/
Author: Жаров Д.
Tags: бухгалтерия бухгалтерский учет учет финансы программное обеспечение excel компьютерное моделирование
ISBN: 978-5-9614-9615-4
Year: 978
Text
Финансовое
моделирование в
Дмитрий Жаров
3-е издание,
дополненное,
переработанное
An
Финансовое
моделирование в
Москва, 2025
Дмитрий Жаров
3-е издание,
дополненное,
переоаботанное
АЛЬПЛНА ПАБЛИШЕР
УДК 657.1.011.56
ББК 65.052.20в631
Ж34
Редактор Алиса Черникова, Ахмед Новресли
Жаров Д.
Ж34 Финансовое моделирование в Excel / Дмитрий Жаров. —
3-е изд., перераб. и доп. — М. : Альпина Паблишер, 2025. —
558 с.
ISBN 978-5-9614-9615-4
Автор книги, опираясь на собственный практический опыт, рас-
сказывает, как при помощи Excel моделировать хозяйственную дея-
тельность, планировать финансовые результаты и составлять прогноз-
ную финансовую отчетность компании. Книга охватывает большую
часть теоретических и практических аспектов финансового моделиро-
вания, что поможет читателям не только понять принципы построения
моделей, но и определить оптимальные подходы, которые сделают
работу максимально эффективной.
В новом издании существенно переработаны и дополнены ключе-
вые главы, а также подробно разбираются наиболее сложные вопросы,
встречающиеся в работе над моделями (учет НДС, сложности с нало-
гом на прибыль, макросы и иные способы работы с циклическими
ссылками и др.). Заключительная часть книги посвящена принципам
инвестиционной оценки и их эффективному применению в практиче-
ской работе.
Книга станет незаменимым помощником для всех, кто по роду
деятельности занимается прогнозированием результатов бизнеса
и влияния финансово-хозяйственной деятельности на его стоимость;
будет полезна как для новичков, так и для специалистов, уже имеющих
опыт финансового моделирования.
УДК 657.1.011.56
ББК 65.052.20в631
Все права защищены. Никакая часть этой книги не может быть воспроизведена
в какой бы то ни было форме и какими бы то ни было средствами, включая раз-
мещение в интернете и в корпоративных сетях, а также запись в память ЭВМ для
частного или публичного использования, без письменного разрешения владельца
авторских прав. По вопросу организации доступа к электронной библиотеке изда-
тельства обращайтесь по адресу mylib@alpina.ru.
© Жаров Д.О., 2008, 2020, 2025
© ООО «Альпина Паблишер», 2025
ISBN 978-5-9614-9615-4
Оглавление
Предисловие к третьему изданию...................9
Список сокращений...............................16
Введение........................................18
Часть I
Начало
Глава 1
Общий обзор финансовых моделей................25
Глава 2
С чего начать.................................30
Глава з
Оформление....................................33
Глава 4
Признаки хорошей модели. Чего не надо делать никогда39
Глава 5
О циклических ссылках.........................43
Часть II
Строим модель
Глава б
Понимай экономику процесса: ключевые факторы
и показатели..................................51
Глава 7
Архитектура модели: общие правила и бизнес-логика.59
Глава 8
Финансовая часть модели...............................66
Отчет о финансовых результатах • Бухгалтерский баланс •
Отчет о движении денежных средств • Распределение расходов •
Момент признания • Экономика в модели • Прочие налоги
Глава 9
Баланс должен сходиться...............................юб
До учета финансового результата • С учетом финансового
результата • Пример с использованием макроса • Можно и проще
Глава ю
Операционная часть модели......................138
Глава 11
Капитальные затраты и амортизация..............146
Глава 12
НДС............................................150
Вступление • Теория • Экономическая нейтральность НДС •
Без НДС и с НДС • «Упрощенцы» • Кок учитывать НДС
при моделировании • Факультативный материал •
Предварительные выводы про НДС • Сложные ситуации • Учет
НДС у заказчика по долгосрочному контракту (нетипичный) •
Ставки налога • Отражение НДС в отчетности • Проверка
правильности учето НДС • Выводы и советы
Глава 13
Налог на прибыль.................................. 197
Вступление • Определимся с терминами • Различия между БУ
и НУ • ПБУ: метод отсрочки и балансовый метод • Условный
доход по налогу но прибыль • Пример с оброзовонием ОНО •
Отражение в отчетности • Отличия между временными
и постоянными розницами • Перенос убытка но будущее •
Пример с переносом убытко (БУ и НУ ровны) • Одновременно ОНА
и ОНО • Пример с переносом убытко (БУ и НУ отличаются) •
Перенос убытко в прошлое • Упрощенцы • Подробное отражение
ОНА/ОНО в моделях • Текущий налог • Убыток кок актив •
Прогнозирование отложенных налогов • Денежные потоки и НУ •
Заключение
Глава 14
Бремя долга....................................245
Моделирование выплат по долгу • Моделирование целевой
долговой ногрузки • Прочее • Чего хотят кредиторы
Глава 15
Переложение данных на годы и кварталы..........260
Часть III
Всякие полезности
Глава 16
Включатели, выключатели и переключатели........267
Глава 17
Имена и другие специальные возможности Excel....271
Глава 18
«Считал ки».....................................280
Глава 19
Проверка и стресс-тестирование..................284
Глава 20
Двоичные индикаторы.............................297
Глава 21
Отладка формул, исправление ошибок..............300
Глава 22
F-клавиши.......................................303
Глава 23
Визуализация....................................307
Глава 24
Важнейшие функции Excel.........................314
Глава 25
Специальные средства для проверки моделей.......326
Глава 26
Способы работы с циклическими ссылками..............329
Итерационные вычисления • Поиск решения • Мокрос •
Уравнение среднего размера задолженности •
Пользовотельскоя функция • Что использовоть в роботе?
Есть решение
Часть IV
Продолжаем строить модель
Глава 27
Макроархитектура модели: холдинги.............349
Глава 28
Макроархитектура модели: консолидация.........366
Глава 29
Прогнозирование в иностранной валюте..........383
Глава 30
Моделирование в условиях инфляции.............398
Общие положения • Учет зарубежной инфляции • И снова
про нелинейность
Глава 31
Работа «в четыре руки»........................409
Глава 32
Околонаучная организация труда................411
Глава зз
Промежуточный итог............................418
Часть V
Оценка и окрестности
Глава 34
Новое введение................................439
Глава 35
(Не)много теории.................................443
Теория стоимости • Вторая буква греческого алфавита •
Денежные потоки • Чистый долг • И еще раз про чистый
долг • Экономическая стоимость • Стоимость компании
в постпрогнозный период • Сколько стоит капитал • EBIT
и EBITDA • Доход акционера
Глава 36
Сценарный анализ.................................493
Глава 37
Оценка бизнеса по частям. Оценка
компаний с убытками..............................497
Глава 38
На что смотрят при поглощении. Ложные друзья
оценщика.........................................503
Глава 39
Что покупаем?.....................................508
Глава 40
Модели оценки прямых инвестиций...................515
Глава 41
Технологии высокие и не очень.....................523
Глава 42
Сравнительный подход. Мультипликаторы.............530
Глава 43
«Финансист в законе»..............................533
Глава 44
Игры в модели. Манипуляции........................539
Глава 45
На что смотреть..................................543
Глава 46
Мифы об оценке...................................551
Заключение (заключительное)........................553
Моим родителям
Предисловие
К ТРЕТЬЕМУ ИЗДАНИЮ
— Книгу писать буду!
— Зачем?
— Читать нечего.
Команда КВН «Уральские пельмени»
Я знаю людей умнее и опытнее меня, но они книги не пишут
(может, потому и не пишут, что умнее и опытнее), поэтому
заниматься этим приходится мне, по ходу дела набираясь
ума и опыта. Вот так и набираюсь, уже до третьего издания.
Первую версию этой книги я начал писать, страшно даже
подумать, в 2007 г. как памятку, методичку для самого себя —
чтобы не растерять накопленный к тому времени опыт. Писал
в свободное от работы время и, простите за жаргонизм,
на кураже. Работал в стол, т.е. не имея представления, нужно ли
это хоть кому-то, кроме меня, и возьмется ли кто-то за издание
книги. Издательство «Альпина» поверило в меня, за что ему спа-
сибо. Время показало, что собранные в первом издании знания
и опыт оказались полезными для многих, включая меня самого.
К моменту начала работы над вторым изданием модели-
рование как таковое было для меня неосновным занятием,
я занимался структурированием сделок и скорее проверял
чужие модели, чем строил свои. Имеющегося опыта моде-
лирования мне было достаточно, поэтому во втором издании
я добавил более актуальную и интересную мне тему оценки
бизнеса, а в главы о моделировании лишь внес несуществен-
ные правки из-за изменившихся ставок налогов.
Предыдущие издания получили свою порцию критики
(возможно, и заслуженной): кто-то из читателей счел, что
в книге переизбыток бухгалтерской информации, кому-то
9
Финансовое моделирование в Excel
не хватило рассказа о работе с макросами, кто-то обвинял
меня в упрощенчестве и невежестве, а иные упрекали в слиш-
ком подробном разборе моделей или отсутствии одного
сквозного примера модели, и т.д. Что-то из критики я при-
нял к сведению, что-то нет. Трудно писать книгу для всех —
у каждого читателя свой уровень подготовки, свое восприя-
тие материала и понимание добра и зла.
В 2021 г. мне пришлось — неожиданно для себя самого —
вновь погрузиться в моделирование. Погружение получи-
лось глубоким и серьезным: многое пришлось переосмыс-
лить, на что-то взглянуть совсем иначе; стали очевидными
прошлые заблуждения и ошибки. Многие аспекты модели-
рования раньше мне были попросту не нужны, поэтому я их
либо не затрагивал вообще, либо затрагивал по касательной,
а теперь они стали касаться меня напрямую — и пришло
время критиковать себя самого. Моя книга перестала меня
устраивать, я понял, что в ней немало нужно менять и пора
начинать работу над новым изданием. К тому же за послед-
ние годы я провел более сотни интервью с кандидатами — эта
обратная связь также помогла понять, на чем нужно фокуси-
ровать внимание. Так что в каком-то смысле это издание —
работа над ошибками. Изменений и дополнений оказалось
больше, чем виделось изначально, так что работа над третьим
изданием длилась дольше, чем над первым и вторым, вме-
сте взятыми.
Чем это издание отличается от предыдущего? Я полно-
стью переписал некоторые главы, написал несколько новых,
в оставшиеся внес много исправлений и дополнений. Вот
основные новшества.
В главе «О циклических ссылках» появился вводный рас-
сказ об использовании макросов в моделях. Раньше мне
вполне хватало использования циклических ссылок, а тема
макросов была далеко на периферии моих интересов. Со вре-
менем я все же понял, что от темы макросов и программи-
рования в среде VBA (Visual Basic for Applications) не уйти,
но привожу их здесь лишь в той мере, которая позволяет
1О
Предисловие к третьему изданию
решать самые насущные вопросы моделирования. Разговор
о макросах будет идти и в последующих главах, опять же
лишь вкратце. Несмотря на огромную пользу макросов, пол-
ноценный разбор вопросов программирования заслуживает
отдельной книги, которую писать точно не мне.
В главу «Финансовая часть модели» добавил разделы
о признании доходов и расходов и о распределении расхо-
дов — темы, которые очень часто на практике обходят сто-
роной.
Целиком переписал главу «Баланс должен сходиться»:
добавил пару новых методов сведения баланса и сделал при-
меры более понятными. Главное новшество: в этой главе
я опровергаю свои старые утверждения о вторичности отчета
о движении денежных средств при формировании прогноз-
ной отчетности. Более того, я теперь утверждаю, что нередко
возникают ситуации, когда работу над моделью лучше начи-
нать как раз с денежных потоков.
Полностью переписал главу «НДС»: теперь она стала
в разы больше, в ней появился глубокий разбор сути налога
и сложных ситуаций, с ним связанных. Ранее я строил модели
в основном в целях проведения оценки, вопрос НДС в них
не был по-настоящему важным. Со временем задачи меня-
лись и усложнялись, что заставило меня всерьез задуматься
над полноценным освещением этой непростой темы, и если
раньше я старался объяснить моделирование НДС без погру-
жения в детали, просто показав механику, то с годами при-
шел к выводу, что правильнее пойти путем под условным
названием «усложнить, чтобы сделать проще». Лучше один
раз досконально разобраться с «физикой» сложных аспектов
моделирования, чем придумывать, как срезать углы и все
упростить.
Почти полностью изменил главу «Налог на прибыль» —
она тоже значительно прибавила в объеме. Та же история,
что и с НДС: упрощение в предыдущих изданиях перестало
меня устраивать. Темы налогов сложные, вопросов вызы-
вают много, поэтому и глава усложнилась: я в ней уже веду
11
Финансовое моделирование в Excel
разговор о разделении бухгалтерского и налогового учета
в моделях, а не о суррогатах такого разделения, как раньше.
Надеюсь, теперь материал станет восприниматься проще
и будет понятнее.
Написал новую главу «Бремя долга» — разговор в ней идет
в основном о двух важных аспектах моделирования: каскад-
ном погашении долгов и поддержании целевой структуры
капитала.
Полностью изменил главу «Переложение данных на годы
и кварталы» — теперь операция переложения данных будет
проще и с более надежными результатами.
Еще одна новая глава, «Двоичные индикаторы», появилась
благодаря общению с коллегами. Я и раньше знал о существо-
вании этого удобного инструмента, но не понимал всей его
ценности. Исправляю это упущение.
Полностью переработал главу «Визуализация» —
в какой-то момент я с удивлением обнаружил, что советы
из прошлых изданий теперь не работают, и это заставило
находить новые пути решения вопроса.
Появилась еще одна новая глава, «Способы работы
с циклическими ссылками», в которой я привожу разные
способы работы с циклическими ссылками (не только ите-
рационные вычисления и макросы) и, что куда более важно,
рассказываю, как и при каких условиях можно вообще уйти
от итерационных вычислений в моделях.
В новой главе «Околонаучная организация труда» нет фор-
мул, зато есть полезные советы, как сделать работу более
эффективной и плодотворной.
В последней части книги «Оценка и окрестности» измене-
ния коснулись почти всех глав, но они не настолько «судьбо-
носные», как в разговоре про моделирование.
Я оставил прежними структуру книги и основные подходы
к изложению материала, поскольку считаю, что они выдер-
жали проверку временем. В новом издании стараюсь доба-
вить стройности в изложение: выделить наиболее важные
места, менее важные обозначить как предназначенные для
12
Предисловие к третьему изданию
факультативного изучения, четче обозначить случаи из реаль-
ной практики, чтобы книга не выглядела как сплошная дидак-
тика.
Большинство глав строится по схожей схеме: вначале
я рассказываю суть рассматриваемого вопроса, затем — как
он может быть решен, если все делать «по науке», причем ста-
раюсь дать несколько вариантов решения, а затем привожу
советы, как можно обойти сложности и упростить работу
в тех случаях, когда это возможно.
Это издание я намеренно сделал еще более подроб-
ным, и вот почему. Человеку опытному что-то может пока-
заться очевидным и не требующим детального объяснения,
в таком случае он легко перелистнет страницу, но будет
гораздо хуже, если кто-то из читателей не сумеет просле-
дить за ходом мысли и чего-то не поймет. Я стараюсь изла-
гать материал так, чтобы средний читатель с нормальной
базовой подготовкой смог понять, о чем идет речь, и разо-
браться в сути описываемых явлений. Тем, кто все и сам
знает, эта книга вряд ли пригодится. Также в книге стало
еще больше бухгалтерского материала, но моделировать
прогнозную финансовую отчетность, не понимая, как она
формируется, просто невозможно.
Книга стала еще более неравномерной по глубине изло-
жения материала, и я на это пошел осознанно: из опыта сво-
его, коллег, а также из общения с кандидатами на вакант-
ные должности в моделировании у меня сложилось некоторое
понимание того, на чем чаще всего спотыкаются специалисты
в работе, какие темы представляют наибольшую трудность,
а какие обычно не вызывают проблем. Я по-прежнему даю
много информации, которая хоть и не имеет непосредствен-
ного отношения к моделированию, но, безусловно, будет
полезна для формирования профессионального кругозора,
необходимого в работе над моделями.
Моделирование необходимо рассматривать в контексте
различных финансово-экономических дисциплин, потому
я считаю очень важным развитие интегрального понимания
13
Финансовое моделирование в excel
у «моделистов» и стараюсь провести эту идею в книге.
Можно было бы вместить основные алгоритмы модели-
рования в небольшую брошюрку, снабдив их короткими
комментариями: «Вот так свяжите вот эти формы... Здесь
примените такую вот формулу — всем все и так понятно,
поэтому подробно не останавливаюсь...» и т.п. Такой под-
ход тоже имеет право на жизнь для хорошо подготовлен-
ных профессионалов, но он явно неуместен для большин-
ства читателей.
Часто в книге вам встретится местоимение «мы» — это
не означает, что над книгой работает коллектив авторов или,
хуже того, я идентифицирую себя как несколько личностей.
«Мы» в тексте — это я и читатели; этакое подобие диалога.
Книга рассчитана на людей, которые обладают достаточно
хорошей подготовкой в финансово-экономических дисципли-
нах (под ней я понимаю высшее экономическое образование)
и имеют навыки работы в Excel, а вот строить финансовые
модели не умеют или «умели, но забыли как».
Здесь вы не найдете глобальных открытий, я лишь об-
общаю свой и чужой опыт, стараясь акцентировать внимание
на наиболее важных и сложных моментах (из опыта своего
и коллег), чтобы помочь начинающим специалистам не изо-
бретать велосипеды.
Важное уточнение: эта книга все же про финансовое
моделирование, а не про Excel как таковой. Пусть с годами
Excel и сохраняет лидерство и по функционалу, и по охвату
аудитории, он уже не может считаться безальтернативным
табличным редактором. Есть похожие продукты, которые
работают под управлением Android и Linux, и пусть им пока
далеко до лидера, но важен сам факт их существования. Так
вот, практически все, о чем говорится в этой книге, может
быть использовано и в других табличных редакторах. Набор
формул там почти такой же, разве что не все из них умеют
достойно работать с итерационными вычислениями. Там
могут отсутствовать некоторые полезные возможности Excel,
но и без них можно делать приличные модели.
14
Предисловие к третьему изданию
Меня отнюдь не радует засилье иностранных слов во всех
сферах жизни. В последние годы я стараюсь избегать неоправ-
данного использования англицизмов, особенно если в рус-
ском языке есть хорошие синонимы. Однако порой я буду
приводить термины на английском языке — многие из них
не имеют устоявшегося перевода на русский, в то же время
они встречаются в профессиональной литературе, и, чтобы
можно было как-то соотносить понятия, я буду писать тер-
мины и определения на русском и снабжать их эквивален-
том на английском.
Надеюсь, что и это исправленное и дополненное издание
найдет своего читателя, поможет начинающим коллегам в их
работе и облегчит взаимопонимание между представителями
финансового ремесла.
Выражаю искреннюю благодарность Дмитрию Пайлю,
который помог мне сделать первые шаги в моделировании,
и Александру Березину, вместе с которым я осваивал это
ремесло. Спасибо Михаилу Леонидовичу Сухобоку, Андрею
Станиславовичу Афанасьеву и Павлу Михайловичу Усову
за то, что ставили непростые задачи и задавали сложные
вопросы, поиск ответа на которые заставлял думать, находить
решения и совершенствоваться. Отдельное спасибо коллегам,
совместная работа с которыми заставила на что-то посмотреть
по-новому и что-то переосмыслить: Ивану Крейнину, Алек-
сандру Брехову, Владиславу Бурлаку, Михаилу Ощепкову,
Владиславу Ковалевскому, Константину Шибалову, Анне
Серебряковой — они не оставили мне шанса остановиться
в профессиональном развитии. Также выражаю признатель-
ность Александру Икрамову, Владимиру Курашеву, Ярославу
Лисоволику, Николаю Мамырину за моральную поддержку
при работе над предыдущим изданием книги.
Список СОКРАЩЕНИИ
БУ Бухгалтерский учет
ГК Гражданский кодекс
дз Дебиторская задолженность
дс Денежные средства
кк Краткосрочные кредиты (револьверный кредит)
КЗ Кредиторская задолженность
МСФО Международные стандарты финансовой отчетности
НДС Налог на добавленную стоимость
НК Налоговый кодекс
НУ Налоговый учет
оддс Отчет о движении денежных средств
ОНА Отложенный налоговый актив
оно Отложенное налоговое обязательство
ОС Основное средство
осно Основная система налогообложения
ОФР Отчет о финансовых результатах
ПБУ Положение по бухгалтерскому учету
пнд Постоянные налоговые доходы
ПНР Постоянные налоговые расходы
УК Уставный капитал
УСН Упрощенная система налогообложения
ФОТ Фонд оплаты труда
ФСБУ Федеральный стандарт бухгалтерского учета
APV Скорректированная текущая стоимость
САРМ Модель оценки долгосрочных активов
16
Список СОКРАЩЕНИЙ
CCF Основной денежный поток
D Стоимость заемного капитала
DCF Дисконтированные денежные потоки
Е Стоимость собственного капитала
EBIT Прибыль до вычета процентных расходов и налога на прибыль
EBITDA Прибыль до вычета процентных расходов, налога на прибыль и амортизации
FCFE Денежный поток для акционеров
FCFF Денежный поток для компании
IC Инвестированный капитал
4, Цена заемного капитала
k Цена собственного капитала
NI Чистая прибыль
NWC Чистый оборотный капитал
ROA Рентабельность активов
ROE Рентабельность собственного капитала
ROIC Рентабельность инвестированного капитала
t Ставка налога на прибыль
TEV Полная стоимость компании
US GAAP Общепринятые бухгалтерские принципы США
V Стоимость
VBA Visual Basic for Applications (Visual Basic для приложений)
WACC Средневзвешенная стоимость капитала
Введение
Просвещение внедрять с умеренностью,
по возможности избегая кровопролития.
М. Е. Салтыков-Щедрин. История одного города
Как-то исторически сложилось, что о финансовом моделиро-
вании если и пишут, то зачастую либо весьма поверхностно,
либо на уровне, предполагающем, что читатель уже хорошо
владеет темой. С преподаванием этого предмета дело обсто-
ит не лучше, как в России, так и за рубежом. Как правило,
молодым специалистам приходится овладевать секретами
этого дела уже в процессе работы, пользуясь обрывочными
сведениями из разных источников. Благо в последние годы
появились обучающие курсы, на которых желающие могут
получить первоначальные навыки финансового моделиро-
вания.
Много лет назад я задумал написать книгу, решив, что
накопленный мной опыт финансового моделирования может
быть интересен и полезен коллегам-финансистам, да и мне
самому не мешает систематизировать полученные знания.
Тогда в России не было отечественных изданий на эту тему,
с переводными дело тоже обстояло плохо. Несмотря на оби-
лие книг на рынке финансовой литературы, ни одна из них
не отвечала на интересующие меня вопросы. Нередко, открыв
очередной многостраничный том, я вдруг видел, что одна
половина книги посвящена моделям линейного программи-
рования, а другая — расчетам стоимости опциона, ставки дис-
контирования и т. п. Какими бы интересными ни были эти
вопросы, мне и моим коллегам было нужно совсем иное.
Я не находил этого и в источниках на английском языке:
покупал много книг на известных зарубежных ресурсах,
чтобы из каждой по крупицам получить что-то полезное
18
Введение
по отдельным вопросам. Многое приходилось постигать
на практике, методом проб и ошибок.
Иными словами, я написал книгу, которой на тот момент
мне не хватало самому. Найди я нечто подобное тогда, сколько
времени и сил удалось бы сэкономить! Впрочем, отсутствие
полезных пособий помогло накопить собственный опыт, и это
дает мне уверенность, что книга будет полезна тем коллегам,
кто этот путь еще не прошел. Надеюсь, что она поможет им
найти ответы на многие вопросы, сбережет время и станет
еще одной ступенью на пути к дальнейшему профессиональ-
ному росту.
Кому адресована эта книга? Если вам регулярно приходится
заниматься прогнозной финансовой отчетностью (для целей
оценки или управления оборотным капиталом), если вы зна-
комы с управлением финансами предприятия, основами бух-
галтерского учета и налогообложения, хорошо освоили при-
ложение Excel (это чрезвычайно важная оговорка, поскольку
данная книга — не учебник по работе в Excel!), но при этом
у вас возникают вопросы о том, как лучше разработать модель,
сделать ее удобной в использовании и превратить в реальный
инструмент для принятия решений, — значит, вы тот, для кого
написана эта книга. Работать проще, когда не приходится раз-
гадывать «нетривиальную» логику, заложенную в модель кол-
легой, когда язык таблиц и расчетов, а также представление
результатов понятны всем. Чем больше людей будет одинаково
излагать свои финансовые гипотезы и расчеты, тем больше
у них останется времени на обсуждение действительно важных
деталей сделок. Книга наверняка поможет людям, не слишком
хорошо знакомым с моделированием, и что-то полезное для
себя найдут в ней даже опытные специалисты.
Поскольку это не учебник Excel, то все обширные воз-
можности программы я буду рассматривать в сугубо практи-
ческой плоскости и приводить лишь в той мере, в какой они
могут быть полезны при моделировании.
Еще раз стоит отметить, что данная книга ни в коей мере
не претендует на полный и всесторонний охват всех вопросов,
19
Финансовое моделирование в Excel
так или иначе связанных с финансовым моделированием.
Однако если предыдущие издания я условно называл прак-
тическим пособием, то теперь это скорее учебно-практиче-
ское пособие. Я не даю инструкций о том, как шаг за шагом
(точнее, ячейка за ячейкой) строить одну «сквозную» модель
и с ней идти по жизни дальше. Цель-минимум у меня иная:
хочу, чтобы после прочтения книги вы умели строить при-
личные модели с прозрачной логикой.
Кроме того, я предлагаю максимально полный, на мой
взгляд, набор альтернативных способов прогнозировать дан-
ные, связывать между собой, прописывать движок модели
и пр. Иначе говоря, я рассказываю о различных способах
изготовления кирпичей, из которых складывается любая
модель финансовой отчетности. Какие из них понадобятся,
в каком количестве, какого размера и формы — решать вам,
в зависимости от конкретных задач.
Акцент в книге сделан на три важнейшие составляющие
моделирования и прогнозирования: а) на понимание лежа-
щей в основе бизнес-процессов экономической логики, кото-
рую необходимо перенести в модель; б) на понимание того,
как экономика укладывается в формы бухгалтерской отчет-
ности; в) непосредственно на механику моделей (о кото-
рой вообще мало пишется), программирующих экономику
и бухгалтерию из двух предыдущих пунктов. В этом смысле
на рынке пока нет пособия, подобного предлагаемой книге
по охвату.
Я знаю, что на многих слово «бухгалтерия» навевает тоску,
но моделировать, не зная основ бухгалтерского учета, попро-
сту невозможно. Нам не нужны знания и умение работать
в бухгалтерских программах, достаточно общего понима-
ния принципа двойной записи и подходов к формированию
финансовой отчетности. Знать номера счетов не требуется,
хотя это знание делает профессиональное общение более про-
стым.
Помимо вопросов, непосредственно связанных с моде-
лированием, я затрону некоторые функции и возможности
20
ВВЕДЕНИЕ
Excel, которые могут быть полезны в нашей работе. Популяр-
ные инструменты — сводные таблицы (Pivot Tables), Power
Query, Power BI — весьма полезны, но к моделированию
отношения практически не имеют, о них говорить не будем.
Ничему невозможно научиться, даже прочитав сто самых
лучших книг, это относится ко всем областям человеческого
знания, включая даже совсем уж абстрактные. Именно
поэтому я призываю читателей в ходе или после прочтения
каждого раздела повторять все приведенные расчеты в Excel,
а по мере совершенствования придумывать свои варианты
алгоритмов. Так, и только так вы сможете понять и прочув-
ствовать представленный в книге материал, а также сфор-
мировать навык работы с моделями. Не сомневаюсь, что вы
придумаете что-то свое, сможете усовершенствовать предло-
женные здесь подходы и формулы.
В приводимых примерах я буду показывать взаимосвязь
всех форм отчетности. Это несколько увеличит размер таб-
лиц, но будет полезным для проверки правильности расчетов.
Большинство примеров буду делать на простых числах,
чтобы легко можно было отследить ход вычислений.
Обращаю внимание читателей, что группы понятий Excel/
приложение/программа / табличный редактор, лист/страница,
столбец/колонка, рабочая книга /файл/моделъ, прибыль/маржа,
рентабелъностъ/маржа используются как синонимы и почти
всегда полностью заменяют друг друга — это будет понятно
из контекста.
Часть I
Начало
Глава 1
Общий обзор
финансовых моделей
Если не дают чаю, то давайте хоть пофилософствуем.
А. П. Чехов. Три сестры
Я не знаю единого и четкого определения понятия «финан-
совая модель». Каждый понимает под этим что-то свое. Фи-
нансовыми моделями называют самые разные вещи в зави-
симости от специализации «моделиста». Профессионалам
в области управленческого учета интересно посчитать себе-
стоимость и варианты ее изменения, построить прогнозный
баланс, оценить отклонения. Тех, кто занимается казначей-
скими вопросами, интересуют потребности в финансирова-
нии кассовых разрывов, расчеты риска. Те, кто торгует оп-
ционами, считают их стоимость в зависимости от изменений
их сроков, волатильности актива и т.д. В Excel можно моде-
лировать макроэкономические взаимосвязи, бизнес-задачи
(основанные на теории игр, теории массового обслуживания
или очередей, теории Маркова, линейном программировании
и др.). В последние годы Excel стал еще и мощным инстру-
ментом анализа данных и визуализации результатов (Power
Query, Power BI и т.д.).
В общем и очень упрощенном виде модель — это боль-
шой калькулятор в Excel (либо ином табличном редакторе),
запрограммированный на конкретный проект, набор неких
расчетов и отчетных форм, которые между собой взаимо-
связаны и управляются через ограниченный набор ключе-
вых параметров.
Пример на пальцах пользы от использования финансо-
вых моделей: вы хотите посчитать, например, следует ли
25
Часть I Начало
запустить новую производственную линию. Это можно сде-
лать на калькуляторе и выписать результаты на лист бумаги,
но если потом решите поменять хоть что-то (цену на продук-
цию или сырье, цену кредита и пр.), то придется все пере-
считывать заново, и так каждый раз при любом изменении.
Проще сделать один счетный инструмент, который будет сам
пересчитывать любое изменение.
Например, покупаем товар и продаем с наценкой
50%, налог платим по УСН от выручки (6%). Тогда про-
стейшая модель бизнеса будет иметь вид: чистая при-
быль = х х 1,5 х 0,94, где х — цена закупки. Но такая форма
записи этой простой зависимости неудобна, т. к. не обладает
необходимой гибкостью. В действительности имеет смысл
сделать переменными все три параметра: стоимость закупки,
наценку и даже ставку налога — так мы сможем оценить
чистую прибыль при любом изменении. Так что лучше это
записать в виде:
Чистая прибыль = х х (1 + Уровень наценки) х
х (1 - Ставка налога).
Вот это и есть пример элементарной «одноклеточной»
модели — меняем в данном случае цену закупки и получаем
чистую прибыль, а при необходимости можем поменять еше
и уровень наценки и даже ставку налога. В жизни, разуме-
ется, все на несколько порядков сложнее.
Важно понять, что вышеприведенный пример — это
модель, пусть даже элементарная, а база данных, сводные
таблицы, какие-то расчетные таблицы — это не модель.
Что должно быть целевой функцией и какие параме-
тры выбрать, зависит от задачи и ситуации. Параметры эти
можно назвать неким аналогом математического и инженер-
ного термина «степени свободы». Но важно помнить, что их
количество должно быть ограниченным, иначе у вас может
появиться бесчисленное количество вариантов конечных
результатов, что может лишь запутать пользователя (если
только вы не ставите себе задачу именно запутать его).
26
Глава 1 Общий обзор финансовых моделей
Упорядоченность, взаимоувязка всех частей, а также
управление всеми расчетами через несколько параметров —
ключевое отличие модели от простого набора расчетных таб-
лиц.
Моделирование — интегральная отрасль знаний, она
объединяет экономику, бухгалтерский учет, финансы, отча-
сти гражданское право и пр. и пр. Все это скрепляется логи-
кой (способностью алгоритмизировать изучаемые процессы)
и уже потом оформляется через навыки работы в Excel. Моде-
лирование помогает упорядочить большие массивы данных,
из которых состоит любой бизнес, а также структурировать
понимание сути процессов. «Моделист» в процессе работы
не только начинает понимать все взаимосвязи внутри и вокруг
бизнеса, но и получает возможность описать их на языке фор-
мул, а также определить важнейшие из них, чтобы заложить
в модель возможность управления ими. С некоторой долей
допущения можно сказать, что финансовое моделирование —
это такая экономическая кибернетика «на минималках».
Теперь посмотрим на ситуацию с прикладной точки зре-
ния. Перед вами стоит задача спрогнозировать работу пред-
приятия на несколько периодов при таком-то наборе ввод-
ных параметров. Спрогнозировать — значит сказать, какими
будут выручка, промежуточные показатели (EBITDA, EBIT),
чистая прибыль и пр. Одновременно надо учитывать, что вме-
сте с ростом выручки будет расти потребность в оборотном
капитале, и не забыть, что рост выручки почти всегда пред-
полагает вложения в основные средства.
«...Так, с чего начнем? Пожалуй, с выручки. Ах да, ведь
надо еще учесть, что наша фирма планирует постепенно уже-
сточить кредитную политику. И не забыть о выплатах по кре-
дитам. Кстати, в следующем году должен вернуться долгосроч-
ный заем, предоставленный “дочке”. Интересно, придется ли
брать кредиты или обойдемся так? М-да, все по отдельно-
сти понятно, а вот как теперь увязать это в единое целое?
Так, вроде все увязал, ничего не забыл... вот только баланс
не сходится, придется кредитами регулировать. Ой, теперь
27
Часть I Начало
в другую сторону не сходится! Уменьшу-ка я собственный
капитал... Вроде все сошлось. Но теперь непонятно, откуда
берется этот самый собственный капитал, — он уже утратил
всякую связь с реальностью из-за правок и подгонок. А если
я здесь немного изменю параметр, то все начинать сначала?»
Примерно таков ход мыслей человека, столкнувшегося
с необходимостью смоделировать финансовый прогноз. Зна-
комая ситуация? Если да, то эта книга предназначена для вас.
В ней как раз идет речь о том, как строить модели так, чтобы
сохранялась бизнес-логика и при этом все сходилось без под-
гонок.
Сразу хочу предостеречь: не пытайтесь превратить Excel
во всемогущий инструмент хранения и обработки данных!
Бывают ситуации, когда модель Excel хотят превратить
в инструмент хранения данных, бюджетирования, анализа,
планирования и прогнозирования, формирования отчетно-
сти компании, причем эти функции должны реализовываться
одновременно. Такие модели, как правило, очень много весят,
работают неустойчиво, часто «падают». Не следует пытаться
выжать из Excel несвойственные ему функции. Если вы моде-
лируете деятельность большой компании, используете слож-
ную логику (следовательно, и сложные формулы), если ваша
модель подразумевает использование ее в качестве некоего
аналога ERP (enterprise resource planning), то лучшее, что вы
можете сделать, — создать в Excel прототип модели опи-
сательного типа, который станет наглядным техническим
заданием для программистов. Масштабные задачи должны
решаться с применением масштабных инструментов. Глупо
строить дом, имея в распоряжении только молоток и моток
изоленты.
Я стараюсь излагать материал по принципу «от простого
к сложному», поэтому к некоторым вопросам буду возвра-
щаться сновапослетого, как читатель прочтет материал, необ-
ходимый для их лучшего понимания.
Сложность модели и даже используемые подходы
к моделированию зависят от целей и задач моделирования.
28
Глава i Общий обзор финансовых моделей
Поэтому, приступая к работе над моделью, нужно понимать,
на какие именно вопросы вы хотите ответить. В книге я поста-
раюсь дать все известные мне варианты и вопросов, и отве-
тов на них. Пусть моя точка зрения почти всегда субъективна,
но предложенных вариантов вам должно хватить для реше-
ния большинства практических задач.
С самого начала книги хочу ответственно заявить, что
моделирование — это лишь попытка спрогнозировать буду-
щее, в противном случае достаточно было бы один раз соста-
вить модели всех компаний на свете, а потом и всей миро-
вой экономики, а дальше жить припеваючи, основываясь
на результатах «точных» прогнозов. Но так не бывает. Зна-
чит ли это, что моделирование не нужно? Нет, не значит.
Просто надо понимать объективные ограничения и воспри-
нимать моделирование не как проектирование будущего,
а как попытку разобраться, что может быть при тех или иных
сценариях.
Глава 2
С чего начать
Легкость в мыслях необыкновенная!
Н. В. Гоголь. Ревизор
В силу привычки я использую англоязычную версию Excel,
но буду приводить формулы и на русском, и на английском.
Выбор языка, само собой, не оказывает влияния на резуль-
таты работы. Также для многих терминов буду приводить
английский эквивалент, чтобы облегчить понимание тем, кто
усвоил лишь англоязычную терминологию (для некоторых
читателей это может быть полезным).
При написании книги я использовал Excel 2013. Более
поздние версии несколько отличаются интерфейсом, и если
у вас установлены они, то необходимо будет вносить неболь-
шие коррективы относительно поиска некоторых функций,
но логика моделирования от этого никак не изменится. Выбор
версии Excel не принципиален, но ниже 2003-й версии опу-
скаться все же не следует.
Важное уточнение: Excel эволюционирует не только
по функционалу, но и по внешнему виду, так что в разных
версиях приложения описываемые в книге инструменты
могут находиться в разных местах программы. Читатель, име-
ющий опыт работы с Excel, сможет их найти самостоятельно,
даже если в его версии они расположены иначе.
Обязательно установите надстройку Solver Add-In («Поиск
решения»), она может пригодиться. Факультативно: пакет для
работы с VBA нужен, если только вы действительно собира-
етесь с ним работать; Analysis ToolPak («Пакет анализа») может
быть полезным для регрессионного анализа — но его мы здесь
рассматривать не будем. Имейте в виду, что установленные
надстройки заметно влияют на скорость запуска программы.
30
Глава 2 С чего начать
Еще одна важная деталь: обратите внимание на блок
Formula Auditing («Зависимости формул») на панели инстру-
ментов. Этот блок позволяет быстро находить, откуда в кон-
кретную ячейку пришла ссылка и где данные ячейки исполь-
зуются в дальнейшем. В Excel 2013 такой блок выглядит
следующим образом в правой части рисунка:
fe s к =
в ъ-
Book 1 - Ех«
HOME INSERT PAGE LAYOUT FORMUIAS DATA REVIEW VIEW DEVELOPER ABBYY FineR«<J« 12
A X |Q IE |g 0 g @ IB
Insert AutoSum Recently financial logical Test Dale Si Lookup & Math & More
function ' Ojed - - - Time - Reference • Trig - Functions -
FundMrr L1>W-
Name
Manager 1 ' Create from Selection
f>« Trace Prec edents Show Formulas
<♦ Trace Depend tr® "’’I Error Checking -
Remove Arrows - i* Evaluate Formula
Formula Auditing
Рис. 2.1
Помимо поиска связей внутри книги данный блок позво-
ляет, находясь на одном листе, отслеживать влияние измене-
ний на данные, находящиеся на этом же или другом листе.
При начале работы весьма уместно сделать такие настройки:
• Значки влияющих и зависимых ячеек, а также значок
удаления стрелок — на окно быстрого доступа в верх-
ний левый угол экрана Excel (поместил в рамку для
наглядности), чтобы при проверке не приходилось каж-
дый раз заходить в раздел меню «Зависимости формул».
ЕИ В Ъ’ с*
HOME INSERT PAGE LAYOUT
FILE
Рис. 2.2
• Вычисления — автоматические, кроме таблиц.
• Итерационные вычисления отключены.
• Убрать возможность редактирования в ячейке — тогда
двойной клик по ячейке будет работать как переход
на влияющую ячейку (первую, что есть в формуле).
31
Часть I начало
• Правила проверки ошибок можно выбрать все.
• Надстройки: Solver («Поиск решения»), Analysis ToolPak
(«Пакет анализа»).
• Раздел меню Developer («Разработчик»), если плани-
руете каким-то образом работать с макросами (писать
свои или проверять чужие).
Такие настройки помогут сэкономить время при работе
с моделями.
Работу над сложными моделями всегда лучше начинать
с предварительных набросков схемы на листе бумаги. Важно
понять бизнес-логику работы компании, модель которой вы
собираетесь строить, ее экономику, т.е. откуда деньги при-
ходят, куда уходят, как в компании образуется добавленная
стоимость, где она «съедается». В идеале вы должны это все
держать в голове — не считать модель в уме, а удерживать
и почти визуально представлять все связи, потоки и преоб-
разования денег и стоимости.
Проверьте, есть ли какие-то дополнительные функции
Excel, которые по умолчанию остаются неустановленными,
и активируйте их.
Глава з
Оформление
Чем больше все меняется, тем больше все остается по-старому.
А. Карр
Разве оформление столь важный вопрос, что с него стоит
начинать? Да, гораздо более важный, чем может показаться!
В любом деле с самого начала надо определить правила
его выполнения. Следование нескольким простым правилам
впоследствии сохранит вам массу драгоценного времени.
Очень важна цветовая кодировка содержимого ячеек.
В зависимости от того, что находится в ячейке, их содержи-
мое окрашивается следующим образом:
• Числа, которые вносятся вручную, отражаются в модели
синим цветом.
• Все вычисляемые значения (т. е. те, за которыми стоят
формулы) показываются черным цветом.
• Числа, которые содержат прямую ссылку в той же
книге, показываются зеленым (иногда прямые ссылки
на ту же страницу той же книги показываются розовым;
ни я, ни мои коллеги этим вариантом обычно не пользо-
вались и все прямые ссылки красили тем же зеленым).
• Числа, которые ссылаются на внешний источник (дру-
гой файл, база данных и т.д.), обозначаются красным
цветом. Имейте в виду, что часто красный цвет исполь-
зуется для выделения отрицательных или ошибочных
значений (поэтому, увидев красные значения в табли-
цах, убедитесь, что понимаете, о чем идет речь).
Значения, рассчитанные с помощью макроса, — напри-
мер, коричневым; здесь нет общепринятых подходов.
33
Часть I Начало
Уточняю еще раз: цветовая кодировка относится к цвету
числовых значений, а не заливки ячеек!
Некоторые пользователи обозначают ячейки с ввод-
ными данными желтой либо песочной заливкой. К этому
тоже нужно быть готовым. Я использую желтую заливку
ячеек только для напоминания самому себе или коллегам,
что в таких ячейках есть ошибка либо сомнительные резуль-
таты, к которым нужно вернуться в будущем.
Зачем все это? Ответ простой: глядя на число в ячейке,
вы сразу понимаете, содержится ли в ней вводный пара-
метр (а значит, его можно менять) или же здесь происходят
вычисления (значит, ничего менять нельзя, не ломая логику,
заложенную в модель) и т. д. Даже в тех моделях, которые
построены самостоятельно, со временем автор забывает
какие-то нюансы, а уж если вы работаете с моделью, сделан-
ной кем-то еще, то ваши муки становятся невыносимыми:
где тут вход, где выход, куда можно вводить данные, куда —
нельзя? Как раз во избежание таких проблем и существует
негласная конвенция между финансистами: давайте облегчим
жизнь друг другу и себе, сократив время, убитое на разгре-
бание кучи цифр. Отметим единственный недостаток цвето-
вой кодировки: ее всякий раз надо делать вручную. Однако
результат окупает затраченные усилия. Да, каждый раз при
начале работы с моделью изменение цвета шрифта в ячей-
ках утомляет и даже вызывает недоумение коллег, но зато
потом экономит массу времени и сил. Это именно тот случай,
когда «лучше день потерять, а потом за пять минут долететь».
Не экономьте время на этом, потом потеряете его намного
больше в попытках разобраться в своей же модели, а другим
объяснить ее сможете лишь с большим трудом.
Еще несколько слов о заливке ячеек цветом: чем ее
меньше, тем лучше. Коротко и ясно. Вообще-то это дело
вкуса. Можно раскрашивать все в разные цвета, искренне счи-
тая, что так будет понятнее и нагляднее, но на самом деле это
не помогает. «Боевая», радужная раскраска рабочей страницы
ничего, кроме ряби в глазах, не вызывает. Цветную заливку
34
Глава з Оформление
ячеек следует использовать лишь для обозначения блоков
модели и логического подчеркивания перехода от одного
блока к другому. Или для временного напоминания самому
себе, что к какой-то формуле надо вернуться и отредакти-
ровать ее. Профессионалы поступают следующим образом:
те ячейки, в которые должны вноситься вводные параметры,
выделяют бледно-желтой заливкой.
Границы ячеек: большинству людей комфортнее читать
информацию, написанную на листе белой бумаги, а не на
странице из школьной тетради в клеточку. Поэтому в боль-
шинстве случаев имеет смысл убирать линии и не использо-
вать границы ячеек без действительной в том надобности.
Границами удобно выделять ячейку для ввода параметра,
итоговые данные большой таблицы, т. е. именно высветить
на фоне остального. Словом, это тоже вопрос вкуса. Но, как
и в предыдущем случае, чем меньше — тем лучше.
Одна из самых безобразных вещей, которые встречаются
в оформлении, — использование десятков столбцов, сужен-
ных до миллиметра (в таком виде отчет оформляется, напри-
мер, одной правовой базой). Выглядит этот кошмар прибли-
зительно как на рисунке 3.1.
^/ECtEF<HjHftKFCF£ll\t>'Z/W«//W/ZW//ZW/z/EEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEC««««««««««««
( ред. Првхааов Минфина России
от 06.04.2015 №57к. or 06.03.2018 М 41 и,
1 от 19.04.2019 Л 61в)
2
3 Отчет о финансовых результатах
4 за____________________20 г.
5 Форма по ОКУД
6 Дата (число, месяц, год)
7 Организация _ по ОКПО
8 Идентмфмкацкияый номер нлгюгоплателыциса ИНН
9 Вад экономь еской по
10 деятельности ОКВЗД2
11 Организационно-правовая форма>формэ собственности_
12 лоОКОПФ/ОКФС
13 Единица измерения: тыс. руб. по ОКЕИ
15
Пояснения
1Ь
Наименование показателя 2
Выручка 5
За — [ За__________________
20____г.3 20 г.4
~ л_________________ZL
Рис. 3.1
35
Часть I Начало
Невозможно понять, для чего надо так много столбцов!
