И последние станут первыми. Финансовый кризис в Восточной Европе - Ослунд А.

Author: Ослунд А.

Tags: экономическое положение конъюнктура развитие хозяйственной структуры экономический рост экономика европы экономика финансы история европы европа восточная европа история экономики финансовый капитал

ISBN: 978-5-91603-589-6

Year: 2020

Similar

Империи финансовых магнатов

Анализ финансовой отчетности

Финансовый менеджмент

Фундаментальный анализ финансовых рынков

Text

Anders Åslund

The Last
shall be
the first
The East European
Financial Crisis

Peterson Institute
for International Economics

Андерс Ослунд

И последние
станут
первыми
Финансовый кризис
в Восточной Европе
2-е издание, электронное

МОСКВА • ЧЕЛЯБИНСК
СОЦИУМ
2020

УДК 338.124.4(4-015)»2008/2011»
ББК 65.9(4)-971
О74

Перевод с английского: А. Коляндр, И. Файбисович (гл. 8, 9)
Научный редактор: А. Куряев

О74

Ослунд, Андерс.
И последние станут первыми. Финансовый кризис в Восточной Европе / А. Ослунд ; пер. с англ. А. Коляндр, И. Файбисович. — Эл. изд. — 1 файл pdf : 242 с. — Москва ; Челябинск : Социум,
2020. — Систем. требования: Adobe Reader XI либо Adobe Digital
Editions 4.5 ; экран 10". — Текст : электронный.
ISBN 978-5-91603-589-6
В книге анализируется протекание финансового кризиса 2008–2020 гг.
в странах Восточной Европы. Причиной кризиса стал обычный цикл
«бум—крах», вызванный кредитной экспансией в США и Западной Европе, который привел к избыточному дефициту текущего счета платежного
баланса. Когда глобальная ликвидность испарилась, перегретые экономики стран Восточной Европы столкнулись с внезапной остановкой финансовых потоков.
Самым примечательным в этой истории было то, как эти страны выкарабкивались из кризиса. Наиболее пострадавшие страны — Литва, Латвия и Эстония — отказались девальвировать свои валюты и вместо этого
провели внутреннюю девальвацию, сократив государственные расходы,
включая зарплату в государственном секторе. Им удалось свести к минимуму темпы инфляции и и быстро превратить крупные дефициты текущего счета в значительные профициты. Политически фрагментированные парламенты восточноевропейских стран, избираемые на основе
пропорциональной системы, позволяли быстро менять правительство,
когда находящееся у власти очевидно не справлялось.

УДК 338.124.4(4-015)»2008/2011»
ББК 65.9(4)-971
Электронное издание на основе печатного издания: И последние станут
первыми. Финансовый кризис в Восточной Европе / А. Ослунд; пер. с англ.
А. Коляндр, И. Файбисович. — Москва : Мысль, 2011. — 240 с. — ISBN 978-5-24401145-6. — Текст : непосредственный.

В соответствии со ст. 1299 и 1301 ГК РФ при устранении ограничений, установленных
техническими средствами защиты авторских прав, правообладатель вправе требовать от
нарушителя возмещения убытков или выплаты компенсации.

ISBN 978-5-91603-589-6

О главление
Список иллюстраций . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
Предисловие . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Благодарности . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .14
Глава 1. Введение

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17

Что сломалось и как это починили . . . . . . . . . . . . . . .24
Маастрихсткие критерии и переход на евро . . . . . . . . 31
Параллели с кризисом
в Юго‑Восточной Азии 1997—1998 гг. . . . . . . . . . . 34
Структура книги . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37

Глава 2. Причины и удар кризиса

. . . . . . . . . . . . . . . . .39

Причины кризиса . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42
Начало кризиса . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56

Глава 3. Политическая экономия
и преодоление кризиса . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
Венгрия: четкая и ясная борьба с кризисом . . . . . . . . .70
Латвия: самая сложная стабилизация . . . . . . . . . . . . .74
Румыния: все дело в политике . . . . . . . . . . . . . . . . . .80
Литва, Эстония и Болгария — жесткая борьба
с кризисом без МВФ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .83
Польша, Чехия, Словакия и Словения:
почти без перегрева и кризиса . . . . . . . . . . . . . . .88
Быстрая коррекция финансовых дисбалансов . . . . . . .89

Глава 4. Дилемма обменных курсов

. . . . . . . . . . . . . . 101

Загадка обменных курсов стран Балтии . . . . . . . . . . 108
Девальвация. Почему Латвия не Аргентина . . . . . . . .113
Возможности разных стратегий обменных курсов . . . 123

Глава 5. Банковский кризис,
который не случился

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126

Западноевропейские банки идут на восток . . . . . . . . 127
Венская инициатива . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 133

Оглавление

Глава 6. Международное сотрудничество
во время кризиса . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137
МВФ: финансовый спаситель . . . . . . . . . . . . . . . . . 137
Европейский Союз: дебютант . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
ЕЦБ: Волан‑де‑морт . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143
США: держась в тени . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147
Всемирный банк: на третьих ролях . . . . . . . . . . . . . 151
Новая схема международной борьбы с кризисом . . . . 151

Глава 7. Почему Восточная Европа
вела себя столь ответственно . . . . . . . . . . . .

153

Правоцентристский избирательный крен . . . . . . . . 154
Причины поддержки фискальной сдержанности . . . . 157

Глава 8. Восточная Европа
и фискальный кризис в зоне евро

. . . . . . . . . 164

Греческая трагедия . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167
Меры по спасению Греции: 2 мая 2010 г. . . . . . . . . . 172
Меры по спасению стран Южной Европы:
9—10 мая 2010 г. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
Страны зоны евро осмысляют уроки,
выученные Восточной Европой . . . . . . . . . . . . . 178

Глава 9. Навстречу сближению
европейских стран . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 185
Итоги кризиса в Восточной Европе . . . . . . . . . . . . . 186
Европейский Союз: сближение
или расхождение? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 192
И последние станут первыми . . . . . . . . . . . . . . . . . . 199

Указатель . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 206
Другие публикации института Питерсона
по теме «Международная экономика» . . . . . . . . . . . 216

С писок

иллюстраций

Карта
Стран Восточной Европы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .18
Таблица 1.1
Обзор стран ЦВЕ‑10 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
Врезка 1.1.
10 стран Центральной и Восточной Европы (ЦВЕ‑10) . . . . 23
Рисунок 2.1.
Темпы роста реального ВВП в 2000—2010e гг. . . . . . . . . 41
Рисунок 2.2.
Падение реального ВВП в 2009 г. . . . . . . . . . . . . . . . .42
Рисунок 2.3.
Отношение дефицита по счету текущих операций
платежного баланса к ВВП в 2006 и 2007 г., % . . . . . . . . 44
Рисунок 2.4.
Отношение валовой внешней задолженности
к ВВП на конец 2008 г., % . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .45
Рисунок 2.5.
Рост реального эффективного обменного курса
в 1999—2008 гг. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .46
Рисунок 2.6.
Отношение валютных резервов
к годовому объему импорта на конец 2008 г. . . . . . . . . . 47
Рисунок 2.7.
Доля кредитов в иностранной валюте
в общем объеме внутреннего кредита в 2007 г. . . . . . . . .49
Рисунок 2.8.
Рост денежной массы в 2004—2008 гг. . . . . . . . . . . . . . .50
Рисунок 2.9.
Темпы инфляции в 2007 и 2008 г. . . . . . . . . . . . . . . . .51
Рисунок 2.10.
Бюджетный дефицит/профицит в 2000—2010е гг. . . . . . 53
Рисунок 2.11.
Отношение государственного долга
к ВВП на конец 2008 г., % . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .53
Рисунок 3.1.
Сальдо счета текущих операций в 2008—2009 гг. . . . . . . .90

Рисунок 3.2.
Темпы инфляции в 2009 и 2010е г. . . . . . . . . . . . . . . . 91
Рисунок 3.3.
Средний бюджетный дефицит
в странах СЕЕ-10 и PIGS в 2008—2010е гг. . . . . . . . . . . . 91
Рисунок 3.4.
Совокупные консолидированные
государственные расходы
стран СЕЕ-10 и EU-15 в 2004—2011f гг. . . . . . . . . . . . . . 92
Рисунок 3.5.
Темпы роста ВВП в 2000—2010f гг. . . . . . . . . . . . . . . . 97
Рисунок 3.6.
Отношение ВВП на душу населения в странах СЕЕ-10
к среднему ВВП на душу населения в странах EU-15, % . . 99
Рисунок 4.1.
Отношение государственного долга
к ВВП в 2000—2009е гг. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 107
Рисунок 5.1.
Exposure западноевропейских банков в странах СЕЕ-10 . 133
Рисунок 9.1.
Уровень безработицы (среднемесячное значение)
за январь 2008 — июнь 2010 гг. . . . . . . . . . . . . . . . . . 188

П редисловие
Осенью 2008 г. экономика Восточной Европы была
самой перегретой в мире. Когда разразился глобальный финансовый кризис, некоторые из стран региона получили жестокий удар, их экономический спад
стал самым глубоким в мире в 2009 г. Естественно,
Институт международной экономики Питерсона решил уделить внимание этому кризису. Причины кризиса были очевидны, но каковы были пути его разрешения? В данном исследовании старший исследователь института Андерс Ослунд исследует уроки,
которые нам стоит извлечь из кризиса 2008—2010 гг.
В этой работе немного страниц, потому что странам
удалось успешно урегулировать этот кризис. Во второй половине 2010 г. в этой части света, скорее всего, возобновился экономический рост. Ослунд исследует события, происходившие в 10 новых членах
ЕС на востоке континента.
К удивлению многих, самые пострадавшие от
кризиса страны — Латвия, Литва и Эстония — смогли, вопреки мнению сонма американских экономистов, избежать девальвации своих валют. Вместо этого три страны Балтии выбрали стратегию, которую
они назвали «внутренней девальвацией». Их правительства сократили зарплаты в государственном секторе на 35%, а частный сектор принял эстафету сокращений. Правительства сократили государственные расходы, и уровень производственных издержек
в них вновь стал конкурентоспособным, что позволило им от глубокого дефицита счета текущих операций перейти к значительному профициту.
Примечательной была и экономическая политика во время кризиса. Вопреки предсказаниям,

Предисловие

граждане Восточной Европы не вышли на улицы,
а стоически приняли трудности. Ослунд находит
несколько причин социальному миру в этих странах. Большинство граждан сочло снижение зарплат
меньшим злом по сравнению с девальвацией, потому
что от последней выиграли бы в основном богатые
экспортеры. После долгого периода бурного экономического роста граждане были готовы немного
потерпеть. Эти страны лишь недавно стали свободными и были готовы готовы постоять за свою независимость. Кроме того, они уже имели опыт экономических трудностей, наступивших после падения
коммунизма.
Во многих из 10 стран, исследуемых в этой книге,
во время кризиса сменилось правительство, а в некоторых даже дважды. В целом новые правительства
были более решительными и профессиональными
в проведении антикризисной политики, что доказывает, что частая смена правительств идет на пользу разрешению кризиса. Самыми успешными были
коалиционные правительства, представлявшие несколько партий. Единственной страной с правительством большинства была Венгрия, которая, судя по
всему, проводила худшую макроэкономическую политику и до, и во время кризиса. Эти наблюдения позволяют говорить о позитивной роли, которую играет парламентская республика в деле разрешения
кризиса с помощью создания условий для коалиционного правительства.
Несмотря на то, что лишь три страны обратились за помощью к Международному Валютному
фонду, его можно считать международным героем
битвы с кризисом. МВФ вернулся к простым и понятным критериям Вашингтонского консенсуса —
устойчивой политике обменных курсов и разумной
фискальной и денежной политике. МВФ позволил

Предисловие

хорошо управляемым странам региона увеличить
бюджетный дефицит во время кризиса и предложил
пострадавшим странам больший, чем обычно, пакет
помощи, понимая, что это — лишь временный кризис счета текущих операций. МВФ действовал даже
быстрее обычного.
Европейская комиссия показала удивительную
способность к сотрудничеству с МВФ в Восточной
Европе. Она позволила МВФ играть главную роль,
предоставляя софинансирование. Оно, впрочем,
было больше, чем кредит МВФ в случае Латвии, а сама Еврокомиссия осуществляла контроль над МВФ.
Когда же кризис ударил по еврозоне, ЕС, как кажется, забыл все выученные на востоке континента уроки и решил отодвинуть МВФ в сторону. В конце концов, в ЕС возобладал разум, МВФ было позволено
стать во главе борьбы с кризисом, что способствовало смягчению удара.
У Ослунда мало добрых слов в адрес Европейского центрального банка. Единственное, что сделал
банк во время кризиса, хоть это и немало, это обеспечил ликвидностью банковскую систему Европы
осенью 2008 г. До этого момента ЕЦБ закрывал глаза на перегрев экономик части стран ЕС, не входящих в зону евро, и почти не обращал внимания на угрозу финансовой стабильности в них. При том что
от страны — кандидата на вступление в евро требуется привязать обменный курс своей валюты к евро
по меньшей мере на два года, ЕЦБ палец о палец не
ударил для стабилизации экономик стран‑кандидатов. Он мог бы предложить кредитные свопы, подобно тому, как это сделал Федеральный резерв США
для многих стран с переходной экономикой. Однако
ЕЦБ на это не пошел. Один из выводов этой книги
состоит в том, что ЕЦБ должен пересмотреть свою
роль за пределами зоны евро и быть более активным.

Предисловие

В конечном итоге экономики стран Восточной Европы вышли из кризиса еще более сильными. Они сохранили свои привлекательные налоговые системы и не потеряли конкурентоспособности. Кризис вынудил их пойти на необходимые
реформы в системе государственного управления,
здравоохранения и образования. После роста налоговых поступлений в бюджет в результате возобновившегося экономического роста экономики стран
Восточной Европы могут похвастаться еще большей
сбалансированностью бюджета, чем до кризиса, и
поддать пример ветеранам ЕС в фискальной политике и структурных реформах.
Институт международной экономики Питера Дж.
Питерсона — частная некоммерческая организация,
созданная для обсуждения вопросов международной
экономической политики. Его цель — исследовать
важные проблемы в этой области и разрабатывать
новые подходы из решения. Институт абсолютно политически независим.
Институт финансируют многие благотворительные общества, частные компании и частные лица.
Около 35% финансирования в последний год поступило из‑за пределов США. Значительную финансовую помощь данному исследованию оказали Фонд
Виктора Пинчука и Институт Открытого общества.
Совет директоров института несет полную ответственность за его деятельность, осуществляет
общее руководство и одобряет исследовательские
программы, включая определение тем исследований, которые станут важными в среднесрочной перспективе (от одного до трех лет) и на которые институту стоит обратить внимание. Директор, работающий в тесном сотрудничестве со специалистами
института и не являющийся членом Наблюдательного совета, отвечает за ход конкретных проектов

Предисловие

и принимает решение о публикации того или иного
исследования.
Институт надеется, что его исследования и работа помогут укреплению международной экономической политики. Мы призываем читателей этой книги рассказать нам как, на их взгляд, мы можем решить эту задачу наилучшим способом
С. Фред Бергстен
Директор
Август 2010 г.

Б лагодарности
Работая в Институте Питерсона, ты как будто находишься в самом водовороте финансового кризиса, потому что кризис является постоянной темой наших
обсуждений. Что было основной причиной кризиса?
Что было его основными моментами? Что было сделано для его урегулирования и что следовало сделать?
Объект моих исследований — Восточная Европа, куда
я постоянно ездил во время кризиса.
В течение двух лет финансовый кризис в Восточной Европе сошел на нет. Ему на смену пришел фискальный кризис Греции и Южной Европы. В конце
марта 2010 г. мой коллега Алан Позен предложил мне
написать короткую книгу о кризисе в Восточной Европе и сделать это быстро, пока в людской памяти его
полностью не вытеснил кризис зоны евро. Он предложил мне взять за образец книгу 2002 г. старшего исследователя института Майкла Муссы «Аргентина и МВФ:
от триумфа к трагедии». Я постарался последовать его
советам и написать книгу на основе моих заметок.
Я решил сконцентрировать свое внимание на десяти новых членах Евросоюза на востоке континента —
Болгарии, Венгрии, Латвии, Литве, Польше, Румынии,
Словакии, Словении, Чехии и Эстонии. Некоторые пострадали от кризиса сильно (три страны Балтии, Венгрия и Румыния), некоторые почти избежали последствий кризиса. Главным вопросом была политика обменных курсов, — две страны присоединились к евро,
в четырех был введен режим «валютного комитета»
(currency board), в четырех — режим свободно плавающих валют. Несмотря на то что все эти страны входили
в ЕС, их не считали полноправными членами, что превращало отношения с Евросоюзом в ключевой вопрос.

Благодарности

В работе над книгой мне помогли советом коллеги
и эксперты. Прежде всего я хочу поблагодарить тех,
кто прочел мои черновики и дал ценные советы. Это
Джефф Андерсон, Бас Бейкер, С. Фред Бергстен, Марек Домбровский, Балаш Егерт, Пол Грегори, Йенс
Хенриксон, Кристоф Розенберг и Эдвин М. Трумэн.
Мне помогли советами коллеги по Институту Питерсона: С. Фред Бергстен, Уильям Р. Кляйн, Моррис
Голдстейн, Рэнди Хеннинг, Саймон Джонсон, Джозеф Гэгнон, Якоб Киркьегор, Майкл Мусса, Маркус
Ноланд, Адам С. Позен, Арвинд Субраманиян, Эдвин
М. Трумэн и Джон Уильямсон. Я хочу отдельно поблагодарить рабочую группу Института, в которой работали и помогали мне полезными советами Джефф Андерсон, Бас Бейкер, Рэнди Хеннинг, Юсуки Хоригучи,
Якоб Киркьегор, Майкл Мусса, Рэндал К. Куарлз, Кристоф Б. Розенберг, Эдвин М. Трумэн и Стивен Р. Уайзмэн. Анна Борщевская помогла мне в исследованиях и
собрала необходимые статистические материалы.
В своих странствиях по Европе я общался со многими мудрыми людьми, которые открыли мне на многое глаза. В частности, я хочу поблагодарить президента Эстонии Томаса Хендрика Ильвеса, бывшего
премьера Эстонии Мартина Лаара, премьер‑министра Латвии Валдиса Домбровскиса, министра финансов Латвии Эйнарса Репсе, главу Банка Латвии Ильмарса Римсевиса, премьер‑министра Литвы
Андриуса Кубилюса, бывшего главу Национального Банка Польши Лешека Бальцеровича, доктора Еву
Бальцерович, профессора Марека Домбровского, министра финансов Польши Яцека Ростовского, покойного главу Национального Банка Польши Словомира Скрипека, профессора Яноша Корнаи, покойного премьер‑министра России Егора Гайдара, бывшего
премьер‑министра Словакии Миклауса Дзуринду, министра иностранных дел Швеции Карла Бильда, главу

Благодарности

центрального банка Швеции Штефана Ингвеса, посла Швеции в Риге Матса Стаффансона, посла Олофа
Эренкрона, главу министерства финансов Швеции
Эке Торнквиста, главу национального банка Норвегии Свена Гейдрема, члена наблюдательгного совета центрального банка Финляндии Сеппо Хонкапойя,
первого заместителя председателя Европейского инвестиционного банка Эву Срейбер, члена Европейской Комиссии Олли Рейна, министра финансов России Алексея Кудрина, премьер‑министра Украины
Юлию Тимошенко и первого вице‑премьера Украины Григория Немырю.
Я хочу поблагодарить сотрудников Международного валютного фонда Эге Баккера, Бас Баккер, Марека Белку, Пера Каллесена, Марка Гриффита, Йенса
Хенриксона, Алексея Можина, Чейлу Пазарбасиоглу,
Кристофа Розенберга и Поул Томсен. Мне помогли
беседы с сотрудниками министерства финансов США
Клеем Лоури, Джежеффри Бейкером, Эриком Майером и Кристоффером Мартом.
Я благодарен издательскому отделу Института
Питерсона, в частности Эдварду Турину, за высокую
скорость подготовки книги, как всегда — Мадоне Девесахаям за внимательную вычитку рукописи и Сюзанне Лютьен за ее талантливый дизайн книги.
Я, как обычно, признателен своей жене Анне за ее
терпение и моим детям Карлу и Марианне за то, что
не лишали меня удовольствия читать и писать.
Это исследование было профинансировано грантами Фонда Виктора Пинчука и Института Открытого общества.
Ответственность за все ошибки в книге лежит на
мне.
Андрес Ослунд
Август 2010 г.

Глава 1
В ведение
Так будут последние первыми,
и первые последними, ибо много званых, а мало избранных.
Мф 20,16

Осенью 2008 г. Центральная и Восточная Европа находились на передовой глобального финансового
кризиса. Но к марту 2010 г. крисис в этой части мира
практически сошел на нет. Внимание переключилось
с Латвии, которая пострадала больше других в Восточной Европе, к европейской переферии, к странам,
объединенным аббревитурой PIGS*, — Португалии,
Италии, Греции и Испании, в первую очередь к Греции. Главным вопросом стало не почему Латвия должна девальвировать свою валюту, а чему Греция может научиться у Латвии. Вскоре мало кто будет вспоминать о кризисе на востоке Европы, потому успех
обычно воспринимается как само собо разумеющееся.
Я понял, что нужно писать книгу как можно скорее, чтобы извлечь уроки из этой истории, пока она
не выветрилась из памяти людей. Какие уроки Южная Европа, да и весь Европейский Союз могут извлечь из финансового кризиса, поразившего Восточную Европу? Что происходило там во время этого
кризиса и почему он рассосался так быстро?
С точки зрения глобальной экономики восточноевропейский кризис был незначительным (см. карту
и табл. 1.1, чтобы понять, о каких странах идет речь).
* Pigs (англ.) — свиньи. — Прим. перев.

Финляндия
Норвегия
Швеция
Таллин
Хийумаа
Сааремаа

то
н

ия

ор

м
ое
к
с

Эс

Российская
федерация

Рига Латвия

ий
лт
а
Б

Литва
РФ

Вильнюс

Республика
Белорусь

Варшава

Польша
Прага

Чехия

Австрия

Украина

Словакия

Братислава

ол

Будапешт

Словения

в
до

Венгрия

Любляна

Румыния

Хорватия

ри

Ад

е
ич
ат

и а
ре
ия ин
сн в
о
мо
Бо цег
ое
Гер
ск

Бухарест

Сербия

Черногория

Болгария

Албания

София

Македония

Греция

Крымский
п-ов

Черное
море

Май 2004 г.

Чехия

Словакия

Венгрия

Словения

Евро

Плавающие
курсы
Евро
Плавающие
курсы

Январь 2007 г. Плавающие
курсы
Январь 2007 г. «Валютный
комитет»

Евро,
янв. 2007 г.

Евро,
янв. 2009 г.

Плавающие
курсы

–15,0

–18,4

–14,1

Страны Балтии

–1,0

–7,8

–6,3

–4,7

–4,1

1,7

0,5

–4,9

–1,9

–0,6

–1,9

5,6

5,5
–7,2

–5,1

–3,1

3,5

Юго‑Восточная Европа

4,4

4,0

5,7

4,5

4,1

2,6
–0,4

Центральная Европа

8,2

8,8

7,5

Фискальный
баланс,
2007
(в % ВВП)

7,8

12,0

5,7

6,1

3,9

6,3

4,2

11,1

15,3

10,4

–14,4

–25,4

–4,2

–6,4

–4,8

–3,1

–4,0

–14,6

–22,5

–18,0

«Стенд‑бай», март
2009 г.

«Стенд‑бай»,
октябрь 2008 г.

Гибкая кредитная
линия,
май 2009 г.

«Стенд‑бай»,
дек. 2008 г.

Программа
МВФ
(тип и дата)

Таблица 1.1 Обзор стран ЦВЕ‑10
текуИнфляция, Дефицит
щего счета,
2008
2007
(ИПЦ, %)
(в % ВВП)

ЭВС — Экономический и валютный союз
ЕМВК — Европейский механизм валютных курсов
ИЦП — Индекс потребительских цен
МВФ — Международный валютный Союз
Источник: Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu; IMF, World Economic Outlook, April 2010, www.imf.org.

Румыния

Болгария

Статус в ЭВС

Май 2004 г. ЕМВК, 2004 г. «Валютный
комитет»
«Валютный
Май 2004 г. ЕМВК, 2004 г. комитет»
Май 2004 г. ЕМВК, 2004 г. «Валютный
комитет»

Членство
в ЕС

Польша

Литва

Латвия

Эстония

Страна

роста ВВП
Политика Темпы
(год. рост, %)
обменного
курса
2000—2007 2009

А. Ослунд. И последние станут первыми

Три главных жертвы кризиса — Венгрия, Румыния и
Латвия — в сумме производили лишь 2% ВВП Европейского Союза, приблизительно столько же, сколько одна Греция. Главной опасностью было распространение кризиса в этих странах на всю европейскую банковскую систему. Но кроме того, кризис
в этих странах был признаком серьезного дисбаланса мировой банковской системы.
Сирена раннего финансового предупреждения
завыла еще в 2006 г., когда в этих странах сильно вырос дефицит счета текущих операций платежного
баланса. Эмпирическое правило гласит, что когда дефицит достигает 4—5% ВВП страны, стоит начинать
нервничать. Но почти во всех странах региона дефицит был выше. Чемпионами были Латвия и Болгария, где в 2007 г. дефицит составлял 23 и 25% ВВП
соотвественно. Как следствие, в некоторых странах
региона существенно вырос внешний долг.
Международный валютный фонд (МВФ) неоднократно говорил, что долго так продолжаться не может1.
Однако возобладала другая точка зрения, состоявшая в том, что в эти страны на постоянной основе
инвестировано много иностранного капитала. Необычно большая доля дефицита счета текущих операций покрывалась прямыми иностранными инвестициями (ППИ), а значительная часть остального притока капитала — «связанными» с ними займами, по
своей природе очень похожими на ППИ. Когда западноевропейский банк покупал дочерний банк на
1
Morris Goldstein, “Emerging‑Market Financial Crises: Lessons
and Prospects” (speech, 2007 Annual Meeting, Institute of International Finance, Washington, October 20, 2007); Susan Schadler, “Are
Large External Imbalances in Central Europe Sustainable?” in Chal‑
lenges of Globalization: Imbalances and Growth, eds. Anders Aslund and
Marek Dabrowski (Washington: Peterson Institute for International
Economics, 2008).

Глава 1

востоке, эта операция проходила по статье прямых
иностранных инвестиций. Затем покупатель выдавал своей новой «дочке» кредиты, которые считались краткосрочными банковскими займами, но их
размеры превосходили суммы, заплаченные при покупке дочернего банка. При этом западноевропейские банки решились бы отозвать эти кредиты только в самом крайнем случае, ведь это привело бы
к снижению стоимости основной инвестиции в приобретение банка.
Марек Дабровский утверждал, что потоки по счету текущих операций внутри зоны евро или в страны с режимом «валютного комитета» (currency
board), вскоре собирающиеся присоединиться к зоне евро, вообще не следует рассматривать как дефицит текущего счета: «В мире свободного перемещения капитала географическое происхождение капитала не имеет значения. Капитал, инвестированный
за границу, вовсе не обязан возвращаться „домой“.
При принятии инвестиционных решений больше
нет крена в пользу родины капитала. Ключевой параметр при принятии этих решений — прибыль. Одни страны могут обеспечивать больший доход на капитал на протяжении долгого времени, превращаясь
таким образом в постоянных импортеров капитала,
в то время как другие могут устойчиво генерировать
избыточные сбережения»2.
Это был вполне рациональный переток капитала в страны с более высокой доходностью инвестиций. Капитал уходил из неэффективных, медленно
растущих, забюрократизированных стран старой
Marek Dabrowski, “Rethinking Balance of Payments Constraints
in a Globalized World” in Challenges of Globalization: Imbalances and
Growth, eds. Anders Aslund and Marek Dabrowski (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2008), 73.
2

А. Ослунд. И последние станут первыми

Европы с высокими налогами в эффективую, быст
ро развивающуюся новую Европу. Экономический
рост в Центральной и Восточной Европе был значительно выше, чем в 15 странах, входивших в Европейский Cоюз до расширения на Восток. Экономики
стран новой Европы росли благодаря догоняющему
развитию региона, все еще уступавшего по благосостоянию старой Европе. Кроме того, налоги в этих
странах были ниже, социальные расходы государства меньше, а рынки труда гибче. Современная неоклассическая теория роста утверждает, что в рамках таких открытых экономических систем уровень
ВВП разных стран сближается, откуда следует естестественный вывод о том, что естественным итогом
интеграции станет выравнивание уровня жизни по
всей Европе3. В течение 20 лет сближение экономик
стран Европы было очевидным4.
К 2008 г. экономики стран Восточной и Центральной Европы были перегреты по всем параметрам. Повсюду росла инфляция, причем в Болгарии,
Латвии, Литве и Эстонии она превысила 10% в год.
Зарплаты и цены на недвижимость взлетели до небес, еще больше снижая конкурентоспособность
этих стран, что, в свою очередь, еще сильнее подрывало счет текущих платежей. Латвия как страна с самой перегретой экономикой столкнулась с кредитным сжатием уже в 2007 г., поскольку ее банки кредитовали всех направо и налево и риск падения цен
на недвижимость с появлением проблемных кредитов был очевиден.
Robert J. Barro and Xavier Sala‑i‑Martin, Economic Growth (Cambridge, MA: MIT Press, 2004).
4
Leszek Balcerowicz and Stanley Fischer, eds., Living Standards
and the Wealth of Nations: Successes and Failures in Real Convergence
(Cambridge, MA: MIT Press, 2006).
3

Глава 1

Врезка 1.1. 10 стран Центральной и Восточной
Европы (ЦВЕ‑10)
В этой книге я исследую десять восточных членов Европейского Союза. Три страны Балтии (Латвию, Литву, Эстонию), пять центральноевропйеских стран (Венгрию, Словакию, Словению, Польшу и Чехию) и две страны Юго‑Восточной Европы (Болгарию и Румынию)*.
Две последние присодинились к ЕС в январе 2007 г.
Остальные вошли в союз в мае 2004 г. Всех их вместе я называю ЦВЕ‑10, чтоб отличать от ЕС‑15, полутора десятков
стран, входивших в ЕС до 2004 г.** Одна из причин, по корорым я ограничился лишь этой десяткой, состоит в том,
что крайне трудно представить полное исследование слишком большого чилса стран со столь разными проблемами.
С точки зрения политики обменных курсов ЦВЕ‑10 делятся на три категории. Словения и Словакия вошли в зону
евро в 2007 и 2009 г. соответственно. Латвия, Литва, Эстония и Болгария зафиксировали обменные курсы с помощью
режима «валютного комитета», Венгрия, Польша, Румыния
и Чехия сохранили плавающие курсы, фактически проводя
политику таргетирования инфляции.
Из десяти стран три — Венгрия, Латвия и Румыния —
обратились к МВФ за кредитом «стенд‑бай». К востоку от
этих стран к МВФ обращались Беларусь, Украина, Молдова,
Грузия и Армения, но у каждой их них были свои проблемы,
так что искать общий знаменатель трудно. Это же верно и
для стран Балканского полуострова. Еще одна причина того,
почему я ограничил свое исследование ЦВЕ‑10, заключается
в том, что один из его аспектов — деятельность Европейского Союза и Европейского центрального банка (ЕЦБ), которые не играли особой роли за пределами ЕС. Впрочем, для
полноты картины я буду упоминать и другие страны.
* Два других члена ЕС призыва 2004 г., Кипр и Мальта, остаются за пределами данной работы.
** Эти 15 стран — Австрия, Бельгия, Великобритания, Германия,
Греция, Дания, Ирландия, Испания, Италия, Люксембург, Нидерланды, Португалия, Финляндия, Франция и Швеция.

А. Ослунд. И последние станут первыми

Но настоящим ударом стало банкротство банка Lehman Brothers15 сентября 2008 г. Мировая
ликвидность мгновенно испарилась, и Восточная Европа осталась без кредитов. Целых полгода до встречи G‑20 в Лондоне 2 апреля 2009 г. ликвидность во всем мире оставалась замороженной.
Частное финансирование было невозможно получить ни под какой процент. Единственным источником кредитования для стран, находящихся на периферии мировой финансовой системы, стали государственные займы, в первую очередь от МВФ.
Что сломалось
и к ак это почи н и ли
Финансовый кризис в Восточной Европе представлял собой кризис текущего счета платежного баланса,
вызванный обычным циклом кредитного бума с последующим крахом. Большой приток частного капитала привел к слишком большой частной задолженности. При этом долговая нагрузка в этих странах была
относительно небольшой, т.е. объем кредитов и размер денежной базы относительно ВВП были невелики. Однако темпы их роста были слишком высокими,
и чем дальше, тем больше приток капитала состоял из
краткосрочных банковских кредитов, которые тратились на потребление и инвестиции в недвижимость.
Можно назвать три причины того, что произошло
в Восточной Европе: избыток ликвидности в мире,
открытый и привлекательный инвестиционный климат, политика обменных курсов, которая позволяла
избытку ликвидности в мире увеличивать предложение денег внутри этих стран. Это был перегрев экономики, вызванный слишком большим экономическим
успехом. В отличие от большинства стран Западной

Глава 1

Европы и США, Центральная Европа не ринулась
в пучину субстандартной ипотеки или облигаций,
обеспеченных долговыми обязательствами (CDO).
За исключением Венгрии, ни одна из центральноевропейских стран не имела фискального дефицита и
чрезмерных государственных расходов. Кроме того,
в их экономиках не было системных проблем.
Главным вопросом была политика обменных курсов. 10 стран Центральной и Восточной Европы проводили разную политику обменных курсов. Лишь две
из них, Словения и Словакия, добились от ЕС разрешения перейти на евро, что они и сделали в 2007 и
2009 г. соотвественно. Четыре страны — Болгария,
Латвия, Литва и Эстония — зафиксировали обменные курсы своих валют в рамках режима «валютного
комитета». Латвия не вводила режим «валютного комитета» официально, но вся финансовая система работала так, как если бы это было сделано. Оставшиеся четыре страны — Венгрия, Польша, Румыния и Чехия — оставили свои валюты в свободном плавании и
проводили политику таргетирования инфляции.
Три страны Балтии пострадали от кризиса больше других: в 2009 г. падение ВВП в этих странах составило от 14 до 18%. Самым жестоким финансовый
кризис был в Латвии, и Рига обратилась за помощью
в МВФ. Страны, входившие в зону евро или имевшие плавающие курсы и проводившие разумную фискальную политику, выстояли. Больше всего повезло
Польше, экономика которой показала в 2009 г. положительные темпы роста. Относительно неплохо дела обстояли в Словакии, Словении и Чехии. Венгрия
и Румыния обратились за помощью МВФ, но причина была не в валютных курсах, а в сравнительно мягкой фискальной политике.
Четыре страны с фиксированным обменным
курсом (Болгария, Латвия, Литва и Эстония) были

А. Ослунд. И последние станут первыми

не в силах стерилизовать огромный приток капитала и оказались загнанными в ловушку: при фиксированных обменных курсах у них не было возможности проводить независимую денежную политику. Если бы они повысили учетные ставки, они лишь
привлекли бы еще больше капитала из‑за границы5.
Государственных облигаций у них почти не было. Таким образом, единственными инструментами денежной политики в их руках оставались банковское регулирование и фискальные меры. И тем и другим нужно было пользоваться активнее, но мало кто делал
это в период бума. Из числа стран с фиксированными обменными курсами Болгария и Эстония имели
профицитные бюджеты, а Латвия и Литва — почти
сбалансированные.
Большинство американских экономистов считают, что странам с привязанными обменными курсами рано или поздно приходится девальвировать национальную валюту, как это произошло во время
кризиса в Азии в 1997—1998 гг. Кроме того, девальвации не избежали Аргентина и Россия. Но ни одна из
стран ЕС с фиксированным обменным курсом этого
не сделала, доказав тем самым, что девальвация не является ни необходимой, на даже желательной. Более
того, ни одна из стран ЦВЕ‑10 не отказалась от проводимой политики обменного курса. В январе 2011 г.
Эстония получила право перейти на евро. Мое личное мнение, которое я подробно излагаю ниже, состояло в том, что никакого смысла странам Балтии
девальвировать свои валюты не было6.
Lars Oxelheim, International Financial Integration (Heidelberg:
Springer Verlag Berlin, 1990).
6
Anders Åslund, “Why Latvia Should Not Devalue,” Realtime
Economic Issues Watch, Peterson Institute for International Economics, December 9, 2008, www.piie.com.
5

Глава 1

Резкое сжатие глобальной ликвидности в сентябре 2008 г. привело к обвалу валют с плавающим
курсом. В начале 2009 г. многие опасались, что Центральной и Восточной Европе предстоит столкнуться с опустошительным банковским кризисом. Но
он так и не случился. Большинством банков в группе стран ЦВЕ‑10 владели западноевропйеские банки,
и были опасения, что они уйдут из этой части мира. В реальности же во время кризиса ни один западный банк не ушел ни из одной страны. Европейский
центральный банк, как и другие центральные банки
Европы, обеспечили коммерческие банки дешевой
ликвидностью, а ЕС постановил, что европейские
банки нельзя принуждать к продаже своих заграничных дочек. МВФ и Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР) потребовали от банков обещания не бросать восток на произвол судьбы. Кредитное сжатие начало ослабевать с апреля 2009 г., и
курсы свободно плавающих валют стали восстанавливаться. В результате большинство кредитов были
продлены и финансового исхода из Восточной Европы не произошло. Было ли это результатом вмешательства международных финансовых институтов или банки просто следовали своим интересам?
Несмотря на немыслимые экономические шоки и хронические дисбалансы, лишь трем странам —
Венгрии, Латвии и Румынии — потребовалась помощь МВФ в виде кредита «стенд‑бай». Значительную помощь оказали также Европейская комиссия,
Всемирный банк и страны — соседи Латвии. МВФ
действовал быстрее обычного, предоставив большую, чем обычно помощь, в частности для финансирования бюджетных дефицитов стран‑реципиентов, и потребовал исполнения меньшего, чем обыч
но, списка условий предоставления помощи. Еще
один международный игрок, Европейская комиссия,

А. Ослунд. И последние станут первыми

предоставила Латвии средств даже больше, чем поступило от МВФ. До начала кризиса было непонятно, как МВФ и Еврокомиссия будут взаимодействовать друг с другом. Однако Европейский союз
уступил лидирующую роль МВФ, предоставив значительное софинансирование и взяв на себя мониторинг соблюдения требований программ помощи.
Сотрудничество МВФ и Еврокомиссии оказалось на
удивление очень успешным, в то время как США и
Всемирный банк остались на вторых ролях. ЕБРР и
Европейский инвестиционный банк сконцентрировали свои усилия на рекапитализации банков, а Европейский центральный банк вообще почти не принимал во всем этом участия7.
Стоит обратить внимание и на политическую
экономику кризиса. Все страны региона, по которым ударил кризис, реализовали поистине героические программы фискальной коррекции. Они сократили государственные расходы, зарплаты в госсекторе, социальные пособия, проводя одновременно
с этим крайне сложные и болезненные структурные
реформы здравоохранения и образования. Многие
страны Запада полагали, что столь радикальные сокращения государственных расходов окажутся невозможны ни социально, ни политически. Они опасались радикальных политических перемен и отхода
от демократии. Но демократия оказалась устойчивой, а социальные протесты и проявления популизма были незначительными. В восьми из десяти стран
региона в ходе кризиса сменились правительства.
МВФ одобрил предоставление Польше гибкой кредитной
линии, так как ЕЦБ оказался не готов предложить Польше кредитный своп, но это была мера предосторожности, имеющая
целью гарантировать достаточную ликвидность, а не кризис
ная мера.
7

Глава 1

В трех странах, по которым кризис ударил особенно сильно — Венгрии, Латвии и Румынии, — правительства сменились дважды. В каждом случае новое
правительство оказывалось радикальнее предыдущего в том, что касается сокращения государственных расходов. Единственным исключением было новое правительство Венгрии. Укрепилось положение
правоцентристских партий. Сегодня они находятся
у власти в девяти из десяти стран ЦВЕ‑10. Быстрое
и радикальное решение проблем оказалось лучшим
и наиболее успешным подходом, и именно демократические правоцентристкие партии провели его
в жизнь успешнее всего.
Если причины кризиса в Восточной Европе не
были неожиданными, то пути выхода из него, безусловно, для многих аналитиков стали сюрпризом.
Кризисные страны пошли на значительно более радикальное сокращение государственных расходов,
чем большинство экономистов вообще считали возможным. Фиксированные обменные курсы, действовавшие в рамках режима «валютного комитета», не только не помешали этим сокращениям, но
лишь способствовали их осуществлению. Политическая экономика в кризисных странах оказалась гораздо более благоприятной, чем ожидалось. Было ли
это результатом национальных особенностей этих
стран или способностью их правительств найти более удачные, чем у других, подходы к решению стоящих перед странами задач? При том что глобализация, безусловно, ускорила распространение кризиса,
она же ускорила и выход из него.
Финансовый кризис увеличил бюджетные дефициты и государственный долг во всех странах ЦВЕ‑10.
Однако эти страны вышли из кризиса в куда лучшей
форме, чем многие ветераны зоны евро. Из десяти стран ЦВЕ‑10 девять удержали государственный

А. Ослунд. И последние станут первыми

долг в рамках максимального уровня, предусмотренного Маастрихстскими соглашениями, — 60% ВВП.
В то же время семь из первых 11 стран зоны евро
превысили эту планку. Доказав, что их экономические и финансовые системы устойчивее, чем у ветеранов, страны Центральной и Восточной Европы
придали новый импульс европейской интеграции,
несмотря на то что с точки зрения размера ВВП
кризис отбросил их на несколько лет назад. Пройдя через горнило кризиса, эти десять стран вышли
более конкурентоспособными, чем западноевропейские государства. Ирония заключается в том, что,
поскольку ЕС относился к своим новым членам, как
к странам второго сорта, им пришлось проводить
более ответственную фискальную политику, чем
странам — ветеранам союза. Таким образом, они постепенно догоняют или даже обгоняют западноевропейские страны сначала по качественным показателям, а затем и по благосостоянию. Последние станут первыми.
Глядя на то, как выходила из кризиса Восточная
Европа, можно только поражаться неадекватностью
антикризисных мер, проводимых в Греции и других пострадавших от кризиса странах зоны евро. Поскольку новые члены ЕС справились с кризисом лучше, чем старые, он приведет к более тесной интеграции, а не к дезинтеграции ЕС. Новые страны ЕС,
в которых были зафиксированы обменные курсы национальных валют, по‑прежнему стремятся перейти
на евро как можно скорее, хотя в тех странах, которые до сих пор придерживались плавающих курсов,
кризис посеял новые сомнения8.
8
Опросы общественного мнения зафиксировали усиление
сомнений по поводу разумности этого подхода в Чехии, Польше,
Швеции и Дании.

Глава 1

Маастр и хстк и е к р и терии
и пер еход н а ев р о
Безналичный евро был введен 1 января 1999 г., наличные монеты и банкноты поступили в обращение в январе 2002 г. Первыми одиннадцатью странами, перешедшими на евро, были Австрия, Бельгия,
Германия, Ирландия, Испания, Италия, Люксембург, Нидерланды, Португалия, Финляндия и Франция. В 2001 г. евро ввела Греция, став 12‑й страной.
Словения присоединилась в 2007 г., Кипр и Мальта — в 2008‑м, Словакия — в январе 2009 г. К началу
2009 г. из 27 стран Евросоюза 16 входили в Экономический и валютный союз и использовали евро в качестве единой валюты. Среди новых членов ЕС из
Центральной и Восточной Европы пока лишь Словакия, Словения и Эстония приняты в Экономический
и валютный союз. Оставшиеся семь рано или поздно
должны в него войти, но пока четкой даты нет. Для
принятия в ЭВС им надо выполнить семь условий и
получить политическое одобрение ЕС.
Страна — член ЕС, которая хочет перейти на евро, должна минимум два года быть частью так называемого Европейского механизма обменных курсов
(ERM II) и выполнять Маастрихстские критерии.
Эти критерии, названные по имени голландского городка, где 7 февраля 1992 г. 12 стран, составлявших
тогда Европейское сообщество, подписали Договор
о Европейском Союзе. Эти критерии присутствуют
и в Лиссабонском договоре, или Договоре о функционировании Европейского Союза. Они четко прописаны в ст. 140 договора и разъясняются более подробно в других документах.

• Стабильность цен. Средняя инфляция страныпретендента в течение года, предшествующего

А. Ослунд. И последние станут первыми

•
•
•
•

принятию евро, не должна превышать более чем
на 1,5 процентных пункта среднюю инфляцию
трех стран еврозоны с самой низкой инфляцией.
Бюджетный дефицит не должен превышать 3%
ВВП.
Государственный долг не должен превышать 60%
ВВП.
Коридор колебаний обменного курса, прописанный в Механизме валютных курсов (±2,25%), должен выдерживаться как минимум два года.
Средние номинальные долгосрочные процентные ставки не должны превышать среднюю
ставку трех стран — членов зоны евро с наименьшей инфляцией более чем на 2 процентных
пункта9.

Соответствие страны‑претендента Маастрихстким критериям проверяется Европейской комиссией и описывается соответствующими докладами,
которые и становятся решающими при оценке готовности соискателя. В оценке готовности также
принимает участие Европейский центральный банк.
Однако само принятие страны в зону евро — политическое решение, принимаемое в несколько раундов
советом министров финансов зоны евро и всеми министрами финансов стран ЕС.
Особо важным решением для любой страны
ЕС, остающейся за пределами зоны евро, остается вопрос о вхождении в Механизм валютных курсов. Правила механизма предписывают курсовой
Article 140, Treaty on the Functioning of the European Union,
Official journal of the European Union, Information and Nonces
С 115, volume 51, May 9, 2008, available at http://eur‑lex. europa.
eu; Michael Marrese, The Convergence of CEEMEA Countries as the
Global Recession Ends (New York: JP Morgan, July 29, 2009).
9

Глава 1

коридор национальной валюты в ±15% от «стабильного, но корректируемого центрального курса обмена к евро» или заранее объявленного фиксированного курса евро к национальной валюте. При этом
страна‑претендент может обсуждать с Европейским
центральным банком и ЕС (в лице комитета Механизма валютных курсов), какой именно валютный
режим ей выбрать. В реальности принимается гораздо более узкий коридор, по сути, привязка с очень
узким коридором10. Литва и Эстония вступили в Механизм валютных курсов в 2004 г., Латвия — в 2005 г.
Болгария предпринимает попытки в него вступить,
но пока безуспешно. Венгрия, Румыния, Польша и
Чехия в Механизм пока вступать не собираются.
Три страны, Дания, Великобритания и Швеция,
вступили в ЕС до введения евро и в виде исключения
имеют право вообще никогда не вводить у себя единую валюту. Дания привязала свою валюту к немецкой марке в 1982 г. и вошла в Механизм валютных
курсов в 1999 г. Страны, присоединившиеся к евро
в 2004 и в 2007 г., не имеют выбора и рано или поздно обязаны перейти на евро.
Все государства ЕС, как входящие, так и не входящие в Экономический и валютный союз, обязаны выполнять Маастрихстские соглашения в их
фискальной части, составляющие так называемый
Пакт стабильности и роста (SGP). Этот пакт был
заключен в 1997 г. для обеспечения фискальной
дисциплины в будущей зоне евро. Если страна не выполняет эти критерии, то совет министров финансов стран ЕС может потребовать снижения дефицита бюджета, что, по идее, может привести к крупным
10
Marrese, The Convergence of CEEMEA Countries; European Unipn, “Acceding Countries and ERM‑II,” EFC/ECFIN/109/03
(Athens, April 5,2003).

А. Ослунд. И последние станут первыми

штрафам в случае невыполнения. Однако вплоть до
кризиса никаких санкций не было, поскольку крупные страны зоны евро сами нарушали эти правила.
П ар аллели с к р и зи со м
в Ю го‑В осточн ой Ази и 1997— 1 9 9 8 гг.
Самая очевидная параллель с кризисом в Восточной
и Центральной Европе — азиатский кризис 1997—
1998 гг., потрясший Таиланд, Южную Корею, Тайвань, Гонконг, Индонезию и Малайзию. Новые члены ЕС во многом напоминали эти азиатские государства, особенно Южную Корею. Долгие годы мир
говорил об «азиатских тиграх» и воспевал «азиатское чудо». Открытость и рыночный характер экономик этих стран, ориентация на экспорт в сочетании с высоким уровнем сбережений и инвестиций
обеспечивали стабильно высокие темпы экономического роста. Значительный приток капитала привел
к избыточным инвестициям в недвижимость — типичное проявление цикла бум—крах.
В конце концов в 1997 г. пузырь лопнул. Когда
приток капитала сменился оттоком, восточно‑азиатские тигры испытали эффект «резкой остановки» (sudden stop)11. В тот момент казалось, что удача навсегда отвернулась от этих стран. Джозеф
Стиглиц винил во всем «слишком быструю либерализацию рынков капитала и финансовой системы» и призывал «положить конец одному из самых
11
Это понятие впервые появилось в статье: Rudiger Dornbusch, Ilan Goldfajn, and Rodrigo O. Valdes, “Currency Crises and
Collapses,” Brookings Papers on Economic Activity 26, 2: 219—293; Guillermo A. Calvo, “Capital Flows and Capital‑Market Crises: The Simple Economics of Sudden Stops,” Journal of Applied Economics 1, no. 1
(1998): 35—54.