Курсор стоит на краю таблицы — обратите внимание, это
столбец CY, т.е. он по счету 103-й! А ведь можно было огра-
ничиться пятью. Это вовсе не мнимая проблема, а лишь один
из многих вариантов безобразия, с которыми приходится
встречаться и работать. Основная проблема заключается
в том, что с числовыми значениями в такой таблице прак-
тически невозможно проводить какие бы то ни было опера-
ции, потому как определить адрес необходимой вам ячейки
почти невозможно.
Как наиболее удобно отображать числовые значения?
Если вы считаете не «до копейки», то денежные суммы пра-
вильнее всего писать с одним знаком после запятой (реже
с двумя). Даже если у вас в результате расчетов получаются
только нули после запятой, денежные величины все равно
лучше показывать таким образом (если же модель в миллио-
нах и миллиардах, то для экономии места лучше обойтись
без десятичных). Без знаков после запятой (почти всегда)
следует указывать количество людей, единиц техники и т.п.
Проценты надо обязательно обозначать знаком %. Везде,
где возможно, имеет смысл ставить разделитель разрядов
(тысячи, миллионы и т.д.).
Все это важно не просто для удобства чтения. Дело в том,
что многие страны имеют отличную от нашей систему пред-
ставления чисел. Жители постсоветских стран усвоили
из курса начальной школы, что десятичные дроби задаются
с помощью запятой. А, скажем, американцы отделяют деся-
тичную часть с помощью точки, а запятой отделяют каждые
три знака слева. Выражение «пять тысяч и одна десятая» мы
напишем как 5000,1 или как 5 000,1, а американцы — как
5,000.1. Поскольку финансистам часто приходится иметь дело
и с англосаксонской системой обозначений, может возникать
путаница. Еще раз: если мы хотим задать величину «пять
тысяч», то лучше показать ее с одним знаком после запятой,
если даже это заведомо будет ноль. Представьте, что вы встре-
чаете в модели величину без десятых, например те же «пять
36
Глава з Оформление
тысяч», написанные «по-американски»: 5,000. Что это — пять
тысяч или просто пять и ноль тысячных? Следуя формату
«с одной цифрой после запятой», всегда можно будет понять
(или хотя бы догадаться), о чем именно идет речь.
Как и во всех вопросах, касающихся оформления, здесь
действует простой принцип: сделай жизнь коллеги и свою
собственную проще — потрать совсем немного времени,
чтобы потом сэкономить его многократно.
Самый удобный числовой формат: с одним знаком после
запятой, отрицательные значения показываются в скобках,
ноль — в виде прочерка. В настройках формата ячеек он
задается так: # ##0,0_);(# ##0,0);-_). Прочерк может быть
длинным, как тире, или коротким, как дефис, это непринци-
пиально. Главное — избавиться от ненужных нулей, чтобы
облегчить чтение и соблюсти единообразие в рамках одной
модели. Само собой разумеется, что такое форматирование
нужно только для числовых значений. Номерам месяцев, лет
и т. п. десятичные знаки, мягко говоря, ни к чему. Показывать
отрицательные значения со знаком минус или в скобках —
дело вкуса. Мне больше нравится второй вариант, но в книге
я буду использовать оба.
Небольшое замечание, пусть и не имеющее непосред-
ственного отношения к моделированию, относительно поня-
тий «процент», «процентный пункт» и «базисный пункт».
Из школьного курса мы помним, что процент — это сотая
часть числа. Представьте ситуацию: вы говорите, что маржа
(рентабельность) составляет 40% от выручки. Ваш собесед-
ник спрашивает: «Что будет, если маржа вырастет на 10%?»
Что именно он хочет узнать? Если маржа вырастет на 10%
от нынешнего уровня 40%, то она будет равна 44%. Но он, как
выясняется, имел в виду рост с 40 до 50%! Но тогда это будут
уже не проценты, а процентные пункты. Базисные пункты —
сотые доли процента: рост маржи с 40 до 44% равен росту
на 400 базисных пунктов. Не путайте эти три понятия!
Существует несколько стандартов моделирования (FAST
и пр.), которые некие самопровозглашенные «законодатели
37
Часть I Начало
мод» в моделировании хотят сделать всеобщими. В них, как
правило, изложены неглупые рекомендации, но есть утверж-
дения странные и даже спорные. Следовать этим стандар-
там (предварительно их изучив) или нет — дело каждого,
но нужно четко понимать, что они — вовсе не нечто отли-
тое в бронзе, их пишут люди, которые сами себя назвали
«законодателями мод», а потому следовать этим правилам
или нет — личный выбор каждого. Общие подходы, без-
условно, нужны и полезны, но те стандарты — не догмы,
а лишь чье-то видение.
Почему на этом приходится заострять внимание?
Ну, например, одни профессионалы советуют показывать
все числовые значения положительными, включая расходы
(и оттоки), потому как знак будет понятен из контекста, а дру-
гие считают, что правильнее показывать расходы и оттоки
отрицательными и всегда использовать знак сложения. Тогда
расчет прибыли у тех и других будет выглядеть по-разному:
Таблица 3.1
Подход №1 Подход №2
Доходы 100 100
Расходы 70 (70)
Прибыль = 100 - 70 = 100 + (70)
Лично мне ближе второй подход, потому как он нагляд-
нее и, кроме того, позволяет использовать функцию сум-
мирования =SUM, хотя есть профессионалы, которые счи-
тают, что не следует использовать и функцию суммирования,
а нужно обходиться только знаками математических операто-
ров + и -. Отчасти это напоминает спор между тупоконечни-
ками и остроконечниками в романе о Гулливере. Делайте так,
чтобы модель была понятна и вам, и пользователям. Более
того, возможно, в разных случаях следует использовать раз-
ные подходы. Есть некие правила, которые часто называют
«лучшими практиками», — это так, но понимание «лучших
практик» у разных людей разное. Сам я предпочитаю второй
подход, что и вам искренне советую.
Глава 4
Признаки хорошей
модели. Чего не надо
делать никогда
Один дурак может задать столько вопросов,
что и сто мудрецов на них не ответят.
Восточная мудрость
Хорошая модель — это такая модель, которая:
• правильно отражает бизнес-логику и экономику про-
цессов;
• позволяет осуществлять управление с помощью задан-
ного набора вводных параметров;
• максимально автоматизирована, т. е. изменения ввод-
ных параметров связаны с сердцевиной модели так, что
для управления достаточно только их и не требуется
никаких дополнительных правок и переделок.
Тему архитектуры моделей я подробно раскрою в следу-
ющей главе — это вопрос исключительной важности,
заслуживающий отдельного разговора.
Даже не вдаваясь в то, какие блоки/модули используются
для описания логики бизнеса и как они взаимосвязаны, хоро-
шую модель от плохой можно отличить по ее внешнему виду,
но еще больше отличий возникает, если посмотреть на содер-
жимое ячеек.
Основные признаки хорошей модели:
• Блок вводных параметров (часто используется про-
фессиональный жаргонизм «инпуты», от термина
39
Часть I Начало
hard-coded inputs) расположен отдельно от страниц
расчетов.
• Используется принцип «Одна строка — одна фор-
мула». Это означает, что в каждой строке модели
нужно использовать только одну формулу, чтобы ее
можно было легко скопировать из первой до послед-
ней ячейки строки простым протягиванием (разуме-
ется, этот принцип не распространяется на итоговый
последний столбец, если таковой имеется). Принцип
этот должен применяться в 99,9% случаев, кроме тех
очень редких исключений, когда его использование
делает формулу строки слишком громоздкой.
• Используется единый формат на всех страницах модели
(см. главу «Оформление»), не употребляются варианты
радужной раскраски.
• Не применяются формулы длиной в несколько строк —
лучше делать промежуточные итоги и использовать
в дальнейших вычислениях уже их.
• Вычисления делаются на самом низком временном
уровне, который может быть оправдан с точки зрения
цели модели, т. е. если вы знаете, что где-то вам пона-
добятся данные по месяцам, то стройте всю модель
на уровне месяцев. Сделать из помесячных данных
поквартальные или годовые легко, а вот обратный про-
цесс почти невозможен.
А теперь немного про то, чего не надо делать никогда:
• Никогда (!) не вставляйте числа в ячейки с формулами.
Этот фокус среди «моделистов» называется «плат» (англ,
plug — пробка, заглушка, затычка) и используется теми,
кто не может свести модель к желаемому результату —
например, добиться сбалансированности актива и пас-
сива баланса. Выглядит эта гадость, например, таким
образом: =А10 + В12/В10+2695,874. Это конец!..
Если вы имеете дело с большой моделью и такой плат
40
Глава 4 Признаки хорошей модели, чего не надо делать никогда
спрятан где-то в ее недрах, то найти его практически
невозможно, по крайней мере вручную (про автома-
тизированный поиск рассказывается в конце части III
книги).Можнотакой плаг убрать «хирургически», про-
сто скопировав формулу из первой ячейки в каждой
строке во все ячейки, находящиеся от нее справа. Встав-
лять плаг означает открывать дорогу последующим
проблемам. Самое неприятное с плагами — все они
рано или поздно обнаружатся и дадут о себе знать.
Более изощренный вариант использования плага —
внести какое-то «подгоночное» значение в пустую
ячейку, изменив цвет шрифта на белый, и уже не число,
а ссылку на такую ячейку-невидимку вставить в фор-
мулу, значение которой требуется подогнать под жела-
емое. Найти такую штуковину можно так: выделите всю
страницу, и белые значения ячеек проступят на темном
фоне. Обнаружить ее хоть и возможно, но надо знать,
что такое бывает и как это можно найти.
Не вставляйте в помесячные данные столбцы с годо-
выми итогами. Это простое правило вытекает из уже
озвученного важнейшего правила, которое гласит:
«Одна строка — одна формула».
Не пишите длинные названия страниц файла Excel, тем
более состоящие из нескольких слов или цифр, — при
ссылке на данные с этой страницы понять формулу будет
решительно невозможно. Например, вместо «Годовой
отчет по группе за 2024 г.» назовите страницу «Группа24».
Не злоупотребляйте слиянием ячеек, особенно где-то
в середине страницы. В отличие от старых версий Excel
сейчас можно без проблем вставить в такой «слитый»
диапазон и строки, и столбцы, но все равно возник-
нут проблемы с суммированием, сортировкой, филь-
трацией данных. Кроме того, большие области слияния
могут затруднить восприятие модели.
41
ЧАСТЬ I НАЧАЛО
• Употребляйте циклические ссылки исключительно
редко и только в случаях, подобных описанному в пре-
дыдущем разделе. Самая серьезная проблема цикли-
ческих ссылок состоит в том, что наряду с полезной
в результате ошибки или невнимательности «модели-
ста» могут появиться одна или нескольких ненужных,
а значит, вредных циклических ссылок. Найти их при
разрешенном к использованию режиме итераций будет
невозможно. Что делать? Периодически проверяйте
свою модель — отключайте режим итераций и смо-
трите, не появились ли циклические ссылки там, где
их местонахождение не планировалось.
• Не удаляйте ни одной ячейки, предварительно не убе-
дившись, что на нее не ссылаются другие ячейки. Это
очень просто проверить с помощью блока кнопок
Formula Auditing («Зависимости формул») на панели
инструментов.
• Отсюда вытекает другое важнейшее правило, которое
будет понятнее после прочтения книги: не соединяйте
блоки модели большим количеством связей (ссылок),
ограничьтесь минимально необходимым их количе-
ством. Это становится очень важным при вырезании
отдельных блоков, их замене и т.д.
• Старайтесь избегать ситуаций, когда на одной стра-
нице у вас есть и помесячные (например, вверху
листа), и годовые значения (где-то в середине листа) —
у человека, работающего с моделью, не должно быть
разночтений относительно значений в столбцах: либо
месяцы, либо годы, либо что-то еще, но одинаковое.
Пока что это предварительные советы по поводу того, как
надо и как не надо моделировать. В главе «Промежуточный
итог» я еще не только вернусь к этому вопросу для закрепле-
ния, но и дам дополнительные советы, которые будут понят-
нее после прочтения книги. Пока же изложенных выше сове-
тов вполне достаточно для начала работы.
Глава 5
О циклических ссылках
Непонятно, но убедительно.
Ю. Поляков. Чемоданчик. Апокалиптическая комедия
Циклическая ссылка (circular reference) — это почти всегда
плохо, т.к. является симптомом ошибки. Самый простой
пример: в ячейке А1 вы пишете формулу =А1 +В1. Вот вам
и циклическая ссылка. Как она получилась? Да по ошибке,
никак более! Искать эту ошибку и исправлять — вот и все ре-
шение. Excel, кстати, помогает вести такой поиск (есть такая
полезная функция в разделе меню «Формулы»). Приведен-
ная ошибка очевидна, поэтому ее легко найти и вручную,
однако бывает, что она спрятана за несколькими уровнями
вычислений или даже находится в другом открытом файле
и добраться до нее непросто.
А теперь рассмотрим простой пример. Фирма продает
товар за 100 рублей, причем его полная себестоимость состав-
ляет 90. После налога на прибыль (2 рубля) остается 8 рублей
чистой прибыли, которую можно использовать на какие-то
другие нужды. Допустим, что в тот же период фирме надо
инвестировать 18 рублей. Что у нас получается? А вот что:
• 8,0 — прибыль;
• (18,0) — инвестиция;
• (10,0) — дефицит, т. е. потребность в привлечении
денег.
Финансировать потребность в деньгах можно многими
способами, но предположим, что вы решили взять кредит.
Кредит — вещь платная, а значит, надо заложить в расчет
проценты (пусть для простоты это будет ровно 1 рубль).
43
Часть I Начало
Проценты теперь всей своей суммой уменьшают налого-
облагаемую прибыль, т.е. полная себестоимость оказывается
не 90 рублей, а 91 рубль. Следовательно, и налог на прибыль
будет меньше, а это значит, что изменится чистая прибыль,
которую мы уже учли при расчете потребности в кредите.
Т.е. и расчет потребности в кредите был неверен, а раз так,
надо пересчитать и величину процента по кредиту... Такие
сложные расчеты в самом элементарном примере! А если
ставка изменится, то все заново пересчитывать? Увы и ах!
Это тот самый случай, когда циклическая ссылка способна
очень здорово помочь. Не мучайтесь и не тратьте свое время,
потому как в Excel есть режим итерационных вычислений
(это именно то, что описывалось в предыдущем абзаце).
В настройках в разделе Formulas («Формулы») ставим галочку
в окошко Iterations («Итерации»), Теперь Excel всю черно-
вую работу по нахождению необходимой суммы кредита
выполняет автоматически — программа будет пересчиты-
вать модель до тех пор, пока не дойдет до конечного резуль-
тата. По умолчанию приложение готово повторять такой цикл
100 раз — этого обычно хватает. Если модель действительно
большая и содержит не одну циклическую ссылку, то бывает,
что приходится и увеличивать количество итераций (верхний
предел ограничен 10000).
В подавляющем большинстве случаев циклические
ссылки возникают при расчете процентов за период; соот-
ветственно, итерационные вычисления нужны как раз для
корректного расчета процентов (по долгам и реже по депо-
зитам), когда необходимо учесть средний остаток задолжен-
ности за период. Циклические ссылки возникают также при
капитализации процентов, на эту тему будет подробный рас-
сказ в отдельной главе.
Циклическая ссылка может возникнуть и в таком слу-
чае: предприятие хочет привлечь финансирование, а банк
(или консультант, помогающий получить это финансирова-
ние) желает получить комиссию за выданный кредит. Если
потребность в кредите 100 рублей, а комиссия составляет
44
Глава 5 О циклических ссылках
1% от суммы кредита, то потребность увеличивается до 101,
но тогда комиссия вырастает с 1 до 1,1 — и т.д., по уже
понятной схеме. Но этим дело не ограничивается: любая
схема с обратной связью грозит образованием циклической
ссылки, что потребует применения итерационных вычисле-
ний. Например, какая-то компания закупает у своей дочер-
ней фирмы некий товар и расплачивается с ней за поставки
дивидендами, которые от нее же и получает.
Схема возникновения цикла вычислений здесь более-
менее очевидна: есть противоположные финансовые потоки,
и чем дороже компания А будет покупать продукцию у ком-
пании Б, тем выше будет дивиденд, который потребуется
для закупки все более дорогой продукции. Т. е. в большин-
стве случаев, когда возникают потоки в обе стороны, появ-
ляются условия для циклических взаимосвязей. Возможно,
это не самая обычная структура сделки, но привожу ее просто
для понимания, какими могут быть обратные связи в реаль-
ной деловой жизни и моделировании.
Нужно знать, что итерационные вычисления — лишь
один из методов работы с циклическими ссылками, суще-
ствуют и другие. В отдельной главе я расскажу обо всех мне
известных, укажу на их плюсы и минусы. А сейчас напишу
буквально пару слов о макросах, чтобы не откладывать важ-
ную тему в долгий ящик.
Как ни пытался я уйти от темы программирования в среде
VBA, деваться некуда: в книге, претендующей на много-
гранное и всестороннее освещение финансового моделиро-
вания, невозможно обойти стороной тему макросов. Если же
кто-то из читателей захочет подробнее узнать, что собой
представляет программный код в среде VBA, то на эту тему
есть много достойной литературы. В принципе, можно даже
не понимать ничего в программировании, а всего лишь запи-
сать с помощью штатного средства некую последовательность
действий и далее использовать ее при необходимости.
Рассмотренная выше ситуация, когда балансирующий
кредит (я часто буду использовать термин «револьвер» как
45
Часть I Начало
сокращение от понятия «револьверный кредит»; далее я еще
остановлюсь на его сути, пока же рассматривайте его просто
как аналог открытой банком кредитной линии) становится
платным (появляются проценты в текущем периоде) и воз-
никает необходимость учитывать проценты по нему, что тре-
бует применения итерационных вычислений. Можно, как мы
убедились, примириться с возникновением циклических ссы-
лок, но у них есть три существенных минуса:
1. Важно следить, чтобы не образовались нештатные
циклы вычислений.
2. Итерационные вычисления для просчитывания цикли-
ческих ссылок работают при любых изменениях
модели, что может замедлять работу с большими
файлами.
3. Если циклических ссылок в модели несколько, то их
пересчет может как бы накладываться друг на друга,
что еще больше тормозит работу модели.
Со вторым и третьим минусами можно справиться
путем выбора ручного пересчета файла, но часто это бывает
неудобно. Если есть необходимость уйти от итерационных
вычислений, то одно из решений — макрос. Простейший
макрос для разрыва циклических ссылок должен делать вот
что: копировать значения строки, где считается потребность
в ДС, и вставлять их в отчетность, т.е., по сути, макрос дол-
жен работать по простому принципу «скопировать-вставить»,
но только много-много раз. Это все те же итерационные
вычисления, только управляемые — иначе говоря, запуска-
емые по команде пользователя: когда вы вносите изменения
в модель с циклическими ссылками, она тут же все начинает
пересчитывать, а макрос начнет пересчет только после запу-
ска.
При использовании макроса целесообразно добавить
вариант цветовой кодировки значений в ячейках и показы-
вать значения, рассчитанные с помощью макроса, каким-то
46
Глава 5 О циклических ссылках
особым цветом — например, коричневым или даже фиоле-
товым (вдобавок к уже применяемым нами синему, черному
и зеленому). Сразу отметьте себе, что файл с макросом нужно
сохранять с другим расширением —.xlsm, иначе кропотливо
написанный код макроса просто не сохранится.
У макросов есть существенные минусы, но о них пого-
ворим позже. Далее в книге я приведу несколько приме-
ров использования макросов в привязке к моделированию.
Самыми востребованными будут именно те, что работают
с итерационными вычислениями.
Проблему циклических ссылок иногда (не всегда!) можно
обойти просто с помощью арифметики. Вернемся к приве-
денному выше примеру с комиссией за привлечение кредита:
Таблица 5.1
С D
1
2
3
4
5
6
7
8
9
1Л
Потребность в кредите
Комиссия за привлечение
Итого сумма кредита
Потребность в кредите
Комиссия за привлечение
Итого сумма кредита
1%
100,00
1,01 =О4‘СЗ
101,01 =SUM(D2:D3)
100,00
1% 1,01 =D7*C8/(1-C8)
101,01 =SUM(D7:D8)
В первом случае считаем комиссию с помощью итера-
ционных вычислений, во втором — с помощью формулы.
При таком подходе нет циклической ссылки и итерационные
вычисления не нужны. Приведенный пример хорошо рабо-
тает для одного периода, если же есть временной ряд, каж-
дый член которого должен рассчитываться подобным обра-
зом и при этом его значение зависит от предыдущего члена,
такая арифметика может оказаться бессильной.
Часть II
Строим модель
Глава 6
Понимай экономику
процесса: ключевые
факторы и показатели
Кто думает, что он знает что-нибудь, тот ничего еще
не знает, как должно знать.
Первое послание Апостола Павла Коринфянам.
Глава 8, стих 2
Поговорим пока о вещах, с Excel не связанных. Прежде чем
пытаться что-либо описать на языке формул и цифр, необ-
ходимо четко понимать, что именно ты описываешь. Поэто-
му работу над моделью логичнее всего начинать с ее эскиза,
наброска на листе бумаги.
Какова бизнес-модель описываемого процесса? Откуда
деньги приходят, как используются, как создается добавлен-
ная стоимость, как она потом распределяется? Если вы пыта-
етесь описать процесс, который сами понимаете слабо, обра-
титесь за помощью к тому, кто его придумал или хорошо
понимает.
Типичная ситуация: есть холдинг, в который входит
материнская управляющая компания и одна или несколько
дочерних производственных (оказывающих услуги и т.д.).
Как оценить денежные потоки такого холдинга? Ответ зави-
сит от того, какие бизнес-единицы предполагается делать
центрами затрат (скорее всего, это будут именно «дочки»)
и какие — центрами прибыли (это можетбыть любая из ком-
паний, входящих в структуру холдинга, но часто прибыль
аккумулируют на материнской фирме). Все это надо четко
понимать с самого начала, чтобы моделировать деятельность
именно такого холдинга, где выручка «дочек» складывается
51
Часть II Строим модель
исключительно из продаж в управляющую компанию. Цено-
образование на этом уровне, скорее всего, построено таким
образом, чтобы покрывать расходы каждой из производствен-
ных «дочек» и обеспечивать им какую-то минимальную рен-
табельность (допустим, 1-5%).
Как в этом случае строится модель? У производственных
компаний есть плановая себестоимость — для нас это некая
данность (т.е. как раз те самые «синие» цифры, о которых уже
сказано в разделе про форматирование), менять которую мы
не будем. Аргументом (т. е. такими же «синими» цифрами) мы
здесь можем выбрать процент наценки, который будет обеспе-
чивать заданную небольшую (1-5%) прибыльность. Поскольку
товар продается напрямую в материнскую компанию, выручка
производственных предприятий автоматически становится
прямой себестоимостью материнской компании (т.е. визу-
ально в модели это цифры зеленого цвета — прямые ссылки).
Выручка материнской компании складывается из продаж
третьим лицам, т.е. это уже не внутрихолдинговый оборот,
а реальная выручка всего холдинга. Вся разница между выруч-
кой и себестоимостью на уровне материнской компании явля-
ется львиной долей прибыли всего холдинга (как вы помните,
производственные «дочки» получили свою небольшую долю
прибыли на продаже товаров в материнскую компанию).
Что тут нового и необычного? Ничего, за исключением
того, что эту простую структуру надо правильно и прозрачно
смоделировать, не смешивая выручку и расходы предприятий
холдинга в кучу. Подробно о консолидации отчетности я рас-
скажу в части IV книги, и данный пример приведен лишь для
иллюстрации понимания бизнес-логики.
Таких бизнес-моделей существует великое множество:
кроме холдинговых структур типа «матрешек» и пирамид,
есть различные типы совместных предприятий и т.д. В каж-
дом случае надо четко представлять движение денег: откуда
пришли, как использовались и создали стоимость, куда ушли.
И понимать это необходимо до того, как вы принялись писать
формулы в Excel.
52
Глава 6 Понимай экономику процесса: ключевые факторы и показатели
Теперь опустимся на уровень ниже, где нет никакого хол-
динга, а есть отдельное предприятие, деятельность которого
и предстоит представить на языке формул.
«Драйверы», «метрики» — популярные термины из жар-
гона современных финансистов. Драйверы — это ключе-
вые факторы, влияющие на некий результат, метрики —
индикаторы, или показатели, которые рассматриваются как
результат (выберите синоним на свой вкус: КПЭ — ключе-
вые показатели эффективности, КПД — ключевые показатели
деятельности, они же KPI — key performance indicators). Буду
в дальнейшем пользоваться понятиями «факторы» и «показа-
тели». Разумеется, в каждой модели есть множество факторов,
влияющих на результаты, и показателей этих результатов,
но мы далее будем говорить только о самых важных — клю-
чевых. Если вспомнить начала алгебры, можно сказать, что
факторы — аргументы функции, а показатели — значения,
которые принимает функция. Очевидно, что такое разбиение
весьма условно и зависит от уровня рассмотрения вопроса.
Пример из области финансов предприятия: рентабельность
производства есть один из факторов, а стоимость компании
при этом будет являться показателем. Если опуститься на уро-
вень ниже, то для линейного менеджера, отвечающего за про-
изводство, рентабельность будет уже показателем, а факто-
рами — множество вводных, которыми такой менеджер
управляет (производительность труда сотрудников, обес-
печенность ресурсами и пр.). Если же, наоборот, подняться
на уровень выше, то для топ-менеджмента стоимость компа-
нии может быть фактором, а показателем — результат более
высокого уровня (например, коэффициент обмена акций).
Как говорится, все в мире относительно — все дело в точке
отсчета и уровне взгляда на вопрос.
Что будет являться фактором в каждом конкретном слу-
чае? Вопрос не так прост, как кажется. Он вытекает из гораздо
более глобального вопроса о том, как создается стоимость.
После того как мы определились с тем, как деньги в ком-
панию приходят, помогают создать добавленную стоимость
53
Часть II Строим модель
и уходят (вспомните формулу Маркса «деньги — товар —
деньги»), надо понять, что заставляет их двигаться именно
в таких объемах, именно по такому маршруту и именно
с такой скоростью. Эти движущие силы и являются факто-
рами.
Например, для сотового оператора ключевыми факторами
стоимости являются количество абонентов и средняя выручка
от одного клиента, или, если выразиться проще, количество
проданного товара и его цена. Количество абонентов и то,
сколько денег они периодически платят оператору, зави-
сит от множества факторов, из которых основные — сумма,
потраченная на рекламу и продвижение услуг; количество
передающих станций; пропускная способность устройств,
обрабатывающих сигналы (коммутаторы, ретрансляторы
и пр.); эффективность устройств, поддерживающих оказа-
ние более дорогих услуг, чем просто звонки, отправка СМС
и предоставление некоторого объема интернет-трафика. При-
чем каждый из этих факторов (более низкого уровня) влияет
на основные факторы по-своему.
Например, объем денег, потраченных на рекламу, влияет
на количество новых абонентов, и влияние это описывается
некой зависимостью, например такой: каждые 10 рублей,
потраченные на рекламу в момент t = 0, обеспечивают двух
новых абонентов в t + 1 и еще одного — в t + 2. Тогда мы
имеем следующее: потратив 10 рублей в январе (абстраги-
руемся пока от капитальных затрат), получаем двух новых
абонентов в феврале и еще одного в марте (т. е. в марте
у нас будет уже три новых абонента). Предполагая, что
выручка от одного абонента составляет, скажем, 100 руб-
лей в месяц, получаем, что прирост выручки за февраль
будет 200 рублей, а за март — 300 рублей. Откуда мы взяли
100 рублей? Например, отсюда: наш конкурент в этой же
отрасли имеет выручку от одного абонента 200 рублей
в месяц, но работает уже давно, у него лояльные и обес-
печенные клиенты и пр. Вот маркетологи и оценивают, что
в обозримом будущем для расчетов следует брать не более
54
Глава 6 Понимай экономику процесса: ключевые Факторы и показатели
50% выручки, которую получает конкурент от одного або-
нента.
Похожая логика применяется и в отношении капиталь-
ных затрат: скажем, на каждую тысячу абонентов необходимо
поставить один новый коммутатор, а для того, чтобы эту тысячу
привлечь, надо сделать зону покрытия не меньше, чем такой-то
город. Тогда получается, что нужно вложиться в ретранслятор
и коммутатор уже сейчас, пока у нас нет ни одного абонента.
Как только их количество достигнет 1001, моментально возник-
нет потребность вводить в работу еще один коммутатор и одну
станцию. И правильнее сделать это заранее, чтобы с появле-
нием 1001-го абонента система не начала сбоить.
Вот так и работают ключевые факторы, вот так и про-
исходит осознание бизнес-логики. Исходя из этого строится
и модель. Само собой разумеется, что работа по созданию
и подробному описанию подобных процессов — дело коллек-
тивное, в которое вовлечены не только финансисты, но и мар-
кетологи, инженеры, специалисты по продажам и т.д.
Приведенные выше рассуждения во многом упрощены
(мы совершенно не учли количество необходимого персонала,
накладные расходы да и много чего еще). Впрочем, у меня нет
цели описать реальный бизнес, и эти рассуждения — лишь
примеры представления логики бизнеса. А логика — основа
моделирования.
В завершение темы показателей и факторов приведем
простую схему — модель создания стоимости производствен-
ной компании (рис. 6.1).
Совершенно очевидно, что подобное разложение созда-
ния стоимости «по винтикам» возможно не только в таком,
но и в любом другом виде: например, по клиентам (коли-
чество клиентов в отношении к прибыли на каждого),
по филиалам (количество филиалов в отношении к прибыли
на один) и т. п.
Простое, но чрезвычайно важное правило для понимания
того, как создается стоимость в любом бизнесе: она образу-
ется по одному и тому же принципу, а именно по принципу
55
Часть II Строим модель
Рис. 6.1
поиска возможности продать продукт по цене, превышающей
стоимость ресурсов, потраченных на его производство, при-
чем продать как можно больше таких продуктов. Все меры,
нацеленные на увеличение стоимости, так или иначе сводятся
к тому, чтобы привлекать более дешевые ресурсы, макси-
мально повышать цены и увеличивать количество продан-
ных продуктов. Собственно, искусство управления и сводится
к решению этой задачи.
Перед тем как приступить непосредственно к моделиро-
ванию, обязательно потратьте некоторое время на изучение
отрасли, в которой компания работает, ведь каждая отрасль
имеет свои особенности в организации финансов, экономике,
учете. Да, смысл любого бизнеса, который я кратко изложил
выше, везде одинаков: вложили деньги, что-то произвели
(оказали, выполнили), потом продали и получили больше,
чем вложили. Но это совсем уж поверхностный подход, для
углубленной работы этого явно недостаточно. Жилищно-ком-
мунальное хозяйство очень далеко от сельского, горнодобыва-
ющая отрасль совсем не похожа на банковскую и т. п. Все эти
различия и особенности будут диктовать разные подходы
и принципы работы над проектами. Подходить к ним всем
56
Глава 6 Понимай экономику процесса: ключевые факторы и показатели
с одним шаблоном модели будет не только непрофессио-
нально, но и ошибочно.
Этот рисунок может напомнить о концепции декомпо-
зиции прибыли и ее составляющих, в данном случае деком-
позиции стоимости. Эта концепция, кстати, была положена
в основу целого управленческого метода сбалансированных
показателей (balanced scorecards), который был невероятно
популярен в нулевые годы, хотя никакой концептуальной
новизны в нем не было.
Всегда следите за удельными показателями — они в каж-
дой отрасли свои, кроме того, они еще зависят и от уровня
наблюдения. Удельные показатели — некие коэффициенты
на единицу продукции, либо выручки, либо какой-то ста-
тьи затрат в общих затратах. Например, в сельском хозяй-
стве это может быть количество гектаров, убираемых одним
комбайном, в геологоразведке — стоимость бурения одного
метра скважины, в энергетике — количество единиц услов-
ного топлива, затрачиваемых на производство 1 МВт-ч или
1 Гкал энергии, и пр. и пр. Удельные показатели могут быть
общепринятыми, но вы можете придумать и свои, если в том
есть потребность. Это очень полезный инструмент для сравне-
ния моделируемого процесса с таким же у конкурентов либо
в рамках одной компании от периода к периоду.
Понимание экономической сущности бизнеса помо-
гает не только делать вполне нормальные прогнозы эконо-
мической эффективности, но и быстро оценивать адекват-
ность результатов. Мне нередко приходилось иметь дело
с бизнесменами, которые и без экономического образова-
ния, лишь с помощью здравого смысла и калькулятора, могли
быстро посчитать приблизительные экономические резуль-
таты бизнеса. Например, это могло выглядеть так: «Я поку-
паю доску за 500 рублей, из нее делаю стол, который продаю
за 2000 рублей. Еще 1000 рублей уходит на зарплату рабочим,
электроэнергию, аренду. Остается с одного стола 500 рублей,
за минусом налога — 400. Мне нужно купить станок в кредит,
станок стоит 10000 рублей. За три года набежит процентов...
57
Финансовое моделирование в Excel
пускай даже вдвое больше первоначальной суммы. Следова-
тельно, отдать мне нужно будет 20000. Если с одного стола
я имею 400 рублей прибыли, то мне нужно сделать и продать
50 столов, чтобы рассчитаться по кредиту. Начиная с 51-го
стола начинаю работать уже на себя».
На эти приблизительные расчеты у него уходит три
минуты, т. е. он успевает их сделать быстрее, чем вы включите
компьютер и загрузите Excel. Потом, когда серьезная модель
будет готова, обнаружится, что в действительности нужно сде-
лать 48 столов или 53, но бизнесмен-то прикинул результат
за три минуты с помощью калькулятора. Это не пример того,
что модели не нужны! Нужны, часто даже очень. Речь идет
о необходимости понимания, что вы считаете и зачем. А если
вы пока не научились считать так же, то вам есть над чем
работать, хотя бы для того, чтобы не выглядеть бледно при
общении с такого рода заказчиками. Завершая главу, сделаю
важное замечание: очень часто операционная часть модели
может быть намного сложнее финансовой. Дело в том,
что финансовая часть во многом шаблонна, а определить,
например, оптимальное количество автомобилей, с помо-
щью которых логистическая компания сможет обеспечить
своевременную доставку грузов до клиентов, учитывая при
этом порожний пробег, возможность заезда в другие точки
по пути следования и прочие усложнения, — очень непростая
задача, которая потребует применения методов прикладной
математики и займет на порядок больше времени, чем все
финансовые расчеты.
Глава 7
Архитектура модели:
общие правила
и бизнес-логика
Экономическая наука почти всегда вынуждена говорить
невнятно.
А. Пи ГУ
Важнейший постулат: модель в Excel — это всего лишь ин-
струмент для ускорения математических вычислений. Если
модель неправильно отражает бизнес-логику, то, какого бы
объема она ни была, какие бы сложные формулы ни исполь-
зовались в вычислениях, результат все равно будет непра-
вильным.
Более-менее сложная модель (а это любая модель, если
в ней описывается несколько процессов или один многоэтап-
ный процесс либо строится много таблиц) всегда должна быть
разбита на блоки (модули). Данное разбиение является отча-
сти произвольным, но жестко согласуется с логикой бизнеса.
При этом преследуется две цели: а) разбить информацию
и вычисления на блоки, поддающиеся логическому восприя-
тию, и б) дать возможность редактировать либо полностью
удалять какие-то из блоков с минимальными переделками
всей модели.
Бывают ситуации, когда какие-то модули с относительно
неизменными результатами, но обобщающие огромный
блок информации, имеет смысл выделять в отдельный файл,
не привязанный к основной модели. Данные расчетов в таком
случае будут представлены в основной модели в виде вводных
параметров (те самые «инпуты»). Разбиение одной модели
59
Часть II Строим модель
на несколько файлов является довольно рискованным подхо-
дом, т. к. связи между файлами имеют тенденцию периодиче-
ски ломаться, разрушая результат кропотливого труда. Хотя
бывают случаи, когда такой риск оправдан защитой основ-
ной модели от перегрузок.
Как разбиение на блоки (модули), так и архитектура
не являются совершенно произвольными вещами. Глав-
ное условие при выборе архитектуры любой нормальной
модели — ее линейность. Прошу запомнить это слово и про-
износить его каждый раз, прежде чем приняться за работу.
Вообще, работу надо начинать не с запуска Excel, а с рисо-
вания. На обычном листе бумаги изобразите то, о чем вам
говорит инициатор проекта (например, директор по раз-
витию), научитесь правильно чертить кружки с квадрати-
ками и соединять их стрелочками. Занятие, которое чело-
веку, далекому от этой сферы, может показаться детской
забавой, на самом деле помогает сделать половину последу-
ющей работы. Чем правильнее вы прорисуете все денеж-
ные (в первую очередь!), информационные и еще какие
угодно имеющие отношение к делу потоки, тем меньше
проблем возникнет на этапе отражения всех этих взаимо-
связей с помощью формул в Excel.
Итак, о линейности: вычисления в хорошей модели должны
вестись таким образом, чтобы их можно было проследить
от первой страницы до последней. Чтобы понять, что полу-
чится, если проследить не удается, представьте кастрюлю
со сваренными спагетти: они переплетены настолько, что рас-
путать этот клубок можно, лишь пока он горячий. Когда он
остынет, его можно будет только разрезать ножом или выбро-
сить. Так и с моделями: если связи в модели напоминают
сваренные макароны, то вы уже на следующий день будете
путаться в своей же логике, а через неделю-другую не смо-
жете понять, что откуда приходит и куда уходит. В итоге, воз-
можно, вам придется все начинать сначала.
В типичном случае модель должна содержать следующие
блоки: историческая финансовая отчетность (если речь идет
60
Глава 7 Архитектура модели: общие правила и бизнес-логика
о действующей компании), блок основных вводных параме-
тров, блок финансовой отчетности, блок финансирования,
блок (блоки) вспомогательных расчетов (например, расчеты
амортизации для целей бухгалтерского и налогового учета
и пр.), блок аналитики, блок вывода конечных данных и клю-
чевых показателей. Нелишним будет нарисовать в начале
модели ее графическую схему и дать краткое описание, с тем
чтобы пользователь, впервые открыв файл с моделью, смог
понять, где начало и где конец.
Общая логика модели может выглядеть, например, так:
Рис. 7.1
Я сознательно не показываю здесь вспомогательные
блоки (операционную часть), поскольку они варьируются
в зависимости от задач и конкретных ситуаций.
61
Часть II Строим модель
Вводные параметры базируются на: а) исторических дан-
ных (косвенно) и б) прогнозах развития компании в буду-
щем. Очевидно, что прогнозы не могут быть взяты с потолка,
а каким-то образом должны отражать и то, что было раньше,
поэтому блок «Прогнозные данные» пунктиром связан с бло-
ком «Исторические данные». Готовые вводные параметры
задают прогноз ОФР (в основном через динамику выручки
и маржи), а также оборачиваемость многих статей активов
и пассивов (показано на рисунке пунктиром). Большинство
статей баланса так или иначе будет определяться показате-
лями ОФР (выручкой и себестоимостью или только выруч-
кой), поэтому баланс привязан к ОФР Кроме того, есть важ-
нейшая прямая связь между этими двумя отчетами: чистая
прибыль из отчета попадает в раздел «Собственный капитал»
баланса (очень важное уравнение, которое нередко забывают:
накопленная прибыль на конец периода равна накопленной
прибыли на начало периода плюс чистая прибыль за период
минус дивиденды). Блок «Финансирование» стоит на приве-
денномрисунке особняком — помимо долгосрочных кредитов
и займов, есть потребность в краткосрочных, главная задача
которых заключается в финансировании текущих кассовых
разрывов (подробнее см. раздел про то, как сводить баланс).
Как правило, ОДДС строится на основании ОФР и баланса,
а не наоборот (указано направлением стрелок), хотя в моде-
лировании работу можно начинать именно с определения
денежных потоков, которые мы затем будем использовать
для формирования ОФР и баланса. Я подробно расскажу
об этом в следующей главе. Блоки аналитики и пользова-
тельских отчетов определяются в каждом конкретном случае
целями и задачами модели и могут использовать для анализа
данные из любого из блоков, находящихся выше.
Располагать информационные блоки можно по листам
(максимально сохраняя при этом линейность).
Обычно на нескольких листах размещают большие
модели, у которых каждый лист сам по себе является отдель-
ным блоком (модулем).
62
Глава 7 Архитектура модели: общие правила и бизнес-логика
Рис. 7.2
Если данных немного, или они считаются в других фай-
лах, или отсутствуют большие вспомогательные таблицы,
то небольшую модель вполне можно разместить на одной
странице снизу вверх (но не слева направо!):
Если количество строк в такой вертикальной модели ста-
новится больше 300 (максимум 500, это зависит от количе-
ства связей между строками), то настоятельно рекомендую
разнести ее на несколько тематических листов, иначе устанете
«бегать» вверх-вниз по одному длинному листу.
Как я уже говорил, нормальной является ситуация, когда все
прогнозные вычисления начинаются с ОФР, продолжаются бух-
галтерским балансом и заканчиваются ОДДС. Именно выручка
от основных операций и та ее часть, которую компания может
63
Часть II Строим модель
оставить себе в виде прибыли, условно определяют половину
экономической части модели каждой конкретной компании.
Вторую половину определяют данные из баланса, а именно
оборачиваемость активов и структура капитала.
Раньше я придерживался именно такой точки зрения
и считал единственно верным лишь этот подход: нельзя
начинать работу над моделью с денежных потоков (ОДДС).
С годами и опытом мои взгляды стали куда менее радикаль-
ными: бывают ситуации, когда работу над моделью удобнее
начинать именно с расчета денежных потоков и управлять ею
не через остатки балансовых статей, а как раз через притоки-
оттоки. В главе «Баланс должен сходиться» я покажу такой
подход в действии. Я не случайно привел два разных тер-
мина: отчет вида «притоки-оттоки» и ОДДС. Разница между
ними такая: «притоки-оттоки» в данном контексте следует
понимать как поступления и выбытия средств, которые мы
можем определить при начале работы (прогнозы по поступ-
лениям от покупателей, по закупке оборудования, сырья
и материалов и пр.). Сумма притоков-оттоков и определит
потребность в финансировании, т. е. «притоки-оттоки» — это
предварительный расчет, такой недо-ОДДС, в нем ничего нет
про привлечение и возврат финансирования. Полноценный
ОДДС появится позже, он уже будет учитывать абсолютно все
финансовые потоки компании (не только от операционной
и инвестиционной деятельности, но и от финансовой) в каж-
дый из периодов прогноза. Кроме того, например, дивиденды
никак не отражаются в ОФР (в котором рассчитывается при-
быль компании, но не ее распределение), а в баланс попадают
уже из отдельного расчета или напрямую из ОДДС (через
уменьшение нераспределенной прибыли).
Факультативный материал
Тут же на память приходит старая задача-шутка о «нетри-
виальное™» расчетов по денежным потокам.
Некто купил товар за 10 рублей и продал его
за 20, потом купил другой товар за 30 и продал за 40.
64
Глава 7 Архитектура модели: общие правила и бизнес-логика
С прибылью по двум операциям все понятно: 20 руб-
лей, но денежные средства стали больше на 30 рублей.
Возможно ли такое, что по итогам деятельности компа-
нии прибыль не равна остатку денежных средств? Эле-
ментарная на первый взгляд задача становится сложной
для решения на этапе финансирования второй сделки:
дополнительный рубль был заемный и его нужно вер-
нуть? Или он был у нас изначально и в условии о нем про-
сто не упомянули? Это хорошая иллюстрация того, как
элементарная задача может вызвать вопросы. А теперь
попробуйте на основании этих данных построить баланс!
Данная задача о том, что порой невозможно посчи-
тать, казалось бы, элементарное, не понимая источни-
ков средств на покупку: откуда взялись первоначальные
10 рублей и затем дополнительные.
Глава 8
Финансовая часть
модели
Финансовая пропасть — самая глубокая из всех пропастей,
в нее можно падать всю жизнь.
И. Ильф, Е. Петров. Золотой теленок
Возьму на себя смелость заявить: для целей моделирования
знать и понимать бухгалтерский учет необходимо, но совер-
шенно нет нужды в понимании различий между российскими
ПБУ и ФСБУ, принципами US GAAP и МСФО/IFRS (послед-
ние, кстати, практически неразличимы между собой, причем
процесс их конвергенции прогрессирует). Строя модель, вы
не заполняете формы отчетности для налоговой инспекции
или акционеров. Кроме того, российский учет все больше
и больше становится похожим на международные стандарты.
Процесс сближения российских стандартов ведения финан-
сового учета и отчетности с международными идет с конца
1990-х гг. Если на каком-то этапе работы с моделью знаний
российского учета вам не хватает (в силу того, что в российской
практике вопрос не проработан), то тезисно изучите те запад-
ные стандарты, которые позволяют решить проблему.
Это относится, например, к консолидации отчетности.
Отечественный Минфин, ответственный, помимо прочего,
за правила финансового учета, уже давно, по сути, самоустра-
нился от решения проблемы отсутствия в России методик
для многих аспектов учета, фактически объявив: если у нас
чего-то нет, то делайте как «там», — чем и закрыл вопрос.
Хотя нужно всегда держать в голове основную цель модели-
рования, а это в подавляющем числе случаев прогноз в части
денег, а не подгонка под стандарты бухгалтерского учета.
66
Глава 8 Финансовая часть модели
Самое главное, что метод двойной записи используется
и в России, и в Америке, и в Европе, на нем-то все и бази-
руется. Лучше этого за последние 500 лет в бухгалтерии
не придумано ничего. Многих бухгалтеров данное достиже-
ние привело к помешательству, как вопрос жизни и смерти:
почему же не сходится баланс? Но зато своей простой эле-
гантностью этот метод помогал и помогает отвечать на еще
более важный вопрос: куда делись деньги?
Факультативный материал
Между отечественными и международными стандартами
бухгалтерской отчетности есть некоторые различия:
• В РСБУ все строки кодифицированы, а вы в своих моде-
лях ничем не ограничены, как и в МСФО.