Глава 1

страшных проявлений коррупции — кумовскому
капитализму»12. Пол Кругман утверждал, что в фундаменте роста Юго‑Восточной Азии лежат слишком
упорный труд и слишком высокая норма сбережений13. Другие же не увидели в кризисе ничего из ряда вон выходящего, — обычный финансовый кризис,
вызванный слишком большими успехами, вылившимися в перегрев экономики14.
Самое здравое объяснение выдвинул Рагурам
Раджан: «Кризис в Юго‑Восточной Азии по большей части есть результат избыточных корпоративных инвестиций в коммерческую недвижимость и
производство»15. В отличие от предыдущих кризисов
в развивающемся мире азиатский кризис не был отмечен ни большими бюджетными дефицитами, ни
большим государственным долгом, а лишь перегревом частного сектора. Это и есть главное, что роднит его с восточноевропейским кризисом 2008 г.
Раджан прекрасно объяснил, как азиатский кризис
выглядел с точки зрения иностранных инвесторов:
«Иностранные инвесторы, которые не понимают,
что происходит в мутной воде, чаще всего предпринимают три меры предосторожности. Они минимизируют риск, предалагая лишь краткосрочные кредиты, что дает им возможность при необходимости
быстро отозвать деньги. Они номинируют платежи в иностранной валюте, чтобы их кредиты были защищены от местной инфляции и девальвации.
Joseph E. Stiglitz, Globalization and Its Discontents (New York:
Norton, 2002), 104, 127.
13
Paul Krugman, “The Myth of Asia’s Miracle,” Foreign Affairs 73,
no. 6 (November‑December 1994): 62.
14
Charles P. Kindleberger and Robert Aliber, Manias, Panics, and
Crashes, 5th ed. (Hoboken, NJ: Wiley, 2005), 140—141, 156—158.
15
Raghuram Rajan, Fault Lines: How Hidden Fractures Still Threaten
the World Economy (Princeton: Princeton University Press, 2010), 77.
12

А. Ослунд. И последние станут первыми

И они ссужают деньги через местные банки, чтобы в случае неспособности банков вернуть кредиты,
правительство пришло бы к ним на помощь для защиты всей экономики страны. Таким образом, иностранные инвесторы получали неявную государственную гарантию. Именно угроза сопутствующего
ущерба позволяет иностранным инвесторам доверять свои деньги непрозрачной системе»16.
Эта картина азиатского кризиса вполне точно
описывает и кризис в Восточной Европе. Главная
разница в том, что в отличие от Юго‑Восточной
Азии в Восточной Европе западные банки владели
львиной долей всей банковской системы и вывести
капиталы не могли. Но три составляющие — чрезмерное краткосрочное кредитование, кредиты
в иностранной валюте и использование местных
банков — имели место и тут.
Однако спустя всего год азиатский кризис закончился, и страны региона сохранили прежнюю экономическую политику, которая вновь принесла им
оглушительный успех. Как писали Саймон Джонсон и Джеймс Куок, «даже при том что иностранные наблюдатели все еще сильно озабочены корпоративным управлением, макроэкономической политикой и кумовским капитализмом, экономический
рост возобновился. В 1999 г. корейская экономика
выросла на 11,1%»17. Лишь в одной стране, Индонезии, кризис привел к смене режима, вылившегося
в переход к демократии и к более открытой рыночной экономике. Кризис в Юго‑Восточной Азии стал
не трагедией, а скорее кратким шоком, вслед за которым начался еще более быстрый рост. В отличие
Ibid., 12.
Simon Johnson and James Kwak, 13 Bankers: The Wall Street Take‑
over and the Next Financial Meltdown (New York: Pantheon, 2010), 51.
16
17

Глава 1

от азиатского кризиса причинами кризисов в России в 1998 г. и в Аргентине в 2001 г. стали глубокие
фискальные проблемы. Но даже российский кризис
обернулся десятилетием экономического роста со
средними темпами 7% в год.
В 2008 г. многие проводили параллели между восточноевропейским и азиатским кризисами. В целом
такой взгляд способствовал разрешению проблем.
Большинство экспертов и политиков понимали, что
речь идет именно о финансовом, а не о глубоком системном кризисе. Как следствие, призывов к структурным переменам было немного. Кризис рассматривался как временный дефицит ликвидности, а не
как кризис устойчивости (solidity crisis), что убедило
иностранные правительства и международные финансовые организации предоставить странам Восточной и Центральной Европы большие кредиты.
Поскольку азиатские страны выплатили свои кредиты полностью и вовремя, международное сообщество было готово профинансировать и значительные
бюджетные дефициты европейских стран.
Менее однозначным выводом из азиатской драмы стала вера в то, что наилучший способ перезапустить экономический рост пострадавшей страны —
девальвировать ее валюту. Поскольку ни одна из восточноевропейских стран с фиксированным курсом
на девальвацию не пошла, вопрос о девальвации становится ключевым при рассмотрении выхода этих
стран из кризиса
Стр ук тур а к н и г и
В главах 2 и 3 рассказывается о кризисе в Восточной Европе, его причинах, развитиии и выходе из
него. Четыре следующие главы посвящены анализу

А. Ослунд. И последние станут первыми

наиболее важных аспектов кризиса. В главе 4 обсуждается главная экономическая проблема кризиса —
дилемма обменных курсов. Глава 5 посвящена банковскому кризису в Восточной Европе, который не
случился. В главе 6 обсуждается роль международных институтов — МВФ, Еврокомиссии, Европейского центрального банка и США. В главе 7 мы увидим, почему страны ЦВЕ‑10 так ответственно подошли к урегулированию кризиса. Последствиям
фискального кризиса в зоне евро для Восточной Европы посвящена глава 8, и в последней главе мы делаем выводы об уроках кризиса.
Я заостряю свое внимание на странах и структурах, а не на отдельных личностях. Чтобы не запутаться в деталях, я стараюсь как можно меньше упоминать имена политиков и разницу в их позициях.
Вместо этого я концентрируюсь на наиболее спорных принципах. Одна из главных проблем, с которой я столкнулся, заключается в том, что все данные за 2010 г. имеют статус прогнозов. Основными
источниками данных для меня были Евростат и прогноз МВФ, которые во многом совпадают. Кроме того, я пользовался статистикой ЕБРР и JP Morgan. На
сайте МВФ www.imf.org можно найти всю официальную информацию, касающуюся программ и соглашений фонда.

Глава 2

П ричины

и удар кризиса
Ибо, кто имеет, тому дано будет,
а кто не имеет, у того отнимется
и то, что он думает иметь.
Лк 8, 18

Страны Центральной и Восточной Европы успешно перешли к капитализму, причем дерегулирование
цен и торговли, стабилизация цен и приватизация
государственной собственности были проведены гораздо быстрее, чем кто‑либо мог предполагать1. В период с 1999 по 2008 г. в этих странах царила стабильность, сопровождавшаяся высоким экономическим
ростом. Никогда в своей истории эта часть Европы
не имела столь долгого периода мира, свободы, национального суверенитета, демократии и роста благосостояния граждан.
В 1989 г. народы этих стран хотели «нормального общества», понимая под этим демократию и
рыночную экономику, основанную на частной собственности и верховенстве права. За исключением Венгрии все страны региона прошли в пост
коммунистический период через очень высокую
инфляцию. В начале 1990‑х годов Центральная Европа шла впереди всех в радикальных рыночных
реформах. Конкуренция стала основой экономики
Я рассмотрел это в двух книгах: «Building Capitalism: The
Transformation of the Former Soviet Bloc» (New York: Cambridge
University Press, 2002) и «How Capitalism Was Built: The Transformation of Central and Eastern Europe, Russia, and Central Asia»
(New York: Cambridge University Press, 2007).
1

А. Ослунд. И последние станут первыми

в Польше, Венгрии и Чехословакии. С 1992 г. в этот
процесс включились страны Балтии, которые пошли еще дальше по пути радикальных рыночных преобразований. Болгария и Румыния отставали, и
их поразил тяжелый финансовый кризис в 1996—
1997 гг., который привел к недолгому периоду гиперинфляции в Болгарии. Но к 2008 г. во всех этих
странах уже прочно утвердилась рыночная экономика и около 80% национального богатства производилось в частном секторе.
Еще одним популярным лейтмотивом народов
этих стран было «возвращение в Европу». Европейский Союз предоставил им всем возможность вступления в ЕС и весьма благоприятные торговые соглашения. В 2004 г. восемь восточноевропейских стран
вступили в Евросоюз, а в 2007 г. к ним присоединились Болгария и Румыния. Эти десять стран, или, как
я их называю, ЦВЕ‑10 (см. врезку 1.1), — предмет изучения этой книги. Вступление этих стран в ЕС привело к кредитному и инвестиционному буму. Многие
европейские компании стали переводить свои операции в новые страны Евросоюза. Рынки товаров
и капиталов новых членов ЕС были полностью открыты, и многие граждане этих стран уехали на Запад в поисках более высоких зарплат. Параллельно
все эти страны стали членами НАТО, что укрепило
у них ощущение безопасности и чувство принадлежности к Западу.
В течение 2000—2008 гг. в этих странах происходил беспрецедентный экономический рост. Страны ЦВЕ‑10 можно разделить на три группы. Стайеры — страны Балтии (Латвия, Литва и Эстония),
где средние темпы экономического роста составляли 7%, а в 2006 г. достигали 10%. В Центральной Европе (Венгрии, Польше, Словакии, Словении и Чехии) средние темпы экономического роста были

Глава 2

Рис. 2.1. Темпы роста реального ВВП в 2000—2010e гг.
изменение за год, %
15
10
5
0
–5
–10
–15

Страны Балтии
Центральная Европа
Юго-Восточная Европа

–20
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010е

е — оценка
Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
www.ebrd.com; IMF, World Economic Outlook, October 2009;
JP Morgan statistics; Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.
eurooa.eu.

более умеренны — на уровне 4,4%. Немного выше
этот показатель был в странах Юго‑Восточной Европы (Болгарии и Румынии) — 5,7% в год (см. рис. 2.1)2.
Поэтому удар финансового кризиса оказался жестоким, но его результаты сильно различались для
разных стран. К концу 2007 г. экономический рост
в Латвии и Эстонии стал замедляться. В 2008 г. ВВП
Латвии упал на 4,6%, а Эстонии — на 3,6%. В 2009 г.
уже во всех странах региона, кроме Польши, экономика падала. В Польше был небольшой рост — 1,7%.
В Болгарии, Венгрии, Словакии и Чехии падение
ВВП составило около 5%, примерно на уровне падения в странах зоны евро — 4.1%. Падение в Румынии составило 7,2%, в Словении — 7,8%, в странах
2
В этой книге я использую невзвешенные значения, чтобы
сравнить эффекты от экономической политики в разных странах.

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 2.2. Падение реального ВВП в 2009 г.
изменение за год, %
5
0
–5
–10
–15

Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ит
ва
Л

ат
ви

–20

Источник: JP Morgan statistics; CISstat, www.cisstat.com; Eurostat
database, http://epp.eurostat.ec. europa.eu (по состоянию на
28 марта 2010 г.).

Балтии — от 14% до 18% (см. рис. 2.2). Во всем мире лишь в Армении и на Украине падение ВВП было
больше, чем в Балтийских странах в 2009 г.3 В чем же
причины столь глубокого падения и чем различалась
ситуация в этих странах?
Пр и чи н ы к р и зи са
Кризис в странах Восточной Европы прекрасно подходит под описание Карла Киндлебергера: «Стандартная модель последовательности событий, приводящих к финансовым кризисам, выглядит следующим
образом: начальный толчок вызывает экономический рост, который перерождается в экономический
бум; наступает период нарастающей эйфории, после
3
International Monetary Fund, World Economic Outlook (Washington, April 2010).

Глава 2

которого следует пауза в росте цен на активы. Затем
ситуация начинает ухудшаться, поскольку цены на активы начинают падать. Этот паттерн имеет биологическую регулярность. За этим с высокой вероятностью может последовать паника, а за ней — крах»4.
Банкротство банка Lehman Brothers и последовавшее за ним кредитное сжатие вызвали в Восточной Европе финансовую панику. Но это было лишь
поводом. Финансовые проблемы в странах ЦВЕ‑10
были глубокими и всеобъемлющими. Многочисленные условия появления кризиса были очевидны, —
слишком большой дефицит счета текущих операций,
большие внешние долги, недостаточные валютные
резервы, значительный дисбаланс валют заимствования и кредитования, огромная кредитная экспансия, резкий рост цен на недвижимость и растущая
инфляция5. Почти по всем этим показателям наибольший перегрев экономики был в странах с фиксированными обменными курсами — в Болгарии,
Латвии, Литве и Эстонии.
В первые годы после падения коммунизма главным двигателем восточноевропейских экономик
был экспорт6. Но постепенно все эти страны накопили дефицит по счету текущих операций, и их рост
все больше стал определяться потреблением и инвестициями в недвижимость. Существует старое доб
рое правило, согласно которому дефицит по счету
текущих операций более 4—5% ВВП опасен. В 2002 г.
Charles P. Kindleberger and Robert Aliber, Manias, Panics, and
Crashes, 5th ed. (Hoboken, NJ: Wiley, 2005), 90. [Киндлбергер Ч.,
Алибер Р. Мировые финансовые кризисы. Мании, паники и крахи. СПб.: Питер, 2010. С. 159.]
5
Morris Goldstein, “Emerging‑Market Financial Crises: Lessons
and Prospects” (speech, 2007 Annual Meeting, Institute of International Finance, Washington, October 20, 2007).
6
Åslund, How Capitalism Was Built, 79—80.
4

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 2.3. Отношение дефицита по счету текущих
операций платежного баланса к ВВП в 2006 и 2007 г., %
0

доля ВВП, %

–5
–10
–15
–20
–25

2006

2007

Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ит
ва
Л

ат
ви

–30

Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
www.ebrd.com; IMF, World Economic Outlook, October 2009
(по состоянию на 30 марта 2010 г.).

этот показатель в Эстонии превышал 10%, а в 2007 г.
дефицит был более высоким уже в пяти странах региона — в Болгарии, Латвии, Литве, Румынии и Эстонии (см. рис. 2.3).
Большой дефицит по счету текущих операций необязательно опасен, если он покрывается прямыми иностранными инвестициями, поскольку в этом
случае капитал приходит в страну надолго7. Эти инвестиции в той или иной степени уравновешивали дефицит по счету текущих операций в Болгарии,
Польше, Словакии, Словении и Чехии. Остальные
пять стран региона — Венгрия, Латвия, Литва, Румыния и Эстония — где притока прямых иностранных
Marek Dabrowski, “Rethinking Balance of Payments Constraints
in a Globalized World” in Challenges of Globalization: Imbalances and
Growth, eds. Anders Åslund and Marek Dabrowski (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2008).
7

Глава 2

Рис. 2.4. Отношение валовой внешней задолженности
к ВВП на конец 2008 г., %
140

доля ВВП, %

120
100
80
60
40
20

Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ит
ва
Л

ат
ви

Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
www.ebrd.com (по состоянию на 28 октября 2009 и 28января
2010 г.).

инвестиций было недостаточно для покрытия дефицита, пострадали от кризиса больше других. Таким
образом, недостаточное покрытие прямыми иностранными инвестициями дефицита по счету текущих операций платежного баланса может служить
лучшим индикатором приближающегося кризиса8.
Дефицит счета текущих операций в странах
ЦВЕ‑10 сопровождался ростом внешнего долга.
К 2008 г. в пяти странах — Болгарии, Венгрии, Латвии, Словении и Эстонии — внешний долг (частный и государственный) превысил размеры ВВП
(рис. 2.4). При этом Словения в основном избежала кризиса. Ее спасло введение евро в 2007 г., что
оградило страну от глобального кредитного сжатия. Несильно пострадала и Болгария, накопившая
8
Zsolt Darvas and Jean Pisani‑Ferry, “Avoiding a New European Divide,” Bruegel Policy Brief no. 10 (Brussels: Bruegel, December 2008).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 2.5. Рост реального эффективного обменного
курса в 1999—2008 гг.
140

индекс EU-27 = 100

180
160
140
120
100

ия
нг
р

ни
я

Ве

ве

ех
ия
Ч

Сл
о

ьш
а
Эс
то
ни
я
Л
ат
ви
я

ол
П

ар
и

лг

ит
ва

Бо

ни
я
ы

Ру
м

Сл
о

ва
ки

Источник: Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu (по
состоянию на 27 мая 2010 г.); расчеты автора.

уникально большие прямые иностранные инвестиции. Удивительным образом размер внешнего долга
мало что говорит о риске кризиса.
Реальный эффективный обменный курс обычно считается хорошим индикатором перегрева экономики, ведущего к переоцененности валюты. Но
в районе 1990 г. валюты всех без исключения пост
коммунистических стран были существенно недооценены, что гарантировало их восстановительный
рост. Более того, высокая производительность труда
в этих странах также оправдывала рост реальных эффективных курсов. Однако цифры вызывают вопросы (рис. 2.5). Из общего ряда выделяется Румыния:
в этой стране за десять лет реальный эффективный
курс вырос на 80%. В трех странах, где центральные
банки пошли по пути таргетирования инфляции, —
Польше, Словакии и Чехии — номинальные эффективные обменные курсы выросли на 30—40%, что
сдерживало как инфляцию, так и приток капитала.

Глава 2

Рис. 2.6. Отношение валютных резервов к годовому
объему импорта на конец 2008 г.
4,0

кол-во месяцев импорта

3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5

Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ат
ви
Л

ит
ва

Источник: IMF Data Template on International Reserves and
Foreign Currency Liquidity, www.imf.org; United Nations Economic
Commission for Europe, www.unece.org (по состоянию на
13 апреля 2010 г.); расчеты автора.

В других странах региона рост номинальных обменных курсов был минимальным9.
Мало кто обращал внимание на небольшие валютные резервы этих стран (см. рис. 2.6). Сюзан Шадлер из Международного валютного фонда
(МВФ) отмечала: «...в отличие от других развивающихся стран эти страны обладали небольшими валютными резервами в сравнении с их краткосрочными внешними долгами»10. Обычно считается, что
валютные резервы должны покрывать как минимум
трехмесячный объем импорта, но к концу 2008 г.
9
Bas B. Bakker and Anne‑Marie Guide, “The Credit Boom in the
EU New Member States: Bad Luck or Bad Policies?” IMF Working Paper 10/130 (Washington: International Monetary Fund, 2010), 35.
10
Susan Schadler, “Are Large External Imbalances in Central Europe Sustainable,” in Challenges of Globalization: Imbalances and Growth,
eds. Anders Åslund and Marek Dabrowski (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2008), 38.

А. Ослунд. И последние станут первыми

только в Болгарии, Латвии, Польше и Румынии резервы едва превышали этот уровень. Кроме того, резервы нужны для того, чтобы удовлетворить спрос
на иностранную валюту в случае возможного резкого оттока капитала. Небольшие резервы вполне соответствовали избранной экономической политике.
Страны с плавающими курсами были готовы к большим колебаниям обменных курсов. В странах с фиксированными обменными курсами валютные резервы уравновешивали объем денежной массы. Две
страны, входящие в Европейский экономический и
валютный союз, полностью зависели от Европейского центрального банка. И все страны ЦВЕ‑10 полагались на Европейский Союз, что делало их особенно уязвимыми.
Наибольший дисбаланс обменных курсов наблюдался в странах с наибольшим внешним долгом — еще
один признак надвигающегося кризиса. Поскольку
ставки по кредитам в иностранной валюте были значительно ниже, чем в местных валютах, и никто не
ожидал существенных колебаний обменного курса,
все больше и больше компаний и частных лиц брали
кредиты в иностранной валюте — чаще всего в евро,
но нередко и в швейцарских франках. В трех странах Балтии, в Венгрии и в Румынии на внутреннем
рынке в иностранной валюте было номинировано
более половины кредитов (рис 2.7). Из общего ряда выделялась лишь Чехия, где на протяжении достаточно долгого времени ставки по кредитам в национальной валюте были ниже, чем в евро11. В Польше и
Словакии более жесткое банковское законодательство и плавающие обменные курсы, заставляющие заемщиков думать о валютных рисках, сдерживали кредитование в иностранной валюте.
11

Этим наблюдением я обязан Б. Эгерту.

Глава 2

Рис. 2.7. Доля кредитов в иностранной валюте
в общем объеме внутреннего кредита в 2007 г.

я
ар
и
лг

ни
я

Бо

ы
Ру
м

ьш

ол
П

Сл
о

ва
ки

ит
ва

Эс
то
ни
я
Ве
нг
ри
я
Ч
ех
ия

доля в общем объеме кредитов, %

ат
ви

100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0

Источник: Zolt Darvas and Jean Pisani-Ferry, Avoiding a New European
Divide, Bruegel Policy Brief No. 10:2 (Brussels: Bruegel, December
2008), www.bruegel.org.

Приток иностранного капитала увеличивал
внутреннее предложение денег. Оно быстро росло и в странах Балтии, и в Юго‑Восточной Европе.
В 2005 г. в странах Балтии темпы роста денежной
массы достигли 39%, но затем, когда началась рецессия, темпы роста денежного предложения резко замедлились, составив лишь 4% в 2008 г. Аналогично,
в Болгарии и Румынии между 2004 и 2007 г. темпы
роста денежной массы составляли от 30 до 35% в год.
Напротив, страны Центральной Европы последовательно проводили сдержанную денежную политику,
поэтому рост денежного предложения там составлял
от 9 до 12% в год (см. рис. 2.8 на с. 50). Однако основной причиной быстрого роста денежных агрегатов
до 2008 г. и жестокого кризиса в Центральной Европе было не только расширение денежного предложения, но и резкий рост банковского кредитования.
Однако отношение общего объема кредитов
к ВВП оставалось относительно небольшим в начале

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 2.8. Рост денежной массы в 2004—2008 гг.
годовое изменение М2, %
45
40

Страны Балтии
Венгрия, Словакия, Чехия и Польша
Юго-Восточная Европа

35
30
25
20
15
10
5
0

2004

2005

2006

2007

2008

Примечание: Данные по Словении отсутствуют на графике, поскольку эта страна входила в зону евро.
Источник: IMF, International Financial Statistics, www.imf.org (по состоянию на 5 мая и 10 мая 2010); расчеты автора.

1990‑х годов поскольку рост кредитования стартовал с крайне низкого уровня. В 2008 г. общий объем кредитов варьировался от 39% ВВП в Румынии
до 95% ВВП в Эстонии и примерно такого же уровня в Латвии12. Ни в одной из этих стран не было ни
субстандартной ипотеки, ни чрезмерной корпоративной задолженности, ни облигаций, обеспеченных долговыми обязательствами (CDO). Чрезмерный рост кредитования обеспечивал среднесрочный и даже долгосрочный рост, но, естественно,
однажды рост сменился спадом. Это ставит под вопрос выводы многочисленных исследований, основанных на регрессионном анализе, которые утверждают, что рост предложения денег всегда способствует экономическому росту. Кредитный бум может
продолжаться достаточно долго, но рано или поздно
12
Bakker and Guide, “The Credit Boom in the EU New Member
States,” 15.

Глава 2

Рис. 2.9. Темпы инфляции в 2007 и 2008 г.
индекс потребительских цен, %

2007

2008

14
12
10
8
6
4
2

Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ит
ва
Л

ат
ви

Источник: IMF, World Economic Outlook, April 2010, www.imf.org (по
состоянию на 4 мая 2010 г.).

он прекращается, а за ним, вероятнее всего, последует период снижения долга (deleveraging) и падение
темпов экономического роста.
Неудивительно, что цены на недвижимость росли вместе с объемами кредитов. Значительнее всего они повысились в четырех странах с режимом «валютного комитета» (currency board) в период с 2003
по 2007 г. Самый значительный рост был в Латвии,
где за этот период цены взлетели на 240%. Следом
идет Эстония, где цены выросли втрое. В Болгарии
и Литве они прибавили по 150%13.
Кредитный бум привел к тому, что после периода
дефляции начала 1990‑х годов в страны региона после 2005 г. вернулась инфляция. В 2007 г. лишь в Словакии и Польше инфляция была ниже 3%. В Латвии
она превысила 10% (см. рис. 2.9). В 2008 г. в трех
балтийских республиках и Болгарии, т.е. в странах
с фиксированными обменными курсами, инфляция
13

Ibid., 19.

А. Ослунд. И последние станут первыми

превысила 10%. Это сделало их рынки неконкурентоспособными и привело к увеличению дефицита по
счету текущих операций. Рост денежного предложения не вылился в равный ему рост инфляции благодаря тому, что на фоне резкого роста спроса на деньги и монетизации скорость обращения денег упала.
С точки зрения фискальной политики новые
члены Европейского союза значительно отличались друг от друга. Центральноевропейские страны,
имевшие большие бюджетные дефициты в начале
2000‑х годов, постепенно сокращали его до 3% ВВП,
предусмотренных Маастрихтскими соглашениями.
Словения достигла этого уровня в 2002 г., Словакия —
в 2003, Чехия — в 2006, Польша — в 2007 г. Лишь Венгрия так и не смогла выйти на этот уровень. Пик
бюджетного дефицита Венгрии в 9,3% ВВП пришелся на 2006 г., год глобального бума.
Напротив, страны с режимом «валютного комитета» в фискальной сфере вели себя целомудренно.
В Болгарии и Эстонии бюджеты постоянно сводились со значительным профицитом, в Латвии и Литве государственные доходы почти сравнялись в расходами. Бюджет Румынии удовлетворял Маастрихтским критериям с 2002 по 2007 г. (см. рис. 2.10).
Впрочем, это был период беспрецедентного экономического бума, потому политика, направленная на
балансирование бюджета, и должна была приводить
к значительному профициту бюджета.
Размер бюджетного дефицита сам по себе не дает достаточно информации о том, насколько велик
риск финансового кризиса, — во всех странах региона, кроме Венгрии, величина государственного долга была небольшой или средней. Венгрия, где долг
составлял 73% ВВП, являлась единственной страной Восточной Европы, вышедшей по этому показателю за предел в 60% от ВВП, предусмотренный

Глава 2

Рис. 2.10. Бюджетный дефицит/профицит
в 2000—2010е гг.

доля ВВП, %
2
0
–2
–4
–6

Эстония, Латвия, Литва, Болгария
Польша, Чехия, Венгрия, Румыния
Словения, Словакия

–8

–10
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010е

е — оценка
Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
Transition Reports, 2006, 2007, and 2008, www.ebrd.com (accessed on
April 12,2010); JP Morgan CEEMEA Economic Outlook Summary,
March 26,2010; CISstat database, www.cisstat.com (по состоянию на
30 марта 2010 г.); расчеты автора.

Рис. 2.11. Отношение государственного долга к ВВП
на конец 2008 г., %
доля ВВП, %
80
70
60
50
40
30
20
10

Л
ат
ви
я
Л
ит
ва
Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия
П
ол
ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
www.ebrd.com (по состоянию на 13апреля 2010 г.).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Маастрихтскими соглашениями. Во всех остальных
странах отношение государственного долга к ВВП
неуклонно снижалось вплоть до 2008 г., когда оно составило в среднем 26% (см. рис. 2.11 на с. 53).
Текущий кризис не был вызван переходом от
коммунизма к капитализму. Глубина кризиса определялась почти исключительно финансовыми факторами. Доказательство тому — практически полное
отсутствие кризиса в странах Центральной Азии14.
Кризис также не был вызван коррупцией или кумовством. Все страны Центральной и Восточной Европы стояли достаточно высоко в списке государств,
ранжированных по уровню отсутствия коррупции,
который составляет Transparency International. Словения и Эстония делили 27‑ю позицию в списке из
180 стран. Болгария и Румыния стояли на 71‑м месте,
а остальные страны региона находились между 46‑м
и 56‑м местами. Это, конечно, не отличный результат, но вполне удовлетворительный. Все страны, за
исключением Румынии и Болгарии, считались менее
коррумпированными, чем Италия, которая находилась на 63‑м месте15.
Страны Центральной Европы, больше, чем их
восточные соседи, интегрированные в Евросоюз,
в целом избежали потрясений финансового кризиса (исключение — проводившая безответственную
фискальную политику Венгрия). Таким образом, тесная интеграция в ЕС, судя по всему, оказывается выигрышной стратегией. Однако само по себе членство в ЕС не может служить залогом безопасности, что
показывает пример тяжело пострадавших от кризиEuropean Bank for Reconstruction and Development, Transi‑
tion Report 2009 (London, 2009).
15
Transparency International, Corruption Perceptions Index
2009, available at www. transparency.org (accessed on July 17, 2010).
14

Глава 2

са стран Балтии. Принадлежность к Экономическому и валютному союзу также не панацея, — Польша,
в него не входившая, пережила кризис куда лучше
Словакии или Словении, не говоря уже о Германии
или странах Южной Европы.
Таким образом, на основании изучения данных
предкризисного периода можно утверждать, что основным индикатором приближающегося кризиса был значительный дефицит по счету текущих
операций, не покрытый прямыми иностранными инвестициями. Это противоречит сделанному
задолго до кризиса утверждению Гуильемо Кальво о том, что «большой дефицит по счету текущих
операций опасен вне зависимости от того, как он
финансируется»16. Можно предположить, что европейская интеграция к началу кризиса была настолько глубокой, что капиталы стали гораздо меньше
подвержены массовому исходу, чем в развивающихся
странах, в основном латиноамериканских, которые
изучал Кальво. Вторым индикатором приближения
кризиса можно считать вызванную чрезмерным кредитным бумом инфляцию, превышающую 10%. Третий признак — большая доля кредитов в иностранной валюте на внутреннем рынке при относительно
неплохом состоянии государственных финансов.
События, развернувшиеся после начала финансового кризиса не были неожиданными. Даже по меркам глобальных финансовых дисбалансов страны
Центральной и Восточной Европы удерживали первые места по размерам дефицита по счету текущих
операций. Причина заключалась в низкой норме сбережений и высокой норме внутренних инвестиций
16
Guillermo A. Calvo, “Capital Flows and Capital‑Market Crises:
The Simple Economics of Sudden Stops,” Journal of Applied Economics
1, no. 1 (1998): 35—54 (emphasis in original).

А. Ослунд. И последние станут первыми

на фоне большого внешнего долга и низкого уровня
валютных резервов17. Поскольку на начальном этапе
кризис ударил по счету текущих операций, не затронув фискальную ситуацию, обменные курсы и монетарная политика играли более значительную роль,
чем фискальная политика.
Особняком в общей картине стоит Венгрия.
В этой стране государственные финансы находились в плачевном состоянии с 1980‑х годов, и она
стала идеальной жертвой разразившейся финансовой бури. Судя по статистическим данным конца 2007 г., можно было бы ожидать, что острый финансовый кризис разразится в трех странах Балтии и Болгарии (чему должны были способствовать
высокая инфляция, снижающая конкурентоспособность, значительный дефицит по счету текущих операций, большой внешний долг на фоне низких валютных резервах). Но на практике лишь Латвия обратилась за помощью к МВФ. Выпуск резко
упал во всех странах Балтии, но они оказались более стойкими, чем многие думали. Из оставшихся
пяти стран наиболее слабой накануне кризиса выглядела Румыния, особенно учитывая резкое реальное укрепление ее валюты. Положение Польши,
Словакии и Чехии можно было считать хорошим,
а Словении — удовлетворительным.
Начало к р и зи са
Глобальный финансовый кризис был спровоцирован падением цен на недвижимость в США после достижения ими максимальных отметок осенью
17
Schadler, “Are Large External Imbalances in Central Europe
Sustainable,” 17.

Глава 2

2006 г.18 В августе 2007 г. начался кризис на рынке
субстандартной ипотеки — прекратили деятельность
два хедж‑фонда банка Bear Stearns, разорились две немецкие государственные инвестиционные компании.
Все они активно вкладывали средства в облигации,
обеспеченные субстандартными ипотечными кредитами. Начался глобальный финансовый кризис.
Поначалу он выражался в серии, на первый
взгляд, независимых событий. В сентябре 2007 г.
в Великобритании произошел классический «набег на банк», когда вкладчики ринулись изымать
свои средства из британской ипотечной компании
Nothern Rock, которая не входила в систему частичного страхования вкладов. Как только возникли сомнения в ее финансовом положении, вкладчики запаниковали, и у дверей отделений выстроились длинные очереди из желающих забрать свои деньги.
В конце 2007 г. начали сдуваться финансовые пузыри в двух наиболее перегретых экономиках Восточной Европы — Латвии и Эстонии, а также в Казахстане. Во всех этих странах бум на рынке недвижимости финансировался за счет займов в иностранных
банках. Между 2003 и 2007 г. цены на недвижимость
в Латвии выросли на 240%, а в Эстонии — на 200%19.
Непосредственной причиной прокола пузыря стала
комбинация двух факторов: ужесточение правительствами правил кредитования и запоздалое решение
иностранных банков сократить объемы кредитов.
Как следствие цены на недвижимость стали снижаться, а вместе с ними инвестиции и объемы внутреннего потребления.
Olivier Blanchard, “The Perfect Storm,” Finance & Development (June 2010): 37.
19
Bakker and Guide, “The Credit Boom in the EU New Member
States,” 19.
18

А. Ослунд. И последние станут первыми

В марте 2008 г. разорился пятый по величине
банк США Bear Stearns, но, поскольку его очень быстро купил банк JP Morgan, на Восточной Европе это
банкротство не отразилось. Более значительным событием для региона стало объявление швейцарским
банком UBS огромного убытка от инвестиций в американские субстандартные ипотеки. Банк играл главную роль в «керри‑трейд», выводя низкопроцентные
кредиты в швейцарских франках на оптовый кредитный рынок Восточной Европы, где фондировались
местные банки.
Весной 2008 г. во всех четырех странах с режимом «валютного комитета» инфляция вышла на дву
значный уровень, достигнув в Латвии 18%. Высокая инфляция сделала три страны Балтии и Болгарию неконкурентоспособными. Приток банковских
кредитов стал иссыхать, объемы импорта, соответственно, снижаться. Это привело к уменьшению отрицательного сальдо по счету текущих операций.
В Латвии дефицит снизился с 27% ВВП в 2007 г. до
(по‑прежнему высокого уровня) 13% ВВП в 2008 г.
Постепенно одни банки стали снижать объемы кредитования20. Аналитик Ларс Кристенсен из Danske
Bank тогда заявил, что дело идет к серьезному финансовому кризису. Его обвинили в подталкивании
латышей к обмену латов на евро перед лицом возможной девальвации весной 2007 г.21
Основными игроками в странах Балтии были три шведских
банка — Swedbank, SEB и Nordea. SEB начал снижать объемы кредитования летом 2007 г., Swedbank — в конце 2007 г., а Nordea —
в 2008 г. воспользовался моментом и увеличил свою долю на
рынке.
21
“Lars Christensen, you are being laughed at!” prygi.blogspot.
com, January 5, 2008, available at http://prygi.blogspot.
com/2008/01/lars‑christensen‑you‑are‑being‑laughed. html (accessed on June 12, 2010).
20

Глава 2

Однако пока в сентябре 2008 г. не рухнул банк
Lehman Brothers, большинство считало, что финансовая буря обойдет стороной Западную Европу
и большую часть Восточной Европы. Наблюдатели
ориентировались на малую финансовую глубину экономик стран Восточной Европы, т.е. незначительную относительно активов задолженность частного сектора. Объем потребительского кредитования
и ипотеки был невелик, а субстандартной ипотеки
и облигаций, обеспеченных долговыми обязательствами (CDO), практически не существовало. В июле 2008 г. в Ялте управляющий директор МВФ Доминик Стросс‑Кан называл финансовый кризис исключительно американским, абсолютно не обращая
внимания на то, что в мае того же года инфляция на
Украине составила 31%.
К июлю 2008 г. цены на биржевые товары достигли максимума. Цена на нефть дошла до 147 долл. за
баррель, на исторические максимумы вышли также
цены на сталь и цветные металлы. Сразу после этого
цены всех биржевых товаров начали падать. Но, учитывая высоту пиковых цен, многие думали, что это
не начало глубокого падения, а лишь нормализация
цен. Однако снижение ударило по крупным экспортерам сырья, восточным соседям ЦВЕ‑10, — России,
Казахстану и Украине.
Сигналом к финансовому кризису в Восточной Европе послужила так называемая «резкая
остановка»22. Вслед за банкротством Lehman Brothers 15 сентября 2008 г. мировая кредитная система
замерла. Страны на периферии мирового рынка финансов с большими дефицитами по счету текущих
22
Sebastian Edwards, “Capital Controls, Sudden Stops and Current Account Reversals,” NBER Working Paper 11170 (Cambridge,
MA: National Bureau of Economic Research, 2005).

А. Ослунд. И последние станут первыми

операций и большими долгами западным банкам
оказались исключены из системы глобальных финансов. В течение месяца разорились несколько
крупных западноевропейских банков. А в начале
октября рухнули три крупнейших исландских банка. Правительство Исландии было вынуждено их
национализировать, и вся страна оказалась в глубоком финансовом кризисе.
«Керри‑трейд» краткосрочных кредитов в швейцарских франках прекратилась. Европейский Цент
ральный банк (ЕЦБ) попытался компенсировать их
кредитами в евро по низким ставкам банкам в странах, входящих в Европейский экономический и валютный союз. Аналогичным образом действовали
и центральные банки Дании и Швеции, но ликвидности на рынке было очень мало. Неожиданно оказалось, что чем теснее партнерство между банками,
тем проще им получать кредитование. Тяжелее всего
пришлось тем банкам, которые финансировали свои
операции за счет получения краткосрочных кредитов на мировом финансовом рынке.
На ежегодном приеме МВФ и Всемирного банка один высокопоставленный чиновник фонда прошептал мне с нескрываемым триумфом в голосе:
«У нас появилось три новых клиента!» Я догадался,
что речь шла о Венгрии, Пакистане и Украине. Услуги МВФ вновь стали востребованными. Вскоре список клиентов расширился.
В Венгрии кризис был неизбежен. Из‑за большого бюджетного дефицита ее фискальное положение
было неустойчивым даже в годы бума. По причине
значительного государственного долга Венгрия зависела от регулярного размещения государственных облигаций среди иностранных инвесторов.
В начале октября 2008 г. инвесторы перестали покупать венгерские облигации и продали государст-

Глава 2

венных ценных бумаг Венгрии на более чем 2 млрд
долл. из‑за кредитного сжатия. Когда начался отток капитала из страны курс венгерского форинта
к евро упал на 17% за октябрь 2008 г. Центральный
банк Венгрии попытался остановить панику подняв
22 октября основную учетную ставку с 8,5 до 11,5%23.
28 октября Венгрия и МВФ подписали соглашение
о программе «стенд‑бай».
Все банки региона, зависящие от краткосрочных кредитов западных банков, оказались под ударом. После закрытия возможности кредитования
в швейцарских франках возможность получения
кредитов в ЕЦБ стала жизненно важной. Больше
всех пострадала Украина, где полдюжины местных
банков разорились на волне резкого снижения обменного курса местной валюты. Среди всех банков
ЕС наибольшую долю местного рынка имел латвийский Parex Bank. Он принадлежал двум частным лицам — гражданам Латвии и был одним из немногих
уцелевших частных банков, образовавшихся на исходе существования СССР. Банк в течение долгого
времени усиленно обхаживал клиентов из России.
В своей рекламе банк говорил, что «понимаем заботы своих клиентов» и обещал вкладчикам «не говорить маме». В 2005 г. он зазывал российских клиентов тем, что Рига ближе к Москве, чем Швейцария,
и что все в банке говорят по‑русски. В последней
отчаянной попытке привлечь иностранных клиентов банк рекламировал в Швеции срочные вклады в шведских кронах под 6,5% годовых. Parex
Bank рухнул в самом начале кризиса. Правительство Латвии испугалось, что страна останется без ва
лютных резервов, и в октябре 2008 г. обратилось за
23
Paul Marer, “Global Crises and Eastern Europe,” Ada Oeconomi‑
ca 60, no. 1 (March 2010): 21, 30.

А. Ослунд. И последние станут первыми

помощью к МВФ. После долгих переговоров стороны подписали соглашение 19 декабря. При том
что кризис в Латвии тоже был почти неминуем, она
смогла бы продержаться несколько месяцев без
МВФ, если бы не банкротство Parex Bank. Именно
дальнейшая судьба банка главным образом и усложняла переговоры с МВФ.
С началом кредитного сжатия, валютные курсы потеряли стабильность. В Швеции, Венгрии,
Польше, Румынии и Чехии курсы национальных валют были плавающими. В конце 2008 г. в соседних
с регионом России и Украине правительства пошли на резкое ослабление своих валют. Одновременно возникли две противоречащие друг другу угрозы.
Во‑первых, существовало опасение, что резкая девальвация поставит под угрозу существование банковских систем в некоторых странах. В январе‑феврале 2009 г. наибольшие опасения вызывала Польша, чья валюта упала сильнее других в ЕС. Кредитам
в иностранной валюте в Польше не угрожали дефолты, потому что брали их в основном представители
обеспеченной верхней прослойки среднего класса.
Однако для местных банков привлекать кредиты на
глобальном рынке стало чрезвычайно дорого24. Весной 2009 г. валюты, обесценившиеся сильнее всего, постепенно начали восстанавливаться. К счастью, банки Польши и ряда других стран выстояли
в кризис обесценения, и опасения, связанные с ними, стали постепенно забываться.
Страны, входящие в зону евро, и страны, чьи валюты были привязаны к евро, столкнулись с другой
проблемой, несколько преувеличенной и привлекшей больше внимания, — проблемой переоцененно24
Я благодарен Джеффри Андерсону, обратившему мое внимание на это обстоятельство.

Глава 2

сти евро. Данные об экспорте за 2009 г. заставляют
предположить, что структура промышленности была важнее обменного курса. Сильнее всего, на 16,5%,
упал экспорт Словакии, входившей в Европейский
экономический и валютный союз. Эта страна зависела от экспорта автомобилей, как и ее сосед, Чехия,
где обменный курс был плавающим, а экспорт упал
примерно так же — на 15,8%. Для сравнения, Россия, чей экспорт прежде всего определялся ценами
на нефть, потеряла 36% экспортных доходов, несмотря на обесценение рубля. Объемы экспорта в Литве и Латвии снизились на 15,5 и 13,9% соответственно25. Безусловно, дорогой евро был плох и для
зоны евро и для стран с фиксированным курсом, но
ущерб от этого был относительно невелик.
В помощи МВФ нуждалась и Румыния, хотя
с первого взгляда было неочевидно. Стране было нужно рефинансировать большой объем краткосрочного государственного долга. Однако сам
государственный долг составлял лишь 22% ВВП
в 2008 г., а бюджетный дефицит находился на уровне 4,8% ВВП. Дефицит по счету текущих операций,
вызванный завышенным реальным эффективным
обменным курсом, достигал опасного уровня в 12%.
Кроме того, дефицит финансировался не прямыми иностранными инвестициями. В обычной ситуации Румыния справилась бы, но политическая ситуация в стране была нестабильной. Правительство
Румынии и МВФ подписали соглашение о программе «стенд‑бай» 25 марта 2009 г.
Ко всеобщему удивлению, Литва и Эстония справились со своими финансовыми проблемами самостоятельно, без помощи МВФ и ЕС. В последний раз
25
Bakker and Guide, “The Credit Boom in the EU New Member
States,” 22.

А. Ослунд. И последние станут первыми

угроза девальвации нависала над ними в июне 2009 г.,
на очередном, последнем витке финансового кризиса в Латвии. После получения Латвией нового кредита ЕС угроза сошла на нет во всем регионе.
Зимой 2008/09 года многие опасались, что ресурсов МВФ в размере 250 млрд долл. просто не хватит на спасение всех желающих. На помощь фонду
пришла вновь вызванная к жизни «Большая двадцатка» крупнейших мировых держав (G‑20). На саммите в Лондоне 2 апреля 2009 г. лидеры G‑20 призвали правительства стран мира увеличить ресурсы
МВФ до 1,1 трлн долл. В результате МВФ получил
больше средств, чем все остальные международные
финансовые институты мира вместе взятые. В каком‑то смысле это решение G‑20 и стало окончанием кредитного сжатия. Окончание проблем на рынке ликвидности можно обозначить публикацией
стресс‑тестов крупнейших американских банков
в мае 2009 г.
Польша, Словакия, Словения и Чехия, чьи банковские системы почти полностью принадлежали
иностранцам, практически не пострадали от кризиса. Это дало им возможность увеличить бюджетные дефициты и проводить более мягкую денежную политику. Лучше всего дела шли у Польши . Подобно Чехии, она могла позволить себе ответить на
кредитное сжатие принятием программы бюджетного стимулирования и смягчением денежной политики. Однако власти Польши всерьез забеспокоились, когда курс национальной валюты начал
резко падать. Польшу беспокоил ограниченный доступ к международной ликвидности, при том что ни
один иностранный центральный банк не выражал
желания предоставить ей кредитную своп‑линию.
В результате в мае 2009 г., когда кризис уже сходил на нет, она стала первым получателем гибкой

Глава 2

кредитной линии МВФ в размере 20,5 млрд долл.26
Это программа была введена в марте 2009 г., ознаменовав собой важный переход от обусловленности
ex post для стран, находящихся в кризисе, к обуслов
ленности ex ante для стран с устойчивым финансовым положением27. Еще одним участником этой
программы стала Мексика.
С началом финансового кризиса в Греции весной 2010 г. самой большой опасностью для восточноевропейских банков было попасть под его обломки. Греческие банки владели 30% банковских
активов Болгарии и 18% Румынии. Обе страны ответили на кризис значительным сокращением бюджетных расходов, что привело к самым массовым
народным протестам в регионе с начала финансового кризиса28.
Неожиданные события произошли в Венгрии
в июне 2010 г. Несколько представителей выигравшей выборы Партии молодых демократов заявили,
что в стране возможен кризис, подобный греческому. Явной целью таких выступлений была попытка
снять с нового правительства необходимость выполнять весьма популистские предвыборные обещания
и провести дальнейшее сокращение государственных расходов. Однако рынок принял эти заявления
за чистую монету и начал сбрасывать венгерские
26
IMF, “IMF Executive Board Approves $20.58 Arrangement for
Poland under the flexible credit line,” press release no. 09/153,
May 6, 2009.
27
Olivier Jeanne, Jonathan Ostry, and Jeromin Zettelmeyer,
“A Theory of International Crisis Lending and IMF Conditionality,”
IMF Working Paper 08/236 (Washington: International Monetary
Fund, 2008).
28
Miroslav Plojhar and Yarkin Cebeci, “Romania and Bulgaria
Announced Large Public Spending Cuts” (JP Morgan Emerging Europe Economic Research, May 7, 2010).

А. Ослунд. И последние станут первыми

активы 29. Кризис доверия к Венгрии усугубился
в июне, когда правительство публично отказалось
выполнять требования МВФ по сокращению государственных расходов, в ответ на что МВФ прервал
переговоры с Венгрией. Но эта страна стоит особняком в истории восточноевропейского финансового кризиса.
К началу 2010 г. проблемы внешнего долга Восточной Европы и положение ее банковской системы уступили место переживаниям по поводу государственных долгов стран Южной Европы и возможного суверенного дефолта Греции.

29
Neil Buckley, “Hungary Gives Second Warning about ‘Grave’
Risk of Default,” Financial Times, June 5—6, 2010.

Глава 3
П олитическая

экономия
и преодоление кризиса
Собраться вместе — это начало.
Оставаться вместе — это прогресс.
Работать вместе — это успех.
Генри Форд

Кризис в Восточной Европе был преодолен быстро и
решительно. Стабилизационный кредит, предоставленный Международным валютным фондом трем
наиболее пострадавшим странам ЦВЕ‑10 (Венгрии,
Латвии и Румынии), был увеличен до невиданных
ранее объемов за счет значительного софинансирования со стороны Евросоюза. Другие страны региона, испытавшие финансовые трудности, в частности
Литва и Эстония, приняли свои собственные антикризисные программы. Остальные страны суровый
кризис вообще обошел стороной. Быстрые и радикальные программы сокращения государственных
расходов были составной частью всех антикризисных программ, и положительные результаты не заставили себя ждать. Правительства выполнили свои
обещания, и экономики пострадавших стран начали
восстанавливаться. Все эти страны, как ожидается,
должны вернуться к экономическому росту в второй
половине 2010 г. (см. рис. 2.1)
Однако зимой 2008/09 г. ситуация выглядела не
столь радужно. В трех странах, особенно сильно пострадавших от кризиса, правительства за это время сменились по два раза, и наблюдатели беспокоились по поводу политической стабильности. Однако каждое следующее правительство оказывалось

А. Ослунд. И последние станут первыми

эффективнее предыдущего в том, что касается продвижения антикризисных программ, за исключением правительства молодых демократов в Венгрии.
В 2008 г. на фоне массовых уличных протестов в Венгрии на политическую арену вышла крайне правая
партия «За лучшую Венгрию» («Йоббик»). Латвия
была напугана беспорядками 13 января 2009 г. На
следующий день они перекинулись и на соседнюю
Литву. Вплоть до осени 2009 г. большинство наблюдателей было уверено, что Латвия и, возможно, другие страны с режимом «валютного комитета» (Болгария, Литва и Эстония) будут вынуждены девальвировать свои валюты. Ко всеобщему удивлению,
этого не произошло, и лишь Латвия обратилась за
помощью МВФ, что привело к напряженности во
взаимоотношениях между МВФ и ЕС. Остается лишь
восхищаться тем, как эти страны преодолели кризис,
несмотря на глобальные проблемы и значительное
падение производства. Жесткость режима «валютного комитета» способствовала проведению ответственной фискальной политики и уменьшила размеры государственного долга. Однако она же привела
к перегреву экономики. При этом, поддержка населением валютного регулирования обеспечила политическую поддержку антикризисным мерам. Кроме
того, режим «валютного комитета» существенно затруднял спекулятивные атаки на валюту.
Политическая ситуация развивалась вопреки
ожиданиям. В большинстве стран региона правительства были неустойчивы, а парламенты раздроблены — в них заседали представители пяти‑семи
партий. Однако эта раздробленность не нанесла существенного вреда, а политическая нестабильность
скорее принесла пользу, обеспечивая повышение
эффективности исполнительной власти. Венгрия
была единственной страной, где правительство

Глава 3

удержалось до конца своего мандата в 2009 г. и даже было переизбрано. Именно Венгрия проводила худшую в регионе фискальную политику. Во всех
остальных пораженных кризисом странах каждое
новое правительство оказывалось радикальнее в реформах, чем предыдущее. Но лишь самое радикальное из них, эстонское, смогло удержаться в кризис
ный период.
Практически во всех странах ЦВЕ‑10 настоящими лидерами и героями финансовой стабилизации
были премьер‑министры, министры финансов и главы центральных банков, а слабовольные политики
остались на периферии политического поля. Удивительным образом во время кризиса никто не призывал к смене режимов в этих странах, ни в одной из
стран региона не произошло крена влево. Когда умеренные правоцентристы уверенно выиграли выборы 2008—2010 гг. в Литве, Румынии, Болгарии, Венгрии и Чехии, коммунисты были отправлены в небытие, а социалисты остались на обочине. Популизм
имел место, но был незначительным.
До кризиса одной из основных проблем была
коррупция. Болгарский политолог Иван Крастев
заметил, что коррупция играет против находящегося у власти правительства, так что, когда она становится лейтмотивом предвыборной борьбы, кабинет с высокой долей вероятности теряет власть1.
В целом именно те политики, которые проводили
в жизнь программы сокращения государственных
расходов, параллельно боролись и с коррупцией,
поскольку и то и другое направлено против необоснованных привилегий. Президент Румынии Троян Басеску, премьер Болгарии Бойко Борисов и его
1
Ivan Krastev, Shifting Obsessions: Three Essays on Politics of Anti‑Cor‑
ruption (Budapest: CEU Press, 2004).

А. Ослунд. И последние станут первыми

латвийский коллега Валдис Домбровскис сделали себе имя и карьеру на борьбе с коррупцией. При этом
румынские, болгарские, венгерские и литовские социалисты потеряли власть именно потому, что были
замараны в коррупции.
Стабилизационные программы принимались
под эгидой МВФ. При этом Европейская комиссия
принимала участие в переговорах фонда с кризисными странами и предоставляла софинансирование. Сначала МВФ заключал соглашение о кредите
«стенд‑бай», потом Еврокомиссия гарантировала софинансирование отдельными, но близкими по сути
соглашениями. Всемирный банк, Европейский банк
реконструкции и развития и Европейский инвестиционный банк играли подчиненную роль, в основном концентрируясь на реструктуризации банковской системы.
Вен гр и я :
чет ка я и я сн ая бор ьба с к ризис о м
С 2000 по 2006 г. экономический рост в Венгрии держался на достойном среднем уровне чуть выше 4% в
год, однако государственные финансы страны находились в ужасном состоянии. В течение пяти «тучных» лет, с 2002 по 2006 г., из‑за больших социальных расходов бюджетный дефицит держался в среднем на уровне 7,9%. Венгрия была единственной
восточноевропейской страной, проводившей по‑настоящему популистскую политику. Две основные
партии страны — социалисты и оппозиционная Партия молодых демократов (Фидес — Венгерский гражданский союз) соревновались в том, кто предложит более щедрые социальные выплаты. Социалисты удержались у власти во время выборов в апреле

Глава 3

2006 г. В этот год бюджетный дефицит Венгрии достиг максимума в 9,3% ВВП. С этим надо было что‑то
делать. Премьер‑министр Ференц Дюрчань, в молодости бывший коммунистом, но потом сколотивший
состояние, занимаясь бизнесом, попытался затянуть
пояса, но это оказалось непросто, поскольку противоречило его предвыборным обещаниям.
В сентябре 2006 г. была обнародована аудиозапись заседания за закрытыми дверями лидеров соцпартии мая того же года. На этой встрече Дюрчань
признал: «Мы врали последние полтора‑два года».
Этими словами он поставил крест на популизме партии, но вызвал взрыв народного гнева. На улицы
вышли тысячи демонстрантов. Митинги продолжались несколько недель. Премьер уходить отказался,
но его политическая репутация получила смертельный удар. Он немного выправил перекосы бюджета,
но Венгрия оказалась единственной страной среди
новых членов ЕС, которая в 2007 г. смогла выполнить лишь один Маастрихтский критерий, при том
что экономический рост замедлился до 1,1% (на фоне бурного развития соседних стран)2.
Случившийся в сентябре 2008 г. кредитный
спазм тут же ударил по Венгрии. В октябре правительство обратилось к МВФ за помощью, и соответствующее соглашение было заключено уже 28 октября. Оно включало в себя кредит «стенд‑бай» на
15,7 млрд долл. от МВФ (12,3 млрд евро), 6,5 млрд
евро (8,4 млрд долл.) от Европейской комиссии и
1,3 млрд долл. (1 млрд евро) от Всемирного банка —
всего на сумму 25,8 млрд долл.3 Квартальные отчеты
Paul Marer, “Global Crises and Eastern Europe,” Ada Oeconomi‑
ca 60, no. 1 (March): 30.
3
IMF, “IMF Executive Board Approves €12.3 Billion Stand‑By Arrangement for Hungary,” press release 08/275, November 6, 2008.
2

А. Ослунд. И последние станут первыми

публиковались в соответствии с графиком — в феврале, мае, сентябре, ноябре 2009 г. и в феврале 2010 г.,
после чего выделялись очередные транши кредитов
от Европейской комиссии и МВФ.
Фискальная стабилизация Венгрии была простой и понятной. Политики уже давно знали, что
нужно делать, и кризис в этом смысле развязал им
руки. Премьер Дюрчань начал с верных шагов в направлении стабилизации, но ему не хватало политического веса. С 2006 по 2008 г. Венгрия сокращала
дефицит бюджета, увеличивая государственные доходы и сокращая государственные расходы. 21 марта 2009 г. премьер‑министр был вынужден уйти в отставку из‑за обвинений в нарушении этических норм.
В апреле его сменил Гордон Байнаи, бизнесмен и
технократ, в прошлом министр экономики и национального развития. Новый премьер стал проводить
политику жесткой стабилизации.
Оставшиеся у власти социалисты ужесточили стабилизационную политику, удерживая дефицит бюджета на уровне 3,4% ВВП в 2008 г. и 3,9%
в 2009 г. С одной стороны, правительство проводило широкую политику сокращения государственных
расходов в области здравоохранения, образования,
административного аппарата, пенсий и социальных
пособий. С другой — улучшало собираемость налогов. Наконец‑то Венгрия начала сокращать свои неоправданно высокие социальные пособия и жалованье госслужащих. Как следствие расходы бюджета пошли на убыль. Сниженные субсидии были еще
раз сокращены вдвое. Правительство уменьшило налог на заработную плату и расширило применение
налога на добавленную стоимость, перенеся таким
образом налоговое бремя с труда на потребление.
Несмотря на эти жесткие меры, в условиях глобальной рецессии ВВП сократился на некатастрофиче-

Глава 3

ские 6,3% в 2009 г. Неожиданно в первом квартале
2010 г. венгерская экономика вернулась к росту. Конституционный суд признал незаконными два новых
налога — на имущество и на детские пособия. Одно
временно ситуация усложнилась большими убытками государственных компаний, которые пришлось
покрывать из бюджета4.
Социалисты, уже долго находившиеся у власти и
вынужденные постоянно отбиваться от обвинений
в коррупции, с треском проиграли парламентские
выборы Молодым демократам под руководством
Виктора Орбана в апреле 2010 г. Его правительство
пришло к власти с программой, пункты которой противоречили друг другу, — тут были и популистские
обещания, и структурные реформы, и ужесточение
бюджетной политики. Однако пока рано говорить,
какой путь выберет кабинет. Новое правительство
настаивает на введении плоской шкалы подоходного налога на уровне 16%. Переговоры с МВФ провалились в июле 2010 г., поскольку новое правительство не согласилось с жесткими бюджетными требованиями фонда, который настаивал на дефиците
не выше 3,8% ВВП в 2010 г. и которые были одобрены прошлым кабинетом. Как только это случилось,
венгерский форинт упал, доходность по облигациям
выросла. Однако, несмотря на все это, Венгрии не
понадобились два последних транша МВФ. Одна из
причин отказа подчиняться требованиям МВФ была как раз в том, что правительство сумело успешно
разместить государственные облигации под невысокий процент. Впрочем, со временем Венгрия согласилась выполнить старые договоренности с МВФ.
4
IMF, Hungary: Fifth Review under the Stand‑by Arrangement, and
Request for Modification of Performance Criterion, IMF Country Report
No. 10/80 (Washington: International Monetary Fund, March 2010).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Л атв и я :
са мая слож н ая стаби ли зац ия
Из всех стран ЦВЕ‑10 кризис в Латвии оказался самым острым, сложным и интересным. Экономика Латвии была самой перегретой, и именно Латвия стала ареной наиболее ожесточенного спора
между МВФ и ЕС о фиксированных курсах. При том
что спор касался в основном Латвии, он был важен
и для трех остальных стран с режимом «валютного комитета» — Болгарии, Литвы, Эстонии. Так что
Латвия заслуживает особого внимания, несмотря
на небольшие размеры ее экономики.
Латвия демонстрировала поистине чемпионские темпы роста ВВП — в среднем по 7% в год
с 2000 по 2007 г. Однако к концу 2008 г. ее внешний
долг вырос до 137% ВВП. Экономический спад был
резким — ВВП упал на 4,6%, подскочила безработица. Внезапный спад привел к сокращению государственных доходов, что вылилось в рост бюджетного
дефицита до 4% в 2008 г.
В октябре 2008 г. неспособность Parex Bank получать иностранные кредиты породила опасение,
что вскоре валютные резервы иссякнут. Латвия
обратилась за помощью к МВФ. Переговоры с фондом затянулись на два месяца из‑за спора о том,
должна ли Латвия девальвировать лат, и из‑за сложностей, связанных с национализацией Parex Bank.
В теории у Латвии было три возможности: удержать
фиксированный курс, сделать курс полностью свободно плавающим и частично девальвировать валюту одновременно с односторонним введением евро.
Латвия — член ЕС, а ЕС не позволяет своим членам вводить евро в одностороннем порядке. Кроме того, Латвия не являлась полноправным участником Европейского экономического и валютного

Глава 3

союза. При этом и правительство Латвии, и ее граждане были настроены категорически против девальвации. Даже в августе 2009 г. опрос общественного мнения показал, что две трети жителей
Латвии выступали за продолжение привязки лата
к евро5. Они были готовы идти на все, что потребуется, ради удержания курса и последующего перехода на евро, включая значительное сокращение
зарплат. Правительственные планы предусматривали выполнение бюджетной части Маастрихтских соглашений к 2012 г. и полный переход на евро к 2014 г. Латвийская альтернатива девальвации
получила название «внутренней девальвации», что
означало большие сокращения и зарплат, и цен.
В случае принятия решения о девальвации она,
скорее всего, была бы резкой, поскольку лат использовался лишь для уплаты налогов, государственных расходов, выплаты заработной платы и
в розничной торговле. При том что большинство
активов было номинировано в латах, 87% кредитов было выдано в евро. При малом объеме рынка
неконтролируемая девальвация могла с легкостью
дойти до 50%, нанеся страшный удар по финансам страны, чей государственный долг вырос бы
до 270% ВВП. Поскольку большая часть ипотечных кредитов была выдана в евро, девальвация лата привела бы к девятому валу неплатежей и банкротств, что, в свою очередь, вызвало бы еще более глубокий спад производства, не говоря уже
о том, что резкая девальвация спровоцировала бы
рост инфляции. Банковскую систему, и без того испытывавшую трудности, ждал бы полный крах. Учитывая, что Латвия — это малая открытая экономика,
5
IMF External Relations Department, Morning Press, August 4,
2009.

А. Ослунд. И последние станут первыми

положительный эффект от девальвации был бы относительно невелик, что лишь усугубило бы экономический спад. Индуцированная девальвацией инфляция была бы столь высокой, что Латвии на годы
пришлось бы отказаться от выполнения требований Маастрихтских соглашений.
В конец концов, МВФ согласился с тем, что девальвация Латвии не нужна. Глава миссии МВФ
в Латвии Кристоф Розенберг сформулировал аргументы против девальвации. Главным было то, что
такова воля Латвии6. Убедило МВФ и обильное финансирование, предоставленное Латвии ЕС и странами Северной Европы, которые поддержали выбор Латвии. Общий объем стабилизационного пакета составил 7,5 млрд евро (10,5 млрд долл.). Для
страны, чей ВВП в 2008 г. равнялся 28 млрд долл.,
это составляло более трети всего объема экономики. МВФ дал денег больше, чем обычно, — 1,7 млрд
евро (2,37 млрд долл.), что в 12 раз превышало квоту Латвии в фонде, но это составляло лишь 23% от
общего объема стабилизационного пакета. Латвия
получила большую помощь от Европы: ЕС предоставил 3,1 млрд евро (4,3 млрд долл.), страны Северной Европы — 1,8 млрд евро (2,5 млрд долл.),
Всемирный банк — 400 млн евро, Чехия — 200 млн
евро ЕБРР, Польша и Эстония — по 100 млн евро7.
Такого объема помощи требовала экстремальная
открытость латвийской экономики. Массированная финансовая помощь стала возможной благодаря успехам и малым размерам латвийской экоChristoph Rosenberg, “Why the IMF Supports the Latvian Currency Peg,” RGE Monitor, January 6, 2009.
7
IMF, “IMF Announces Staff‑Level Agreement with Latvia on
a €1.7 Billion Stand‑By Arrangement,” press release 08/332, December 19, 2008.
6

Глава 3

номики. При этом было четко сказано, что первым делом должны быть использованы средства
международных организаций, а кредиты, предоставленные в рамках двусторонней помощи, лишь
в случае необходимости. Ставки по кредитам, выделенным международными организациями, находились на уровне 3,5%, а по предоставленным
в рамках двусторонней помощи — около 6%. К июню 2010 г. Латвия двусторонними кредитами так и
не воспользовалась.
Политический ландшафт в Латвии сильно фрагментирован. Как и в других странах Балтии, правительства здесь меняются каждый год. Но каждое
правительство всегда представляет собой коалицию
четырех‑пяти правоцентристских партий этнических латышей. Последние перед кризисом выборы
прошли в Латвии 7 октября 2006 г. По их результатам семь партий преодолели 7%‑й барьер и вошли
в парламент. Как обычно, три партии финансировались теми или иными олигархами, две представляли интересы русскоязычного меньшинства, но
одна, «Новая Эра», стояла на позициях свободного
рынка и борьбы с коррупцией... Одно коалиционное правительство, в которое входили представители четырех партий, рухнуло в декабре 2007 г., не сумев договориться об антикоррупционных мерах.
Переговоры с МВФ завершило уже новое правительство премьера Иварса Годманиса. Министр финансов Атис Слактерис вызвал бурю негодования
в обществе, ответив на своем плохом английском
в интервью телеканалу Bloomberg в декабре на вопрос о причинах кризиса в Латвии: «Ничего особенного». 13 января 2009 г. в Риге вспыхнули беспорядки, и в феврале министр ушел в отставку на фоне политического кризиса. Затем пять партий во главе
с «Новой Эрой» сформировали новое коалиционное

А. Ослунд. И последние станут первыми

правительство. Премьер‑министром стал молодой
лидер партии бывший министр финансов Валдис
Домбровскис. Несмотря на то что в кабинет вошли
представители двух «олигархических» партий, новое правительство было еще более решительным
в преодолении кризиса.
В начале июня 2009 г. страхи девальвации вернулись — впрочем, в последний раз. МВФ должен
был предоставить Латвии очередной транш в марте
2009 г., но был неудовлетворен бюджетными показателями на фоне снижающихся из‑за кризиса государственных доходов и растущих социальных расходов.
Кроме того, фонд сомневался в реальности статистической информации, предоставляемой латвийским правительством. Тем временем правительство
страны не спешило объявлять новые антикризисные
меры накануне выборов в местные органы власти и
в Европарламент в начале июня.
Страна пережила два раунда крупных сокращений бюджетного дефицита. В декабре 2008 г. была
принята программа сокращения зарплат в госсекторе не 20%, повышения НДС с 18 до 21% и повышения акцизов. Общий объем мер, предусматривавшихся этой программой, составил 7% ВВП, однако
реализовать ее не удалось из‑за жестокого кризиса.
В апреле 2009 г. были сокращены взносы в государственную пенсионную систему.
В июне 2009 г. правительство Латвии было вынуждено принять новый пакет мер по сокращению
бюджетного дефицита в размере 4% ВВП 8. Правительство сократило зарплаты в госсекторе еще
на 20%, что в сумме давало снижение зарплат от
8
European Commission, “Cross‑Country Study: Economic Policy Changes in the Baltics,” European Economy, Occasional Papers 58
(Brussels, February 2010), 68.

Глава 3

докризисного уровня на 35%, а в реальности от 25%
до 30%. Кроме того, число госслужащих было уменьшено на 20%, что вылилось в увольнение 14 тыс. человек9. Половина государственных структур была
просто упразднена. Латвия имела самое высокое
в ЕС соотношение учителей и школьников, — один
учитель на на шесть учеников. Стране с населением в 2,3 млн человек досталась в наследство советская система здравоохранения, в которой больничных коек было больше, чем нужно. Правительство
закрыло 24 из 49 больниц, что в высшей степени
положительно отразилось на состоянии медицинского обслуживания. Государственные пенсии были сокращены на 10%10. В конце концов парламент
Латвии проголосовал за все эти меры, но конституционный суд заблокировал сокращение пенсий,
признав его неконституционным.
Проведя эти меры, латвийское правительство
оценило бюджетный дефицит в 9% ВВП. Европейская комиссия неохотно согласилась с этой оценкой. Но МВФ считал, что дефицит может дойти
до 15,5%, несмотря на то что у Латвии исторически были небольшой государственный долг и традиция сводить бюджет почти без дефицита. Дефицит, действительно, оказался на уровне 9%. Европа
начала выяснять у МВФ, почему он не дает Латвии
очередной транш. 2 июля ЕС в одностороннем порядке предоставил Латвии 1,7 млрд долл. в рамках
транша по своей кредитной линии. Это и ознаменовало окончание острой фазы финансового кризиса в Латвии.

“The Lex Column: Greece/Latvia,” Financial Times, May 7, 2010.
Интервью с премьер‑министром Валдисом Домбровски
в Риге 5 июня 2010 г.
9

А. Ослунд. И последние станут первыми

27 июля сомневавшийся до последней минуты
МВФ наконец‑то выделил Латвии второй транш11.
Банку Латвии больше не нужно было прибегать к интервенциям для поддержания курса лата. Премии по
кредитным дефолтным свопам и ставки по кредитам
продолжали снижаться и стабилизировались к сентябрю. В августе инфляция в годовом исчислении
упала до 1,8% с 15% за год до этого. Цены снижались
ежемесячно. В октябре 2009 г. МВФ и ЕС потребовали от Латвии еще одного сокращения бюджетных
расходов на 1,5% ВВП в 2010 г., что стало последним
дыханием кризиса. В целом Латвия сократила расходы бюджета на 10% ВВП. С сентября 2009 г. ставки
по кредитам и другие финансовые показатели оставались стабильными.
В марте 2010 г. одна из «олигархических» партий вышла из коалиции, но правительство осталось
у власти, опираясь на меньшинство в парламенте. Законотворческая деятельность сошла на нет в преддверие парламентских выборов в октябре 2010 г. Из
всех стран региона Латвия первой вошла в кризис.
Судя по всему, она последней вернется к росту, в четвертом квартале 2010 г.
Р ум ын и я : в се дело в п олит ик е
В Румынии осложняющим фактором была политическая ситуация. Страна нуждалась в помощи МВФ, потому что столкнулась со сложностями в рефинансировании своего небольшого внешнего долга. Однако
нужда Румынии в помощи была значительно меньше,
11
IMF, “IMF Reaches Staff‑Level Agreement with the Latvian Authorities on First Review under Stand‑by Arrangement,” press release,
July 27, 2009.

Глава 3

чем у Венгрии или Латвии. МВФ был очень осторожен,
опасаясь быть втянутым в хитросплетения румынской
политической жизни, и с трудом мог рассчитывать на
принятие правительством решений и их исполнение.
После долгих переговоров Румыния и МВФ подписали соглашение о двухлетней программе кредита
«стенд‑бай» в размере 17,1 млрд долл. (12,95 млрд евро).
Весь пакет помощи Румынии, в который также входил кредит в размере 5 млрд евро (6,5 млрд долл.) от
Еврокомиссии и кредит Всемирного банка, составил
27 млрд долл. (20 млрд евро)12. Помощь и МВФ, и ЕС
тормозилась внутриполитическим кризисом в Румынии. И Фонд, и Союз выделили первую часть кредита
во втором квартале 2009 г. Но в октябре ушло в отставку правительство, а на ноябрь были назначены президентские выборы, и выделение следующего транша
было приостановлено.
Политические конфликты по поводу коррупции
скандалов становились все ожесточеннее. Весной
2007 г. парламент попытался, хотя и безуспешно,
объявить импичмент правоцентристскому президенту Трояну Бэсеску, боровшемуся с коррупцией. Парламентские выборы 20 ноября 2008 г. принесли по
трети голосов правоцентристcкой Демократической
либеральной партии и Социал‑демократической партии, не давая ни одной из них создать правительство.
После выборов эти две партии создали коалиционный кабинет. Президент Бэсеску отклонил одну кандидатуру на пост премьера от либерал‑демократов,
но согласился с другой, назначив на этот пост Эмиля
Бока. Социал‑демократы вышли из коалиции в октябре 2009 г., оставили либерал‑демократического премьера Бока во главе правительства парламентского
12
“IMF Executive Board Approves €12.9 Billion Stand‑By Arrangement for Romania,” press release no. 09/148, May 4, 2009.

А. Ослунд. И последние станут первыми

меньшинства. Парламент подверг критике Бока за
неспособность вывести страну из рецессии и вынес
вотум недоверия кабинету.
В декабре 2009 г. Бэсеску с минимальным перевесом был переизбран на пост президента, опередив
своего конкурента социал‑демократа. Президент поручил Боку сформировать новое коалиционное правительство, и в январе 2010 г. страна наконец получила работающее правительство и единомышленников премьера и президента. Правительство
немедленно объявило о резких сокращениях бюджетных расходов и поклялось справиться с финансовым кризисом. МВФ без проволочек провел второй и третий обзор договоренностей по кредиту,
то же сделала и Еврокомиссия. Дефицит по счету текущих операций сократился с 12,2% ВВП в 2008 г.
до 4,4% в 2009 г. Бюджетный дефицит, который
в 2009 г. вырос до 8,3% ВВП, в 2010 г., как ожидается, снизится до 6,5% ВВП.
Однако в мае 2010 г. Румыния пострадала от кризиса в Греции. В рамках предосторожности правительство сократило зарплаты в госсекторе на 25%,
а пенсии на 15%. Население ответило массовыми, но
мирными демонстрациями. Румынский конституционный суд признал сокращение пенсий незаконным,
и правительство было вынуждено поднять НДС на
5 процентных пунктов. В августе Румыния завершила переговоры по шестому траншу МВФ и третьему
траншу ЕС. Во второй половине 2010 г. в стране ожидается экономический рост.
Пока одно румынское правительство сменяло
другое, главой Национального банка с 1990 г. оставался Мугур Исэреску, ненадолго сменивший этот
пост на кресло премьера в 1999—2000 гг. Исэреску,
один из творцов экономической политики Румынии,
сам по себе был стабилизирующим фактором, хотя

Глава 3

долгие годы инфляция в стране была самой высокой
в Восточной Европе.
Литв а, Эстон и я и Болг ария —
жестка я бор ьба с к р и зи сом б е з МВФ
Кажется естественным обсуждать в одной главе
проблемы трех стран с режимом «валютного комитета» — Литвы, Эстонии и Болгарии. Все они выделяются из общего ряда ортодоксальностью подхода к решению кризиса. При этом ни одной изх них не потребовалось обращаться за помощью к МВФ, несмотря
на большие дефициты счета текущих операций.
Самым удивительным было то, что помощь МВФ не
понадобилась Литве. Состояние экономики Литвы
было очень похоже на состояние экономики Латвии.
В 2008 г. дефицит счета текущих операций достигал 13% ВВП. Однако Литва не пострадала от первой волны глобального кризиса, ее рынок был менее
перегрет, чем латвийский, и ее банковской системе
не угрожало банкротство крупного банка. В конце
2008 г. внешний долг составлял всего 69% ВВП.
Политическая жизнь в Литве отличается от латвийской. В Литве сильны позиции социал‑демократическая партия, и ее внутренняя политика не является ни олигархической, ни разделенной по этническому принципу, поскольку этнические литовцы
составляли подавляющее большинство населения.
Когда ударил кризис, у власти находились социал‑демократы. По результатам выборов в парламент в октябре 2008 г. победу одержал консервативный Союз
Отечества во главе с Андрюсом Кубилюсом, который
и стал премьер‑министром в ноябре. Кубилюса, человека большого личного обаяния, кризис не испугал.

А. Ослунд. И последние станут первыми

Он был премьером в 1999—2000 гг. после российского дефолта, и результаты деятельности на этом посту
создали ему хорошую репутацию. Вскоре после того
как он стал премьером, 14 января 2009 г. в Вильнюсе начались массовые беспорядки. Они были быстро
погашены Кубилюсом и больше не повторялись, —
насилие на улицах столицы слишком потрясло литовцев. Кубилюс был настоящим фискальным ястребом. Он говорил: «Мой совет прост — начинайте фискальную консолидацию как можно раньше»13.
Кубилюс, видя, насколько плохую рекламу получила Латвия в результате переговоров с МВФ, был полон решимости вообще обойтись без фонда. Кроме
того, он не хотел подвергать риску фиксированный
обменный курс. Его план был столь прост, сколь и радикален, — сократить расходы бюджета на 8% ВВП
в 2009 г. и еще на 5% ВВП в 2010 г.14 Первый план сокращений государственных расходов на 4% ВВП был
одобрен в декабре 2008 г. В план этот входили широкомасштабная налоговая реформа, сокращение бюджетных расходов и снижение обязательных пенсионных взносов. Второй пакет сокращений объемом в 3%
ВВП был принят в мае 2009 г. Эта часть плана включала в себя еще большие сокращения государственных расходов, снижение медицинского страхования
и пенсионных взносов. В июле 2009 г. в рамках пакета
мер, направленных на сокращение дефицита бюджета, НДС был повышен на 1 процентный пункт15.
Цели оказались перевыполнены, и в 2009 г. государственные расходы сократились на 8,6% ВВП, одна
ко еще более глубокое снижение государственных
Andrew Ward, “Baltic Trio Shows How Fiscal Medicine Tastes,”
Financial Times, June 25, 2010.
14
Личное интервью с Андрисом Кубилюсом в октябре 2009 г.
15
European Commission, “Cross‑Country Study,” 68.
13

Глава 3

доходов привело к бюджетному дефициту в размере
8,9% ВВП. Страна начала радикальные реформы государственного сектора, в частности реформу высшего
образования.
Во время кризиса Литва продолжала размещать государственные займы на рынке еврооблигаций. В начале 2009 г., когда зазвучали разговоры о возможности
девальвации в Латвии, доходность по литовским еврооблигациям дошла до 9,5% годовых, но к октябрю доходность упала до 6,8% и стабилизировалась. В 2009 г.
ВВП сократился на 15%, но счет текущих операций
был положительным на уровне 3,2% ВВП. Страна вернулась к экономическому росту во втором квартале
2010 г. Подобно Латвии, Литва отложила переход на
евро до 2014 г., но не отказалась от него.
Эстония долгое время была самым радикальным рыночным реформатором в Европе16. Там, как и в Латвии
и Литве, правительства сменялись примерно раз в год.
Но все они были правоцентристскими коалиционными кабинетами, в которых не было ни социалистов, ни
представителей русскоязычных партий. По причине
четкой ориентации на рыночную экономику незначительные отличия одного правительства от другого не
играли большой роли. Парламентские выборы, состоявшиеся 4 марта 2007 г., привели к власти типичный
правоцентристский кабинет во главе с Андрусом Ансипом, пожалуй, самое рыночное правительство в Европе. Как и его предшественники, новое правительство
было консервативно в тратах и стремилось к скорейшему введению евро. Впрочем, у Эстонии были огромный дефицит счета текущих операций в 18% ВВП
в 2007 г. и внешний долг на уровне 114% ВВП.
16
Mart Laar, Little Country That Could (London: Centre for Research into Post‑Communist Economies, 2002).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Большинство внешних наблюдателей считало,
что Эстония поражена глубоким кризисом и обсуждало, будет ли она вынуждена девальвировать свою валюту или ей придется обратиться за помощью к МВФ.
При этом ни граждане страны, ни правительство никакого кризиса не замечали. Правительство сконцентрировало усилия на выполнении Маастрихтских критериев, чтобы вступить в Экономический и валютный союз в январе 2011 г. ВВП Эстонии упал на 3,6%
в 2008 г. и на 14% в 2009 г. Но эстонцы не жаловались,
помня средние темпы экономического роста на уровне 8,2% в течение предыдущих восьми лет. Правительство оценило объем необходимых антикризисных
мер, в основном снижения государственных расходов, в более чем 9% ВВП17. Череда лет, в течение которых бюджет сводился с профицитом, была прервана
в 2008 г., когда дефицит составил 2,7% ВВП, и в 2009 г.
с дефицитом в 1,7% ВВП. Однако Эстония провела самые радикальные сокращения государственных расходов из всех стран региона. В 2009 г. государственный
долг составлял незначительные 6,4% ВВП. Страна, таким образом, выполнила Маастрихтские критерии.
К настоящему моменту Эстония уже вернулась
к экономическому росту, и граждане страны поддерживают правительство в решении не отказываться от
режима «валютного комитета», соблюдения жесткой
фискальной политики и поддержания открытости
эстонской экономики, самой открытой в Европе.
Европейский Союз одобрил введение Эстонией
евро с января 2011 г. Правительство Ансипа прочно
находится у власти. Наряду с Польшей и Чехией Эстония приняла участие в финансовой поддержке Латвии
в декабре 2008 г.
17
Ott Ummelas, “Estonian GDP Shrinks on Low Spending, Investments,” Bloomberg BusinessWeek, May 11, 2010.

Глава 3

В случае Болгарии самое удивительное то, что страна избежала кризиса, хотя большинство индикаторов
предсказывали серьезный кризис. В 2008 г. дефицит
счета текущих операций составлял 24% ВВП, внешний
долг превышал ВВП, инфляция была 12%. Но несмотря на это, в 2009 г. ВВП упал лишь 5,1%. То, насколько
хорошо показала себя Болгария, — парадоксально. Объяснением этому могут служить два фактора — профицит
бюджета в 3—3,5% ВВП в 2006—2008 гг. и большой объем иностранных инвестиций, которые финансировали
весь дефицит счета текущих операций. В 2009 г. в дефицит бюджета Болгарии составлял умеренные 0,9%.
Странным образом болгарская политическая ситуация напоминала то, что происходило в странах Балтии. Коалиционные правительства менялись почти
ежегодно. Однако в Болгарии были сильны позиции
социалистов (наследников прежних коммунистов),
как в Венгрии и Румынии, и страну болтало из стороны в сторону — от социалистов к консерваторам. После выборов 2005 г. представительство в парламенте получили семь партийных блоков. Во время кризиса у власти находилось ответственное с точки зрения
расходования средств бюджета коалиционное правительство социалистов.
Парламентские выборы июля 2009 г. привели
к власти более экономически ответственное правительство меньшинства во главе с премьером Бойко Борисовым. Он возглавлял новую партию — Граждане за
европейское развитие, и был популярен благодаря своей борьбе с коррупцией. По сравнению с предыдущим
его правительство избрало еще более жесткий антикризисный курс. У нового кабинета было три цели: бороться с коррупцией, обуздать бюджетный дефицит и
сохранить режим «валютного комитета». Оно сосредоточило свои усилия на сокращении расходов на государственный аппарат.

А. Ослунд. И последние станут первыми

Однако его ждал неприятный сюрприз. Бывшее
правительство заключило государственных контрактов на 2% ВВП. В ответ новое правительство решило сократить расходы государственного сектора
на 20%18. Несмотря на то что статистика не обещала
ничего хорошего, Болгария прошла через кризис без
особых страданий.
Польша, Чехия, Словакия и Словения:
почти без перегрева и кризиса
В остальных четырех странах ЦВЕ‑10 не было серьезного перегрева экономики. Положение дел в них
сильно отличалось от того, что происходило у соседей. Словения ввела евро в январе 2007 г., Словакия —
в январе 2009.
До кризиса экономическая политика этих стран
отличалась от тех, где был введен «валютный комитет». Словакия, Чехия и Польша смирились с укреплением реального эффективного курса своих валют
на 30—40% с начала 2003 г. до начала кризиса в III кв.
2008 г.19 Как следствие, в этих странах наблюдался стабильный и умеренный рост денежного предложения
(см. рис 2.8), и инфляция оставалась в пределах 3%.
Поскольку Словения перешла на евро, а Словакия вот‑вот собралась это сделать, каждая из них могла рассчитывать на поддержку ЕЦБ. Кредитного сжатия в этих странах, сравнимого с тем, который пережили другие государства региона, не было. В первые
“Bulgaria Fiscal Position: Government to Cut Public Spending by
One Fifth,” RGE Critical Issue, May 10, 2010, www.roubini.com.
19
Bas B. Bakker and Anne‑Marie Guide, “The Credit Boom in the
EU New Member States: Bad Luck or Bad Policies?” IMF Working Paper 10/130 (Washington: International Monetary Fund, 2010), 35.
18

Глава 3

полгода сжатия ликвидности резко обесценились валюты Чехии и Польши, но это несильно отразилось
на эх экономике этих стран.
Как следствие, уверенность потребителей осталась на высоком уровне, и внутренний спрос — главный фактор снижения ВВП в регионе — почти не упал.
В 2007 г. дефициты бюджета в этих четырех странах
не превышали 2%. Соответственно, им не нужно было
снижать государственные расходы в разгар кризиса;
более того, в 2009 г. они смогли позволить себе увеличить бюджетные дефициты до 5,5—6,8% ВВП, проводя контрцикличную политику. Но уже в 2010 г. начали раздаваться голоса, что Польша, Чехия и Словения
слишком вольно обращаются с бюджетом и даже не
пытаются взять под контроль свои структурные бюджетные дефициты, подобно другим странам региона.
В этих условиях политика и «цвет» правительств
большой роли не играли. В Польше и Чехии у власти находились правоцентристы, в Словакии и Словении — социал‑демократы. Ни там ни там не произошло
существенного изменения общественных настроений
в том, что касается идеологии, хотя правоцентристы
одержали уверенную победу в Чехии в мае 2010 г. и
с небольшим перевесом победили в Словакии через
месяц.
Быстрая коррекция финансовых дисбалансов
Экономическая коррекция в регионе произошла
быстро. Нечасто мы становимся свидетелями столь
резких изменений счета текущих операций. Самые резкие изменения текущего счета произошли
в Латвии, где дефицит в 13% ВВП в 2008 г. сменился профицитом в 9,4% ВВП в 2009 г., что составило 22% ВВП в течение одного года. Литва и Эстония

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 3.1. Сальдо счета текущих операций в 2008—2009 гг.
15

доля ВВП, %
2008

2009

5
0
–5
–10
–15
–20

ол

Л
ат
ви
я
Л
ит
ва
Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия

ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

–25
–30

Источник: IMF, World Economic Outlook, April 2010, www.imf.org
(по состоянию на 30 апреля 2010 г.).

тоже перешли от большого дефицита текущего счета
к значительному профициту. Лишь Болгария сохранила большое отрицательное сальдо счета текущих
операций в размере 9,5% ВВП, которое финансировалось продолжавшимся притоком прямых иностранных инвестиций (рис. 3.1).
В условиях глобального дефляционного спада при
минимальном уровне кредита темпы инфляции резко замедлились. Сильнее всего ситуация поменялась
в странах Балтии, где объемы кредитования возрастали в полтора раза в 2006 и 2007 г., но стали резко
снижаться в 2008, что вызвало дефляцию в Латвии и
Литве. По итогам 2010 г. в большинстве стран ЦВЕ‑10,
по всей видимости, темпы инфляции будут на уровне
2% или ниже, и лишь в Венгрии и Румынии инфляция может достичь 4%. (см. рис 3.2). Эта ситуация дает возможность странам региона обуздать рост цен.
В результате кризиса дефициты бюджетов выросли, но не так сильно, как в Западной Европе. Средний
невзвешенный бюджетный дефицит в регионе вырос
с 3% ВВП в 2008 г. до 6% ВВП в 2009 г. и, как ожидается,

Глава 3

Рис. 3.2. Темпы инфляции в 2009 и 2010е г.
индекс потребительских цен, %

2009

2010e

4
2
0

ол

Л
ат
ви
я
Л
ит
ва
Эс
то
ни
я
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я
Сл
ов
ак
ия
Ч
ех
ия

–4

ьш
а
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

–2

е — оценка
Источник: IMF, World Economic Outlook database, www.imf.org (по
состоянию на 10 августа 2010 г.).

Рис. 3.3. Средний бюджетный дефицит в странах СЕЕ10 и PIGS в 2008—2010е гг.
0

Доля ВВП,%

–2
–4
–6
–8
–10

2008
2009
2010e
CEE—10

PIGS

е — оценка
СЕЕ-10 — 10 новых членов Европейского Союза — страны
Центральной и Восточной Европы
PIGS — Португалия, Италия, Греция, Испания
Источник: Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu (по
состоянию на 22 апреля 2010 г.); расчеты автора.

снизится до 5% ВВП в 2010. Это сильно отличается от
Португалии, Италии, Греции и Испании, где в 2009 г.
бюджетный дефицит вырос до 11% ВВП (рис. 3.3).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 3.4. Совокупные консолидированные
государственные расходы стран СЕЕ-10 и EU-15
в 2004—2011f гг.
Доля ВВП,%

55
50

среднее по EU-15
среднее по странам Балтии
среднее по странам Центральной Европы
среднее по странам
Юго-Восточной Европы

45
40
35
30
2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011f

f — прогноз
Источник: Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu
(по состоянию на 4 мая 2010); Directorate General for Economic
and Financial Affairs, European Commission, European Economic
Forecast—Spring 2010, European Economy 2 (May 2010), provisional
version, p. 199.

Доля государственных расходов в ВПП росла. До
кризиса в странах Западной Европы, входящих в ЕС
государственые расходы составляли от 46 до 47%
ВВП. В Центральной Европе они были столь же высоки, но без Венгрии средний показатель был бы существенно ниже. В странах Балтии государственные
расходы выросли с 35% ВВП в 2007 г. до 44% ВВП
в 2009 г. В целом страны Центральной Европы увеличили государственные расходы незначительно до
46%, но в странах Юго‑Восточной Европы этот показатель оставался самым низким (см. рис. 3.4). В кризисный 2009 г., вследствие падения ВВП, роста пенсионных и других социальных расходов, вызванных
ростом безработицы, доля государственных расходов
в ВВП выросла. Но при этом Восточная Европа в целом обошлась без выделения государственной помощи, ставшей столь привычной в Европе Западной.

Глава 3

Однако все новые члены ЕС значительно сократили государственные расходы. Страны Балтии
только в 2009 г. сократили их на 8—10% ВВП, но доходы бюджета упали еще сильнее. К 2012 г. большинство стран ЦВЕ‑10 готовятся выполнить бюджетный
параметр Маастрихтских критериев, т.е. удерживать
дефицит бюджета в пределах 3% ВВП. Это означает,
что в 2010—2012 гг. они собираются проводить очень
жесткую фискальную политику. Но в целом восточноевропейские страны согласились с тем, что лучше сокращать государственные расходы, чем повышать налоги. Альберто Алесинья и Сильвия Арданья
с цифрами в руках показали, что «оздоровление государственных финансов, построенное на сокращении
государственных расходов и не увеличении налогов,
более вероятно приведет к сокращению дефицита бюджета и государственного долга относительно
ВВП, чем построенное на повышении налогов»20.
Сокращение государственных расходов было неравномерным. Больше других пострадали административные расходы и зарплаты в государственном
секторе. Сокращению подверглись субсидии и инвестиционные расходы, как это обычно бывает во
время кризиса. Были проведены две глубокие реформы — здравоохранения в Латвии и высшего образования в Литве. Общая идея реформ социальной
сферы заключалась в том, чтобы платить за предоставляемые услуги, а не за здания и раздутые штаты.
Пенсии оставались большой и сложной проблемой. Пенсионные расходы были высоки, а пенсионный возраст — низким. При этом многие категории
граждан имели право выходить на пенсию рано, но
20
Alberto F. Alesina and Silvia Ardagna, “Large Changes in Fiscal
Policy: Taxes Versus Spending,” NBER Working Paper 15438 (Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, 2009).

А. Ослунд. И последние станут первыми

назначаемая пенсия была низкой. Социальные выплаты были немного сокращены, но пенсии были защищены конституционными судами в Латвии и Румынии. В Латвии, где выпуск упал больше, чем в любой
другой стране региона, доля пенсионных выплат выросла с 6 до 10% ВВП. Возник конфликт между пенсионными реформами, направленными на увеличение обязательных отчислений в частные пенсионные
фонды, и финансирование государственной пенсионной системы. В целом государственная система победила частную21. Естественно, при росте безработицы
проводить жесткую пенсионную реформу неудобно.
Но после окончания кризиса именно пенсионная реформа остается одной из главных задач Латвии. Необходимо повысить пенсионный возраст и резко сократить ранний выход на пенсию. Необходимо также
возобновить поддержку пенсионного страхования.
Структурные реформы были проведены в области
налогообложения. Во время кризиса государственные доходы упали больше, чем ВВП, но все‑таки они
поступали достаточно исправно. Налогообложение
сместилось с труда и капитала на потребление, а налогооблагаемая база была расширена. Многие страны
повысили акцизы и ликвидировали налоговые лазейки при уплате НДС. В трех странах, где наблюдался
самый глубокий кризис, — Латвии, Венгрии и Румынии — НДС был повыше на несколько процентов22.
В некоторых странах, например в Латвии и Румынии,
был повышен налог на имущество, впрочем, в Румынии конституционный суд отменил это решение.
European Commission, “Cross‑Country Study,” 68; Leszek Kostrzewski and Piotr Miączynnski, “Emerytura później i biedniej (Pension later and poorer),” Gazeta wyborcza, June 8, 2010, 2.
22
Латвия повысила НДС с 18 до 21%, Венгрия — с 20 до 21%
и Румыния — с 19 до 24%.
21

Глава 3

Напротив, ни одна из стран ЦВЕ‑10 не повысила подоходные налоги, при том что в семи из них
шкала подоходного налога была плоской — от 10%
в Болгарии до 23% в Латвии. Чехия ввела плоский
подоходный налог в размере 15% в 2008 г., а новое
правительство Венгрии планирует ввести плоскую
шкалу на уровне 16% в 2011 г. Несмотря на кризис,
Латвия в январе 2009 г. снизила подоходный налог
с 25 до 23%. Немного были сокращены также налоги с заработной платы и выплаты в систему социального страхования. Аналогично низкими оставались налоги на прибыль компаний, а некоторые
страны даже снизили их в рамках стимулирования
экономики в период кризиса, хотя в 2009 г. Литва
пошла против течения и подняла этот налог с 15 до
20%23. Таким образом, и в сфере государственных
расходов, и в сфере государственных доходов восточноевропейские страны провели существенные
структурные улучшения, которые, вполне вероятно,
приведут к более высоким темпам экономического
роста в будущем.
Отношение внешнего долга к ВВП выросло,
поскольку все долги с наступившими датами выплаты были рефинансированы, а ВВВ сократился. Глубокая интеграция стран Восточной Европы
рассматривалась как своего рода страховка от кризиса. В разгар кризиса казалось, что это иллюзия, но
в 2009 г. финансовая интеграция начала приносить
плоды. Ни одни из западноевропейских банков не
закрыл и не продал ни одну из своих восточноевропейских дочек, а сокращение объемов экспорта было меньше, чем в России или Юго‑Восточной Азии.
23
European Commission, Taxation Trends in the European Union:
Data for the EU Member States and Norway (Luxembourg: European
Communities, 2009).

А. Ослунд. И последние станут первыми

Снижение объемов экономики было значительным. С 2008 по 2010 г. ВВП Латвии, вероятно, упадет на 25%, но это все равно меньше, чем рост на 33%
с 2005 по 2007 г. Вслед за Латвией по объему потерь
идут Эстония и Литва, где падение ВВП за два года составило 17 и 18% соответственно. Далее идут несколько стран региона с падением ВВП на 5—7%, что совсем не так страшно в условиях всемирного спада и
почти на уровне снижения ВВП многих стран Запада.
Как это обычно бывает во время жестокого финансового кризиса, большая часть сокращения ВВП
пришлась на падение внутреннего потребления и инвестиций, которые в странах Балтии снизились на
24—28%. Как только паника пройдет и люди успокоятся, эти страны должны вернуться к быстрому росту, поскольку сальдо счета текущих операций положительны. Удивительным образом объемы экспорта
из Словакии и Чехии снизились больше, чем из стран
Балтии, — на 16% по сравнению с 11—15,5%24. Как оказалось, структура экспорта важнее курсовой политики.
Во втором квартале 2010 г. экономический рост
возобновился во всех странах региона, кроме Румынии и Латвии. Латвия и Румыния, как ожидается, вернутся к росту в четвертом квартале 2010 г. В целом
в результате кризиса регион потерял два‑три года
экономического роста, если судить по уровням ВВП,
но это вряд ли можно считать катастрофой, учитывая
темпы роста с 2000 по 2008 г. Никто всерьез не заявлял о возможности искоренения экономических цик
лов, так что рецессии остаются необходимым средством очищения рыночной экономики от временных
эксцессов. Гораздо важнее долгосрочный экономический рост и социальное развитие.
24
Bakker and Guide, “The Credit Boom in the EU New Member
States,” 22.

Глава 3

Рис. 3.5. Темпы роста ВВП в 2000—2010f гг.
изменение, %
70
60
50
40
30
20
10

Сл
ов
ак
ия
Ру
мы
ни
я
Л
ит
ва
Бо
лг
ар
ия
П
ол
ьш
а
Эс
то
ни
я
Л
ат
ви
я
Ч
ех
ия
Сл
ов
ен
ия
Ве
нг
ри
я

f — прогноз
Источник: IMF, World Economic Outlook, April 2010, www.imf.org (по
состоянию на 7 мая 2010 г.).

Общий прирост ВВП с 2000 по 2010 г. (мы используем прогноз МВФ для 2010 г.) дает удивительную картину. В среднем по странам ЦВЕ‑10 за 10 лет
этот показатель составил 42%, что вполне солидно,
но не слишком поражает воображение. Лидером является Словакия, экономика которой выросла на
60%. Все 1990‑е годы она отставала от соседей в реформах, но в 2004 г. провела самые решительные реформы «нулевых годов» в регионе и перешла на евро
в январе 2009 г. по вполне разумному обменному курсу. Второе место по темпам экономического роста
занимает Румыния, но это типичный пример догоняющего развития, поскольку в 1990‑е годы рыночные реформы там практически не проводились в отличие от всех остальных стран региона.
Четыре из пяти стран, занимающих следующие
места на графике темпов экономического роста, ввели режим «валютного комитета». Высокие темпы роста объясняют, почему граждане согласились с этим.

А. Ослунд. И последние станут первыми

С материальной точки зрения они несильно страдали в минувшие 10 лет, хотя 2009 г. и был сложным.
Польша, звезда кризиса, оказывается лишь в середине таблицы из‑за низких темпов роста в начале
2000‑х годов, когда страна боролась с инфляцией и
слишком большим бюджетным дефицитом.
Три последних места не вызывают удивления —
Венгрия (22%), Словения (31%) и Чехия (36%).
Во‑первых, в начале десятилетия у них были самые
высокие показатели ВВП на душу населения и, во‑вторых, самые радикальные реформы они провели еще
в начале 1990‑х годов. Так что они и получили меньше
остальных от догоняющих стратегий и экономического сближения с остальной Европой в 2000‑х. Венгрия
постоянно нарушала все мыслимые фискальные правила, за что и была наказана низкими темпами экономического роста в 2000‑е годы. Словения не проводила никаких новых реформ, но ее темпы роста оказались почему‑то выше, чем в Венгрии. Однако если
посмотреть на динамику двух десятилетий с начала
1990‑х годов, то можно увидеть картину более равномерного экономического роста и сближения с ЕС.
Восточная Европа сближается с Западной, но не
слишком быстро. За 15 лет с 1993 по 2008 г. средний
ВВП на душу населения по паритету покупательной
способности вырос с трети от уровня 15 старых стран
Европейского союза (EU‑15) (36,6%) до половины
(50,6%), увеличившись на 38,5%. Уровень экономического благосостояния каждой отдельно взятой восточноевропейской страны значительно вырос по
сравнению с EU‑15. Но лишь две наиболее богатые
страны региона, Словения и Чехия, обогнали самую
бедную страну Западной Европы, Португалию. ВВП
на душу населения Словении оставляет лишь 78% от
среднего уровня «старой Европы» (см. рис. 3.6). Из
всех стран мира по уровню благосостояния Словения

Глава 3

Рис. 3.6. Отношение ВВП на душу населения
в странах СЕЕ-10 к среднему ВВП на душу населения
в странах EU-15, %
90

1993

2008

70
60
50
40
30
20
10

Л
ат
ви
я
Ру
мы
ни
я
Бо
лг
ар
ия

ит
ва
Л

Сл
ов
ак
ия
Эс
то
ни
я
Ве
нг
ри
я
П
ол
ьш
а

Ч
ех
ия

Сл
ов
ен
ия

Примечание. Отношение ВВП на душу населения по
паритету покупательной способности (ППС) (в постоянных
международных долларах 2005 г.) к среднему ВВП на душу
населения по ППС стран EU-15.
Источник: World Bank, World Development Indicators online database
(по состоянию на 9 августа 2010 г.).