• МСФО требует отражения активов по рыночной стои-
мости, а РСБУ — по исторической. Пусть так, но это
никак не повлияет на логику моделирования. Вам пре-
доставляют данные по исторической оценке, но вы
вольны их переоценить в своей модели.
• МСФО оперирует эффективными ставками долга,
а РСБУ — номинальными, но вы можете учитывать все
непроцентные расходы по кредитам и займам отдель-
ной строкой.
• В МСФО и US GAAP возможны сложные проводки
(по дебету и кредиту может быть несколько счетов),
но вы не бухгалтеры, вы не занимаетесь проводками.
И т.д.
Не нужно переоценивать ни эту разницу, ни ее значение
для моделей — большинство отличий никак не скажется
на денежных потоках, а ведь это то. что чаще и более
всего интересует в моделях. Словом, изучать заморский
опыт никогда не вредит, но рассматривать различия как
камень преткновения не нужно. Нет никакой разницы, как
вы назовете статью, «Проценты к уплате» или «Проценты
начисленные», — все вас поймут и так. Сосредоточьте
67
Часть II Строим модель
внимание на действительно важных, существенных вещах
в моделях.
Важный момент: взаимоувязка форм отчетности (баланса,
ОФР и ОДДС) означает, что, имея две любые готовые формы,
всегда можно вывести третью, но на практике этого не тре-
буется. И если еще можно рассуждать, с чего именно лучше
начинать строить модель (с ОФР или ОДДС), вряд ли кому-то
придет в голову строить ОФР по данным баланса и ОДДС,
хотя это и возможно математически.
С самого начала важно понять, что понятия «затраты» и «рас-
ходы», которые в бытовой речи используются как синонимы,
на самом деле нужно различать: затратами будем называть
суммы, которые пошли на покупку чего-либо, а расходами —
ту часть затрат, которая попадает в ОФР. Я читал много опре-
делений этих понятий и разницы между ними (еще в эту же
категорию часто включают термин «издержки», но я не стану
его использовать), но ни одно из них не смогу воспроизвести
по памяти. Проще это понять на примере и на этом догово-
риться: например, покупка ОС — это капитальные затраты,
а вот когда части стоимости ОС регулярно списываются в виде
амортизационных отчислений — это расходы.
Другой пример: закупили у поставщика материалы —
это затраты, а в производство в текущем месяце пустили
только половину из них — это расходы. Если использовать
язык бухгалтерских форм, то капитальные затраты попадают
в ОДДС, а расходы — в ОФР. Либо смотрите так: расходы
можно соотнести с выручкой, если же выручки нет, то будет
убыток (для примера снова можно вспомнить амортизацию
ОС), а затраты — это то, что «достали из кармана» и запла-
тили кому-то, и в будущем затраты станут расходами. Эти два
понятия иногда могут быть одинаковыми. Например, в случае
общехозяйственных расходов эти расходы равны затратам —
выплатили в конце месяца зарплату директору и бухгалтеру
и сразу отнесли эти затраты на расходы месяца. Повторюсь,
иногда эти понятия смешиваются без ущерба для понимания
68
Глаьл 8 Финансовая часть модели
сути процесса, порой это допустимо. Но в каких-то ситуациях
их все же лучше различать, и в одном из разделов этой главы
это станет очевидным.
Факультативный материал
В моделировании мы используем бухгалтерский учет,
но порой в сокращенном варианте, и такое сокращение
не должно стать причиной ошибок. Например, компа-
ния купила товар у поставщика за 100 рублей (предста-
вим, что никакого НДС нет), полностью расплатившись
с поставщиком. Бухгалтер отразит эту операцию с помо-
щью двух проводок:
• дебет «Материалы» — кредит «Расчеты с поставщи-
ками» — 100 рублей:
• дебет «Расчеты с поставщиками» — кредит «Расчетный
счет» — 100 рублей.
В моделировании нет проводок, зато есть понимание их
экономической сути. И если мы рассуждаем в терминах
проводок, то иногда (не всегда!) при разборе той самой
сути можем обойтис ь одной записью, игнорирующей рас-
четы с поставщиком:
• дебет «Материалы» — кредит «Расчетный счет» —
100 рублей.
Следует, однако, понимать, что такое упрощение допу-
стимо в рассуждениях об экономической сути процес-
сов, но неизбежно приведет к ошибкам при составлении
ОДДС.
Отчет о финансовых результатах
Расчет ОФР может начинаться не со строки выручки. Утверж-
дение на первый взгляд парадоксальное, поэтому расскажу
подробнее о том, что имеется в виду. Есть два основных спо-
соба ценообразования:
69
Часть II Строим модель
1. Выручка зафиксирована, например, совершенно конку-
рентным или монопсоническим рынком, и тогда ком-
пания строит свою деятельность исходя из выручки
как данности и желаемой рентабельности (маржи).
2. Способ условно называется «расходы плюс» и состоит
в том, что есть какие-то точно определенные расходы
и некая желаемая наценка, и тогда конечная цена
определяется не внешними факторами и может изме-
няться в зависимости от ситуации, складывающейся
в компании.
Необходимо различать относительные понятия рента-
бельности продаж (маржа) и рентабельности себестоимости
(наценка). Очевидно, что их абсолютные величины одинаковы,
но процент будет разным. Простой пример: при себестоимо-
сти 80 рублей изделие продается за 100 рублей, т.е. с 20 руб-
лями прибыли. Рентабельность продаж (маржа) равна 20%
(= (100 - 80) / 100), а наценка равна 25% (= (100 - 80) / 80).
При этом абсолютная величина прибыли одинакова в обоих
случаях — 20 рублей. Эти две величины соотносятся так:
1 _ Маржа, %
(1 - Маржа, %) ’
,, „ „ х Наценка, %
Маржа, % =1—;-------------г—;------------г.
(1 + Наценка, %) (1 + Наценка, %)
Наценка, % =-,----------г
(1 + Маржа, %)
1
Чаще всего ОФР начинается все же с выручки. Откуда
берутся прогнозные данные по выручке? Есть несколько спо-
собов их получить.
1. Можно пойти самым легким, но и самым ненадеж-
ным путем — определиться с выручкой на текущий
период или следующий за ним и с темпами прироста
от периода к периоду в будущем.
2. Если корпоративные службы маркетинга и продаж
работают достаточно агрессивно, то у них обычно есть
70
Глава 8 Финансовая часть модели
некий список проектов договоров, которые находятся
на той или иной стадии проработки-согласования-
заключения. К нему следует применять поправоч-
ные коэффициенты, например вероятности заключе-
ния. К примеру, руководитель службы продаж считает,
что встреча с потенциальным клиентом за чашкой
кофе гарантирует 5%-ную вероятность того, что этот
клиент подпишет договор. Если стороны встрети-
лись в представительном составе за более предмет-
ной беседой, то вероятность подписания становится,
например, 25%, а после нескольких раундов перего-
воров вероятность заключения договора повышается
до 75% и т.д. Если стоимость договора составляет
1 млн рублей, то на некотором этапе можно утверж-
дать, что выручка составит 1 млн рублей, умноженный
на определенный вероятностный коэффициент (0,05;
0,25; 0,75 и т.д.). Разумеется, такой подход является
во многом субъективным и требует периодического
внесения поправок (пока вы строили модель, мене-
джер по продажам успел перейти от стадии «встреча
за чашкой кофе» к стадии активных переговоров, тем
самым повысив вероятность заключения сделки, а зна-
чит, и получения 1 млн рублей в качестве выручки
с 5 до 75%).
3. Третий подход, самый верный, но и самый трудно-
исполнимый, представляет собой синтез двух преды-
дущих. Реализовать его можно лишь вместе с колле-
гами, отвечающими за маркетинг и продажи.
Теперь рассмотрим иной вариант: расчеты начинаются
с себестоимости. Этот вариант используется теми предприя-
тиями (подразделениями), которые рассматриваются как
центры затрат. Самые распространенные примеры — про-
дажа почасовых услуг или работа в составе холдинга. Пред-
ставьте уже описанное подразделение внутри производствен-
ного холдинга, не ведущее продаж вовне самостоятельно: все
71
Часть II Строим модель
продажи идут либо через материнскую компанию, либо через
некую фирму-прокладку, например торговый дом. Производ-
ственники получают задание на год (произвести некоторое
количество изделий) и обсчитывают полную себестоимость
их производства. Допустим, в этом холдинге принята поли-
тика, требующая, чтобы производственные предприятия (цен-
тры затрат) продавали свою продукцию вверх по цепочке —
по цене, которая покрывает их расходы и обеспечивает
какую-то минимальную рентабельность (скажем, с наценкой
1-5%). Для такого предприятия выручка будет определяться
только после расчета полной себестоимости.
Идем по цепочке выше: допустим, что продукцию этого
предприятия купила материнская компания и именно она
продает ее конечным покупателям, причем спрос на продук-
цию неэластичный (это позволяет назначать любую цену).
Тогда материнская компания будет считать свою выручку
исходя из себестоимости, которая равна выплате в пользу
центра затрат и желаемой (уже более высокой) наценки.
Сколько должно быть строк в прогнозном ОФР? Именно
столько, сколько требуется для конкретной задачи. В одних
проектах надо делать подробную разбивку, в других нет
смысла топить себя в малозначимых деталях. Обязательно
лишь следующее: общая выручка и прямые расходы (и то
и другое с различными видами разбивки или без них), вало-
вая прибыль, накладные расходы, прибыль до налогообло-
жения, налог на прибыль, прибыль после налогообложе-
ния. Такие показатели, как EBIT и EBITDA, необязательны,
но в каких-то случаях весьма желательны.
Очень полезно показывать относительные показатели
эффективности на разных уровнях (по валовой прибыли,
по EBITDA, по EBIT, по чистой прибыли). Однако необходимо
следить за тем, чтобы отчет не был перегружен подобными
расчетами, если в них нет необходимости. И конечно же,
лучше не включать показатели эффективности непосред-
ственно в ОФР, чтобы они не мешали расчетам.
72
Глава 8 Финансовая часть модели
Пара слов о группировке расходов: как известно, их
можно делить на постоянные и переменные, прямые и кос-
венные, связанные с реализацией и внереализационные,
денежные и неденежные и т. д. Все эти виды группировки
полезны и имеют свои сферы применения. Но на практике
нужно руководствоваться целями и задачами выполняемой
работы, поэтому применяйте такую группировку, которая
помогает лучше решить задачу.
Бухгалтерский баланс
Теперь переходим к более продвинутой стадии — бухгал-
терскому балансу. С балансом у подавляющего большин-
ства «моделистов» связана самая большая часть проблем.
Во-первых, баланс по определению должен быть сбаланси-
рован. Во-вторых, его надо чем-то заполнять, а откуда брать
цифры для заполнения, еще предстоит понять. К сведению
баланса мы вернемся позже, а сейчас остановимся на том,
откуда в балансе берутся данные.
Наилучшее решение — прогнозировать статьи баланса
в явном виде, когда это возможно. Например, производствен-
ники оценивают инвестиционную программу на несколько
лет вперед и готовы предоставить прогноз приобретения
основных средств с разбивкой по периодам. Если на вашем
предприятии имеются такие прогрессивные производствен-
ники, то воспользуйтесь их прогнозом. А что делать, если тот
самый «явный вид» отсутствует? Например, как можно точно
посчитать оборотные средства?
Есть достаточно простой выход: данные прогнозного
баланса должны базироваться на данных ОФР и наших оцен-
ках. Выглядит это так: для каждой статьи баланса определя-
ется тот фактор, к которому эта статья более всего привя-
зана своей экономической сутью. Например, очевидно, что
дебиторская задолженность зависит от выручки (чем больше
мы продали, тем больше нам должны наши покупатели при
условии, что оборачиваемость дебиторской задолженности
73
Часть II Строим модель
не изменилась). А вот кредиторская задолженность зависит
больше от себестоимости, потому что наш долг перед постав-
щиками и подрядчиками закладывается в нее. Себестоимость
здесь нужно считать по тем статьям расходов, по которым
деньги платятся поставщикам и подрядчикам, а вот рас-
ходы на оплату труда, амортизацию, проценты по креди-
там и займам для таких расчетов учитывать не следует, хотя
на практике нередко считают от общей себестоимости, что
имеет свою логику: если структура себестоимости не сильно
меняется год от года, то и такой расчет КЗ будет достаточно
неплох. Это относится и к запасам готовой продукции, мате-
риалов и пр.
Данные о величинах кредиторской и дебиторской задол-
женности лучше представлять в днях — так получается
нагляднее и понятнее. Формулы перевода коэффициента обо-
рачиваемости в дни достаточно просты:
Дебиторская задолженность в днях =
Дебиторская задолженность
__на отчетную дату* Количество дней
Выручка за тот же период в отчетном периоде
Кредиторская задолженность в днях =
Кредиторская задолженность
_ на отчетную дату Количество дней
Себестоимость за тот же период в отчетном периоде.
Формулы нетрудно запомнить, но важнее понять их логику.
Например, по данным баланса ДЗ на конец года составила
100 рублей, а выручка за год — 200 рублей. Получается, что
половина всей годовой выручки «зависла» в ДЗ, а значит, в сред-
нем покупатели расплачивались в течение полугода. Расчет это
подтверждает: 100 / 200 х 365 = 183 дня. Если анализиру-
ются данные за квартал, то количество дней, соответственно,
равно 91, за полугодие — 180 (или 182, для большей точности).
Необходимо отслеживать изменения ДЗ и запасов и пони-
мать их природу: если растет выручка, то рост ДЗ — это
74
Глава 8 Финансовая часть модели
нормально, а если при этом темпы роста ДЗ ниже темпов
роста выручки, то это даже хорошо. Хотя если подходить
к вопросу совсем уж агрессивно, то чем меньше значения
ДЗ и запасов, тем лучше, т. к. деньги не заморожены в этих
активах. Противоположная ситуация с КЗ — ее рост означает
приток денег, или, лучше сказать, отсутствие оттока.
Но как поступать с менее очевидными статьями баланса?
Точно таким же образом, т. е находить, к чему они относятся,
предполагать такое же соотношение в будущем, а при труд-
ностях с пониманием фактора строить отношение к выручке.
Основные средства, например, можно считать как процент
от выручки, что вполне укладывается в нормальную бизнес-
логику: продажи можно увеличить, только инвестировав
дополнительный капитал. Долгосрочные кредиты банков,
займы, векселя, лизинговые договоры, отложенные налого-
вые обязательства (ОНО) и отложенные налоговые активы
(ОНА) — это все случаи, в которых лучше не заниматься
самодеятельностью, а использовать имеющиеся (если они
имеются) данные. Временным разницам и отложенным нало-
гам посвящена отдельная большая глава, где подробно рас-
сматриваются все с ними связанные вопросы.
Кроме того, не совсем простая ситуация складывается
с прогнозированием амортизации. Ее можно прогнозировать:
• как процент от выручки;
• как процент от стоимости основных средств;
• в явном виде.
При выборе третьего подхода придется столкнуться
с теми же проблемами, что были описаны выше, — построе-
ние амортизационных таблиц, получение данных о прогноз-
ных приобретениях основных средств.
Уже слышу возмущенные голоса некоторых читателей:
«Где это видано, чтоб амортизацию считать как процент
от выручки?!» Да, в качестве упрощения такое возможно,
если моделировать ОС от выручки и ОС при этом будут
75
Часть II Строим модель
однотипными (с одинаковым сроком полезного использова-
ния) и с равномерной (линейной) амортизацией.
Рассмотрим простой пример того, как прогнозируются
капитальные вложения. У фирмы есть станок, который за смену
может произвести 10 деталей. При росте спроса (а стало быть,
и выручки) можно эксплуатировать станок активнее, напри-
мер в три смены, и производить 30 деталей. Но это максимум.
Если мы прогнозируем, что наши продажи в какой-то период
превысят этот максимум, то можем логично предположить,
что для удовлетворения спроса (и роста продаж) необходимо
будет приобрести еще один станок. Либо взгляните на вопрос
с чуть иной точки зрения: стабильный бизнес ведется с относи-
тельно стабильной нормой рентабельности, при этом структура
себестоимости в таком бизнесе тоже относительно стабильна,
следовательно, доля амортизации в себестоимости — величина
постоянная. А раз оба этих условия соблюдаются, то можно
и амортизацию выразить через долю не только в себестоимо-
сти, но и в выручке. Повторюсь, такой подход работает только
для устоявшегося зрелого бизнеса.
Разумеется, подход к прогнозированию амортизации как
процента от выручки не годится для проектов, где покупка
или строительство даже одного объекта ОС обходится очень
дорого (доменная печь, прокатный стан, магистральный трубо-
провод и т.п.), но если на заводе есть большой парк стан-
ков, которые с некоторой периодичностью выходят из строя
и заменяются другими, то такой подход вполне обоснован
и оправдан — все разовые покупки ОС (и их амортизация)
будут сглажены в течение года. Итак, прогнозы строить можно
на основании каких угодно предпосылок, лишь бы вы сумели
обосновать применяемую логику и она была рациональной.
Если в акционерном обществе создается резервный фонд,
то его надо считать из прибыли, как и определено законом.
Само собой разумеется, что прибыль текущего отчетного
периода не высчитывается, а просто «приходит» из ОФР.
Про денежные средства (ДС) нужно сказать отдельно.
Для целей моделирования (и оперативного финансового
76
Глава 8 Финансовая часть модели
менеджмента) иногда нужно разделять ДС на те, постоян-
ное наличие которых абсолютно необходимо (своего рода
неснижаемый остаток), и те, которые имеются сверх этого
остатка, т.е. свободные ДС (их еще часто называют избы-
точными деньгами). Неснижаемый остаток ДС определяется
отношением к выручке. Например, исходя из специфики дея-
тельности фирмы, мы видим, что на счете постоянно должно
быть не менее 2% от выручки. Такое разделение ДС часто
желательно, но не всегда необходимо.
Далее в книге я не буду делать такого разделения, т. е. все
ДС будут считаться свободными. ДС и краткосрочные кре-
диты и займы (КК) не прогнозируются, а являются резуль-
татами расчетов (подробно мы это рассмотрим в следу-
ющей главе). Очевидно, что не может быть ситуации, когда
в балансе сосуществуют ДС и КК: если есть свободные деньги,
они должны идти на погашение КК. Одновременное наличие
в балансе остатков по этим двум счетам и нереально, и сви-
детельствует об ошибке. Напомню, что КК в терминах насто-
ящей книги — именно те средства, которые были взяты в долг
для финансирования дефицита; в реальности же у компании
часто могут быть и долги любой срочности, и ДС.
Приведу небольшую сводную таблицу, в которой описаны
различные подходы к прогнозированию отдельных статей ОФР
и баланса в порядке убывания их применимости и «правиль-
ности». В таблице неоднократно встречается фраза «в явном
виде», что означает следующее: расчет должен производиться
напрямую, а не как некий процент от какого-то показателя.
Таблица 8.1
Название статьи Прогноз строится
Отчет о прибылях и убытках
Выручка • В явном виде из прогнозов отделов маркетинга и продаж • Из прогноза роста между периодами • Из себестоимости (с использованием метода ценообразования «расходы плюс» при известной себестоимости)
77
Часть II Строим модель
Продолжение табл. 8.1
Название статьи Прогноз строится
Себестоимость • В явном виде из расчетов производственных подразделений • Из выручки (с использованием целевой рентабельности при известной выручке)
Амортизация * В явном виде • По отношению к стоимости основных средств (усреднение)
Коммерческие расходы • По отношению к выручке
Управленческие расходы • По отношению к себестоимости • По отношению к выручке
Проценты к уплате • Считаются автоматически (см. далее) за пользование краткосрочными кредитами и займами (КК) • В явном виде из кредитного договора • По отношению к имеющейся задолженности — за пользование долгосрочными кредитами и займами
Проценты к получению • По отношению к депонированным ДС
Доходы от участия в капитале других компаний * В явном виде • По отношению к величине вложений в капитал других компаний
Прочие доходы и расходы • По отношению в выручке
Отложенные налоговые активы • В явном виде • По отношению к рассчитанному налогу • По отношению к выручке
Отложенные налоговые обязательства * В явном виде • По отношению к рассчитанному налогу • По отношению к выручке
АКТИВ
Неснижаемый остаток ДС • По отношению к выручке
Избыточные ДС • По отношению к активам • По отношению к выручке • По отношению к величине закупок
Дебиторская задолженность • По отношению к выручке
Запасы • По отношению к себестоимости
78
Глава 8 Финансовая часть модели
Окончание табл. 8.1
Название статьи Прогноз строится
Финансовые вложения • По отношению к выручке
Отложенные налоговые активы * В явном виде • По отношению к рассчитанному налогу • По отношению к выручке
Нематериальные активы • В явном виде • По отношению к выручке
Основные средства по остаточной стоимости * В явном виде • По отношению к выручке
ПАССИВ
Краткосрочные кредиты и займы • Считаются автоматически (см. далее)
Кредиторская задолженность • По отношению к себестоимости • По отношению к выручке
Отложенные налоговые обязательства * В явном виде • По отношению к рассчитанному налогу • По отношению к выручке
Долгосрочные кредиты и займы * В явном виде • По отношению к выручке
Прочие обязательства • По отношению к выручке
Уставный (акционерный) капитал • В явном виде — и только!
Добавочный капитал • В явном виде — и только!
Собственные выкупленные акции • В явном виде — и только!
Нераспределенная прибыль • Из ОФР (с учетом дивидендов, отчислений и пр.)
Резервы • По отношению к нераспределенной прибыли
Перечень указанных в таблице подходов открытый, я при-
вожу лишь наиболее логичные и общеупотребительные.
Откуда берутся прогнозные коэффициенты по рента-
бельности, оборачиваемости и пр.? Из исторических данных
79
Часть II Строим модель
по отчетности компании и наших предположений. Например,
из данных анализа прошлых лет видно, что ДЗ оборачива-
лась в среднем в течение 60 дней. Если мы считаем, что это
нормальный срок и его можно экстраполировать на буду-
щие расчеты, то так и поступаем. Если нам кажется, что надо
уменьшать оборотный капитал путем ужесточения кредитной
политики и прекращения продаж в кредит, то эти действия
надо предусмотреть в прогнозах (путем снижения срока обо-
рачиваемости ДЗ). Но будет совершенно ненормально стро-
ить модель, в которой предусмотрено резкое одномоментное
уменьшение ДЗ в обороте с 60 до, скажем, 10 дней. Очевидно,
что при таком радикальном ужесточении кредитной политики
есть риск значительного снижения выручки из-за отказа неко-
торых покупателей приобретать продукцию на более жестких
условиях. Это вопрос уже не моделирования, а управления.
Те, кому предстоит его решать, должны иметь это в виду при
прогнозировании выручки. Это означает, что процесс работы
с моделью даже на относительно ранних стадиях становится
итерационным.
Похожая ситуация возникает и с рентабельностью.
Например, в течение последних лет рентабельность по EBIT
составляла 20%, а первый же прогнозный год предусматри-
вает моментальный скачок до 40%. Такая ситуация в прин-
ципе возможна, но совсем не факт, что так и будет в реаль-
ной жизни. Правильно будет предусматривать постепенное
изменение какого-то прогнозного показателя до желаемых
величин и иметь четкое понимание, за счет чего оно может
произойти. Словом, любой прогноз должен базироваться
на прошлых данных (экстраполяция прошлого опыта) и стра-
тегии развития.
Нелишним будетотметить еще раз: если есть возможность
посчитать какие-то статьи баланса «в явном виде» с разум-
ными затратами времени и сил, то это стоит сделать. Если
нет, то, начиная составлять прогноз, ответьте себе на вопросы
о том, как это будет выглядеть впоследствии, почему именно
так и за счет каких факторов.
80
Глава 8 Финансовая часть модели
Отчет о движении денежных средств
Самый сложный этап в построении прогнозной финансовой
отчетности — ОДДС. Если все делать правильно с самого
начала, то проблем на этом этапе не возникает, но прак-
тика часто вносит свои коррективы. ОДДС исключительно
важен для понимания того, откуда деньги в компанию при-
ходят и куда уходят. С точки зрения наглядности и инфор-
мативности он, пожалуй, важнее баланса — ведь у компа-
нии могут быть мизерные остатки по счетам, но при этом
огромные обороты.
ОДДС состоит из трех частей: операционной, инвести-
ционной и финансовой. Существуют различия между рос-
сийскими и западными правилами составления отчетности,
но они непринципиальны. Известны два метода составле-
ния операционной части отчета: прямой (отчет начинается
с выручки и отражает денежные расходы) и косвенный (отчет
начинается с чистой прибыли и отражает изменения по сче-
там между периодами). В России разрешен только прямой
метод, в западных странах — оба. Так, в США компаниям раз-
решается использовать любой из методов, но настоятельно
рекомендуется пользоваться именно прямым. При этом
порядка 90% всех компаний пользуется косвенным мето-
дом, а это о чем-то да говорит. Инвестиционная и финансовая
части отчета от выбора метода никак не зависят. Разумеется,
какой бы метод ни был выбран, конечный результат от этого
не изменится. Если статей в ОДДС немного, то на практике
его можно и не разделять на три вышеперечисленные части.
Далее в книге будем для простоты пользоваться терми-
нами «прямой ОДДС» и «косвенный ОДДС», чтобы не писать
длинное «ОДДС, составленный таким-то методом».
Косвенный отчет строится на основании ОФР и бухгалтер-
ского баланса, а вот прямой ОДДС может формироваться как
в начале работы (в уже упомянутой форме «притоки-оттоки»),
так и в конце — для наглядности и как средство проверки
вычислений.
81
Часть II Строим модель
В косвенном ОДДС нет никаких явных или неявных пред-
положений — чистая арифметика. Считаем разницу между
статьями баланса на отчетную дату и на предыдущую — эта
разница и представляет собой движения денег. Работа над
прямым ОДДС тоже достаточно прямолинейна — считаем все
притоки и оттоки. Любой ОДДС дает в результате два важных
показателя: чистый денежный поток (сумма притоков и отто-
ков за текущий период) и остаток ДС (сумма остатка на конец
предыдущего периода и чистого денежного потока за теку-
щий период). Больше узнать о том, как составить ОДДС,
можно из бухгалтерской литературы, благо ее сейчас много.
Стоит отметить несколько важных моментов, которые
легко упустить, из-за чего потом будет потрачена масса вре-
мени на поиск ошибки. Суть косвенного метода заключается
в том, чтобы начать с чистой прибыли и «отредактировать»
ее с учетом неденежных расходов (амортизации) и измене-
ний в оборотном капитале. Существует элементарное балан-
совое уравнение, которое нередко забывается составителями
моделей:
ДС на конец периода = ДС на начало периода + Прибыль +
+ Неденежные расходы (амортизация) +
+ Увеличение обязательств (- Уменьшение обязательств) -
- Увеличение активов (+ Уменьшение активов).
Игнорирование этой аксиомы неизбежно ведет к ошиб-
кам. При расчете операционной части отчета косвенным мето-
дом очень полезно не механически запоминать, что из чего
вычитается, а понимать логику движения денег. Например,
на конец предыдущего отчетного периода остаток запасов
был равен 100 рублям, на конец этого отчетного периода —
150 рублям. Эти деньги пришли или ушли? Понимать это надо
так: год назад стоимость запасов в 100 рублей означала, что
ранее на их формирование было потрачено 100 рублей, за год
величина запасов увеличилась до 150 рублей, т. е. были допол-
нительно потрачены еще 50 рублей. Следовательно, за год
имел место отток 50 рублей. И так по всем активным счетам.
82
Глава 8 Финансовая часть модели
По обязательствам (пассивные счета) логика обратная: креди-
торская задолженность за год выросла с 50 до 80 рублей —
это означает, что мы стали кому-то должны дополнительные
30 рублей (= 80 - 50), а раз мы стали должны больше, то мы
эти 30 рублей не отдали. В такой ситуации работает логика
«не потерять — значит найти», следовательно, имел место
приток 30 рублей в течение года.
Важно понимать, что на практике косвенный ОДДС
можно строить по-разному:
• Если уже есть сведенный баланс, то после того, как скор-
ректировали чистую прибыль на амортизацию, просто
прибавляем (либо вычитаем) разницу по балансовым
счетам по уже известной методике: прирост активов
означает отток ДС, прирост пассивов означает приток.
Этим способом я раньше всегда и пользовался, он более
логичен, понятен и распространен.
• Если есть только ОФР, то после корректировки чистой
прибыли на амортизацию — что и составляет суть
косвенного метода — начинаем расписывать притоки
и оттоки в явном виде (закупка материалов, капиталь-
ные затраты, привлечение-погашение долга и т.д.).
Для этого как раз и пригодится разделение денежных
потоков на три части: операционную, инвестицион-
ную и финансовую. Сейчас я использую и этот метод,
потому что он освобождает от необходимости предва-
рительного сведения баланса (а оно не всегда и требу-
ется, кстати).
Вы вольны выбирать любой из способов — тот, который
более понятен и удобен для вас. Главное — быть вниматель-
ными, чтобы избежать ошибок.
Не забывайте, что для расчета косвенного ОДДС исполь-
зовать нужно не все строки баланса! Очевидно, что строка
«Нераспределенная прибыль (непокрытыйубыток)»не может
фигурировать в ОДДС: мы ведь ее уже учли в первой строке
83
Часть II Строим модель
ОДДС как чистую прибыль. Само собой разумеется, что
и строка «Денежные средства» не будет фигурировать в ОДДС,
т. к. она и является, по сути, результирующей.
При расчете косвенного ОДДС важно также не упустить
из виду выплаченные дивиденды. В используемой строке
«Чистая прибыль» в ОФР они не видны, а строку «Нерас-
пределенная прибыль» из баланса мы не используем, т. е. их
нужно учесть из отдельного расчета.
Неденежные транзакции при составлении косвенного
ОДДС нивелируются. Например, переоценка ОС увеличивает
стоимость ОС в активе и счет «Добавочный капитал» в пас-
сиве. Следовательно, прирост актива и прирост пассива дают
в итоге ноль, что полностью соответствует действительно-
сти, ведь переоценка никакого отношения к движению ДС
не имеет.
Резюме косвенного подхода таково:
• по активам: увеличение счета за период означает отток
денег, а уменьшение — приток;
• по пассивам: увеличение счета за период означает при-
ток денег, а уменьшение — отток.
Еще один момент касается основных средств, ситуа-
ция с которыми несколько более запутанная. Поскольку
в балансе показываются остаточные стоимости, то легко оши-
биться и не учесть амортизацию. Приведем пример почти
из реальной жизни: в балансе по строке «Основные сред-
ства» на начало прошлого года стоит цифра 100, а на начало
этого года — 130. Означает ли это, что за год было потра-
чено 30 дополнительных рублей на приобретение основных
средств? Вовсе нет! И вот почему: представьте, что в начале
прошлого года на предприятии имелся станок с остаточной
стоимостью 100 рублей, за год списали 20 рублей его стоимо-
сти в виде амортизации, а в конце года купили еще один ста-
нок за 50 рублей (для простоты предположим, что его амор-
тизация еще не началась). В балансе, напоминаем, на начало
84
Глава 8 Финансовая часть модели
прошлого года стоит 100 рублей, а на начало этого — 130 руб-
лей. Но ведь на приобретение нового станка потрачено
50 рублей, а не 30. В чем ошибка? «Потеряли» амортизацию!
На самом деле считать надо было так:
Приобретение основных средств (отток) =
= Остаточная стоимость на конец периода -
- Остаточная стоимость на начало периода +
+ Амортизация (50 = (130 - 100 + 20)).
Есть еще одна небольшая хитрость, связанная с основ-
ными средствами. С финансовым результатом от реализации
основных средств нужно поступить так: прибавить убыток
или вычесть прибыль от нее. Звучит несколько путано, верно?
Для пояснения рассмотрим следующий пример: купили
за 100 рублей станок, за год списали 20 рублей его стоимости
в виде амортизации, а в конце года его продали за 120 руб-
лей (НДС не учитываем). Такая сделка принесла прибыль
в 40 рублей (=120 - (100 - 20)). А теперь самое интерес-
ное: в инвестиционной части ОДДС мы показываем доход
от продажи — 120 рублей. В то же время прибыль 40 рублей
(для простоты проигнорируем налоги) от этой продажи уже
учтена при расчете чистой прибыли. Получается, что мы фак-
тически два раза считаем одно и то же: 40 рублей прибыли
в составе выручки от продажи станка и 40 рублей в составе
чистой прибыли. Чтобы этого избежать, необходимо «попра-
вить» чистую прибыль на величину финансового результата
от продажи станка: прибыль от такой реализации вычесть,
а убыток прибавить.
Необходимо помнить, что прибыль текущего года, как
правило, распределяется в виде дивидендов только на следу-
ющий год, после проведения общего собрания владельцев
(акционеров или участников). Это необходимо учитывать
при построении прогнозной отчетности. Впрочем, есть вари-
ант платить дивиденды ежеквартально, но даже при такой
выплате дивидендов они будут выплачены с задержкой
на квартал.
85
Часть II Строим модель
В любом случае этот вопрос нужно иметь в виду, чтобы
корректно спрогнозировать денежные потоки. Это осо-
бенно важно при моделировании с коротким шагом (квар-
тал, месяц). При моделировании дивидендных выплат нужно
не забывать о дилемме, которая часто встречается на прак-
тике: у компании может быть прибыль, из которой и платятся
дивиденды, но при этом не быть ДС. В реальности компа-
ния может взять кредит для выплаты дивидендов, но многие
в таких обстоятельствах просто воздержатся от объявления
и уплаты дивидендов. Этот момент несоответствия «бумаж-
ной» прибыли и реальных ДС также нужно помнить и учи-
тывать.
Тут же хочу напомнить о вещи очевидной, но на кото-
рой порой спотыкаются начинающие «моделисты», а именно
что остаток ДС на конец периода, подытоживающий ОДДС,
обязательно должен равняться остатку ДС по балансу. Этим
равенством правильность составления отчета и увязка всех
основных трех форм отчетности и проверяется. Если данные
по остатку ДС в балансе и ОДДС разнятся, надо срочно начи-
нать поиск ошибки. Кстати, это первое, с чего нужно начи-
нать проверку чужой модели.
Вообще, возьмите за правило делать оба ОДДС — это
нужно и для проверки, и для целей анализа: по прямому
удобно сравнивать, на какую величину одни и те же статьи
в ОФР отличаются от статей в ОДДС, а по косвенному —
за счет чего прибыль отличается от остатка ДС.
Когда строите ОДДС прямым методом, не забывайте
о денежных потоках, связанных с ДЗ и КЗ. Эта рекоменда-
ция может вызвать вопрос: какое отношение имеют ДЗ и КЗ
к прямому ОДДС, ведь их нужно учитывать только в кос-
венном? Поясню на примере. Допустим, выручка в месяц 1
составляет 100 рублей, из которых четверть (25 рублей) «зави-
сает» в ДЗ, в месяц 2 выручка составляет 200 рублей, из кото-
рых в ДЗ будет заморожена тоже четверть (50 рублей). Тогда
в месяц 1 компания получит 75 рублей притока, а во вто-
рой — уже 175 рублей, из которых 150 — деньги от выручки
86
ГЛАВА 8 ФИНАНСОВАЯ ЧАСТЬ МОДЕЛИ
месяца 2 и 25 — деньги от погашения ДЗ месяца 1. Еще
50 рублей от выручки месяца 2 «зависнет» в ДЗ, переходящей
на месяц 3, и т.д. Иными словами, денежные поступления
в каждый месяц состоят из погашения ДЗ прошлого месяца
и реально уплаченной части выручки текущего месяца. То же
самое, только с обратным знаком, будет происходить и с КЗ.
Факультативный материал
Иллюстрация к тезису о необходимости понимания прин-
ципов бухгалтерского учета: можно ли ошибиться при
расчете денежных потоков? Казалось бы, ошибиться
практически невозможно, потому как формула расчета
проста и понятна, но рассмотрим пример. Допустим, ком-
пания заплатила 100 рублей за 2 года подписки на поль-
зование некой информационной системой. В первый год
в расходы можно списать только 50 рублей, а остальные
(и это можно легко упустить, если не понимать прин-
ципы бухгалтерского учета) «зависают» на счете «Рас-
ходы будущих периодов» (можете назвать его в своей
модели «Предоплаченные расходы»). Если про это забыть,
то получится, что отток равен финансовому результату,
но ведь он в реальности больше!
Таблица 8.2
Кассовый метод Метод начисления
Выручка - -
Расходы (100) (50)
Финансовый результат (100) (50)
Судя по результатам в таблице, получается нестыковочка.
В действительности произошло увеличение активов (пред-
оплаченных расходов), а увеличение активов — тоже
отток. Потому реальный отток по методу начисления никак
не будет отличаться от оттока по кассовому методу —
минус 100 рублей. На второй год актив уменьшится (это
приток), т. к. «Расходы будущих периодов» станут расхо-
дами этого периода и денежный поток будет равен нулю.
87
Часть II Строим модель
Таблица 8.3
Год1 Год 2
Финансовый результат (50) (50)
Изменение активов (50) 50
Денежный поток (100) 0
Вывод прост: когда считаете денежные потоки по данным
бухгалтерского учета (метод начисления), проверяйте
адекватность результата с помощью кассового метода.
Да, не всегда нужно строить баланс, но тогда следует про-
верять правильность расчета денежных потоков с помо-
щью здравого смысла. Ну и второй, не менее важный,
вывод: уплаченные деньги — это либо расходы (убытки)
периода, либо вложения (в данном случае в предопла-
ченные расходы). Этот принцип надо помнить, он часто
пригождается в работе.
Часто бывает очень полезным на инвестиционной ста-
дии проекта (пока, например, строится завод) сопровож-
дать расчеты пользовательскими, т. е. более понятными
материалами. К таким относится расчет потребностей
и источников средств (в англоязычной литературе часто
можно встретить название sources and uses). По своей сути
это тот же ОДДС, но укрупненный и более понятный. Его
главное предназначение — показать просто и наглядно,
откуда деньги приходят и куда уходят. Выглядеть он может,
например, так:
Таблица 8.4
Год1 Год 2 Год 3
Потребности:
Капитальные затраты
Операционные расходы
Проценты по займам
88
Глава 8 Финансовая часть модели
Окончание табл. 8.4
Год1 Год 2 ГодЗ
Источники:
Кредиты банков
Заем акционеров
Взносы в уставный капитал
Возмещение НДС
Несложно догадаться, что источники должны покрывать
потребности, в противном случае проект столкнется с дефи-
цитом денег. Если же будет обратная ситуация, это означает,
что у компании «зависают» лишние деньги, что тоже нехо-
рошо — ведь глупо на инвестиционной стадии держать на сче-
тах неиспользуемые деньги. Словом, источники должны пол-
ностью уравновешивать потребности.
Зачастую данные ОДДС (движение денег и остатки ДС)
выступают главными результатами расчетов — в моделях
с оценкой окупаемости, с погашением кредитов и многих
других. Особо отчетливо это видно на примере лизинго-
вых операций. Это довольно сложная тема, в которую нет
необходимости глубоко погружаться. Речь идет о ситуациях,
когда лизинговые платежи (реальные оттоки денег) попа-
дают в ОДДС, а в ОФР идут амортизация и проценты права
пользования активом (это величины расчетные и с реальным
движением денег не связанные). В таких случаях ОФР если
и нужен, то лишь для выполнения вспомогательных функ-
ций — определения нераспределенной прибыли, которую
можно будет пустить на выплату дивидендов, и величины
чистых активов, чтобы не нарушить регулятивные требова-
ния законодательства.
Что происходит с компанией и ее акционерами в слу-
чае отрицательных денежных потоков? Даже отрицатель-
ный денежный поток необязательно сразу ударит по инве-
сторам напрямую: в этом случае компания будет просто
«проедать» резервы (остатки ДС), и лишь после этого такая
89
Часть II Строим модель
неэффективная деятельность отразится на акционерах.
Да, первое время будет уменьшаться накопленное богатство
фирмы, но, по крайней мере до какого-то момента, прямые
вливания в компанию станут не нужны.
Негативный эффект будет и для кредиторов, и для акцио-
неров, но в реальности акционеры рискуют больше: креди-
торы получают процент на выданные кредиты при любом
развитии событий, и если не получат хоть раз, то тут же потре-
буют досрочно погасить всю сумму кредита. А вот акционеры
могут покрывать дефицит средств и убытки в надежде на луч-
шие времена, т.е. пополнять уставный капитал. Зато креди-
торы не получат выгод от роста компании, их доход ограни-
чен суммой процентов, а вот акционеры от роста компании
получат безусловные выгоды.
Еще раз: как убытки, так и отрицательные денежные
потоки — сигнал о том, что «что-то пошло не так», а не при-
говор. Отрицательные денежные потоки не означают необ-
ходимости каждый отчетный период доставать кошелек для
дофинансирования компании, но длиться это может лишь
до тех пор, пока не истощатся резервы или пока это не надо-
ест инвесторам. Это все легко понять на простом житейском
примере: пока у вас есть сбережения, вы можете их проедать
(тратить больше, чем приносит зарплата), но, как только сбе-
режения истощатся, придется либо сокращать потребление,
либо искать работу с более высокой заработной платой, либо
какое-то время жить в долг.
Все приведенные выше рассуждения можно отнести
и к случаю убыточной деятельности компании. Здесь же
уместно напомнить, что убытки бывают реальные и неявные.
Реальные — те, которые непосредственно и сразу отража-
ются на ДС. Например, на производство продукта потратили
100 рублей живых денег (выплата зарплаты, закупка сырья
и т.п.), а в силу каких-то причин смогли получить за него
меньше 100 рублей. А бывают убытки неявные, «дремлющие»,
вызванные неденежными расходами, такими как амортиза-
ция ОС, это когда вы смогли при продаже получить деньги,
90
Глава 8 Финансовая часть модели
достаточные для покрытия всех расходов, но не покрыва-
ющие амортизацию. В таком случае все поначалу может
выглядеть достаточно неплохо: денег на все необходимые
выплаты хватает, зато, когда возникнет потребность обно-
вить ОС, выяснится, что денег не хватает — как раз на сумму
тех «дремлющих» убытков.
Важно запомнить
Наверняка вы и ранее слышали фразу вроде «источники
финансирования — прибыль и амортизация» и задавались
вопросом: «С прибылью-то все ясно, но при чем тут амор-
тизация? Ведь всем известно, что амортизация — это рас-
ход!»
Приведу числовой пример, с его помощью все станет
понятно. Не стал бы останавливаться на этом, но много
раз сталкивался с непониманием этого, казалось бы, про-
стого факта. Пусть себестоимость товара складывается
из двух статей расходов:
• амортизация — 20 рублей;
• зарплата — 50 рублей.
Товар продается за 100 рублей при себестоимости
70 рублей, при этом реальный отток денег — только 50
(зарплата). Получается, что приток равен сумме прибыли
и амортизации: 50 (= 30 + 20). Либо посмотрите на это
с другой стороны: притоки равны разнице между поступ-
лениями и денежными расходами.
Тут важно понимать, что в данном случае «источник
средств» не является синонимом «дохода». Да, аморти-
зация хоть и расход, но одновременно и квазиисточник
денег. Скажу иначе: амортизация — это не приток, а «неот-
ток» денег, в этом смысле ее и можно назвать источником.
Это очень хороший пример того, что ОФР и ОДДС
говорят о разном. В этом заключается отличие бухгалтер-
ского и финансового взглядов: то, что обычно понятно
экономистам, может вызывать трудности у бухгалтеров.
91
Часть II Строим модель
Если же за товар поступило не 100 рублей (цена)
и даже не 70 (себестоимость), а только 50, это не вызо-
вет серьезных проблем в краткосрочной перспективе,
поскольку полученных денег будет достаточно для покры-
тия денежных расходов (в этом примере — для выплаты
зарплаты). Причем чем выше доля амортизации в струк-
туре себестоимости, тем выше и запас прочности компа-
нии при неполном поступлении выручки.
Факультативный материал
С амортизацией связан еще один интересный управленче-
ско-правовой момент, который будет полезен и при моде-
лировании. Допустим, акционеры хотят выводить из компа-
нии все деньги (здесь речь идет исключительно о законных
методах, разумеется). Самый очевидный источник денег
в таком случае — распределение прибыли в виде дивиден-
дов (дивиденды не могут превышать прибыль), но и после
этого у компании остаются деньги. Для лучшего понима-
ния воспользуемся данными прошлого примера:
• амортизация — 20 рублей;
• зарплата — 50 рублей;
• цена — 100 рублей.
Соответственно, прибыль составит 30 рублей, и после
уплаты дивидендов у компании остается еще 20 рублей
свободных денег (сумма амортизации). И вот ее можно
вывести через уменьшение уставного капитала. При этом
важно следить, чтобы в итоге уставный капитал не ока-
зался меньше установленного законом.
Замоделировать это несложно, но в реальности
уменьшение уставного капитала — времязатратная юри-
дическая процедура, требующая уведомления кредито-
ров, внесения изменений в учредительные документы
компании, последующей регистрации таких изменений
в ФНС и пр., т.е. такой инструмент можно применять лишь
время от времени.
92
Глава 8 Финансовая часть модели
Факультативный материал
В сети часто попадается задача Льва Толстого, которую
он задавал в школе в своем имении ученикам второго-
третьего класса. Это хороший пример того, как полезно
понимать реальное движение денежных средств. Вот эта
задача в вольном пересказе, предлагаю читателям решить
ее на досуге.
Купец торгует шапками по 10 рублей. Подошедший
покупатель готов купить шапку и дает купюру номина-
лом 25 рублей. У купца сдачи нет, он отправляет помощ-
ника разменять полученные деньги. Помощник возвра-
щается с разменом, купец отдает покупателю шапку
и 15 рублей сдачи, тот уходит. Тут же появляется чело-
век, который разменивал деньги, и говорит, что купюра
в 25 рублей оказалась фальшивой. Купец убеждается,
что так и есть, т.е. покупатель дал ему фальшивые
25 рублей. Делать нечего, купец, как невольный участ-
ник обмана, отдает разменивавшему свои 25 рублей.
Вопрос: на какую сумму понес убытки купец? Есть реше-
ние быстрое — на здравый смысл, есть подлиннее — бух-
галтерское. Попробуйте решить, это несложно и позна-
вательно.
Распределение расходов
Есть как минимум два смежных вопроса, которые боль-
шинство «моделистов» в работе нередко обходят стороной,
даже не задумываясь об их важности: распределение рас-
ходов и определение себестоимости проданной продукции,
а также момент признания выручки, расходов и определения
прибыли. Оба вопроса для человека непосвященного пред-
ставляют лишь теоретический интерес, что может приводить
к ошибкам в работе.