занимает 32‑е место, Чехия — 37‑е, Эстония, Венгрия,
Литва, Польша и Латвия — с 43‑го по 49‑е, Румыния —
58‑е, Болгария — 68‑е.
Самое большое беспокойство вызывала безработица, которая обычно достигает пика уже после возобновления экономического роста. В целом по региону безработица вышла на максимальные значения
в первом квартале 2010 г., а затем стабилизировалась.
Неудивительно, что самая высокая безработица в регионе зарегистрирована в Латвии (20%). Затем идет
Эстония с 19%. В Литве — 17%, в Словакии — 15%,
в Венгрии — 11%, а в остальных странах безработица остается ниже среднего по ЕС уровня в 9,5%. Главную опасность, связанную с этими цифрами, представляет серьезная угроза массовой эмиграции из

100

А. Ослунд. И последние станут первыми

трех стран Балтии. Со времени обретения независимости в 1991 г. население этих стран уже сократилось
на 15%. Однако безработица во всех этих трех странах снизилась в первой половине 2010 г.
Ситуация с зарплатами остается неясной. Зарплаты в госсекторе Латвии были официально снижены
на 35%, в Румынии — на 25% и значительно в некоторых других странах. Но в целом снижение ставок
заработной платы было значительно умереннее. Зарплаты в частном секторе сократились меньше. Впрочем, есть основания предполагать, что они снизились больше, чем это следует из данных статистики, за
счет сокращения неофициальных выплат «в конвертах». Снижение зарплат в частном секторе на 15—20%
было повсеместным и не вызвало больших возражений. Судя по всему, более серьезные сокращения коснулись высокооплачиваемых сотрудников, потому
что именно этот сегмент рынка труда был перегрет
больше всего. Таким образом, рецессия, возможно,
имела выравнивающий эффект, что могло способствовать сохранению социального спокойствия.
Кризис заставил страны ЦВЕ‑10 сократить государственный сектор и повысить эффективность экономики, что сделало эти страны еще более конкурентоспособными. Многие факторы указывают на возвращение к устойчивому экономическому росту, хотя
он и будет сдерживаться меньшей доступностью кредитов и более медленным ростом в Западной Европе,
главном рынке экспорта из региона. Ничто не угрожает в странах региона ни рыночной экономике, ни демократии, ни социальной стабильности. После десяти
лет бурного роста страны региона столкнулись с первой рецессией, но они встретили его с открытым забралом. Главными проблемами, требующими решения, были обменные курсы и денежная политика.

Д илемма

Глава 4
обменных курсов
Самое большое удовольствие
в жизни — делать то, что другие
считают ты сделать не сможешь».
Уолтер Беджхот
«Ломбрад‑Стрит»

Страны Восточной Европы были привлекательны для
иностранных инвесторов потому, что они успешно перешли к рыночной экономике, издержки производства в них были низкими, и они имели доступ на рынки
Европы. Весь регион был открыт для мировой торговли и мирового капитала. Но почему только некоторые
из них, а не все оказались обременены слишком большими дефицитом текущего счета, внешней задолженностью, кредитной экспансией и инфляцией?
Главной причиной финансового кризиса в регионе была многолетняя экспансионистская кредитная
политика Федеральной резервной системы США и
других центральных банков, прежде всего Европейского центрального банка (ЕЦБ), наводнившая восточноевропейские страны кредитом. У ЕЦБ имел
один мандат — следить за инфляцией. С этой задачей банк справлялся отлично, удерживая инфляцию
в среднем на уровне 2% в год. Однако обвинения
в проведении слишком мягкой денежно‑кредитной
политики, обычно выдвигаемые против ФРС, вполне
можно предъявить и ЕЦБ, особенно в период, непосредственно предшествовавший кризису. В течение
четырех лет с 2005 по 2008 г. денежная масса М2 в зоне евро росла в среднем на 9,5% в год. В большинстве

102

А. Ослунд. И последние станут первыми

стран зоны евро, особенно в Ирландии и Испании,
имел место бум на рынке недвижимости. Однако
ЕЦБ не видел причин идти против ветра. В результате крупномасштабного «керри‑трейд» кредиты перетекали в страны Восточной и Южной Европы.
Перед странами Восточной Европы стоял вопрос: как оградить себя от потока краткосрочного
капитала из зоны евро и его инфляционных последствий. Для этого существовало три способа борьбы:
а) таргетирование инфляции с ростом обменных
курсов местных валют и жесткой денежно‑кредитной политикой, б) регулирование банковской системы и в) профицитные бюджеты.
Главным вопросом экономической политики
был вопрос об обменных курсах1. В странах ЦВЕ‑10
действовали три валютных режима: а) плавающий
обменный курс, б) использование евро и в) «валютный комитет» (currency board). Четыре страны выбрали плавающий курс и таргетирование инфляции.
Польша и Чехия сдерживали инфляцию вполне ортодоксальными методами. Венгрия и Румыния прибегали к ограниченным интервенциям. Первые две
страны успешно пережили кризис, вторые две были
вынуждены обратиться за помощью к МВФ.
Две страны, Словения и Словакия, приняли евро
в качестве национальной валюты (в 2007 и 2009 г. соответственно). Им удалось избежать бегства капитала и кризиса ликвидности, поскольку ЕЦБ гарантировал их ликвидность и финансовую стабильность.
Однако издержки производства в этих странах резко
Общий обзор и обсуждение политики обменных курсов
в странах с переходной экономикой см.: Bálazs Égert, László Halpern, and Ronald MacDonald, “Equilibrium Exchange Rates in Transition Economies: Taking Stock of the Issues,” Journal of Economic Sur‑
veys 20, no. 2 (2006): 257—324.
1

Глава 4

103

выросли по сравнению с Польшей и Чехией, где национальные валюты были девальвированы.
В третьей группе находились четыре страны
с «валютным комитетом» и фиксированными курсами — три страны Балтии и Болгария. Балтийские
страны зафиксировали обменные курсы своих валют, чтобы избежать кризиса после развала СССР
в 1992—1994 гг. Болгария пошла на этот шаг, чтобы справиться с гиперинфляцией, начинавшейся
в 1997 г. Во всех четырех странах режим «валютного комитета» хорошо сработал в качестве номинального якоря. Он помог свести к минимуму бюджетные
дефициты, снизить темпы инфляции, обеспечил
прозрачную денежную политику и поддержал высокие темпы экономического роста2. «Фиксированный
обменный курс стал центральным элементом экономических реформ в странах Балтии: заслуживающая
доверия привязка валютного курса оказывала дисциплинирующий эффект на экономическую политику
и привлекала иностранных инвесторов»3.
В Эстонии и Болгарии бюджеты были устойчиво
профицитными, а Латвия и Литва добились почти
сбалансированных бюджетов. Режим «валютного
комитета» продемонстрировал свою полезность во
время российского финансового кризиса 1998 г. Однако именно эти страны пострадали больше других
2
Steve H. Hanke, Lars Jonung, and Kurt Schuler, Monetary Re‑
form for a Free Estonia: A Currency Board Solution (Stockholm: SNS Forlag, 1992); Ardo H. Hansson and Jeffrey D. Sachs, “Crowning the Estonian kroon,” Transition 3, no. 9: 1—3 (Washington: World Bank,
1992); John Williamson, What Role for Currency Boards? (Washington:
Institute for International Economics, 1995).
3
Servaas Deroose, Elena Flores, Gabriele Giudice, and Alessandro Turrini, “The Tale of the Baltics: Experiences, challenges Ahead
and Main Lessons,” ECFIN Economic Brief no. 10 (European Commission, July 2010), 8.

104

А. Ослунд. И последние станут первыми

во время последнего кризиса, поскольку они не получали поддержки от ЕЦБ, а иностранные инвесторы начали сомневаться в том, что режимы «валютного комитета» выстоят. Однако лишь Латвия была вынуждена обратиться за помощью к МВФ. Болгарии и
Эстонии помог профицит бюджетов. Показательно,
что ни одна из этих стран не девальвировала валюту, а режимы «валютного комитета», поддержанные
большинством населения, остались священными коровами финансовой политики.
Косово и Черногория, которые не входят ни
в ЕС, ни в темы обсуждения в этого исследования,
приняли евро в одностороннем порядке. Это давало их экономикам большую устойчивость по сравнению со странами с режимами «валютного комитета».
Евро сам по себе был стабилизирующим фактором,
поскольку никакой финансовой помощи ЕЦБ этим
странам не предоставил.
Из общего ряда выделяется Польша, вышедшая
из кризиса успешнее других и ставшая единственной
страной в ЕС с экономическим ростом в 2009 г. Благодаря плавающему курсу злотого и жесткому банковскому законодательству приток капитала был относительно небольшим. Национальный банк Польши
(НБП) проводил политику таргетирования инфляции и удерживал низкую инфляцию путем поддержания положительных реальных процентных ставок,
чего многие другие страны сделать не смогли. НБП
видел опасность и заявлял, что, по его мнению, цены на активы, и в первую очередь на недвижимость,
растут слишком быстро. В отличие от других восточноевропейских стран Польша регулировала объем
ипотечного кредитования в иностранных валютах4.
4
Leszek Balcerowicz, “Is the Present Crisis the Moment for the
Euro’s Global Emergence?” Panel discussion with Antonio de Lecea,

Глава 4

105

При той жесткой финансовой политике, которую
в 2001—2007 гг. проводил на посту главы НБП Лешек
Бальцерович, Польша могла себе позволить относительно большой бюджетный дефицит.
Чехия проводила похожую политику. Словакия
поддерживала управляемый плавающий курс без четкого таргетирования инфляции вплоть до присоединения к Европейскому механизму обменных курсов в ноябре 2005 г. на пути к введению евро в январе 2009 г. Остается верным утверждение Себастьяна
Эдвардса, что «страны, принявшие принцип таргетирования инфляции, испытали» меньшее влияние
«колебаний обменных курсов на инфляцию». Но его
другое утверждение, что инфляционное таргетирование «не вылилось в рост (номинальной или реальной) волатильности обменных курсов», не выдержало испытания кризисом, когда колебания обменных
курсов стали чрезмерными даже в странах с хорошей
экономической политикой5.
Страны с валютным регулированием были вынуждены решать задачу «невозможной троицы»: при
фиксированных обменных курсах и свободном перемещении капитала, которое определялось членством в ЕС, эти страны не могли проводить независимую финансовую политику. Процентные ставки диктовались рынком, но по сути определялись
Экономическим и валютным союзом. Это приводило к тому, что номинальные ставки были слишком
низкими, а реальные и вовсе отрицательными. Даже
Leszek Balcerowicz, C. Fred Bergsten, Erkki Liikanen, and Lawrence
H. Summers, in The Euro at Ten: The Next Global Currency? eds. Jean
Pisani‑Ferry and Adam S. Posen (Washington: Peterson Institute for
International Economics, 2009), 193.
5
Sebastian Edwards, “The Relationship between Exchange Rates
and Inflation Targeting Revisited,” NBER Working Paper 12163 (Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, 2006), 28—29.

106

А. Ослунд. И последние станут первыми

если бы эти страны и смогли поднять процентные
ставки, это привело бы не к снижению денежной
массы, а к еще большему притоку краткосрочного
иностранного капитала, привлекаемого фиксированными обменными курсами.
В конце концов, длительная кредитная экспансия обогнала рост денежной массы, особенно в странах Балтии, в Болгарии и в Румынии, в то время
как Чехия, Словакия и Польша смогли избежать роста кредита (см. рис. 2.8)6. Кредитные бумы — предвестники экономических бумов, но они ведут к краху,
когда приток долгосрочных капиталов (прямые иностранные инвестиции) уступает место притоку краткосрочного спекулятивного капитала (банковским
кредитам). Не случайно в 2008 г. в четырех странах
с фиксированным обменным курсом инфляция была
самой высокой в регионе (см рис. 2.9). Естественно,
фиксированный курс притягивал большие объемы
спекулятивного капитала, в результате чего увеличивалась денежная масса и росла инфляция. Однако от
притока спекулятивного капитала страдала и Румыния, где курс был плавающим. В Центральной Европе и условия для инвестиций, и перспективы экономического роста были не столь привлекательными,
поскольку процесс сближения с остальной Европой
там уже прошел и приток капитала оказался меньше.
Страны с плавающими курсами отличались от
своих соседей с режимом «валютного комитета» худшей фискальной дисциплиной и более низкими темпами роста. На протяжении 2001—2007 гг. в четырех странах с плавающими курсами средний бюджетный дефицит превышал как минимум на 4,7% ВВП
6
Pradeep Mitra, Marcelo Selowsky, and Juan Zalduendo, Turmoil
at Twenty: Recession, Recovery, and Reform in Central and Eastern Europe
and the Former Soviet Union (Washington: World Bank, 2009), 5.

Глава 4

107

Рис. 4.1. Отношение государственного долга к ВВП
в 2000—2009е гг.
50

доля ВВП, %

45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
2000

Эстония, Латвия, Литва, Болгария
Польша, Чехия, Венгрия, Румыния
Словения, Словакия
2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009e

е — оценка
Источник: European Bank for Reconstruction and Development,
Transition Reports, 2006, 2007, 2008, and 2009; IMF Country Reports,
www.imf.org (по состоянию на 12 апреля 2010 г.); Eurostat
database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu (по состоянию на
4 мая 2010 г.); расчеты автора.

средний бюджетный дефицит в странах с «валютным комитетом» (см. рис. 2.10). Благодаря строгим
бюджетным ограничениям в странах с «валютным
комитетом» в 2007 г. государственный долг не превышал 13% ВВП (см. рис. 4.1). В 2000—2008 гг. в этих
странах средние темпы экономического роста были
на 2,3 процентных пункта выше, чем в странах с плавающими курсами.
Сегодня ничего, кроме улыбки, не вызывают слова Иржи Йонаса и Фредерика Мишкина: «Удержание инфляции ниже целевых показателей привело
к серьезному экономическому спаду и подорвало веру в центральные банки Чехии и Польши»7. Вряд ли
7
Jiri Jonas and Frederic S. Mishkin, “Inflation Targeting in Transition Economies: Experience and Prospects,” in The Inflation Target‑
ing Debate, eds. Ben S. Bernanke and Michael Woodford (Chicago:

108

А. Ослунд. И последние станут первыми

кто‑то сегодня будет так вставать на защиту мягкой
денежной политики центральных банков. При этом
центральные банки Чехии и Польши успешно сдержали взрывной рост на рынке активов.
Заг адк а обмен н ых к урс о в
стр ан Балти и
Дилемма обменных курсов была особенно трудной
для трех балтийских стран. После присоединения
стран Балтии к ЕС в 2004 г. в них устремился иностранный капитал, причем в неожиданно огромных
объемах. Остановить его было невозможно, так как
членство ЕС требовало свободного передвижения капиталов, а обменные курсы оставались фиксированными благодаря режиму «валютного комитета». Все
три страны Балтии стремились перейти на евро как
можно быстрее. Их национальные валюты уже были
привязаны к евро, их экономики были небольшими
и открытыми, а основной объем торговли шел в евро. Литва и Эстония присоединились к Европейскому механизму обменных курсов (ЕМОК) немедленно
после вступления в ЕС в 2004 г., Латвия — в 2005 г.
Страны Балтии предполагали, что смогут перейти на евро в течение двух‑трех лет. ЕЦБ и Европейская комиссия согласились с привязкой балтийских
валют к евро, но при условии, что ЕЦБ будет свободен от обычного обязательства по отношению к странам — членам ЕМОК осуществлять автоматические
и неограниченные валютные интервенции и предоставлять финансирование, если курсовые колебания выйдут за пределы коридора, предусмотренного
University of Chicago Press for the National Bureau of Economic Research, 2005), 409.

Глава 4

109

в соглашениях. Тогда мало кто обращал на это внимание, поскольку экономическое положение стран
Балтии было блестящим, и потребностей финансовой помощи не просматривалось. Однако в 2008 г.
это условие оказалось очень важным.
Литва собиралась перейти на евро с 1 января
2007 г. В марте 2006 г. она обратилась с заявлением
о приеме в Экономический и валютный союз. Однако в своем отчете Европейская комиссия заключила:
«Литва добилась значительного прогресса на пути
к устойчивому объединению (своей денежной системы с ЕС), выполнив критерии по бюджету, стабильности обменного курса и долгосрочных процентных
ставок. Однако она еще не выполнила критерия по
стабильности цен»8.
Оценивая среднюю за 12 месяцев инфляцию
в Литве, Европейская комиссия писала в мае 2006 г.:
«В марте 2006 г. референтное значение, рассчитанное как средняя годовая инфляция в трех странах‑членах с самым низким уровнем инфляции
(Швеция, Финляндия и Польша) плюс 1,5 процентных пункта, равнялось 2,6%. Соответствующий
инфляционный показатель в Литве составил 2,7%,
что на 0,1 процентных пункта выше референтного
значения»9. Вряд ли можно придумать более мелкую
придирку и более жесткое наказание. Это были предварительные данные, разница попадала в величину статистической погрешности, но Еврокомиссия
воспользовалась этим, чтоб принять политическое
решение, не вступая в дальнейшие дискуссии. Более того, Польша и Швеция даже не входят в Экономический и валютный союз. В том году три страны,
8
European Commission, “2006 Convergence Report on Lithuania,” European Economy, Special Report no. 2 (Brussels, 2006), 12.
9
Ibid., 26.

110

А. Ослунд. И последние станут первыми

входящие в союз, Португалия, Греция и Италия,
как обычно превысили предписанный Маастрихтскими соглашениями потолок бюджетного дефицита в 3% ВВП. Превышала его и Германия с 2002 по
2205 г., Франция — с 2002 по 2004 г.
Европейский совет как всегда принял рекомендации Еврокомиссии и отказал Литве. Если бы в январе 2007 г. Европейская комиссия позволила Литве принять евро (как Словении), то вполне вероятно, что Литва вообще избежала бы кризиса. Трудно
понять мотивы отказа, от которого никому не стало лучше.
К этому моменту инфляция в Латвии и Эстонии
уже была чуть выше, и планы трех балтийских стран
по переходу на евро пришлось временно отложить.
Но, вместо того чтобы принять какой‑нибудь экономический план «Б», эти страны упивались своими
экономическими успехами. Слабые коалиционные
правительства в Латвии и Литве не смогли ударить по
тормозам, единственным оружием в их арсенале были некоторые инструменты фискальной политики и
осторожное банковское регулирование. МВФ и независимые экономисты неоднократно предупреждали
страны Балтии, Восточной и Юго‑Восточной Европы о перегреве их экономик, но все слова были тщетны. «По принятым стандартам, внешние дисбалансы
многих стран Центральной и Восточной Европы настолько велики, что вызывают опасения», поскольку
эти страны «обладают относительно небольшими по
сравнению с краткосрочным внешним долгом валютными резервами»10. Никто не прислушивался к этим
Susan Schadler, “Are Large External Imbalances in Central Europe Sustainable?” in Challenges of Globalization: Imbalances and Growth,
eds. Anders Aslund and Marek Dabrowski (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2008), 38; Philip R. Lane and
10

Глава 4

111

предупреждениям, пока экономика росла бурными
темпами, и многим странам удавалось жить с большими дефицитами счета текущих операций долгие годы.
Конечно, странам Балтии следовало бы проводить более строгую политику в сфере банковского
регулирования, но почти всему миру следовало делать то же самое. В Восточной Европе большинство
банков были «дочками» западноевропейских банков.
Банковское законодательство в Восточной Европе
было слишком мягким и беззубым, чтобы задавать
вопросы западноевропейским владельцам банков.
Более того, если бы местное банковское регулирование было более жестким, то ничего не мешало заемщикам брать кредиты за пределами страны.
В ЕС не существовало трансевропейского банковского законодательства, хотя вскоре оно должно появиться. Национальных финансовых регуляторов, в первую очередь это относится к Австрии и
Швеции, не беспокоила денежная экспансия на востоке, они вообще не считали это своим делом. Фактически шло соревнование, чье банковское регулирование будет мягче. Однако Латвия начала его ужесточение в 2007 г.
Фискальная политика оставалась благоразумной.
До 2008 г. бюджеты Латвии и Литвы были почти сбалансированы. Эстония и Болгария проводили крайне консервативную бюджетную политику, поддерживая профицит бюджета на уровне 2—3% ВВП в 2006
и 2007 г. Как следствие у них почти не было государственного долга, а Эстония за счет профицита бюджета даже накопила резервный фонд.
Экономика стран Балтии, кроме того, страдала
от серьезный структурных перекосов, финансовый
Gian Maria Milesi‑Ferretti, “Capital Flows to Central and Eastern Europe,” Emerging Markets Review 8, no. 2 (2007): 106—123.

112

А. Ослунд. И последние станут первыми

сектор и строительство почти вытеснили промышленное производство. В 2008 г. в Латвии и Эстонии
финансовый сектор составлял не менее 24% ВВП,
что вдвое выше, чем в США на пике «пузыря». Строительный сектор составлял от 8 до 10% ВВП11.
В конечном итоге, в результате вступления стран
Балтии в ЕС они оказались в западне. Режимы «валютного комитета» за 10 лет своего существования
получили признание и поддержку населения, и отказываться от них было бы политическим самоубийством. Однако вступление в ЕС привело к чрезмерному притоку капитала. Законы ЕС запрещали ограничивать потоки капиталов, что делало невозможным
управление инфляцией. Однако именно по причине
высокой инфляции этим странам было отказано во
вступлении в зону евро. ЕС и ЕЦБ не предлагали никакого рецепта выхода из этого тупика.
Задним числом легко говорить, что еще в 2004 г.
странам Балтии следовало бы отказаться от режимов «валютного комитета» с фиксированными обменными курсами, чтобы сдержать перегрев экономик, однако в тот момент это отнюдь не было
очевидным и безусловно было невозможно политически. Население этих стран поддерживало стабильный обменный курс, защитивший их от обвала в первые годы независимости. Бен Слэй и Михаела Поспишилова вполне убедительно показали, что
«мало что страны Балтии могли/должны были делать иначе [чем они делали]»12.
11
Bas B. Bakker and Anne‑Marie Guide, “The Credit Boom in
the EU New Member States: Bad Luck or Bad Policies?” IMF Working Paper 10/130 (Washington: International Monetary Fund,
2010), 24.
12
Ben Slay and Michaela Pospisilova, “The Baltic Conundrum,”
CASE Network E‑briefs 9/2009 (Warsaw: Centre for Social and Economic Research, August 2009), www.case‑research.eu.

Глава 4

113

Но все же этот вердикт не очевиден. Страны
с «валютным комитетом» поддерживали наилучшую
бюджетную дисциплину и самые высокие темпы экономического роста, но оказались уязвимы для притоков и оттоков иностранного капитала. Гибкость
обменных курсов помогла бы сгладить колебания
капитальных потоков и предоставила бы больше возможностей для сдерживания инфляции, ограждая
таким образом экономику от перегрева. Но, с другой
стороны, режим «валютного комитета» обеспечивал
лучшую бюджетную дисциплину и заставлял проводить более радикальные структурные реформы.
Д ев альв аци я .
Почему Латв и я н е Ар г ен т ина
Экономический кризис в Латвии привлек внимание
всего мира. С самого начала многие американские
экономисты первого эшелона — Пол Кругман, Нуриэль Рубини и Кеннет Рогофф — настаивали том, что
«Латвия — это Аргентина сегодня», по выражению
нобелевского лауреата Кругмана. Они были уверены,
что Латвия неизбежно пойдет на девальвацию лата
и что это — единственный путь выхода из кризиса13.
Но никакой девальвации не произошло, и экономика Латвии вновь растет после двух с половиной лет
спада, доказывая таким образом, что никакой нужды
Paul Krugman, “Latvia is the New Argentina,” New York Times
blog, December 23,2008, available at http://krugman.blogs.nytimes.com; Nouriel Roubini, “Latvia’s Currency Crisis Is a Rerun
of Argentina’s,” Financial Times, June 11, 2009; Edward Hugh, “Why
the IMF’s Decision to Agree to a Latvian Bailout Programme Without Devaluation Is a Mistake,” RGE Monitor, December 22, 2008;
Niklas Magnusson, “Rogoff Says Latvia Should Devalue Its Currency,”
Bloomberg News, June 29, 2009.
13

114

А. Ослунд. И последние станут первыми

в девальвации не было. Настало время обсудить этот
оказавшийся ложным тезис14.
На самом деле, в кризисах Латвии и Аргентины
не так много общего. И ничто не говорит о том, что
Латвия должна повторить экономический провал
Аргентины. В обеих странах действовали фиксированные курсы и режимы неполного «валютного комитета», что привело к завышению обменных курсов из‑за высокой инфляции и большому дефициту
счета текущих операций. Обеим странам потребовалась помощь МВФ. Но на этом параллели заканчиваются. Вместо того чтобы последовать за Аргентиной в пучину экономического краха, Латвия могла
использовать опыт этой страны для понимания того,
какие ошибки не нужно допускать.
Аргентинский провал не был предопределен.
В прекрасной книге «Аргентина и МВФ: от триумфа к трагедии» Майкл Мусса пишет, что «трагедия
Аргентины ужасна не тем, что она, подобно другим
трагедиям, была неизбежна, а как раз потому, что ее
можно было избежать»15. В 1990‑е годы аргентинская
экономика демонстрировала прекрасные темпы роста. Мусса утверждает, что по меньшей мере до середины 2001 г. экономического краха можно было избежать, если бы были сделаны необходимые шаги16.
«Фундаментальной причиной аргентинской трагедии был не „План конвертируемости („валютный комитет“), а постоянное и значительное превышение
государственных расходов над доходами, которое
14
Я изложил свои аргументы в декабре 2008 г.: Anders Aslund,
“Why Latvia Should Not Devalue,” Realtime Economic Issues Watch,
Peterson Institute for International Economics, December 9, 2008,
www.piie.com.
15
Michael Mussa, Argentina and the Fund: From Triumph to Tragedy
(Washington: Institute for International Economics, 2002), 51.
16
Ibid., 24.

Глава 4

115

привело к росту государственного долга до размеров,
когда поддерживать его уже стало невозможно и суверенный дефолт стал неминуем»17.
Девальвация также оказалась для Аргентины не
благом, а дорого обошедшимся провалом. В 1990‑е
годы в Аргентине появилась здоровая банковская
система с заметным присутствием иностранных
банков. Дефолт и девальвация полностью ее уничтожили. Когда песо обвалился, банки понесли большие валютные убытки, потому что их активы были
номинированы в песо, а пассивы — в долларах. Решением правительства перевести долларовые кредиты в песо, а песо, лежащие на депозитных счетах
в банках, в доллары до невыгодному курсу, лишь усугубило тяжелое положение18. Совершенно непонятно, почему сегодня кто‑то по своей воле решит повторить этот кошмар.
Единственный довод в пользу девальвации на раннем этапе кризиса заключался в том, что Латвии все
равно придется девальвировать лат, и лучше это сделать раньше, пока не вырос государственный долг.
Нуриэль Рубини писал в июне 2009 г.: «Девальвация
неизбежна, и программа помощи МВФ, которая это
прямым текстом запрещает, глубоко порочна»19. Эдвард Хью, упорный сторонник девальвации, утверждал: «Я абсолютно уверен, что все попытки удержать
[фиксированный курс] обречены, и мы станем свидетелями аргентинского сценария 2000 г. в странах Балтии и в Болгарии»20. Более того, в отличие от кредитов, полученных от частных банков, кредит МВФ
Ibid., 24.
Ibid., 62—63, 73.
19
Roubini, “Latvia’s Currency Crisis Is a Rerun of Argentina’s.”
20
Hugh, “Why the IMF’s Decision to Agree to a Latvian Bailout
Programme Without Devaluation Is a Mistake.”
17
18

116

А. Ослунд. И последние станут первыми

списать невозможно. Таким образом, дело не в том,
что не следует пытаться реализовать программу стабилизации, а в том, что, если хочешь добиться успеха,
она должна быть достаточной жесткой, и у правительства должно быть достаточно сил провести необходимое сокращение государственных расходов и структурные реформы. У Аргентины это не получилось, но
это значит, что Латвия обречена на неудачу.
Причина кризиса в Латвии — в переоценке лата, что привело к большому дефициту счета текущих
операций и накоплению большого частного внешнего долга. Считается, что такие дисбалансы можно
выправить только с помощью девальвации, как это
было в Таиланде, Индонезии, Малайзии и Южной
Корее в 1997—1998 гг., в России в 1998 г. и в Аргентине в 2001 г. Более того, первая попытка создания
Европейского механизма валютных курсов, привязанного к немецкой марке, провалилась в результате девальвации валют в Великобритании, Швеции
и Италии в 1992 г. Но это — некорректная выборка
из новейшей истории денежного обращения. В мире
немало валют, особенно в небольших странах, которые привязаны к другим валютам. А представление
о том, что считать идеальной политикой валютных
курсов, со временем радикально меняется.
Экономисты из Стэнфордского университета
Питер Блэр Генри и Конрад Миллер утверждали, что
экономика Барбадоса более успешна, чем экономика
Ямайки именно потому, что Барбадос привязал свою
валюту к американскому доллару в 1975 г. и удерживает этот режим на протяжении 35 лет. В 1991 г.
страну поразил серьезный кризис счета текущих операций, и «МВФ рекомендовал девальвировать национальную валюту», но «барбадосцы этому совету не
последовали». «Вместо девальвации правительство
начало переговоры с работодателями, профсоюзами

Глава 4

117

и рабочими, в результате которых и 1991 г. было подписано трехстороннее соглашение о ценах и зарплатах», по которому «рабочие и профсоюзы согласились на единовременное снижение ставок заработной платы на 9%. Сокращение зарплат помогло
восстановить конкурентоспособность экономики и
прибыльность бизнеса. Экономика быстро пошла
на поправку»21. В отличие от Барбадоса Ямайка неоднократно девальвировала свою валюту, что позволяло ей удерживать низкие издержки производства
без проведения структурных реформ. Неудивительно, что экономика Барбадоса более эффективна.
Дания привязала свою крону к немецкой марке в 1982 г. И эта привязка сохраняется до сих пор,
спустя 28 лет. Это заставило Данию ужесточить фискальную политику и провести радикальные либеральные реформы в экономике на 10 лет раньше
Швеции и Финляндии, которые предпочитали реформам девальвации22. В результате темпы экономического роста в Дании выше, чем в Швеции.
Вообще говоря, кризис счета текущих операций
вовсе не обязательно требует девальвация. Девальвация действительно снижает издержки производства, но втягивает многие страны в порочный круг
инфляции и девальвации. Сохранение фиксированного курса заставляет страну проводить жизненно важные структурные реформы и улучшать условия функционирования рынка. Таким образом, сохранение фиксированного курса может быть более
21
Peter Blair Henry and Conrad Miller, “Institutions versus Policies: A Tale of Two Islands,” American Economic Review 99, no. 2
(2009): 261—267.
22
Peter Erling Nielsen, “Dansk pengepolitik under forvandling
[Danish Monetary Policy in Transformation],” Nationaløkonomisk
Tidsskrift 124 (1986): 40—50. Этой ссылкой я обязан Якобу Киркегаарду.

118

А. Ослунд. И последние станут первыми

безопасным выходом из кризиса. Барбадос, Дания
и другие страны доказали, что фиксированный курс
улучшает финансовую дисциплину и облегчает проведение структурных реформ.
Рубини сокрушался: «Для улучшения состояния
текущего счета Латвии придется пойти на драконовские сокращения бюджетных расходов. Но это
невозможно политически. И хотя фискальная консолидация необходима, в краткосрочной перспективе она приведет к еще более жестокому спаду. Таким образом, до тех пор пока национальная валюта остается переоцененной, это самоубийственная
стратегия»23. Однако к тому моменту Латвия уже доказала, что жесткие сокращения государственных
расходов возможны. Идея девальвации никогда не
пользовалась серьезной поддержкой ни в правительстве Латвии, ни среди населения. Аналогичная ситуация была в Литве, Эстонии, Болгарии и других
странах с режимом «валютного комитета».
Дефицит бюджета Латвии целиком и полностью
был вызван кризисом, и правительство было полно решимости выправить ситуацию. Многие экономисты повторили ошибку Рубини, сочтя драконовское сокращение бюджетных расходов политически
невозможным. Однако в периоды кризиса многие
постсоветские страны сокращали бюджетные расходы на 8—10% ВВП (например, Россия и Молдова
в 1998—1999 гг.). Как правило, сократить расходы на
10% ВВП проще, чем на 2% ВВП, потому что в первом случае люди понимают серьезность кризиса и
необходимость радикальных мер. Граждане Латвии
гордятся своими экономическими успехами. После
восьми лет среднего роста ВВП на уровне 9% они
были готовы немного потерпеть.
23

Roubini, “Latvia’s Currency Crisis Is a Rerun of Argentina’s.”

Глава 4

119

Задача любого правительства, столкнувшегося
с проблемой отрицательного сальдо по счету текущих операций, — сократить издержки производства,
и лучше всего сделать это напрямую, сократив зарплаты, цены и государственные расходы. Затраты на
рабочую силу в расчете на единицу продукции лучше всего сокращать с помощью системных реформ.
Девальвация является вторым наилучшим решением только тогда, когда у правительства нет политической воли на прямое сокращение издержек в экономике, поскольку девальвация увеличивает бремя
внешнего долга, позволяет уклониться от необходимости проведения структурных реформ и ставит под
угрозу банковскую систему страны. Стойкость позволила странам Балтии провести структурные реформы доставшегося в наследство от СССР государственного сектора, который был дорог в управлении,
в котором было слишком много учителей, больничных коек и неиспользуемой недвижимости.
Кроме того, есть и структурные различия. Как писала «Файненшл таймс» «в отличие от Аргентины
в маленьких странах вроде Латвии относительно небольшая финансовая помощь извне может оказаться
очень эффективной»24. Экономика Латвии — открытая, в отличие от аргентинской. Благодаря сокращению производственных издержек и снижению спроса
на импорт счет текущих операций стал положительным уже в январе 2009 г. при снижающихся ценах.
Латвия смогла перейти от дефицита счета текущих
операций в размере 23% ВВП в 2007 г. к профициту в 9,4% в 2009 г.25 С июля 2009 г. Банку Латвии не
было нужды прибегать к интервенциям на валютном
24

“Riga Mortis,” Financial Times, May 14, 2009.

International Monetary Fund, World Economic Outlook (Washington, April 2010), 54.
25

120

А. Ослунд. И последние станут первыми

рынке для поддержки лата. В I кв. 2010 г. латвийский
экспорт вырос на 10% в годовом исчислении.
Спад был действительно сильным, но вряд ли
было бы лучше, если бы Латвии пошла на девальвацию? Рогофф утверждал: «МВФ принял неверное решение, позволив Латвии сохранить фиксированный
курс... В нормальной ситуации Латвия уже девальвировала бы лат и объявила дефолт по долгам»26. Но зачем объявлять дефолт и ставить под удар банковскую
систему, если это оказалось ненужным? Мэри Стокс
выступала против девальвации: «Уход иностранных
банков из Балтийских стран нанесет жестокий удар
финансовой стабильности и, как следствие, будет
препятствовать восстановлению экономики»27. Как
член ЕС Латвия получила значительную финансовую
помощь, в то время как Аргентине приходилось рассчитывать на собственные силы. Более того, у Латвии был естественный выход из режима привязке
к евро через переход на евро, чего, естественно, не
было у Аргентины.
Рогофф отмечал: «Девальвация в Латвии может
привести к кризису во всем регионе, именно по
этому МВФ и поддерживает Латвию»28. Действительно, Кристоф Розенберг упоминает тот факт, что «девальвация в Латвии может вызвать эффект домино
по всему региону», как важный довод в пользу принятия программы помощи МВФ29. До июня 2009 г.
многие опасались, что девальвация в Латвии спровоцирует на аналогичный шаг Литву, Эстонию и,
Magnusson, “Rogoff Says Latvia Should Devalue Its Currency.”
Mary Stokes, “Devaluation in Latvia: Why Not?” RGE Monitor,
December 31, 2008.
28
Magnusson, “Rogoff Says Latvia Should Devalue Its Currency.”
29
Christoph Rosenberg, “Why the IMF Supports the Latvian
Currency Peg,” RCE Monitor, January 6, 2009; Stokes, “Devaluation
in Latvia.”
26

Глава 4

121

возможно, Болгарию. Как следствие плавающие валюты соседних стран (польский злотый, шведская
и чешская кроны и венгерский форинт) могли бы
упасть на 15—20%. Более того, поскольку МВФ предоставлял лишь четверть всего финансирования, на
практике это была программа помощи, предоставляемая совместно МВФ, ЕС и странами Северной Европы. МВФ, таким образом, был вынужден прислушиваться к своим партнерам, которые настаивали
на сохранении фиксированного курса30.
Важным отличием Латвии и Аргентины является
то, что Латвии имеет прочную традицию фискальной
дисциплины, поддерживая почти нулевой дефицит
бюджета и низкий государственный долг. Аргентина,
напротив, долгие годы имела большой бюджетный
дефицит и накопила внешний долг в размере 50%
ВВП31. В конце 2007 г. в Латвии внешний долг составлял 9% ВВП32. У Аргентины был многолетний опыт
высокой инфляции, проваленных реформ и дефолтов по внешним долгам. Латвия же являла собой пример успешного проведения экономических реформ.
Спекулянтам было легко играть на большом и
ликвидном рынке государственного долга Аргентины. «К концу 2000 г. Аргентина была самым большим
заемщиком среди развивающихся рынков на международном кредитном рынке, разместив более 20%
всех обращавшихся облигаций этого класса»33. Однако играть против лата было сложно, потому что экономика Латвии небольшая по объему, с крошечным
30
Christoph Rosenberg, “Why the IMF Supports the Latvian
Currency Peg,” RCE Monitor, January 6, 2009; Stokes, “Devaluation
in Latvia.”
31
Mussa, Argentina and the Fund, 34.
32
European Bank for Reconstruction and Development, www.
ebrd.com (accessed on April 12, 2010).
33
Mussa, Argentina and the Fund, 27.

122

А. Ослунд. И последние станут первыми

финансовым сектором, на котором использование
лата крайне ограничено. Ликвидность финансовых
инструментов была минимальна. На рынке почти не
было активов, номинированых в латах, с помощью
которых можно было играть на понижение. Из общего объема кредитов в экономике Латвии 87% было выдано в евро. В июле 2009 г. валютные резервы
Латвии составляли 5,5 млрд долл., что почти уравновешивало объем латов в обращении (1,65 млрд долл.)
и 4,2 млрд долл. на банковских счетах34. Общий объем государственных облигаций составлял 1,9 млрд
долл., а объем фондового рынка был и вовсе незначительным. Один высокопоставленный инвестиционный банкир говорил мне, что клиенты его банка
торгуют кредитными дефолтными свопами лишь для
того, чтобы минимизировать риск разорения парт
нера. Но даже при этом, кредитные дефолтные свопы упали с максимума в 1100 базисных пунктов в марте 2009 г. до приемлемого уровня в 400 базисных
пунктов в конце сентября. Для сравнения свопы Украины торговались на уровне 5000 базисных пунктов
в феврале 2009 г. (Впрочем, Украина тоже обошлась
без дефолта.)
Единственный общий знаменатель для Латвии и
Аргентины — фиксированные обменные курсы, приведшие к серьезным финансовым трудностям и вынудившие эти страны просить помощи у МВФ. Любые аналогии, проводимые между этими двумя странами, вызывают удивление. Разные болезни лечатся
разными таблетками35.
Информация с веб‑сайта Банка Латвии, www.bank.lv.
Anders Åslund, “Why Latvia Should Not Devalue,” Realtime
Economic Issues Watch, Peterson Institute for International Economics, December 9, 2008, www.piie.com; Rosenberg, “Why the IMF
Supports the Latvian Currency Peg.”
34

Глава 4

123

Воз м ожн ости р азн ых страт е гий
обмен н ых к ур сов
Обсуждение вопроса о том, какая курсовая стратегия
является оптимальной, не утихает. В 1990‑х годах, после развала Европейской валютной системы в 1992 г.,
азиатского кризиса 1997—1998 гг., российского кризиса 1998 г., общее мнение состояло в том, что привязка курсов вредна.
Успех режима «валютного комитета» в странах
Балтии и Болгарии в 1990‑х годах и успешное применение таргетирования инфляции, начавшееся с Новой Зеландии, родило понимание, что валютные курсы должны быть либо плавающими, либо жестко фиксированными. При этом предполагалось, что режим
«валютного комитета» подходит для небольших стран
с диверсифицированной открытой экономикой, в которых торговля ведется преимущественно в одной из
мировых валют и в которых удалось справиться с макроэкономической нестабильностью. Таким образом,
это идеально подходило странам Балтии и Болгарии36.
Однако в одном недавнем исследовании МВФ показано, что наилучшие возможности для экономического
роста обеспечивают промежуточные режимы обменных курсов37. В рассматриваемом мною регионе единственной страной с таким режимом является Словакия. При этом режимы валютных курсов зачастую изменяются под давлением кризиса.
Другое эмпирическое исследование МВФ доказывает, что гибкость курсовой политики помогает
36
John Williamson, What Role for Currency Boards? (Washington:
Institute for International Economics, 1995).
37
Atish R. Ghosh, Jonathan D. Ostry, and Charamlambos Tsangarides, “Exchange Rate Regimes and the Stability of the International
Monetary System,” IMF Occasional Paper no. 270 (Washington: International Monetary Fund, 2010).

124

А. Ослунд. И последние станут первыми

демпфировать удары кризиса 38. Бас Баккер и Анна‑Мария Гульде убедительно показывают, что «плавающие курсы сдерживали кредитный бум, помогали удерживать низкую инфляцию и низкий дефицит счета текущих операций. Плавающие курсы
также в меньшей степени снижают конкурентоспособность, так как препятствуют росту цен и зарплат,
наблюдаемого в с странах с фиксированными обменными курсами»39. Исследования в области таргетирования инфляции подчеркивают, что для успеха
этой стратегии необходимо выполнение множества
предварительных условий, но в странах с переходной
экономикой таргетирование работало и без их выполнения40. Однако в условиях кризиса валюты с плавающими обменными курсами обвалились, создав реальную угрозу для стабильности банковской системы
и риск возникновения кризиса долгового рынка.
Режимы «валютного комитета» продолжают
пользоваться широкой поддержкой в четырех странах региона. Население этих стран, судя по всему,
опасается, что девальвация приведет к снижению
уровня жизни41. В Латвии никто не призывал к девальвации за исключением нескольких олигархов.
Именно эти богатые бизнесмены, зарабатывавшие
Pelin Berkmen, Gaston Gelos, Robert Rennhack, and James
Walsh, “The Global Financial Crisis: Explaining Cross‑Country Differences in the Output Impact,” IMF Working Paper 09/280 (Washington: International Monetary Fund, 2009).
39
Bakker and Guide, “The Credit Boom in the EU New Member
States,” 34.
40
Jeffrey D. Amato and Stefan Gerlach, “Inflation Targeting in
Emerging Market and Transition Economies: Lessons after a Decade,” Discussion Paper no. 3074 (London: Center for Economic Policy Research, 2001).
41
Guillermo A. Calvo and Carmen M. Reinhart, “Fear of Floating,” Quarterly Journal of Economics 107, no. 2 (2002): 379—408.
38

Глава 4

125

на экспорте, выиграли бы от девальвации, которая,
таким образом, оказалась бы механизмом перераспределения богатства от бедных к богатым.
Загадка о том, какая курсовая политика является оптимальной, еще ждет своего решения. Не стоит полностью списывать со счетов ни одну из трех
основных стратегий — фиксированный курс с «валютным комитетом», временная привязка или плавающий курс с таргетированием инфляции. Каждая
имеет свои достоинства и недостатки. Режим «валютного комитета» лучше работает, когда надо поддерживать фискальную дисциплину. Таргетирование инфляции более эффективно для сдерживания притока
иностранного капитала. Но правительства не могут
контролировать кредитный бум и кредитное сжатие.
В более широком смысле ни одна маленькая страна с открытой экономикой не в силах защититься от
мягкой денежной политики экономических гигантов — Федерального Резерва США и Европейского центрального банка. Никакая курсовая политика
не может разрешить дилемму, стоящую перед такой
страной. Очень жесткое банковское регулирование
в небольшой стране с открытой экономикой невозможно, потому что банки попросту уйдут из нее. Более того, мало кто может убедить избирателей пойти на профицит бюджета, превышающий пару процентов ВВП. Лучшая стратегия для небольших стран
Восточной Европы — вхождение в зону евро и требование более жесткой денежной политики, чтоб не
оказаться в положении PIGS (Португалии, Италии,
Греции и Испании) в будущем.

Глава 5

Б анковский кризис ,
который не случился
Мы должны держаться
вместе, иначе будем висеть
по отдельности.
Бенджамин Франклин,
1776 г.

Отличительная особенность восточноевропейского
финансового кризиса — большая роль, которую в нем
играли западноевропейские банки. К 2008 г. их доля
в активах банков каждой из стран ЦВЕ‑10 превышала две трети. Ни в одном другом секторе экономики
прямые иностранные инвестиции не играли такой
большой роли.
Для этого были свои экономические причины.
Успешные банкиры из Восточной Европы хотели продать свои банки. Банки требуют много капитала, которого в условиях переходной экономики всегда не хватает. Когда волна сверхприбылей в банковской сфере
схлынула, предприниматели, создавшие свои банки,
подсчитали, что могут получить бóльшую прибыль
на свой капитал в других отраслях экономики. Кроме
того, банковский сектор требует специальных навыков и обученного персонала, — и то и другое странах
с переходной экономикой было в дефиците. Поэтому
почти все местные владельцы банков предпочитали
довести их до определенного размера и продать.
К счастью для продавцов из Восточной Европы,
многие западноевропейские банки хотели быть покупателями. Они находились в зеркальной ситуации: капитала у них было в избытке и на недостаток

Глава 5

127

квалифицированных кадров они не жаловались, но
вот прибыли и темпы роста были низкими. Им приходилось выбирать между стагнацией и выходом на
рынки других стран. Многие выбрали расширение
на почти девственные рынки на востоке. Они располагали всем необходимым для приведения в порядок
рудиментарной банковской системы, возникшей там
лишь недавно. Западноевропейские банки бросились
скупать на востоке все, что могли. Они экспортировали туда капитал и опытные кадры.
За падн оев р оп ей ск и е ба нк и
и дут н а в осток
Возглавляла этот поход на восток группа из 15 банков из семи стран — Австрии, Бельгии, Германии,
Греции, Италии, Франции и Швеции. Самым примечательным был австрийский Raiffeisen International
Bank, созданный весьма колоритным предпринимателем Гербертом Степичем. Штаб‑квартира банка
расположена в Австрии, но это чистой воды восточноевропейский банк с «дочками» в 15 странах. Среди его конкурентов в Восточной Европе было еще два
австрийских банка — Bank Austria и Erste. Кроме того, заметным игроком на восточноевропейском поле был итальянский Unicredit. В странах Балтии доминировали три шведских банка — Swedbank, SEB и
Nordea. Единственным значительным неевропейским банком на этом рынке был американский Citi.
Для европейских банков поход на восток стал огромной удачей, а вместе с банками туда пришли и другие компании, почти полностью замкнув торговые
связи Восточной Европы на ЕС. Банковская система
Восточной Европы радикально улучшилась. Неожиданно банковский сектор стал самым современным

128

А. Ослунд. И последние станут первыми

и эффективным сектором восточноевропейской экономики, питавшим экономический рост грандиозным кредитным бумом.
Поначалу, восточноевропейские страны с неохотой разрешали иностранцам покупать их банки.
Обычно иностранных инвесторов привечали лишь
после разорения банка или после финансового кризиса, как это было на Балканах и в странах Балтии после
российского финансового краха 1998 г. Иностранцы
предпочитали покупать большие банки со значительной долей рынка. Олена Гаврильчик и Эмилия Юржик нашли не менее 77 сделок по покупке банков на
востоке ЕС. В среднем приобретаемые банки характеризовались бóльшим капиталом, но более низкой
рентабельностью, чем банки, оставшиеся в местном
владении1. Но со временем банки, купленные иностранцами, становились более прибыльными2.
Это легко объяснить. Прежде всего, в борьбе за
покупку, иностранцы разгоняли цены на восточноевропейские банки. Они были готовы платить цену в пять раз превышающую балансовую стоимость
банка, хотя обычно нормальным считается коэффициент 2. Понимая, что покупателю интересны большие банки, продавец перед сделкой раздувал баланс
за счет подозрительных займов, используя эффект
асимметрии информации, когда продавец знает больше, чем покупатель. Однако после покупки западные
банки оказывались в лучшем положении благодаря
Olena Havrylchyk and Emilia Jurzyk, “Inherited or Earned? Performance of Foreign Banks in Central and Eastern Europe,” IMF Working Paper 10/4 (Washington: International Monetary Fund, 2010).
2
John Bonin, Iftekhar Hasan, and Paul Wachtel, “Bank Performance,
Efficiency and Ownership in Transition Countries,” Journal of Banking
and Finance 29, no. 1 (2005): 31—53; R. De Haas and I. van Lelyveld, “Foreign Banks and Credit Stability in Central and Eastern Europe: A Panel
Data Analysis,” Journal of Banking and Finance 30 (2006): 1927—1952.
1

Глава 5

129

более дешевому финансированию, получаемому в ходе «керри‑трейд» между Западной и Восточной Европой. Западноевропейские банки приложили руку
к раскручиванию безудержной кредитной экспансии:
дешево фондируясь на Западе, они кредитовали свои
восточные «дочки», которые, в свою очередь, ссужали полученные средства под более высокий процент
местным компаниям и частным лицам. Заемщики не
обращали внимания на высокие номинальные процентные ставки, потому что инфляция росла и валюты стран с плавающими курсами (Словакии, Польши
и Чехии) номинально укреплялись. В результате, все
стороны выигрывали от растущей инфляции на востоке, и казалось, что эта схема лишена рисков.
Сложившаяся ситуация развращала и заемщиков.
Пока кредиты были дешевы, а активы росли в цене,
занимать имело смысл, а сберегать — нет. В результате, норма сбережения на востоке снижалась. Банки фондировались не за счет депозитов, а за счет
займов, получаемых в стагнирующей Западной Европе. Этим ситуация резко отличается от латино
американской, где банки фондировались с помощью
депозитов, а не займов или трансферта капитала из
иностранных материнских банков, что сдерживало кредитную экспансию и внешний долг, снижая
валютные риски3. В результате и восточноевропейские коммерческие банки, и их клиенты подвергли
себя большому валютному риску, вызванному несоответствием валют заимствования и кредитования.
Когда разразился кризис, ситуация развернулась
на 180 градусов. Масштабы кредитной экспансии
стали вызывать беспокойство в 2006—2007 гг. В конце 2007 г. иностранные банки начали ужесточать
3
Jorge Ivan Canales‑Kriljenko, Brahima Coulibaly, and Herman Kamil, “A Tale of Two Regions,” Finance & Development (March 2010): 35—36.