Начнем с первого. В общем случае затраты, например,
на закупку материалов не должны целиком списываться в рас-
ходы (в ОФР) ни в месяц покупки, ни в месяц производства,
93
Часть II Строим модель
ни даже в месяц продажи части продукции, а должны быть
распределены между незавершенным производством, гото-
вой продукцией на складе и проданной в течение месяца.
И именно та часть затрат, что приходится на последнюю
категорию, и должна попасть в ОФР, а оставшиеся будут чис-
литься в балансе в виде запасов, по себестоимости. Строго
говоря, есть еше две категории: товары отгруженные и брак,
но не стану усложнять ими рассказ.
Итак, для правильного определения финансового резуль-
тата отчетного периода необходимо иметь данные (или пред-
положения) о том, сколько материалов еще на складе, сколько
ушло в производство и сколько произведенной продукции
было продано. Либо же делать допущение, что закупленные
материалы целиком использованы на производство продук-
ции, вся продукция полностью продана в отчетном периоде,
все склады пустые, а в цехах нет незавершенного производ-
ства. Разумеется, эти рассуждения относятся не ко всем отрас-
лям: в сфере услуг не бывает «запасов услуг» на складе, равно
как нельзя складировать электроэнергию. Но большая часть
производства, строительство, торговля как раз те отрасли, где
все сказанное очень даже применимо. Беда состоит в том,
что при моделировании этот блок вопросов вообще часто
игнорируют.
Поясню на примере. Производственная компания за год
изготовила 10 изделий, общая их себестоимость составила
150 рублей (по 15 рублей каждое), в т.ч. прямые расходы —
120 рублей (12 рублей на единицу), косвенные (накладные,
внереализационные, т. е. все общие расходы для производ-
ства, которые напрямую не связаны с каждой единицей про-
дукции) — 30 рублей. В том же году компания продала 7 еди-
ниц изделия по цене 20 рублей, остальные 3 лежат на складе.
Вопрос: какова прибыль компании за год?
В расходы отчетного периода нужно списать только
те затраты, что приходятся на проданные единицы, а затраты
по непроданным будут числиться в учете по счету «Готовая
продукция». Итого валовая прибыль составит не 50 рублей
94
Глава 8 Финансовая часть модели
(= (20 - 15) х 10), а только 35 (= (20 - 15) х 7). А если
подходить к вопросу еще серьезнее, то в общие расходы
нужно списать накладные за период целиком, т.е. 30 руб-
лей (= (15 - 12) х 10) и ту часть прямых расходов, которая
пришлась на проданные изделия, — 84 рубля (= 12 х 7).
Тогда прибыль в этом отчетном году составит 26 рублей
(= (20 - 12) х 7 - 30), а по оставшимся 3 единицам, кото-
рые будут проданы в следующем году, составит 24 рубля
(= (20 - 12) х 3 - 0).
Т.е. за 2 года компания получит ту же прибыль, что мы
посчитали ранее, — 50 рублей (= 26 + 24), но прибыль
по годам будет распределена иначе, чем может показаться
(для простоты предположим, что во второй год косвенных
расходов нет вообще). Если кто-то скажет, что это все — бух-
галтерские уловки, не имеющие отношения к реальному биз-
несу и движению средств, то я напомню, что именно так счи-
тается прибыль в соответствии с НК, следовательно, выплаты
по налогу на прибыль будут считаться именно от этих значе-
ний прибыли в отчетный и последующий годы. А выплаты
налога на прибыль — это реальные оттоки денег со всеми
вытекающими последствиями.
Хорошо, мы разобрались, что момент признания расходов
влияет на определение налогооблагаемой прибыли и налога
на прибыль — это налоговый учет. А есть ли реальное влия-
ние на бухгалтерский учет? Да, есть: неправильно рассчитан-
ная прибыль приведет к неверному прогнозу дивидендов,
который считается как раз по БУ.
Повторяю: это серьезный вопрос, не нужно его недо-
оценивать. Он заслуживает куда более детального разбира-
тельства, чем этот короткий раздел. На практике в некото-
рых случаях можно принимать допущение, что все продажи
идут равномерно и несоответствие не будет видно при боль-
шом шаге прогноза. Вопрос момента признания и распреде-
ления расходов может быть отнюдь не простым, но, как уже
очевидно, важным, ведь он может оказать прямое влияние
на финансовый результат.
95
Часть II Строим модель
В таблице ниже привожу примеры расходов разного вида.
Таблица 8.5
Расходы, связанные с производством и реализацией продукции Расходы, не связанные с производством и реализацией продукции
Прямые Косвенные Внереализационные
Материальные • ФОТ • Начисления на ФОТ • Амортизация • Транспортно- заготовительные • Прочие Командировочные • Представительские Реклама Страхование • Налоги (на имущество, транспортный, земельный) Проценты по кредитам Штрафы Списания безнадежных долгов
Косвенные и внереализационные расходы можно спи-
сать в тот период, когда они были понесены, а вот прямые
нужно распределять на незавершенное производство, продан-
ную продукцию, готовую продукцию на складе, отгруженную,
но еще не реализованную продукцию. Но не во всех случаях
к расходам нужно подходить таким образом — в следующем
разделе я поясню, о чем идет речь.
Момент признания
Выбор момента признания прибыли, выручки и расходов —
это не узкоспециальный, сугубо бухгалтерский вопрос, но еще
и вопрос возможных правовых последствий (переход рисков
и пр.). Если мы моделируем компанию или проект, в которых
все эти тонкости нам неизвестны, то должны уметь сами сде-
лать обоснованное допущение о них. Нет нужды пояснять, что
этот вопрос имеет место только в парадигме учета по начисле-
нию, ведь если компания использует кассовый метод, то там
все решается просто — в момент уплаты или получения денег.
Когда речь заходит о моменте признания, необходимо
различать две ситуации, которые проще всего проиллюстри-
ровать на примере строительства. Допустим, строительная
96
Глава 8 Финансовая часть модели
компания подписала договор с заказчиком на строительство
здания. Тогда выручка (и прибыль) будет признаваться либо
по мере выполнения договора, либо по завершении строи-
тельства. Это первая ситуация. Ситуация вторая — строитель-
ная компания построила здание и продает его покупателю
в рассрочку. Теперь рассмотрим обе ситуации более подробно,
чтобы разобраться в вопросе лучше.
Итак, ситуация первая: имеется договор между заказ-
чиком (покупателем) и подрядчиком (строительной ком-
панией) на строительство здания. Цена здания по дого-
вору — 15 000 рублей, сметная стоимость — 9000 рублей,
срок строительства — 3 года. Предположим, что строитель-
ство идет равномерно. Подрядчик может признавать выручку
ежегодно в размере 5000 рублей, расходы будут признаваться
пропорционально — 3000 рублей в год. Соответственно,
ежегодная прибыль будет составлять 2000 рублей. В итоге
в течение 3 лет суммарные выручка, расходы и прибыль будут
такими, как и планировалось в начале проекта.
Альтернативно подрядчик может признать выручку только
через 3 года, когда закончит строительство. Во время строи-
тельства затраты будут аккумулироваться на счете «Незавер-
шенное строительство», а при признании выручки в конце
проекта затраты спишутся в расходы, тогда и определится
прибыль — 6000 рублей.
Обратите внимание, что все эти рассуждения и резуль-
таты никак не зависят от того, заплатит ли заказчик, т. е. это
все происходит в рамках метода начисления.
Ситуация вторая: подрядчик построил здание за свой
счет. Стоимость здания составила 9000 рублей. По оконча-
нии строительства компания находит покупателя и заключает
с ним договор, согласно которому в течение 3 лет он дол-
жен уплатить ей 15000 рублей. Допустим, покупатель пла-
тит по договору равномерно, т. е. по 5000 рублей каждый год.
Здесь моменты признания выручки и определения при-
были будут определяться уже по факту получения оплаты
от покупателя. Возможны четыре варианта признания:
97
Часть II Строим модель
• метод начисления;
• метод продажи в рассрочку;
• метод полного покрытия расходов;
• кассовый метод.
С методом начисления все понятно: в момент передачи
здания покупателю строительная компания признает сразу
всю выручку (15000 рублей) и прибыль (6000). Неполучен-
ные суммы будут числиться как дебиторская задолженность.
Кассовый метод тоже не должен вызывать вопросов:
расходы признавались по факту уплаты еще при строи-
тельстве, выручка будет признана только в момент оплаты,
т. е. по 5000 рублей каждый год. После того как выручка пре-
высит накопленные убытки, у компании возникнет прибыль.
Но этот подход вряд ли кто-то будет использовать в строи-
тельстве, кассовый метод все же ограничен в применении.
В соответствии с методом продажи в рассрочку компания
будет признавать выручку по мере поступления оплаты от поку-
пателя (5000 рублей в год). Накопленные затраты будут списы-
ваться в расходы пропорционально (3000 рублей в год), соответ-
ственно, ежегодно будет признаваться прибыль (2000 рублей).
Похоже на пропорциональное признание в ситуации 1, но там
факт признания выручки и прибыли не зависел от поступле-
ния денег, а здесь целиком к нему привязан.
Согласно методу полного покрытия расходов, продавец
начинает признавать прибыль только после того, как полу-
ченная плата покроет накопленные расходы (9000 рублей).
В итоге каждый год продавец будет признавать выручку в раз-
мере полученной платы (5000 рублей). Расходы будут призна-
ваться в том же объеме. Т. е. в первый год прибыли не будет
совсем (5000 - 5000 = 0), во второй год она будет признана
в размере 1000 рублей (5000 + 5000 - 9000 = 1000), а в тре-
тий год будет равна полученной выручке (5000 рублей), т. к.
все накопленные затраты уже целиком списаны в расходы.
Признавать прибыль только после того, как проект по деньгам
98
Глава 8 Финансовая часть модели
вышел в плюс, для бухгалтерского учета скорее исключение,
а в житейском плане очень здравый подход.
Итак, в проектах с длительным циклом изготовления (строи-
тельство, судостроение и т. п.) производство одной единицы
изделия может занимать несколько лет. В таких случаях можно
признавать выручку либо при сдаче всего объекта целиком
(тогда во всех периодах до этого будут убытки в размере наклад-
ных расходов, прямые расходы будут формировать величину
незавершенного производства, зато потом образуется большая
прибыль по завершении объекта), либо пропорционально сте-
пени готовности объекта и поэтапной его сдаче, но это должно
быть предусмотрено в договорах между сторонами.
Например, в случае с НИОКР (научно-исследователь-
скими и опытно-конструкторскими работами, ныне также
обозначаемыми аббревиатурой R&D) вообще нет никакой
уверенности, что работы завершатся успешно и в итоге будет
получен продукт, приносящий выручку, поэтому расходы
на НИОКР копятся на счете незавершенного производства
и затем в случае успеха становятся нематериальным активом
и постепенно списываются на расходы (либо линейно, либо
пропорционально объему выпускаемой продукции), а в слу-
чае неудачи целиком списываются в убытки.
Во многих отраслях есть свои специфические особенности,
которые нужно учитывать при работе над проектом. Напри-
мер, в сельском хозяйстве затраты по какому-то виду продук-
ции начинают формироваться еще осенью предыдущего года,
когда трактор пашет поле в зиму под возделывание будущей
культуры. Потомвеснойначнется боронование, сев, подкормка,
обработка от сорняков и вредителей — это все будет учиты-
ваться как затраты. В конце лета уберут урожай (уборка — тоже
затраты) и только тогда смогут определить, сработали в прибыль
или нет, что будет зависеть, разумеется, не только от объема
затрат, которые копились почти год, но и от урожая и цены про-
дажи. При продаже зерна затраты и превратятся в расходы.
А бывает так, что зерно продают прямо «из-под ком-
байна», т. е. еще до определения валового объема затрат
99
Часть II Строим модель
и себестоимости тонны (центнера) товарной продукции,
по сути не зная, с каким финансовым результатом ведутся
продажи, ведь окончательно оценить расходы можно только
после того, как весь урожай убрали и подготовили поле
к вспашке в зиму. Расходы в таких случаях учитывают плано-
вые, которые будут скорректированы до фактических только
при закрытии финансового года.
Очень важно понимать и помнить, что любая трата
денег — это либо расход (убыток), либо инвестиция в неза-
вершенное производство, запасы и т. д. Проще говоря, если
компания за год потратила 100 рублей, не имея никакой
выручки, то можно либо списать эту сумму в убытки,
либо сформировать стоимость незавершенного производ-
ства (запасов). Иными словами, понести эти затраты сей-
час, но в бухгалтерском учете переложить их на будущее
до тех времен, пока не будет готов к продаже товар, —
тогда и произойдет факт признания, т.е. затраты станут
расходами.
Прямые расходы всегда должны ассоциироваться с дохо-
дами (принцип соответствия доходов и расходов), косвенные
и внереализационные можно списывать в убытки периода.
Проще говоря, если нет дохода (выручки), то нет и расхода,
зато есть либо убытки, либо накопленные запасы (затраты),
которые при продаже превратятся в расходы.
В книге я больше не буду касаться этих аспектов модели-
рования, но призываю держать их под контролем в процессе
работы и при необходимости учитывать в моделях. Акцен-
тирую на этом ваше внимание, потому что знаю по опыту:
многие никак не касаются этого вопроса в моделях и в луч-
шем случае списывают косвенные расходы пропорционально
продажам либо поступают еще хуже: списывают все прямые
расходы сразу, даже без наличия выручки.
Все это имеет практическое значение: большая часть бух-
галтерских манипуляций и «креативных» практик, соверша-
емых ради придания красоты финансовой отчетности перед
инвесторами, как раз и делается ради того, чтобы как можно
100
Глава 8 Финансовая часть модели
раньше признать выручку и по возможности отдалить момент
признания расходов, в частности через их капитализацию
и последующую амортизацию.
Факультативный материал
Пара слов про операционный рычаг. Просто напомню
его определение и экономический смысл: эластичность
чистой прибыли по выручке (ну или частная производная
прибыли по выручке — для тех, кто предпочитает язык
математики). На более практическом уровне операцион-
ный рычаг можно посчитать так:
Выручка - Переменные расходы
Операционный -— --------—-------------------.
рычаг Выручка - Переменные расходы -
- Постоянные расходы
Чем выше доля постоянных расходов, тем выше уровень
операционного рычага, следовательно, тем сильнее биз-
нес «просядет» при снижении выручки.
Очевидно, что, как и в случае любой эластичности,
операционный рычаг будет принимать разные значения
в разных точках, т.е. ближе к точке безубыточности оно
будет больше (в самой точке безубыточности значение
не определено, т.к. прибыли нет совсем), а с ростом про-
изводства и соответственным удалением от этой точки
оно будет уменьшаться, т.к. постоянные расходы будут
оказывать все меньшее влияние на прибыль. Из этогосле-
дует простой, но важный вывод: цена продажи должна
быть хотя бы немного больше переменных затрат, тогда
полное покрытие постоянных затрат и выход на при-
быль — вопрос лишь объема производства.
Экономика в модели
Процесс определения прогнозных параметров — это ремесло,
пусть и весьма творческое. Если вы считаете, что оборачи-
ваемость запасов надо выражать как отношение их величины
1О1
Часть II Строим модель
к себестоимости, то пусть так и будет. Если вы считаете, что
в какой-то ситуации правильнее будет поставить в знаме-
натель выручку, используйте ее. Если сможете доказать,
что величина запасов зависит от фаз Луны (например,
у фирмы, продающей осиновые колья охотникам за вампи-
рами) или движения тектонических плит, то стройте свой
прогноз, основываясь на этих данных. Главное требование:
в рассуждениях должна быть четкая и «бронебойная» логика,
подтвержденная практикой и серьезными умозаключениями.
Как это всегда бывает в финансовых вопросах, прав тот, у кого
сильнее аргументы.
На практике финансовая модель часто бывает финансово-
экономической, т.к. работает не только с финансами (дви-
жением денег), но и с экономическими показателями (рас-
чет точки безубыточности, расчеты на единицу продукции,
маржинальный анализ и т.д.). Экономическая часть модели
полезна по нескольким причинам:
• помогает проверить правильность финансовых расче-
тов;
• дает куда более полное понимание экономики модели-
руемых процессов (где и как образуется добавленная
стоимость, где она теряется);
• будет полезна заказчику для принятия управленческих
решений;
• и, наконец, это просто познавательно.
Модель — это ведь не просто набор прогнозных бухгал-
терских форм и расчет денежных потоков, это еще и возмож-
ность полнее погрузиться в суть изучаемого процесса. Как
правило, при экономических расчетах достаточно тех дан-
ных, которые имеются для построения финансовой модели.
Более того, расчет и использование удельных показателей
(например, прямые расходы на единицу продукции), кото-
рые будут выявлены в результате именно экономического ана-
лиза, могут быть полезными для анализа и прогноза.
102
Глава 8 Финансовая часть модели
Говоря про экономические аспекты, уместно вер-
нуться к делению расходов. Деление расходов на перемен-
ные, условно-постоянные и постоянные важно, но нужно
помнить, что оно — дело творческое и не всегда простое.
Нужно понимать специфику отрасли и определяемую ею
структуру себестоимости и моделировать изменение расхо-
дов в зависимости от объемов производства исходя из этого
понимания. Изменение объемов производства, например,
в металлургии более всего скажется на расходах на энер-
гию, а в нефтедобыче — возможно, на налоге на добычу
полезных ископаемых.
Но даже в рамках одной отрасли многие расходы не свя-
заны напрямую с объемом производства (условно-перемен-
ные и условно-постоянные). Например, рассмотрим гипо-
тетическое промышленное предприятие, на котором есть
некая труба, по которой течет жидкость или газ. За трубу
отвечает аппаратчик — контролирует давление и открывает
либо закрывает вентиль. При этом неважно, большое в трубе
давление или маленькое (давление здесь прямо пропорцио-
нально объему производства), — аппаратчик нужен в любом
случае. Даже если объем производства вырастет настолько,
что придется поставить трубу большего диаметра, аппаратчик
будет нужен все равно один. Возможно, в какой-то момент
объем производства вырастет настолько, что вентиль на трубе
нужно будет крутить силами двух аппаратчиков (я намеренно
утрирую, чтобы сделать пример более понятным), но в любом
случае влияние объема производства и расходов на числен-
ность персонала здесь нелинейно.
Другой пример: если объем продаж падает, то это отра-
зится на потребности в сырье и материалах, но на расходах
на персонал — вряд ли, особенно в краткосрочной перспек-
тиве. Редкая фирма сразу же начнет сокращать сотрудников
при снижении продаж, хотя это относится скорее к квалифи-
цированному персоналу, низкоквалифицированный, «поден-
ных рабочих» могут сократить достаточно быстро, но таких
отраслей меньше.
103
Часть II Строим модель
При составлении прогнозной отчетности нет потребно-
сти в дисконтировании (не берем в счет аренду, ее немного
затронем позже — с 2022 г. там нужно применять дискон-
тирование), но она возникнет при оценке проекта. Поэтому
на этапе оценки всегда следует помнить, что дисконтирова-
ние может изменить результат многих вычислений на про-
тивоположный. Следовательно, всегда смотрите на резуль-
таты до дисконтирования и, если они верны, переходите уже
к дисконтированным.
Важнейший вопрос, ответ на который всегда нужно знать:
соответствие прибыли и денежных средств. Об этом немного
поговорим в конце следующей главы.
Факультативный материал
Я уже писал, что моделирование — некий синтез бух-
галтерии, экономики и финансов. С некоторой долей
условности можно сказать, что ОФР — это экономика,
т.к. отражает механизм образования прибыли, ОДДС —
финансы, т.к. показывает денежные потоки, связанные
с работой компании, а баланс — в чистом виде бухгал-
терия, т.к. отвечает на вопросы «что у нас есть», «кому
мы должны на текущий момент» и т.п. Не стану делать
из этого никаких глубокомысленных и далекоидущих
выводов, воспримите просто как ремарку.
Прочие налоги
Пару слов про налоги, кроме НДС и налога на прибыль, кото-
рым будут посвящены отдельные большие главы.
Налог на имущество. С налогом на имущество проблем
быть не должно. Нужно помнить несколько важных момен-
тов:
налог применяется только к недвижимости;
за базу берется остаточная стоимость имущества по дан-
ным БУ, а не НУ (если они разнятся);
104
Глава 8 Финансовая часть модели
• по некоторым объектам берется не остаточная, а када-
стровая стоимость имущества, которую нужно будет
получить от профильных специалистов.
Уплата налога на имущество, земельного и транспортного
налогов производится авансовыми платежами ежеквартально.
Страховые взносы в социальные фонды (если нужно посчи-
тать быстро) — 30% от ФОТ, но, если позволяет время, лучше
посчитать взносы с учетом регрессивной ставки. К слову ска-
зать, для того чтобы выполнить такие расчеты, вовсе не обя-
зательно знать заработную плату каждого сотрудника, доста-
точно данных об общем ФОТ и среднесписочной численности
сотрудников. Самая распространенная ошибка — применить
пониженную ставку (15,1%) ко всей сумме выплат в пользу
работника, а не только к сумме сверх предельно установлен-
ной величины, которая ежегодно пересматривается.
НДПИ — налог на добычу полезных ископаемых —
нужен только при работе с моделями добывающих компа-
ний. Не забывайте, что к добывающим относятся не только
нефтегазовые, но и другие компании, добывающие что-то
из недр (уголь, руду и пр.). Методика расчета налога слож-
ная и меняется в зависимости не только от вида сырья,
но и от месторождения (какие-то обходятся дешевле,
какие-то — дороже, а по каким-то месторождениям государ-
ство вообще устанавливает нулевую ставку — например, если
там сложные условия добычи или есть некий важный государ-
ственный эффект от их освоения и разработки). Здесь необ-
ходимо будет брать у специалистов компании удельные пока-
затели (количество рублей за единицу добытого продукта)
и применять их к объему добычи. Без достаточной отрас-
левой подготовки вы вряд ли сумеете правильно рассчитать
этот налог, поэтому тут понадобится помощь специалистов.
Глава 9
Баланс должен сходиться
Музыка есть таинственная арифметика души; она вычисляет,
сама того не сознавая.
Г. Лейбниц
Существует два основных подхода к уравниванию пассивов
и активов, которые условно можно назвать «через баланс»
и «через промежуточный ОДДС»:
1. «Через баланс»: такой подход вообще не нуждается
в ОДДС, все уравнивание и сведение происходит
в рамках самого баланса, ОДДС потом формируется
отдельно просто как производная дополнительная
форма.
2. «Через промежуточный ОДДС», или, иными словами,
через «притоки-оттоки»: этот «прообраз» ОД ДС является
не окончательным элементом расчетов, а лишь вспомо-
гательным. В отличие от реального ОД ДС здесь не будет
отражаться финансирование, т. к. его цель как раз опре-
делить дефицит либо профицит денег. Суть этого под-
хода проста: выписываем все поступления и выбытия
по периодам, находим между ними разницу — и эта
разница будет формировать либо остаток ДС в активе,
либо задолженность в пассиве. Главное только не забы-
вать, что накопленные остатки ДС могут идти на покры-
тие дефицита денег в последующие периоды.
Оба подхода определяют, как правильно уравнять баланс,
у каждого есть свои достоинства и недостатки. Включать
режим итераций, разрешающий циклические ссылки, пока
нет необходимости.
106
Глава 9 Баланс должен сходиться
Выше мы пришли к выводу, что если спрогнозировать
и заполнить все строки баланса, то пассив активу равен
не будет, ведь пустыми остаются еще две строки: денеж-
ные средства (ДС) и краткосрочные кредиты и займы (КК).
Именно ими мы и будем приводить баланс к равенству. Дан-
ное положение чрезвычайно важно: именно на этом прин-
ципе основано сведение баланса. Если бы баланс без проблем
сводился вручную, то эта книга была бы не нужна. На самом
деле никакой «ручной» работы не требуется, ведь у нас есть
Excel — программное средство, созданное для быстрого пере-
счета данных.
Необходимо очень хорошо понять, как работает механизм
КК, который еще будет встречаться под названием «револьвер-
ный кредит». Заметьте, что и КК, и «револьвер» — это лишь
условные названия, его функции наиболее близки к откры-
той кредитной линии банка, позволяющей брать кредиты
по мере необходимости и гасить их при появлении достаточ-
ных ДС. Пополнять дефицит ДС можно и с помощью обыч-
ного кредита, займа акционеров, пополнения собственного
капитала и пр., но в моделировании удобнее использовать
именно «револьвер».
Вынужден на этом подробно останавливаться, т.к. порой
приходится слышать возражения вроде такого: «Зачем вы
мне в модели насчитали какие-то кредиты?! Я не собира-
юсь брать никаких кредитов!» И тут необходимо разъяс-
нять, что речь идет не о кредитах как таковых, а всего лишь
о факте дефицита ДС. А уж как этот дефицит будет воспол-
нен, чисто управленческое решение. Также важно понимать,
что при использовании этого механизма подразумевается,
что все обязательства в прогнозе считаются исполненными
вовремя, даже несмотря на то, что в реальности деньги полу-
чить неоткуда, т.е. не копятся долги и недоимка: налоги пла-
тятся в срок, займы и кредиты гасятся вовремя, расчеты с кре-
диторами производятся без задержек и т. п. Револьверный
кредит просто определяет дефицит ДС и автоматически его
закрывает либо показывает наличие свободных ДС. Если
107
Часть II Строим модель
считаете, что выражение «револьверный кредит» вам не под-
ходит, то назовите эту статью пассива, например, «потреб-
ность в финансировании» или «дефицит средств».
В реальной жизни может быть несколько видов и «слоев»
долга: один кредит на финансирование покупки или созда-
ния ОС, другой — на пополнение оборотных средств и т.д.,
но в дальнейшем я буду делать все расчеты исходя из общей
потребности в финансировании, т.е. без разделения долга
на виды и «слои». Такое разделение — вопрос структури-
рования сделки, т. е. чисто управленческий аспект, не име-
ющий прямого отношения к моделированию. К тому же дол-
гам будет посвящена отдельная глава.
До учета финансового результата
Я долгое время был сторонником того, что сначала строится
прогноз ОФР, затем баланс и только на основании этих двух
форм уже получаем прогноз ОДДС, — так, и никак иначе.
С точки зрения подготовки бухгалтерской отчетности это
верный подход, но все же с годами я пришел к выводу, что
при работе с моделями в некоторых случаях проше и даже
полезнее начинать именно с ОДДС. По большому счету,
основная разница здесь в том, как вам удобнее рассуждать
и какие исходные данные у вас имеются. Можно мыслить
по принципу «У нас сейчас запасов на 100 рублей, а на следу-
ющий год предполагаем, что запасов будет на 500 рублей».
В таком случае удобнее строить отчетность начиная с баланса,
а ОДДС понадобится лишь для проверки — свести баланс
ведь можно и без ОДДС. Следовательно, и управлять моде-
лью вы будете через балансовые статьи. А можно мыслить
так: «На следующий год нужно потратить дополнительные
400 рублей на закупку запасов». В таком случае удобнее начи-
нать работу с ОДДС и на его основе уже строить баланс.
ОДДС при таком подходе будет неполный. Как и догово-
рились, назовем его «предварительный ОДДС» или просто
«притоки-оттоки», потому что на этом этапе в нем не будет
108
Глава 9 Баланс должен сходиться
отражено финансирование, ведь его задача заключается как
раз в том, чтобы посчитать потребность в финансировании
или показать образовавшийся избыток денег. В этом случае
вы будете работать с моделью, управляя притоками и отто-
ками ДС. Возможно, сейчас это звучит не совсем понятно,
но после, при разборе примера, все станет ясно.
Какой бы подход к сведению баланса вы ни применяли,
всегда делайте еще полноценный ОДДС прямым методом,
а в качестве дополнения и косвенным. Думаю, нет нуж-
ды пояснять, что остаток ДС должен быть одинаковым
и в балансе, и в прямом ОДДС, и в косвенном.
Все методы балансировки основаны на том, что строки
ДС и КК заполняются автоматически.
Для иллюстрации общей логики вычислений возьмем
в качестве примера простейший баланс, в котором и актив,
и пассив состоят всего из двух строк каждый. Итак, рассмо-
трим следующую ситуацию:
1. В первый год вложили в запасы (купили товар) 100 руб-
лей собственных средств.
2. Во второй год увеличили собственный капитал
на 100 рублей, запасы при этом выросли до 500 руб-
лей, для чего пришлось привлекать заемное финан-
сирование в размере 300 рублей.
3. В третий год увеличили собственный капитал еще
на 100 рублей и продали часть запасов на 300 руб-
лей, в итоге получили общий приток в 400 рублей
(= 100 + 300), что позволило погасить кредит, и у нас
осталось еще 100 рублей свободных денег.
Задача по бухгалтерии для начинающих, верно? Для
простоты пока сосредоточимся на балансе. Вместо запасов
могут быть любые активы, например основные средства (ОС),
но не будем с ними связываться, чтобы не усложнять про-
стой пример амортизацией. Пока считаем, что никакой при-
были не возникает, а к ОФР подойдем позже. Для простоты
109
Часть II Строим модель
мы игнорируем НДС, далее в книге подробно разберем этот
налог и то, как его учитывать в моделях.
Те ячейки, в которые можно вносить вводные данные,
я выделил серой заливкой для облегчения понимания мате-
риала.
Метод 1
Самый простой из всех, хотя и самый неудобный в поль-
зовательском плане — простейшая разновидность подхода
«через баланс».
Таблица 9.1
А В С D Е F
1 2 Год1 Год 2 ГодЗ
3
4 ДС — (300,0) 100,0 =SUM(F8:F9)-F5
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 итого 100,0 200,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7
8 КК — — - —
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 итого 100,0 200,0 300,0 =SUM(F8:F9)
11
12 Проверка * - - =F6-F10
Это совсем уже элементарный способ: вручную обнуляем
строку КК и ловим все разницы в строке ДС. Вообще-то ДС
не могут быть отрицательными, здесь их следует понимать
именно как дефицит денег (отрицательные ДС можно рас-
сматривать как замену КК, которые мы искусственно задали
нулевыми).
Чуть более продвинутая версия этого же метода может
выглядеть как в таблице 9.2.
Добавил лишь отдельный расчет активов без ДС и пасси-
вов без КК. Все разницы также попадают в строку ДС, строка
КК обнулена вручную и в расчетах не участвует.
Несложно понять, что активы без ДС и пассивы без КК
нужны как раз для того, чтобы посчитать строку ДС.
110
Глава 9 Баланс должен сходиться
Таблица 9.2
А В С D Е F
1 2 3 4 ДС Год1 Год 2 (300.0) ГодЗ 100,0 =F17
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 7 100,0 200,0 300,0 =SUM(F4:F5)
8 КК - — - —
9 Капитал 1Э0Д 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 11 100,0 200,0 300,0 =SUM(F8:F9)
12 Проверка 13 14 — — - =F6-F10
15 Активы без ДС 100,0 500,0 200,0 =F5
16 Пассивы без КК 100,0 ^00,0 300,0 =F9
17 Разница - (300,0) 100,0 =F16-F15
Управлять моделью, т. е. вносить в нее изменения, можно
в строках 5 (увеличивая или уменьшая «Запасы») и 9 (увели-
чивая или уменьшая «Капитал», который в этой главе обозна-
чает собственные средства). Это, кстати, относится ко всем
последующим методам сведения баланса, кроме последнего.
Обратите внимание на столбец после F: в нем показаны
формулы, по которым рассчитываются данные для столбца
слева (в данном случае от F). Такой подход к иллюстрации
формул будет использоваться в книге почти всегда, так что
привыкните к нему!
Основное свое предназначение модель выполняет: баланс
сходится. А «некрасивый» отрицательный остаток на счете
ДС — цена, которую приходится платить за простоту модели.
Знакомство с этим методом нужно главным образом для того,
чтобы облегчить понимание последующего материала.
Метод 2
Теперь на том же примере рассмотрим более продвину-
тый метод, который сводит баланс без ненужных компромис-
сов в виде отрицательных ДС.
111
Часть II Строим модель
Таблица 9.3
АВС D Е F
1
2 Год! год г ГодЗ
3
4 ДС - — 100,0 =IF(F17>0;F17;0)
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7
8 КК — 300,0 - =IF(F17<0;-F17;0)
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F8:F9)
11
12 Проверка - — - =F6F10
13
14
15 Активы без ДС 100,0 500,» 200,0 =F5
16 Пассивы без КК 100,0 200,0 300,0 =F9
17 Разница - (300,0) 100,0 =F16-F15
Здесь все дело в формулах по строкам ДС и КК: задано
условие IF (ЕСЛИ), т.е. если разница положительная, то это
ДС, а если отрицательная, то КК с обратным знаком.
Если есть желание уйти от использования формул с усло-
виями, тот же результат можно получить, используя фор-
мулы МАХ и MIN:
Таблица 9.4
A В С D Е F
1 2 Год 1 Год 2 ГодЗ
3
4 дс — — 100,0 =MAX(F17;0)
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7
8 КК - 300,0 - =-MIN(F17;0)
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F8:F9)
11
12 Проверка - — - =F6-F10
13
14
15 Активы без ДС 100,0 500,0 200,0 =F5
16 Пассивы без КК 100,0 200£ 300£ =F9
17 Разница — (300,0) 100,0 =F16-F15
112
ГЛАВА 9 БАЛАНС ДОЛЖЕН СХОДИТЬСЯ
Кстати, обратите внимание на конструкцию MIN(...),
по-русски МИН(...): она нам еще часто будет встречаться
в другом контексте при решении других задач. Несмотря
на свою простоту, это вообще одна из самых полезных кон-
струкций в моделировании. Она исключительно полезна
в случаях погашения долга, использования накопленного
убытка и в прочих подобных ситуациях, когда необходимо
погашать какой-то накопленный остаток с помощью поступ-
лений и т.п.
Вот еще одна разновидность этого же метода: разница
определяется не по разнице между активами и пассивами
за каждый год, а как разница между ними от года к году.
Таблица 9.5
2
3
4
5
б
7
В
9
10
11
12
13
14
15
16
ДС
Запасы
ИТОГО
КК
Капитал
ИТОГО
Проверка
Изменение запасов без ДС
Изменение пассивов без КК
Год1 Год 2 ГодЗ
100,0 =MAX(F18;0)
100Д 500,0 200,0 200,0
100,0 500,0 300,0 =SUM(F4:F5)
300,0 - =-MIN(F18;0)
100,0 200,0 300,0 300,0
100,0 500,0 300,0 =SUM(F8:F9)
- =F6-F10
17 Разница
Накопленная разница
(100,0) (400,0) 300,0 =E5-F5
100,0 100,0 100,0 =F9-E9
(300,0) 400,0 =F16+F15
(300,0) 100,0 =SUM($D17:F17)
Особо ценного в такой разновидности расчетов нет
ничего, привожу ее здесь скорее с целью показать чита-
телям все разнообразие вариантов даже внутри одного
метода.
Теперь перейдем к совершенно другому типу моделей.
Как и в первом случае, здесь уравнивание пассива и актива
происходит «через баланс», но логика балансировки разнится
кардинально.
113
Часть II Строим модель
Метод 3
Предыдущий пример может быть посчитан и несколько
иначе. Сейчас нам придется применять режим итераций при
вычислениях, поэтому не забудьте его включить!
Обратите внимание, что применяемую в этом методе
логику нельзя назвать простой. Сейчас при определении
разницы между активами и пассивами мы будем считать их
целиком, т. е. не опуская итоги по строкам ДС и КК. Обра-
тите внимание на таблицу 9.6: там появилась дополнитель-
ная строка «Накопленная разница», которая (внимание!) ссы-
лается сама на себя! Заметьте также, что при данном методе
мы не исключаем ДС и КК из расчета разницы между акти-
вами и пассивами.
Таблица 9.6
АВС D Е F
1 2 3 4 ДС Год1 Год 2 ГодЗ 100,0 =МАХ(Е15;0)
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7 В КК 300,0 - =-MIN(F15;0)
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F8:F9)
11 12 Проверка — — - =F6-F10
13 14 Разница - — - =F10-F6
15 Накопленная разница — (300,0) 100,0 =SUM(F14:F15)
Зачем ячейке ссылаться на себя? Поясню на примере.
В год 2 мы приобрели запасов еще на 400 рублей и увели-
чили собственный капитал на 100 рублей. В итоге активы пре-
высили пассивы на ту же сумму. Получаем:
• разница = -300;
• накопленная разница = 0.
114
Глава 9 Баланс должен сходиться
Теперь по формуле в строке 15 производим следующее
вычисление:
Накопленная разница = Разница + Накопленная разница =
= -300 + 0 = -300.
В итоге получаем:
• разница = -300;
• накопленная разница = -300.
С помощью формул МАХ и MIN накопленная разница
уходит либо в ДС (строка 4), либо, с обратным знаком, в КК
(строка 8). В данном случае она попадает в КК, т.е. компа-
ния должна привлечь деньги для финансирования приобре-
тения актива. В итоге:
• разница = 0;
• накопленная разница = -300.
Остается только добавить, что в строку 15 этой модели
надо уже сейчас включить «ловушку ошибок» — фор-
мулу IF(ISERROR(D14:D15);0;D14:D15), по-русски: ЕСЛИ
(ЕОШИБКАС..);...) или IFERROR(SUM(D14:D15);0), по-рус-
ски ЕСЛИОШИБКА((...);...). Когда добавим ОФР и расчет
процентов, без нее данный метод вообще не будет работать!
Метод 4
Рассмотрим еще одну модель. Режим итераций можно
на некоторое время отключить, он нам пока не понадобится.
Когда строишь модель, нужно четко знать, используется ли
в ней умышленно циклическая ссылка, и если используется,
то где именно.
Этим методом я пользовался много лет, и он мне нра-
вился во всех отношениях, кроме одного: редко мог я его
воспроизвести по памяти, без подглядывания. Согласитесь,
это весомая причина, чтобы от него отказаться.
115
Часть II Строим модель
Таблица 9.7
АВС D Е F
1
2 Год 1 Год 2 ГодЗ
3
4 ДС - -* 100,0 =F21+F24
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7
8 КК - 300,0 - =F25
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 100,0 500,0 300.0 =SUM(F8:F9)
11
12 Проверка - - - =F6-F10
13
14
15 Изменение запасов без ДС (100,0) (400,0) 300,0 =E5-F5
16 Изменение пассивов без КК 100,0 100,0 100,0 =F9-E9
17 Сумма изменений — (300,0) 400,0 =F16+F15
18
19 ДС на начало (до КК) =E4
20 Сумма изменений — (300,0) 400,0 =F17
21 ДС на конец (до К К) — - (300,0) 400,0 =SUM(F19:F20)
22
23 К К на начало 300,0 =E25
24 Изменение КК — 300,0 (300,0) =-MIN(F21;F23)
25 КК на конец - - 300,0 - =SUM(F23:F24)
Читатель, который успел пройти предыдущие методы,
сможет разобраться и в этом. По большому счету, здесь нет
ничего нового: находим сумму изменений статей актива
(без ДС) и пассива (без КК), затем считаем отдельно ДС
и КК и отправляем в актив их алгебраическую сумму, а в пас-
сив — остаток КК. Этот метод — переусложненная без вес-
кой на то причины версия изученного ранее.
Метод 5
Здесь уже появляется ОДДС, и потому баланс сводится
чуть сложнее: КК определяется по-прежнему из разницы меж-
ду активами (без ДС) и пассивами (без КК), а вот остаток ДС
приходит уже из ОДДС.
116
Глава 9 Баланс должен сходиться
Таблица 9.8
а е с D Е F
1
2 Год1 Год 2 ГодЗ
3
4 дс - - 100,0 =F30
5 Запасы 100,0 500,0 200,0 200,0
6 ИТОГО 100,0 5<Х>,0 300,0 =SUM(F4:F5)
7
в КК - 300,0 - =-MIN(F18;0)
9 Капитал 100,0 200,0 300,0 300,0
10 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F8:F9)
11
12 Проверка - - - =F6-F10
13
14
15 Активы без ДС 100,0 500,0 200,0 =FS
16 Пассивы без КК 100,0 200,0 300,0 =F9
17
18 Разница - (300,0) 100,0 =F16-F1S
19
20
21 ОДДС (прямой)
22
23 Внесение капитала 100,0 100,0 100,0 =F9-E9
24 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 =ES-F5
25 Привлечение КК — 300,0 (300,0) =F8-E8
26 ИТОГО — - 100,0 =SUM(F23:F2S)
27
28 Остаток ДС на начало - - - =E30
29 Чистый денежный поток — - 100,0 =F26
30 Остаток денег на конец - — — 100,0 =SUM(F28:F29)
31
32 Проверка - - - =F30-F4
Ничего сложного в этом методе нет, внимательному чита-
телю все уже и так понятно. Полезен этот метод тем, что
представляет собой «подводящее упражнение» к следующим
методам сведения баланса.
Метод 6
Это в чистом виде сведение баланса через «притоки-
оттоки»: выписываем их построчно, находим дефицит или
профицит денег и так определяем значения в строках ДС
117
Часть II Строим модель
и КК. Сравнение притоков и оттоков определит либо потреб-
ность в финансировании, либо наличие свободных денежных
средств.
Таблица 9.9
А В С D Е F
1 2 Год1 Год 2 ГодЗ
3
4 5 Притоки и оттоки
6 Внесение капитала 100,0 100,0 100,0 100,0
7 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300.0 300,0
8 9 итого - (300,0) 400,0 =SUM(F6:F7)
10
11 12 Определение потребности в финансировании
13 Остаток ДС на начало - (ЗОО.С =Е15
14 Чистый денежный поток - (300.0) 400.С =F8
15 Остаток денег на конец - - (300,0) 100,0 =SUM(F13:F14)
16
17
18 ДС - - 100,0 =MAX(F15,-0)
19 Запасы 100,0 ' 500,0 ' 200,0 =-SUM($D7:F7)
20 итого 100,0 500,0 300,0 =SUM(F18:F19)
21
22 КК - 300,0 - =-MIN(F15;0)
23 Капитал 100,0 ' 200,0 ' 300,0 =SUM($D6:F6)
24 итого 100,0 500,0 300,0 =SUM(F22:F23)
25
26 Проверка - - - =F20-F24
Вернусь к одному важному моменту. Обратите внимание
на строки 6 и 7, я специально выделил их серой заливкой. Это
именно тот случай, когда рассуждения строятся не по логике
остатков балансовых статей (на конец первого годау нас 100 руб-
лей запасов, а через год должно быть 500), а по логике притоков
и оттоков (дополнительно вложимся в запасы еще на 400 руб-
лей в год 2). Во всех предыдущих методах вы могли управ-
лять моделью иначе, меняя значения в строках 5 («Запасы») и 9
(«Капитал»). Кстати, здесь можно ради практики дополнительно
118
Глава 9 Баланс должен сходиться
проверить правильность расчетов через образование ДС/КК
из-за возникающих разниц в активах (без учета ДС) и пасси-
вах (без учета КК), как мы делали в методе 2.
Как видите, здесь сначала формируется блок «оттоки-
притоки», затем определяется потребность в финансирова-
нии и уже после этого строится баланс.
Метод 7
Есть и решение, схожее с предыдущим, когда после опре-
деления потребности в финансировании строится ОДДС,
а уже потом баланс.
Таблица 9.10
А 8 С D Е F
1 2 Год1 Год 2 ГодЗ
3
4 Притоки и оттоки
5
6 Внесение капитала 100,0 100,0 100,0 100,0
7 Покупка запасов (юо,о; (400,0) 300,0 300,0
8 ИТОГО - (300,0) 400,0 =SUM(F6:F7)
9
10
11 КК на начало — - 300,0 =Е14
12 Привлечение КК - 300,0 (400,0) =-F8
13 Погашение КК — - 100,0 =IF((F11+F12)<O;-(F11+F12);O)
14 КК на конец ~ — 300,0 - =SUM(F11:F13)
15
16
17 ОДДС прямой
18
19 Внесение капитала 100,0 100,0 100,0 =F6
20 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 =F7
21 КК — 300,0 (300.0) =F12+F13
22 ИТОГО - 100,0 =SUM(F19:F21)
23
24 ДС на начало - =E26
25 Чистый денежный поток — 100,0 =F22
26 ДС на конец - - - 100,0 =SUM(F24:F25)
119
Часть II Строим модель
Таблица 9.10 (продолжение)
А В С D Е F
1
2 Год 1 Год 2 ГодЗ
28
29 БАЛАНС
30
31 ДС - — 100,0 =F26
32 Запасы 100,0 500,0 200,0 =-SUM($D20:F20)
33 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F31:F32)
34
35 КК — 300,0 =F14
36 Капитал 100,0 200,0 300,0 =SUM($D19:F19)
37 ИТОГО 100,0 500,0 300,0 =SUM(F35:F36)
38
39 проверка - *- - =F33-F37
Как видите, методы 6 и 7 очень похожи: обоими управ-
ляем через «притоки-оттоки», но в последнем требуется
построение полноценного ОДДС, из которого потом, в свою
очередь, формируется баланс.
На этом рассказ о способах уравнивания пассивов и акти-
вов окончен. Наверняка есть и иные методы сведения баланса.
Любознательные читатели могут придумать и какой-то свой
метод, но и вышеприведенных вам хватит на все случаи
жизни. Баланс теперь просто не может не сойтись! Если он
все же не сходится, стоит еще раз перечитать этот раздел.
Какой метод использовать? Рекомендую второй и шестой.
Можно еще третий либо седьмой. Остальные — на люби-
теля. Кстати, первый метод, несмотря на все свои недостатки,
тоже оказывается порой полезен для определенных задач,
но об этом поговорим позже.
Здесь остается лишь сказать, что ОДДС (оба варианта)
для всех вышеприведенных методов будут выглядеть одина-
ково (на примере метода 6) — см. таблицу 9.11.