130

А. Ослунд. И последние станут первыми

кредит в Казахстане, Латвии и Эстонии — трех странах с наиболее перегретыми банковскими секторами. Но до сентября 2008 г. этот процесс был мало заметен на фоне общей картины. В сентябре рухнул
банк Lehman Brothers, и в мире разразился кризис
ликвидности. Венгрия, Латвия и Украина, где риски
были самыми высокими, оказались отрезанными от
международных финансовых рынков.
Когда прекратилось краткосрочное кредитование в швейцарских франках, самые большие трудности возникли у восточноевропейских банков без
иностранного участия, не имевших доступа к кредитам ЕЦБ. Самым ярким примером может служить
второй по величине банк Латвии Parex Bank, который в конце концов пришлось национализировать.
Второй жертвой стал крупнейший венгерский банк
OTP, хотя он, впрочем, устоял.
В обеих странах политические споры о путях выхода из кризиса в значительной степени велись вокруг судьбы этих банков. В июне 2010 г. бывшие владельцы Parex Bank смогли заручиться поддержкой
парламента, чтобы заставить министра экономики
страны рефинансировать банк, в то время как правительство пыталось продать за любые деньги работающие подразделения банка, чтобы избежать дальнейших политических манипуляций. Каждый раз,
когда правительству приходилось национализировать частный банк, политическое лоббирование начинало бить через край4. Разбираться с иностранными банками политически было намного проще.
В январе‑феврале 2009 г. основным поводом для
беспокойства стало обострение проблемы несбалан4
То же самое относится к танцам вокруг украинского «Надра банка» и банкротству нескольких крупных банков в 1998 г.
в России.

Глава 5

131

сированности валют заимствования и кредитования:
резкое падение обменных курсов в Польше, Чехии,
Венгрии и Румынии могло поставить на грань банкротства местные банки, как с иностранным участием, так и принадлежащие резидентам. К счастью, валюты начали укрепляться до того, как произошло
хоть одно значительное банкротство.
В марте 2009 г. Банк международных расчетов
(БМР) опубликовал ошеломляющие статистические
данные, которые показывали, насколько сильно зависят западноевропейские банки от Восточной Европы. Это стало очередным поводом для волнения.
Газеты пестрели заголовками вроде следующего:
«Субстандартная Восточная Европа обанкротит западноевропейские банки»5. В частности, общий объем кредитов австрийских банков восточноевропейским заемщикам составлял 70% ВВП Австрии. В центре внимания оказались две страны — Австрия (по
причине объема кредитов) и Швеция (банки которой сконцентрировали свои кредитные усилия на
странах Балтии). Цифры поражали воображение.
Восточная Европа заняла за рубежом более 1,7 т рлн
долл., в основном у западноевропейских банков, и
в 2009 г. должна была выплатить или рефинансировать 400 млрд долл., что составляло треть ВВП региона. На рис. 5.1 показано распределение кредитов
странам Восточной Европы по стране происхождения банка‑кредитора6.
Однако статистика выглядела страшнее реальности. Во‑первых, она включала все страны Восточной
“Subprime Eastern Europe to Bankrupt Western European
Banks,” Market Oracle, March 5, 2009, www.dailymarkets.com.
6
Пример вселяющей ужас статьи: F. William Engdahl, “Next
Wave of Banking Crisis to Come from Eastern Europe,” GlobalResearch.ca, Centre for Research on Globalization, February 18, 2
5

132

А. Ослунд. И последние станут первыми

Европы, хотя к тому моменту Польша, Чехия, Словакия и Словения уже оправились от кризиса. Во‑вторых, львиная доля этих кредитов была кредитами,
выданными банками своим «дочкам» в Восточной
Европе, что позволяло им самим управлять рисками. В‑третьих, благодаря глобализации завязанными
друг на друге были не только эти банки, но и экономики в целом. Через полгода после начала кризиса
ликвидности большую часть этих кредитов удалось
продлить или рефинансировать.
Однако западные банки столкнулись с «дилеммой
заключенного»: это была реальная проблема коллективного действия. Они понимали, что если все примут решение уходить из Восточной Европы, то тот,
кто решится на это первым, окажется в выигрыше.
При этом всем будет лучше, если все решат остаться, потому что тогда восточноевропейская банковская система не рухнет от оттока капитала. Вспоминается классическая фраза Бенджамина Франклина,
произнесенная им при подписании Декларации независимости США: «Мы должны держаться вместе,
иначе будем висеть по отдельности». Банки вряд ли
могли решить эту задачу самостоятельно, поскольку
они более склонны конкурировать друг с другом, нежели сотрудничать.
Опасения вызывали даже не столько банки сами
по себе, сколько то, что тем из них, кому правительства западноевропейских стран оказали помощь во
время кризиса, будут вынуждены продать свои восточноевропейские «дочки» по требованию правительств. Министр финансов Германии Пеер Штейнбрюк резко отверг возможность использования предоставленной банкам помощи на востоке, заявив,
что это не дело Германии7.
7

Ibid.

Глава 5

133

Рис. 5.1. Exposure западноевропейских банков
в странах СЕЕ-10

доля ВВП, %

40
30
20

я
ве

ци

я
Ш

ал
и
ту
г

ор

ла
нд
ы
П

ер

Н
ид

И
та
ли

ан
ия
рм

Ге

ра
нц
и
Ф

ги
ль
Бе

Ав
ст
ри

Источник: IMF, World Economic Outlook, April 2010, www.imf.org
(по состоянию на 28 апреля 2010); Bank for International Settlements, Preliminary Report, April 22, 2010, table 9B, www.bis.org (по
состоянию на 28 апреля 2010 г.).

Вен ск ая и н и ци ати ва
Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР)
и Международный валютный фонд (МВФ) заметили
эту проблему. Они созвали встречу с участием представителей Всемирного банка, Европейского инвестиционного банка, Европейской комиссии, центральных банков Европы, правительств и национальных
финансовых регуляторов. Встреча, которая проходила в здании министерства финансов Австрии в январе
2009 г., должна была найти общий подход к решению
банковского кризиса. Этот неформальный процесс
получил название Инициатива по банковской координации в Европе (European Bank Coordination Initiative) и cтал известен как Венская инициатива8.
8
И ЕБРР, и МВФ считают себя инициаторами этого процесса, однако, как кажется, у ЕБРР на это больше прав. См.: Thomas
Mirow, “The Role of the EBRD in Overcoming the Financial Crisis in

134

А. Ослунд. И последние станут первыми

На следующем этапе были собраны значительные государственные средства для рекапитализации
банков Восточной Европы. Эти средства были предоставлены в феврале 2009 г. В рамках Объединенного плана действий ЕБРР и Европейский инвестиционный банк совместно со Всемирным банком обязались предоставить восточноевропейским банкам
25 млрд евро для кредитования реального сектора
экономики в 2009—2010 гг.
Затем нужно было добиться того, чтобы правительства стран Западной Европы не ставили продажу банками своих восточных «дочек» условием получения помощи. Европейский Совет провел саммит
в марте 2009 г. и объявил по его итогам, что пакеты помощи банкам не должны ограничиваться лишь
страной происхождения банков. Это стало важным
прорывом. Благодаря большим объемам ликвидности, представленной ЕЦБ и другими центральными банками, западноевропейские банки не испытывали нужды в капитале, так как у них было достаточно дешевых заемных ресурсов, а многие банки,
кроме того, смогли увеличить собственные капиталы за счет размещения дополнительных акций среди акционеров.
Четвертым условием для совместных действий
на банковском фронте было получение каждой страной, столкнувшейся с кризисом, кредита «стенд‑бай»
от МФВ. Для нескольких стран Восточной Европы
это был уже пройденный этап.
Наконец, ЕБРР и МВФ провели встреча с руководителями крупнейших западноевропейских банков и убедили их принять участие в программах
Central and Eastern Europe” (speech in Vienna, July 24, 2009); Camilla Andersen, “Agreement with Banks Limits Crisis in Emerging
Europe,” IMF purvey Magazine, October 28, 2009.

Глава 5

135

рефинансирования и рекапитализации банковских
систем восточноевропейских стран. Такие программы были приняты для Боснии, Венгрии, Латвии, Румынии, Сербии и Украины9. В каждом случае в программе принимала участие лишь часть банков, работающих в данной стране. Параллельно ЕБРР,
Европейский инвестиционный банк и Всемирный
банк гарантировали необходимое после реструктуризации финансирование слабых или обанкротившихся местных банков.
В отличие от Parex Bank или OTP западные банки оказались плохими лоббистами. Естественно,
иностранные банки, как и многие местные, были
настроены против девальвации, однако у них было
крайне мало рычагов воздействия на принятие решений. Все страны с «валютным комитетом» и так
были полны решимости не допустить девальвации.
Таким образом, основной задачей иностранных банков с точки зрения лоббирования была ликвидация залоговых активов обанкротившихся заемщиков. Но в этом вопросе им мало чего удалось добиться. Тем самым они показали себя неэффективными
лоббистами.
В отличие от российского кризиса 1998 г., когда банковские платежи и платежи по кредитным
карточкам не проходили почти три месяца, ни в одной из стран ЦВЕ‑10 во время кризиса не возникло
проблем с платежной системой. Без сомнения, после кризиса западные банки скорректируют свою
стратегию в регионе, и мы увидим череду слияний
и поглощений. Но во время кризиса никто не хочет
European Commission, “European Bank Coordination Meeting: International Coordination Helped Avert a Systemic Bank Crisis in Central and Eastern Europe,” press release, Brussels, September 25, 2009.
9

136

А. Ослунд. И последние станут первыми

продавать по бросовым ценам, если только в этом
нет крайней нужды.
Результат драмы, которой не случилось, производит впечатление. Ни один из западноевропейских
банков не ушел с востока. Самым большим банкротством было крушение Parex Bank в Латвии, но ни
в одной стране на востоке ЕС не произошло полномасштабного банковского кризиса10. Структура банковского сектора в регионе оказалась замороженной. Конечно, не помешали бы более высокие дозы
созидательного разрушения банковских слияний и
банкротств, но главная задача заключалась в спасении банковской системы, а банкротства банков часто вызывают эффект домино.
С течением времени, однако, реструктуризация
банковской системы становится более насущной,
а риски снижаются. По состоянию на июль 2010 г.
почти все банки вели себя в высшей степени осторожно и почти не выдавали кредитов, накапливая
средства для покрытия еще не выявленной безнадежной ссудной задолженности. Новые банки тоже
пока не появляются.
Остается вопрос: когда лучше всего закрывать и
сливать банки, чтоб готовить почву для прихода новых, более устойчивых банков, как это произошло
в Восточной Европе сразу после российского кризиса 1998 г.? Не были ли политики столь напуганы возможностью банковского кризиса, что слишком долго
не давали возможности начаться новой жизни?

10
Даже на Украине, где из 30 крупнейших частных банков,
принадлежащих резидентам, разорились 8, все 17 иностранных
банков сохранили свои местны «дочки».

Глава 6
М еждународное

сотрудничество
во время кризиса
...может возникнуть спор, что лучше:
чтобы государя любили или чтобы
его боялись. Говорят что лучше всего,
когда боятся и любят одновременно;
однако любовь плохо уживается со
страхом, поэтому если уж приходится
выбирать, то надежнее выбрать страх.
Никола Маккиавелли,
«Государь».

Кризис в Восточной Европе внес значительные изменения в распределение ролей основных игроков
на международной сцене. Двумя очевидными бенефициарами стали Международный валютный фонд
и Европейская Комиссия. Проигравшими были
США и Всемирный банк. Европейский центральный
банк в игру даже не вступил.
МВФ: фи н ан сов ый спас ит е л ь
В начале 2008 г. МВФ боролся с собственным финансовым кризисом. Дело было не в том, что у него не
хватало капитала, а в том, что у него почти не было
клиентов. Фонд зарабатывал на процентах от предоставленных кредитов. На апрель 2008 г. его кредитный портфель сократился до менее чем 10 млрд
долл., что создавало в годовом бюджете МВФ дефицит в 400 млн долл. — крайне унизительно для всемирного фискального жандарма.

138

А. Ослунд. И последние станут первыми

Весной 2008 г. новый директор‑распорядитель
МВФ, француз Доминик Стросс‑Кан, заявил, что,
если в ближайшее время не случится какого‑нибудь
финансового кризиса, он будет вынужден уволить
четверть кадровых сотрудников фонда, около 600 человек, чтобы сократить расходы и успокоить критиков. Один из таких критиков писал: «Потеря влияния МВФ, — пожалуй, одно из самых значительных
изменений в мировой финансовой системе за последние полвека»1. Как мало он знал о том, что случится всего через полгода!
К сентябрю пожарная сирена финансового кризиса уже выла вовсю. Первый кредит «стенд‑бай»
фонд выделил Грузии в сентябре 2008 г. Впрочем, помощь Грузии понадобилась не в результате глобального финансового кризиса, а в результате войны
с Россией. Однако крах Lehman Brothers 15 сентября 2008 г. привел к безудержному тезаврированию
ликвидности. К 1 мая 2010 г., т.е. до того, как была
принята программа помощи Греции, МВФ выделил
170 млрд долл. в рамках новых кредитов «стенд‑бай»
многим странам. Услуги фонда снова понадобились
и он расцвел на глазах.
МВФ значительно изменил свою политику по
сравнению с периодом азиатского кризиса 1997—
1998 гг. Тогда он требовал в самый разгар кризиса
проводить жесткую фискальную политику и начинать
радикальные структурные реформы для борьбы с кумовским капитализмом. Эти требования подвергались резкой критике — их называли опасными и даже дестаблизирующими. После обсуждения в конце 1990‑х годов «пост‑Вашингтонского консенсуса»
1
Mark Weisbrot, “The IMF’s Dwindling Fortunes: Thanks to Disasters of Its Own Making, the Agency Is Losing Money and Influence,” Los Angeles Times, April 27, 2008.

Глава 6

139

с большим количеством структурных условий МВФ
вернулся к изначальному Вашингтонскому консенсусу в формулировке Джона Уильямсона — с небольшим
количеством простейших условий, разумно сбалансированным бюджетом, здравой политикой обменного курса и профессиональным управлением валютными резервами2. МВФ по большей части стал игнорировать вопрос структурных реформ, в которых не
имел достаточной компетенции. Вместо этого фонд
уделял больше внимания реструктуризации банковской системы. Суть изменений политики МВФ состояла в уменьшении условий предоставления помощи,
повышение приемлемого порога бюджетного дефицита и больший, чем раньше, объем помощи. Это был
разумный шаг в условиях усиления финансовой глобализации. Фонд признал, что в основе нынешних финансовых проблем лежит нехватка ликвидности, а не
проблемы устойчивости (solidity). Изменение политики МВФ можно описать словами «назад к корням».
МВФ всегда действовал оперативно, но в этот раз
он превзошел самого себя, как в сроках заключения
соглашений «стенд‑бай», так и скорости выделения
средств. Фонд быстро принял целую череду программ
помощи. В Восточной Европе фонд предоставил помощь Венгрии в октябре 2008 г., Украине — в ноябре,
Латвии — в декабре, Белоруссии и Сербии — в январе
2009 г., Армении — в марте, Румынии — в мае, Боснии
и Герцеговине — в июле, Молдавии — в январе 2010 г.
Поначалу МВФ требовал от стран‑клиентов принятия сбалансированного бюджета. По мере разрастания кризиса прогнозы экономического роста и
соответственно бюджетные параметры стран региона ухудшались, все больше и больше отклоняясь от
2
John Williamson, Latin American Adjustment: How Much Has Hap‑
pened? (Washington: Institute for International Economics, 1990).

140

А. Ослунд. И последние станут первыми

запланированных, вплоть до лета 2009 г. Снижение
выпуска вело к сокращению государственных доходов. МВФ пришлось согласиться с увеличением бюджетных дефицитов у стран — получателей помощи.
Традиционно фонд предоставлял дополнительные
резервы центральным банкам, но теперь он был готов предоставить средства бюджетам, что обычно делал Всемирный банк или отдельные страны на двусторонней основе. МВФ оттеснил на обочину своего собрата по Бреттон‑Вудской системе, Всемирный
банк. Вместо него он обрел нового могущественного
партнера в лице Европейского Союза.
Старые лимиты кредитования были отменены.
До сих пор МВФ ограничивал сумму годового кредита размерами квоты страны в фонде, при том что
общий объем кредитования не превышал трех квот.
Теперь же по двухлетним кредитам «стенд‑бай» МВФ
предоставлял 12‑кратную квоту, причем основной
объем приходился на первый год программы. Инструкции МВФ стали делать акцент на финансовых
потребностях, а не на формальных лимитах3.
Самым сложным вопросом осталась проблема обменных курсов. МВФ всегда предпочитал таргетирование инфляции с плавающими курсами. У фонда не
было проблем с Румынией и Венгрией, которые проводили таргетирование инфляции. МВФ потребовал, чтобы Украина и Белоруссия отпустили свои валюты в свободное плавание, позволив им упасть. Но
Латвия с ее переоцененным фиксированным курсом
оставалась яблоком раздора.
МВФ допустил досадную ошибку в «Отчете о глобальной финансовой стабильности», опубликованном в апреле 2009 г. В этом важном документе МВФ
3
IMF, “Staff Guidance Note on the Use of Fund Resources for
Budget Support” (photocopy, Washington, March 23, 2010).

Глава 6

141

опубликовал данные о потребностях рефинансирования внешней задолженности стран Восточной Европы по сравнению с их валютными резервами. Однако опубликованные данные были в среднем вдвое
выше реальных значений. Когда МВФ указали на
ошибку, фонд ее исправил. Для Чехии отношение
было уменьшено с 236 до 89%, а для Эстонии с 210%
до 132%4. Простой арифметической ошибкой и плохой проверкой очень важного документа МВФ в критический момент подорвал веру в страны, пораженные кризисом. Это были не шутки.
При том что действия МВФ по разрешению кризиса заслуживают всяческой похвалы, его советы по
проведению экономической политики вызывают вопросы. В начале 2008 г. МВФ, который принято считать первосвященником финансовой ортодоксии,
призывал всех, кто в силах, включая Испанию, увеличивать размеры государственных заимствований
и государственных расходов5.
В целом кризис позволил МВФ вернуться к жизни. Никогда прежде фонд не распоряжался таким
объемом ресурсов, не имел такого политического веси и власти, как в период текущего кризиса.
Е вр опей ск и й Союз: дебю т ант
Европейский союз стал новым партнером и конкурентом МВФ на финансовом поле. До начала кризиса обсуждалось, кто должен играть первую скрипку — ЕС или МВФ. Когда разразился кризис, все
Stefan Wagstyl and Jan Cienski, “Red‑Faced IMF Fixes East Europe Error,” Financial Times, May 7, 2009.
5
Jan Cienski and Stefan Wagstyl, “Poland Says IMF Advice Helped
to Cause Unsustainable Debts,” Financial Times, March 10, 2010.
4

142

А. Ослунд. И последние станут первыми

дискуссии кончились, — Венгрия, Латвия и Румыния
обратились за помощью к МВФ.
Тон задала Исландия. Как это обычно бывает, исландцы не замечали приближения кризиса, пока он
не разразился в конце сентября 2008 г. Исландия —
богатая североевропейская страна, но не член ЕС.
Остальные страны региона (Дания, Норвегия, Швеция и Финляндия) чувствовали свою ответственность и были готовы помочь. Но они были большими сторонниками многостороннего подхода и настаивали на том, что во главе усилий по стабилизации
Исландии должен стоять МВФ. В конце концов исландцы согласились обратиться к МВФ, и соглашение между ними было подписано 24 октября 2008 г.6
Венгрия и Латвия, испытав мощный удар кризиса в октябре, последовали примеру Исландии. Они
обратились к МВФ, а Европейская комиссия и отдельные европейские страны предоставили софинансирование. Поскольку эти страны входили в ЕС,
но не в Экономический и валютный союз, Европейская комиссия приняла на себя ответственность,
а ЕЦБ — уклонился от этого.
Во время кризиса платежных балансов в странах
Южной Европы в начале 1990‑х, Европейская комиссия создала фонд в размере 12 млрд евро, который мог
использоваться для кредитования стран ЕС, не входящих в Экономический и валютный союз. Европейский совет быстро удвоил размер фонда до 25 млрд
евро 2 декабря 2008 г., и увеличил его до 50 млрд евро в мае 2009 г.7 К концу 2009 г. 14,6 млрд евро уже
6
IMF, “IMF Announces Staff Level Agreement with Iceland on
$2.1 Billion Loan,” press release no. 08/256, October 24, 2008.
7
European Commission, Report from the Commission of the European
Parliament and the Council on Borrowing and Lending Activities of the Euro‑
pean Union in 2008 (Brussels, March 4, 2010), http://eur‑lex.europa.
eu (accessed on April 20, 2010).

Глава 6

143

были расписаны Венгрии, Латвии и Румынии. Таким
образом, у ЕС, как и у МВФ, было достаточно средств
для поддержки бюджетов пострадавших стран. В других донорах помимо МВФ, ЕС и отдельных европейских стран не было ни нужды, ни целесообразности.
Как и раньше, ЕС софинансировал кредиты
МВФ. Отношения между ЕС и МВФ были на редкость
гармоничными. МВФ вел переговоры и формулировал положения программы помощи, а ЕС и ключевые европейские страны вели переговоры о помощи с пострадавшими странами в фарватере МВФ и
формулировали свои условия предоставления помощи. Объемы помощи, предоставленной ЕС и МВФ,
были примерно равными. При этом транши ЕС были более крупными, но более редкими. У ЕС, впрочем, было право корректировать решения МВФ. Для
этого фонд сделали подотчетным своему более сильному партнеру, также предоставив право опротестовывать решения. Кроме того, соседние страны Северной Европы выделили кредиты Латвии на двусторонней основе.
Европейская комиссия с удивительной легкостью
освоила новую функцию, хотя и ворчала по поводу
лидерства МВФ. Комиссия была бы рада играть первую скрипку, но у нее не было необходимого опыта.
ЕЦБ: Волан ‑ де‑ мор т
Удивительно, что на сцене не было двух персонажей —
Европейского центрального банка и Соединенных
Штатов Америки. Еще более удивительно, что ЕЦБ
под председательством француза Жана‑Клода Трише вообще никак не участвовал в судьбе восточноевропейских стран, не входящих в Экономический
и валютный союз. Министр одной из стран региона

144

А. Ослунд. И последние станут первыми

сказал мне тогда, что ЕЦБ напоминает Волан‑де‑морта из книжек о Гарри Поттере, — его все настолько
боятся, что даже не рискуют произносить его имя.
До кризиса ЕЦБ ничего не предлагал новым членам ЕС. Даже при том что некоторые страны ввели
у себя режим «валютного комитета», привязав свои
валюты к евро, ЕЦБ игнорировал их финансовое положение и закрывал глаза на кредитный бум. ЕС и
ЕЦБ не смогли заставить страны зоны евро соблюдать критерии Маастрихтских соглашений, но при
этом ЕЦБ был одним из институтов, не позволивших Литве войти в Экономический и валютный союз
из‑за инфляции в 2,6%. Если бы Литва в него вошла,
то, возможно, кризиса в странах Балтии можно было избежать. Более того, некоторые члены совета директоров ЕЦБ в частном порядке выступали против
принятия Эстонией евро в январе 2011 г., несмотря
на то, что она удовлетворяла всем формальным требованиям. Один из них, в частности, говорил, что необходимо добавить требование о минимальном уровне ВВП на душу населения8. В лучшем случае ЕЦБ был
равнодушным наблюдателем, но условия Европейского валютного механизма, соблюдение которых требовалось для вступления в Экономический и валютный
союз, добавили масла в костер финансового кризиса.
Не оказывая никакой поддержки, ЕЦБ предъявлял более жесткие требования по выполнению Маастрихтских критериев к членам ЕС на Востоке Европы, чем к тем странам, которые уже были членам
Экономического и валютного союза. ЕЦБ выдвигал действительно жесткие бюджетные требования
к новым членам ЕС, которые обязаны были вступить
8
Juhan Tere, “ECB’s Jurgen Stark Expressed Doubt over Estonia’s Preparedness to Adopt the Euro,” Baltic Course, April 16, 2010.
Этой ссылкой я обязан Барри Вуду.

Глава 6

145

в ЭВС в неопределенном будущем и соответственно
должны были выполнять маастрихтские критерии.
Но в то же время и ЕЦБ, и ЕС были бессильны навести фискальную дисциплину среди стран, уже являвшихся членами ЭВС.
После кредитного сжатия в сентябре 2008 г. ЕЦБ
оказал одну важную услугу странам Восточной Европы. Он предоставил кредиты банкам зоны евро, пытаясь компенсировать испарившуюся ликвидность.
Поскольку многие из этих банков владели «дочками»
в Восточной и Центральной Европе, это решение
опосредованно помогло и странам этого региона.
Федеральный резерв США предоставил кредитные свопы многим развивающимся странам, включая Бразилию, Мексику, Сингапур и Южную Корею9.
Оливер Джинни утверждал, что предоставление кредитного свопа на 30 млрд долл. оказалось критически важным для стабилизации экономики Южной
Кореи, несмотря на то что ее валютные резервы составляли 270 млрд долл.10 Но страны Восточной и
Центральной Европы своп‑линии не получили. ЕЦБ
предоставил кредитные свопы только Дании и Швеции. Он предложил Венгрии и Польше соглашения
по репо в октябре и ноябре 2008 г. соответственно,
но поскольку эти страны нуждались в высоколиквидных активах, номинированных в евро, предложение не имело существенного значения. Венгрия заключила с ЕЦБ соглашение о кредитной линии, используя в сделках репо евроактивы аналогичной
9
Maurice Obstfeld, Jay C. Shambaugh, and Alan M. Taylor, “Financial Instability, Reserves, and Central Bank Swap Lines in the Panic of 2008,” NBER Working Paper 14826 (Cambridge, MA: National
Bureau of Economic Research, 2008).
10
Olivier Jeanne, “Dealing with Volatile Capital Flows,” Policy
Briefs in International Economics 10—18 (Washington: Peterson Institute for International Economics, July 2010), 1.

146

А. Ослунд. И последние станут первыми

ликвидности, — попытка обмануть рынок, убедив его
в том, что это реальный кредит. Польше не нуждалась в таких иллюзиях и обратилась за помощью
к МВФ, став первым получателем превентивной
гибкой кредитной линии в размере 20,5 млрд долл.
в мае 2009 г.11 Ирония в том, что если бы Польша не
вступила в ЕС, то Федеральный резерв США вполне
мог бы предоставить Польше своп линию. Как указывал Джинни, «Федеральный резерв США предоставлял ликвидность быстрее и эффективнее, чем МВФ,
и с меньшими условиями и последствиями для финансовой репутации страны»12. Однако, когда дело
касалось восточноевропейских членов ЕС, МВФ был
эффективнее и быстрее, чем ЕЦБ.
ЕЦБ редко выступал с публичными заявлениями по поводу стран Восточной Европы, но политика
банка была четкой. В январе 2009 г., в самый разгар
кризиса ликвидности, Ив Мерч, глава центрального банка Люксембурга и член правления ЕЦБ, заявил
в интервью «Файненшл таймс», что у ЕЦБ нет мандата «быть региональным органом ООН»13. Но ЕЦБ
был органом ЕС, которым владели все страны Евросоюза, а не только члены Экономического и валютного союза. Трудно понять, почему ЕЦБ проигнорировал вопросы финансовой стабильности стран
ЕС, не входящих в Экономический и валютный союз.
Банк ничего не сделал для сглаживания резких колебаний валют с плавающим курсом в период с осени
2008 г. по начало 2009 г., хотя это и угрожало всей
банковской системе зоны евро.
11
IMF, “IMF Executive Board Approves $20.58 Billion Arrangement for Poland under the flexible credit line,” press release no.
09/153, May 6, 2009.
12
Jeanne, “Dealing with Volatile Capital Flows,” 3.
13
Ralph Atkins and Stefan Wagstyl, “ECB Set to Rebuff Non‑Euro
Nations,” Financial Times, January 23, 2009.

Глава 6

147

ЕС и ЕЦБ проводили политику мягких бюджетных требований для стран — членов зоны евро и
жестких требований для стран вне ее. ЭКОФИН,
совет министров финансов стран ЕС, утратил свою
значимость, поскольку перед каждым его заседанием встречались министры финансов стран зоны евро, которые и принимали все важные решения. По
сути, министры финансов стран зоны евро и ЕЦБ
разделили ЕС на граждан первого и второго сорта.
Показательно, что, когда был согласован антикризисный пакет МВФ—ЕС, никто даже не предложил,
что в нем должны участвовать станы ЕС, не входящие в зону евро, поскольку все это время они были
париями.
Лучшее, что можно сказать о роли ЕЦБ в восточно‑европейском кризисе, это то, что страны региона выиграли, не имея с ним дела. Кроме того, что
он вовремя предоставил ликвидность, мало что можно поставить ЕЦБ в заслугу. ЕЦБ — корень функциональных проблем ЕС. Неудовлетворительная работа ЕЦБ находится за пределами предмета исследования этой книги и требует отдельного изучения.
Привела ли его большая независимость к безответственному поведению? Были ли его мандат неверно
сформулирован с самого начала? Привели ли законы, по которым он был создан, к управленческому
бессилию? Или все дело в некомпетентности?
США: дер ж ась в тен и
Удивляет и отсутствие на сцене Соединенных Штатов Америки. Можно обсуждать, положительной
или отрицательной была роль Министерства финансов США в азиатском и российском кризисах 1997—
1998 гг., но эта роль была огромной. Минфин США

148

А. Ослунд. И последние станут первыми

взял на себя организацию международной помощи,
и, ведомый министром финансов Лоуренсом Саммерсом, не стеснялся говорить о том, что он считает
нужным делать в этой ситуации.
В 2008—2009 гг. минфин США в Восточной Европе был почти незаметен. Конкретные задачи решались на уровне редко выше заместителя министра
финансов США. Администрация США ограничилась
лишь финансированием МВФ, при том что ЕС принимал активное участие в переговорах.
Администрация Джорджа Буша пришла с четкой
картиной мира, — она хотела оставить внешний мир
в покое. Поначалу она даже обвиняла предыдущую
администрацию Клинтона в чрезмерной активности
на международной арене. Когда подход изменился,
главной внешнеполитической проблемой, затмившей все остальные, стал Ирак. В течение президентского срока Буша минфин США играл значительно меньшую политическую роль, чем в 1990‑е годы.
Когда пришел Барак Обама, потребовалось несколько месяцев, чтобы кто‑то занял хоть один важный
международный пост в Минфине.
И США, и ветераны ЕС, в первую очередь Германия и Франция, считали, что Европа сама должна решить свои проблемы. У Европы было достаточно средств для этого, и она хотела чтобы США
и другие игроки не вмешивались. Но восточноевропейские страны были настроены более проамерикански, и им казалось, что США и бросили на произвол судьбы. Почти все они, включая Венгрию,
Латвию и Румынию, были активными сторонниками США в НАТО и участниками иракской кампании.
Они отправляли свои войска и в Ирак, и в Афганистан, и были жестоко оскорблены тем, что во время
кризиса США не пришли к ним на помощь. Поскольку США не были готовы предоставить средства для

Глава 6

149

поддержания платежных балансов, они и не имели
права голоса. Они даже отказались поддержать платежные балансы стран Балтии в 1992 г. Американское вмешательство снизило бы готовность к помощи других игроков, как то произошло в бывшем
СССР в 1990‑х годах14.
Финансовый кризис начался в США, так что американским политикам хватало работы дома, и на международной арене их почти не было заметно. Более
того, вера в экономический гений США была не на
высоте, и мало кто обращался за советами в американское правительство.
Однако можно утверждать, что именно играя на
вторых ролях, США оказались более полезными.
Основным источником финансовой помощи был
МВФ. В течение 1990‑х годов США постоянно ратовали за увеличение программ помощи МВФ, в частности Мексике в 1994 г., но европейцы выступали
категорически против. В 2008 г. стороны поменялись ролями. Европа предложила выдать Исландии
кредит, в 12 раз превышающий ее квоту в МВФ.
Американцы с этим молчаливо согласились. Когда дело дошло до кредитов Венгрии, Латвии и Румынии, программы помощи, в 12 раз превышающие квоту, стали обычным делом. Еще один плюс от
молчания американской администрации в том, что
она не спугнула конгресс, который мог бы воспротивиться новым большим кредитам МВФ, как это
бывало в 1990‑х годах. Без явного участия американцев, но при их молчаливом согласии МВФ смог
расширить возможности своего сотрудничества
США не участвовали в стабилизационном кредите в 1 млрд
долл. странам Балтии в 1992 г. См.: Anders Åslund, Building Cap‑
italism: The Transformation of the Former Soviet Bloc (New York: Cambridge University Press, 2002), 404.
14

150

А. Ослунд. И последние станут первыми

с другими институтами, и ЕС был вынужден проводить более ответственную политику.
Политику США можно интерпретировать
по‑разному. С одной стороны, можно считать, что
кризис ознаменовал начало конца США как доминирующей глобальной державы, потому что они не
сыграли в разрешении кризиса никакой видимой
роли. С другой стороны, есть и иная точка зрения,
согласно которой США успешно занимались тихой
дипломатией. США получили то, что хотели, — предоставление большой помощи со стороны МВФ попавшим в кризис странам Европы. При этом им
удалось избежать как внешнего, так и внутреннего сопротивления. Кроме того, никто не требовал
от США предоставлять помощь кризисным странам напрямую, хотя объем финансирования, предоставленного в рамках двусторонних кредитов Европейским Союзом и отдельными европейскими
странами, был больше, чем объем помощи от МВФ.
США добились оказания помощи своим восточноевропейским союзникам, но те чувствовали себя
брошенными.
Фактически США последовали совету Эдвина
Трумэна: «Международный Валютный фонд — главный инструмент, который США могут использовать
для борьбы с последствиями европейского кризиса.
США и впредь должны оказывать МВФ максимальную и конструктивную поддержку для выполнения
им своих задач по обеспечению глобального экономического роста и финансовой стабильности»15.
Edwin M. Truman, “The Role of the International Monetary
Fund and Federal Reserve in the Stabilization of Europe,” testimony
before the US House Committee on Financial Services, Subcommittee on International Monetary Policy and Subcommittee on Domestic Monetary Policy and Technology, May 20, 2010.
15

Глава 6

151

Всем ирн ый бан к : н а тр етьих ро л ях
Традиционно Всемирный банк играл большую роль
в программах помощи, организуемых МВФ. Однако к большому неудовольствию банка это все же была второстепенная роль16. Новое руководство банка
во главе с Робертом Зелликом хотело это поменять.
Представители банка заявляли, что Европа не должна входить в зону ответственности Всемирного банка, которому следует сконцентрироваться на развивающихся странах. В этих странах Банк существенно
расширил свою деятельность. В Европе же он уступил свою роль второго плана Европейскому банку
реконструкции и развития (ЕБРР).
Всемирный банк все‑таки предоставил небольшой объем средств в рамках восточноевропейских
кредитов МВФ, которые пошли на реструктуризацию банковской системы. Но его роль была меньше,
чем роли МВФ, Европейской комиссии и ЕБРР.
Н ова я схема междун ар одн о й б о рьб ы
с к р и зи сом
В целом в борьбе с финансовым кризисом в Восточной Европе международное сотрудничество показало
себя с лучшей стороны. Когда Венгрия обратилась за
помощью к МВФ в октябре 2008 г., фонд был просто
счастлив взять на себя главную роль. Европейская
комиссия спокойно согласилась уступить лидерство,
поскольку у МВФ было все, что нужно, — опытные
специалисты, четкие процедуры, система контроля
и большие финансовые возможности. Еврокомиссия
16
Sebastian Mallaby, The World’s Banker (New York: Penguin Press,
2004).

152

А. Ослунд. И последние станут первыми

взяла на себя софинансирование программ МВФ и
стала важным «вторым глазом». За Венгрией последовали Латвия в декабре и Румыния в марте 2009 г .
Новая схема заработала быстро. МВФ вел переговоры по предоставлению стабилизационных кредитов, а Еврокомиссия предоставляла софинансирование кредитов «стенд‑бай» для стран — членов ЕС,
отходя в сторону в случае стран, не входящих в ЕС
(Украины, Молдовы и Белоруссии). В случае Латвии
ЕС предоставил больший объем средств, чем МВФ.
Важную роль также играло финансирование на двусторонней основе от отдельных европейских стран —
стран Северной Европы, Эстонии, Польши и Чехии.
МВФ играл основную роль, оттеснив в сторону
Всемирный банк, который оказывал помощь в реструктуризации банковской системы. При этом на
сцене появился ЕС, а США отошли в тень. Остается большой вопрос к ЕЦБ: почему он проявил такую
пассивность? Значительную роль в поддержке усилий по реструктуризации банковской системы стран,
столкнувшихся с кризисом, сыграли два института
ЕС — ЕБРР и Европейский инвестиционный банк.

П очему

Глава 7
В осточная Е вропа

вела себя столь ответственно
Тот, у которого руки неповинны и серд
це чисто, кто не клялся душе своею

напрасно и не божился ложно

Пс 23, 4

Восточная Европа может служить примером проведения безупречной фискальной и структурной
экономической политики. К концу 2008 г. невзвешенный средний государственный долг в странах
ЦВЕ‑10 составлял 27% ВВП, а в 15 странах «старого
ЕС», ЕС‑15, — 58% ВВП. Новые члены ЕС смогли поддерживать небольшой бюджетный дефицит благодаря относительно небольшому бремени государственных расходов. Налоги в этих странах были умеренными, особенно налог на прибыль юридических лиц,
державшийся на уровне около 19% и подоходные налоги на физических лиц, в большинстве своем имевшие плоскую шкалу на уровне от 10 до 23%.
С началом кризиса почти все страны региона
проводили ответственную экономическую политику.
Единственным доступным для них видом фискального стимула было сокращение государственных расходов и заработной платы в государственном секторе.
Несмотря на то что страны Восточной Европы пострадали от кризиса сильнее, чем страны Западной
Европы, а значит, и доходы их бюджетов сократились сильнее, средний дефицит бюджета в странах
ЦВЕ‑10 составлял 5,7% ВВП, а в более богатых странах ЕС‑15 — 6,5% ВВП.

154

А. Ослунд. И последние станут первыми

Многие наблюдатели опасались, что кризис вызовет социальные потрясения в европейских странах с переходной экономикой, но их почти не было.
Да, беспорядки случились в Риге 13 января 2009 г. и
в Вильнюсе на следующий день, но этим список практически исчерпывается. Забастовки и акции протеста были редки. Самые крупные имели место в Румынии в мае 2010 г. на фоне второй волны сокращения
государственных расходов, которая пересматривала
снижение пенсий и зарплат в госсекторе.
Пр ав оцен тр и стск и й
и зби р ательн ый к р е н
В начале июня 2009 г. европейцы выбрали новый Европарламент. Обычно активность избирателей на
выборах в этот не очень важный для их жизни орган
низка, а протестное голосование за популистские
партии и партии, представляющие крайние фланги
политического спектра, — обычное дело, отражающее общее настроение. На этих выборах с большим
отрывом победили правоцентристские партии, выступавшие за фискальную дисциплину и свободный
рынок. Вместе с либералами правоцентристы получили большинство во всех странах ЦВЕ‑10. Чемпионом стала польская правоцентристская «Граж
данская платформа». Крайне правые добились
успеха лишь в Венгрии, где партия «За лучшую Венгрию» получила 14,8% и в Румынии, где партия «Великая Румыния» получила 8,6% голосов, что вообще‑то совсем не много, если сравнивать с французским «Национальным фронтом» Жан‑Мари Ле Пена.
Эти партии значительно потеснили социалистов,
а коммунисты уже и так исчезли с горизонта. Избиратели четко дали понять, что выступают за более

Глава 7

155

прорыночную экономическую политику. Протестное голосование на удивление почти отсутствовало.
Демократия в странах ЦВЕ‑10 продолжала работать, как и прежде. Несмотря на смену правительств
в нескольких станах во время кризиса, ни в одной из
них не изменился политический строй. Правительства сменялись обычным демократическим путем.
После падения коммунизма эти страны привыкли
к частой смене правительств. Традиционно в трех
балтийских странах, в Польше и Болгарии правительства менялись почти каждый год. Ничего драматического в смене правительств во время кризиса не
было, но очевидно, что избиратели отдавали предпочтение правоцентристам, готовым к решительным мерам по выходу из кризиса.
Предвыборные кампании в Восточной Европе
вращаются вокруг коррупции, и избиратели не без
оснований считают действующее правительство виновным в коррупции, так что выборы, как правило,
заканчиваются сменой кабинета. Но в последних
парламентских выборах главным вопросом избирательной кампании был финансовый кризис. Общий избирательный вектор был направлен в сторону правоцентристских партий, которые победили
почти во всех странах ЦВЕ‑10. В течение 22 месяцев
с сентября 2008 г. в восьми странах сменилось правительство, в семи победу одержали партии, находившиеся у власти. В августе 2010 г. лишь в Словакии
у власти находилось левоцентристское правительство, а в остальных странах региона — правоцентристские. Умеренные правые партии в результате кризиса укрепили свои позиции. Они выступили под
лозунгами жесткой фискальной политики и проводили ее в жизнь. Лишь в Венгрии к власти пришла
правая популистская партия, но это единственное
исключение.

156

А. Ослунд. И последние станут первыми

Литва. В октябре 2008 г. социалисты проиграли
парламентские выборы правоцентристской коалиции в главе с Союзом Отечества, чей лидер Андрюс
Кубилюс стал премьер‑министром.
Латвия. В феврале 2009 г. поддерживаемый олигархами кабинет Иварса Годманиса уступил власть.
Ему на смену пришло более прорыночное правоцентристское правительство Валдиса Домбров
скиса, хотя в парламенте число его сторонников не
изменилось.
Болгария. По результатам очередных парламентских выборов 5 июля 2009 г. на смену левоцентристскому правительству пришло правительство, сформированное правоцентристской партией Граждане
за Европейское развитие Болгарии во главе с Бойко
Борисовым, который стал премьер‑министром.
Румыния. Президентские выборы в ноябре и декабре 2009 г. принесли победу с небольшим перевесом действующему правоцентристскому президенту Трояну Бэсеску. Обновленное правоцентристское
правительство премьера Эмиля Бока ужесточило
фискальную политику.
Венгрия. Правительство социалистов во главе
с Ференцом Дьюрчанем ушло в отставку после съезда партии в марте 2009 г. из‑за фискальной безответственности и заявления Дьюрчаня о том, что он
систематически лгал. Ему на смену пришло социалистическое правительство Гордона Байняи, которое провело радикальные фискальные реформы.
Социалисты с треском проиграли парламентские
выборы в апреле 2010 г. правоцентристкой партии
«Молодые демократы» Виктора Орбана, выступившей с популистской предвыборной программой.
На данный момент правительство Венгрии проводит наименее ответственную фискальную политику
в регионе.

Глава 7

157

Чехия. Правоцентристское правительство Мирека Тополанека ушло в отставку в марте 2009 г. после
вынесения ему вотума недоверия парламентом. Причинами стали серия скандалов и личная оппозиция
консервативного президента Вацлава Клауса, а не
финансовый кризис. В результате власть перешла
к техническому кабинету, так что экономическая
политика не претерпела значительных изменений.
В апреле 2010 г. неожиданно выборы выиграла коалиция трех правоцентристских партий, две из которых участвовали в выборах впервые, выступив с антикоррупционной платформой.
Словакия. Левоцентристская трехпартийная
коалиция прочно удерживала власть до парламентс
ких выборов июня 2010 г., когда ей на смену, как
в Чехии, против всех ожиданий пришли три правоцентристские партии.
Словения. Выборы прошли 21 сентября 2008 г.,
как раз перед кризисом. Страна стала единственным
исключением правоцентристского тренда. Крупнейшей партией в парламенте стали социал‑демократы,
которые сформировали новую левоцентристскую
коалицию, пришедшую на смену правоцентристской,
но экономическая политика почти не поменялась.
Пр и чи н ы п оддер жки
ф иск альн ой сдер жан н о с т и
Все страны ЦВЕ‑10 сильно пострадали от падения
ВВП. Но население этих стран не только не протестовало, но даже выдало мандат доверия еще более
решительно настроенным правоцентристским правительствам, которые в разгар кризиса проводили жесткую фискальную политику и рыночные реформы. Это противоречит текущим теоретическим

158

А. Ослунд. И последние станут первыми

исследованиям в области политической экономики,
основанным на «рациональных ожиданиях» и «компромиссах» между различными социальными группами. Личным и групповым интересам избиратели
предпочли интересы своих стран.
Почему же они повели себя столь ответственно?
Этому есть несколько разных объяснений. Можно выделить по крайней мере четыре главных группы объяснений: а) высокие темпы экономического роста до
кризиса, б) обеспокоенность возможной потерей национального суверенитета, в) недавний опыт экономических кризисов и г) честные программы реформ.
Почти все страны Восточной Европы демонстрировали высокие темпы экономического роста с 2000
по 2007 г. Многим казалось, что им слишком везет, и
спад неизбежен. В этом жители Восточной Европы
похожи на жителей Южной Кореи, смиренно принявших трудности 1997—1998 г. В конечном итоге,
даже с учетом кризиса, за десятилетие средний экономический рост в странах Восточной Европы составил 42%.
Страны Балтии, лишь недавно получившие независимость, очень волновались за свой суверенитет.
Они были частью Российской и Советской империй
с начала XVIII в., и не хотели рисковать своей независимостью. Народы этих стран опасались, что финансовый кризис подорвет их суверенитет, и были
готовы его поддержать1.
Политическая экономика в период кризиса существенно отличается от политической экономики в нормальное время, и народы стран Восточной
В 1994 г. Лешек Ростовски объяснил мне, что в массе своей
люди не слишком озабочены финансовой стабильностью своих
стран. Так что чрезвычайно важно объяснить им, насколько она
важна для национального суверенитета.
1

Глава 7

159

Европы знали, как справиться с кризисом. Все они
совершили переход от социализма к капитализму, и
за исключением Венгрии все они пережили период высокой инфляции после краха коммунизма. Во
всех этих странах имелись опытные кризисные менеджеры, чья карьера с началом нынешнего кризиса обрела второе дыхание. В числе последних можно назвать премьер‑министра Литвы Андриуса Кибилюса, министра финансов Латвии Эйнарса Репсе
и вездесущего румына Мугура Исэреску. Как писала
«Файненшл Таймс», «жуткий спад после краха коммунизма закалил латышей»2. И граждане, и их политики были готовы делать все, что нужно.
Идеологическая атмосфера было явно праволиберальной. Поддержкой пользовалась более свободная рыночная экономика и умеренное сокращение
социального государства всеобщего благосостояния.
Кризис в Центральной и Восточной Европе примечателен тем, чего не произошло. Не было выступлений против глобализации, капитализма, Евросоюза
или евро. Больше других во время кризиса потеряли безответственные социалисты в Венгрии и безответственные олигархи в Латвии. Победителями
вышли умеренные правоцентристы. Здравомыслящие избиратели в Восточной и Центральной Европе хотели от своих лидеров решительных действий
в борьбе с трудностями. Это напоминает первые годы после крушения коммунизма, когда радикальные
реформы и демократические преобразования шли
рука об руку.
Левые оказались существенно ослаблены и организационно, и идеологически. В книге «Взлет и падение народов» Манкур Олсон утверждал, что страны, прошедшие через национальные катастрофы,
2

“The Lex Column: Greece/Latvia,” Financial Times, May 7, 2010.

160

А. Ослунд. И последние станут первыми

как Германия и Япония в годы Второй мировой войны, отбрасывают устаревшие социальные институты, препятствующие экономическому развитию, и
строят новые3. Точно так же и новые члены ЕС отбросили все устаревшие институты. В то время крупные капиталисты, пришедшие на смену рухнувшим
советским предприятиям, были слабы.
В ряде стран региона и население, и политики
выступили категорически против девальвации. Многие плохо понимают политическую экономию девальвации. Больше всего от нее выиграли бы крупные капиталисты, которые одновременно были и
крупнейшими экспортерами. Таким образом, девальвация привела бы к еще большему социальному неравенству. В странах с фиксированными курсами валют
большинство населения предпочло «внутреннюю девальвацию» со снижением зарплат и дефляцией, исходя из предположения, что она сопряжена с меньшими социальными издержками. Поэтому режимы
«валютного комитета» в Эстонии, Литве и Болгарии
пользовались поразительной популярностью и доказали свою институциональную устойчивость. Они
вынуждали правительства проводить честную и открытую политику, особенно в том, что касалось сбалансированности бюджета. Показательно, что Болгарии, которую Европейская комиссия называла заповедником организованной преступности, удалось
поддерживать профицит бюджета до 2009 г.
Основными противниками фискальной коррекции и во время перехода к рыночной экономике, и
во время кризиса, были получатели ренты — олигархи или красные предприниматели. Это чаще всео
были молодые коммунисты, сколотившие свои со3
Mancur Olson, The Rise and Decline of Nations (New Haven: Yale
University Press, 1982).

Глава 7

161

стояния в результате непрозрачных приватизационных сделок или завладения активами, иными словами, через получение в собственность государственных предприятий сомнительными способами.
Обширные сети более или менее криминализированных красных предпринимателей существовали в Венгрии, Румынии и Болгарии. В Латвии было
три олигарха, каждый из которых контролировал по
одной правоцентристской партии и боролся с фискальными реформами, при этом косвенно поддерживая идею девальвации4. Как отмечал Джоел Хеллман, главную угрозу переходу от плановой эконо
мики к капиталистической представлял не народ,
а несколько удачливых получателей ренты. Выиграв
от перехода к рыночной экономике, они проиграли
от финансового кризиса5.
Многие политологи считают фрагментированную парламентскую систему и ее нестабильность
проблемой. Но именно эти качества и стали залогом
успешного разрешения кризиса. В Венгрии один реформатор‑социалист уступил кресло премьера еще
большему реформатору, тоже социалисту. В Латвии
каждое следующее из трех правоцентристских правительств было более решительно в борьбе с кризисом, чем предыдущее, напоминая в чем‑то консерватора Уинстона Черчилля сменившего на посту премьера консерватора же Невилла Чемберлена в 1940 г.
Политические системы стран Восточной Европы
не сработали бы так хорошо, будь в этих странах
президентская система с президентом, ментально
4
Это были Айвар Лембергс (мэр Вентспилса), Андрис Шкеле (бывший премьер‑министр) и Айнарс Шлезерс (бывший министр транспорта).
5
Joel Hellman, “Winners Take All: The Politics of Partial Reform
in Postcommunist Transitions,” World Politics 50, no. 2 (1998): 203—
234.

162

А. Ослунд. И последние станут первыми

оставшимся в предкризисном мире. Многопартийные коалиционные правительства приняли и провели радикальные сокращения бюджетных расходов и
необходимые структурные реформы, тем самым доказав свою эффективность. Фрагментированность
политической системы не была препятствием, а наоборот, только способствовала проведению этой политики. Наименее успешной страной оказалась Венгрия, в которой меньше всего партий и самое стабильное правительство в регионе.
Наконец, ЕС оказывал большое влияние на своих новых членов, присоединившихся к нему в 2004 и
2007 г. В 1990‑х годах страна — претендент на вступление получала больший доступ к европейскому рынку. По мере приближения к вступлению страны‑кандидаты должны были принять во всей полноте правила и законы ЕС, изложенные на 125 тыс. страниц.
В большинстве своем это пошло на пользу законодательству. Когда страны вступили в ЕС, началась быстрая интеграция торговли и инвестиций в пределах новой Европы. Однако это привело не только
к бурному экономическому росту, но и к надуванию
финансового пузыря. Восточноевропейские страны подходили с большей ответственностью к выполнению Маастрихтских критериев или правил Пакта
стабильности и роста, чем ветераны ЕС, поскольку
им приходилось соответствовать критериям приема
в зону евро. Новые члены ЕС, страны ЦВЕ‑10, стали
отличниками выполнения стандартов ЕС.
Эти выводы противоречат многим теоретическим исследованиям в области политической экономики реформ, которые не были подвергнуты эмпирической проверке. Теперь можно говорить, что,
судя по всему, в период кризиса стабильное правительство нежелательно. Более того, если правительство воспринимается как причина потрясений, от

Глава 7

163

него следует избавляться как можно скорее. Если
правительство, пришедшее ему на смену, не справляется, то и его надо гнать или по крайней мере дисциплинировать угрозой отставки. Во‑вторых, самая
худшая форма стабильности — неизменный президентский мандат. Таким образом, судя по всему, парламентская республика лучше справляется с жестоким кризисом, чем президентская. В‑третьих, коалиционное многопартийное правительство лучше
борется с кризисом, чем однопартийное правительство большинства (как в Венгрии).

Глава 8
В осточная Е вропа

и фискальный кризис
в зоне евро
Кризис в Греции требует от европейских лидеров безотлагательной реакции.
Ангела Меркель,
7 мая 2010 г.

Антикризисные меры, реализованные в Восточной
Европе, с их простой и ясной логикой, можно назвать почти идеальными. После двух лет интенсивной терапии страны региона, а также МВФ и Европейская комиссия могли с полным правом рапортовать о победе. Но в начале 2010 г. зону евро атаковал
новый финансовый кризис. Он очень многое значил
для самой Восточной Европы и для ее положения
внутри Европейского Союза.
Не все члены Европейского Союза равны между
собой. Клуб постепенно рос в размерах и стал двухуровневой структурой, внутри которой старых знакомых можно почти точно отличить по членству в Европейском экономическом и валютном союзе, а новички, как правило, находятся в Восточной Европе1.
Франция и Германия громче других заявляли о необходимости «двухскоростной» Европы, имея в виду,
что шесть стран — основательниц Европейского Со1
Конечно, следует помнить, что Великобритания, Дания
и Швеция не входят в зону евро в отличие от Словении и Словакии.

Глава 8

165

юза будут интегрироваться в единое целое быстрее
остальных2. Забавно, что во время кризиса меньше всего реформ провели крупные представители
старой шестерки — Франция, Германия и Италия,
а больше всего — восточноевропейские и скандинавские страны.
Пока новички реформировали себя, страны ядра
ЕС (состав которого со временем меняется) активно
выбивали себе привилегии, не в последнюю очередь
в сфере фискальной политики. Формально фискальная политика ЕС формируется в соответствии с критериями Маастрихтских соглашений и Пакта стабильности и роста. В первой главе мы увидели, что
многие страны грубейшим образом нарушали установленные для всех правила. В основание Экономического и валютного союза была заложена бомба с часовым механизмом: в 1998 г. Бельгия и Италия присоединились к ЭВС со слишком высоким уровнем
государственного долга — 117 и 115% ВВП соответственно, — для сравнения: греческий долг составлял
«всего лишь» 95% ВВП. Германия пробила установленную верхнюю планку в 60%, а Франция лишь немного до него не дотягивала. В 1998 г. Португалия, Испания и Греция свели бюджет с дефицитом больше
3% ВВП, выйдя за рамки, установленные Маастрихтским соглашением. С 2002 по 2005 г. Германия каждый год превышала предельный норматив бюджетного дефицита, а Франция — трижды. На конец 2009 г.
среднее отношение государственного долга к ВВП
среди стран — членов Экономического и валютного союза достиг чудовищных 79%, а за отметку в 3%
ВВП выскочил бюджетный дефицит 10 из 16 стран
внутри ЭВС и только двух стран, в него не входящих
2
Шестерка выглядит так: Франция, Германия, Италия, Бельгия, Нидерланды, Люксембург.

166

А. Ослунд. И последние станут первыми

(Венгрии и Великобритании)3. Германия выполняла
критерий по государственному долгу только в 2000 и
2001 г., а Франции это не удавалось с 2002 г.
Поразительнее всего, что в 2003 г. Германия и
Франция прекратили поддерживать даже иллюзию
фискальной ответственности, совместными усилиями торпедировав Пакт стабильности и роста, чьи условия они не потрудились выполнить, но даже в этой
ситуации совет ЭКОФИН (состоящий из министров
финансов стран ЕС) решил не запускать против этих
стран процедуру по поводу избыточного бюджетного дефицита. Пакт был пересмотрен, так что теперь
дефицит свыше 3% ВВП уже не считался избыточным в том случае, если превышение можно было назвать «экстраординарным и временным»4. Поскольку Франция и Германия открыто нарушали Пакт стабильности и роста и не понесли никакого наказания,
всякое доверие стран Экономического и валютного
союза к пакту исчезло, и дорога к нынешнему кризису была открыта. Виноваты были не вполне разумные
Маастрихтские критерии, а нежелание применять их
к странам — членам Экономического и валютного союза5. Вот что об этом писал журнал «Экономист»:
«Франция с Германией возглавили мятеж против дисциплины Пакта стабильности и роста в тот момент,
3
В число шести добросовестных стран входили Кипр, Финляндия, Люксембург, Словакия, Словения и Испания, т.е. три
страны (Кипр, Словакия и Словения) являлись новичками ЭВС,
и только Испания была большой страной.
4
Jose Manuel Gonzalez‑Paramo, “The Reform of the Stability and
Growth Pact: An Assessment” (speech, conference on New Perspectives on Fiscal Sustainability, Frankfurt, October 13, 2005), available
at www.ecb.int (accessed on May 15, 2010).
5
Jean Pisani‑Ferry, “Euro‑Area Governance: What Went Wrong?
How to Repair It?” Bruegel Policy Contribution, Issue 2010/05
(Brussels: Bruegel, June 2010).

Глава 8

167

когда они должны были быть наказаны за нарушение
его положений. Отныне все было позволено»6. Разговоры о высоких стандартах фискальной политики
внутри Экономического и валютного союза теперь
вызывали лишь улыбку, но члены ЕС, не входившие
в союз, относились к ним серьезно.
После первых ударов финансового кризиса страны зоны евро были уверены, что МВФ с его программами финансового спасения не имеет к ним никакого отношения. Когда же кризис усилился, они поняли, что правила касаются и их тоже. Фискальный
кризис внутри зоны евро был гораздо глубже, чем
кризис в странах Восточной Европы, где он представлял собой прежде всего кризис счета текущих
операций. Когда страны зоны евро еще только въезжали в кризис, Восточная Европа со своим уже разобралась и могла давать советы западным соседям
о том, что нужно делать. Кризис в зоне евро уравнял
Западную Европу с Восточной. Унификация правил
приблизила новичков ЕС к старожилам клуба евро,
а общеевропейские институты наверняка будут усилены. Однако в зону евро идет больше половины экспорта из Восточной Европы, и кризис евро замедлит ее восстановление.
Гр еческ ая тр агеди я
Большего фискального грешника, чем Греция, не
сыскать: она не выполнила условия Маастрихтских
соглашений ни разу. Страна вошла в Экономический и валютный союз в 2001 г., через два года после его создания. Маастрихтские критерии она нарушала постоянно и неприкрыто. Шутка ли, с 1999
6

“Staring into the Abyss,” Economist, July 10, 2010, 24.

168

А. Ослунд. И последние станут первыми

по 2009 г. дефицит государственного бюджета составлял в среднем 7,3% ВВП, а государственный долг
ни разу не опускался ниже отметки в 94% ВВП. Выяснилось даже, что правительство постоянно скрывало реальные показатели дефицита.
При этом Греция ни разу не была наказана. Напротив, она оставалась чуть ли не крупным получателем дотаций ЕС, направленных на выравнивание экономик региона, и сельскохозяйственных субсидий.
Благодаря членству в Экономическом и валютном союзе, доходность греческих государственных облигаций была лишь немногим выше немецкой. И все равно производственные издержки в стране росли, подрывая ее конкурентоспособность, дефицит счета
текущих операций год за годом оставался высоким,
а экономика — самой несвободной во всем ЕС.
В начале 2010 г. страны Южной Европы, ставшие известными под аббревиатурой PIGS, на всех
парах неслись к серьезному фискальному кризису,
и быстрее всех под уклон катилась Греция. По уточненным данным за 2009 г., дефицит государственного бюджета составил 13,6% ВВП, государственный долг — 115% ВВП. Это выяснилось после того,
как в октябре 2009 г. к власти пришли социалисты
во главе с Гергиосом Папандреу. Признание в том,
что дефицит оказался больше ожидаемого, спровоцировало кризис, а дальнейший пересмотр показателя в сторону ухудшения в апреле 2010 г. полностью
уничтожил доверие рынков к Греции.
Правительства стран Экономического и валютного союза решили копировать успешный опыт сотрудничества ЕС с МВФ в Восточной Европе и до
последнего откладывали полномасштабную борьбу
с кризисом, ограничиваясь разрозненными экспромтами с февраля по май 2010 г., пока финансовые рынки наконец не взорвались. Антигероями этой драмы

Глава 8

169

стали отдельные страны зоны евро и Европейский
центральный банк (но не Европейский Союз в целом). Их политика не отличалась осмысленностью.
Во‑первых, правительства стран зоны евро предложили Греции не обращаться за помощью к МВФ,
лишив страну достойной профессиональной и финансовой поддержки. Греческое правительство прислушалось к своим коллегам по Экономическому и
валютному союзу, хотя позиция последних не имела под собой правовой основы. Майкл Бурда писал: «Я сомневаюсь, что Европе хватит духу передать власть над фискальной политикой третьей силе, особенно учитывая главенствующую роль США
в МВФ» 7. Весь остальной мир, напротив, жалуется
на засилье в МВФ европейцев8. Все директоры‑распорядители МВФ без исключения были европейцами (на тот момент этот пост занимал француз Доминик Стросс‑Кан), европейцем был и тогдашний директор по делам Европы. Без сомнения, промедлив
с собственной реакцией и не дав Греции обратиться в МВФ, страны зоны евро увеличили свои финансовые издержки. Более того, МВФ является прежде
всего финансовой организацией, управляемой технократами, что помогает фонду выступать в роли
кризисного менеджера, тогда как ЕС и правительства отдельных стран настолько политизированы, что
едва ли способны принимать адекватные, смелые решения. В результате развернувшейся между странами зоны евро борьбы за лидерство Германия и Греция начали ссориться на глазах у всего мира, затруднив борьбу с греческим кризисом.
Michael Burda, “Greece: It’s Not All Tragedy,” www.voxeu.org,
March 13, 2010.
8
Мой коллега Арвинд Субраманиан называет его Евроатлантический валютный фонд.
7

170

А. Ослунд. И последние станут первыми

Во‑вторых, страны зоны евро помешали Греции
воспользоваться правом на получение экстренного
кредита, которым обладают все члены МВФ. Формальной причиной стало то, что Греция, как член
Экономического и валютного союза, подведомственна ЕЦБ. Ст. 125 Договора о функционировании Европейского Союза говорит, что ни сам союз, ни его члены не могут принимать на себя финансовые обязательства других членов союза, тем
самым запрещая ЕЦБ и Европейской комиссии оказывать финансовую поддержку стране, испытывающей финансовые трудности9. От несчастных случаев не застрахован никто, и любой финансовый
союз должен иметь адекватный набор инструментов для решения таких проблем. Это положение
договора связало руки Экономическому валютному союзу и поставило под угрозу его существование.
Слово Вольфгангу Мюнхау: «Ст. 125 Лиссабонского договора — пример закона, который не играет
особой роли, пока не потребуется его применить,
но в нужный момент применить его оказывается
невозможно»10.
В‑третьих, после того как попрание Пакта стабильности и роста завело Грецию и их самих в финансовую яму, правительства стран зоны евро вдруг
стали претендовать на руководящую роль в выводе Греции из кризиса, хотя не имели для этого ни
надлежащих навыков, ни институтов. Истинными
мотивами такого поведения были гордость и привилегии. Министр финансов Германии Вольфганг
Treaty on the Functioning of the European Union, Official Journal of the European Union, Information and Notices С 115, volume
51, May 9, 2008, available at http://eur‑lex.europa.
10
Wolfgang Münchau, “Germany Pays for Merkel’s Miscalculations,” Financial Times, May 11, 2010.
9

Глава 8

171

Шойбле поддержал предложение о создании Европейского валютного фонда, но идея умерла
в зародыше11.
В‑четвертых, ЕС отказался разбираться с истинной причиной финансового кризиса — фискальной
несостоятельностью правительств стран — членов
ЕС. Европейский Союз даже не обсуждал возможное восстановление в правах Пакта стабильности и
роста. Вместо этого политики ЕС занимались мелкими вопросами вроде того, стоит ли регулировать
деятельность хедж‑фондов, фондов прямых инвестиций и инвестиционных трестов посредством новой директивы ЕС об управляющих альтернативными инвестиционными фондами и стоит ли начинать
наступление на офшорные зоны, а правительство
Германии запретило короткие продажи (игру на
понижение). К причинам кризиса ничего из этого
не имело ни малейшего отношения. Предложенных
греческим правительством бюджетных мер по борьбе с кризисом было явно недостаточно.
Мюнхау был беспощаден: «Европейские лидеры
не пытаются решить стоящую перед ними задачу,
они ведут пиар‑войны. В их прицеле не экономические дисбалансы, а спекулянты — хедж‑фонды, инвестиционные банки, представители «комитета бдительности» рынка облигаций и в особенности эти
зловещие рейтинговые агентства англосаксонского
мира»12. И правда, некоторые европейские лидеры
были слишком заняты «гармонизацией» налоговых
11
“Schauble liebaugelt mit einem EU‑Wahrungsfonds [Schauble
Is Toying with an EU Monetary Fund],” Die Welt am Sontag, March 6,
2010; Daniel Gros and Thomas Mayer “Towards a Euro(pean) Monetary Fund,” CEPS Policy Brief (Brussels: Centre for European Policy
Studies, February 8, 2010)
12
Wolfgang Münchau, “The Eurozone Must Take Responsibility
or It Will Split” Financial Times, May 10,2010.

172

А. Ослунд. И последние станут первыми

систем и регулирования, чтобы проводить принципиальные структурные реформы. Весной 2010 г.
главными выразителями этих аргументов были Германия, Франция и ЕЦБ.
Однако открытые и ожесточенные споры о кризисе в сочетании с потрясениями на европейских
финансовых рынках прочистили мозги. Многие политики поняли, что их прежние идеи нежизнеспособны. В период с мая по июль 2010 г. они были вынуждены в корне пересмотреть свои взгляды по
важнейшим вопросам, и, как это часто бывает во
времена кризисов, экономическая политика ЕС изменилась куда более радикально, чем за все десять
лет с момента принятия евро.
Ме р ы п о сп асен и ю Гр е ц ии:
2 мая 2010 г.
Наконец, 2 мая 2010 г. ЕЦБ и правительства стран
зоны евро позволили Греции обратиться к МВФ как
архитектору финансовой стабилизации, и фонд занял центральное место на сцене. МВФ и Европейский Союз заключили с правительством Греции соглашение о начале стандартной трехлетней программы «стенд‑бай» из арсенала фонда.
Руководители Греции, со своей стороны, стали
серьезнее относиться к фискальной политике. Пусть
и позже, чем нужно, они существенно уменьшили государственные расходы. В марте 2010 г. первая греческая стабилизационная программа сократила дефицит бюджета 2010 г. на 4% ВВП. Совместные меры МВФ и ЕС, обнародованные 2 мая, требовали
дополнительного существенного снижения государственных расходов, так что совокупные сокращения
за 2010 г. должны были составить 7,5% ВВП.

Глава 8

173

Проблемную статью Лиссабонского договора,
запрещавшую финансовую помощь странам ЕС, удалось обойти. Стабилизационная программа должна опираться на адекватное финансирование, и финансирование было беспрецедентным: общая сумма кредитов составила 145 млрд долл. (110 млрд
евро), из которых 80 млрд евро предоставили страны ЕС, а оставшиеся 30 млрд пришли от МВФ; ни
один институт Европейского Союза в спасении не
участвовал. Объем средств, выделенных на спасение Латвии, составлял треть ВВП страны, что в случае Греции равнялось бы 100 млрд долл., но кризис в Греции был более жестоким, и средств требовалось больше. Помощь со стороны МВФ в 32 раза
превосходила квоту Греции в фонде, а предоставленные странами зоны евро средства составляли
0,9% ВВП входящих в нее стан. Поскольку страны
зоны евро исключили из игры всех остальных, им
не досталось ни сострадания, ни финансирования
извне, — именно такой ценой им удалось сохранить
свои привилегии13.
Оставалось понять, сможет ли Греция обслуживать государственный долг в размере 115% ВВП
(400 млрд долл.), или его следует реструктурировать.
Согласно программе МВФ к 2014 г. долг должен быть
стабилизирован на уровне 140% ВВП, но падение
выпуска может оказаться сильнее, чем предполагает
фонд, и в этом случае госдолг, скорее всего, превысит 150% ВВП. Кеннет Рогофф заметил, что «большинство развивающихся рынков начинают испытывать трудности, когда внешний долг достигает всего
лишь 60% ВВП», а «один тот факт, что страна в состоянии расплатиться по своим долгам, не означает,
13
В Словакии, перешедшей на евро с 1 января 2009 г., в июне сменилось правительство, которое отказалось делать взнос.

174

А. Ослунд. И последние станут первыми

что она так и поступит»14. Барри Эйхенгрин высказался более определенно: «Греция реструктурирует свои обязательства… вопрос лишь в том, почему реструктуризация не вошла в изначальный пакет
мер, предложенный МВФ и ЕС»15. Как те же Рогофф
и Кармен Рейнхарт показывают на страницах книги «На этот раз все будет иначе» — замечательной
истории финансовых кризисов, — в мире очень мало стран, которые хотя бы раз не отказывались платить по своим долгам (правда, в той же книге они утверждают, что развитые экономики уже выросли из
коротких штанишек дефолтов)16.
И все равно у Греции не было причин отказываться от евро. Страна не только лишилась бы финансирования со стороны Европы — возврат к своей валюте, скорее всего, сопровождался бы резким падением
ее курса, так что номинированый в теперь уже иностранной валюте (евро) государственный долг мог удвоиться по отношению к ВВП. В таком случае Греция
немедленно отказалась бы от выплаты всего государственного долга и большей части частных обязательств, ввергнув себя в пучину финансового хаоса17.
По сути, Греция провела «внутреннюю девальвацию», впервые испытанную странами Балтии, — сократила государственные расходы, зарплаты государственных служащих и пенсионные обязательства,
14
Kenneth Rogoff, “Europe Finds that the Old Rules Still Apply,”
Financial Times, May 10, 2010.
15
Barry Eichengreen, “It Is Not Too Late for Europe,” www.voxeu.org, May 7, 2010.
16
Carmen M. Reinhart and Kenneth S. Rogoff, This Time Is Differ‑
ent: Eight Centuries of Financial Folly (Princeton: Princeton University
Press, 2009).
17
Marek Dabrowski, “Euro Crisis or Debt Crisis?” CASE Network
E‑briefs 9/2010 (Warsaw: Centre for Social and Economic Research,
June 2010), www.case‑research.eu.

Глава 8

175

одновременно проводя структурные реформы, направленные на снижение производственных издержек. Страны Балтии также показали пример сохранения, вопреки сыпавшимся со всех сторон советам,
привязки своих валют к евро, пользовавшейся широкой поддержкой населения. Фиксированный обменный курс заставляет страну затягивать ремень потуже и начинать структурные реформы. Из этого кризиса Греция вполне может выйти с более свободной
и конкурентоспособной экономикой.
М ер ы п о сп асен и ю стран
Ю жно й Ев р оп ы: 9—10 мая 2 0 1 0 г.
Принятый в рамках помощи Греции пакет мер не
смог остановить панику на финансовых рынках Европы. В течение следующей недели температура
поднялась у Португалии и Испании, — доходность
их облигаций выросла, а мировые фондовые рынки упали. Пошли разговоры о повторении истории
с Lehman Brothers.
Финансовый кризис в Южной Европе подчеркнул главный недостаток Европейского Союза и
Экономического и валютного союза: до полноценного объединения Европы еще очень далеко. Долгожданный Лиссабонский договор только‑только вступил в силу. Его тут же проверили на прочность, и он
не выдержал. ЕС не получил сколько‑нибудь более
эффективных правителей или властных институтов.
Европа стояла перед простым выбором: дальнейшая
интеграция на основе реально функционирующей
координации фискальной политики или распад18.
18
Wolfgang Münchau, “Europe’s Choice Is to Integrate or Disintegrate,” Financial Times, May 3, 2010.

176

А. Ослунд. И последние станут первыми

Кризис в Греции и Южной Европе вызвали не
Маастрихтские критерии, а то, что никто не настаивал на их выполнении. Идея о единой фискальной политике для всей Европы не исчерпала себя.
Наоборот — кризис только усилил эту потребность.
Скандинавские страны, Нидерланды и Люксембург
строго придерживались Маастрихтских критериев и были вознаграждены. Это же касается четырех
стран ЕС, избравших политику «валютного комитета». Слабость ЕС выразилась в том, что он не сумел
призвать к ответу своих старожилов — членов Экономического и валютного союза, прежде всего Германию и Францию, — а по отношению к новичкам
ЭВС на его периферии этого и не требовалось: они
были просто‑напросто вынуждены вести себя более ответственно, чем страны ядра ЕС, так как сталкивались с жесткими бюджетными ограничениями.
Именно привилегированное положение PIGS, Бельгии, Франции и Германии стало причиной их бедственного финансового положения. Безответственная фискальная политика чревата большими проблемами. Настало время платить по векселям.
Как много может измениться за неделю! Семь
дней на фондовых площадках царила паника, и
в ночь с 9 на 10 мая министры финансов стран ЕС
собрались на чрезвычайное ночное совещание, где
приняли почти все необходимые решения 19. На
этот раз был задействован весь Европейский Союз,
а не страны — члены Экономического и валютного союза.
Средств требовалось очень много, так что ЕС
и МВФ предоставили почти 1 трлн долл.: 500 млрд
19
Council of the European Union, “Extraordinary Council Meeting, Economic and Financial Affairs,” press release 9/10, Brussels,
May 2010.

Глава 8

177

евро поступило от ЕС и еще 250 — от МВФ20. Помощь
со стороны ЕС состоит из двух частей. Основная доля средств — 440 млрд евро — поступит от стран Экономического и валютного союза, к которым добровольно присоединятся Швеция и Польша, и отправится в специально создаваемый для этого фонд.
Этот временный институт ЕС получит название Европейская служба финансовой стабильности. Оставшиеся 60 млрд евро должны были добавиться к имеющимся 50 млрд на счетах фонда поддержки платежных балансов, который прежде обслуживал
исключительно членов ЕС, не входящих в зону евро
(14,6 млрд евро были зарезервированы за Венгрией, Латвией и Румынией). Участие в финансировании принимали все члены ЕС. Так было соблюдено
первое правило борьбы с финансовыми кризисами,
сформулированное Уолтером Бейджхотом в книге
«Ломбардстрит» (1873): во время кризиса кредиты
следует предоставлять всем желающим, кто обладает надежным залогом, «в том объеме, в каком этого
будет требовать общественность»21.
Еще одним шагом вперед стало признание необходимости спасения утопающих. Совет Европы
обратил свой взор на ст. 122.2 Договора о функционировании Европейского Союза, которая прямо говорит о возможности срочной финансовой помощи:
«Когда государство‑член сталкивается с трудностями
или с серьезной угрозой возникновения значительных трудностей по причине стихийных бедствий
или чрезвычайных происшествий, выходящих из‑под его
контроля, Совет по предложению Комиссии может
предоставлять соответствующему государству‑члену
Ibid.
Charles P. Kindleberger and Robert Aliber, Manias, Panics, and
Crashes, 5th ed. (Hoboken, NJ: Wiley, 2005), 237.
20
21

178

А. Ослунд. И последние станут первыми

под определенные условия финансовую помощь
Союза. Председатель Совета информирует о принятом решении Европейский парламент» (курсив
мой. — А. О.)22.
Желая повысить уровень доверия к своим действиям, ЕС вновь решил опереться на авторитет МВФ.
Европейский Союз также обязался вести строгую
фискальную политику и настоял, чтобы Португалия
и Испания сократили чреватые неприятностями дефициты своих бюджетов. ЕЦБ получил возможность
скупать государственные и частные обязательства
внутри зоны евро, для того чтобы оживить и привести в чувство замороженные фондовые рынки, —
Федеральный резерв США занимался этим с осени
2008 г. ЕС также активировал долларовую своп‑линию с Федеральным резервом, которая была согласована осенью 2008 г., но не понадобилась, поскольку первая волна кризиса быстро спала.
Вдруг оказалось, что Европейский Союз принял
почти все меры, необходимые для борьбы с финансовым кризисом. Необходимо ли реструктурировать
государственный долг и каким должен быть надзор
за фискальной политикой стран ЕС — вот два вопроса, которые до сих пор требовали ответов.
Стра ны зон ы ев р о осмысля ют у ро к и,
вы учен н ые Восточн ой Ев ро по й
Неожиданно для себя Европейский Союз стал изу
чать опыт стран Восточной Европы, накопленный с начала кризиса в 2008 г. Главный вывод
22
Treaty on the Functioning of the European Union, Official
journal of the European Union, Information and Notices С 115, volume 51, May 9, 2008, available at http://eur-lex.europa. eu.

Глава 8

179

сформулировал Мартин Вольф: «В своем первоначальном виде Экономический и валютный союз потерпел крах. Он станет успешным только в том случае, если будет радикально реформирован»23. Именно этим и занялись ЕС и ЕЦБ.
Во‑первых, страны зоны евро позволили МВФ
играть главную роль в процессе финансовой стабилизации и отказались от своего представления об
исключительности и превосходстве Экономического и валютного союза (когда стало очевидным обратное). МВФ обладал необходимым доверием и навыками для разрешения финансовых трудностей, чего
нельзя было сказать о ЕЦБ, министрах финансов зоны евро и Европейской комиссии.
Во‑вторых, страны зоны евро вновь признали,
что предусмотренная в Пакте стабильности и роста
фискальная дисциплина необходима как воздух, а радикальная фискальная консолидация не только возможна, но и необходима. Из этого вытекало, что
страны зоны евро, например Греция, не были настолько привилегированными, чтобы пренебрегать
правилами ЕС. Пока неясно, как именно ЕС будет наводить фискальную дисциплину, но во время кризиса принуждением к выполнению правил взялся рынок облигаций: доходность облигаций стран зоны
евро существенно варьировалась, и наказанием за
фискальную расслабленность становился мгновенный взлет доходности.
В‑третьих, зона евро отказалась от лишенного
логики запрета на финансовую помощь своим членам. В отсутствие возможностей для фискальной
интервенции никакой валютный союз не способен пережить серьезный финансовый кризис. Уже
23
Martin Wolf, “Governments Up the Stakes in Their Fight with
Markets,” Financial Times, May 12, 2010.

180

А. Ослунд. И последние станут первыми

оказавшись на краю бездны, европейские лидеры поняли, что такие возможности им нужны, и выделили
для этого большие объемы средств. По сути, ЕС решил оснастить валютный союз надежной фискальной дисциплиной и фондом для разрешения неожиданных фискальных трудностей. Постепенно строгое
разделение на первосортных и второсортных членов
ЕС было размыто, и союз стал больше похож на объединение равных. ЕЦБ согласился покупать облигации, тем самым начав участвовать в количественном
смягчении. Большинство приобретенных банком облигаций были выпущены правительством Греции.
Переосмыслили свою роль и США. Страна старалась свести к минимуму участие своих лидеров
в урегулировании финансового кризиса в Восточной и Южной Европе вплоть до 7—9 мая 2010 г., когда высшие чиновники США, опасаясь, как бы зараза
не перекинулась на США и весь мир, приняли активное участие в спасательной операции. США защищали два принципа: средств для борьбы с кризисом
должно быть более чем достаточно, а обещания фискальных сокращений — обязывающими. США согласились с тем, чтобы существенную помощь оказал МВФ, но не предложили двустороннюю помощь,
хотя Федеральный резерв и возобновил предоставление ЕЦБ долларовых кредитов в обмен на евро
(своп‑кредиты), чтобы европейцы не остались без
необходимой долларовой ликвидности24.
Спасательной операции, проведенной 9—10 мая,
оказалось достаточно, чтобы остановить финансовую панику и не допустить распространения греческого кризиса на Португалию и Испанию. Объем помощи Греции был так велик, что этой стране еще
24
James Politi, “Fear of Contagion Drove US to Push for Action,”
Financial Times, May 11, 2010.

Глава 8

181

около двух лет не понадобится продавать новые облигации. Обслуживать государственный долг Греции будет очень сложно, если вообще по силам, поэтому в новом архитектурном ансамбле европейских
финансовых институтов явно не хватает органа, который занимался бы реструктуризацией государственного долга стран Экономического и валютного
союза. Конечно, предполагается, что решения о реструктуризации государственного долга зачастую
принимаются под влиянием обстоятельств, но ЕС совершенно не помешал бы системный подход к решению проблем неплатежеспособности. Эту функцию
можно возложить на новую, но пока еще временную
Европейскую службу финансовой стабильности, которая вполне может стать Европейским валютным
фондом — фондом, из которого брались бы средства
для экстренного выкупа государственного долга.
Следуя примеру США, проделавших это в мае
2009 г., Европейский Союз решил провести
стресс‑тест европейских банков, который должен
был рассеять все сомнения относительно прозрачности системы и ее обеспеченности капиталом. Хотя американская версия стресс‑теста применялась
к 19 банкам, а европейская — к 91, в обоих регионах
было охвачено 65% банковских активов. Различие
в числе проверенных банков объясняется более высокой концентрацией американской банковской отрасли. Европейский тест затронул не менее 27 банков в Испании и 14 в Германии, тогда как остальные
страны ЕС удостоились в лучшем случае шести строчек в списке, но ведь именно Испании и Германии
грозили самые серьезные неприятности25. Результа25
Committee of European Banking Supervisors, “CEBS’s Statement on Key Features of the Extended EU‑wide Stress Test,” July 7,
2010, available at www.c‑ebs.org (accessed on July 21, 2010).

182

А. Ослунд. И последние станут первыми

ты стресс‑теста были опубликованы 23 июля 2010 г.
Тест показал существенную прозрачность системы,
хотя многим и казался менее требовательным, чем
американский вариант, и обнаружил недостаточную
обеспеченность капиталом только у семи небольших
банков. Рекомендованный объем вливаний капитала
составил всего лишь 4,5 млрд долл. против 75 млрд,
рекомендованных американским стресс‑тестом.
Важным итогом проведения стресс‑теста станет дальнейшее превращение Европейского Союза в единое целое. До кризиса проверка банков была делом каждого отдельного государства, тогда как
стресс‑тест проводился Европейским комитетом
по надзору за банковской сферой, — этот орган был
сформирован совсем недавно и относился к епархии Европейской комиссии, не имея при этом четко
очерченного круга задач и обязанностей. Стресс‑тест
касался всех 27 стран в ЕС, а не только 16 членов Экономического и валютного союза. Европейский комитет по надзору за банковской сферой хорошо зарекомендовал себя в период проведения стресс‑теста
и вскоре будет преобразован в Европейское управление по надзору за банковской сферой — общеевропейский наблюдательный орган, которого так не
хватало на начальных стадиях кризиса. Одновременно формируются общеевропейские органы по надзору за рынками страхования и ценных бумаг.
Большинству жителей Европы, как Западной,
так и Восточной, евро продолжает казаться хорошей
идеей. Не будь единой валюты, Европейский Союз,
скорее всего, вновь стал бы свидетелем конкуренции
разрушительных девальваций образца 1992 г., которая и создала стимулы для перехода к евро. Питер
Сазерленд формулирует это предельно ясно: «Без
единой валюты Европы превратилась бы в экономическую пустыню. В последние два года мы особенно

Глава 8

183

ясно увидели, как губительно было бы для континента отсутствие евро… Девальвации европейских
валют, направленные на укрепление своих позиций после финансового кризиса 2008 г., привели бы
к экономическому хаосу, по сравнению с которым
нынешняя турбулентность показалась бы детской
игрой»26. Проблема заключалась не в самом евро,
а в неадекватности структуры органов руководства
ЕС. Чем меньше экономика страны и чем больше она
открыта, тем сильнее соблазн привязать свою валюту к евро, а потом и вовсе перейти на него.
Во втором квартале 2010 г., после ряда разумных
разворотов на 180 градусов, ЕС удалось решить почти
все свои проблемы в области финансовой политики. Союз позволил МВФ сыграть главную роль в финансовом восстановлении, в том числе и внутри Экономического и валютного союза. Страны зоны евро
пригласили своих соседей по ЕС посочувствовать их
экономическим затруднениям. Пакт стабильности и
роста восстановлен в правах, и рынок облигаций наверняка будет принуждать к его соблюдению. На пару с МВФ Европейскому Союзу удалось привлечь достаточные ресурсы для программ помощи, и теперь
у ЕС есть время подумать о том, как поступать с потенциальными суверенными банкротами.
Для Восточной Европы кризис Экономического и валютного союза весной 2010 г. означал дальнейшее сближение с ним. Пакт стабильности и роста теперь касался не только Восточной Европы, но
и стран зоны евро. Отныне МВФ и Европейская Комиссия наблюдали за финансовым состоянием и предоставляли чрезвычайные кредиты обоим регионам.
Чтобы стать более конкурентоспособными, страны
26
Peter Sutherland, “Radical Reforms Can Save the Euro,”
Financial Times, June 30, 2010.

184

А. Ослунд. И последние станут первыми

зоны евро должны были пойти на структурные реформы, уже проведенные странами Восточной Европы в ходе внутренней девальвации. Снизив государственные расходы и налоги, Восточная Европа
оказывает большое влияние на весь ЕС. В последние
годы налоговая конкуренция со стороны востока заставила ЕС резко снизить ставки подоходного налога и налога на прибыль корпораций. И в том, что касается регулирования рынков, конкуренция сметает
прежние барьеры, например на рынках труда. Недавно сформированные органы надзора за банковской
сферой, а также рынками страхования и ценных бумаг на всей территории ЕС предоставляют определенную степень защиты всем странам союза. Страны
Восточной Европы стали успешными первопроходцами новой, более фискально ответственной и либеральной общеевропейской экономической системы.

Глава 9
Н австречу

сближению
европейских стран
Помните: время — деньги.
Бенджамин Франклин,
1748 г.

Слушая речь Николя Саркози на Международном
экономическом форуме в Санкт‑Петербурге 19 июля
2010 г., я недоумевал: слишком уж этот якобы правоцентристский политик походил на социал‑демократа. И произносил он совершенно новые для себя вещи. В тот день Саркози говорил не о шестнадцати
участниках зоны евро, а о двадцати семи членах Европейского Союза. В результате финансового кризиса в зоне евро место за общим европейским столом
досталось и новым членам ЕС с востока континента.
Европейские политики могут вынести из последнего кризиса в Восточной Европе много уроков.
Я пишу эти строки, когда во всем регионе экономика уже начала восстанавливаться, пусть финансовая
ситуация в Румынии и Венгрии и остается напряженной. Сейчас главная угроза полному выздоровлению — внешняя, а не внутренняя: фискальные проблемы зоны евро тормозят восстановление экономики стран Восточной Европы.
Причиной кризиса на востоке Европы, как и
в Юго‑Восточной Азии в 1997 г., стал значительный
дефицит счета текущих операций, который привел к накоплению огромной внешней задолженности частного сектора. Свою роль сыграла и привязка

186

А. Ослунд. И последние станут первыми

обменных курсов: это привлекло мощные потоки капитала в соответствующие страны, вызвало избыточное расширение денежного предложения и перегрев
экономики, сделав их уязвимее перед лицом глобальных потрясений. Экономическая модель восточно
азиатских тигров оказалась очень устойчивой, чему
свидетельство — успешное восстановление региона,
и очень похоже, что капитализм восточноевропейского образца окажется ничем не слабее. И все же
уроки, преподанные кризисом, следует усвоить и
Восточной Европе, и всему Европейскому Союзу.
Ит оги к р и зи са в Восточн ой Ев ро пе
Кризис в Восточной Европе удалось преодолеть довольно быстро — вот самый важный его итог. Главным положительным сдвигом стало удивительно быстрое сокращение дефицитов счетов текущих операций, а в странах Балтии они вообще превратились
в профициты, прежде всего потому, что импорт падал стремительнее экспорта. Страны Центральной
Европы вышли в ноль, на юге континента дефициты
удалось уменьшить. Международные резервы увеличились во всех странах ЦВЕ‑10. Уже в 2010 г. Латвия
приняла только дешевые кредиты МВФ и Европейской комиссии, воздержавшись от более дорогих двусторонних чрезвычайных кредитов. А Венгрия даже
пропустила пару траншей от МВФ. Курсы венгерского форинта и румынского лея укрепились и стабилизировались. Проблемы оставались — большие бюджетные дефициты, растущий государственный долг, — но
только Венгрия вышла за установленный в Маастрихтском соглашении лимит государственного долга.
Инфляция в странах Восточной Европы упала настолько значительно, что сегодня она превышает 3%

Глава 9

187

только в Румынии и Венгрии. Банковская система какое‑то время трещала по швам, но не лопнула, а наи
более значимые банки отделались скромными потерями. Ни одной из стран региона не угрожал суверенный дефолт.
Кармен Рейнхарт и Кеннет Рогофф утверждают, что закредитованность опасна всегда, причем неважно, на ком висят долги — на государстве
или на частном секторе: «…постоянное накопление долга (государственного, частного или того и
другого) служит важным предвестником финансового кризиса»1. Этот аргумент не стоит понимать
слишком буквально. На самом деле важно, придется ли государству спасать частный сектор, а правительствам стран Восточной Европы удалось этого
избежать. Если не считать рекапитализации государственных банков и субсидий крупным государственным корпорациям, им удалось свести государственную помощь к минимуму, чего не скажешь
о странах Западной Европы или США.
Наиболее заметным отрицательным итогом
кризиса стало резкое снижение выпуска, особенно
в странах Балтии. ВВП Латвии сократился на четверть — подобное происходило в США и Германии
в годы Великой депрессии. Ненамного отстали и
Литва с Эстонией — падение на 17 и 18% соответственно, в то время как в других странах этот показатель варьировался от 4 до 8%, а Польша так и вовсе
ничего не потеряла.
Заставляет насторожиться и рост безработицы,
прежде всего в четырех странах: трех странах Балтии
и Словакии. Она достигла своего максимума в первом
1
Carmen M. Reinhart and Kenneth S. Rogoff, This Time Zs Differ‑
ent: Eight Centuries of Financial Folly (Princeton: Princeton University
Press, 2009), 217.

188

А. Ослунд. И последние станут первыми

Рис. 9.1. Уровень безработицы (среднемесячное
значение) за январь 2008 — июнь 2010 гг.
доля ВВП, %
EU-15
страны Балтии
Болгария, Чехия, Польша,
Румыния, Словения
Венгрия
Словакия

Май 2010

Июнь 2010

Март 2010

Апрель 2010

Январь 2010

Февраль 2010

Ноябрь 2009

Декабрь 2009

Октябрь 2009

Сентябрь 2009

Июль 2009

Август 2009

Май 2009

Июнь 2009

Март 2009

Апрель 2009

Январь 2009

Февраль 2009

Ноябрь 2008

Декабрь 2008

Октябрь 2008

Сентябрь 2008

Июль 2008

Август 2008

Май 2008

Июнь 2008

Март 2008

Апрель 2008

Январь 2008

e
Февраль 2008

20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0

Примечание. Отношение ВВП на душу населения по паритету покупательной способности (ППС) (в постоянных международных долларах 2005 г.) к среднему ВВП на душу населения по ППС
стран EU-15.
Источник: Eurostat database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu
(по состоянию на 9 августа 2010 г.).www.imf.org (по состоянию
на 12 апреля 2010 г.); Eurostat database, http://epp.eurostat.
ec.europa.eu (по состоянию на 4 мая 2010 г.); расчеты автора.

квартале 2010 г. и с тех пор стабилизировалась. Доля безработных достигла 20% в Латвии, 19% в Эстонии, 17% в Литве, 15% в Словакии и 11% в Венгрии.
И все же безработица на востоке Европы была наже,
чем на западе. В Словении, Чехии и Румынии уровень
безработицы не забирался выше 7—8% — ниже среднего по Евросоюзу, которое на пике достигало 9,6%
и которому примерно соответствовали Болгария и
Румыния. В этих пяти странах проживает подавляющее большинство населения Восточной Европы (рис.
9.1). Безработица на востоке росла не так быстро,
как падал выпуск, тогда как на западе все было наоборот. Восточным европейцам помог более гибкий рынок труда: в наиболее затронутых кризисом странах

Глава 9

189

ставки заработной платы снизились и в частном, и
в государственном секторе.
С фискальной политикой особых проблем не было. После падения коммунизма почти все восточноевропейские страны, за исключением Венгрии2, провели стандартную фискальную корректировку и перед
кризисом проводили разумную фискальную политику.
Маастрихтские критерии оказывали гораздо большее
влияние на страны, не входившие в Экономический
и валютный союз, которые стремились как можно
раньше перейти на евро, чем на привилегированных
членов клуба. Это предсказывает и стандартная теория клубов: свои нормы кандидатам члены клуба навязывают значительно успешнее, чем регулируют свое
собственное поведение и поведение своих коллег по
клубу. Яркими примерами могут служить Европейский Союз и Всемирная торговая организация.
Во время кризиса все испытывавшие трудности страны ЦВЕ‑10 энергично сокращали государственные расходы. Особенно выделялись три страны Балтии, в 2009 г. сократившие дефицит бюджета на 8—10% ВВП. И во всех этих странах, как и во
всем регионе, были проведены структурные изменения, прежде всего коснувшиеся трех запущенных
сфер: государственного управления, здравоохранения и образования.
Налоговые системы стран региона находились на
должном уровне, а с расширением налоговой базы и
устранением разнообразных лазеек стали еще лучше.
Сохранились низкие ставки подоходного налога и налога на прибыль, налоги с продаж и акцизы несколько увеличились, а налоги с фонда заработной платы
2
В 1995 г. министр финансов Лайош Бокрош предпринял
попытку серьезной фискальной стабилизации, но она скоро сошла на нет.

190

А. Ослунд. И последние станут первыми

были снижены. Большинству правительств предстоит
поломать голову над реформой пенсионной системы.
В ходе кризиса значительное, хотя и разнонаправленное, влияние на экономическую политику оказывали конституционные положения. С одной стороны,
конституционные суды Латвии и Румынии отменили
утвержденные законодателями снижения пенсионных выплат. Как следствие пенсионеры не разделили
бремя кризиса с остальным населением, и доля пенсий в ВВП резко выросла. Ясно, что конституция не
должна препятствовать благотворным структурным
преобразованиям, и при необходимости в такие конституции стоит вносить поправки. С другой стороны,
некоторые страны решили конституционно ограничить объем бюджетного дефицита и государственного долга. Недавняя поправка к конституции Германии
устанавливает потолок дефицита государственного
бюджета на уровне 0,35% ВВП к 2016 г., а польская
конституция не дает государственному долгу превысить 55% ВВП страны. Новые тенденции в развитии
конституций в сочетании с активной ролью конституционных судов в будущем будут способствовать проведению ответственной экономической политики.
В докризисный период банковская система всего
региона развивалась в основном благодаря 15 западноевропейским коммерческим банкам, и они же стали двигателем кредитного бума и перегрева экономики. Ни финансовые власти западных стран, ни восточноевропейские надзорные органы не регулировали
их поведение надлежащим образом3. В связи с этим на3
Bas B. Bakker and Anne‑Marie Guide, “The Credit Boom in the
EU New Member States: Bad Luck or Bad Policies?” IMF Working
Paper 10/130 (Washington: International Monetary Fund, 2010),
32; исследование регулирования деятельности шведских банков странах Балтии показало, что ответственности не чувствовал никто (из личного общения с депутатом парламента Швеции

Глава 9

191

зрела потребность в общеевропейском органе, который мог бы регулировать деятельность международных банков4. Европейский Союз уже начал ее удовлетворять, объявив о создании Европейского управления
по надзору за банковской сферой и других органов для
наблюдения за рынком ценных бумаг и страхованием.
В этих инициативах власти опираются на помощь западноевропейских коммерческих банков.
Кризис в Восточной Европе стал новой вехой
также во взаимоотношениях международных организаций, прежде всего МВФ и Европейской комиссии. МВФ успешно вернулся к изначальному варианту «Вашингтонского консенсуса» с немногочисленными условиями — разумной сбалансированностью
государственного бюджета и реалистичной политикой обменного курса — и теперь куда больше внимания уделял реструктуризации банков. МВФ выделял заметно больше средств, чем раньше, словно вняв советам Джеффри Сакса пятнадцатилетней
давности 5. Занявшись финансированием не только валютных резервов, но и значительных дефицитов бюджета, фонд взял на себя некоторые обязанности, прежде закрепленные за Всемирным банком.
В конечном счете его успех будет зависеть от политической прозорливости его управляющих и основных акционеров. Европейская Комиссия на удивление легко нашла общий язык с МВФ: она следит за
и профессором Карлом Хамилтоном 21 мая 2010 г.).
4
Peter Zajc, “A Comparative Study of Bank Efficiency in Central
and Eastern Europe: The Role of Foreign Ownership,” International
Finance Review 6 (2006): 117—156; Rainer Haselmann, “Strategies of
Foreign Banks in Transition Economies,” Emerging Markets Revieiv 7,
no. 4 (December 2006): 283—299.
5
Jeffrey D. Sachs, “Why Russia Has Failed to Stabilize,” in Russian
Economic Reform at Risk, ed. Anders Aslund (London: Pinter, 1995),
53—64.

192

А. Ослунд. И последние станут первыми

его деятельностью, контролирует ее и предоставляет значительные средства.
Е вропей ск и й Сою з: сбли же ние ил и
р асхожден и е?
Во время кризиса самым обсуждаемым был вопрос
о политике обменных курсов, но, как ни странно,
она оставалась неизменной во всех странах. Страны, не входящие в Экономический и валютный союз,
остались верны режиму «валютного комитета» или
таргетированию инфляции. Четыре страны с режимом «валютного комитета» (Эстония, Латвия, Литва
и Болгария) гораздо сильнее стремятся войти в зону евро. Однако в разгар кризиса доверие к ним пошатнулось. Эти страны привлекли слишком много средств, которые обернулись избыточным дефицитом счета текущих операций и инфляцией. Когда
глобальная ликвидность сжалась, начался быстрый
отток капитала. Но благодаря прекрасным фискальным показателям и упорству в отстаивании режима
«валютного комитета» странам Балтии и Болгарии
удалось вернуть доверие рынков. По мнению МВФ,
они заслуживают евро и следует всячески помогать
им в достижении этой цели6.
Ближайшие пару лет экономики европейских
стран будут жить в атмосфере дефляции, а потому сейчас — как никогда до кризиса — странам с режимом «валютного комитета» будет легко выполнить все критерии и ввести евро. Раньше главной проблемой, в особенности для стран с «валютным комитетом», были
высокие темпы инфляции, справиться с которой не
6
Stefan Wagstyl, “Central and Eastern EU Nations Should
Adopt Euro, Says IMF,” Financial Times, April 6, 2009.