Остатки денег в обоих ОДДС и в балансе равны, так что
все работает правильно. В такой мини-модели нет никакой
120
Глава 9 Баланс должен сходиться
Таблица 9.11
А В С D Е F
1
2 Год1 Год 2 Го^З
28
29 ОДДС (прямой)
30
31 Внесение капитала 100,0 100,0 100,0 =F6
32 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 =F7
33 Привлечение КК — 300,0 (300,0) =F22-E22
34 ИТОГО - - 100,0 =SUM(F31:F33)
3S
36 Остаток ДС на начало - - =E38
37 Чистый денежный поток - - 100,0 =F34
38 Остаток денег на конец - - - 100,0 =SUM(F36:F37)
39
40 Проверка - - =F38-F52
41
42
43 ОДДС (косвенный)
44
4S Изменение в запасах (100,0) (400,0) 300,0 =E19-F19
46 Изменение в капитале 100,0 100,0 100,0 =F23-E23
47 Изменение КК — 300,0 (300,0 =F22-E22
48 ИТОГО - - 100,0 =SUM(F45:F47)
49
S0 Остаток ДС на начало * — - =E52
S1 Чистый денежный поток - - 100,0 =F48
S2 Остаток денег на конец - - — 100,0 =SUM(F50:F51)
53
54 Проверка - - - =F52-F18
необходимости делить денежные потоки по видам дея-
тельности (операционная, инвестиционная и финансовая),
да и в рабочих моделях в этом не всегда есть смысл, если
только у вас не очень много видов денежных потоков.
Важный момент, который нужно понять, усвоить и приме-
нять на практике: баланс всегда можно свести, но нужно и про-
верять правильность его сведения с помощью ОДДС прямым
121
Часть II Строим модель
методом. Дело в том, что сведение баланса путем сравнения
активов без ДС и пассивов без КК — всего лишь арифме-
тическая задача. Но если в итоге у вас получаются остатки
ДС, которые вы не можете объяснить с помощью реальных
притоков-оттоков, нужно начинать искать ошибку. Поэтому
ОДДС прямым методом либо же его упрощенная версия под
условным названием «притоки-оттоки» (ОДДС до финанси-
рования) — ваш незаменимый помощник и мерило правиль-
ности расчетов. Сводите баланс, как вам больше нравится,
у вас теперь есть большой набор методов, но всегда прове-
ряйте верность своих расчетов реальным движением денег.
С учетом финансового результата
Без описанной выше механики дальше двигаться невоз-
можно, но свести пассив с активом еще не означает постро-
ить полноценную прогнозную отчетность. Следующий шаг
состоит в связывании баланса с ОФР Пока что мы основыва-
лись на очень серьезном упрощении: не учитывали стоимость
заемных средств (КК) и считали собственный капитал величи-
ной фиксированной, хотя он зависит не только от уставного
капитала, но и от полученных за отчетный период финансо-
вых результатов.
Основная связь, существующая между ОФР и бухгал-
терским балансом, — это, конечно же, прибыль отчетного
периода. Кроме того, поскольку мы для каждого периода
теперь можем определить потребность в заемном финанси-
ровании (которое почти всегда платное), то проценты по КК
считаются в отдельном блоке и попадают в ОФР уже в гото-
вом виде. Если мы предполагаем, что остатки ДС не будут
использоваться на какие-либо нужды (все потребности и их
финансирование уже должны быть учтены в модели), а ста-
нут приносить какой-то процентный доход (например, раз-
мещены в банке в виде депозита), то в ОФР должны учиты-
ваться и процентные доходы от такого инвестирования ДС
(но давайте не будем усложнять модели добавлением в них
122
Глава 9 Баланс должен сходиться
депозита временно свободных ДС). Возможны и другие связи
между формами отчетности в зависимости от конкретных
задач, но они встречаются реже.
Здесь будет возникать циклическая ссылка по уже рас-
смотренной схеме: определяем потребность в финансирова-
нии, исходя из полученной чистой прибыли, но поскольку
финансирование платное, то чистая прибыль становится
меньше за счет начисленных процентов. Значит, потребность
в финансировании больше. И так путем нескольких итераций
вычисляется то значение прибыли, при котором потребность
в финансировании полностью исчезает и система приходит
в равновесие.
Вернемся к нашему примеру и посмотрим, как ОФР свя-
зан с балансом, на примере методов 2 и 6. Нет нужды показы-
вать это для всех рассмотренных выше методов, ибо резуль-
таты будут одинаковыми. Зато теперь у нас в модели есть
прибыль после уплаты процентов.
Посмотрим, как внедрение ОФР изменит модель,
на примере метода 2. Для простоты начнем рассматривать
ОФР не с самого начала, а с прибыли до уплаты процентов
и налога на прибыль (для краткости применю общепринятый
термин EBIT, его мы подробно будем рассматривать в послед-
ней части книги), потому что именно на этом уровне начи-
нается самое интересное. Для простоты предположим, что
ставка налога на прибыль равна нулю, чтобы не отвлекаться
на дополнительную строку. Учет налога на прибыль сейчас
нам ничего не добавит к пониманию процесса моделирова-
ния: если часть прибыли изымается в виде налога, то просто
придется занять больше денег. Потом для реалистичности
можно будет учесть и налог.
Поскольку у нас добавился ОФР, давайте считать, что
теперь нет внесения собственного капитала, как было раньше;
теперь он формируется за счет нераспределенной при-
были. Не забудьте включить в программе режим итераций,
поскольку с появлением процентов модель без него работать
не будет!
123
Часть II Строим модель
Метод 2
Таблица 9.12
А В с D Е F
1 2 Год1 Год 2 ГодЗ
3 4 EBIT 100,0 100.0 100,0 100,0
5 Проценты 10% - (15,8) (15.8) =-AVERAGE(E13.'F13)*$C$5
6 7 8 Чистая прибыль 100,0 84,2 84,2 =SUM(F4:FS)
9 ДС - - 68,4 =MAX(F22;0)
10 Запасы 100.0 500.0 200.0 300,0
11 12 итого 100,0 500,0 268,4 =$UM(F9:F10)
13 КК ** 315,8 - =-MIN(F22;0)
14 Капитал 100,0 184.2 268.4 =SUM($D6:F6)
15 16 итого 100,0 500,0 268,4 =SUM(F13:F14)
17 18 19 Проверка — - =F11-F15
20 Активы без ДС 100,0 500.0 200,0 =F10
21 Пассивы без КК 100,0 184,2 268,4 =F14
22 Разница - (315,8) 68.4 =F21-F20
Первое, что бросается в глаза, — появление знаков
после запятой в значениях в строках 5, 9, 13 и т.д. Почему
так? Вспомните главу в начале книги, которая рассказывала
об использовании режима итераций и циклических ссылок.
Потребность в средствах считается после определения чистой
прибыли, но ведь рассчитанная чистая прибыль не учитывает
тех процентов, которые придется платить за пользование КК,
т.е. реальная потребность будет больше. Теоретически в таком
коротком примере все это можно сделать вручную с некой
степенью точности, но пересчитывать это каждый раз при
изменении ставки процента по КК было бы в высшей сте-
пени трудоемким занятием.
Итак, 15,8 рубля — проценты за пользование КК в год 2 —
уплачивается по ставке 10% (она задана в ячейке С5). Суть
124
Глава 9 Баланс должен сходиться
Таблица 9.13
АВ С D Е F
1
2 1ОД1 Год 2 ГОДЗ
24
25 ОДДС (прямой)
26
27 Покупка запасов (100,0) (4С0.0) 300,0 =E10-F10
28 Выручка (=ЕВ1Т) 100,0 100,0 100,0 =F4
29 Привлечение КК — 31S.8 (31S.8) =F13-E13
30 Уплата процентов — (15,8) (15,8) =F5
31 ИТОГО — - 68,4 =SUM(F27:F30)
32
33 Остаток ДС на начало - — =E3S
34 Чистый денежный поток - — 68,4 =F31
35 Остаток денег на конец - - - 68,4 =SUM(F33:F34)
36
37 Проверка — - - =F3S-F9
38
39
40 ОДДС (косвенный)
41
42 Изменение в запасах (100,0) (400,0) 300.0 =E10-F10
43 Изменение в капитале 100,0 84,2 84,2 =F14-E14
44 Изменение КК — 315,8 (315,8) =F13-E13
45 ИТОГО - - 68,4 =SUM(F42:F44)
46
47 Остаток ДС на начало — - =E49
48 чистый денежный поток — - 68,4 =F4S
49 Остаток денег на конец — - - 68,4 =SUM(F47:F48)
50
51 Проверка — — - =F49-F9
расчета процентов такова: 150 рублей — это средний остаток
долга за год. На конец года 1 было 0 рублей долга, на конец
года 2 требуется занять 300 рублей да еще и некоторую сумму
на погашение процентов. Полученные при расчете 15,8 рубля
(строка 5) через строку чистой прибыли попадают в «Капи-
тал» (строка 14) баланса. Кстати, обратите внимание, что если
125
Часть II Строим модель
обнулить процентную ставку (ячейка С5), то итоги отчетно-
сти ничем не будут отличаться от тех, что мы рассматривали
раньше — до учета влияния финансового результата.
Теперь на примере метода 2 посмотрим, как из баланса
и ОФР получается ОДДС (см. таблицу 9.13).
Как видите, немного изменились строки в прямом ОДДС,
поскольку добавились выручка и проценты по КК.
Обратите внимание на строки 37 и 51: в них может
появиться неполная сходимость результатов, т. е. вместо
значка «—» (прочерк) появится «О», что будет говорить
об очень маленьком расхождении на каком-то знаке после
запятой. Произойти это может в случае, если расчет произ-
водится в большой модели или используется недостаточное
количество итераций. Это можно исправить в настройках,
добавив число требуемых итераций, либо путем многократ-
ного нажимания клавиши F9. Здесь такое расхождение ника-
кой роли не сыграет, но в некоторых случаях оно может быть
проблемой. Позже я расскажу, в каких случаях это происхо-
дит и как в таких случаях следует поступать.
Такой же результат получится, если применить расчет
процентов к методу 6.
Метод 6
Как видите, остатки ДС в обоих вариантах ОДДС равны
между собой и остатку ДС в активе баланса, что и требовалось
доказать. Это важнейший критерий правильности взаимо-
увязки всех форм отчетности.
Рекомендую заинтересованным читателям сделать
такие же расчеты для всех остальных методов сведения
баланса, чтобы и попрактиковаться, и убедиться, что рас-
четы с итерационными вычислениями работают не только
при использовании рассмотренных методов 2 и 6.
Теперь обратимся к нашему опыту обращения с цикли-
ческими ссылками. Из всех методов сведения баланса только
один, а именно метод 4, требует использования режима ите-
раций. На уровне взаимоувяжи баланса и ОФР все методы
126
Глав* 9 Баланс должен сходиться
требуют использования режима итераций из-за циклической
природы расчета процентов по КК.
В принципе, даже на уровне этой взаимоувязки можно
избежать режима итераций при использовании всех методов
(опять же, кроме метода 3). Делается это так: можно считать
процент по КК, беря в расчет остаток КК на начало периода,
без учета дополнительных изменений внутри периода.
Таблица 9.14
АВС D Е F
1 2 Год 1 Год 2 ГодЗ
3 4 EBIT 100,0 100,0 100,1 =Е11
5 Проценты 10% - 115.8) (15,8) =-AVERAGE(E28:F28)*$C$5
6 Чистая прибыль 100,0 84,2 84,2 =SUM(F4:F5)
7 8 9 Притоки и оттоки 10 11 Выручка (=ЕВ1Т) 100,0 1лпо 100,0 100.0
12 Уплата процентов - (15.8) (15,8) =FS
13 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 300,0
14 ИТОГО — (315,8) 384,2 =SUM(F11:F13)
15 16 17 Определение потребности вфинансировани И
18 19 Остаток ДС на начало — — (315,8) =E21
20 Чистый денежный поток (315,8) 384,2 =F14
21 Остаток денег на конец - - (315,8) 68,4 =SUM(F19:F20)
22 23 24 ДС 68,4 =MAX(F21;0)
25 Запасы 100,0 ' 500,0 ' 200,0 =-SUM($D13:F13)
26 ИТОГО 100,0 500,0 268,4 =SUM(F24:F25)
27 28 КК — 315,8 - =-MIN(F21;0)
29 Капитал 100,0 184,2 268,4 =SUM($D6:F6)
30 ИТОГО 100,0 500,0 268,4 =SUM(F28:F29)
31 32 Проверка - - - =F26-F3O
127
Часть II Строим модель
ОДДС по методу № 6 будет выглядеть так:
Таблица 9.14 (продолжение)
А В С D Е F
1 2 Год! Год 2 ГодЗ
34
35 О/ЩС (прямой)
36
37 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 =Г13
ЗВ Выручка (=ЕВ1Т) 100,0 100,0 100,0 =F4
39 Привлечение КК - 315.В (315,6) =F2B-E2B
40 Уплата процентов - (15,В) (15,04 =Г5
41 ИТОГО — — 68,4 =SUM(F37:F40)
42
43 Остаток ДС на начало - - =Е45
44 Чистый денежный поток - - 6В,4 =F41
45 Остаток денег на конец - - - 68,4 =SUM(F43:F44)
46
47 Проверка - - - =F45-F24
4В
49
50 ОРДС (косвенный)
51
52 Изменение в запасах (100,0) (400,0) 300,0 =E25-F25
53 Изменение в капитале 100,0 В4,2 B4,2 =F29-E29
54 Изменение КК — 315.В (315,B; =F2B-E2B
55 ИТОГО - - 68,4 =SUM(F52:F54)
56
57 Остаток ДС на начало - - =E59
5В Чистый денежный поток — — 6B,4 =F55
59 Остаток денег на конец — - - 68,4 =SUM(F57:F5B)
60
61 Проверка — - - =F59-F24
Насколько это корректно, зависит от длительности про-
гнозируемых периодов: если мы делаем расчеты с шагом
в месяц, то использование остатка КК на начало месяца
может быть приемлемым, нормальным и даже правильным.
В главе о способах работы с итерационными вычислениями
128
Глав* 9 Баланс должен сходиться
я подробно разберу этот вопрос и покажу, какие есть способы
работы с итерациями и при каких условиях можно от них
совсем уйти. Пока же имейте в виду, что если мы прогнози-
руем с шагом в год, то избежать итерационных вычислений
не удастся.
Пример с использованием макроса
Я обещал затронуть в книге тему использования макросов
в моделях. Ниже привожу два примера сведения отчетности
по методу 6, хотя применить их можно к любому методу. В пер-
вом примере строки ДС и КК в балансе заполняются с исполь-
зованием рассчитанной потребности в финансировании.
Так выглядит код макроса:
Sub балансО
Range(«d28:f28»).CIearContents *- необязательно
Do
Range("d35:f35”).Copy
Range(“d28:f28”).PasteSpecial xIPasteValues
Loop While Range("c17”) <> 0
Application.CutCopyMode = False *- необязательно
Range(“aT’).Activate необязательно
End Sub
Для запуска макроса нужно нажать одноименную кнопку
на листе.
В ячейке С17 приводится разница по всей строке про-
верки баланса, она должна быть нулевой, поэтому цикл рас-
четов повторяется до тех пор, пока значение в этой ячейке
не перестанет быть отличным от нуля. Тут нужно понимать,
что порой такой подход может и не сработать: в один год
у нас есть положительное отклонение на 10 рублей, во вто-
рой — отрицательное на те же 10 рублей, в итоге у нас будет
два неверно сведенных года и 0 в ячейке С17.
129
Часть II Строим модель
Таблица 9.15
А В С D Е Г
1 2 3 4 EBIT ГОД1 100,0 ГОД 2 100,0 годз 100,( =Г22
5 Проценты 10% - (15,8) (15,8) =-AVERAGE(E13:F13)*$C$5
6 7 Чистая прибыль 100,0 84,2 84,2 =SUM(F4:F5)
8 9 ДС - — 68,4 =MAX(F28;0)
10 Запасы 100,0 ' 500,0 ' 200,0 =-SUM($D24:F24)
11 итого 100,0 500,0 268,4 =SUM(F9:F10)
12 13 КК — 315,8 - -MIN(F28;0)
14 Капитал 100,0 184,2 268,4 =SUM($D6:F6)
15 ИТОГО 100,0 500,0 268,4 =SUM(F13:F14)
16 17 Проверка -и — — - =F15-F11
18 19 20 21 22 Притоки и оттоки Выручка (=ЕВ|Т) 100,0 100,0 100,0 100,0
23 Уплата процентов — (15,8) (15,8) =F5
24 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 -
25 ИТОГО «ъ. (315,8) 384,2 =SUM(F22:F24)
26 27 28 Макрос — (315,8) 68,4
29 30 31 Определение потребности в финансировании
32 33 1 Остаток ДС на начало — — (3 8) =E35
34 Чистый денежный поток - (315,8) 384,2 =F25
35 Остаток денег на конец - — (315,8) 68,4 =SUM(F33:F34)
Вообще-то так нельзя писать код макроса: сейчас у нас диа-
пазоны заданы абсолютными значениями, и если вы решите
добавить строки выше (или столбцы слева) указанных в коде
макроса, то код будет работать неверно и его придется пра-
вить. В реальной работе так делать не нужно. По-хорошему,
1зо
Глав* 9 Баланс должен сходиться
нужно задать имена диапазонам D28:F28 и D35:F35, тогда
все будет работать без ошибок. Однако сейчас я осознанно,
с целью упрощения примера, привожу код без именован-
ных диапазонов, лишь с абсолютными ссылками на ячейки.
В отдельной главе, посвященной итерационным вычисле-
ниям, расскажу и о том, как писать правильный код макроса.
Второй подход сводит не баланс, а только проценты, ведь
мы помним, что именно проценты по КК требуют использо-
вания итерационных вычислений (см. таблицу 9.16).
А так выглядит код макроса, уже без необязательных
строк:
Sub процентыО
Do
Range("d8:f8”).Copy
Range("d28:f28”).PasteSpecial xIPasteValues
Loop Until Range("c29”).Value = 0
End Sub
Здесь в модели появляются уже две вспомогательные
строки: в строке 8 производится расчет процентов по КК,
в строке 29 определяется разница между расчетными про-
центами из строки 8 и значением макроса. В ячейке С29 при-
водится разница по всей строке проверки процентов по КК,
она должна быть нулевой. Цикл расчетов повторяется до тех
пор, пока значение в ячейке С29 (равное сумме в диапазоне
D29:F29) не достигнет нуля.
Как видите, для такого рода вычислений подойдут две похо-
жие конструкции: Do... Loop Until или Do... Loop While. В первой
вычисления продолжаются до тех пор, пока искомая величина
(в нашем случае это разница) не достигнет нуля, а во второй —
пока разница отлична от нуля. Я специально привел чуть различа-
ющиеся коды с целью показать возможность смотреть на похо-
жие вопросы под разным углом. Можно вообще обойтись без
операторов цикла (Do... Loop), но тогда для полного пересчета
придется несколько раз нажимать клавишу F9, что неудобно.
131
Часть II строим модель
Таблица 9.16
А В С D Е F
1
2 3 ГОД1 ГОД 2 ГодЗ
4 ЕВГТ 100.0 100.0 100,0 =F23
5 Проценты 10% — (15,8) (15,8) =F28
6 Чистая прибыль 7 100,0 84,2 84,2 =SUM(F4:F5)
8 Проценты расчетные - (15,8) (15,8) =-AVERAGE(E14:F14)*$C$5
9
W ДС - r 68,4 =MAX(F35;0)
11 Запасы 100,0 500,0 200,0 -SUM($D25:F25)
12 ИТОГО 100,0 500,0 268,4 =SUM(F10:Fll)
13
14 КК - 315,8 - -MIN(F35;0)
15 Капитал 100,0 184,2 268,4 =SUM($D6:F6)
16 итого 100,0 500,0 268,4 =SUM(F14:F15)
17
181 Проверка — - - =F16-F12
19
20
21 22 Притоки и оттоки
23 Выручка (=EBIT) 100,0 100,0 100,0 100,0
24 Уплата процентов - (15,8) (15,8) =F5
25 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 -
26 I ИТОГО - (315,8) 384,2 =SUM(F23:F25)
27 28 29 Макрос — (15,8) (15,8) =F8-F28
30 31 32 33 Определение потребности в финансировании I Остаток ДС на начало - (315,8) =Е35
34 1 чистый денежный поток — (315,8) 384,2 =F26
35 Остаток денег на конец * — (315,8) 68,4 =SUM(F33:F34)
В итоге с помощью макроса мы также свели всю отчет-
ность, не используя циклических ссылок.
132
Глава 9 Баланс должен сходиться
Можно и проще
Внимание! Теперь, когда подробно рассмотрена механика
каждой модели, самое время сделать следующее важное заяв-
ление: все описанное в предыдущем разделе очень полезно
знать, но совершенно необязательно применять всегда. Это
заявление, на первый взгляд, неожиданное, поэтому важно
пояснить: далеко не всегда есть время для подробного про-
гноза отчетности, да и реальная потребность в нем. Часто
нужны определенные индикативные показатели, рассчитан-
ные быстро, пусть даже и в ущерб точности.
Основная цель большинства прогнозных моделей отчетно-
сти заключается в том, чтобы с их помощью лучше понимать
движение ДС, т.е. так легче определиться с величинами и сро-
ками потребностей в финансировании. Как это сделать без
построения баланса? А вот так: начало всего — ОФР, и от него
деться некуда. Этот отчет показывает нужные нам чистую при-
быль и амортизацию. А теперь вычитаем инвестиции, сделан-
ные в оборотный и основной капитал (важно помнить, что это
реальные оттоки средств, а не бухгалтерские «бумажные» рас-
ходы, которые могут в отчетном периоде не ассоциироваться
с фактическими оттоками денег, как, например, амортизация
или уценка). В итоге получаем остаток ДС или потребность
в КК — в зависимости от знака результата.
Общая логика расчета такова:
Чистая прибыль + Амортизация - Инвестиции в основной
капитал - Инвестиции в оборотный капитал =
= ДС до финансирования (до КК).
Затем к этой простейшей модели добавляется расчет КК
по тому же принципу, что мы использовали и раньше.
В нашем простом примере нет инвестиций в основной
капитал, стало быть, нет и амортизации, поэтому все выгля-
дит чуть проще. Но для практики рекомендую читателям
усложнить пример, добавив в него покупку и последующую
амортизацию ОС.
133
Часть II Строим модель
Таблица 9.17
А В С D Е F
1 2 Год 1 Год 2 ГодЗ
3
4 ЕВГГ 100.0 100,0 100,0 100.0
5 Проценты — (15,8) (15,8) =-F27
6 7 Чистая прибыль 100,0 84,2 84,2 =SUM(F4:F5)
8 9 Притоки и оттоки
10
11 Выручка (EBIT) 100,0 100,0 100,0 =F4
12 Уплата процентов — (15,8) (15,8) =F5
13 Покупка запасов (100,0) (400.0) 300,0 300,0
14 ИТОГО — (315,8) 384,2 =SUM(F11:F13)
15
16
17 ДС на начало (до КК) - - (315,8) =E19
18 Изменение ДС (до КК) — (315,8) 384,2 =F14
19 ДС на конец (до КК) - - (315,8) 68/4 =SUM(F17:F18)
20
21
22 Остаток КК на начало - — 315,8 =E24
23 Изменение КК - 315,8 (315,8) =-MIN(F22;F18)
24 Остаток КК наконец — — 315,8 - =SUM(F22:F23)
25
26
27 Расчет процентов по КК 10% - 15,8 15,8 =AVERAGE(E24:F24)»$C52
28
29
30 ОДДС (прямой и косвенный)
31
32 Выручка 100,0 100,0 100,0 =F11
33 Покупка запасов (100,0) (400,0) 300,0 =F13
34 Уплата процентов — (15,8) (15,8) =-F27
35 Привлечение КК — 315,8 (315,8) =F24-E24
36 ИТОГО — — 68/4 =SUM(F32:F35)
37
38 Остаток ДС на начало - - - =E40
39 Чистый денежный поток - — 68,4 =F36
40 Остаток денег на конец - - - 68/4 =SUM(F38:F39)
134
Глава 9 Баланс должен сходиться
Следует отметить, что здесь не используется никакой
специфический метод сведения баланса (из рассмотренных
выше), т.к. нет самого баланса. Потребность в КК опреде-
ляется не сведением баланса, а простым сравнением при-
токов (чистая прибыль и амортизация) и оттоков (инвести-
ции в основной и оборотный капиталы). Поскольку здесь нет
баланса, то нет и косвенного ОДДС.
Построить такую элементарную модель просто. Часто ее
бывает достаточно для экспресс-оценки потребности в финан-
сировании, а ее точность зависит от точности наших предпо-
ложений относительно входных параметров, что справедливо
для всех моделей.
Приблизительно такой упрощенный подход используют
в своей работе оценщики: прибыль (плюс амортизация)
минус капитальные затраты плюс-минус изменение чистого
оборотного капитала. В каких-то случаях этого будет доста-
точно, в каких-то нет. Если пользователь научится стро-
ить сложные модели, то построить такую простую сумеет
всегда.
По большому счету порой в построении полноцен-
ного баланса нет особой нужды, ведь задача часто сводится
к нахождению денежных потоков. Но построение трех форм
отчетности и их взаимоувязка страхуют от ошибок (за счет
принципа двойной записи), хотя на их построение требу-
ются усилия и время. Посмотрите на последний в этой главе
пример: вроде мы и посчитали остаток ДС, но сравнить его
не с чем, стало быть, и проверить невозможно.
Все представленные выше модели являются максимально
упрощенными, поскольку их главная функция — демонстра-
ция основных принципов и объяснение механики сведения
баланса. В реальности все выглядит, конечно же, намного
сложнее, хотя суть остается неизменной. О многих «слож-
ностях» как раз и пойдет речь далее.
Всегда важно помнить, что хотя чистый денежный
поток может отличаться от прибыли в конкретный год,
но на протяжении жизненного цикла компании эти два
135
Часть II Строим модель
показателя должны быть равны. Скажем иначе: в теории
на конец прогноза накопленная прибыль должна равняться
остатку денежных средств. Это основа основ и бухгалтерии,
и экономики, и финансов!
На практике, однако, это бывает далеко не всегда, потому
как редко прогноз заканчивается завершением работы
и ликвидацией компании, т. е. на конец прогноза у компании
есть ДЗ и КЗ, запасы, непогашенные кредиты и займы, часть
денег может выводиться в виде дивидендов и пр. Вот для
того, чтобы все это увидеть и четко уяснить, как раз и суще-
ствует косвенный метод составления ОДДС. Но повторюсь,
на полном жизненном цикле компании это равенство все-
гда должно соблюдаться.
Словом, вы должны уметь объяснить себе и окружающим
возможные отклонения остатка денежных средств от при-
были. В большинстве случаев этот вопрос в ваш адрес будет
звучать так: «Что же это получается? Каждый прогнозный
год получаем прибыль, зачем же нам вдруг кредиты по-
надобились?» Это самый частый вопрос в адрес «моделистов»,
поэтому будьте готовы объяснить такой «парадокс» сначала
себе самим, чтобы суметь потом объяснить заказчику.
Сделаем шаг назад и вернемся к методу 1, в котором
были отрицательные остатки ДС. В реальности отрицатель-
ные деньги — бессмыслица и небывальщина, но в моделиро-
вании это иногда допустимо и возможно. Такое встречается
и вполне оправданно в некоторых моделях, например при
сравнении двух альтернативных вариантов инвестиций. Если
в прогнозе есть расходы, но нет выручки, то и остатки ДС
в обоих вариантах инвестиционных решений будут отрица-
тельными. В таком случае тот вариант, что «глубже в минусе»,
будет хуже, а другой, отрицательный, но меньше по модулю
(ближе к нулю), лучше. Отрицательные остатки в таком слу-
чае следует понимать как непокрытую потребность в ДС.
Похожая ситуация возникает и с ОФР — иногда нет необ-
ходимости показывать выручку, особенно если ее не пред-
видится. Более того, такая модель сравнения двух вариантов
136
Глав* 9 Баланс должен сходиться
даже желательна без выручки — вы сможете ее использовать
для сравнения альтернатив любого масштаба (хоть рубль, хоть
миллиард).
К этому моменту вы уже набрали критическую массу зна-
ний, поэтому сейчас самое время начать строить простые
модели, если пока еще не сделали этого.
Факультативный материал
Эпиграфом для этой главы я выбрал слова великого
математика о музыке, что может показаться странным
и неестественным. Я действительно считаю, что в системе
двойной записи, как и в музыке, присутствует некая гар-
мония; смею даже надеяться, что в этой главе мне уда-
лось хотя бы отчасти это показать. Кстати сказать, тео-
рия музыки довольно сложна и очень хорошо развивает
умственные способности. Если кто-то решит изучить
предмет, то с удивлением обнаружит, что, например,
кварто-квинтовый круг тональностей по глубине и зна-
чимости ничем не уступает многим разделам математики.
Важно запомнить
При построении модели отделяйте разные смысловые
блоки друг от друга не одной, а двумя или даже тремя
пустыми строками. Это поможет визуально разделить
блоки между собой и облегчит жизнь пользователю.
В модели должно быть хоть немного «воздуха».
Глава ю
Операционная
часть модели
Мы находимся в мире, в котором все больше и больше
информации и все меньше и меньше смысла.
ж. Бодрийя р
Умение построить модель, в которой сходится баланс и увя-
заны все формы отчетности, — только часть того, что нужно
знать и уметь при создании моделей. Все описанное выше
представляет собой не модели, а только инструменты, с по-
мощью которых и строятся модели.
Операционные части модели — это все то, что является
источником данных для ОФР и бухгалтерского баланса.
Именно в них прежде всего проявляется искусство правиль-
ного понимания, что для чего является фактором, что от чего
зависит и почему. Было бы очень просто заявить, что, скажем,
общехозяйственные расходы составляют 10% от прямых рас-
ходов или 5% от выручки. Но можем ли мы быть уверены,
что так будет и впредь? С одной стороны, существует эффект
масштаба: с ростом объема производства доля накладных рас-
ходов в себестоимости единицы товара должна снижаться.
С другой же стороны, с ростом производства происходит
усложнение системы, а значит, она требует более серьезного
управления, что неминуемо ведет к удорожанию этого самого
управления, часто даже непропорциональному. Как поступать
в такой ситуации?
Если подходить к делу со всей серьезностью, то придется
моделировать каждую более-менее значимую статью расхо-
дов, чем часто и приходится заниматься на практике. Надо
сказать, что дело это очень затратное по времени, и при
138
Глав* -io Операционная часть модели
этом нет абсолютной гарантии, что функция зависимости
какого-то параметра от изменения другого будет подобрана
правильно и прогноз окажется похож на реальность. Но стре-
миться к этому надо.
Описать все возможные варианты изменения каждой ста-
тьи расходов нереально, да и не нужно. Остановимся на неко-
торых идеях, которые помогут составителю модели взглянуть
на реальную ситуацию с правильной точки зрения.
Косвенные расходы (на маркетинг, продажи, содержание
руководства и вспомогательных подразделений, на аренду
офиса и пр.) требуют детального рассмотрения. Необхо-
димо четко определить, какие из них являются постоян-
ными, а какие — условно-постоянными или переменными.
При прогнозировании расходов, связанных с рекламой, про-
движением товара и продажами, часто возникает логическая
ловушка: есть смысл прогнозировать такие расходы в теку-
щем периоде, исходя из прогнозируемых продаж в будущих
периодах.
Например, мы считаем, что продажи в 2025 г. соста-
вят 100 рублей, но это будет только в том случае, если
на рекламу и продвижение товара потратить 5 рублей
в 2024 г. Техника, применяемая при таком прогнозирова-
нии, — это как бы заглядывание вперед. Ее логика понятна
и обоснованна, но имеет определенные минусы — с чисто
механической точки зрения существует опасность следу-
ющего рода: допустим, что мы строим прогноз до 2030 г.
включительно, но уже в 2030 г. должны учесть расходы
на рекламу и продажи, которые привязаны к выручке
2031 г., которых в наших прогнозах нет. Даже если мы
сможем относительно корректно спрогнозировать выручку
в 2031-м, при работе с моделью легко забыть про «лишний»
год и удалить столбец с его значениями (нередко «модели-
сты» чистят пространство справа от модели). Это приведет
к тому, что все данные последнего года начнут выдавать
сообщение об ошибке #REF! (#ССЫЛКА!), на поиск и осо-
знание которой можно потратить массу времени.
139
Часть II строим модель
Имеет смысл четко определиться со структурой опе-
рационной части с самого начала работы. Как уже было
сказано, рассмотренные выше методы сведения баланса
и взаимоувязки отчетных форм — лишь средство, дви-
жок хорошей модели. Но двигатель сам по себе бесполе-
зен, если к нему не прилагается правильная операционная
часть. В Excel можно составить какую угодно прогрессив-
ную и хитроумную модель, но если она будет «питаться»
ничего не значащими операционными данными о прода-
жах, себестоимости, накладных расходах, капитальных вло-
жениях и т.д., то на выходе будут бессмысленные резуль-
таты.
Мы уже обращались к необходимости ясного понимания
бизнес-логики моделируемого процесса. Требуется решить,
в каком именно виде понимание бизнес-логики будет пере-
кладываться на бумагу, а затем в электронную таблицу. Надо
четко представлять, из каких функционально-информаци-
онных блоков будет строиться модель. Скажем, есть поня-
тие «сводный бюджет» (он же мастер-бюджет), означающее
логику связи различных блоков (бюджетов) между собой.
То, что обозначается этим понятием, не нуждается в моде-
лировании — это скорее промежуточный этап размышле-
ний и вычислений. Кстати, в относительно простых случаях
опытные «моделисты» обходятся и без него, держа всю логику
в голове. Сразу оговорюсь, что бюджет — это просто план
доходов и расходов (поступлений и платежей), в этом слове
нет никакого сакрального смысла, о чем забывают авторы
некоторых книг, возводящие данный инструмент финансо-
вого планирования в некую самоцель.
Рассмотрим сводный бюджет немного подробнее. Дея-
тельность любой компании можно условно разделить на про-
извольное число блоков: продажи, прямые расходы, кос-
венные расходы, капитальные вложения, финансирование
деятельности и т.д. Каждый из блоков можно продолжать
делить и дальше, до такой степени, которая удобна для пони-
мания процессов и не перегружает нас лишней информацией.
140
Глав* -io Операционная часть модели
В практике компании, занятой созданием программного обес-
печения, это может выглядеть, например, так:
• Бюджет доходов: может делиться на продажи массовых
и специализированных продуктов.
• Бюджет прямых расходов: включает в себя заработную
плату сотрудников, оплату доступа в интернет и пр.
• Бюджет косвенных расходов отражает расходы на управ-
ленческий персонал. Сюда же или отдельно можно
включить бюджет, связанный с рекламой и продви-
жением продукта.
• Бюджет капитальных затрат: предназначен для прогно-
зирования потребности в рабочих станциях, серверах,
роутерах, каналах связи, мебели и т.п.
• Бюджет финансовый: служит для обобщения информа-
ции о средствах, привлекаемых для финансирования
работы, из разных источников (акционеры, участники,
кредиторы, покупатели векселей, заимодатели и пр.).
• Прочие бюджеты — по необходимости.
Основываясь на этой информации, мы разбиваем боль-
шую задачу на ряд маленьких и начинаем понимать, какая
информация нам необходима и как имеющаяся у нас инфор-
мация вписывается в представленную нами бизнес-модель.
Иными словами, начинаем оценивать, какие бюджеты мы
станем включать в модель, а какие нет, насколько подробно
необходимо просчитать каждый из бюджетов и т. д.
Итог работы над составлением сводного бюджета и есть
операционная часть модели. Единый шаблон операцион-
ной части модели невозможен по определению — каж-
дое предприятие, каждый его процесс если не уникальны,
то обладают массой специфических характеристик. Общая
логика здесь, конечно, присутствует, но на очень неглубо-
ком уровне: например, валовая прибыль предприятия любой
отрасли равна произведению количества продаваемых
141
Часть II Строим модель
единиц на разницу между ценой продажи и ценой произ-
водства или закупки.
Для нас это означает, что доходы и расходы должны
быть показаны в модели так, чтобы была понятна природа
их возникновения и изменений. Из таблицы доходов (бюд-
жет продаж) должно явствовать, что есть определенное коли-
чество продуктов по определенным ценам и эти продукты
в определенном количестве продаются определенным поку-
пателям. То же относится и к прямым расходам: если речь
идет о продаже пирожков на улице, то из бюджета прямых
расходов должно быть четко видно, из чего формируется
стоимость одного пирожка (закупочная цена ингредиентов,
расходы на выпечку, доставка до точки продажи и пр.). Ана-
логичным образом должны быть понятны природа и изме-
нение косвенных расходов (см. выше), капитальных затрат
(условно говоря, необходимость покупки новой печи для
выпечки 10000 пирожков).
В зависимости от бизнес-модели, принятой менеджмен-
том, фактором, влияющим на результаты расчетов финансо-
вой модели, может выступить все что угодно. Приведу при-
мер моделирования конкретной логики из реальной жизни.
Фирма, производящая специализированное программное
обеспечение для страховых компаний и банков, решила,
что доходы от ее деятельности будут основываться на следу-
ющих обстоятельствах: продажи задаются в зависимости
не от кривой спроса или еще чего-то, а от формируемых
групп специалистов по продажам. Все возможные сделки
были разделены на три группы — малые, средние и боль-
шие (например, на 2, 4 и 15 млн рублей соответственно; это
условно-постоянная величина). Так же строились и группы
специалистов по продажам: для малых и средних сделок —
2 торговых представителя, 2 торговых эксперта (люди,
хорошо разбирающиеся в проблематике автоматизации
операций страховых компаний) и 1 помощник; для боль-
ших сделок — 4, 2 и 1 человек соответственно (это пере-
менная величина).
142
Глав*-io Операционная часть модели
Далее предполагалось, что каждая группа была способна
за год заключить две маленькие сделки, одну среднюю
и только % крупной сделки (заметьте, что это то же самое,
что сказать: для каждой малой сделки ежегодно требуется
0,5 группы, для каждой средней — 1 группа, а для каждой
крупной сделки ежегодно нужны 1,5 группы специалистов),
т.к. это переменная величина. Также было подсчитано, что
в целом время при работе групп будет делиться в следующей
пропорции: на малые сделки — 30% времени каждой группы,
на средние — 40% и на крупные — 30% (это время — тоже
переменная величина).
Но заключение сделки означает не мгновенное поступ-
ление всех денег, а лишь начало процесса, состоящего
из нескольких этапов, каждый из которых имеет свою про-
должительность и долю в общей выручке. Сначала к клиенту
выезжает группа специалистов, которая проводит информа-
ционный аудит и определяет специфические потребности
именно этого клиента, затем клиенту продается лицензиро-
ванный продукт (его базовая версия перекраивается исходя
из потребностей клиента), потом приходит команда инже-
неров, которая занимается установкой этого продукта и под-
ключением его к существующей информационной инфра-
структуре, также с клиента взимается абонентская плата
за периодические обновления к продукту и за его техниче-
ское обслуживание. Дополнительно клиенту предлагается
не приобретать дорогие серверы для обработки и хранения
информации, а использовать возможности хостинга фирмы-
продавца.
Итак, на входе мы имеем несколько факторов, а именно:
количество групп, комбинацию специалистов в каждой
группе, время, необходимое группе на закрытие сделок раз-
ных размеров, распределение времени работы групп между
этими разными сделками. Общая выручка компании равна
сумме выручки по каждому виду сделок. Важно подчеркнуть,
что факторы выручки в этой модели (количество специали-
стов, распределение времени между «дешевыми» малыми
143
Часть II строим модель
и средними сделками и «дорогими» крупными) являются еще
и факторами расходов (зарплата специалистов, аренда офи-
сов для групп, финансирование командировок и пр.).
Является ли такая логика моделирования доходов без-
упречной? Ни в коем случае! В ней заложена масса недо-
статков. Вот самый простой вопрос, на который такая
логика не дает ответа: а что, если команда продаст контракт
не за 2-4-15 миллионов, а, скажем, за 10? Как это учиты-
вается в модели? Ответ прост: никак, ведь предполагается,
что все контракты стандартизованы. Данная модель, как
и любая другая, грешит упрощениями и очень сильно зави-
сит от управленческих предположений. Их обоснованность —
вопрос опыта и знаний менеджеров, предлагающих именно
такую логику. Операционная часть может быть очень слож-
ной логически, а ее моделирование — куда сложнее!
Кстати, в некоторых случаях полезно строить модель
(не только блок выручки) блоками. Например, если вво-
дятся в эксплуатацию однотипные станки, цеха или произ-
водственные линии. В этом случае выручка и прямые произ-
водственные расходы по каждой единице такого актива будут
одинаковыми, останется только скорректировать распределе-
ние общепроизводственных и общехозяйственных расходов
на каждую из таких единиц. Не стоит, однако, думать, что
подобное моделирование легко решает все проблемы: при-
дется готовить формы для каждого потенциального однотип-
ного объекта, т.е. в начале работы нужно сделать предположе-
ние, сколько таких объектов может быть, — ведь программе
нельзя сказать «Хочу продублировать готовую таблицу столь-
ко-то раз» (это возможно с помощью макроса, но не стану
углубляться в этот второстепенный вопрос, иначе придется
писать полноценную часть книги про макросы). Завершая
главу, сделаю важное замечание: очень часто операционная
часть модели оказывается намного сложнее финансовой. Дело
в том, что финансовая часть во многом шаблонна, а чтобы
определить, например, оптимальное количество автомоби-
лей, с помощью которых логистическая компания сможет
144
Глав* -io Операционная часть модели
обеспечить своевременную доставку грузов до клиентов,
учитывая при этом порожний пробег, возможность заезда
в другие точки по пути следования и прочие детали, придется
решить очень непростую задачу, которая потребует приме-
нения методов прикладной математики и займет на порядок
больше времени, чем все финансовые расчеты.
Глава 11
Капитальные затраты
и амортизация
На первые 90 процентов [кода] уходят первые 90 процентов
времени. На оставшиеся 10 процентов — остальные
90 процентов времени разработки.
Т. Каргилл
Как уже говорилось, капитальные затраты (часто использу-
ется термин capex — сокращенно от англ, capital expenditures)
можно прогнозировать в явном виде, отдельно выписывая
каждый объект (или группу однотипных объектов) основных
средств, который планируется приобретать. А можно с по-
мощью метода приближения, т. е. оценивая такие вложения
в процентах, скажем, от выручки. Первый подход правиль-
нее концептуально, ведь именно введение новых мощностей
призвано генерировать продажи (а не наоборот). Второй —
значительно проще в применении.
Понятно, что основные средства со временем амортизиру-
ются. В зависимости от метода прогнозирования капитальных
затрат амортизационные расходы будут определяться, соот-
ветственно, либо в явном виде, либо приблизительно (как
некий усредненный процент от стоимости основных средств).
Итак, предположим, что мы каким-то образом спро-
гнозировали капитальные затраты на годы вперед и хотим
посчитать амортизацию более точно. В этом случае посту-
паем таким образом: либо применяем имеющуюся в Excel
функцию амортизации, либо используем какую-то свою (при
линейном способе амортизации это очень просто: надо перво-
начальную стоимость поделить на количество лет, в течение
которых объект основных средств будет использоваться).
146
Глав* и Капитальные затраты и амортизация
Но тут возникает следующий нюанс: в первый год амортизи-
руется имущество, приобретенное в этот же год, во второй —
то, что было приобретено во второй, и то, что продолжает
амортизироваться с первого года, в третий — продолжается
амортизация основных средств первого и второго года и начи-
нается амортизация основных средств третьего года и т. д.
Все это надо не только правильно посчитать, но и предста-
вить в удобочитаемом виде. Делается это достаточно про-
сто — данные вычислений сводятся в таблицу, которую мно-
гие составители моделей за ее треугольный вид называют
«косынка». Выглядит она так:
Таблица 11.1
А В с D Е F G Н
1 2 Год1 Год 2 ГодЗ ГОД 4 ГСДЬ
3
4 Капзатраты 100,0 120.0 150,0 200,0 250,0
5 6 Амортизация 10
7 OC1 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0
8 9 ОС 2 ОСЗ 12,0 12,0 15,0 12,0 15,0 12,0 15,0
10 ОС 4 20.0 20,0
11 ОС 5 25,0
12 52 Всего: 10,0 22,0 37,0 57,0 82,0
Как видно из таблицы, здесь заложена простая логика,
описанная выше. В первый год амортизируется только стои-
мость объекта ОС 1 на сумму 100 рублей, на второй год
добавляется новый объект основных средств ОС 2 стоимо-
стью 120 рублей и амортизируются уже два объекта (ячейки
Е7 и Е8), что делает общую амортизацию равной 22 рублям
(Е12), и т.д. Не имеет большого значения, какой способ амор-
тизации здесь использовать, — линейный (как в данном слу-
чае) или какой-то из нелинейных.
Более того, логика расчета амортизации может значительно
меняться. Представим, что моделирование осуществляется
147
Часть II Строим модель
по месяцам и объект начинает амортизироваться с начала
месяца, следующего за тем, когда был приобретен. Общая
логика расчета внутри блока D7:H 11 может несколько услож-
ниться, но общий вид таблицы при любых изменениях логики
останется неизменным.
Следует помнить старую экономическую истину: для
финансирования капвложений из собственных внутренних
источников у компании есть только амортизационные отчис-
ления и нераспределенная прибыль. Это именно экономи-
ческое правило. В реальной жизни, особенно на коротком
промежутке, количество денег у компании может сильно
отличаться (средства зависли в ДЗ или заморожены в запа-
сах, либо есть приток за счет неоплаченной КЗ), но если смо-
треть на экономику компании, то собственными источниками
финансирования могут быть только — повторюсь — аморти-
зация (как неденежный расход) и нераспределенная прибыль.
Разумеется, никто не формирует неприкосновенный аморти-
зационный фонд, это больше умозрительная конструкция,
но подобный взгляд на экономику компании поможет избе-
жать ошибок и недопонимания среди коллег, многие из кото-
рых мыслят именно в таких категориях.
Амортизация хотя и расход, но расход неденежный.
Она влияет на прибыль, но никак не на денежные потоки,
что хорошо видно при расчете чистого денежного потока
и остатка ДС в прямом ОДДС, где амортизации нет совсем,
и даже в косвенном: там амортизация просто «возвращается»
к чистой прибыли, из которой ее перед этим вычли. Однако
все эти утверждения верны, лишь пока мы не берем в рас-
чет налог на прибыль — ведь изменение срока амортизации
меняет налогооблагаемую прибыль и сумму налога на при-
быль, а это уже денежный расход. В главе о налоге на прибыль
я буду очень подробно рассказывать о разнице между бухгал-
терским и налоговым учетами и возникающих из-за этого
эффектах.
В главе 8 я приводил таблицу с вариантами прогнози-
рования балансовых статей, в частности амортизации. Вот
148
Глава ii Капитальные затраты и амортизация
наглядный пример того, как люди даже близких профессий
могут говорить об одном и том же, но как бы на разных язы-
ках, что создает множество проблем. Например, бухгалтеры
не меняют стоимость ОС (дебет счета 01), а для отражения
износа используют контрактивный (активный, но имеющий
кредитовый остаток и учитываемый в активе с минусом; запо-
минать это умное слово необязательно) счет «Амортизация»
(кредит счета 02) и смотрят на амортизацию ОС так:
Таблица 11.2
Год1 Год 2 ГодЗ
Первоначальная стоимость 100 100 100
Накопленная амортизация (10) (20) (30)
Остаточная стоимость 90 80 70
А «моделисты» могут на то же самое смотреть иначе:
Таблица 11.3
Год1 Год 2 ГодЗ
Стоимость ОС на начало 100 90 80
Амортизация (10) (10) (10)
Стоимость ОС на конец 90 80 70
Как видите, здесь есть лишь разница в представлении дан-
ных, но имейте в виду, что и это может вызвать вопросы при
общении с коллегами из бухгалтерии.
Глава 12
НДС
Нет ничего более практичного, чем хорошая теория.
Автор неизвестен
Вступление
Я решил полностью переписать главу про НДС, потому как
на практике часто приходится сталкиваться с непонима-
нием сути этого, надо честно признать, непростого налога.
Ни один из налогов не вызывает столько вопросов и затруд-
нений в практической работе, как НДС, поэтому разговор
о нем окажется долгим и в чем-то непростым. Здесь действи-
тельно будет много теории, но писать о ней я стану не с целью
продемонстрировать свою эрудицию, а в полной и искренней
уверенности, что хорошее понимание теоретических основ
и сущности этого налога облегчит читателям практическую
работу с ним в части моделирования.
Механическое запоминание каких-то способов его учета
и моделирования мало поможет, но если разобраться с сутью
НДС, то его моделирование не будет доставлять особых труд-
ностей. Рекомендую прочесть эту главу и тем, кто считает,
что знает про НДС все. В конце главы я приведу несколько
полезных алгоритмов расчета, которые пригодятся не только
при работе с НДС, но и во многих других ситуациях.
О том, что под аббревиатурой НДС следует понимать налог
на добавленную стоимость, знают все, но вопрос «А что есть
добавленная стоимость?» ставит многих в тупик. Обычно
на него отвечают так: «Это та стоимость, которую добавили».
Такое определение, в принципе, верно, но мало что проясняет.
Сразу оговорюсь: есть разные ставки налога. Подробнее
их рассмотрим в отдельном разделе этой главы. Во всех же
150
Глав* 12 НДС
приводимых примерах будем использовать основную
ставку — 20%. Такая величина ставки налога — большое
благо при его изучении, поскольку позволяет делать множе-
ство вычислений в уме, в чем вы убедитесь сами. Если бы
осталась ставка 18%, которая была еще несколько лет назад,
то все приводимые мной примеры стали бы более громозд-
кими и потому менее понятными. Даже если ставка когда-
нибудь изменится, используйте эти простые примеры со став-
кой 20% для понимания сути налога.
Теория
факультативный материал
НДС — французское изобретение 50-х годов прошлого
века. Новизна налога заключалась в том, что им обла-
гался любой оборот товаров на всех этапах производ-
ства. Т.е. в отличие от налога с продаж, который при-
носит в бюджет доход только при продаже конечному
потребителю, НДС позволяет пополнять бюджет на каж-
дом этапе, не дожидаясь розничной продажи. Название
«налог на добавленную стоимость» осталось, но о его
природе сейчас мало кто задумывается по простой при-
чине: налог исчисляется методом вычета. Мы еще пого-
ворим об этом чуть позже.
Добавленная стоимость — та часть стоимости, кото-
рую предприятие добавило на своем этапе производства.
В самом простом виде это, строго говоря, стоимость фак-
торов производства (труда и капитала): заработная плата
работников с начислениями (для краткости будем исполь-
зовать термин ФОТ, означающий «фонд оплаты труда»),
прибыль и начисленный процент по кредитам. Кроме того,
сюда же попадает рента — слово, которое многие слы-
шали, но порой путают с арендой, в то время как рента
в данном контексте (природная рента) — плата государ-
ству за некий уникальный ресурс, который использует
151
Часть II Строим модель
компания (за право разработки участка недр). Уместно
напомнить, что земля (в это понятие входят в том числе
и недра) — это третий фактор производства.
В реальной жизни под определение рентной платы
хорошо подпадает налог на добычу полезных ископа-
емых (НДПИ), но его платят только добывающие компа-
нии, потому его далее упоминать не будем. Все остальное
компания не производит сама, а использует уже готовые
товары других производителей (сырье, материалы, услуги
и работы подрядчиков, основные средства и т.п.).
Часто возникает вопрос, надо ли относить к добав-
ленной стоимости амортизацию основных средств. Нет,
не надо: амортизация не является частью добавленной
стоимости; основное средство было произведено дру-
гой компанией, т.е., по сути, это такой же материал или
сырье, которые лишь попадают в производство не сразу,
а в течение нескольких периодов (для упрощения не ста-
нем рассматривать основные средства, созданные ком-
панией самостоятельно, так называемым хозяйственным
методом). Если вернуться к бухгалтерской реальности,
то становится очевидным, что к добавленной стоимости
не относится все то, что сопровождается получением
счета-фактуры.
На макроэкономическом уровне аналогом добавлен-
ной стоимости является не ВВП, как полагают некоторые,
а чистый национальный продукт (= ВВП минус амортиза-
ция), который отражает размер дохода поставщиков эко-
номических ресурсов (рабочей силы, капитала, земли).
Еще немного теории, она того стоит. Налог на добав-
ленную стоимость можно считать прямым методом (в про-
шлых изданиях я использовал термин «аддитивный», что,
если не углубляться в теорию, по сути то же самое), когда
налогом облагается сумма добавленной стоимости: зар-
плата с начислениями, прибыль и уплаченный кредитору
процент. Но так этот налог почти никто не считает: боль-
шинство стран, где есть НДС, практикуют метод вычета,
152
Глава 12 НДС
когда налогоплательщик начисляет налог на сумму всех
своих продаж, а потом вычитает из нее суммы НДС по куп-
ленным товарам (работам, услугам). Результат будет оди-
наковым, но при методе вычета теряется сама суть поня-
тия «добавленная стоимость».
Понять сущность прямого метода расчета НДС легче,
для начала рассмотрев метод вычета.
• Облагаем налогом всю выручку. Пусть она состоит
из купленных товаров, заработной платы с начисле-
ниями и прибыли: (Стоимость товаров + ФОТ с начис-
лениями + Прибыль) х 20% = НДС начисленный (исхо-
дящий).
• Вычитаем из полученного результата налог, который
«пришел» вместе с купленными товарами: Стоимость
товаров х 20% = НДС к возмещению (входящий).
• Разница между (1) и (2) подлежит уплате в бюджет.
Как легко понять из приведенных выше уравнений, сла-
гаемое «стоимость товаров» можно вынести за скобки.
Тогда получится, что сумму налога можно посчитать и так:
(ФОТ с начислениями + Прибыль) х 20%. Это и есть пря-
мой метод расчета НДС. Кстати сказать, такой расчет ино-
гда используют налоговики в целях экспресс-проверки
правильности расчета и уплаты НДС плательщиком. Когда
в начале 90-х годов прошлого века в России вводили
НДС, то эксперты и законодатели рассматривали и вари-
ант с прямым методом расчета, но потом решили «быть
как все» и считать налог методом вычета.
Если вам вдруг показалось, что НДС ведет к странно-
стям, которые во всех учебниках по теории налогов счита-
ются недопустимыми (начисление налога на налог, двойное
обложение одной и той же базы), то знайте, что вам это
не показалось. НДС действительно противоречивый налог,
который хорош лишь тем, что его можно взимать на каж-
дом этапе добавления стоимости (хоть при производстве,
хоть при перепродаже), а это выгодно для бюджета.
153
Часть II Строим модель
Об этих странностях мало кто задумывается, потому
что применяемый метод вычета маскирует их и только
прямой метод делает их очевидными. Хотя в защиту
налога можно сказать, что в качестве базы для него
используется не каждое из слагаемых (ФОТ + Начисле-
ния на ФОТ + Прибыль), а именно добавленная стоимость,
которая хоть и представляет собой сумму этих элемен-
тов цены, но все же должна рассматриваться как само-
стоятельная сущность. Так, убытки будут уменьшать эту
налогооблагаемую базу. А если, например, вся сумма
ФОТ с начислениями была признана убытком за минув-
ший период (т.е. компания ничего не произвела и не про-
дала, но зарплату исправно платила), то добавленная
стоимость станет равна нулю. Соответственно, и облагать
налогом будет нечего — именно потому, что в качестве
базы для налогообложения рассматривается суммарная
величина, а не ее элементы по отдельности.
Очевидно, что из двух главных составляющих добав-
ленной стоимости (ФОТ с начислениями и прибыль) отри-
цательной может быть только прибыль. Следовательно,
если на каждом из переделов (этапов производства)
есть хотя бы минимальная рентабельность, то каждый
из участников цепочки создания стоимости будет платить
свою часть НДС, далее перекладывая его на следующего
в цепочке, а в итоге за все заплатит конечный потреби-
тель.
Налоговые системы не всех стран используют НДС.
Его, например, нет в США на федеральном уровне, при
этом отдельные штаты (например, Мичиган) исполь-
зуют нечто похожее в виде «простого налога на бизнес»
(Simple Business Тах), который рассчитывается с исполь-
зованием прямого метода.
При методе вычета все способы «оптимизации» налога
основываются на двух способах: фиктивно занизить
выручку (и с ней исходящий НДС) или фиктивно завы-
сить расходы (и с ними входящий НДС). Эти же подходы
154
Глав* -12 НДС
«оптимизируют» выплаты по налогу на прибыль, к слову
сказать. При прямом методе эти способы не работали бы,
поскольку налог считается совершенно иначе — от эле-
ментов добавленной стоимости (уже перечисленных ранее
ФОТ с начислениями, прибыли, процентов), а они прове-
ряются в рамках проверок по другим налогам. Но у метода
вычета есть и достоинство: при желании можно отследить
сквозную цепочку уплаты налога на каждом этапе произ-
водства и продажи, чем налоговики и занимаются. Однако
такая проверка работает, только если выстроена полно-
ценная система для ее обеспечения.
Существует деление на прямые и косвенные налоги.
Если говорить совсем просто, то прямые платит непо-
средственно налогоплательщик (например, налог на при-
быль, налог на имущество), а косвенные (например, НДС,
акцизы) налогоплательщик закладывает в цену товара
и переносит их бремя на покупателя. Но важно пони-
мать, что это довольно условное деление. Скажем, если
повысится налог на прибыль, это не означает, что пла-
тельщик будет довольствоваться меньшей прибылью; он
может повысить цену своего товара так, чтобы обеспечить
себе прежний уровень доходности. Например, с полу-
ченной прибыли 50 рублей компания платит 10 рублей
налога на прибыль (при налоговой ставке 20%) и 40 руб-
лей оставляетсебе. Если ставка налога повысится до 40%,
то плательщик, скорее всего, повысит свою прибыль
до 66,7 рубля (повысив цену товара), чтобы получать
те же 40 рублей чистой прибыли.
Экономическая нейтральность НДС
Очень важно понять, что НДС — экономически нейтраль-
ный для плательщика налог. Иными словами, плательщик
полностью перекладывает его на покупателя, и это продолжа-
ется раз за разом на всех этапах производства и реализации
вплоть до покупки товара потребителем, который в конечном
155
Часть II Строим модель
итоге и заплатит за все (весь суммарный НДС, который одни
компании платили, а другие возмещали на всех этапах созда-
ния товара). Налог никак не влияет на финансовые резуль-
таты плательщика. Ставка налога может быть 0,10,20, да хоть
84,317% — прибыль плательщика не изменится, за все при-
дется платить потребителю.
Но хоть изменение ставки не влияет на экономику пла-
тельщика, зато влияет на его финансы: при реализации необ-
ходимо начислить и заплатить НДС, хотя выручка может
«зависнуть» в дебиторской задолженности, а деньги от поку-
пателя могут еще не поступить. При этом и налоговая инспек-
ция может отказать в праве на вычет по каким-то купленным
товарам. К тому же на приобретение товаров с высоким НДС
нужно отвлекать из оборота большие средства, и пр.
Это всё временные трудности, которые делают налог неудоб-
ным для плательщиков. Именно финансовые вопросы (необ-
ходимость отвлекать большее количество денег при закупке
товара) вызывали споры и недовольство бизнесменов, когда
несколько лет назад ставка налога была повышена с 18 до 20%.
Компании-плательщики это повышение в любом случае ком-
пенсировали, за все заплатил покупатель, но в момент закупки
компаниям нужно было заплатить поставщикам, условно
говоря, не 118 рублей, а 120, речь шла об этом. Ну и, разуме-
ется, есть риск, что конечный потребитель из-за высокого налога
может сократить потребление, что уменьшит продажи, а зна-
чит, и прибыль производителей (они же плательщики).
Давайте теперь рассмотрим пример с НДС, который про-
иллюстрирует и подтвердит вышесказанное. Здесь и далее
я буду приводить примеры с числовыми значениями, из кото-
рых легко извлечь НДС простым делением на 6.
Для тех, кто не понял, зачем делить на 6:
Цена с НДС = Цена без НДС X (1 + 20%),
где 20% — ставка налога. Соответственно, в цене с НДС есть
5 частей непосредственно цены (без НДС) и 1 часть НДС.
То же самое делают бухгалтеры, умножая на 20 и деля на 120.
15б
Глав* 12 НДС
Для примера: в цене 120 рублей «спрятан» НДС в раз-
мере 20 рублей, в цене 180 содержится 30 рублей НДС и т. д.
Кстати, если вам нужно разобраться с каким-то приме-
ром и набросать расчеты на бумаге, лучше рассматривать как
раз на числах, которые делятся на 6, причем записывать их
нагляднее в таком виде:
Рис. 12.1
Разумеется, такая форма записи применима только
на бумаге, когда вы хотите разобраться с неким примером
до начала моделирования.
Чтобы не писать каждый раз «с НДС», «без НДС», введу
два термина: «брутто» и «нетто», которые будут означать соот-
ветственно «с учетом налога» и «без учета налога». Понятия
«брутто» и «с НДС» далее будут использоваться равноправно,
то же самое относится и к паре понятий «нетто» и «без НДС».
Должен сразу предупредить, что эти термины не являются
общеупотребительными в контексте НДС, я их использую
лишь для книги, запоминать их необязательно.
Кстати, сумма НДС, которая содержится в купленном
товаре (работе, услугах), называется «НДС к возмещению»,
или, проще, «входящим НДС», а сумма НДС, которая добав-
ляется к цене продажи, называется «начисленным НДС», или,
проще, «исходящим НДС». Давайте будем далее для простоты
использовать термины «входящий» и «исходящий».
Приведу пример. Вы купили товар за 90 рублей (=75 + 15,
где 15 рублей НДС), а продали за 120 рублей (= 100 + 20, где
20 рублей НДС). Отток (расход) при покупке будет 90 руб-
лей, а приток (доход) при продаже — 120 рублей. Предпо-
ложим для простоты, что вся наценка состоит из прибыли,
нет никаких расходов (суть сделки — простая перепродажа).
157
Часть II Строим модель
Превышение притоков над оттоками при перепродаже соста-
вит 30 рублей (= 120 - 90), но в реальности прибыль счита-
ется от нетто-величин, т. е. без учета НДС. Разница при этой
операции составила 30 рублей, а прибыль — 25 (= 100 -
75). В итоге превышение притоков над оттоками (в сумме
30 рублей) состоит из двух частей: 25 — добавленная стои-
мость, 5 — НДС, который, по сути, проходит через компа-
нию просто транзитом (от покупателя в компанию и затем
от нее в бюджет). Если бы не было НДС (примем в расчет
только нетто-суммы), то разница составила бы те же 25 руб-
лей (=100 - 75), т.е. как раз сумму прибыли.
Таким образом, очевидно, что НДС никак не влияет
на экономику предприятия. Те 5 рублей НДС, которые
мы должны заплатить в бюджет, приходят к нам от следу-
ющего в цепочке покупателя, либо от конечного потребителя
(тогда он за все и платит), либо от производителя на следу-
ющем переделе (но в конечном итоге он так же перело-
жит весь НДС дальше по цепочке создания стоимости либо
уже на конечного потребителя). Т. е. компания платит НДС
не из своего кармана, а за счет следующего в цепочке поку-
пателя.
Зато, повторюсь, НДС может иметь финансовый эффект.
В случае учета выручки по кассовому методу НДС ни на что
не влияет, но при использовании метода начисления (кото-
рым пользуется большинство компаний) при непоступлении
платежа от покупателя может возникнуть ситуация, когда
мы должны платить НДС, хотя пока не получили от него
деньги. В таком случае приходится отвлекать собственные
оборотные средства на расчеты с бюджетом по уплате НДС.
Таблица 12.1
Модель с НДС Модель без НДС
ОФР
Выручка 100 100
Расходы (75) (75)
Прибыль 25 25
158
Глав* 12 НДС
Окончание табл. 12.1
Модель с НДС Модель без НДС
Баланс
ДС 25 25
Капитал 25 25
ОДДС
Выручка без НДС 100 100
Расходы без НДС (75) (75)
НДС исходящий 20 0
НДС входящий (15) 0
Уплата НДС (5) 0
Остаток ДС на конец периода 25 25
Серой заливкой я отметил те строки, что разнятся при
сравнении двух методов.
Еще раз повторю, поскольку это очень важно для пони-
мания сути вопроса: валовую разницу между доходом и рас-
ходом 30 рублей (= 120 - 90) при прямом методе следует
понимать как 25 рублей добавленной стоимости, остающейся
у компании, и налог на нее в размере 5 рублей (НДС).
Если компания не платит НДС (по упрощенной системе
налогообложения либо ее деятельность не облагается НДС),
то она его и не возмещает, что естественно: закупленные
товары относятся на себестоимость по брутто-цене покупки
(с НДС), выручка считается также целиком, т.е. как брутто-
поступления. Поскольку такая компания не платит НДС,
то не вправе и выделять его в документах, из-за чего поку-
патель не сможет поставить этот НДС к возмещению, а дол-
жен будет отразить расход по брутто-стоимости. Ниже я про-
иллюстрирую, почему это порой важно.
Мне доводилось слышать, как на вопрос покупателя,
указана цена товара с НДС или без него, продавец отве-
чал: «Не морочьте мне голову! Платите сумму, указанную
на ценнике, и забирайте товар». Это, конечно же, глупый
159
Часть II Строим модель
ответ в ситуации, когда покупатель — юридическое лицо
и плательщик НДС, ведь он в обычном случае сможет воз-
местить из бюджета ’4 от цены товара. А вот если покупа-
телем выступает физическое лицо или компания, не платя-
щая НДС, то для покупателя ответ на вопрос действительно
ничего не меняет.
Без НДС и с НДС
Важно понять, что прогноз с НДС и прогноз без НДС будут
давать одинаковые результаты при условии, что все расчеты
по НДС образуются и гасятся внутри периода: прибыль,
остаток ДС, валюта баланса никак не изменятся от того,
есть НДС в модели или нет. Да, полный расчет по НДС вну-
три периода — это не совсем верное, но порой адекватное
и оправданное упрощение. И заявление о том, что резуль-
таты одинаковые, очень логично, потому что в ОФР нет НДС
по определению, в балансе не будет «зависать» ДЗ или КЗ,
а в ОДДС НДС «схлопнется» (приток от НДС исходящего
минус отток от НДС входящего равен НДС уплаченному
или возмещенному из бюджета). Например, купили товар
за 120 рублей с НДС, а продали за 180 рублей с НДС. Все
будет одинаковым, кроме трех строк в ОДДС.
Таблица 12.2
Без НДС С НДС
Выручка 150,0 180,0
Расходы (100,0) (120,0)
Выплата НДС 0,0 (10,0)
Итого 50,0 50,0
В реальной жизни, однако, будет иметь место перенос
задолженности перед бюджетом (кредит счета 68) или бюд-
жета перед компанией (дебет счета 19) на следующий квар-
тал (либо даже на больший срок). Подробнее рассмотрим это
в следующем разделе.
160
Глав* 12 НДС
«Упрощенцы»
Факультативный материал
Бытует мнение, что с «упрощенцами» (компаниями, кото-
рые используют упрощенную систему налогообложе-
ния — УСН) как раз из-за НДС неохотно сотрудничают
компании, платящие налоги на общих основаниях, и это
мнение не лишено оснований. «Упрощенцы» не ставят
к возмещению входящий НДС, не выделяют в своих сче-
тах НДС при продаже и не платят НДС. Компании, кото-
рые закупают товар у «упрощенцев», не могут выделить
из стоимости покупки НДС и поставить его к вычету,
т.е. они должны списывать в расходы полную стоимость
покупки.
Рассмотрим простой пример: одна компания работает
на обычной системе налогообложения (ОСНО), а вторая —
на УСН. Обе купили товар за 120 рублей (в т. ч. 20 руб-
лей — НДС) и планируют его продать за 180 рублей брутто.
У компании, использующей обычную схему, будут
такие результаты:
Таблица 12.3
ОСНО
ОФР
Выручка 150
Расходы (100)
Прибыль 50
ОДДС прямой
Закупка без НДС (100)
НДС входящий (20)
Продажа без НДС 150
НДС исходящий 30
Уплата НДС (10)
ДС на конец 50
161
часть II Строим модель
У компании, использующей УСН, могут быть такие
результаты:
Таблица 12.4
УСН
ОФР
Выручка 180
Расходы (120)
Прибыль 60
ОДДС прямой
Закупка с НДС 020)
НДС входящий -
Продажа с НДС 180
НДС исходящий -
Уплата НДС -
ДС на конец 60
Однако дело в том, что если покупателем будет юриди-
ческое лицо — плательщик НДС, то он предпочтет купить
товар у компании, работающей по ОСНО, и ясно почему:
совершив покупку по цене с НДС, он признает расход
в размере 150 рублей и сможет поставить 30 рублей вхо-
дящего НДС к зачету (и учесть его у себя в активе), тем
самым уменьшив свои будущие платежи по НДС. А если
он купит у «упрощенца», то никакого входящего НДС
не получит. Хуже того, прибыль покупателя при покупке
у «упрощенца» будет ниже, т.к. расходом он должен будет
признать не 150 рублей (нетто-цену), а все 180 — брутто-
цену покупки.
Получается, что «упрощенцу», чтобы конкуриро-
вать с обычной компанией, надо продавать свой товар
по цене 150 рублей, но тогда его прибыль составит всего
лишь 30 рублей, в то время как конкурент заработает
на той же операции 50 рублей. Т.е. прибыль «упро-
щенца» будет ниже как раз на сумму уплаченного им
162
Глав* 12 НДС
поставщику, но не возмещенного НДС (в данном при-
мере — на 20 рублей). Добавьте к этому требование
к покупателю вести раздельный учет для операций с НДС
и без НДС и поставьте себя на его место...
Если же «упрощенец» согласен продавать за 150 руб-
лей, то покупателю действительно будет безразлично,
купить товар у плательщика НДС за 180 рублей и поста-
вить из них к зачету 30 или купить за 150 рублей у «упро-
щенца», не ставя к зачету ничего. Иными словами, «упро-
щенец» должен продать дешевле на сумму того НДС,
который он мог бы зачесть как входящий, и того НДС,
который должен был бы уплатить (в данном примере —
дешевле на 30 рублей). Словом, читая про экономиче-
скую нейтральность налога, не нужно совершать логиче-
скую ошибку и считать, что НДС нейтрален всегда, во всем
и для всех. «Эта нейтральность — чья надо нейтральность».
Словом, появление в цепочке продаж «упрощенца» ломает
стройную логику, заложенную в саму суть НДС.
Как учитывать НДС при моделировании
Налоговый период по НДС — квартал. Это означает, что ком-
пания, например, в первом квартале года начисляет налог
на свою выручку, ставит к возмещению НДС по закуп-
кам, но должна рассчитаться с бюджетом (заплатить налог
или получить возмещение-возврат) до 20-го числа пер-
вого месяца второго квартала, т.е. до 20 апреля, либо тремя
частями 20-го числа каждого месяца второго квартала
(20 апреля, 20 мая, 20 июня). Следовательно, существует
некий временной лаг между расчетами и уплатой налога, что
может влиять на моделирование, поскольку есть остатки либо
НДС к уплате (кредит 68 счета «Расчеты с бюджетом»),
либо НДС к возмещению (дебет 19 счета «НДС по приобре-
тенным ценностям»). Входящий НДС учитывается в составе
активов баланса, что логично, т. к. он со временем либо умень-
шит наш платеж в бюджет, либо будет возмещен из бюджета.
163
Часть II Строим модель
Есть три подхода к учету НДС в моделях:
1. НДС учитывается внутри периода (года): в прямом
ОДДС показываем весь входящий и исходящий НДС,
разница между ними — НДС к уплате или возмеще-
нию — платится в том же периоде (году). Т.е. на конец
периода (года) в балансе нет остатков по НДС (кре-
дит 68 или дебет 19). Этот метод не совсем точен
с точки зрения реального движения ДС, т. к. расчеты
с бюджетом по НДС происходят в квартал, следу-
ющий за отчетным (т.е. со сдвигом). Но иногда можно
пойти на такое упрощение и считать, что все расчеты
по НДС происходят внутри года.
Таблица 12.5
А В С 0 Е F
1 2 С НДС Год! ГОД 2 ГодЗ
3 4 ОФР
5 Продажи 150,0 150,0 150,0 150,0
6 Расходы (100,0) (100,0) (100,0) (100,0)
7 Чистая прибыль 50,0 50,0 50,0 =SUM(F5:F6)
Расчет потребности в
9 финансировании
10 Продажи 180,0 180,0 180,0 =Е5*(1+ндс)
11 Расходы (120,0) (120,0) (120,0) =Е6*(1+ндс)
12 (Уплата) / возмещение НДС (10,0) (10,0) (10,0) -F54
13 Кредит - —
14 Денежныесредства на начало - 50,0 100,0 =£16
15 Поступление / Выбытие 50,0 50,0 50,0 =SUM(F1O:F13)
16 Денежные средства на конец 50,0 100,0 150,0 =SUM(F14:F15)
17
18 БАЛАНС
19 Денежные средства 50,0 100,0 150,0 =IF(F16X);F16;0)
20 I АКТИВЫ 50,0 100,0 150,0 =SUM(F19:F19)
21 ।
22 Нераспределенная прибыль 50,0 100,0 150,0 =SUM($O$7:F7)
23 Кредит — — - =IF(F16<0;-F16;0)
24 ПАССИВЫ 50,0 100,0 150,0 =SUM(F22:F23)
25
26 Проверка - - — - =F20-F24
164
Глав* -12 НДС
Таблица 12.5 (продолжение)
АВ С 0 Е F
1 2 С НДС Год1 ГОД 2 гчдз
27
28 ОДДС косвенный
29 Чистая прибыль 50,0 50,0 50,0 =F7
30 Изменение кредита - - - =F23-E23
31 ДС на начало - 50,0 100,0 =ЕЗЗ
32 Изменение 50,0 50,0 50,0 =SUM(F29:F30)
33 ДС на конец 50,0 100,0 150,0 =SUM(F31:F32)
34
35 Проверка — - - =F33-F19
36
37 ОДДС прямой метод
38 Продажи 150,0 150,0 150,0 =F5
39 Расходы (100,01 (100,0) (100,0) =F6
40 НДС от продаж (исходящий) 30,0 30,0 30,0 =Е38*НДС
41 НДС от покупок (входящий) (20,0) (20,0) (20,0) =Е39*НДС
42 (Уплата) / возмещение НДС (10,0) (10,0) (10,0) =-F54
43 Кредит - — - =F23-E23
44 Денежные средства на начало - 50,0 100,0 =E46
45 Поступление / Выбытие 50,0 50,0 50,0 =SUM(F38:F43)
46 Денежные средства на конец - 50,0 100,0 150,0 =SUM(F44:F45)
47
48 Проверка - - - =F46-F33
49
50 Справочно:
51
52 НДС исходящий 30,0 30,0 30,0 =Е5*ИДС
53 НДС входящий (20,0) (20,0) (20,0) =Е6*НДС
54 НДС к уплате / (возмещению) 20% 10,0 10,0 10,0 =SUM(F52:F53)
55
56 Получение/ (погашение) кредита - - - =F23-E23
Обратите внимание, что ставка НДС здесь обозначена
как «ндс», это видно в строках 10 и 11 и в таком виде еще
встретится вам и в других таблицах. Глава про имена в Excel
будет в книге дальше, но я решил продемонстрировать их уже
сейчас, потому что моделирование НДС — хороший способ
показать, как имена порой бывают удобны в работе. Если же
вы ранее не сталкивались с именами в Excel, то просто под-
ставьте вместо имени (слова «ндс») ставку налога — 20%.
165
Часть II Строим модель
Все расчеты по НДС происходят внутри периода, ДЗ и КЗ
в отношениях с бюджетом не образуются.
Из таблицы 12.5 видно, что в прямом ОДДС есть отдель-
ная строка, отражающая уплату (возмещение) НДС, а в кос-
венном ее нет. Почему? Ответ прост: косвенный ОДДС стро-
ится от чистой прибыли, которая рассчитывается в ОФР, где
все значения (выручка и расходы) уже приведены в нетто-
значениях. Нов этом примере мы рассматриваем только опе-
рационную деятельность, а вот если бы имела место покупка
ОС, то возмещение НДС по этой покупке нужно было бы
показать отдельной строкой и в косвенном ОДДС.
2. Если моделируем с коротким шагом (месяц, квар-
тал), то тут упрощение не полезно, т.к. сдвиг расче-
тов с бюджетом уже не спрятать внутри длинного про-
гнозного периода. Потому применяется такая логика:
НДС к уплате или возмещению за текущий квартал
попадает в' виде задолженности в баланс (задолжен-
ность компании перед бюджетом — в КЗ или бюджета
перед компанией — в ДЗ), а сам расчет с бюджетом
(уплата или возмещение) производится в следующем
квартале. Т е., по сравнению с предыдущим подходом,
в балансе всегда есть задолженность (дебиторская
либо кредиторская) по расчетам с бюджетом за квар-
тал 1, которая гасится в квартале 2. В свою очередь,
в следующем квартале появляется новая задолжен-
ность (опять же, КЗ или ДЗ), которая гасится также
со сдвигом на квартал, и т.д. Т.е. всегда имеет место
сдвиг.
Кстати, лучше не привязываться жестко к сдвигу именно
на один квартал, поскольку некоторые компании предпо-
читают учитывать в моделях, что уплата в бюджет должна
произойти в следующем квартале (временной лаг —
один квартал), но возмещение из бюджета — в квартале
после следующего (временной лаг — два квартала) или даже
166
Глав* -12 НДС
Таблица 12.6
АВ С D £ F G н
сиде Каертал 1 Квартал 2 Квартал 3 Квартал 4 Квартал ♦»! _
4 ОФР
5 Продажи 150.0 150,0 150,0 150,0 150,0 150,0
$ Расходы (100.0) (100,0) : 100.0) (100,0) (100,0) (100,0)
7 Чистая прибыль 50.0 50,0 50.0 50,0 50,0 =SUM(H5:H6)
и
9 Расчет потрабносга в
10 Продажи 180.0 180,0 180.0 180,0 180,0 =Н5’(1-мщс)
И Расходы (120.0) (120,0) (120,0) (120,0) (120,0) =Н6’(1*^Дс)
12 (Уплата) / возмещение НДС - (1Q0) (10,0) (10,0) (10,0) -OFF5ET(H58;0;-$N$8)
в Кредит — — — — — —
м ДС на начало — 60,0 110,0 160,0 210,0 =G16
I5 Поступление / Выбытие 60,0 50,0 50,0 50,0 50.0 =SUM(H10:H13)
16 ДС на конец - 60.0 110,0 160,0 210,0 260,0 =SUM(H14:H15)
18 БАЛАНС
19 ДС 60.0 110,0 160,0 210,0 260,0 =IF(H16X);H16;0)
20 НДС к возмещению — - - - - =1F(H60<0;-H60.-0)
21 АКТИВЫ 60,0 110,0 160,0 210,0 260,0 =5UM(H19:H20)
23 Нераспределенная прибыль 50,0 100,0 150,0 200,0 250,0 =SUM($D$7:H7)
24 НДС к уплате 10.0 10.0 10.0 10,0 10,0 =1F(H6O>O,-H6O;O)
25 Кредит — - - - - =1F(H16<O;H16;O)
26 ПАсСИВГ 60,0 110,0 160,0 210,0 260,0 =SUM(H23:H25)
2/
28 Проверка — - * - =H21*H26
/У
30 ОДДС косвенный
31 Чистая прибыль 50.0 50.0 50.0 50,0 50,0 =H7
32 Изменение НДС к возмещению - — - - =G20-H20
33 Изменение НДС к уплате 10,0 — — — - =H24-G24
34 Изменение кредита - - - - - =H25-G25
35 ДСнв начало - 60,0 110,0 160,0 210,0 =G37
36 Изменение 60,0 50,0 50,0 50,0 50,0 =SUM(H31J334)
37 за ДСнв конец — 60,0 110,0 160,0 210,0 260,0 =SUM(H35:H36)
39 Проверка — - =4374119
4U
41 ОДДС прямой метод
42 Продажи 150,0 150.0 150.0 150.0 150,0 =H5
43 Расходы (100,0) (100,0) (100,0) (100,0) (100,01 =H6
44 НДС от продаж (исходящий) 30,0 30,0 30,0 30,0 30,0 =Н42’ндс
45 НДС от покупок (входящий) (20/)) (20.0) (20.0) (20.0) (20,0) =Н43’ндс
46 (Уплата)/возмещение НДС - (10.0) (10,0) (10.0) (io.o) -offset(hs8:o:-$nS8)
47 Кредит - — - * - =H25-G25
48 ДСнв начало - 60,0 110,0 160,0 210,0 =G50
J& Поступление / Выбытие 60,0 50,0 50,0 50,0 50,0 =5UM(H42:H47)
50 ДС на конец — 60,0 110,0 160,0 210,0 260,0 =SUM(H48:H49)
Ы
52 Проверка - - — — - =H50-H37
S3
54 Справочно:
55
56 НДС исходящий 20% 30.0 30,0 30.0 30,0 30.0 =Н5’ндс
57 НДС входящий (20.0) (20.0) (20,0) (20,0) (20,0) =Нб’ндс
58 НДС к уплате / еовмещеюно 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 =SUM(H56:H57)
5У
60 Баланс расчетов по НДС 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 =5UM($D58:H58)tSUM($D12:H12)
Ы
62 Получен»/ (погаше«ме) - - =H25-G25
167
Часть II Строим модель
позже — в таком случае надо делать два разных смещения
для уплаты и возмещения. При установлении сдвига (смеще-
ния, временного лага — используйте любой термин на свой
вкус) по расчетам по НДС особенно полезна функция OFFSET
(СМЕЩ). Можно было бы просто вручную сдвинуть в ОДДС
расчеты на один квартал вправо, но это лишит модель гибко-
сти, поэтому лучше пользоваться предложенной функцией.
Сдвиг на следующий квартал (OFFSET) как раз виден
в строке 46.
3. В модели с годовым шагом можно объединить при-
веденные выше подходы: в балансе на конец года учи-
тываем задолженность по НДС только за последний
Таблица 12.7
А В С D Е F G Н
I 2 С НДС ГОД! ГОД 2 года Год 4 Год»
4 ОФР
5 Продажи 150,0 150,0 150,0 150,0 150,0 150,0
6 Расходы (100,0) (100,0) (100,0) (100,0) (100,0) (100.0)
7 Чистая прибыль 50,0 50,0 50,0 50,0 50,0 =5UM(H5:H6)
9 НДС в текущем году 0,75
10 НДС в следующем году 0,25
Расчет потребности в
12 финансировании
13 Продажи 180,0 180,0 180,0 180,0 180,0 =Н5в(1*ндс)
14 Расходы (120,0) (120,0) (120,0) (120,0) (120,0) =Н6*(1*ндс)
15 (Уплате) / возмещение НДС (7,5) (10,0) (10,0) (10,0) (10,0) -Hei’ScSs-eepScsio
16 Кредит - - - - —
ДС нв начало — 52,5 102,5 152,5 202,5 =G19
1В Поступление / Выбытие 52,5 50,0 50,0 50,0 50,0 =SUM(H13:H16)
19 ДС на конец — 52,5 102,5 152,5 202,5 252,5 =$UM(H17:H18)
ZU 21 БАЛАНС
22 Денежные средства 52,5 102,5 152,5 202,5 252,5 =IF(H19>0;H19,-0)
23 НДС к возмещению - - - - - =IF(H61<0;-H61*$C$10;0)
24 Z3 АКТИВЫ 52.5 102,5 152,5 202,5 252,5 =$UM(H22:H23)
26 Нераспределенная прибыль 50,0 100,0 150,0 200,0 250,0 =5UM($D$7:H7)
27 НДС к уплате 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 =IF(H61>0;H61,$C$10X))
28 Кредит - - — - - - =IF(H19<0;-H19X))
29 3U ПАССИВЫ 52,5 102,5 152,5 202,5 252,5 =SUM(H26:H28)
31 Проверка - - - - - - =H24-H29
168
Глав*12 НДС
Таблица 12.7 (продолжение)
ft В С D Е F G н
2 С НДС ГОД1 -од! Год! Год4 ГеЧ5
33 ОДДС косвенный
34 Чистая прибыль 50,0 50,0 50,0 50,0 50,0 =Н7
35 Изменение НДС к возмещению - - — — - =G23-H23
36 Изменение НДС к уплате 2,5 - - ** - =H27-G27
37 Изменение кредита — — — — - =H28G28
38 ДС на начало - 52,5 102,5 152,5 202,5 =G40
39 Изменение 52,5 50,0 50,0 50,0 50,0 =SUM(H34:H37)
40 41 ДС на конец - 52,5 102.5 152,5 202.5 252,5 =SUM(H33:H39)
42 45 Проверка - - - - - =H40-H22
44 ОДДС прямой метод
45 Продажи 150,0 150,0 150,0 150,0 150,0 =H5
46 Расходы (100.0) (100,0) (100,0) (100,0) (100,0) =H6
47 НДС от продаж (исходящий) 30,0 30,0 30,0 30,0 30,0 =Н45*ндс
48 НДС от покупок (входящий) (20,0) (20,0) (20.0) (20,0) (20,0) =Н4б*ндс
49 (Уплата) / возмещение НДС (7.5) (Ю.0) (10.0) (Ю.0) (10,0) =-H61*$C$9-G61*$C$10
50 Кредит — - — — - =H28-G28
51 ДС на начало — 52.5 102,5 152,5 202,5 =G53
52 Поступи еиие / Выбытие 52,5 50,0 50,0 50,0 50,0 =SUM(H45:H50)
53 ДС на конец - 52,5 102,5 152,5 202,5 252.5 =SUM(H51:H52)
М
55 Проверка — - - - - =H53-H4O
57 58 Справочно:
59 НДС исходящий 20% 30,0 30,0 30,0 30,0 30,0 =Н5’НДС
60 НДС входящий (20,0) (20,0) (20,0) (20,0) (20,0) =Н6*ндс
61 62 НДС к уплате / возмещению 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 =SUM(H59:H60)
63 Баланс расчетов по НДС 2,5 2.5 2,5 2.5 2,5 =SUM($D61:H61)*SUM($015:H15)
64
Получение/ (погашение)
65 кредита - - - - =H28-G28
квартал (КЗ или ДЗ), подразумевая, что все осталь-
ные расчеты уже прошли «внутри», т.е. в течение года.
Тогда сумма расчета по НДС (уплата или возмеще-
ние) за год равна % прошлого года (последний квар-
тал прошлого года) + % текущего года (три квартала
из четырех), а 'А задолженности этого года перено-
сится на следующий. По сути, это немного усложнен-
ная и приближенная к реальности версия первого под-
хода или сведенная в годы версия второго подхода.
Еще раз: % годовых расчетов по НДС происходят вну-
три года, оставшаяся 'А переносится на следующий год
(ДЗ или КЗ по расчетам с бюджетом найдут отражение
1б9
Часть II строим модель
в годовом балансе, сам расчет на 'А будет совершен
в следующем году) — и так происходит каждый год.
Доли расчетов в текущем и следующем годах можно
сделать вводными (14, например), не привязываясь
к 14 и 3/4, тогда вы сможете их менять при необходи-
мости.
В ячейке С9 как раз определяется доля НДС, которая
будет уплачена либо возмещена в текущем году. А ОДДС
будет выглядеть так — см. таблицу 12.7 (продолжение).
В некоторых случаях (когда вы готовы пожертвовать
точностью и концентрируетесь на экономической составля-
ющей, на окупаемости) можно даже в помесячных моделях
делать допущение, что НДС уплачивается (возмещается)
в течение того же месяца, т.е. полностью игнорировать вре-
менные лаги.
Если же мы в модели не показываем НДС вовсе либо
делаем допущение, что все расчеты по нему проходят вну-
три прогнозного периода, то возникает риск неверно оце-
нить потребность в деньгах. Пример: нужно купить актив
за 120 рублей брутто (= 100 + 20), т.е. при покупке надо
будет заплатить 120 рублей продавцу. В модели без НДС
мы покажем только нетто-цену — 100 рублей, понимая,
что 20 рублей будут возвращены в этом же периоде. Для
целей оценки такой подход может быть нормальным,
но если мы хотим строить бюджет с определением потреб-
ности в денежных средствах, то очевидно, что есть риск
ошибочно попросить в банке кредит только на 100 рублей,
в то время как заплатить продавцу нужно 120, т.е. брутто-
цену. Следовательно, для целей бюджетирования необхо-
димо учитывать НДС, тогда как для целей оценки этого
можно не делать.
Поскольку НДС — оборотный налог, он не влияет
на оценку проекта; чистая прибыль никак не изменяется
от наличия или отсутствия НДС, на денежные потоки НДС
влияет только:
170
Глав* -12 НДС
• из-за сдвига платежей (возмещения) между периодами,
да и то, как мы уже разобрались, не во всех версиях
моделей;
• через изменение ДЗ и КЗ, а также остатка ДС — если
расчеты с бюджетом или дебиторами-кредиторами про-
исходят в следующем периоде.
При работе следует помнить, что суммы ДЗ и КЗ в моде-
лях должны содержать в себе НДС (но это утверждение
не относится к авансам, которые по своей экономической
сути похожи на ДЗ и КЗ, но в балансе отражаются без НДС).
Кроме того, повторюсь, следует помнить: расчетным перио-
дом по НДС считается квартал, а расчеты по НДС обычно
производятся в течение следующего квартала.
Факультативный материал
Разница между ДЗ/КЗ и авансами
Важно понимать разницу между ДЗ/КЗ и авансами, соот-
ветственно, уплаченными и полученными. Формально,
с экономической точки зрения и то и другое — деньги,
которые должны либо нам, либо мы. Но ДЗ и КЗ при этом
отражаются с НДС, а авансы — без. Почему? Возмож-
ное объяснение — другого я не знаю — состоит в пра-
вовой разнице между денежным долгом и обязанностью
поставки товара. Давайте рассмотрим это на примере:
а) мы закупили у поставщика товар на 120 рублей
и пообещали заплатить через месяц — возникает КЗ
или
б) покупатель заплатил нам 120 рублей за товар, и мы
пообещали поставить товар через месяц.
Казалось бы, в обоих случаях мы должны 120 рублей, так?
Так, да не так! В первом случае мы действительно будем
должны перечислить 120 рублей, т.е. полную стоимость
171
Часть II Строим модель
товара, включая НДС, а во втором — поставить товар,
который стоит без НДС 100 рублей, т.е. в случае с аван-
сами мы в качестве задолженности отражаем нетто-стои-
мость товара. Даже если это объяснение вас не убе-
дило — а другого у меня нет, — просто запомните: ДЗ и КЗ
в балансе отражаются с НДС, а авансы — без.
При выплате аванса возникают интересные нало-
говые последствия: уплаченные авансы не попадают
в расходы, уменьшающие налогооблагаемую прибыль,
зато с них можно (есть выбор, поступать так или нет)
поставить НДС к возмещению (в то время как получа-
тель аванса такого выбора не имеет и обязан начис-
лить НДС на сумму полученного аванса). Затем, при
получении покупателем счетов-фактур, полученный
НДС будет уменьшать суммы НДС к возмещению, т.е.
будет восстанавливаться с каждым (если счетов-фак-
тур будет несколько) получением счета-фактуры.
Это никак не повлияет на общую сумму возмещае-
мого НДС, но изменит его возмещение от периода
к периоду. Не буду здесь углубляться в восстановление
НДС по уплаченным авансам и механику моделирова-
ния такого восстановления — эта тема довольно узкая
и непростая для моделирования, поэтому желающие
могут изучить вопрос самостоятельно.
Предварительные выводы про НДС
По итогам рассуждений можно сделать несколько предвари-
тельных выводов, прежде чем двигаться дальше.
Вывод №1. Если цель вашей модели — оценить стоимость
компании, то строите вы ее, как правило, с шагом в год. НДС
платится в квартал, следующий за отчетным, т.е. с задерж-
кой от месяца до трех, стало быть, в модели с шагом в год он
не будет добавлять никакой особой точности. В таких случаях
его можно просто проигнорировать, работая с нетто-величи-
нами, т.е. с выручкой и расходами без НДС.
172
Глава 12 НДС
Если же вы строите модель для прогноза потребности
в деньгах, то делаете это, скорее всего, с шагом в квартал или
месяц. В таких случаях игнорировать НДС уже не получится,
в противном случае прогноз будет «точно неточным». Вот для
таких случаев мы и станем учитывать НДС в моделях.
Если строите модель вовсе без НДС, то важно помнить,
что все закупки вы делаете по брутто-цене, т.е. с НДС.
Да, в следующем квартале вы можете возместить входящий
НДС по закупкам, но непосредственно в момент покупки
нужно отдать полную сумму. Модель, в которой НДС никак
не учтен, определит вашу потребность в нетто-цене, и есть
риск, что вы начнете искать финансирование, например,
в размере недостающих 100 рублей, в то время как вам для
покупки нужно 120 рублей, т.е. полная стоимость, которую
потребуется уплатить поставщику. Таким образом, модели
без НДС можно без сомнений использовать для определе-
ния эффективности или окупаемости, но для казначейских
задач — лишь после некоторых корректировок.