Глава 9

193

представлялось возможным без коренных изменений
в монетарной политике. Но после кризиса фискальное сжатие и другие дефляционные факторы решили
проблему инфляции. Теперь главная задача — сократить избыточные фискальные дефициты, чем и планируют заняться правительства, в ходе кризиса получившие демократический мандат на это.
Кризис был в самом разгаре, когда Эстония начала исподволь настаивать на скорейшем принятии евро. Убедившись, что Эстония удовлетворяет
критериям ценовой стабильности, сбалансированного бюджета и устойчивости валюты, Еврокомиссия в ежегодном «Отчете об объединении экономики Европы» от 12 мая 2010 г. пришла к выводу, что
«Эстония отвечает всем требованиям и готова ввести
евро»7. Министры финансов стран зоны евро поддержали эстонскую заявку 7 июня, и на следующий день
Совет по экономическим и финансовым делам (ЭКОФИН) ответил согласием. 13 июля министры финансов стран ЕС окончательно решили сохранить существующий курс эстонской кроны к евро. Эстония
перейдет на евро 1 января 2011 г. Правительства Болгарии, Литвы и Латвии планируют снизить дефицит
бюджета до 3% ВВП к 2012 г., чтобы получить разрешение на введение евро в 2014 г. Премьер‑министр
Литвы Андрюс Кубилюс высказался о евро так: «Этот
инструмент поможет нам чувствовать себя в большей
безопасности в глобальной финансовой системе»8.
Страны с плавающим обменным курсом относятся к идее вхождения в зону евро куда более настороженно. Кроме того, они крупнее прибалтийских
European Commission, “Convergence Report 2010,” European
Economy 3 (provisional edition, Brussels, 2010), 11—14.
8
Paul Hannon, “Why Lithuania Still Wants to Adopt the Euro,”
Wall Street Journal Europe, June 23, 2010.
7

194

А. Ослунд. И последние станут первыми

стран, и вопрос о принятии евро там не нуждается
в немедленном разрешении. Европейский механизм
валютных курсов требует удерживать курс в довольно узком коридоре ±2,25%. Страна — кандидат в члены ЭВС может с разрешения Европейской комиссии и ЕЦБ ревальвировать центральный паритет
(курс к евро), как это сделала Словакия, но не может
его девальвировать9.
Действующие правила Европейского механизма
валютных курсов (ЕМВК) вызывают много вопросов. Европейскому Союзу стоит задуматься об их пересмотре — тогда путь к вступлению в зону евро станет более осмысленным. Во‑первых, ЕМВК растягивает этот процесс как минимум на два года, а это
слишком много: привлекаемые в результате этого
потоки капитала дестабилизируют экономику страны, что стало очевидно на примере стран Балтии.
Фиксируя обменный курс в период перед принятием евро, ЕМВК словно требует от солдата в разгар
боя выбраться из одного окопа и медленно перейти
в другой, тем самым доказав, что он может выстоять
под ураганным пулеметным огнем. Во‑вторых, в требования к уровню инфляции нужно по меньше мере добавить пункт о «поле» в дополнение к «потолку», дабы в будущем избежать неоправданно жесткой критики, которой Евросоюз встретил Литву
в 2006 г., и чтобы избежать требования дефляции
для кандидатов на вступление в зону евро. Как пишут Золт Дарвас и Жан Писани‑Ферри, необходимо установить минимальный уровень инфляции.
Уровень в 2% — инфляционная цель ЕЦБ — кажется
вполне разумным, тогда как нынешние правила говорят об уровне в 1% (т.е. на 1,5 процентных пункта
выше среднего показателя по трем странам ЕС‑27
9

Этим соображением со мной поделился Марек Дабровски.

Глава 9

195

с самой низкой инфляцией)10. Центральные банки,
проводящие политику таргетирования инфляции,
обычно устанавливают цель по инфляции на уровне
2—3%, и если требования к странам — кандидатам на
вступление в ЕМВК, придерживающимся этой политики, будут требовать более низкого уровня инфляции, это не пойдет им на пользу. В‑третьих, участвующие в ЕМВК страны должны получить свободный
доступ к кредитным свопам, если потребность в них
снова возникнет11.
Таргетирование инфляции работало хорошо
только в Польше и Чехии лишь в последние несколько лет, а во время кризиса волатильность обменных
курсов была пугающей. Неспособность Венгрии и
Румынии проводить ответственную фискальную
политику подрывает аргумент в пользу таргетирования инфляции, но и старались они меньше, чем
правительства тех же Польши и Чехии. По замечанию Иржи Йонаса и Фредерика Мишкина, «таргетирование инфляции может оставаться главным
столпом монетарной политики и после вступления страны в Европейский Союз»12. Таргетированию инфляции следует отдавать предпочтение до
10
Zsolt Darvas and Jean Pisani‑Ferry, “Avoiding a New European
Divide,” Bruegel Policy Brief no. 10 (Brussels: Bruegel, December
2008). Several countries currently have deflation.
11
Jean Pisani‑Ferry and Adam S. Posen, eds., The Euro at Ten: The
Next Global Currency? (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2009), 13; Zsolt Darvas and Gyorgy Szapary, “Euro Area Enlargement and Euro Adoption Strategies,” European Economy,
Economic Papers 304 (Brussels: European Union, February 2008);
Darvas and Pisani‑Ferry, “Avoiding a New European Divide.”
12
Jiri Jonas and Frederic S. Mishkin, “Inflation Targeting in Transition Economies: Experience and Prospects,” in The Inflation Target‑
ing Debate, eds. Ben S. Bernanke and Michael Woodford (Chicago:
University of Chicago Press for the National Bureau of Economic Research, 2005): 410.

196

А. Ослунд. И последние станут первыми

тех пор, пока страна — член ЕС не будет в состоянии ввести евро.
Во время последнего кризиса евро показал себя с наилучшей стороны, как в тех странах, которые
ввели его официально (Словакия и Словения), так
и в тех, которые перешли на евро в одностороннем
порядке (Косово и Черногория). Как ни странно,
участники валютного рынка оказывали куда больше доверия монетарным режимам Косово и Черногории, нежели добродетельных стран Балтии. Иными словами, евро сам по себе вызывает куда больше
доверия, чем ЕЦБ. Вот тебе и ЕМВК! Еще один аргумент в пользу того, что расширение Экономического и валютного союза стоит поощрять, сокращая
при этом область применения ЕМВК.
Стивену Роучу принадлежит емкое описание
причин кризиса в Юго‑Восточной Азии в 1997—
1998 гг.: «Во многом тот кризис случился потому,
что Азия сильно зависила от превратностей международных потоков капитала. В ситуации нехватки валютных резервов, слишком большого краткосрочного внешнего долга и жесткой привязки
местных валют отток горячих денег не оставил региону ни малейших шансов на счастливый исход»13.
Это урок членам Европейского Союза, не входящим
в Экономический и валютный союз: нужно поддержать достаточные валютные резервы и не рассчитывать на помощь ЕЦБ или ЕС.
Правительства не должны допускать значительных валютных перекосов (mismatching), когда крупные внутренние кредиты выдаются в иностранной валюте, особенно если это не потребительский кредит;

13
Stephen Roach, “The New Lesson for Resilient Asia,” Financial
Times, June 9, 2010.

Глава 9

197

данная проблема решается регулированием14. Например, в июне 2010 г. гражданин Польши мог взять ипотечный кредит на тридцать лет под 3% в евро, тогда
как в польских злотых аналогичный кредит обошелся
бы ему в 6%15. Банковское регулирование может смягчить это рыночное искажение, однако в малой открытой рыночной экономике прямое запрещение кредитов в иностранной валюте невозможно.
Самые ожесточенные споры вызывает поведение ЕЦБ — его денежная политика, расширение зоны евро и политика обменного курса в период перед
принятием евро. На начальной стадии кризиса ЕЦБ
лишь усилил сегрегацию по признаку членства в Экономическом и валютном союзе, проявив необычайную щедрость к его членам и пожалев денег для
остальных участников Европейского Союза16. Особенно печально, что ЕЦБ никак не помог странам
с режимом «валютного комитета», чья фискальная
политика не вызывала никаких нареканий. Если бы,
как предлагали Дарваш и Пизани‑Ферри, ЕЦБ выдал
своп‑кредиты в обмен на деноминированные в местных валютах государственные облигации стран Балтии, Польши и Чехии, финансовый кризис в странах Балтии, скорее всего, удалось бы обуздать17. Ни
до, ни во время, ни после кризиса ЕЦБ не пошевелился, чтобы обеспечить финансовую стабильность
14
Morris Goldstein and Philip Turner, Controlling Currency Mis‑
matches in Emerging Markets (Washington: Institute for International
Economics, 2004); Morris Goldstein, “Emerging‑Market Financial
Crises: Lessons and Prospects” (speech at the 2007 Annual Meeting,
Institute of International Finance, Washington, October 20, 2007).
15
Личный разговор с таким заемщиком в Варшаве 7 июня
2010 г.
16
Darvas and Pisani‑Ferry, “Avoiding a New European Divide.”
17
Zsolt Darvas and Jean Pisani‑Ferry, “Eastern European Currencies Need Help Now,” Wall Street Journal, March 12, 2009.

198

А. Ослунд. И последние станут первыми

в странах Европейского Союза, не входящих в Экономический и валютный союз. ЕЦБ бездействовал,
полностью пренебрегая своей ответственностью за
положение дел в регионе, и здорово подмочил свою
репутацию. Миру вокруг оставалось лишь догадываться, в состоянии ли ЕЦБ заниматься денежными
делами подведомственного континента. Об этом писали Пизани‑Ферри и Адам С. Позен: «…евро как таковой не помог странам Восточной и Центральной
Европы справиться с кризисом. Пусть чисто формально в обязанности [ЕЦБ] и стран зоны евро это
не входит, общая устойчивость всего региона должна быть важной экономической и политической их
целью»18.
Позен развивает эту мысль: «Мировой финансовый кризис подчеркнул слабости претензий евро на
статус мировой валюты. Власти зоны евро не справились с ролью даже регионального лидера, бросив
тень на репутацию евро. Чтобы евро стал успешной
валютой крупного региона, власти должны чувствовать свою ответственность за те европейские страны, которые решили привязать свою денежную политику к евро и чьи финансовые системы по крайней мере частично на евро опираются»19.
Два главных вопроса экономической политики
на ближайшие годы: а) насколько широкой становиться зоне евро и б) как быстро это стоит делать.
Кризис показал, как опасно не иметь доступа к предоставляемой ЕЦБ ликвидности. Слишком высокая
инфляция и свободные потоки капитала в странах
18
Pisani‑Ferry and Posen, eds., The Euro at Ten: The Next Global
Currency, 5.
19
Adam S. Posen, “Geopolitical Limits of the Euro’s Global Role,”
in The Euro at Ten: The Next Global Currency? eds. Jean Pisani‑Ferry and
Adam Posen (Washington: Peterson Institute for International Economics, 2009), 93.

Глава 9

199

на периферии Европейского Союза продолжают создавать риск перегрева экономики, но в ближайшее
десятилетие риск этот должен снизиться: финансовый кризис сократит масштабы кредитной экспансии, поскольку банкам придется снизить коэффициент банковской мультипликации.
Восточная Европа здорово пострадала от действий правительств стран зоны евро и слишком мягкой денежной политики ЕЦБ, и теперь страны этого региона справедливо потребуют защиты своих
прав как членов ЕС и совладельцев ЕЦБ: захотят
влиять на фискальную политику стран — членов зоны евро и монетарную политику ЕЦБ. По мере того
как они буду занимать все больше мест в правлении
новых европейских органов, призванных улучшить
контроль за банковской сферой, страхованием и
ценными бумагами, возрастет и их влияние на финансовую политику Европейского Союза.
И последн и е стан ут пер в ы м и
Нынешний кризис в Европе напоминает так называемый Кризис рождения (Gründerkrise) в Германии
в 1873 г., разразившийся на фоне эйфории по поводу объединения страны. Точно так же, по мнению Маргрит Грабас, во время последнего кризиса многие страны Экономического и валютного союза (ЭВС) существенно ослабили свою фискальную
политику, в то время как ЕЦБ наводнил Европу кредитом, и надувшийся спекулятивный пузырь не
избежно должен был в конце концов лопнуть20. В от20
Margrit Grabas, “Die Grtinderkrise von 1873/79‑Jahes Ende liberaler Bliitentraume. Eine konjunkrurhistorische Betrachtung vor
dem Hintergrund der Globalisierungsrezession von 2008/2009,”

200

А. Ослунд. И последние станут первыми

сутствие ЭВС финансовый кризис в Европе вряд ли
стал бы настолько глубоким, так как старый добрый
Бундесбанк настоял бы на жесткой денежной политике, а остальные страны последовали бы за Германией, хотя, по всей вероятности, неразберихи на валютных рынках наподобие хаоса 1992 г. было бы не
избежать.
За немецким кризисом XIX в. последовали два
десятилетия сокращения доли заемных средств
(deleveraging) и медленного экономического роста (с 1874 по 1896 г.)21. Длительный период сокращения доли заемных средств неизбежно случится и
сейчас, вопрос только в том, в какой степени оно будет достигаться за счет сокращения государственных расходов, инфляции, реструктуризации долгов
или конверсии долга акции. В условиях ограниченного кредита сбережения и вклады в банки должны вырасти, добавив устойчивости банковским системам в Восточной Европе. По всей видимости,
страны в этом регионе постараются предусмотрительно держать более существенные валютные резервы. Все эти факторы должны обеспечить финансовую стабильность, но темпы экономического
роста в следующем десятилетии, скорее всего, будут
значительно ниже.
Мало что так благотворно для прогресса, как
полное и безоговорочное унижение, каковым стал
последний финансовый кризис в Европе. Европейцам сам бог велел привести свои мысли и дела в порядок. Первый урок кризиса в Восточной Европе
касается политики обменных курсов. К огромному
Internationale Wissenschaftliche Vereinigung Weltwirtschaft und Weltpolitik
(IWVWW) nos. 182/183 (2009), 66—82.
21
Walt W. Rostow, The World Economy: History and Prospect (Austin:
University of Texas Press, 1978).

Глава 9

201

удивлению, главные жертвы кризиса — Латвия, Литва и Эстония — смогли обойтись без девальваций,
вопреки предсказаниям многих американских экономистов. Вместо этого страны Балтии прибегли
к «внутренней девальвации»: правительства сократили зарплаты госслужащих, причем снижение достигало 35%, и частный сектор последовал за ними.
Они также резко сократили государственные расходы, добившись снижения издержек производства в своих странах до конкурентоспособного уровня,
так что немалые дефициты счета текущих операций
вскоре обернулись значительными профицитами. Режимы таргетирования инфляции и привязки к евро зарекомендовали себя как разумные основания политики обменных курсов, а внутренняя девальвация, по всей видимости, станет правилом для
стран — членов Экономического и валютного союза,
столкнувшихся с трудностями.
Во‑вторых, кризис в Восточной Европе позволил многое понять о политической экономике кризисов. В минуты лишений в политике побеждают
прагматики, озабоченные решением насущных проблем, а рациональные ожидания и компромиссы
между различными социальными группами становятся политически нерелевантными. Все предсказывали народные протесты, но граждане стран Восточной Европы приняли лишения почти безропотно.
Несколько лет они наслаждались плодами бурного экономического роста и согласились немного потерпеть. Эти государства лишь недавно обрели независимость, и их граждане были готовы постоять
за свою страну, да и кризис не был новым явлением в странах, переживших посткоммунистический
переходный период. В период кризиса во многих из
них сменились правительства, порой даже дважды,
и новые правительства боролись с кризисом более

202

А. Ослунд. И последние станут первыми

умело и решительно, чем их предшественники, тем
самым показывая, что в тяжелое для экономики время частая смена лидеров может быть благом. Состоящие из представителей большого числа партий (результат пропорциональной избирательной системы)
парламенты стран Восточной Европы не только не
мешали, но и помогали справляться с трудностями:
не устраивавших электорат правителей можно было
довольно быстро заменить другими. Чтобы получить
компетентное правительство, здесь не нужно дожидаться очередных президентских выборов. Частые
смены правительств позволили выбирать более способных лидеров, которые проводили бескомпромиссные антикризисные меры. Успешнее других оказались коалиции нескольких партий, своим примером
посрамив многих политологов, которые видят благо в политической стабильности, сильных партиях
и наделенной дополнительными полномочиями исполнительной власти. Многие европейцы жалуются на дефицит сильных руководителей, но на востоке континента проблем с эффективными лидерами
не наблюдается, — особенного уважения заслуживают премьер‑министры стран Балтии. В поисках настоящих лидеров Европейскому Союзу стоит обратить свой взор на восток.
В‑третьих, сокращения бюджетов в Европе проводятся на основе новой политической экономики
прагматизма и фискального консерватизма. Сегодня позиции правоцентристских политиков в Восточной Европе прочны как никогда. Показательно, что мы не увидели серьезных антикапиталистических или антиглобалистских выступлений.
Никто и не заикается об ограничении потоков капитала. Граждане стран Восточной Европы винили
в своих бедах коррумпированных и безответственных чиновников, многие из которых сохранились

Глава 9

203

с коммунистических времен. Фискальной сбалансированности можно достичь только путем энергичного сокращения государственных расходов. В результате все, вслед за давно на это указывавшим Вито
Танци, обратили внимание на масштабы бюджетного перераспределения в Европе, которые, скорее
всего, следует сократить22. Кризис в Восточной Европе учит нас, что сокращать государственные расходы, зарплаты и занятость в госсекторе, а также рационализировать здравоохранение и образование
могут не только политические самоубийцы. Главной
нерешенной задачей остается пенсионная реформа.
Плоские шкалы подоходного налога и налога на прибыль корпораций с низкими ставками, появившиеся в результате недавних налоговых реформ, остаются в силе. Ощутив всю глубину бюджетного кризиса,
рядовые граждане и политики высказались за усиление Пакта стабильности и роста. Кризис переходного периода приучил страны Восточной Европы расчетливее обращаться со своими деньгами. Кризис сегодняшний наверняка окажет сравнимое влияние на
жителей Западной Европы. Не забывая о своих ценностях, Европа движется в сторону более эффективной экономической модели.
В‑четвертых, безоговорочным триумфатором на
международной арене стал Международный валютный фонд. Он вернул к жизни прежний Вашингтонский консенсус с немногочисленными элементарными требованиями — здравая фискальная, монетарная
и валютная политика, — но позволил странам, чьи
чиновники продемонстрировали высокое качество
управления, жить с дефицитным бюджетом во время кризиса. МВФ также предложил гораздо больший
22
Vito Tanzi and Ludger Schuknecht, Public Spending in the
20th Century (Cambridge: Cambridge University Press, 2000).

204

А. Ослунд. И последние станут первыми

объем средств (в том числе на бюджетные расходы),
чем прежде, исходя из того, что кризис счета текущих операций нужно обуздать как можно быстрее.
Лекарство подействовало почти мгновенно. Когда речь зашла о Восточной Европе, МВФ и Еврокомиссия на удивление успешно объединили свои усилия. Европейская комиссия уступила МВФ первую
партию, при этом выделяя много средств (а в случае
Латвии и вовсе больше, чем МВФ), и пристально наблюдая за работой фонда. Однако, когда кризис ударил по странам зоны евро, Еврокомиссия словно забыла все только что выученные уроки и попыталась
оставить МВФ за бортом происходивших событий.
В конце концов Европейский Союз пришел в себя,
позволив МВФ играть ведущую роль в зоне евро, и
фонд ощутимо помог региону в борьбе с кризисом.
В‑пятых, главным разочарованием по итогам
кризиса в Восточной Европе следует признать Европейский центральный банк. Единственным разумным его действием было предоставление кредита европейской банковской системе осенью 2008 г.,
спасшее от краха «дочки» западных банков в Восточной Европе. Но до наступления кризиса ЕЦБ не уделял никакого внимания финансовой устойчивости
и перегреву некоторых экономик в Евросоюзе — как
внутри зоны евро, так и за ее пределами. По условиям вступления в зону евро, страна‑кандидат обязана
привязать свою валюту к евро на два года, предшествующие вступлению, и ЕЦБ не сделал ничего, чтобы помочь этим странам пройти подготовительный
период с наименьшими потрясениями. Он мог предложить странам с востока Евросоюза кредитные свопы, но не сделал и этого. Очевидно, ЕЦБ следует пересмотреть свой подход к делу, особенно за пределами зоны евро, и впредь занимать более активную
позицию.

Глава 9

205

В конечном счете кризис пойдет на пользу Восточной и Западной Европе, а значит и всему Европейскому Союзу. Западу придется кое‑чему поучиться у востока, и само собой сотрется нынешнее разделение стран Евросоюза на более и менее важные.
В последние годы Восточная Европа последовательно опережала Западную в том, что касается темпов
экономического роста, и достигнутое в последние
18 лет сближение между двумя регионами, выраженное в ВВП на душу населения, вызывает уважение.
Благодаря своим соседям с востока континента правительства стран Западной Европы резко снизили
ставки налога на прибыль корпораций и освободили
свои рынки труда от бессмысленных ограничений.
Теперь восток научит запад ответственной фискальной политике. Страны Восточной Европы больше
не будут сидеть на последнем ряду в классе, — отныне их экономическая политика станет образцом для
всего континента.
Ни о каком развале Европы речи тут не идет —
в ближайшие годы интеграция Европы продолжится с новой силой. «И последние станут первыми» —
эта книга не могла называться иначе23.

Этим названием я обязан своему коллеге Адаму Позену.

У казатель
Австрия 111, 127
Ансип, Андрус 85—86
Антикризисная политика. См.
Выход из кризиса
Аргентинский кризис (2001)
37, 113—122
Армения 139
Афганистан 148
Балтийские страны. См. тж
Латвия, Литва, Эстония
– Банк Латвии 80
– дилемма обменных курсов
108—113
– итог кризиса в 186
– национальный суверенитет 158
– общие сведения 20, 24—26
– рост предложения денег
49—52 сл., 127—136
– фискальная политика 111,
121
– экономический рост 40—
42 сл.
Банк международных расчетов 131
Банк, банки 126—136. См. тж
конкретные банки
– итог кризиса и 190—191
– крахи 61
– регулирование 111
– стресс-тесты 181—182
– структурные изменения 28
– центральный. См. Центральные банки
Барбадос 116—117
Басеску, Траян 69, 81, 156
Безработица 99—100, 187—188
Белоруссия 139—140
Бельгия 127, 165
Болгария
– выход из кризиса 87—88

– кризис в Греции и 65
– общие сведения 20, 24—26
– политика 87—88, 155—156
Большая двадцатка (G-20) 64
Босния и Герцеговина 139
Буш, Джордж 148
Бюджетные дефициты 29—31,
52—54 сл.
– итог кризиса 90—91 сл.
– кризис зоны евро и 165—166
– Международный валютный фонд 137—140
– обменный курс и 106—
107 сл.
– ответственная политика
153, 157—162
Бюджетные профициты 52—
54 сл.
– итог кризиса 89—92
Валютного комитета система,
см. Фиксированные обменные курсы
Валютные резервы 47—48, 56,
129, 186, 196
Валютные резервы по странам
47—48
Валютный коридор 33
Вашингтонский консенсус 138,
140, 192, 203
Великая Румыния (партия) 154
Великобритания 33, 57
Венгрия
– выход из кризиса 70—73
– государственный долг
60—61
– греческий кризис и 65
– общие характеристики 19
– OTP (венгерский банк)
130, 137
– политика 29, 68—69, 73,
154—161

Указатель

– политика обменного курса
140
– программа кредитов
«стенд-бай» МВФ 23, 27—
28, 60—61, 71—72, 139—140
Венская инициатива 133—136.
См. тж Инициатива по банковской координации в Европе
Внешний долг 44—45
– итог кризиса 95
Внутренние займы в иностранной валюте 48—49, 55, 129—
130, 196—197
Внутренняя девальвация 72—
73, 161—162, 201
Восточноазиатский финансовый кризис (1997—1998 гг.)
– параллели с 34—37
– политика МВФ в ходе
138—139
– политика обменных курсов
и 123
– причины 185, 196
– развитие 26, 116
– роль США в 147—148
Всемирный банк:
– Венская инициатива 133—
136
– поддержка программ МВФ
«стэнд-бай» 27—28, 70, 81
– роль 151, 191
– сравнение с МВФ 140
Выход из кризиса 29—30,
67—68
– баланс текущего счета и
89—92
– банковский сектор и 130
– Болгария 87—88
– Венгрия 70—73
– внешний долг после 95
– государственные расходы 92—95, 100, 118—119,
202—203
– Греция 172—174

207

– дефицит бюджета после
90—93
– инфляция 90—91, 193
– итог 186—191
– Латвия 74—80
– Литва 83—85
– международное сотрудничество после 151—152,
191—192
– пакет мер для стран юга
Европы 175—178
– последующий экономический рост 96—98
– роль ЕС в 143—147, 152
– роль ЕЦБ в 143—148, 152
– роль МВФ 137—143, 151—
152
– роль США в 147—150
– Румыния 80—82
– Эстония 85—86
Германия
– банковский сектор 127—
131, 133
– кризис зоны евро и 164—
166, 172, 176
– кризис рождения
(Gründerkrise) 199
– отношение к помощи из
США 148
– потолок дефицита государственного бюджета 190
Гибкие кредитные линии
(МВФ) 28 сн., 64—65, 146
Глобализация 29, 132
Глобальный кризис ликвидности 24, 27, 59—60, 130
Глобальный финансовый кризис 57—58, 149, 198
Государственные расходы 90—
95, 100, 118—119, 201—203
Государственный долг 52—54.
См. тж Маастрихтские критерии
– Венгрия 60

208

А. Ослунд. И последние станут первыми

– кризис зоны евро и 165
– ответственная политика
относительно 153, 158—162
Граждане за европейское развитие (партия, Болгария)
87, 156
Гражданская платформа (партия, Польша) 154
Греческий кризис 167—171. См.
тж PIGS
– банковский сектор и 65,
127
– кризис зоны евро и 167—
174
– меры по спасению 172—
175, 180—181
– политика 167—168
– Румыния и 82
– стабилизационная программа МВФ 138
Грузия 138
Дания 33, 117, 142, 145
Двухскоростная Европа 164
Девальвация 26, 37, 61—62, 68
– банковский сектор и 135
– дефициты текущего счета
и 116—118
– итог кризиса и 201
– Латвия 74—76, 113—123
– Литва 85
– политическая экономика
160—161
Демократическая либеральная
партия (Румыния) 81
Демократия 28—29, 155
Денежная политика 101—102,
197—199
Дефициты счетов текущих
операций 18—21
– выход из кризиса и 186—
187, 201
– девальвация и 117—118
– избыточные инвестиции
и 34

– кредитный бум и 24—25
– не покрываемые прямыми
иностранными инвестициями 55
– покрываемые прямыми
иностранными инвестициями 44—45
– экономический рост и
43—44
Дефляция 90—91
Дилемма заключенного 132
Договор о функционировании Европейского Союза 31,
170, 177
Домбровскис, Валдис 70, 78,
156
Дюрчань, Ференц 71—72, 156
Евро, переоцененность 62—
63
Европарламент 154
Европейская валютная система, развал (1992 г.) 123
Европейская комиссия
– фонд для кредитования
стран во время кризиса платежных балансов
142—143
– политика валютных курсов
балтийских стран и 108
– роль 152, 191—192, 204
Европейская служба финансовой стабильности 177, 181
Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР,
EBRD) 27—28, 76, 133—136,
151
Европейский валютный фонд
171, 181
Европейский инвестиционный банк (ЕИБ) 29, 70, 133—
135, 152
Европейский комитет по надзору за банками 182

Указатель

Европейский механизм обменных курсов (ЕМВК, ERM II)
31—33, 105, 144, 194—195
Европейский Союз
– банковский стресс-тест 181
– кризис в Греции и 168—
171, 180—181
– кризис в странах юга Европы и 175—178
– критерии объединения
экономики 31—32, 109—
110, 192—199
– помощь Латвии 79
– роль 142—143, 152, 162,
183—184
– фискальная политика 165—
166, 179
– членство 18—19, 30, 40,
54—55
Европейский центральный
банк (ЕЦБ) 27, 48, 89
– греческий кризис и 169, 172
– денежная политика 101—
102, 125, 197—199
– его роль 142—147, 152, 179,
197—198, 204
– итог кризиса и 197—198,
204
– политика обменных курсов
балтийских стран и 108
– помощь странам юга Европы 177—178
За лучшую Венгрию (партия)
68
Займы
– в иностранной валюте 48—
49, 55, 129—130, 196—197
– МВФ 138—141
Западноевропейские банки
128—136
Заработные платы 22, 100
Зеллик, Роберт 151
Зона евро
– кризис в Греции и 167—174

209

– кризисное управление в 30,
183, 203
– потоки по счету текущих
операций 21
– уроки кризиса 178—184,
198—205
– фискальный кризис в 165—
184, 185
– членство 31
Инвестиции. См. Прямые иностранные инвестиции
Инициатива по банковской
координации в Европе
(European Bank Coordination
Initiative) 133—134
Иностранная валюта, внутренние займы в валюте 48—49,
55, 129—130, 196—197
Инфляция 22, 39—40
– в странах ЦВЕ-10 19, 58
– итог кризиса и 186
– кредитный бум и 51—52
– после выхода из кризиса
90—91
Ирак 148
Иракская кампания, участники 148
Исландия 60, 144, 149
Исполнение бюджетов 52, 64
Исэреску, Мугур 82, 159
Италия 127, 165; см. также PIGS
Итог кризиса 186—191
Казахстан 57
Капитал, географическое происхождение 21
Капитала приток
– и предложение денег 47—51
– невозможность остановить
108
Капитализм, посткоммунистический переход к 39—44,
158—160

210

А. Ослунд. И последние станут первыми

Клаус, Вацлав 157
Клинтон, Билл 148
Конституционные положения
190
Коррупция 54, 70, 73, 155, 160
Косово 104, 196
Краткосрочные кредиты в
швейцарских франках 60
Кредитное сжатие 27, 43
– ЕЦБ и 144—145
– обменные курсы и 62—63
Кредитные дефолтные свопы,
уровень 122
Кредитные свопы Федерального резерва США 145—146,
178, 180
Кредитный бум
– банковский сектор и 128—
129
– денежная политика и
101—102
– инфляция и 51—53, 55,
105—106
– кризис текущего счета платежного баланса 24, 49
– при вступлении в Европейский Союз 40
Кризис ликвидности 24, 27,
59—60, 130
Кризис рождения
(Gründerkrise) 199
Критерии объединения экономики (Маастрихтские
критерии) 31—32, 109—110,
192—199
Кубилюс, Андрюс 83—84, 85
сн., 156, 193
Кумовство 54, 160—161
Латвия
– Parex Bank 61, 74, 130, 135
– выход из кризиса 74—80
– общие характеристики 19
– переход на евро 110

– политика 29, 67—68, 76—80,
156, 159, 161
– политика обменного курса
63, 140
– программа МВФ «стэндбай» 23, 27—28, 61, 76, 80
– сравнение с кризисом в
Аргентине 113—122
– цены на недвижимость 51
– чрезмерная кредитная экспансия 21
Ле Пен, Жан-Мари 154
Лидеры 202
Литва
– выход из кризиса 83—85
– общая характеристика 19
– переход на евро 109—110,
144
– политика 83—84, 156
– политика обменного курса
63
– цены недвижимости 51
Маастрихтские критерии
31—34
– Венгрия 71
– Греция 167, 176
– Европейский центральный
банк и 144
– итог кризиса 189
– кризис в странах юга Европы и 176
– Латвия 75
– соответствие их параметрам 52—54, 93, 110, 162,
165
– Эстония 86
Международный валютный
фонд (МВФ) 20, 38
– международное сотрудничество 151, 191
– политика обменного курса
балтийских стран и 110
– кредитное сжатие и 27—28
– политика обменного курса
123—124, 140—141

Указатель

– источники финансирования 63
– отчет о глобальной финансовой стабильности
140—141
– греческий кризис и 169—
170
– программа стабилизации
Исландии 142
– лимиты кредитования 140
– кризис ликвидности и
60—62
– утрата влияния 138
– роль 137—141, 151—152,
178—183, 191, 203—204
– меры по спасению стран
юга Европы 176—178
– Венская инициатива 133—
136
– гибкие кредитные линии
19, 28 сн., 64—65, 146
– программы «стенд-бай» 23,
27—28, 60—61, 71—72, 134,
139—140, 173—174; см. также конкретные страны
Мексика 65, 145, 149
Меры по спасению стран юга
Европы 175—178
Молдавия 118
Молодые демократы (партия,
Венгрия) 156

211

Невозможная троица 105
Неоклассическая теория роста 22
Несоответствие валют заимствования и кредитования 48—
50 сл., 55, 129—130, 196—198
Новая Зеландия 122
Новая эра (партия, Латвия) 77
Норвегия 142
Обама, Барак 148
Общеевропейский орган по
надзору за банками 182, 191
Опасность суверенного дефолта 66
Орбан, Виктор 73, 156
Ответственная фискальная политика 153, 157—162, 202—
203
ОТР (банк, Венгрия) 130, 135
Отчет МВФ о глобальной
финансовой стабильности
140—141
Отчет об объединении экономики Европы 32, 109—110,
193

Пакистан 60
Пакт стабильности и роста
(SGP) 33. См. тж Маастрихтские критерии
Налогообложение 94—95, 153,
– кризис зоны евро и 179,
184, 189, 203
183—184, 203
Направления перетока капитаПаритет покупательной спола 21—22
собности 98—99
НАТО (Организация СевероПарламентская
система (в
атлантического договора)
сравнении
с
президентской)
40, 148
161—162
Национальный банк Польши
Партия
молодых демократов
(НБП) 104—105
(Венгрия)
70
Национальный банк Румынии
Пенсии 93—94, 203
82
Национальный суверенитет 158 Переоцененность [валюты]
62—63, 116
Начало кризиса 56—61

212

А. Ослунд. И последние станут первыми

Переход на евро 31—33, 102
– в Литве 109—110
– итог кризиса и 193—196
– критерии перехода 144
Плавающий обменный курс 19,
23, 25—27, 102
– валютные резервы и 48
– кредитное сжатие и 62—63
– переход на евро и 193—194
– предпочтения МВФ и 140
Политика обменного курса.
См. тж политику конкретных
стран и организаций
– бюджетные дефициты и
106—107
– валютные резервы и 47—48
– возможности выбора стратегий 123—125
– дилемма обменных курсов
37, 101—125
– европейский механизм
обменных курсов (ЕМВК,
ERM II) 31—33, 105, 144,
194—195
– итог кризиса и 192—201
– категории стран ЦВЕ-10 с
точки зрения 19, 23, 25—27,
102—103
– кредитное сжатие и 62
– кризис в Греции и 174
– МВФ 123—124, 140—141
– перегрев экономики и 43,
51—52, 68, 111—112
– экономический рост и 113,
124
Политическая экономика
67—100
– банковский сектор и 129—
130
– кризиса 28—29, 201—202
– ответственная налоговая политика и 153—163,
202—204
Получатели ренты 161—162
Польша
– в обход кризиса 89—90

– гибкая кредитная линия
19—20, 28 сн., 64—65, 146
– меры по спасению стран
юга Европы и 177
– общая характеристика 19
– политика 88—89, 155
– политика обменного курса
62
– ситуация в экономике 64,
104—105
– фискальная политика 190
Португалия 166, 175. См. тж
PIGS
Посткоммунистический переход 39—44, 158—159
Правительство. См. Политическая экономика. См. тж конкретные страны
Предложение денег 48—49,
101—102
Президентская система правления, в сравнении с парламентской 161—162
Причины кризиса 24—30, 41—
56, 101—102, 185—186
Программы фискальной коррекции, см. Выход из кризиса
Процентные ставки 105—106
Прямые иностранные инвестиции 20, 101—102
– банковский сектор 126—136
– дефицит текущего счета,
покрываемый 44—45
Реальный эффективный обменный курс 46—47
Резкой остановки эффект 34,
59
Реформа социальной сферы 93
Российский финансовый кризис (1998 г.)
– девальвация 63, 116
– иностранные инвестиции
и 128

Указатель

– платежи и платежные системы 135
– политика обменного курса
и 123
– роль США в 147—148
– экономический рост после
37
Рост ВВП, см. Экономический
рост
Рост денежной массы 48—50,
127—136
Рубини, Нуриэль 113, 115, 118
Румыния
– выход из кризиса 81
– греческий кризис и 65, 82
– общая характеристика 19
– политика 29, 81—82, 154,
156, 159
– политика обменного курса
140
– программа кредитов МВФ
«стэнд-бай» 23, 27, 63, 81,
139
Рыночная экономическая реформа 39—40
Сальдо счета текущих операций, после экономической
коррекции 90
Саммерс, Лоренс 148
Санкт-Петербургский Международный экономический
форум 185
Саркози, Никола 185
Сбережения 129
Сербия 139
– общая характеристика 19
– политика 88, 157
– политика обменного курса
63
– Словакия
– уклонение от кризиса 88
Словения
– общая характеристика 19
– политика 88—89

213

– уклонение от кризиса
87—88
Снижение выпуска 187
Снижение дефицита бюджета 33
Совет Европы 110
– политика финансовой помощи 177, 180—181
– фонд для кредитования
стран во время кризиса платежных балансов
142—143
Совет министров финансов
стран ЕС (ЭКОФИН) 32—33,
147, 166, 193
Соединенные Штаты Америки
– банковский сектор 127, 181
– их роль 147—150, 180
– поддержка МВФ 147—150
– субстандартной ипотеки
кризис 59
Сокращение доли заемных
средств 200
Социал-демократическая партия (Литвы) 83
Социал-демократическая партия (Румынии) 81—82
Социальные потрясения 154
Союз Отечества (партия, Литва) 156
Спад в ходе кризиса 61—66,
74—75, 89—92
Спасательные меры 177—181
Стросс-Кан, Доминик 59, 138,
169
Субстандартной ипотеки кризис 59
Таргетирование инфляции
101—105
– валютные резервы и 46—47
– итог кризиса и 192—196,
200—201
– предпосылки для 124

214

А. Ослунд. И последние станут первыми

– предпочтения МВФ относительно 140
Теория клубов 189
Товарные цены 59
Трише, Жан-Клод 143
Украина 59—61, 139—140
Федеральный резерв США
– денежная политика 101,
125
– кредитные свопы 145, 178,
180
Фиксированные обменные
курсы 19, 23, 25—26, 102—103
– выход из кризиса и 83—86
– итог кризиса 192
– перегрев экономики и 43,
51—52, 68, 111—112
Финляндия 142
Фискальная политика
– стран Балтии 111—112, 121
– Греции 172
– Европейского Союза 165—
166, 179
– итог кризиса и 189, 202—
203
– кризис в странах юга Европы и 175—176
– ответственная 153, 157—
162, 202—203
Фонд кредитования при кризисе платежных балансов 142,
148—149, 176—177
Франция
– банковский сектор 127—
131, 133
– кризис зоны евро и 164—
166, 172, 176
– отношение к помощи из
США 148
– политика 154
ЦВЕ-10 (десятка стран Центральной и Восточной Евро-

пы) 23. См. тж конкретные
страны и регионы
– общая характеристика 19—
20, 24—26
Центральноевропейские страны. См. тж Чехия, Венгрия,
Польша, Словакия, Словения
– интеграция в Европейский
Союз 54—55
– итог кризиса 186
– общие сведения 19—20,
24—26
– рост объема денежной массы 47—52, 127—136
– экономический рост 40—42
Центральные банки. См. конкретные банки
– денежная политика и 101—
102, 124—125, 197—199
– кредитное сжатие и 27
– кризис ликвидности и 27,
59—60
Цены на недвижимость 22—23,
51, 56—57
Черногория 104, 196
Чехия
– общие сведения 19—20
– политика 88, 157
– политика валютного курса
64
– предотвращение кризиса
88—89
Швеция 23 сн., 30 сн., 33, 109,
127, 142, 145, 177
Экономическая политика, см.
Фискальная политика
Экономическая реформа 39
Экономический и валютный
союз 31
– кризис в Греции и 167
– кризис в южной Европе и

Указатель

175—177
– кризис зоны евро и 165—
166
– определение процентных
ставок 105
– предложение денег 48
– членство 23, 31, 183
Экономический рост 18
– дефицит текущего счета и
43—45
– политика обменного курса
и 112—113, 123—124 в
– после преодоления кризиса 96—98, 187—188
– посткоммунистический период 39—44, 158—159
Экспорт как локомотив экономического роста 43
Эстония
– общие характеристики
19—20
– отчет об объединении экономики Европы 193
– переход на евро 86, 110
– политика 85—86
– преодоление кризиса
85—86
– цены на недвижимость 51
Юго-восточная Европа. См. тж
Болгария, Румыния
– итог кризиса 186—188
– общая характеристика 19
– рост денежной массы 46—
51, 127—136
– экономический рост 41

215

Южная Корея 145, 158
Ямайка 116—117
Bear Stearns, хедж-фонды банка 57
Citibank (США) 127
Erste (австрийский банк) 128
JP Morgan (банк, США) 58
Lehman Brothers (банк), банкротство 24, 43, 59, 130, 138,
175
Nordea (банк, Швеция) 127
Nothern Rock (ипотечная компания, Великобритания) 57
Parex Bank (Латвия) 61, 74,
130, 135
PIGS (аббревиатура: Португалия, Италия, Греция, Испания) 17, 125, 168, 176. См. тж
Греческий кризис
– бюджетный дефицит
90—91
Raiffeisen International Bank
(Австрия) 127
SEB (банк, Швеция) 58 сн., 127
SGP, см. Пакт стабильности и
роста
Swedbank (Швеция) 127
Transparency International, индекс восприятия коррупции
54
UBS (банк, Швейцария) 58
Unicredit (банк, Италия) 127

Д ругие публикации
института П итерсона по теме
«М еждународная экономика »
WORKING PAPERS
94-1 APEC and Regional Trading Arrangements in the Pacific Jeffrey A. Frankel with Shang-Jin Wei and Ernesto Stein
94-2 Towards an Asia Pacific Investment Code Edward M. Graham
94-3 Merchandise Trade in the APEC Region: Is There Scope for
Liberalization on an MFN Basis? Paul Wormacott
94-4 The Automotive Industry in Southeast Asia: Can Protection
Be Made Less Costly? Paul Wonnacott
94-5 Implications of Asian Economic Growth Marcus Noland
95-1 APEC: The Bogor Declaration and the Path Ahead С Fred
Bergsten
95-2 From Bogor to Miami... and Bey ond: Regionalism in the Asia
Pacific and the Western Hemisphere Jeffrey J. Schott
95-3 Has Asian Export Performance Been Unique? Marcus Noland
95-4 Association of Southeast Asian Nations and ASEAN Free
Trade Area: Chronology and Statistics Gautam Jaggi
95-5 The North Korean Economy Marcus Noland
95-6 China and the International Economic System Marcus Noland
96-1 APEC after Osaka: Toward Free Trade by 2010/2020 С Fred
Bergsten
96-2 Public Policy, Private Preferences, and the Japanese Trade
Pattern Marcus Noland
96-3 German Lessons for Korea: The Economics of Unification
Marcus Noland
96-4 Research and Development Activities and Trade Specializa‑
tion in Japan Marcus Noland
96-5 China’s Economic Reforms: Chronology and Statistics Gautam Jaggi, Mary Rundle, Daniel Rosen, and Yuichi Takahashi
96-6 US-China Economic Relations Marcus Noland
96-7 The Market Structure Benefits of Trade and Investment Lib‑
eralization Raymond Atje and Gary Hufbauer
96-8 The Future of US-Korea Economic Relations Marcus Noland
96-9 Competition Policies in the Dynamic Industrializing Econo‑
mies: The Case of China, Korea, and Chinese Taipei Edward
M. Graham

Публикации института Питерсона

217

96-10 Modeling Economic Reform in North KoreaMarcus Noland,
Sherman Robinson, and Monica Scatasta
96-11 Trade, Investment, and Economic Conflict Between the
United States and Asia Marcus Noland
96-12 APEC in 1996 and Beyond: The Subic Summit С Fred Bergsten
96-13 Some Unpleasant Arithmetic Concerning Unification Marcus Noland
96-14 Restructuring Korea’s Financial Sector for Greater Compet‑
itiveness Marcus Noland
96-15 Competitive Liberalization and Global Free Trade: A Vision
for the 21st Century C. Fred Bergsten
97-1 Chasing Phantoms: The Political Economy of USTR Marcus
Noland
97-2 US-Japan Civil Aviation: Prospects for Progress Jacqueline
McFadyen
97-3 Open Regionalism С Fred Bergsten
97-4 Lessons from the Bundesbank on the Occasion of Its 40th
(and Second to Last?) Birthday Adam S. Posen
97-5 The Economics of Korean Unification Marcus Noland, Sherman Robinson, and Li-Gang Liu
98-1 The Costs and Benefits of Korean Unification Marcus Noland,
Sherman Robinson, and Li-Gang Liu
98-2 Asian Competitive Devaluations Li-Gang Liu, Marcus Noland,
Sherman Robinson, and Zhi Wang
98-3 Fifty Years of the GATT/WTO: Lessons from the Past for
Strategies or the Future С Fred Bergsten
98-4 NAFTA Supplemental Agreements: Four Year Review Jacqueline McFadyen
98-5 Local Government Spending: Solving the Mystery of Japa‑
nese Fiscal Packages Hiroko Ishii and Erika Wada
98-6 The Global Economic Effects of the Japanese Crisis Marcus
Noland, Sherman Robinson, and Zhi Wang
98-7 The Relationship Between Trade and Foreign Investment:
Empirical Results for Taiwan and South Korea Li-Gang Liu,
The World Bank and Edward M. Graham
99-1 Rigorous Speculation: The Collapse and Revival of the North
Korean EconomyMarcus Noland, Sherman Robinson, and
Tao Wang
99-2 Famine in North Korea: Causes and CuresMarcus Noland,
Sherman Robinson, and Tao Wang
99-3 Competition Policy and FDI: A Solution in Search of a Prob‑
lem? Marcus Noland

218

Публикации института Питерсона

99-4 The Continuing Asian Financial Crisis: Global Adjustment
and Trade Marcus Noland, Sherman Robinson, and Zhi Wang
99-5 Why EMU Is Irrelevant for the German Economy Adam S. Posen
99-6 The Global Trading System and the Developing Countries in
2000 С Fred Bergsten
99-7 Modeling Korean Unification Marcus Noland, Sherman Robinson, and Tao Wang
99-8 Sovereign Liquidity Crisis: The Strategic Case for a Payments
Standstill

Ma rcu s M iller and Lei Z han g
99-9 The Case for Joint Management of Exchange Rate Flexibility
С Fred Bergsten, Olivier Davanne, and Pierre Jacquet
99-10 Does Talk Matter After All? Inflation Targeting and Central
Bank Behavior Kenneth N. Kuttner and Adam S. Posen
99-11 Hazards and Precautions: Tales of International Finance
Gary Clyde Hufbauer and Erika Wada
99-12 The Globalization of Servjces: What Has Happened? What
Are the Implications? Gary C. Hufbauer and Tony Warren
00-1 Regulatory Standards in the WTO Keith Maskus
00-2 International Economic Agreements and the Constitution
Richard M. Goodman and John M. Frost
00-3 Electronic Commerce in Developing Countries Catherine L.
Mann
00-4 The New Asian Challenge С Fred Bergsten
00-5 How the Sick Man Avoided Pneumonia: The Philippines in
the Asian Financial Crisis Marcus Noland
00-6 Inflation, Monetary Transparency, and G-3 Exchange Rate
Volatility Kenneth N. Kuttner and Adam S. Posen
00-7 Transatlantic Issues in Electronic Commerce Catherine L.
Mann
00-8 Strengthening the International Financial Architecture:
Where Do We Stand? Morris Goldstein
00-9 On Currency Crises and Contagion Marcel Fratzschej
01-1 Price Level Convergence and Inflation in EuropeJohn H. Rogers, Gary Clyde Hufbauer, and Erika Wada
01-2 Subsidies, Market Closure, Cross- Border Investment, and Ef‑
fects on Competition: The Case of FDI on the Telecommuni‑
cations Sector Edward M. Graham

Публикации института Питерсона

219

01-3 Foreign Direct Investment in China: Effects on Growth and
Economic PerformanceEdward M. Graham and Erika Wada
01-4 IMF Structural Conditionality: How Much Is Too Much? Morris Goldstein
01-5 Unchanging Innovation and Changing Economic Perfor‑
mance in Japan Adam S. Posen
01-6 Rating Banks in Emerging Markets Liliana Rojas-Suarez
01-7 Beyond Bipolar: A Three-Dimensional Assessment of Mon‑
etary Frameworks Kenneth N. Kuttner and Adam S. Posen
01-8 Finance and Changing US-Japan Relations: Convergence
Without Leverage — Until NowAdam S. Posen
01-9 Macroeconomic Implications of the New EconomyMartin
Neil Baily
01-10 Can International Capital Standards Strengthen Banks in
Emerging Markets? Liliana Rojas-Suarez
02-1 Moral Hazard and the US Stock Market: Analyzing the
«Greenspan Put»? Marcus Miller, Paul Weller, and Lei Zhang
02-2 Passive Savers and Fiscal Policy Effectiveness in Japan Kenneth N. Kuttner and Adam S. Posen
02-3 Home Bias, Transaction Costs, and Prospects for the Euro:
A More Detailed Analysis Catherine L. Mann and Ellen
E. Meade
02-4 Toward a Sustainable FTAA: Does Latin America Meet the
Necessary Financial Preconditions? Liliana Rojas-Suarez
02-5 Assessing Globalization’s Critics: «Talkers Are No Good Do‑
ers???» Kimberly Ann Elliott, Debayani Kar, and J. David Richardson
02-6 Economic Issues Raised by Treatment of Takings under NAF‑
TA Chapter 11 Edward M. Graham
03-1 Debt Sustainabiliry, Brazil, and the IMF Morris Goldstein
03-2 Is Germany Turning Japanese? Adam S. Posen
03-3 Survival of the Best Fit: Exposure to Low-Wage Countries and
the (Uneven) Growth of US Manufacturing Plants Andrew B.
Bernard, J. Bradford Jensen, and Peter K. Schott
03-4 Falling Trade Costs, Heterogeneous Firms, and Industry Dy‑
namics Andrew B. Bernard, J. Bradford Jensen, and Peter K.
Schott
03-5 Famine and Reform in North Korea Marcus Noland
03-6 Empirical Investigations in Inflation Targeting Yifan Hu
03-7 Labor Standards and the Free Trade Area of the Americas‑
Kimberly Ann Elliott
03-8 Religion, Culture, and Economic Performance Marcus Noland