Вывод №2. Вопрос учета НДС в модели во многом зави-
сит не только от ее целей, но и от шага прогноза. Если модель
строится по годам, то можно сделать допущение, что все рас-
четы по НДС закрываются внутри года, а входящие остатки
задолженности на начало и конец просто игнорировать — это
упрощение, но часто позволительное. Если же модель стро-
ится по месяцам или по кварталам, то игнорировать остатки
уже будет неверно, т.е. нужно учитывать фактический срок
расчетов (уплаты или возмещения НДС), поскольку на уровне
месяца либо квартала такие движения по расчетам по НДС
могут уже серьезно влиять на денежные потоки и управлен-
ческие решения.
И снова про ослабление «запрета»: иногда можно совсем
игнорировать временной лаг по расчетам по НДС даже
в моделях с коротким шагом (месяц, квартал) и делать допу-
щение, что все платится и возмещается в текущем месяце.
Это бывает в ситуациях, когда вас более всего интересует
экономика проекта. Такой упрощенный подход облегчает
173
Часть II Строим модель
понимание того, как движутся деньги, т.к. нет искажений
в расчетах по НДС с квартальным отставанием.
Вывод №3. Я уже говорил, что НДС проходит через
компанию-плательщика транзитом: сначала поступает от про-
давца, затем плательщик добавляет свой НДС, а потом этот
уже увеличенный НДС уходит от компании к покупателю,
который оплачивает его целиком. Компания-плательщик
отдает в бюджет разницу между суммами исходящего и вхо-
дящего налога, причем эта разница равна 20% от добавлен-
ной ею стоимости. Суть этих рассуждений плохо видна при
использовании метода вычета, но становится очевидной, если
посмотреть на нее под немного иным углом. Уже знакомые
условия примера:
Закупка 120 (= 100 + 20) + Наценка 60 (= 50 + 10) =
= Цена продажи 180 (= 150 + 30).
Т. е. к входящему НДС (20) компания добавила свой НДС
(10), в итоге весь НДС стал равен 30. Его оплатит покупа-
тель, а компания-плательщик просто перечислит 10 рублей
(НДС на своем этапе создания стоимости) в бюджет (10 = 30
- 20 = 50 х 20%).
И снова: НДС — исключительно финансовое явление,
которое никак не влияет на прибыль компании, т. е. на ее
экономику. НДС экономически нейтрален.
Вывод №4. Важно понимать, как НДС влияет на прогноз-
ную отчетность. В примере ниже есть ДЗ и КЗ по расчетам
с контрагентами (20% от суммы задолженности в обоих слу-
чаях). Для простоты считаем, что расчеты с бюджетом про-
ходят в этот же период. Расчеты здесь простые, поэтому фор-
мулы приводить не стану — все легко можно посчитать в уме.
Из приведенных выше таблиц видна разница в отчетно-
сти с НДС и без НДС:
ОФР ничем не отличается.
Валюта (итог) баланса с НДС всегда выше, чем баланса
без НДС. Балансы различаются из-за сумм НДС,
174
Глав* 12 НДС
Таблица 12.8
А_ В С ___ D Е Е G
1
2 БЕЗ НДС с НДС
3
4 ОФР
5 Продажи 150,0 150,0
6 Расходы (100,0) (100,0)
7 Прибыль до налога 50,0 50,0
В
9 БАЛАНС
10 ДС 40,0 38,0
11 ДЗ 30,0 36,0 20»
12 АКТИВЫ 70,0 74,0
13
14 Капитал 50,0 50,0
15 КЗ 20,0 24,0 20»
16 ПАССИВЫ 70,0 74,0
17
18 Проверка - — -
19
20 ОДДС прямой
21 Продажи 150,0 150,0
22 Покупки (100,0) (100,0)
23 НДС исходящий 30,0
24 НДС входящий (20,0)
25 Уплата НДС (10,0)
26 Изменение рабочего капитала (10,0) (12,0)
27 ДС на конец 40,0 38,0
28
29 Проверка - -
содержащихся в ДЗ (6 = (180 - 150) х 20%, строка
11) и КЗ (4 = (120 - 100) х 20%, строка 15) по расчетам
с контрагентами; если же расчеты с контрагентами про-
ходят сразу, т.е. ДЗ и КЗ не образуются, то балансы с НДС
и без НДС будут идентичными. Если расчеты с бюдже-
том происходят в следующем периоде и эти суммы «зави-
сают», то балансы будут разниться также на сумму НДС
к уплате или возмещения по расчетам с бюджетом.
• ОДДС различаются: остаток ДС в случае с НДС меньше
как раз на сумму разницы НДС в ДЗ и КЗ, но это
не догма, а зависит от соотношения ДЗ и КЗ.
175
Часть II Строим модель
Таблица 12.8 (продолжение)
А В С D Е F G
1 2 БЕЗ НДС С НДС
30
31 ОДДС косвенный
32 Чистая прибыль 50,0 50,0
33 Изменение ДЗ (30,0) (36,0)
34 Изменение КЗ 20,0 24,0
35 ДС на конец 40,0 38,0
36
37 Проверка — -
ЗВ
39 Расчет НДС к уплате
40
41 НДС исходящий 30,0 30,0
42 НДС входящий (20,0) (20,0)
43 НДС к уплате / возмещению 205 10,0 10,0
Из всего сказанного выше следует: если у компании нет
ни ДЗ, ни КЗ, то учет или неучет НДС никак не будет вли-
ять на денежные остатки и потребность в финансировании
в каждый конкретный период. Как будут соотноситься остатки
ДС, наперед сказать невозможно; в нашем случае остаток
ДС больше при отсутствии НДС, но на практике это будет
зависеть от соотношения оборачиваемости и объемов ДЗ
и КЗ, маржинальности проекта, скорости расчетов с бюдже-
том и пр.
Везде, где так или иначе может быть НДС, прописывайте
в названии строки «с НДС» или «без НДС», иначе в какой-то
момент можете запутаться и сделать ошибку.
В этом разделе будет уместно заметить и вот что:
с 2023 года изменился порядок возврата НДС. Теперь он воз-
вращается на единый налоговый счет (ЕНС), откуда может
списываться в счет уплаты других налогов. Если после всех
расчетов с бюджетом останется возмещенный бюджетом
НДС, то его можно вывести с ЕНС.
На этом основной разговор об НДС закончен, полученной
информации достаточно для понимания экономической сути
176
Глава 12 НДС
налога и подходов к учету его в моделях. Теперь поговорим
о чуть более сложных ситуациях.
Сложные ситуации
Как видите, в общем случае моделирование НДС хоть
и требует внимательности, но вполне доступно пониманию.
Однако есть несколько направлений деятельности, которые
отличаются от основного: применение упрощенной системы
налогообложения (УСН), импорт, экспорт, строительство
хозяйственным способом и проекты с длительным произ-
водственным циклом.
О применении УСН уже было сказано выше. Вкратце:
все считается в брутто-величинах, НДС не выделяется
(ни входящий, ни исходящий), покупатели у компании,
работающей на УСН, также учитывают закупку по брут-
то-стоимости, т. е. не ставят входящий НДС к возмещению
в своем учете.
Импорт: весь (почти) импортируемый товар облагается
НДС при пересечении границы, платит его импортер. Затем
импортер продает товар по некой цене с наценкой, а упла-
ченный на границе НДС ставит к возмещению.
Экспорт: экспортеры совсем не платят НДС. А поскольку
у них есть входящий НДС, но нет исходящего, то они ничего
не платят, а только получают возмещение из бюджета.
Да, экспортеры не платят НДС в бюджет, а получают деньги
из бюджета — такой вот хитрый налог. Такая же ситуация
с услугами международных грузоперевозок и трубопровод-
ными поставками.
Строительство хозяйственным способом: это когда ком-
пания создает ОС (например, строит здание цеха) своими
силами. После сдачи объекта в эксплуатацию эта компа-
ния должна будет начислить НДС на стоимость построен-
ного цеха (без учета услуг подрядчиков) и принять ее
к вычету. Отдельно также принимается к вычету входящий
НДС по услугам (работам) сторонних подрядчиков. Обратите
177
Часть II Строим модель
внимание, что при строительстве хозяйственным способом
компания, по сути, выступает по отношению к самой себе
и продавцом (подрядчиком), и покупателем (заказчиком).
НДС — очень странный налог, правда?
Учет НДС у заказчика по долгосрочному
контракту (нетипичный)
В проектах с длительным производственным циклом слож-
ности возникают со стороны заказчика: имеет значение,
как и когда он может поставить к возмещению входящий
НДС по работам, выполненным подрядчиком. Происхо-
дит накопление входящего НДС, и налог какое-то время
находится в «агрегатном состоянии» дебиторской задол-
женности.
Рассмотрим это подробно на таком примере:
Таблица 12.9
Кв. 1 Кв. 2 Кв. 3 Кв. 4 Кв. 5
Выручка с НДС 0 0 1200 1200 1200
Исходящий НДС 0 0 200 200 200
Капзатраты с НДС 600 900 0 0 0
Входящий НДС 100 150 0 0 0
НДС к уплате 0 0 0 150 200
Я специально подобрал такие значения капитальных
затрат и выручки (соответственно, и НДС входящего и исхо-
дящего), чтобы сделать пример посложнее и потому макси-
мально наглядным. Итак, первые два квартала НДС входя-
щий только копится, с третьего квартала появляется выручка,
с которой надо бы платить НДС, но накопленного НДС пока
много ((100 + 150) > 200), так что платить ничего не при-
дется. При этом большая часть имеющегося входящего НДС
178
Глав* 12 НДС
с si
будет «потрачена» (= 250 - 200) на уменьшение начислен-
ного налога.
В четвертом квартале исходящий НДС уменьшается на сумму
оставшегося «неистраченным» входящего (= 200 - 50) и НДС
к уплате составляет 150. В последнем, пятом квартале у нас уже
нет накопленного входящего НДС. Начисленный налог умень-
шать нечем, поэтому платим весь исходящий налог (200). В итоге
в бюджет платится разница между всем исходящим и входящим
НДС. В нашем случае это 600 рублей (= 200 + 200 + 200) исхо-
дящего НДС, 250 рублей (= 100 + 150) входящего НДС при
уплаченных в бюджет 350 рублях (= 150 + 200). Эта нехитрая
арифметика пригодится для проверки.
В подобных случаях заказчик может моделировать НДС
тремя способами:
1. НДС возмещается сразу, без привязки к сдаче объ-
екта и к началу продаж. НК позволяет требовать воз-
мещения НДС, не дожидаясь окончания строитель-
ства и сдачи объекта в эксплуатацию, если в договоре
указана возможность поэтапной сдачи результатов
работ. Это самый оптимистичный случай, моделиро-
вание здесь простое: заплатили подрядчику, поставили
к учету полученную от него счет-фактуру и сразу же
(либо в следующем квартале) затребовали возмеще-
ние от ФНС. Здесь нет ничего нового — раз возмеще-
ние НДС никак не связано ни с завершением строи-
тельства, ни с началом реализации продукции по его
окончании, то этот случай ничем не отличается от рас-
смотренных выше, а потому не стану приводить при-
мер расчета.
2. НДС возмещается при сдаче объекта, но без привязки
к началу продаж. Это более консервативный случай.
Моделирование здесь лишь немногим сложнее: входя-
щий НДС копится в активах (дебет счета 19), а после
сдачи объекта в эксплуатацию сразу во всем объеме
ставится к возмещению.
179
Часть II строим модель
Таблица 12.10
Вариант 2 (НДС возмещается после ввода в эксплуатацию)
А В С D Е F G
1 2 3 4 Капитальные затраты с НДС Год 1 120,0 Год2 240,0 ГодЗ
5 Капитальные затраты без НДС 100,0 200,0 - =G4/(1+$C$8)
Ь 7 Год завершения строительства Год 2 - ъо - =IF(G2=$C$7;1;O)
8 У 10 11 НДС Баланс Дс 20% 60,0 =G23
12 Вложения во внеоборотные активы 100,0 300,0 - =IF(G2<=$C7;SUM($E5:GS);O)
13 ОС — - 300,0 =IF(G5=O;5UM($E5:G5);O)
14 НДС к возмещению 20,0 60,0 - =IF(G12>0;SUM($E4:G4)*$C$8/(lt$C$8);0)
15 Итого активы 120,0 360,0 360,0 =SUM(G11:G14)
1b 17 Капитал 120,0 360,0 360,0 =G15
1Ь 19 20 ОДДС прямой Внесение капитала 120,0 240,0 - =IF(G4>0;G17F17;0)
21 Капитальные затраты с НДС (120,0) (240,0) - =IF(G4>0;-G4;0)
22 Возмещение НДС — 60,0 =IF(AND(G14=0;F14>0);F14-0)
23 Итого — — 60,0 =SUM(G20:G22)
Я не стал здесь показывать ОФР, он не особо нужен для
примера, но относительно него необходимо понимать, что
все капитальные затраты, связанные со строительством объ-
екта ОС, не являются расходами периода, т. е. не учитыва-
ются в ОФР. Все эти нетто-затраты копятся на счете «Вложе-
ния во внеоборотные активы», а НДС по ним — на дебете
счета 19 «НДС по приобретенным ценностям» (он же НДС
к возмещению). В момент окончания строительства объ-
ект ОС принимается к учету, т. е. переносится (списывается)
со счета «Вложения во внеоборотные активы» на счет «Основ-
ные средства». Именно в этот момент можно будет заявить
сумму НДС к возмещению и заодно начинать начислять
амортизацию ОС. В нашем примере у компании на инвести-
ционной стадии нет расходов, расходы (амортизация объекта
ОС) начинаются только с момента его ввода в эксплуатацию,
они и будут учитываться в ОФР на протяжении всего срока
амортизации (срока полезного использования).
180
Глава 12 НДС
3. НДС возмещается после сдачи объекта и при условии
начала продаж (лучше сказать, плательщик поэтапно
уменьшает свои возможные платежи по начислен-
ному НДС — исходящему — на сумму накопленного
входящего НДС). Это самый консервативный случай,
да и моделирование здесь уже не совсем простое: пока
нет продаж, входящий НДС копится на счете «НДС
к возмещению» и потом не ставится целиком к воз-
мещению, а понемногу уменьшает НДС исходящий,
сокращая сумму налога к уплате.
Напомню, что долго тянуть с возмещением НДС нельзя —
НК ограничивает срок возмещения 3 годами (п. 1.1 ст. 172
НК). Поскольку основным условием здесь будет начало про-
даж, то сдача объекта в эксплуатацию (момент перевода
со счета «Вложения во внеоборотные активы» на счет «Основ-
ные средства») уже неважна, потому при моделировании
никак не учитывается.
Для этого варианта привожу сразу несколько подходов
к расчетам, и этот список открыт. Призываю читателей при-
думать и несколько своих подходов, это будет очень хоро-
шей практикой по алгоритмизации несложных по своей сути
процессов. Не сомневаюсь, что ваши варианты могут быть
и удобнее, и проще, и лучше. После этого обязательно про-
верьте, чтобы ваши методы работали при любых условиях.
А что здесь может измениться в условиях? По большому
счету, вся трудность заключается в переходе от года 2 к году
3 и затем к году 4, когда нужно уменьшить начисленный НДС
на сумму накопленного НДС к возмещению. Достаточно про-
тестировать любой вариант, меняя капзатраты в год 2 от О
до 3000 рублей. Обратите внимание, что я отдельно выписал
суммы накопленных входящего и исходящего НДС. Делать
это необязательно, но эти две вспомогательных строки помо-
гают немного упростить формулы, разгрузив их от расчета
этих промежуточных величин. Все приведенные формулы
протестированы и корректно работают во всех ситуациях.
181
Часть II Строим модель
Таблица 12.11
Вариант 3-1
2
5
4
5
о
7
8
9
101
11
IZ
13
15
ID
17|
20% Год 1
Выручка с НДС
Исходящий НДС -
Кап затраты с НДС 600,0
Входящий НДС 1°°/°
Накопленный исходящий НДС ~
Накопленный входящий НДС 100,0
Вариант 1
Входящий НДС (Дт 19) на конец 100,0
НДС к уплате -
Е _ Е G Н_________________________________________________
Год 2 ГодЗ Год 4 Год 5
- 12000 1 200,0 1 200,0 1200
- 200,0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1*$В$2)
900,0 -
150,0 - - - =Н7*$В$2/(1+$В$2)
- 200,0 400,0 600,0 =5UM($D5:H5)
250,0 250,0 250,0 250,0 =SUM($D8:H8)
250,0 50,0 - - —MIN(H10-Hll;0)
- 150,0 200,0 =IF(AND(H1O>H11;H8=O),H5-G15;O)
Сначала считаем НДС к возмещению нарастающим ито-
гом. Затем определяем сумму НДС к уплате: если и накоп-
ленный исходящий НДС больше, чем накопленный входя-
щий НДС, и при этом нет нового входящего НДС, то платим
в бюджет исходящий НДС, уменьшенный на накопленный
входящий НДС. Если же хоть одно из условий не выполня-
ется, то ничего не платим.
Весь предыдущий абзац — это псевдокод. Так в программи-
ровании называют неформализованное отображение логики,
лежащей в основе программного кода, т. е., по сути, словесное
Таблица 12.12
Вариант 3-2
АВС
1----------------------□
2 20%
3
4 Выручка с НДС
5 Исходящий НДС
I
7 Калзатраты с НДС
8 Входящий НДС
9
10 Накопленный исходящий НДС
11 Накопленный входящий НДС
18-----------------------
19 Вариант 2
20
21 НДС к уплата
D Е F G Н
ГОД1 Год 2 Год 5 Год* Год 5
— — 1200,0 1200,0 1200,0 1200
- - 200,0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1*$В$2)
600,0 900,0 - - —
100,0 150,0 - - - =Н7*$В$2/(1*$В$2)
- 200,0 400,0 600,0 =5UM($D5:H5)
100.0 250,0 250,0 250,0 250,0 -5UM($D8:H8)
- 150,0 200,0 =IF(H10<H11;0;MIN(H10 Н11;Н5))
182
Глав* 12 НДС
описание алгоритма расчета. Вы им пользуетесь, когда при-
думываете сложные формулы, даже если никогда не слышали
это слово.
В таблице 12.12 алгоритм расчета очень похож на преды-
дущий, но теперь осталось одно условие, а формулу MIN мы
встроили внутрь формулы условия.
Таблица 12.13
Вариант 3-3
А В CDEfGH
1 I------------------------------------------- ----------------------------------------------
2 20% Год1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5
3
4 Выручка с НДС - - 1200,0 1100,0 1200,0 1200
5 Исходящий НДС - - 200,0 200,0 200,0 =Н4*$8$2/(1*$В$2)
Ч ___ ______ ’
7 Капзатраты с цДС 600,0 9Й0,0 — — —
8 Входящий НДС 100.0 150,0 - =Н7*$В$2/(1*$В$2)
У
10 Накопленный исходящий НДС — - 200,0 400,0 600,0 =SUM($D5:H5)
И . нвк°пяеи^й е>!0*я4и* НДС ИОД 25Q.0 250,0 _25Q,0 250,0 =5ЦМ($Р8:Н8)_____________________
23 Вариант 3
24
25 НДС к уплат» - 150,0 200,0 =IF(AND(H10>H11;G10>G11);H5;MAX(H5*G10-G11;0))
Если накопленный исходящий НДС и в текущем, и в пре-
дыдущем периоде больше, чем накопленный входящий НДС
в те же периоды, то платим НДС, начисленный в текущем
периоде. В противном случае платим сумму начисленного
налога за текущий период и разницу между накопленными
налогами за предыдущий период, а если эта разница меньше
нуля, то ничего не платим.
Оставшиеся варианты рекомендую разобрать и осмыслить
самостоятельно. Возможно, ваш псевдокод будет иметь для
вас куда больше смысла, нежели мои пояснения.
В трех последних примерах строки 10 и 11 не нужны,
поэтому показывать их я не стану.
Я привожу все эти варианты алгоритма расчета с одной
целью: показать читателю, что одну и ту же задачу можно
решить несколькими методами и вопрос моделирования
заключается в выборе наиболее понятного и экономного,
чтобы читатель потом сам мог вспомнить свои же расчеты
и разобраться в них. Некоторые из алгоритмов всегда будут
183
Часть II Строим модель
Таблица 12.14
Вариант 3-4
1
2
3
4
5
Ь
7
8
У
10
11
“21>
27
28
29
30
31
32
33
34
АВС D Е F
20% Год1 Грд2 ГодЗ
Выручка с НДС - - 1200,0
Исходящий НДС — 200,0
Калзатраты с НДС 600,0 900,0 -
Входящий НДС 100,0 150,0 -
Накопленный исходящий НДС - - 200,0
Накопленный входящий НДС 100,0 250,0 250,0
Вариант 4
G Н
Год 4 Год 5
1200,0 1 200,0 1200
200,0 200,0 »Н4*$В$2/(1+$В$2)
- =н7*$В$2/(1+$В$2)
400,0 600,0 =5UM($D5:H5)
250,0 250,0 ’5UM($D8:H8)
Входящий НДС на начало - 100,0 250,0 50,0 (150,0) =G32
Прирост входящего НДС 100,0 150,0 - - _ =Н8
Расходование входящего НДС — - (200,0) (200,0) (200,0) =-н5
Входящий НДС на конец 100,0 250,0 50,0 (150,0) (350,0) =5UM(H29:H31)
НДС к уплате _ _ _ 150,0 200,0 =1 IГ(Н32>0;0;Н 10 Н11-1 F(G32<0;-G32,011
Таблица 12.15
Вариант 3-5 (использует расчеты предыдущего метода)
А В С D Е F G Н
1 2 j 20% Год1 Год 2 ГодЗ ГОД 4 Год»
4 Выручка с НДС - - 1200,0 1 200,0 1200,0 1200
5 ь Исходящий НДС - 200.0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1+$В$2)
7 Калзатраты с НДС 600,0 900,0 - - -
В у Входящий НДС 100.0 150,0 - - - =Н7-$8$2/(1*$В$2)
10 Накопленный исходящий НДС - - 200,0 400,0 600,0 =SUM($D5:H5)
11 Накопленный входящий НДС 100.0 250,0 250,0 250,0 250,0 =SUM(SD8:HB)
Л
36
3/
38
150,0 200,0 =IF(AND(H32<0;G32<0);H5;IF(H10>Hll;H10-Hll,0))
Вариант 5
НДС к уплата
похожи, потому что, несмотря на множество вариантов
использования формул, количество логических конструк-
ций здесь конечно.
Именно на разработке таких алгоритмов и вырабатыва-
ется важнейшее качество «моделиста» — логическое мыш-
ление. Заметьте, что здесь нет слишком сложных формул,
зато есть объемная иллюстрация того, что к задаче можно
подойти с разных сторон и решить ее так, чтобы решение
было устойчивым и «всепогодным». Потому я снова и снова
184
Глав*12 НДС
предлагаю вам не только разобраться в предложенных под-
ходах, но и придумать свои.
Внимание! Приведенные выше алгоритмы нужны не только
для НДС, они очень часто пригождаются в ситуациях, когда
что-то копится, а потом с какого-то момента начинает рас-
ходоваться.
Таблица 12.16
Вариант 3-6
JIA В С D Е F G н
I 2 5 20% Год! Год 2 ГодЗ Год 4 ГодЗ
4 Выручка с НДС * - 1 200,0 1200,0 1 200,0 1200
5 Исходящий НДС — — 200,0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1+$В$2)
С
7 Капзатраты с НДС 600,0 900,0 - - -
8 Входящий НДС 100,0 150,0 - — - =Н7*$В$2/(1+$В$?)
ЗУ
40 Вариант 6
42 Входящий НДС на немало — 100,0 250,0 50,0 - =G45
43 Прирост входящего НДС 100,0 150,0 — — - =Н8
44 Расходование входящего НДС О'- - (200,0) (200,0) (200,0) =-Н5
45 Входящий НДС на конец 100,0 250,0 50,0 — — =MAX(SUM(H42:H44);0)
^0
47 НДС к уплат* - - - 150,0 200,0 =IF(H45>O;O;H5-G45)
Таблица 12.17
Вариант 3-7
ABC D Е F G н
1 2 J 20% Год! ГОД 2 ГодЗ ГОД 4 ГодЗ
4 Выручка с НДС — - 1 200,0 1 200,0 1 200,0 1200
5 ь Исходящий НДС - - 200,0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1+$В$2)
7 Капзатраты с НДС 600,0 900,0 - — —
8 Входящий НДС 100,0 150,0 - - — =Н7*$В$2/(1+$В$2)
^0-
49 50 Вариант 7
51 Входящий НДС на начало — 100,0 250,0 50,0 - =G54
52 Прирост входящего НДС 100,0 150,0 - - - -Н8
S3 Расходование входящего НДС — — (200,0) (50,0) - =-MIN(H5;H51)
54 55 Входящий НДС на конец 100,0 250,0 50,0 - - =SUM(H51:H53)
56 НДС к уплате - - - 150,0 200,0 =IF(H5<H51;O;H5-G54)
185
Часть II Строим модель
Таблица 12.18
Вариант 3-8
1 2 20% Год1 Г«Д2 Года Год4 Год 5
4 Выручка с НДС — - 1 200,0 1200,0 1 200,0 1200
5 Исходящий НДС — — 200,0 200,0 200,0 =Н4*$В$2/(1+$В$2)
6 7 Капзатраты с НДС 600,0 900,0 - - —
8 Входящ»^ НДС 100.0 150,0 - — - =Н7*$В$2/(1+$В$2)
®7. О 1Л ЙЛ 1Д Вариант В Входящий НДС на начало 100,0 250,0 250,0 250,0 =G62
61 Прирост входящего НДС 100,0 150,0 — — - =Н8
ы Входящий НДС не конец - 100,0 250,0 250,0 250,0 250,0 =5UM(H60:H61)
Ы 64 Исходящий НДС на начало - - - 200,0 400,0 =G66
65 Прирост исходящего НДС — - 200,0 200,0 200,0 =Н5
66 Исходящий НДС не конец - — — 200,0 400,0 600,0 -SUM(H64:H65)
bf ее Разница 100,0 250,0 50,0 (150,0) (350,0) =Н62-Н66
69 70 НДСкуплжт» - - - 150.0 200,0 -lF(H68>0;0;1F(AN D(H6B< =0;G68>=0);-l
-Н68;Н65))
Я рассмотрел примеры для относительно простого случая:
первые два года (пока идет стройка) мы только копим входя-
щий НДС, а с третьего года уже нет никакого строительства
и начинается реализация.
А что, если продажи начнутся до окончания строитель-
ства? Например, начинаем продавать продукцию из только
что построенного цеха, а в это время строится другой.
К такого рода задаче лучше подступиться так: есть некий
актив (НДС к возмещению, он же входящий НДС), при трате
денег на строительство он растет, при выручке уменьшается.
При появлении начисленного НДС (исходящего) этот накоп-
ленный актив уменьшается до тех пор, пока не обнулится.
После того как его не осталось, исходящий НДС полностью
идет в качестве платежа в бюджет. Рассмотрим такой пример.
Таблица 12.19
Кв. 1 Кв. 2 Кв. 3 Кв. 4 Кв. 5
Выручка с НДС 0 600 900 1200 1500
Исходящий НДС 0 100 150 200 250
186
Глав* 12 НДС
Окончание табл. 12.19
Кв. 1 Кв. 2 Кв. 3 Кв. 4 Кв. 5
Капзатраты с НДС 1200 600 300 0 0
Входящий НДС 200 100 50 0 0
Накопленный исходящий НДС 0 100 250 450 700
Накопленный входящий НДС 200 300 350 350 350
Первое, что нужно увидеть из приведенной таблицы: НДС
к уплате за все периоды составит 350 рублей, потому что всего
есть 700 рублей исходящего НДС и 350 — входящего НДС.
Это будет простым, но верным критерием оценки правиль-
ности работы алгоритма.
Алгоритм расчета несколько усложнится, но теперь, имея
в запасе несколько готовых алгоритмов, интересующийся
читатель может самостоятельно разработать несколько своих.
Я же приведу один из возможных вариантов.
Таблица 12.20
АВС D Е F G Н
1 2 3 20% ГОД 1 Год г ГодЗ Год* Год 5
4 Выручка с НДС — 600,0 900,0 1200,0 1500,0 1500,0
5 6 Исходящий НДС - 100,0 150,0 200,0 250,0 =Н4*$8$2/(1*$В$2)
7 Капзатраты с НДС 1200,0 600,0 300,0 - —
В 9 10 Входящий НДС 200,0 100,0 50,0 — =Н7*$В$2/(1*$В$2)
11 Накопленный исходящий НДС - 100,0 250,0 450,0 700,0 =SUM($D5.H5)
12 13 14 Накопленный входящий НДС 200,0 300,0 350,0 350,0 350,0 =SUM($D8:H8)
15 Входящий НДС на начало - 200,0 200,0 100,0 - =G18
16 Накопление 200,0 100,0 50,0 — — =Н8
17 Расходование - (100.0) (150,0) (200.0) (250,0) =-Н5
1В 19 Входящий НДС на конец - 200,0 200,0 100,0 - - =MAX(SUM(H15:H17);0)
20 НДС к уплате - - - 100,0 250,0 =IF(H11<H12;O;H5-G18)
Напомню: когда вы строите модель с такими длитель-
ными «зависаниями» входящего НДС, не забывайте о «сроке
187
Часть II Строим модель
годности» входящего НДС — 3 года, т. е. заявить о возмеще-
нии НДС нужно в течение 3 лет с момента получения счетов-
фактур.
Возможно, кто-то из читателей скажет, дескать, автор
в начале главы убеждал, что НДС — простой в плане моде-
лирования налог, а теперь сам все усложняет. Отвечу так:
рассматривайте этот большой и непростой раздел главы
как рассказ не столько об НДС, сколько о логике написания
формул и алгоритмизации расчетов, тем более что рассмо-
тренные варианты во многом универсальны. А относительно
таких «долгоиграющих» случаев с НДС напомню, что в норме
(и при правильно составленном договоре, когда есть поэтап-
ная сдача работ) все эти расчеты ни к чему; входящий НДС
можно ставить к возмещению, не дожидаясь ни сдачи объ-
екта в эксплуатацию, ни начала продаж.
Ставки налога
Сейчас НК предусматривает три ставки налога: 20% — общая,
10% — для продуктов питания и социально важных товаров
(детские товары, медикаменты), 0% — для отдельных опера-
ций (например, экспорт, международные перевозки и пр.),
а некоторые операции вовсе не облагаются НДС (перевозка
пассажиров, продажа медицинских товаров и услуг, банков-
ские операции и пр.).
Важно понимать, что операции, облагаемые по ставке
0%, и операции, не облагаемые НДС, — абсолютно разные
вещи, их не следует путать. Например, выручка экспортеров
облагается по ставке 0%: это означает, что экспортеры могут
ставить к возмещению весь входящий НДС, а на их выручку
налог не начисляется. Иными словами, они ничего не платят,
а только становятся нетто-получателями НДС. А налогопла-
тельщик, чья деятельность не облагается НДС, не начисляет
налог на свою выручку, но при этом и не ставит входя-
щий НДС к возмещению, а учитывает покупки по полной
стоимости, включая НДС. В то же время покупатель такой
188
Глава 12 НДС
продукции не сможет поставить НДС к возмещению в своем
учете, т.к. «упрощенец» попросту не выдаст покупателю счет-
фактуру, а без нее зачесть НДС невозможно.
Отражение НДС в отчетности
НДС в России был введен в 1992 г., т.е. вопрос должен быть
уже давно проработан вдоль и поперек, но если читать офи-
циальные документы по составлению бухгалтерской отчетно-
сти, то нетрудно убедиться, что его как-то обходят стороной.
Чтобы получить ответы на некоторые вопросы, приходится
просматривать кучу источников, и даже в этом случае можно
получить не полноценный ответ, а лишь какой-то косвенный,
по «разведпризнакам».
Немного о том, как НДС отражается в отчетности.
• Баланс: все балансовые статьи, кроме ДЗ и КЗ, приво-
дятся без НДС. При этом авансы уплаченные и полу-
ченные, несмотря на всю схожесть с ДЗ и КЗ, в балансе
приводятся без НДС.
• ОФР: в общем случае все доходы и расходы отражаются
без НДС, кроме тех случаев, когда компания работает
по УСН или делает закупки у компаний, работающих
по УСН. Либо когда компания занимается деятельно-
стью, которая не облагается НДС (в таких случаях отра-
жаются полные, брутто, суммы покупок и продаж).
• ОДДС: в официальную отчетность должны попадать
суммы без НДС, а сама уплата налога показывается
отдельной строкой. Но в моделях я настоятельно реко-
мендую показывать и НДС входящий, и НДС исходя-
щий, и уплату НДС; при таком подходе вы точно ничего
не упустите и лишь сделаете ваши расчеты наглядными.
Кроме того, в этом случае вы будете понимать реальное
движение денег, которое всегда (почти всегда) содер-
жит НДС.
189
Часть II Строим модель
Вернемся к одному из уже разобранных примеров. Напри-
мер, вы купили товар за 60 рублей (= 50 + 10), а затем про-
дали за 90 рублей (=75 + 15). Если абстрагироваться от налога
на прибыль, то денежные потоки можно отразить так.
Таблица 12.21
Полная версия (входящий и исходящий НДС указываются отдельно
от соответствующих статей)
Продажа без НДС 75
Покупка без НДС (50)
НДС исходящий 15
НДС входящий (10)
НДС. уплаченный в бюджет (5)
Итог движения денег 25
Таблица 12.22
Сокращенная версия (входящий и исходящий НДС никак не отражаются)
Продажа без НДС 75
Покупка без НДС (50)
НДС к отражению в ОДДС 0 (= 15-10-5)
Итог движения денег 25 (= 75 - 50 - 0)
ПБУ 23/11 (п. 16) «Отчет о движении денежных средств»
предлагает отражать в ОДДС нетто-величины поступлений
и выбытий, а также отдельной строкой сумму по расчетам
с бюджетом (уплату либо возмещение):
«Денежные потоки отражаются в отчете о движении
денежных средств свернуто в случаях, когда они характери-
зуют не столько деятельность организации, сколько деятель-
ность ее контрагентов, и (или) когда поступления от одних
лиц обусловливают соответствующие выплаты другим лицам.
Примерами таких денежных потоков являются:
а) ...
б) косвенные налоги в составе поступлений от покупате-
лей и заказчиков, платежей поставщикам и подряд-
чикам и платежей в бюджетную систему Российской
Федерации или возмещение из нее».
190
ГЛАВА 12 НДС
Рекомендации по составлению финансовой отчетно-
сти говорят то же: «Поступления от покупателей и платежи
поставщикам учитывайте без НДС», а НДС в ОДДС попадает
в строку «Прочие выплаты» в сумме:
НДС в ОДДС = НДС, полученный от покупателей -
- НДС, уплаченный поставщикам -
— НДС, уплаченный в бюджет +
+ НДС, возвращенный из бюджета.
Это простое уравнение важно понять, запомнить и пользо-
ваться им для учета НДС в моделях. Но подход, при котором
не видно движение НДС, я считаю негодным для моделиро-
вания: он не обеспечивает наглядности. Еще раз рекомендую
показывать НДС развернуто (причем в разбивке на сумму
платежа без НДС и на сам НДС), это поможет лучше пони-
мать суть и избежать ошибок. В конце концов, так всем будет
гораздо понятнее, а результат все равно окажется тем же.
Например, вы купили товар за 120 рублей (в т. ч. НДС
20 рублей) и продали за 180 (в т.ч. НДС 30 рублей). Можно
легко посчитать в уме, что после уплаты налога у нас должно
остаться 50 рублей, но только не в случае применения офи-
циальной формы ОДДС:
Таблица 12.23
ОДДС с НДС ОДДС без НДС
Выручка 180 150
Расходы 020) (100)
Уплата НДС (10) (10)
Остаток ДС 50 40
ВЕРНО НЕВЕРНО
Официальным подходом к отражению НДС в ОДДС
лучше не пользоваться по причинам, понятным из примера
выше.
191
Часть II Строим модель
Проверка правильности учета НДС
Если в модели НДС платится без временного лага, то можно
просто обнулить ставку НДС — ничего измениться при
этом не должно. Если временной лаг есть, то уберите его
на время, чтобы все расчеты происходили внутри прогнозного
периода — они должны «схлопываться» в соответствии с фор-
мулой, которую я только что привел. Это хорошее средство
для проверки, которая здесь основана на принципе экономи-
ческой нейтральности налога: ведь если мы считаем выручку
и расходы, как они представлены в ОФР (без НДС), то НДС
попадает только в ОДДС. Изменение ставки налога не изме-
нит ни чистую прибыль, ни остатки ДС — мы это уже видели
в начале главы.
К вопросу о проверке правильности моделирования
НДС: раз НДС экономически нейтрален, то его ставка никак
не должна влиять на прибыль. Остатки ДС могут меняться
из-за НДС, содержащегося в ДЗ и КЗ, по расчетам с контр-
агентами и бюджетом. Если совсем уж углубиться в детали,
то учет НДС все-таки может оказать влияние на прибыль,
но очень опосредованно. Например, для финансирования
покупки нужно привлечь кредит, причем на полную (брутто)
сумму. Соответственно, увеличатся начисленные проценты,
т. е. уменьшится прибыль.
НДС к уплате должен быть равен % (= 20 / 120) той стои-
мости, которую компания добавила к купленным товарам
(сырью, материалам и т.п.), а добавляет компания в общем
случае только зарплату с начислениями, проценты по кредиту
и свою прибыль. Так, фирма, через которую большие деньги
проходят «транзитом», будет платить относительно неболь-
шой НДС, а фирма со значительно меньшими оборотами,
но у которой высока добавленная стоимость, будет платить
относительно большой НДС.
Наценку всегда следует считать от нетго-величин. Поясню
этот тезис на примере. Допустим, компания купила товар
за 120 рублей (в т. ч. НДС — 20 рублей), сделала наценку
192
ГЛАВА 12 НДС
50% и продала его за 180 рублей (в т.ч. НДС — 30 рублей).
Так вот, наценку правильно считать именно от стоимости
закупки без НДС (100 рублей). В принципе, даже если доба-
вить ту же наценку к брутто-величине закупки (120 рублей
с НДС), то вы выйдете на тот же уровень выручки (180 рублей
с НДС), но так делать не надо по двум причинам: во-первых,
так считать неверно методологически, а во-вторых (и это куда
более важно), в этом случае есть риск ошибиться и забыть,
что в полученной брутто-наценке (60 рублей =180 рублей
минус 120 рублей) содержится и НДС (10 рублей), который
необходимо уплатить. Логика рассуждений проста и про-
зрачна как для нетто-величин, так и для брутто, но на прак-
тике в ОФР нет строк с НДС и вы просто забудете, что необ-
ходимо учесть налог. Потом эта ошибка где-то всплывет, и вы
будете тратить время на ее устранение.
Таблица 12.24
Без НДС С НДС
Расходы с НДС 000,0) 020,0)
Выручка с НДС 150,0 180,0
Расходы без НДС 000,0) 000,0)
Выручка без НДС 150,0 150,0
ОФР
Выручка 150,0 180,0
Расходы 000,0) 020,0)
Прибыль 50,0 60,0
ВЕРНО НЕВЕРНО
Вывод: прибыль определяется в ОФР по нетто-суммам,
поэтому наценку делайте только на них, иначе проверка НДС
через изменение ставки не сработает.
193
Часть II Строим модель
Факультативный материал
Продажа некоторых товаров не облагается НДС. К таким
товарам относятся, например, земельные участки. Если
продаете здание с землей (цена здания 100 рублей
и цена земли 50 рублей), то НДС будет начисляться
только на цену здания. В итоге цена составит 170 руб-
лей (= 100 х 1,2 + 50), а не 180 (= (100 + 50) х 1,2). Это
важно помнить, чтобы машинально не «накрутить» 20%
на всю цену продажи.
Выводы и советы
Заканчивая столь долгий разговор об НДС, остается ска-
зать следующее. Концептуально это самый сложный налог
из ныне используемых в отечественной налоговой системе.
Кроме того, это самый сложный налог в бухгалтерской прак-
тике, ведь именно по нему у практиков возникает наиболь-
шее количество вопросов. Но в плане моделирования тут все
относительно понятно. Главное — не запутаться, какие исход-
ные и результирующие данные приведены с учетом налога,
а какие без его учета. Поэтому везде, где только можно,
делайте пояснения «с НДС», «без НДС».
Глава получилась большая, поэтому обобщаю ранее ска-
занное.
1. Начинайте все считать без НДС: и выручку, и расходы.
НДС добавляйте только на этапе, когда нужно счи-
тать его уплату в бюджет (либо возмещение из бюд-
жета). Вы уже убедились, что НДС никак не влияет
на финансовый результат, т.е. не имеет экономиче-
ского эффекта, зато он может иметь финансовый
эффект. Учет НДС будет нужен для расчета баланса
(остатков задолженности по расчетам с бюджетом
по налогу, ДЗ и КЗ) и ОДДС.
2. Используйте функцию OFFSET (СМЕЩ), с ее помощью
вы сможете менять срок расчета по НДС (в норме он
194
ГЛАВА 12 НДС
составляет квартал, но некоторые компании для своих
моделей указывают, что платеж по НДС должен быть
со сдвигом на один квартал, а возмещение должно про-
исходить и с большим сдвигом). Т.е. эта функция помо-
жет вам легко и просто менять сроки расчетов с бюд-
жетом по НДС. Есть от этой функции польза и при
проверке: установите срок расчета нулевым — так вы
сводите суммы входящего, исходящего и уплаченного
налога в один период. Никакие суммы налога теперь
не сдвигаются, и это сильно облегчает проверку пра-
вильности расчетов. Если не пользоваться этой функ-
цией, а просто установить в модели сдвиг на квартал,
то вы лишите модель гибкости, а себя — возможности
делать проверку и быстро вносить изменения.
3. Для определения сумм к уплате или возмещению
достаточно просто найти разницу между суммами
налога входящими и исходящими. Учитывать ли сдвиг
по расчетам с бюджетом (квартал или более), решайте
в зависимости от задач и обстоятельств. Альтерна-
тивный подход к расчету: можно использовать пря-
мой метод расчета НДС, о котором мы уже говорили
в начале главы. Прямой метод расчета НДС может
подойти и для проверки правильности расчетов. Но он
не поможет в случаях закупок или капитальных затрат
без реализации, например на инвестиционной стадии
проекта.
4. Избегайте смешанных вводных данных (нетто
и брутто), впоследствии это обязательно проявится
в виде неверных расчетов; должнобыть единообразие.
5. Для того чтобы была возможность провести про-
верку, избегайте типичного для НДС плага, когда
непосредственно в формуле сумму без НДС умно-
жают, а сумму без НДС делят на 1,2. Такой подход
лишит вас возможности проверить правильность
учета НДС.
195
Финансовое моделирование в Excel
6. Для целей оценки можно строить модель без НДС.
Но для целей определения потребности в финанси-
ровании нужно прогнозировать с НДС, иначе потреб-
ность будет недооценена как раз на сумму НДС, а это
может привести к курьезу вроде того, когда в банк
обращаются за кредитом на покупку товара, указы-
вая его нетто-цену, в то время как продавцу придется
отдать брутто-цену.
Бывают ситуации, когда все суммы в модели при-
ведены без НДС, но НДС по некоторым операциям там
все же будет появляться. Например, компания взяла кре-
дит на покупку оборудования (кредит берется на брутто-
сумму покупки, разумеется). Возмещение НДС нужно будет
учесть в модели (в следующем квартале или позже), но все
остальные расчеты можно будет делать уже без учета НДС.
Т.е. слово «НДС» появится в модели всего лишь раз —
в момент определения суммы возмещения, но при этом
полноценный учет НДС по продажам и закупкам не пона-
добится. Опять же, здесь все определяется целями и зада-
чами модели.
Глава 13
Налог на прибыль
Военное дело просто и вполне доступно здравому уму человека.
Но воевать сложно.
К. фон Клаузевиц
Вступление
Казалось бы, что может быть проще налога на прибыль?
Если прибыль есть, то нужно заплатить в бюджет 20%
от нее, а если ее нет, ничего платить не нужно. Главная
задача плательщика — на законных основаниях списать
побольше расходов в уменьшение налогооблагаемой при-
были, а главная задача налоговиков — не допустить необ-
основанного занижения плательщиком налогооблагаемой
прибыли.
Именно так все и было до 2002 г., пока не приняли
ПБУ 18/02 «Учет расчетов по налогу на прибыль организа-
ции». Так началось, а со временем и завершилось полное раз-
межевание бухгалтерского учета (это то, что попадает в бух-
галтерскую отчетность) и налогового (это то, на основании
чего составляется налоговая декларация по налогу на при-
быль) . Можно было бы назвать их параллельными вселен-
ными, но они в каких-то аспектах соприкасаются, поэтому
все же не параллельны.
Определимся с терминами
Есть несколько терминов и определений, без которых нам
не обойтись в дальнейшем.
Условный налог на прибыль («бумажный») — налог
на прибыль, который определяется в бухгалтерском учете.
197
Часть II Строим модель
Текущий налог на прибыль («денежный») — налог
на прибыль, который определяется по данным налоговой
декларации и подлежит уплате в бюджет.
Главное, что нужно знать из ПБУ 18/02, — между бух-
галтерским и налоговым учетами есть разница.
Постоянные разницы (налогооблагаемые и вычи-
таемые — эти термины часто встречаются в литературе,
но я постараюсь их избегать, чтобы не перегружать читателей
не самыми существенными терминами). В старых редакциях
ПБУ 18/02 было написано, что налогооблагаемые разницы
ведут к образованию постоянных налоговых обязательств
(ПНО), а вычитаемые — постоянных налоговых активов
(ПНА). Теперь же используют термины «постоянные нало-
говые доходы» (ПНД вместо ПНА) и «постоянные налоговые
расходы» (ПНР вместо ПНО).