220

Публикации института Питерсона

03-9 It Takes More than a Bubble to Become Japan Adam S. Posen
03-10 The Difficulty of Discerning What’s Too Tight: Taylor Rules
and Japanese Monetary Policy Adam S. Posen and Kenneth
N. Kuttner
04-1 Adjusting China’s Exchange Rate Policies Morris Goldstein
04-2 Popular Attitudes, Globalization, and RiskMarcus Noland
04-3 Selective Intervention and Growth: The Case of KoreaMarcus
Noland
05-1 Outsourcing and Off shoring: Pushing the European Model
Over the Hill, Rather Than Off the Cliff! Jacob Funk Kirkegaard
05-2 China’s Role in the Revived Bretton Woods System: A Case of
Mistaken IdentityMorris Goldstein and Nicholas Lardy
05-3 Affinity and International Trade Marcus Noland
05-4 South Korea’s Experience with International Capital Flows
Marcus Noland
05-5 Explaining Middle Eastern Authoritarianism Marcus Noland
05-6 Postponing Global Adjustment: An Analysis of the Pending
Adjustment of Global Imbalances Edwin Truman
05-7 What Might the Next Emerging Market Financial Crisis Look
Like? Morris Goldstein, assisted by Anna Wong
05-8 Egypt after the Multi-Fiber Arrangement: Global Approval
and Textile Supply Chains as a Route for Industrial Upgrad‑
ing Dan Magder
05-9 Tradable Services: Understanding the Scope and Impact of
Services Offshoring J. Bradford Jensen and Lori G. Kletzer
05-10 Importers, Exporters, and Multinationals: A Portrait of
Firms in the US that Trade Goods Andrew B. Bernard,
J. Bradford Jensen, and Peter K. Schott
05-11 The US Trade Deficit: A Disaggregated PerspectiveCatherine L. Mann and Katharina Pluck
05-12 Prospects for Regional Free Trade in Asia Gary Clyde Hufbauer and Yee Wong
05-13 Predicting Trade Expansion under FT As and Multilateral
Agreements Dean A. DeRosa and John P. Gilbert
05-14 The East Asian Industrial Policy Experience: Implications
for the Middle East Marcus Noland and Howard Pack
05-15 Outsourcing and Skill Imports: Foreign High-Skilled Work‑
ers on H-1B and L-l Visas in the United States Jacob Funk
Kirkegaard
06-1 Why Central Banks Should Not Burst Bubbles Adam S. Posen
06-2 The Case for an International Reserve Diversification Stan‑
dard Edwin M. Truman and Anna Wong

Публикации института Питерсона

221

06-3 Offshoring in Europe — Evidence of a Two-Way Street from
Denmark Peter 0rberg Jensen, Jacob F. Kirkegaard, Nicolai
Sondergaard Laugesen
06-4 The External Policy of the Euro Area: Organizing for Foreign
Exchange Intervention C. Randall Henning
06-5 The Eurasian Growth Paradox Anders Aslund and Nazgul Jenish
06-6 Has EMU Had Any Impact on the Degree of Wage Restraint?
Adam S. Posen and Daniel Popov Gould
06-7 Firm Structure, Multinationals, and Manufacturing Plant
Deaths Andrew B. Bernard and J. Bradford Jensen
07-1 The Trade Effects of Preferential Arrangements: New Evi‑
dence from the Australia Productivity Commission Dean A.
DeRosa
07-2 Offshoring, Outsourcing, and Production Relocation—La‑
bor-Market Effects in the OECD Countries and Developing
Asia Jacob Funk Kirkegaard
07-3 Do Markets Care Who Chairs the Central Bank? Kenneth N.
Kuttner and Adam S. Posen
07-4 Industrial Policy, Innovative Policy, and Japanese Competi‑
tiveness: Japan’s Pursuit of Competitive Advantage Marcus
Noland
07-5 A (Lack of) Progress Report on China’s Exchange Rate Poli‑
cies Morris Goldstein
07-6 Measurement and Inference in International Reserve Diver‑
sification Anna Wong
07-7 North Korea’s External Economic Relations Stephan Haggard
and Marcus Noland
07-8 Congress, Treasury, and the Accountability of Exchange Rate
Policy: How the 1988 Trade Act Should Be Reformed C. Randall Henning
07-9 Merry Sisterhood or Guarded Watchfulness? Cooperation Be‑
tween the International Monetary Fund and the World Bank
Michael Fabricius
08-1 Exit Polls: Refugee Assessments of North Korea’s Transitions
Yoonok Chang, Stephan Haggard, and Marcus Noland
08-2 Currency Undervaluation and Sovereign Wealth Funds:
A New Role for the WTO Aaditya Mattob and Arvind Subramanian
08-3 Exchange Rate Economics John Williamson
08-4 Migration Experiences of North Korean Refugees: Survey
Evidence from China Yoonok Chang, Stephan Haggard, and
Marcus Noland

222

Публикации института Питерсона

08-5 Korean Institutional Reform in Comparative Perspective Marcus Noland and Erik Weeks
08-6 Estimating Consistent Fundamental Equilibrium Exchange
Rates William R. Cline
08-7 Policy Liberalization and FDI Growth, 1982 to 2006 Matthew
Adler and Gary Clyde Hufbauer
08-8 Multilateralism Beyond Doha Aaditya Mattoo and Arvind Subramanian
08-9 Famine in North Korea Redux? Stephan Haggard and Marcus
Noland
08-10 Recent Trade Patterns and Modes of Supply in Computer
and Information Services in the United States and NAFTA
Partners Jacob Funk Kirkegaard
08-11 On What Terms Is the IMF Worth Funding? Edwin M. Truman
08-12 The (Non) Impact of UN Sanctions on North Korea Marcus
Noland
09-1 The GCC Monetary Union: Choice of Exchange Rate Regime
Mohsin S. Khan
09-2 Policy Liberalization and US Merchandise Trade Growth,
1980-2006 Gary Clyde Hufbauer and Matthew Adler
09-3 American Multinationals and American Economic Interests:
New Dimensions to an Old Debate Theodore H. Moran
09-4 Sanctioning North Korea: The Political Economy of Denuclear‑
ization and Proliferation Stephan Haggard and Marcus Noland
09-5 Structural and Cyclical Trends in Net Employment over US
Business Cycles, 1949-2009: Implications for the Next Re‑
covery and Beyond Jacob Funk Kirkegaard
09-6 What’s on the Table? The Doha Round as of August 2009 Matthew Adler, Claire Brunei, Gary Clyde Hufbauer, and Jeffrey J.
Schott
09-7 Criss-Crossing Globalization: Uphill Flows of Skill-Intensive
Goods and Foreign Direct Investment Aaditya Mattoo and Arvind Subramanian
09-8 Reform from Below: Behavioral and Institutional Change in
North Korea Stephan Haggard and Marcus Noland
09-9 The World Trade Organization and Climate Change: Chal‑
lenges and Options Gary Clyde Hufbauer and Jisun Kim
09-10 A Tractable Model of Precautionary Reserves, Net Foreign
Assets, or Sovereign Wealth Funds Christopher D. Carroll
and Olivier Jeanne
09-11 The Impact of the Financial Crisis on Emerging Asia Morris
Goldstein and Daniel Xie

Публикации института Питерсона

223

09-12 Capital Flows to Developing Countries: The Allocation Puz‑
zle Pierre-Olivier Gourinchas and Olivier Jeanne
09-13 Mortgage Loan Modifications: Program Incentives and Re‑
structuring Design Dan Magder
09-14 It Should Be a Breeze: Harnessing the Potential of Open
Trade and Investment Flows in the Wind Energy Industry
Jacob Funk Kirkegaard, Thilo Hanemann, and Lutz Weischer
09-15 Reconciling Climate Change and Trade PolicyAaditya Mattoo, Arvind Subramanian, Dominique van der Mensbrugghe,
and Jianwu He
09-16 The International Monetary Fund and Regulatory Challeng‑
es Edwin M. Truman
10-1 Estimation of De Facto Flexibility Parameter and Basket
Weights in Evolving Exchange Rate Regimes Jeffrey Frankel
and Daniel Xie
10-2 Economic Crime and Punishment in North Korea Stephan
Haggard and Marcus Noland
10-3 Intra-Firm Trade and Product Contractibility Andrew B. Bernard, J. Bradford Jensen, Stephen J. Redding, and Peter K.
Schott
10-4 The Margins of US Trade Andrew B. Bernard, J. Bradford Jensen, Stephen J. Redding, and Peter K. Schott
10-5 Excessive Volatility in Capital Flows: A Pigouvian Taxation
Approach Olivier Jeanne and Anton Korinek
10-6 Toward a Sunny Future? Global Integration in the Solar PV In‑
dustry Jacob Funk Kirkegaard, Thilo Hanemann, Lutz Weischer, Matt Miller
10-7 The Realities and Relevance of Japan’s Great Recession: Nei‑
ther Ran nor Rashomon Adam S. Posen
10-8 Do Developed and Developing Countries Compete Head to
Head in High Tech? Lawrence Edwards and Robert Lawrence
10-9 US Trade and Wages: The Misleading Implications of Con‑
ventional Trade TheoryLawrence Edwards and Robert Z. Lawrence
10-10 Wholesalers and Retailers in US Trade Andrew B. Bernard,
J. Bradford Jensen, Stephen J. Redding, and Peter K. Schott
10-11 The Design and Effects of Monetary Policy in Sub-Saharan
African Countries Mohsin S. Khan
10-12 Managing Credit Booms and Busts: A Pigouvian Taxation
Approach Olivier Jeanne and Anton Knrinek

224

Публикации института Питерсона

POLICY ANALYSES IN INTERNATIONAL
ECONOMICS Series 1
1 The Lending Policies of the International Monetary Fund* John
Williamson August 1982 ISBN 0-88132-000-5
2 «Reciprocity»: A New Approach to World Trade Policy?* William
R. Cline September 1982 ISBN 0-88132-001-3
3 Trade Policy in the 1980s* С Fred Bergsten and William R. Cline
November 1982 ISBN 0-88132-002-1
4 International Debt and the Stability of the World Economy* William R. Cline September 1983 ISBN 0-88132-010-2
5 The Exchange Rate System,* 2d ed. John Williamson Sept. 1983,
rev. June 1985 ISBN 0-88132-034-X
6 Economic Sanctions in Support of Foreign Policy Goals* Gary
Clyde Hufbauer and Jeffrey J. Schott October 1983 ISBN 0-88132014-5
7 A New SDR Allocation?* John Williamson March 1984 ISBN
0-88132-028-5
8 An International Standard for Monetary Stabilization* Ronald L.
McKinnon March 1984 ISBN 0-88132-018-8
9 The Yen/Dollar Agreement: Liberalizing Japanese Capital Mar‑
kets* Jeffrey Frankel December 1984 ISBN 0-88132-035-8
10 Bank Lending to Developing Countries: The Policy Alterna‑
tives* С Fred Bergsten, William R. Cline, and John Williamson
April 1985 ISBN 0-88132-032-3
11 Trading for Growth: The Next Round of Trade Negotiations*
Gary Clyde Hufbauer and Jeffrey J. Schott September 1985 ISBN
0-88132-033-1
12 Financial Intermediation Beyond the Debt Crisis* Donald R.
Lessard, and John Williamson September 1985 ISBN 0-88132-021-8
13 The United States-Japan Economic Problem* С Fred Bergsten
and William R. Cline October 1985, 2d ed. January 1987 ISBN
0-88132-060-9
14 Deficits and the Dollar: The World Economy at Risk* Stephen
Marris December 1985, 2d ed. November 1987 ISBN 0-88132-067-6
15 Trade Policy for Troubled Industries* Gary Clyde Hufbauer and
Howard R. Rosen March 1986 ISBN 0-88132-020-X
16 The United States and Canada: The Quest for Free Trade* Paul
Wonnacott, with an appendix by John Williamson March 1987
ISBN 0-88132-056-0
1

Готовится к печали

Публикации института Питерсона

225

17 Adjusting to Success: Balance of Payments Policy in the East
Asian NICs* Bela Balassa and John Williamson June 1987, rev.
April 1990 ISBN 0-88132-101-X
18 Mobilizing Bank Lending to Debtor Countries* William R.
Cline June 1987 ISBN 0-88132-062-5
19 Auction Quotas and United States Trade Policy* C. Fred Bergsten, Kimberly Ann Elliott, Jeffrey J. Schott, and Wendy E. Takacs
September 1987 ISBN 0-88132-050-1
20 Agriculture and the GATT: Rewriting the Rules* Dale E. Hathaway September 1987 ISBN 0-88132-052-8
21 Anti-Protection: Changing Forces in United States Trade Politics*
I. M. Destler and John S. Odell September 1987 ISBN 0-88132-043-9
22 Targets and Indicators: A Blueprint for the International Co‑
ordination of Economic PolicyJohn Williamson and Marcus H.
Miller September 1987 ISBN 0-88132-051-X
23 Capital Flight: The Problem and Policy Responses* Donald R.
Lessard and John Williamson December 1987 ISBN 0-88132-059-5
24 United States-Canada Free Trade: An Evaluation of the Agree‑
ment* Jeffrey J. Schott April 1988 ISBN 0-88132-072‑2
25 Voluntary Approaches to Debt Relief* John Williamson Sept.
1988, rev. May 1 ISBN 0-88132-098-6
26 American Trade Adjustment: The Global Impact* William R.
Cline March 1989 ISBN 0-88132-095-1
27 More Free Trade Areas?* Jeffrey J. Schott May 1989 ISBN 0-88132085-4
28 The Progress of Policy Reform in Latin America* John Williamson January 1990 ISBN 0-88132-100-1
29 The Global Trade Negotiations: What Can Be Achieved?* Jeffrey
J. Schott September 1990 ISBN 0-88132-137-0
30 Economic Policy Coordination: Requiem for Prologue?* Wendy
Dobson April 1991 ISBN 0-88132-102-8
31 The Economic Opening of Eastern Europe* John Williamson
May 1991 ISBN 0-88132-186-9
32 Eastern Europe and the Soviet Union in the World Economy*
Susan Collins and Dani Rodrik May 1991 ISBN 0-88132-157-5
33 African Economic Reform: The External Dimension* Carol
Lancaster June 1991 ISBN 0-88132-096-X
34 Has the Adjustment Process Worked?* Paul R. Krugman October
1991 ISBN 0-88132-116-8
35 From Soviet DisUnion to Eastern Economic Community?* Oleh
Havrylyshyn and John Williamson October 1991 ISBN 0-88132-192-3
36 Global Warming: The Economic Stakes* William R. Cline May
1992 ISBN 0-88132-172-9

226

Публикации института Питерсона

37 Trade and Payments after Soviet Disintegration* John Williamson June 1992 ISBN 0-88132-173-7
38 Trade and Migration: NAFTA and Agriculture* Philip L. Martin
October 1993 ISBN 0-88132-201-6
39 The Exchange Rate System and the IMF: A Modest AgendaMorris Goldstein June 1995 ISBN 0-88132-219-9
40 What Role for Currency Boards? John Williamson September 1995
ISBN 0-88132-222-9
41 Predicting External Imbalances for the United States and Ja‑
pan* William R. Cline September 1995 ISBN 0-88132-220-2
42 Standards and APEC: An Action Agenda* John S. Wilson October
1995 ISBN 0-88132-223-7
43 Fundamental Tax Reform and Border Tax Adjustments* Gary
Clyde Hufbauer January 1996 ISBN 0-88132-225-3
44 Global Telecom Talks: A Trillion Dollar Deal* Ben A. Petrazzini
June 1996 ISBN 0-88132-230-X
45 WTO 2000: Setting the Course for World Trade Jeffrey J. Schott
September 1996 ISBN 0-88132-234-2
46 The National Economic Council: A Work in Progress* I. M. Destler November 1996 ISBN 0-88132-239-3
47 The Case for an International Banking Standard Morris Goldstein April 1997 ISBN 0-88132-244-X
48 Transatlantic Trade: A Strategic Agenda* Ellen L. Frost May
1997 ISBN 0-88132-228-8
49 Cooperating with Europe’s Monetary Union С Randall Henning
‘May 1997 ISBN 0-88132-245-8
50 Renewing Fast Track Legislation* I. M. Destler September 1997
ISBN 0-88132-252-0
51 Competition Policies for the Global EconomyEdward M. Graham and J. David Richardson November 1997 ISBN 0-88132-249-0
52 Improving Trade Policy Reviews in the World Trade Organiza‑
tion Donald Keesing April 1998 ISBN 0-88132-251-2
53 Agricultural Trade Policy: Completing the ReformTimothy
Josling April 1998 ISBN 0-88132-256-3
54 Real Exchange Rates for the Year 2000 Simon Wren Lewis and
Rebecca Driver April 1998 ISBN 0-88132-253-9
55 The Asian Financial Crisis: Causes, Cures, and Systemic Impli‑
cations Morris Goldstein June 1998 ISBN 0-88132-261-X
56 Global Economic Effects of the Asian Currency Devaluations
Marcus Noland, LiGang Liu, Sherman Robinson, and Zhi Wang
July 1998 ISBN 0-88132-260-1
57 The Exchange Stabilization Fund: Slush Money or War Chest?
С Randall Henning May 1999 ISBN 0-88132-271-7

Публикации института Питерсона

227

58 The New Politics of American Trade: Trade, Labor, and the En‑
vironment I. M. Destler and Peter J. Balint October 1999 ISBN
0-88132-269-5
59Congressional Trade Votes: From NAFTA Approval to Fast
Track Defeat Robert E. Baldwin and Christopher S. Magee Febru‑
ary 2000 ISBN 0-88132-267-9
60 Exchange Rate Regimes for Emerging Markets: Reviving the
Intermediate Option John Williamson September 2000 ISBN
0-88132-293-8
61 NAFTA and the Environment: Seven Years Later Gary Clyde
Hufbauer, Daniel Esty, Diana Orejas, Luis Rubio, and Jeffrey J.
Schott October 2000 ISBN 0-88132-299-7
62 Free Trade between Korea and the United States? Inborn Choi
and Jeffrey J. Schott April 2001 ISBN 0-88132-311-X
63 New Regional Trading Arrangements in the Asia Pacific?Robert
Scollay and John P. Gilbert May 2001 ISBN 0-88132-302-0
64 Parental Supervision: The New Paradigm for Foreign Direct
Investment and Development Theodore H. Moran August 2001
ISBN 0-88132-313-6
65 The Benefits of Price Convergence: Speculative Calculations
Gary C. Hufbauer, Erika Wada, and Tony Warren December 2001
ISBN 0-88132-333-0
66 Managed Floating Plus Morris Goldstein March 2002 ISBN
0-88132-336-5
67 Argentina and the Fund: From Triumph to Tragedy Michael
Mussa July 2002 ISBN 0-88132-339-X
68 East Asian Financial Cooperation С Randall Henning September
2002 ISBN 0-88132-338-1
69 Reforming OPIC for the 21st Century Theodore H. Moran May
2003 ISBN 0-88132-342-X
70 Awakening Monster: The Alien Tort Statute of 1789Gary Clyde
Hufbauer and Nicholas Mitrokostas July 2003 ISBN 0-88132-366-7
71 Korea after Kim Jong-ilMarcus Noland January 2004 ISBN
0-88132-373-X
72 Roots of Competitiveness: China’s Evolving Agriculture Inter‑
estsDaniel H. Rosen, Scott Rozelle, and Jikun Huang July 2004
ISBN 0-88132-376-4
73 Prospects for a US-Taiwan FTA Nicholas R. Lardy and Daniel H.
Rosen December 2004 ISBN 0-88132-367-5
74 Anchoring Reform with a US-Egypt Free Trade Agreement Ahmed
Galal and Robert Z. Lawrence April 2005’ ISBN 0-88132-368-3
75 Curbing the Boom-Bust Cycle: Stabilizing Capital Flows to
Emerging Markets John Williamson July 2005 ISBN 0-88132-330-6

228

Публикации института Питерсона

76 The Shape of a Swiss-US Free Trade AgreementGary Clyde
Hufbauer and Richard E. Baldwin February 2006 ISBN 978-088132-385-6
77 A Strategy for IMF Reform Edwin M. Truman February 2006 ISBN
978-0-88132-398-6
78US-China Trade Disputes: Rising Tide, Rising Stakes Gary
Clyde Hufbauer, Yee Wong, and Ketki Sheth August 2006 ISBN
978-0-88132-394-8
79 Trade Relations Between Colombia and the United States Jeffrey J. Schott, ed. August 2006 ISBN 978-0-88132-389-4
80 Sustaining Reform with a US-Pakistan Free Trade Agreement
Gary C. Hufbauer and Shahid Javed Burki November 2006 ISBN
978-0-88132-395-5
81 A US-Middle East Trade Agreement: A Circle of Opportunity? Robert Z. Lawrence November 2006 ISBN 978-0-88132-396-2
82 Reference Rates and the International Monetary System John
Williamson January 2007 ISBN 978-0-88132-401-3
83 Toward a US-Indonesia Free Trade AgreementGary Clyde
Hufbauer and Sjamsu Rahardja June 2007 ISBN 978-0-88132-4020
84 The Accelerating Decline in America’s High-Skilled Workforce
Jacob Funk Kirkegaard December 2007 ISBN 978-0-88132-413-6
85 Blue-Collar Blues: Is Trade to Blame for Rising US Income
Inequality? Robert Z. Lawrence January 2008 ISBN 978-0-88132414-3
86 Maghreb Regional and Global Integration: A Dream to Be Ful‑
filled Gary Clyde Hufbauer and Claire Brunei, eds. October 2008
ISBN 978-0-88132-426-6
87 The Future of China’s Exchange Rate Policy Morris Goldstein
and Nicholas R. Lardy July 2009 ISBN 978-0-88132-416-7
88Capitalizing on the Morocco-US Free Trade Agreement: A Road
Map for Success Gary Hufbauer and Claire Brunei, eds September
2009 ISBN 978-0-88132-433-4
89 Three Threats: An Analytical Framework for the CFIUS Pro‑
cess Theodore H. Moran August 2009 ISBN 978-0-88132-429-7
90 Reengaging Egypt: Options for US-Egypt Economic Relations
Barbara Kotschwar and Jeffrey J. Schott January 2010 ISBN 978088132-439-6
91 Figuring Out the Doha Round Gary Clyde Hufbauer, Jeffrey J.
Schott, and Woan Foong Wong June 2010 ISBN 978-088132-503-4
92 China’s Strategy to Secure Natural Resources: Risks, Dangers,
and OpportunitiesTheodore H. Moran ]une 2010 ISBN 978088132-512-6

Публикации института Питерсона

229

BO OKS
IMF Conditionality* John Williamson, editor 1983 ISBN 0-88132006-4
Trade Policy in the 1980s* William R. Cline, ed. 1983 ISBN 0-88132031-5
Subsidies in International Trade* Gary Clyde Hufbauer and Joanna Shelton Erb1984 ISBN 0-88132-004-8
International Debt: Systemic Risk and Policy Response* William
R. Cline 1984 ISBN 0-88132-015-3
Trade Protection in the United States: 31 Case Studies* Gary Clyde
Hufbauer, Diane E. Berliner, and Kimberly Ann Elliott 1986
ISBN 0-88132-040-4
Toward Renewed Economic Growth in Latin America* Bela Balassa, Gerardo M. Bueno, Pedro Pablo Kuczynski, and Mario Henrique Simonsen1986 ISBN 0-88132-045-5
Capital Flight and Third World Debt* Donald R. Lessard and John
Williamson, editors 1987 ISBN 0-88132-053-6
The Canada-United States Free Trade Agreement: The Global Im‑
pact* Jeffrey J. Schott and Murray G. Smith, editors 1988 ISBN
0-88132-073-0
World Agricultural Trade: Building a Consensus* William M. Miner and Dale E. Hathaway, editors 1988 ISBN 0-88132-071-3
Japan in the World Economy* Bela Balassa and Marcus Noland
1988 ISBN 0-88132-041-2
America in the World Economy: A Strategy for the 1990s* С Fred
Bergsten 1988 ISBN 0-88132-089-7
Managing the Dollar: From the Plaza to the Louvre* Yoichi
Funabashi 1988, 2d. ed. 1989 ISBN 0-88132-097-8
United States External Adjustment and the World Economy* William R. Cline May 1989 ISBN 0-88132-048-X
Free Trade Areas and U.S. Trade Policy* Jeffrey J. Schott, editor
May 1989 ISBN 0-88132-094-3
Dollar Politics: Exchange Rate Policymaking in the United States*
I. M. Destler and С Randall Henning September 1989 ISBN
0-88132-079-X
Latin American Adjustment: How Much Has Happened?* John
Williamson, editor April 1990 ISBN 0-88132-125-7
The Future of World Trade in Textiles and Apparel* William R.
Cline 1987, 2d ed. June 1999 ISBN 0-88132-110-9
Completing the Uruguay Round: A Results-Oriented Approach to
the GATT Trade Negotiations* Jeffrey J. Schott, editor Septem‑
ber 1990 ISBN 0-88132-130-3

230

Публикации института Питерсона

Economic Sanctions Reconsidered (2 volumes) Economic Sanc‑
tions Reconsidered: Supplemental Case Histories Gary
Clyde Hufbauer, Jeffrey J. Schott, and Kimberly Ann Elliott
1985, 2d ed. Dec. 1990 ISBN cloth 0-88132-115-X ISBN paper
0-88132-105-2
Economic Sanctions Reconsidered: History and Current Poli‑
cy Gary Clyde Hufbauer, Jeffrey J. Schott, and Kimberly Ann
Elliott December 1990 ISBN cloth 0-88132-140-0 ISBN paper
0-88132-136-2
Pacific Basin Developing Countries: Prospects for the Future*
Marcus Noland January 1991 ISBN cloth 0-88132-141-9 ISBN
paper 0-88132-081-1
Currency Convertibility in Eastern Europe* John Williamson, editor October 1991 ISBN 0-88132-128-1
International Adjustment and Financing: The Lessons of 19851991* С Fred Bergsten, editor January 1992 ISBN 0-88132-112-5
North American Free Trade: Issues and Recommendations* Gary
Clyde Hufbauer and Jeffrey J. Schott April 1992 ISBN 0-88132120-6
Narrowing the U.S. Current Account Deficit* Alan J. Lenz June
1992 ISBN 0-88132-103-6
The Economics of Global Warming William R. Cline June 1992
ISBN 0-88132-132-X
US Taxation of International Income: Blueprint for ReformGary
Clyde Hufbauer, assisted by Joanna M. van Rooij October 1992
ISBN 0-88132-134-6
Who’s Bashing Whom? Trade Conflict in High-Technology In‑
dustries Laura D’Andrea Tyson November 1992 ISBN 0-88132106-0
Korea in the World Economy* II SaKong January 1993 ISBN 0-88132183-4
Pacific Dynamism and the International Economic System*
C. Fred Bergsten and Marcus Noland, editors May 1993 ISBN
0-88132-196-6
Economic Consequences of Soviet Disintegration* John Williamson, editor May 1993 ISBN 0-88132-190-7
Reconcilable Differences? United States-Japan Economic Con‑
flict* C. Fred Bergsten and Marcus Noland June 1993 ISBN
0-88132-129-X
Does Foreign Exchange Intervention Work? Kathryn M. Dominguez and Jeffrey A. Frankel September 1993 ISBN 0-88132-104-4
Sizing Up U.S. Export Disincentives* J. David Richardson September
1993 ISBN 0-88132-107-9

Публикации института Питерсона

231

NAFTA: An Assessment Gary C. Hufbauer and Jeffrey J. Schott, rev.
ed. October 1993 ISBN 0-88132-199-0
Adjusting to Volatile Energy Prices Philip K. Verleger, Jr. November
1993 ISBN 0-88132-069-2
The Political Economy of Policy Reform John Williamson, editor
January 1994 ISBN 0-88132-195-8
Measuring the Costs of Protection in the United States Gary
Clyde Hufbauer and Kimberly Ann Elliott January 1994 ISBN
0-88132-108-7
The Dynamics of Korean Economic Development* Cho Soon
March 1994 ISBN 0-88132-162-1
Reviving the European Union* С Randall Henning, Eduard Hochreiter, and Gary Clyde Hufbauer, editors April 1994 ISBN
0-88132-208-3
China in the World Economy Nicholas R. Lardy April 1994 ISBN
0-88132-200-8
Greening the GATT: Trade, Environment, and the FutureDaniel C.
Esty July 1994 ISBN 0-88132-205-9
Western Hemisphere Economic Integration* Gary Clyde Hufbauer
and Jeffrey J. Schott July 1994 ISBN 0-88132-159-1
Currencies and Politics in the United States, Germany, and Japan
C. Randall Henning September 1994 ISBN 0-88132-127-3
Estimating Equilibrium Exchange Rates John Williamson, editor
September 1994 ISBN 0-88132-076-5
Managing the World Economy: Fifty Years after Bretton Woods Peter B. Kenen, editor September 1994 ISBN 0-88132-212-1
Reciprocity and Retaliation in U.S. Trade PolicyThomas O. Bayard
and Kimberly Ann Elliott September 1994 ISBN 0-88132-084-6
The Uruguay Round: An Assessment* Jeffrey J. Schott, assisted by
Johanna Buurman November 1994 ISBN 0-88132-206-7
Measuring the Costs of Protection in Japan* Yoko Sazanami, Shujiro Urata, and Hiroki Kawai January 1995 ISBN 0-88132-211-3
Foreign Direct Investment in the United States, 3d ed., Edward M.
Graham and Paul R. Krugman January 1995 ISBN 0-88132-204-0
The Political Economy of Korea-United States Cooperation* C.
Fred Bergsten and II SaKong, editors February 1995 ISBN
0-88132-213-X
International Debt Reexamined* William R. Cline February 1995
ISBN 0-88132-083-8
American Trade Politics, 3d ed. I. M. Destler April 1995< ISBN
0-88132-215-6
Managing Official Export Credits: The Quest for a Global Re‑
gime* John E. Ray July 1995 ISBN 0-88132-207-5

232

Публикации института Питерсона

Asia Pacific Fusion: Japan’s Role in APEC* Yoichi Funabashi Octo‑
ber 1995 ISBN 0-88132-224-5
Korea-United States Cooperation in the New World Order* С Fred
Bergsten and II SaKong, eds. February 1996 ISBN 0-88132-226-1
Why Exports Really Matter!* ISBN 0-88132-221-0
Why Exports Matter More!* ISBN 0-88132-229-6 J. David Richardson and Karin Rindal July 1995; February 1996
Global Corporations and National GovernmentsEdward M. Graham May 1996 ISBN 0-88132-111-7
Global Economic Leadership and the Group of SevenC. Fred Bergsten and C. Randall Henning May 1996 ISBN 0-88132-218-0
The Trading System after the Uruguay Round* John Whalley and
Colleen Hamilton July 1996 ISBN 0-88132-131-1
Private Capital Flows to Emerging Markets after the Mexican Cri‑
sis* Guillermo A. Calvo, Morris Goldstein, and Eduard Hochreiter September 1996 ISBN 0-88132-232-6
The Crawling Band as an Exchange Rate Regime: Lessons from
Chile, Colombia, and Israel John Williamson September 1996
ISBN 0-88132-231-8
Flying High: Liberalizing Civil Aviation in the Asia Pacific* Gary
Clyde Hufbauer and Christopher Findlay November 1996 ISBN
0-88132-227-X
Measuring the Costs of Visible Protection in Korea* Namdoo Kim
November 1996 ISBN 0-88132-236-9
The World Trading System: Challenges Ahead Jeffrey J. Schott De‑
cember 1996 ISBN 0-88132-235-0
Has Globalization Gone Too Far? Dani Rodrik March 1997 ISBN paper 0-88132-241-5
Korea-United States Economic Relationship* С Fred Bergsten and
II SaKong, editors March 1997 ISBN 0-88132-240-7
Summitry in the Americas: A Progress Report Richard E. Feinberg
April 1997 ISBN 0-88132-242-3
Corruption and the Global Economy Kimberly Ann Elliott June
1997 ISBN 0-88132-233-4
Regional Trading Blocs in the World Economic System Jeffrey A.
Frankel October 1997 ISBN 0-88132-202-4
Sustaining the Asia Pacific Miracle: Environmental Protection
and Economic Integration Andre Dua and Daniel C. Esty Octo‑
ber 1997 ISBN 0-88132-250-4
Trade and Income Distribution William R. Cline November 1997
ISBN 0-88132-216-4
Global Competition Policy Edward M. Graham and J. David Richardson December 1997 ISBN 0-88132-166-4

Публикации института Питерсона

233

Unfinished Business: Telecommunications after the Uruguay
Round Gary Clyde Hufbauer and Erika Wada December 1997
ISBN 0-88132-257-1
Financial Services Liberalization in-the WTO Wendy Dobson and
Pierre Jacquet . June 1998 ISBN 0-88132-254-7
Restoring Japan’s Economic Growth Adam S. Posen September 1998
ISBN 0-88132-262-8
Measuring the Costs of Protection in China Zhang Shuguang,
Zhang Yansheng, and Wan Zhongxin November 1998 ISBN
0-88132-247-4
Foreign Direct Investment and Development: The New Policy
Agenda for Developing Countries and Economies in Tran‑
sition Theodore H. Moran December 1998 ISBN 0-88132-258-X
Behind the Open Door: Foreign Enterprises in the Chinese Mar‑
ketplaceDaniel H. Rosen January 1999 ISBN 0-88132-263-6
Toward A New International Financial Architecture: A Practi‑
cal Post-Asia Agenda Barry Eichengreen February 1999 ISBN
0-88132-270-9
Is the U.S. Trade Deficit Sustainable? Catherine L. Mann September
1999 ISBN 0-88132-265-2
Safeguarding Prosperity in a Global Financial System: The Fu‑
ture International Financial Architecture, Independent
Task Force Report Sponsored by the Council on Foreign Re‑
lations Morris Goldstein, Project Director October 1999 ISBN
0-88132-287-3
Avoiding the Apocalypse: The Future of the Two Koreas Marcus
Noland June 2000 ISBN 0-88132-278-4
Assessing Financial Vulnerability: An Early Warning System for
Emerging Markets Morris Goldstein, Graciela Kaminsky, and
Carmen Reinhart June 2000 ISBN 0-88132-237-7
Global Electronic Commerce: A Policy Primer Catherine L. Mann,
Sue E. Eckert, and Sarah Cleeland Knight July 2000 ISBN
0-88132-274-1
The WTO after Seattle Jeffrey J. Schott, ed. July 2000 ISBN 0-88132-290-3
Intellectual Property Rights in the Global Economy Keith E.
Maskus August 2000 ISBN 0-88132-282-2
The Political Economy of the Asian Financial Crisis Stephan Haggard August 2000 ISBN 0-88132-283-0
«Transforming Foreign Aid: United States Assistance in the 21st
CenturyCarol Lancaster August 2000 ISBN 0-88132-291-1
Fighting the Wrong Enemy: Antiglobal Activists and Multina‑
tional Enterprises Edward M. Graham September 2000 ISBN
0-88132-272-5

234

Публикации института Питерсона

Globalization and the Perceptions of American Workers Kenneth
Scheve and Matthew J. Slaughter March 2001 ISBN 0-88132295-4
World Capital Markets: Challenge to the G-10 Wendy Dobson and
Gary Clyde Hufbauer, assisted by Hyun Koo Cho May 2001
ISBN 0-88132-301-2
Prospects for Free Trade in the Americas Jeffrey J. Schott August
1001 ISBN 0-88132-275-X
Toward a North American Community: Lessons from the Old
World for the New Robert A. Pastor August 2001 ISBN 0-88132328-4
Measuring the Costs of Protection in Europe: European Commer‑
cial Policy in the 2000s Patrick A. Messerlin September 2001
ISBN 0-88132-273-3
Job Loss from Imports: Measuring the Costs Lori G. Kletzer Septem‑
ber 2001 ISBN 0-88132-296-2
No More Bashing: Building a New Japan-United States Economic
Relationship C. Fred Bergsten, Takatoshi Ito, and Marcus Noland October 2001 ISBN 0-88132-286-5
Why Global Commitment Really Matters! Howard Lewis III and J.
David Richardson October 2001 ISBN 0-88132-298‑9
Leadership Selection in the Major Multilaterals Miles Kahler No‑
vember 2001 ISBN 0-88132-335-7
The International Financial Architecture: What’s New? What’s
Missing? Peter Kenen November 2001 ISBN 0-88132-297-0
Delivering on Debt Relief: From IMF Gold to a New Aid Archi‑
tecture John Williamson and Nancy Birdsall, with Brian Deese
April 2002 ISBN 0-88132-331-4
Imagine There’s No Country: Poverty, Inequality, and Growth in
the Era of GlobalizationSurjit S. Bhalla September 2002 ISBN
0-88132-348-9
Reforming Korea’s Industrial Conglomerates Edward M. Graham
January 2003 ISBN 0-88132-337-3
Industrial Policy in an Era of Globalization: Lessons from Asia‑
Marcus Noland and Howard Pack March 2003 ISBN 0-88132350-0
Reintegrating India with the World Economy T. N. Srinivasan and
Suresh D. Tendulkar March 2003 ISBN 0-88132-280-6
After the Washington Consensus: Restarting Growth and Reform
in Latin America Pedro-Pablo Kuczynski and John Williamson,
editors March 2003 ISBN 0-88132-347-0
The Decline of US Labor Unions and the Role of TradeRobert E.
Baldwin June 2003 ISBN 0-88132-341-1

Публикации института Питерсона

235

Can Labor Standards Improve under Globalization? Kimberly A.
Elliott and Richard B. Freeman June 2003 ISBN 0-88132-332-2
Crimes and Punishments? Retaliation under the WTO Robert Z.
Lawrence October 2003 ISBN 0-88132-359-4
Inflation Targeting in the World Economy Edwin M. Truman Octo‑
ber 2003 ISBN 0-88132-345-4
Foreign Direct Investment and Tax CompetitionJohn H. Mutti No‑
vember 2003 ISBN 0-88132-352-7
Has Globalization Gone Far Enough? The Costs of Fragmented
Markets Scott Bradford and Robert Z. Lawrence February 2004
ISBN 0-88132-349-7
Food Regulation and Trade: Toward a Safe and Open Global Sys‑
tem Tim Josling, Donna Roberts, and David Orden March 2004
ISBN 0-88132-346-2
Controlling Currency Mismatches in Emerging Markets Morris
Goldstein and Philip Turner April 2004 ISBN 0-88132-360-8
Free Trade Agreements: US Strategies and PrioritiesJeffrey J.
Schott, editor April 2004 ISBN 0-88132-361-6
Trade Policy and Global Poverty William R. Cline June 2004 ISBN
0-88132-365-9
Bailouts or Bail-ins? Responding to Financial Crises in Emerging
Economies Nouriel Roubini and Brad Setser August 2004 ISBN
0-88132-371-3
Transforming the European Economy Martin Neil Baily and Jacob
Kirkegaard September 2004 ISBN 0-88132-343-8
Chasing Dirty Money: The Fight Against Money LaunderingPeter
Reuter and Edwin M. Truman November 2004 ISBN 0-88132370-5
The United States and the World Economy: Foreign Economic
Policy for the Next Decade C. Fred Bergsten January 2005
ISBN 0-88132-380-2
Does Foreign Direct Investment Promote Development? Theodore Moran, Edward M. Graham, and Magnus Blomstrom, editors April 2005 ISBN 0-88132-381-0
American Trade Politics, 4th ed.I. M. Destler June 2005 ISBN
0-88132-382-9
Why Does Immigration Divide America? Public Finance and Po‑
litical Opposition to Open Borders Gordon Hanson August
2005 ISBN 0-88132-400-0
Reforming the USCorporate Tax Gary Clyde Hufbauer and Paul L.
E. Grieco September 2005 ISBN 0-88132-384-5
The United States as a Debtor Nation William R. Cline September
2005 ISBN 0-88132-399-3

236

Публикации института Питерсона

NAFTA Revisited: Achievements and Challenges Gary Clyde
Hufbauer and Jeffrey J. Schott, assisted by Paul L. E. Grieco and
Yee Wong October 2005 ISBN 0-88132-334-9
US National Security and Foreign Direct InvestmentEdward M. Graham and David M. Marchick May 2006 ISBN 978-0-88132-391-7
Accelerating the Globalization of America: The Role for Informa‑
tion Technology Catherine L. Mann, assisted by Jacob Kirkegaard June 2006 ISBN 978-0-88132-390-0
Delivering on Doha: Farm Trade and the Poor Kimberly Ann Elliott
July 2006 ISBN 978-0-88132-392-4
Case Studies in US Trade Negotiation, Vol. 1: Making the Rules
Charan Devereaux, Robert Z. Lawrence, and Michael Watkins
September 2006 ISBN 978-0-88132-362-7
Case Studies in US Trade Negotiation, Vol. 2: Resolving Disputes
Charan Devereaux, Robert Z. Lawrence, and Michael Watkins
September 2006 ISBN 978-0-88132-363-2
C. Fred Bergsten and the World Economy Michael Mussa, editor
December 2006 ISBN 978-0-88132-397-9
Working Papers, Volume I Peterson Institute December 2006 ISBN
978-0-88132-388-7
The Arab Economies in a Changing World Marcus Noland and
Howard Pack April 2007 ISBN 978-0-88132-393-1
Working Papers, Volume II Peterson Institute April 2007 ISBN 9780-88132-404-4
Global Warming and Agriculture: Impact Estimates by Country‑
William R. Cline July 2007 ISBN 978-0-88132-403-7
US Taxation of Foreign Income Gary Clyde Hufbauer and Ariel
Assa October 1007 ISBN 978-0-88132-405-1
Russia’s Capitalist Revolution: Why Market Reform Succeeded
and Democracy Failed Anders Aslund October 2007 ISBN 9780-88132-109-9
Economic Sanctions Reconsidered, 3d. ed. Gary С Hufbauer, Jeffrey J. Schott, Kimberly Arm Elliott, and Barbara Oegg Novem‑
ber 2007 ISBN hardcover 978-0-88132-407-5 ISBN hardcover/
CD-ROM 978-0-88132-408-2
Debating China’s Exchange Rate Policy Morris Goldstein and
Nicholas R. Lardy, eds. April 2008, ISBN 978-0-88132-415-0
Leveling the Carbon Playing Field: International Competition
and US Climate Policy DesignTrevor Houser, Rob Bradley,
Britt Childs, Jacob Werksman, and Robert Heilmayr May 2008
ISBN 978-0-88132-420-4
Accountability and Oversight of US Exchange Rate PolicyС Randall Herming June 2008 ISBN 978-0-88132-419-8

Публикации института Питерсона

237

Challenges of Globalization: Imbalances and Growth Anders Aslund
and Marek Dabrowski, eds. July 2008 ISBN 978-0-88132-418-1
China’s Rise: Challenges and Opportunities С Fred Bergsten,
Charles Freeman, Nicholas R. Lardy, and Derek J. Mitchell Sep‑
tember 2008 ISBN 978-0-88132-417-4
Banking on Basel: The Future of International Financial Regula‑
tionDaniel K. Tarullo September 2008 ISBN 978-0-88132-423-5
US Pension Reform: Lessons from Other Countries Martin N. Baily and Jacob Kirkegaard February 2009 ISBN 978-0-88132-425-9
How Ukraine Became a Market Economy and DemocracyAnders
Aslund March 2009 ISBN 978-0-88132-427-3
Global Warming and the World Trading SystemGary Clyde Hufbauer, Steve Charnovitz, and Jisun Kim March 2009 ISBN 978-088132-428-0
The Russia Balance Sheet Anders Aslund and Andrew Kuchins
March 2009 ISBN 978-0-88132-424-2
The Euro at Ten: The Next Global Currency? Jean Pisani-Ferry and
Adam S. Posen, eds. July 2009 ISBN 978-0-88132-430-3
Financial Globalization, Economic Growth, and the Crisis of 200709 William R. Cline May 2010 ISBN 978-0-88132-4990-0
Russia after the Global Economic Crisis Anders Aslund, Sergei Guriev, and Andrew Kuchins, eds. June 2010 ISBN 978-0-88132-497-6
Sovereign Wealth Funds: Threat or Salvation? Edwin M. Truman
September 2010 ISBN 978-0-88132-498-3
The Last Shall Be the First: The East European Financial Crisis,
2008-10Anders Aslund October 2010 ISBN 978-0-88132-521-8

SPECIAL REPORTS
1 Promoting World Recovery: A Statement on Global Economic
Strategy* by 26 Economists from Fourteen Countries December
1982 ISBN 0-88132-013-7
2 Prospects for Adjustment in Argentina, Brazil, and Mexico: Re‑
sponding to the Debt Crisis* John Williamson, editor June 1983
ISBN 0-88132-016-1
3 Inflation and Indexation: Argentina, Brazil, and Israel* John
Williamson, editor March 1985 ISBN 0-88132-037-4
4 Global Economic Imbalances* C. Fred Bergsten, editor March
1986 ISBN 0-88132-042-0
5 African Debt and Financing* Carol Lancaster and John Williamson, eds. May 1986 ISBN 0-88132-044-7

238

Публикации института Питерсона

6 Resolving the Global Economic Crisis: After Wall Street* by
Thirty-three Economists from Thirteen Countries December 198 7
ISBN 0-88132-070-6
7 World Economic Problems* Kimberly Ann Elliott and John Williamson, eds. April 1988 ISBN 0-88132-055-2
Reforming World Agricultural Trade* by Twenty-nine Professionals
from Seventeen Countries 1988 ISBN 0-88132-088-9
8 Economic Relations Between the United States and Korea: Con‑
flict or Cooperation?* Thomas O. Bayard and Soogil Young, eds.
]anuary 1989 ISBN 0-88132-068-4
9 Whither APEC? The Progress to Date and Agenda for the Future*
C. Fred Bergsten, editor October 1997 ISBN 0-88132-248-2
10 Economic Integration of the Korean PeninsulaMarcus Noland,
editor January 1998 ISBN 0-88132-255-5
11 Restarting Fast Track* Jeffrey J. Schott, ed. April 1998 ISBN
0-88132-259-8
12 Launching New Global Trade Talks: An Action Agenda Jeffrey J.
Schott, ed. September 1998 ISBN 0-88132-266-0
13 Japan’s Financial Crisis and Its Parallels to US Experience
Ryoichi Mikitani and Adam S. Posen, eds. September 2000 ISBN
0-88132-289-X
14 The Ex-Im Bank in the 21st Century: A New Approach Gary
Clyde Hufbauer and Rita M. Rodriguez, editors January 2001
ISBN 0-88132-300-4
15 The Korean Diaspora in the World EconomyC. Fred Bergsten and
Inborn Choi, eds. January 2003 ISBN 0-88132-358-6
16 Dollar Overvaluation and the World Economy C. Fred Bergsten
and John Williamson, eds. February 2003 ISBN 0-88132-351-9
17 Dollar Adjustment: How Far? Against What?С Fred Bergsten
and John Williamson, eds. November 2004 ISBN 0-88132-378-0
18 The Euro at Five: Ready for a Global Role? Adam S. Posen, editor
April 2005 ISBN 0-88132-380-2
19 Reforming the IMF for the 21st Century Edwin M. Truman, editor April 2006 ISBN 978-0-88132-387-0
20 The Long-Term International Economic Position of the United
States C. Fred Bergsten, ed. May 2009 ISBN 978-0-88132-432-7

WORKS IN PROG RESS
China’s Energy Evolution: The Consequences of Powering Growth
at Home and Abroad Daniel H. Rosen and Trevor Houser
Global Identity Theft: Economic and Policy Implications Catherine L. Mann

Публикации института Питерсона

239

Globalized Venture Capital: Implications for US Entrepreneur‑
ship and Innovation Catherine L. Mann
Forging a Grand Bargain: Expanding Trade and Raising Work‑
er ProsperityLori Kletzer, J. David Richardson, and Howard
Rosen
The Limits of Export-Led Growth: Germany and the Future of
CapitalismAdam S. Posen
Global Forces, American Faces: US Economic Globalization at the
Grass Roots J. David Richardson
Global Services Outsourcing: The Impact on American Firms and
Workers J. Bradford Jensen
Policy Reform in Rich Countries John Williamson, editor
Banking System Fragility in Emerging Economies Morris Goldstein and Philip Turner
Witness to Transformation: Refugee Insights into North Korea
Stephan Haggard and Marcus Noland
The World after the Financial Crisis Simon Johnson and Arvind
Subramanian
Aligning NAFTA with Climate Change Objectives Jeffrey J. Schott
and Meera Fickling
Intellectual Property Rights in the Global EconomyKeith Maskus
The Positive Agenda for Climate and Trade Trevor Houser
The Implications of China-Taiwan Economic Liberalization Daniel H. Rosen and Zhi Wang
Stable Prices, Unstable Currencies: The Weak Link between Ex‑
change Rates and Inflation and What It Means for Economic
Policy Joseph Gagnon

Минимальные системные требования определяются соответствующими
требованиями программ Adobe Reader версии не ниже 11-й
либо Adobe Digital Editions версии не ниже 4.5
для платформ Windows, Mac OS, Android и iOS; экран 10''

Научное электронное издание
Ослунд Андерс
И ПОСЛЕДНИЕ СТАНУТ ПЕРВЫМИ
Финансовый кризис в Восточной Европе
Корректор: И. Голубева
Дизайнер: Д. Зотов
Верстка: С. Фонченко
Подписано к использованию 10.11.19
Формат 11,5×19,0 см
Гарнитура NewBaskerville
Издательство «Социум»
117321, Москва, ул. Островитянова, 26, корп. 1
Тел.: (495) 330‑51‑98
Сайт: http://sotsium.ru
Эл. почта: mail@sotsium.ru
Электронное издание данной книги подготовлено
Агентством электронных изданий «Интермедиатор»
Сайт: http://www.intermediator.ru
Телефон: (495) 587-74-81
Эл. почта: info@intermediator.ru