Постоянные разницы возникают из-за таких отличий
между БУ и НУ, когда доходы или расходы есть в одном виде
учета, но их нет и никогда не будет в другом. Например, для
целей налогообложения на рекламу можно потратить 1%
от выручки. Тогда все, что выше этого лимита, будет вести
к образованию ПНР (ПНР = превышение лимита х ставка
налога на прибыль), т.к. в НУ мы можем уменьшить налого-
облагаемую прибыль только на сумму норматива, в БУ должны
отразить всю сумму расходов на рекламу, а возникшую раз-
ницу в налогах списать в финансовый результат.
Временные разницы (налогооблагаемые и вычитаемые;
налогооблагаемые ведут к образованию ОНО, а вычитае-
мые — к ОНА, о них речь пойдет ниже) — те, которые
«развернутся» с течением времени: например, разница
в амортизации, в стоимости списания материалов, в учете
процентных расходов по кредитам, создание резервов, пере-
нос убытка на будущее и пр. Самыми интересными здесь для
нас являются разница в амортизации и перенос убытка, т. к.
они встречаются чаще остальных. Разницы между БУ и НУ
могут возникать как по расходам (чаще всего, есть много
вариантов), так и по доходам (только в случае переоценок
198
Глава 13 Налог на прибыль
и курсовых разниц, которые признаются в БУ, но не при-
знаются в НУ).
Дальнейший рассказ будет строиться большей частью как
раз на основе временных разниц — их отражения в учете
и их возможного влияния на денежные потоки, потому как
именно временные разницы и приводят к образованию ОНА
(в случае вычитаемых временных разниц) и ОНО (в случае
налогооблагаемых временных разниц). ОНА и ОНО сложнее,
чем ПНД и ПНР, потому что в моделях нужно учитывать, что
они со временем «разворачиваются». Далее все станет ясно
из примеров.
ОНА и ОНО образуются из-за разницы между БУ и НУ,
но отражаются только в бухгалтерской отчетности. ПНД
и ПНР в балансе вообще не отражаются.
Я пытаюсь максимально упростить материал и потому
стараюсь избегать дополнительных терминов, но есть риск
внести путаницу: читатель здесь видит одни термины,
а в ПБУ — другие и может запутаться. Поэтому специально
для интересующихся приведу несколько простых уравнений:
Налогооблагаемая постоянная разница (НПР) х 20% — ПНР.
Вычитаемая постоянная разница (ВПР) х 20% — ПНД.
Налогооблагаемая временная разница (НВР) х20% = ОНО.
Вычитаемая временная разница (ВВР) х 20% — ОНА.
Термины НПР, ВПР, НВР, ВВР далее в книге я использо-
вать не буду.
Различия между БУ и НУ
Расскажу немного об основных различиях между БУ и НУ
и о том, из-за чего они возникают:
1. Амортизация. Компания может применять разные
сроки амортизации (полезного использования) для
одного и того же актива. Как правило, быстрая амор-
тизация (соответственно, сопровождаемая высокими
расходами на амортизацию и потому приводящая
199
Часть II Строим модель
к более низкой налогооблагаемой прибыли) приме-
няется для НУ. Кроме того, в НУ можно использовать
амортизационную премию, т. е. в первый год списать
дополнительно 30% от первоначальной стоимости ОС.
2. Проценты по кредитам. В БУ проценты по кредиту,
который был взят на покупку или строительство ОС,
нужно капитализировать, т. е. прибавить их к стоимо-
сти ОС и затем постепенно списывать в расходы через
амортизацию, а в НУ проценты по кредитам (начис-
ленные, необязательно уплаченные!) не капитализи-
руют, а сразу списывают на расходы.
3. Списание материалов. В БУ и НУ могут применяться
разные методы списания материалов в производство
(ФИФО по средней оценке, по цене конкретной еди-
ницы материалов; ЛИ ФО в России не используется,
но в моделях можно использовать и его, если есть
на то веская причина).
4. Переоценка активов. В БУ можно провести пере-
оценку ОС, т. е. привести их стоимость к рыночной,
учесть степень фактического износа, но в НУ пере-
оценка не производится. То же относится и к пере-
оценке валютных активов и пассивов, ценных бумаг.
5. Арендные платежи. С 2022 года стало обязательным
применение требований ФСБУ 25: арендатор ставит
у себя на учет не сам арендованный актив (объект
ОС), а лишь право пользования им (предмет аренды
числится при этом на балансе арендодателя) и спи-
сывает в расходы амортизацию этого права пользо-
вания и проценты, которые образуются по договору
аренды, в то время как в НУ в расходы списываются
сами арендные платежи.
6. Резервы. Есть разные виды резервов (по сомнитель-
ным долгам, на оплату отпусков, на ремонт ОС, гаран-
тийный ремонт и пр.). Не стану здесь углубляться в эту
200
Главаi3 Налог на прибыль
обширную тему. Для наших целей пока достаточно
знать, что разные виды резервов могут по-разному
отражаться в БУ и НУ.
Есть и другие различия, я перечислил лишь основные,
с которыми чаще всего приходится встречаться на практике.
Также важно понимать, что само понятие НУ относится
только к налогу на прибыль; оно и встречается в ст. 313 НК
в главе о налоге на прибыль.
ПБУ: метод отсрочки
и балансовый метод
Факультативный материал
Много лет после введения в действие ПБУ 18/02 текущий
налог на прибыль (тот, который реально платится) опре-
делялся по данным БУ (так называемый метод отсрочки),
т.е. нужно было посчитать налог по данным БУ, а потом
скорректировать его по всем разницам до налога по НУ
(до реально уплачиваемого). С 2019 г. вступили в силу
изменения в ПБУ 18/02: теперь применяется так назы-
ваемый балансовый метод, который никак не привязан
к условному расходу (доходу) по налогу на прибыль,
а рассчитывается исходя из разницы в стоимости акти-
вов и обязательств в БУ и НУ. Произведение этих раз-
ниц на ставку налога и дает то, что мы называем ОНА/
ОНО. Теперь НУ может быть никак не связан с БУ, т. е. он
функционирует полностью автономно. Соответственно,
налог к уплате может считаться и без привязки к налогу
на прибыль, посчитанному в БУ (к этому вопросу мы еще
вернемся в разделе «Текущий налог»). Но для того чтобы
применять балансовый метод, компании-плательщику
необходимо вести два раздельных вида учета (БУ и НУ),
что возможно при наличии специализированного бухгал-
терского программного обеспечения.
201
Часть II Строим модель
Считается, что балансовый метод должен облегчить
жизнь бухгалтерам, т. к. теперь нет нужды выводить теку-
щий (денежный) налог из условного (бухгалтерского)
путем корректировок. Все это еще более закрепило гра-
ницу между БУ и НУ. В нашем моделировании мы точно
не станем этим заниматься, поэтому в дальнейшем в книге
пойдет речь только о методе отсрочки. Иными словами,
мы будем использовать данные БУ и корректировать
те из них, которые отличаются от НУ (это и есть метод
отсрочки). Помимо упрощения работы, это даст нам необ-
ходимое понимание «физики процесса»: откуда разницы
возникают и как с ними поступать.
Кстати, компании вправе сами выбирать, какой
из двух описанных выше методов (отсрочки или балан-
совый) им использовать, а малые предприятия могут
вообще не руководствоваться положениями ПБУ 18/02,
а в отчетности показывать сумму налога по данным нало-
говой декларации. О таких плательщиках-иупрощенцах»
мы поговорим ниже.
Рекомендую ознакомиться с текстом ПБУ 18/02,
но лучше в старой версии (от 2015 г.), она предлагала
более понятный и полезный пример расчета. Практиче-
ский пример из новой версии (2018 г.), на мой взгляд,
гораздо хуже для понимания.
Имейте в виду, что в старой версии постоянные нало-
говые разницы назывались постоянными налоговыми
активами и постоянными налоговыми обязательствами,
а теперь они называются соответственно постоянные
налоговые доходы и постоянные налоговые расходы;
названия изменились, но суть осталась прежней. Я буду
пользоваться старой терминологией.
Факультативный материал
Если срок полезного использования (СПИ) ОС закончился,
то его остаточная стоимость становится нулевой. Раньше,
если такое ОС продолжало использоваться, оно так
202
Глава -13 Налог на прибыль
и числилось в балансе с оценкой «О рублей». Теперь же
принят подход, при котором любой актив, приносящий эко-
номическую выгоду, должен иметь стоимость. Т.е. теперь
по окончании СПИ решается вопрос о дальнейшей судьбе
ОС: если оно признается годным к эксплуатации, то ему
задается новый СПИ и некая новая стоимость; следова-
тельно, начинается и новый виток амортизации. Новая стои-
мость в активе отражается как рост стоимости ОС, а в пас-
сиве — как доход. Но все это относится только к БУ. В НУ
такие «фокусы» не проходят: единожды амортизирован-
ное ОС уже уменьшило налогооблагаемую базу по налогу
на прибыль, повторно уменьшать выплату налога государ-
ство не разрешает (и это справедливо, иначе все только
и будут, что переоценивать ОС, чтобы не платить налог
на прибыль). Соответственно, и доход по такой переоценке
в НУ не признается, начислять на него налог не нужно.
Условный доход по налогу на прибыль
Цитата из ПБУ 18/02:
«...п. 20. Для целей Положения сумма налога на при-
быль, определяемая исходя из бухгалтерской прибыли
(убытка) и отраженная в бухгалтерском учете незави-
симо от суммы налогооблагаемой прибыли (убытка),
является условным расходом (условным доходом)
по налогу на прибыль. Условный расход (условный
доход) по налогу на прибыль равняется величине,
определяемой как произведение бухгалтерской при-
были, сформированной в отчетном периоде, на ставку
налога на прибыль, установленную законодательством
Российской Федерации о налогах и сборах и действу-
ющую на отчетную дату».
Ничего не смутило в прочитанном? Вроде речь
идет о налоге, но употребляется при этом слово
«доход». Что сие значит и как это понимать? А смысл
203
Часть II Строим модель
здесь такой: в БУ в случае отрицательной налогооб-
лагаемой прибыли и налог на прибыль получается
«отрицательным», т. е. вместо того, чтобы его вычесть,
на него уменьшают сумму убытка. Выглядит это так:
Таблица 13.1
А В С D
1 2 Выручка —
3 Расходы (100,0)
4 Прибыль до налога (100,0)
5 Налог на прибыль 20% 20,0
6 Чистая прибыль (80,0)
Т. е. в БУ пользователю сразу как бы говорится, что
убытки окажутся компенсированы в дальнейшем тем, что
на их сумму налогоплательщик сможет занизить будущую
налогооблагаемую прибыль, — потому и употребляется слово
«доход». Если кто-то из читателей с этим пока не сталкивался,
то все это кажется непростым и даже странным, но со време-
нем и с практикой это пройдет. Условный доход — умозри-
тельная конструкция, которая сводится к реально уплачивае-
мому налогу при помощи корректировок на ОНА и ОНО.
Пример с образованием ОНО
Начну с главного: очень важно понимать, что ОНА/ОНО отра-
жаются только в БУ, хотя и образуются из-за разниц между
БУ и НУ. Вся их задача — как-то уравнять образовавшиеся
разницы.
С налогом на прибыль связаны две интересные ситуации,
которые заслуживают отдельного разговора. Обе имеют пря-
мое отношение к отложенным налогам:
• отложенные налоговые активы (ОНА), возникающие
при переносе убытка на будущее;
204
Глава 13 Налог на прибыль
• отложенные налоговые обязательства (ОНО) и отло-
женные налоговые активы (ОНА), образующиеся из-за
разницы в БУ и НУ, не связанные с переносом убытков.
Обе ситуации далеко не новы для отечественной прак-
тики, обе были «изобретены» и первым делом внедрены
в США, потом переняты Европой. Чем эти подходы могут
быть полезны при построении моделей? В основном тем, что
они определяют реальные денежные оттоки при уплате налога
на прибыль. Налоговый учет, по идее, должен помогать госу-
дарству реализовывать фискальную политику и во многом
основывается на кассовом методе учета, в то время как финан-
совый учет исходит из метода учета по начислению и предна-
значен для сглаживания (до известного предела) результатов
деятельности между отчетными периодами и предоставления
пользователям финансовой отчетности возможности пред-
видеть, как различия в налоговом и финансовом учетах ска-
жутся на отчетности компании.
Подобные концептуальные темы вынесены за рамки дан-
ной книги, но у нас остается основной вопрос — как сделать
так, чтобы модель не стала упрощенной «до неправильности»,
корректно отражала прогнозную финансовую отчетность
и рассчитывала, сколько денег в реальности будет уходить
на уплату налога на прибыль, что необходимо для коррект-
ного определения потребности в ДС.
Поговорим о понятии «отложенные налоги». В российской
практике учета оно существует с 2002 г. — с момента появ-
ления известного ПБУ 18/02. К данному термину уже успели
привыкнуть, однако далеко не все финансисты толком пони-
мают, как это работает и для чего нужно. Итак, основная идея
отложенных налогов такова: поскольку финансовый и нало-
говый учеты разнятся, пользователь должен иметь возмож-
ность «выловить» эту разницу из отчетности и сделать выводы
о том, какими последствиями в будущем грозит такая разница.
Существует несколько источников возникновения
отложенных налогов (мы уже говорили об этом). Самым
205
Часть II Строим модель
распространенным и до определенной степени предсказу-
емым является амортизация основных средств. Рассмотрим
пример, основанный как раз на разнице в амортизации основ-
ных средств.
Компания приобрела станок за 60 рублей и установила
срок его полезного использования в 3 года (БУ), в то же время
НК позволяет ускоренно амортизировать его в течение 2 лет
(на практике чаще встречается именно ситуация, когда нало-
гоплательщики стремятся ускоренно амортизировать иму-
щество для целей НУ, чтобы занизить выплаты по налогу
на прибыль). Для простоты представим, что амортизация —
единственный расход за отчетный период. Получаем следу-
ющую таблицу расчета для целей БУ:
Таблица 13.2
ГОД1 Год 2 ГодЗ Всего
Выручка 100 100 100 300
Амортизация БУ (20) (20) (20) (60)
Прибыль до налога 80 80 80 240
Налог, 20% (16) (16) (16) (48)
Чистая прибыль 64 64 §4 192
Для целей НУ соответствующий расчет примет вид:
Таблица 13.3
ГОД1 Год 2 ГодЗ Всего
Выручка 100 100 100 300
Амортизация НУ (30) (30) 0 (60)
Прибыль до налога 70 70 100 240
Налог, 20% (14) (14) (20) (48)
Чистая прибыль 56 56 80 192
Из приведенных расчетов видно, что итоговые данные
в колонке «Всего» не меняются, изменяется лишь то, как ведут
себя прочие показатели в течение 3 лет. Особое внимание
стоит обратить на то, что сумма налогов за 3 года одинакова
206
глава 13 Налог на прибыль
как для целей финансового учета, так и для целей налогооб-
ложения (-48,0 рубля). Отсюда следует важный вывод: кон-
цепция отложенных налогов приводит именно и только к вре-
менным разницам в налогах.
Необходимо четко понимать, что в действительности
отток ДС на уплату налога в годы 1-3 составляет 14,0, 14,0
и 20,0 рублей соответственно, потому что налог платится
на основании таблицы 13.3 (являющейся прототипом нало-
говой декларации). А суммы налога, рассчитанные в таблице
13.2, являются бухгалтерскими, т.е. «виртуальными», «бумаж-
ными», имеющими отношение только к финансовой отчет-
ности, но не к реальному движению денег.
Почему важно учитывать эти особенности? Представьте,
что вы — пользователь финансовой отчетности, например
акционер. Глядя на сумму чистой прибыли в год 1 в таб-
лице 13.2, вы испытываете удовлетворение: приличная при-
быль в ОФР, невысокие выплаты по налогу. Но все дело в том,
что в будущем (в год 3) выплата по налогу на прибыль ока-
жется намного больше той, которую мы могли бы ожидать,
экстраполируя данные года 1 и года 2 в будущее. Каким-то
образом в учете надо дать вам как акционеру понять, что
все не так уж радужно и впереди вас ждет «сюрприз» в виде
большой налоговой выплаты.
Делается это так: разница в амортизации умножается
на ставку налога и относится в пассивы на счет «Отложенные
налоговые обязательства» (ОНО). Если вам знаком бухгал-
терский учет, то логика дальнейших рассуждений покажется
достаточно простой: в год 1 на счете «Отложенные налого-
вые обязательства» образуется остаток в 2,0 рубля (= (30,0 -
20,0) х 20%; здесь 30,0 - 20,0 = 10,0 — это разница между
суммами амортизации, рассчитанными для целей НУ и БУ).
Во второй год образуется такая же разница, и остаток (кре-
дитовое сальдо) на счете «Отложенные налоговые обязатель-
ства» вырастает до 4,0 рубля (= 2,0 + 2,0). В год 3 в финансо-
вой отчетности (ОФР) мы отражаем такой налог на прибыль
в размере 16,0 рубля, но у нас ведь есть накопленный остаток
207
Часть II Строим модель
на счете «Отложенные налоговые обязательства», который как
раз закрывает разницу между налогом, исчисленным по дан-
ным бухгалтерской отчетности (16,0 рубля), и в налоговой
декларации (20,0 рубля): 4,0 (= 20,0 - 16,0). По окончании
года 3 на счете «Отложенные налоговые обязательства» у нас
больше ничего нет.
В соответствии с американской практикой бухучета
(можете считать ее равной МСФО) проводка в первый и вто-
рой годы будет выглядеть так:
Дебет «Расход по налогу на прибыль» — 16,0.
Кредит «Отложенные налоговые обязательства» — 2,0.
Кредит «Денежные средства» — 14,0.
А в третий год так:
Дебет «Расход по налогу на прибыль» — 16,0.
Дебет «Отложенные налоговые обязательства» — 4,0.
Кредит «Денежные средства» — 20,0.
В отечественном учете сложные (составные) проводки
не практикуются, поэтому проводки удобнее поместить в таб-
лицу, и выглядеть они будут немного иначе.
Таблица 13.4
Бухгалтерские проводки Дебет Кредит Год 1 Год 2 ГодЗ
Признание ОНО 68 77 2,0 2,0
Условный расход по налогу на прибыль 99 68 16,0 16,0 16,0
Уплата налога 68 51 14,0 14,0 20,0
Списание ОНО 77 68 4,0
Знание проводок и номеров счетов необязательно — при-
вожу их для читателей с бухгалтерским образованием и опы-
том, им так привычнее и легче проследить, как соотносятся
«бумажные» и «денежные» налоги и за счет чего происходит
208
Глава 13 Налог на прибыль
их сведение. Но понимание сути происходящего здесь крайне
важно.
Из приведенных вычислений напрашивается вывод о том,
как можно смоделировать изменения в отложенных налогах
на практике. В простейшем и наглядном случае с амортиза-
цией, разнящейся для целей БУ и НУ, логика расчета отло-
женных налогов будет выглядеть так, как в таблице 13.5.
По сути, здесь есть лишь одна заслуживающая интереса фор-
мула (ее видно в 11-й строке формул). По ней как раз и рас-
считывается накопление и расходование ОНО.
Таблица 13.5
Fll ’ X fx =F6*$C$8
А В с D Е F
1
2 Год! Год 2 ГодЗ
3
4 Амортизация по БУ 20,0 20.0 20,0
5 Амортизация по НУ 30,0 30,0 0,0
6 Разница *0,0 10,0 -20,0
7
8 Налог на прибыль 20%
9
10 ОНО на начало периода 0,0 2.0 4,0
111 ОНО: накоплениями с пользование] 2,0 2<о[ -4,о|
12 ОНО на конец периода 0,0 2,0 4,0 0,0
Если теперь посмотреть на ситуацию в ее зеркальном ото-
бражении, то станет понятно, как образуются отложенные
налоговые активы. Очевидно, что отрицательные значения
разниц в ячейках D6 и Е6 (превышение бухгалтерской амор-
тизации над налоговой) привели бы к образованию ОНА.
Подобным же образом считается ОНА/ОНО и при еже-
годном вводе-выбытии основных средств. Единственное
отличие состоит в том, как правильно учесть амортизацию
каждого года (отдельно для БУ и НУ). Амортизацию можно
рассчитать в отдельной таблице, например в уже представ-
ленной выше «косынке», которая имеет следующий вид:
209
Часть II Строим модель
Таблица 13.6
А В С 0 Е F G Н
1
2 Год1 ГОД 2 ГодЗ Года ГОД 5
3
4 Капзатраты 100,0 120,0 150,0 200,0 250,0
5 Амортизация 10
б
7 ОС1 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0
8 ОС 2 12,0 12,0 12,0 12,0
9 осз 15,0 15,0 15,0
10 ОС 4 20,0 20,0
И ОС 5 25,0
12 Всего: 10,0 22,0 37,0 57,0 82,0
12
Когда мы считаем отложенные налоги, связанные
с амортизацией, то подобных таблиц должно быть две: одна
для «бухгалтерской» амортизации, другая — для «налого-
вой». Ежегодная разница по итогу между ними (здесь —
строка 11), умноженная на ставку налога на прибыль, —
искомая величина ОНА/ОНО, образующаяся от разниц
в амортизации.
Еще раз для закрепления повторю важное: ОНА
и ОНО — исключительно умозрительные конструкции,
они служат лишь для того, чтобы свести разницы в нало-
гах по БУ и НУ. ОНА/ОНО существуют только в БУ, а в НУ
их нет.
Важно усвоить следующее: тезис о том, что наличие
ОНА/ОНО в балансе предоставляет полезную для отчет-
ности информацию, верен лишь на таком простом примере,
как мы разобрали выше. В реальности все гораздо сложнее:
ОНА/ОНО складываются из многих составляющих, которые
неизвестно когда «развернутся» (эту информацию можно
получить только из подробных пояснений к отчетности),
так что не следует переоценивать информативность ОНА/
ОНО в балансе. Далее мы поговорим об одном упрощении,
которое разрешено малым предприятиям; оно может быть
полезным.
210
Глава 13 Налог на прибыль
Отражение в отчетности
В ПБУ 18/02 приводится простое уравнение, помогающее све-
сти воедино данные БУ и НУ:
Условный налог на прибыль (т. е. «бумажный», бухгалтерский) +
+ Постоянное налоговое обязательство +
+ Отложенный налоговый актив +
+ Отложенное налоговое обязательство =
= Текущий налог на прибыль (т.е. «денежный»).
Это простое, но очень полезное уравнение, которое при-
годится нам не только для проверки правильности расчетов,
но и при отражении налога в отчетности. Крайне важно пони-
мать, что здесь принимаются в расчет только ОН А/ОНО, обра-
зовавшиеся в отчетном периоде (иными словами, изменения,
«дельты», остатков ОНА/ОНО между периодами в балансе),
а не их остатки, накопленные к отчетной дате. Из уравнения
следует очевидный и при этом важный вывод: суммы теку-
щего и условного налогов отличаются как раз на сумму ОНА/
ОНО (давайте на время абстрагируемся от постоянных раз-
ниц, на них я остановлюсь позже). Обратите внимание, что
суммы налогов здесь берутся со знаком «плюс»! Отрицатель-
ные значения возможны лишь иногда, например в случае воз-
никновения условного дохода по налогу на прибыль.
Вот как будет выглядеть ОФР компании, понесшей убы-
ток в отчетном периоде:
Таблица 13.7
В соответствии с ПБУ 18/02 В моделировании
Выручка 0 Выручка 0
Расходы (100) Расходы (100)
Налогооблагаемая прибыль (100) Налогооблагаемая прибыль (100)
Текущий налог 0 Условный налог 20
ОНА/ОНО 20
Чистая прибыль (80) Чистая прибыль (80)
211
Часть II Строим модель
Таким образом, можно показывать условный налог в ОФР
как сумму текущего налога и ОНА/ОНО (= 0 + 20), а можно
и считать его просто как условный расход (доход) (= 20),
рассчитанный как произведение налогооблагаемой прибыли
(убытка) и ставки налога. Как видите, результат тот же, про-
сто представлен немного иначе. Официальный подход более
информативен, но менее удобен в работе над моделями, ведь
для того, чтобы получить чистую прибыль в БУ, нам при-
дется пройти долгий путь определения ОНА/ОНО. Это пол-
ностью подтверждается проверочным уравнением. Запишу
его еще раз:
Текущий налог =
= Условный налог + ОНА - ОНО +
+ Постоянное налоговое обязательство.
Так что рекомендую в ОФР считать условный расход
просто и без затей, а потом уже сводить его с текущим
в отдельном расчете. Еще раз напомню: в расчет принимается
изменение ОНА/ОНО за какой-то период, а не их остатки
на какую-то дату.
Старое представление расчета чистой прибыли в ОФР:
Таблица 13.8
Прибыль (убыток) до налогообложения
Текущий налог на прибыль (_)
в т.ч. постоянные налоговые обязательства (активы)
Изменение отложенных налоговых обязательств
Изменение отложенных налоговых активов
Прочее
Чистая прибыль (убыток)
212
Глава 13 Налог на прибыль
Новое представление расчета чистой прибыли в ОФР:
Таблица 13.9
Прибыль (убыток) до налогообложения
Налог на прибыль
в т.ч. текущий налог на прибыль (_)
Отложенный налог на прибыль’
Прочее
Чистая прибыль (убыток)
Как видите, официальная форма ОФР немного эволю-
ционировала, но суть ее осталась той же: показать в ОФР
условный налог, т. е. налог, посчитанный на основании данных
БУ. Но для информативности он показывается не напрямую,
а как алгебраическая сумма текущего налога (рассчитанного
в налоговой декларации, т. е. по данным НУ) и отложенного
налога, который есть суммарное изменение ОНА и ОНО. Воз-
можно, что к тому времени, когда книга увидит свет, форма
отчетности еще не раз изменится, вам же главное — понять
суть расчета чистой прибыли в ОФР.
Воспользуемся данными из рассмотренного выше подроб-
ного примера с образованием ОНО и посмотрим, как будет
выглядеть официальный ОФР.
Таблица 13.10
Год 1 Год 2 Год 3
Прибыль (убыток) до налогообложения 80 80 80
Текущий налог на прибыль (14) (14) (20)
в т.ч. постоянные налоговые обязательства (активы) - - -
Изменение отложенных налоговых обязательств 2 2 (4)
ПБУ 18/02 гласит: «...отложенный налог на прибыль за отчетный пе-
риод определяется как суммарное изменение отложенных налоговых
активов и отложенных налоговых обязательств за этот период». Кстати,
в предыдущей версии ОФР эта строка, «Отложенный налог на при-
быль», была разбита на две (см. таблицу 13.8), что нагляднее.
213
Часть II Строим модель
Окончание табл. 13.10
Год 1 Год 2 ГодЗ
Изменение отложенных налоговых активов - - -
Прочее - - -
Чистая прибыль (убыток) 64 64 64
И снова повторю: в моделях условный налог, как правило,
отражают просто как произведение налогооблагаемой при-
были и ставки налога, без такого разбиения, как в таблице,
хотя форму ОФР в моделях вы вольны определять сами, руко-
водствуясь целями и задачами моделирования.
Все это нужно не только для понимания того, как выгля-
дят официальные формы. Далее речь пойдет о постоянных
разницах, там эти знания нам пригодятся.
Важно запомнить
Все время до этого я упрощенно писал в книге, что чистая
прибыль из ОФР прямиком попадает в баланс как нерас-
пределенная прибыль. Для понимания основ моделирова-
ния и взаимосвязи между ОФР и балансом это допустимо,
но в реальности все немного сложнее.
Придется на время обратиться к плану счетов
и коротко рассказать об основных счетах, связанных
с финансовыми результатами.
Счет 90. Продажи (речь идет об обычной деятельно-
сти компании). Не стану здесь писать о субсчетах, дабы
не усложнять тему, но вкратце механика выглядит так:
в кредит счета попадает выручка, в дебет — расходы.
Соответственно, финансовый результат выявляется либо
по кредиту (прибыль), либо по дебету (убыток).
Счет 91. Прочие доходы и расходы. Все то же, что
и в случае счета 90, но теперь по видам деятельности,
отличным от основных.
Счет 99. Прибыли и убытки. На счете учитыва-
ются финансовые результаты со счетов 90 и 91, суммы
214
Глава 13 Налог на прибыль
условного налога, а также постоянных налоговых обя-
зательств.
Счет 84. Нераспределенная прибыль (непокрытый убы-
ток). Сюда попадают результаты со счета 99. а также уплата
дивидендов и прочие менее интересные транзакции.
Так вот, именно сальдо счета 84 и фигурирует в пас-
сиве баланса. Однако в большинстве рассматриваемых
случаев я, по сути, работаю с финансовым результа-
том, определяемым на счете 90. Для понимания меха-
ники моделирования этого достаточно, но упомянуть
об использовании разных счетов все же необходимо,
и сейчас станет ясно почему.
Отличия между временными
и постоянными разницами
Важно понимать, что ОНА/ОНО со временем «развернутся»
и начнут работать в обратную сторону. Например, если мы
в НУ применяем ускоренную амортизацию, то в первые годы
будем занижать налогооблагаемую прибыль и платить меньше
налога. Но из-за быстрой налоговой амортизации стоимость ОС
скоро сойдет на ноль, и дальше у нас не останется стоимости
ОС, чтобы занижать прибыль. Соответственно, налог на при-
быль станет больше. В результате выплаты налога на протяже-
нии срока полезного использования ОС (срока амортизации)
будут одинаковыми что с ускоренной амортизацией, что без
нее: сначала недоплачиваем налог, потом переплачиваем.
Если абстрагироваться от дисконтирования (т. е. не учиты-
вать, что те деньги, которые «ближе» к точке прогноза, оцени-
ваются инвестором выше, чем более «отдаленные»), то эффект
от ускоренной амортизации нулевой (нередко приходится
встречать неверное, но устойчивое мнение, что ускоренная
амортизация позволяет платить меньше налога). Это же отно-
сится и к прочим источникам временных разниц.
Ключевое отличие ОНА/ОНО от ПНД/ПНР (старые назва-
ния ПНА/ПНО) в том, что последние хотя и возникают тоже
215
Часть II Строим модель
из-за разниц в БУ и НУ, но не «разворачиваются» со време-
нем, в баланс отдельной строкой не попадают, однако влияют
на собственный капитал (счет«Нераспределенная прибыль»).
Например, в соответствии с требованиями НУ компания
может списать в уменьшение налогооблагаемой прибыли
Таблица 13.11
А В С D
1
2 ОФР БУ
3 Выручка 200 200
4 Расходы на рекламу (100) (100)
5 Прибыль до налога 100 =SUM(D3:D4)
6 Налог на прибыль 20%” (30) =-D5*$C$6-D16
7 Чистая прибыль 70 =SUM(D5:D6)
8
9 ОФР НУ
10 Выручка 200 200
11 Расходы на рекламу (50) (50)
12 Прибыль до налога 150 =SUM(D1O:D11)
13 Налог на прибыль 20%” (30) =IF(D12>0;-D12*$C$6,-0)
14 Чистая прибыль 120 =SUM(D12:D13)
15
16 ПНР 10 =(D11-D4)*$C$6
17
18 ОДДС прямой
19 Выручка минус расходы 100 =D5
20 Уплата налога на прибыль (30) =D13
21 Остаток ДС 70 =SUM(D19:D2O)
22
23 Бухгалтерский баланс
24 Дс 70 =D21
25 Активы 70 =SUM(D24:D24)
26
27 Прибыль 70 =SUM($D7:D7)
28 Пассивы 70 =SUM(D27:D27)
29
30 Проверка налога
31 Текущий налог 30 =D32+D33
32 Условный налог 20 -D6-D16
33 ПНР 10 =D16
216
глава 13 Налог на прибыль
лишь определенную сумму (пусть это будет 50 рублей),
но на самом деле она потратила 100 рублей (речь может идти
о любых расходах, нормируемых при расчете налога на при-
быль) . Тогда для расчета налога (текущего) к уплате компания
принимает только расходы в пределах норматива НУ, а в БУ
показывает расходы в полном объеме. Возникшая разница
в размере 50 рублей (= 100 - 50) приведет к образованию
ПНР в размере 10 рублей (= (100 - 50) х 20%), который
уменьшит финансовый результат.
Обратите внимание на строку 6: здесь учитывается
не только условный налог, но и тот ПНР, что возникает из-за
постоянной разницы (D16). Правильнее было бы добавить
новые строки (см. таблицу 13.8), но если ПНР образуется
у вас нечасто и не хочется менять уже привычную форму
ОФР, то можно моделировать его и таким образом. По боль-
шому счету, эту разницу можно сразу списать в уменьшение
собственного капитала в балансе, минуя ОФР.
Логика сведения баланса здесь может быть такой: при-
быль до вычета ПНР (80 рублей) больше остатка ДС (70 руб-
лей), следовательно, актив надо увеличить на эту разницу.
В случае с временными разницами в актив попало бы ОНА
и все сошлось бы, но постоянные разницы в балансе не фигу-
рируют. Если мы не можем увеличить актив, то надо умень-
шить пассив, вот на сумму ПНР его и уменьшим (за счет сни-
жения чистой прибыли).
ПНД образуется гораздо реже, поэтому и рассматри-
вать его не будем. Некоторые транзакции могут выглядеть
так, будто ведут к образованию ПНД, например переоценка
ОС, ведь в них как раз есть постоянное превышение бухгал-
терской прибыли по сравнению с налоговой. Но это не так:
переоценка никак не затрагивает ОФР в случае увеличения
стоимости ОС — дооценки, при которой происходит уве-
личение внутри баланса (дебет счета «Основные средства»
и кредит счета «Добавочный капитал»). В случае же уценки
(списания стоимости по результатам оценки) сумма списа-
ния попадает в ОФР в качестве прочих расходов (дебет счета
217
Часть II Строим модель
«Прочие расходы» и кредит счета «Основные средства»),
но ни дооценка, ни уценка ОС никак на НУ не влияют.
Итак, текущий налог в таких случаях определяется по дан-
ным НУ, в то время как БУ «живет своей жизнью» и отражает
реальные операции без всякого нормирования.
Факультативный материал
Я уже писал: при применении балансового метода ОНА
и ОНО рассчитываются исходя из разницы в стоимостях
активов и обязательств в БУ и НУ. Произведение этих раз-
ниц на ставку налога и дает ОНА/ОНО.
Если БУ стоимостьактивов (например, ОС) меньше НУ
стоимости активов, то образуется вычитаемая временная
разница (разница в пользу НУ х 20% = ОНА), если же БУ
стоимость активов больше НУ стоимости активов, то обра-
зуется налогооблагаемая временная разница (разница
в пользу БУ х 20% - ОНО). То же самое, но иными словами
для лучшего понимания: если БУ стоимость ОС меньше,
значит, амортизация БУ была выше, следовательно, обра-
зуется ОНА; если же БУ стоимость ОС выше, значит, НУ
амортизация была больше, т.е. возникает ОНО (см. выше
очень подробный пример с образованием ОНО).
Если БУ стоимость обязательств (например, резервов)
больше НУ стоимости обязательств, то образуется вычитае-
мая временная разница (разница в пользу НУ х 20% = ОНА),
если БУ стоимость обязательств меньше НУ стоимости обя-
зательств, то образуется налогооблагаемая временная раз-
ница (разница в пользу БУ х 20% - ОНО). В случае обя-
зательств ситуация зеркально противоположна ситуации
с активами, описанной выше.
Но мы ведь решили не использовать балансовый
метод, поэтому эти сведения представляю читателям про-
сто для повышения уровня эрудиции.
Можно посмотреть на этот же вопрос чуть иначе —
я в своих примерах применяю метод отсрочки и счи-
таю временные разницы от расходов на амортизацию.
218
О eKLADCHIK.ORG
ГЛАВА 13 НАЛОГ НА ПРИБЫЛЬ
а балансовый метод предлагает считать то же, но от раз-
ниц в остаточной стоимости ОС, а разницы как раз и воз-
никают от разниц в амортизации.
Кстати сказать, в отличие от метода отсрочки, при
применении балансового метода постоянные разницы
в бухгалтерском учете не отражают. Но я не рассматри-
ваю балансовый метод и потому не стану углубляться в эту
тему; желающие могут изучить вопрос самостоятельно.
Перенос убытка на будущее
Отдельно следует разобрать перенос убытка на будущее.
Сразу о важном: ОНА от переноса убытка следует считать
только по данным НУ, т. е. убыток в БУ не приводит к воз-
никновению ОНА. Еще раз: переносить можно только нало-
говый убыток! Но отражаться ОНА от переноса убытка будет
в БУ Если же БУ и НУ совпадают, то можно использовать
и данные БУ, это понятно.
Пункт 8 ст. 274 НК РФ гласит: «В случае, если в отчетном
(налоговом) периоде налогоплательщиком получен убыток —
отрицательная разница между доходами, определяемыми
в соответствии с настоящей главой, и расходами, учитыва-
емыми в целях налогообложения в порядке, предусмотренном
настоящей главой, в данном отчетном (налоговом) периоде
налоговая база признается равной нулю. Убытки, полученные
в отчетном (налоговом) периоде, принимаются в целях налого-
обложения в порядке и на условиях, установленных пунктом 1
статьи 278.1 и статьей 283 настоящего Кодекса».
Фразы «перенести убыток» и «уменьшить налогооблагаемую
прибыль года на сумму убытков прошлых лет» означают одно
и то же. Следует помнить, что, согласно НК, перенести на буду-
щее можно не более 50% убытков. Это положение действует
до конца 2024 г., причем законодатель уже несколько раз про-
длевал этот срок, а раньше можно было перенести все 100%.
Термин «перенос убытка» может ввести вас в заблуждение.
Егоследуетпониматьтак: в прибыльный год налогооблагаемую
219
Часть II Строим модель
базу можно уменьшить на 50% за счет накопленных убытков
прошлых лет, с оставшейся половины все равно придется пла-
тить налог. Если сумма накопленного убытка менее половины
налогооблагаемой прибыли, то исчислять налог и платить надо
с разницы между ее значением и накопленным убытком. Под-
черкиваю, нужно именно уменьшать налогооблагаемую при-
быль на 50%. Для наглядности и упрощения примем в примерах
допущение, что можно списать 100% налогооблагаемой прибыли
в счет накопленного убытка прошлых лет. В конце главы рассмо-
трим и пример на основе ныне действующих требований НК.
Суть законодательного требования про 50%-ное огра-
ничение проста: государство хочет получить хоть какие-то
поступления в казну по налогу на прибыль, не дожидаясь, что
налогоплательщик полностью покроет свои убытки.
Убыток, переносимый на будущее, отражается в балансе
как отложенный налоговый актив. Почему переносимый убы-
ток считается активом, должно быть понятно: он ведь умень-
шит наши будущие платежи в бюджет.
В России перенос убытка на будущее во всех подробностях
определен ст. 283 Налогового кодекса. В бухгалтерском учете
о переносе убытка говорится в ПБУ 18/02. Вкратце суть переноса
такова: если в год 1 компания понесла убыток по своей основной
деятельности, то в последующие годы налогооблагаемая прибыль
может быть уменьшена на величину этого убытка. Например,
финансовые результаты такие (пусть БУ не отличается от НУ):
• в год 1 — убыток 100 рублей;
• в год 2 — прибыль в размере 30 рублей;
• в год 3 — прибыль 120 рублей;
• в год 4 — прибыль 200 рублей.
Ситуация с уплатой налога будет выглядеть таким образом:
в год 1 не платим ничего, т. к. прибыли нет, а убытки обла-
гать налогом «не принято». В год 2 не платим ничего, т. к. вся
налогооблагаемая прибыль за этот год уменьшена убытком
прошлого года до нуля. Заметьте, что на конец года 2 убыток,
220
Глава лэ Налог на прибыль
который можно использовать для уменьшения налогооблагае-
мой прибыли в будущем, уже составляет не 100 рублей, а лишь
70 (= 100 - 30). В год 3 пришлось бы платить налог с суммы
всей прибыли, но, поскольку есть еще 70 рублей «недоиспользо-
ванного» убытка, налогооблагаемая прибыль за этот год состав-
ляет лишь 50 рублей (= 120 - 70). В год 4 налог платится со всей
суммы налогооблагаемой прибыли, т. к. уже не осталось ничего,
чем ее можно было бы уменьшить. Выплаты налога в годы 1-4
составляют 0, 0, 10 (= 50 х 20%) и 40 (= 200 х 20%) рублей
соответственно. В более наглядной форме описанные выше
рассуждения отражены в следующей таблице:
Таблица 13.12
Год1 Год 2 ГодЗ Год 4
Финансовый результат -100,0 30,0 120,0 200,0
Остаток накопленного убытка 100,0 70,0 0.0 0,0
Налогооблагаемая прибыль 0,0 0,0 50,0 200,0
Налог уплаченный (20%) 0,0 0,0 10,0 40,0
Эти рассуждения и расчеты легко проверить в одно дей-
ствие: накопленный финансовый результат за 4 года состав-
ляет 250 рублей, что при ставке налога 20% дает 50 рублей
налоговых платежей, а по расчету мы за весь период запла-
тили в бюджет те же 50 рублей — наши расчеты верны.
Каким образом все это влияет на построение модели?
Самым прямым! Если перенос убытка на будущее не учитывать,
а величину налога на прибыль рассчитывать упрощенно как
произведение прибыли до налогообложения по БУ на ставку
налога (как это и отражалось в упрощенных моделях-схемах,
подробно рассмотренных выше), то суммы потребностей в ДС
будут завышаться и остатки КК в прогнозных балансах будут
неоправданно высокими, а значит, неверными.
Как смоделировать расчет налога с учетом переноса
убытка на будущее? Поскольку концепция переноса убытка
уже понятна, приведу ниже несколько вариантов, как пра-
вильно его учесть в моделях и, соответственно, правильно
221
Часть II Строим модель
посчитать налог на прибыль. Сделаем наш пример сложнее
и интереснее: пусть убытки возникают не только в начале.
И давайте будем учитывать уже 50%-ный перенос убытка.
Таблица 13.13
А В
I
2
3
Прибыль (убыток) до
4 налогообложения
5
6 Вариант 1
Г I
Норматив использования
В убытков
У
10 Убыток на начало
11 Изменение убытка
12 Убыток на конец
13
14 Налогооблагаемая прибыль
15 Налог на прибыль
С D Е f G
Год1 Год 2 ГодЗ Год 4
(200,0) 100,0 300,0 (100,0)
50%
- 200,0 150,0
200,0 (50,0) (150,0) 100,0
200 150 - 100
50 150
20% - 10>° 30,0 -
Таблица 13.14
А В С D Е F G
1
2
з
Прибыль (убыток) до
4 налогообложения
Год1 Год 2 ГодЗ Год 4
(200,0) 100,0 300,0 (100,0)
н
Год 5
300,0 300,0
100,0 =G12
(100,0) =-MIN(H10;lF(H4>0;H4*SC$8;H4))
- -SUM(H10:Hll)
200 =Н4+Н11
40,0 =Н14*$С$15
Н
Год 5
300,0 300,0
Г?
18 Вариант2
1У
Норматив использования
_ 50%
20 убытков
21
22 Убыток на начало - 200,0 150,0 - 100,0 =G24
23 Изменение убытка 200,0 (50,0) (150,0) 100,0 (100,0) =-MlN(H22;IF(H4XJ;H4’$C$20;H4))
24 Убыток на конец - 200 150 - 100 - =SUM(H22:H23)
25
26 Налогооблагаемая прибыль — 50 150 - 200 =|F(H4>0;SUM(H4;H23);0)
27 Налог на прибыль 20% — 10,0 30,0 — 40,0 =МАХ(Н26*$С$27;0)
Обратите внимание, что результаты вычислений во всех
вариантах одинаковы — иначе и быть не могло. Кроме того,
правильность расчета легко проверяется: 400 рублей накоп-
ленной налогооблагаемой прибыли дают 80 рублей уплачен-
ных налогов, т.е. ставка налогообложения равна 20%, что
и требовалось доказать. Смысл представления здесь разных
вариантов алгоритма расчета ровно такой же, как и в случае
222
Глава 13 Налог на прибыль
Таблица 13.15
А В
1
2
i
Прибыль (убыток) до
4 щдлтобяпжыия
27-----------------
CD Е f G Н
Год1 Год 2 ГодЗ Год 4 Год 5
(200,0) 100,0 300,0 (100,0) 300,0 300,0
Вариант 3
32
33
34
35
36
37
за
39
40
Норматив использования
убытков
Накопленный убыток на
начало периода
Начисление убытка
Использование убытка
Накопленный убыток на
конец периода
- (200,0) (150,0) - (100,0)
=G37
(200,0) - - (100,0) - =MIN(H4;0)
- (50,0) (150,0) - (100,0) =MAX(SUM(H34:H35);-$C$32*MAX(0;H4))
- (200,0) (150,0) - (100,0) - =H34+H35-H36
Налогооблагаемая прибыль
Налог к уплата 20%
50,0 150,0 - 200,0 =IF(H4>0;MAX(0;H4+H36);0)
10,0 30,0 - 40,0 =Н39*$С$40
Таблица 13.16
2
3
Прибыль (убыток) до
4 налогообложения
43 Вариант4
CD Е F G Н
Год1 Год 2 ГодЗ Год4 Год 5
(200,0) 100.0 300.0 (100.0) 300,0 300,0
Норматив использования
45 убытков
46
Накопленный убыток на
47 начало периода - 200,0 150,0 - 100,0 =G50
48 Начисление убытка 200,0 “ — ЮО.О — =IF(H4<0;-H4;0)
49 Использование убытка - (50,0) (150,0) - (100,0) =IF(H4>=0,-MIN(SUM(H47:H48);H4-$C$45)/))
Накопленный убыток на
50 конец " 200,0 150,0 - 100,0 - =SUM(H47:H49)
51
52 Налогооблагаемая прибыль - 50,0 150,0 — 200,0 =IF(H4<0;0;H4+H49)
53 Налог к уплат. 20% - 10,0 30,0 - 40,0 =Н52*$С$53
с НДС: продемонстрировать, что задача может быть решена
разными методами и важно выбрать наиболее понятный
и удобный. Уверен, что некоторые читатели смогут предло-
жить и свои решения, более экономные и красивые.
Действующее требование НК, по которому за счет накоп-
ленного убытка можно уменьшить только половину налого-
облагаемой прибыли, легче без ошибок учесть в модели, если
223
Часть II Строим модель
правильно понять его суть: убыток и соответствующий ему
ОНА будут копиться, как и в случае, когда можно перенести
100% убытка, но при появлении прибыли расходоваться они
будут вдвое медленнее, уплата налога начнется раньше, перво-
начально суммы уплачиваемого налога на прибыль будут выше.
Вопрос не так прост, как может показаться, ведь помимо оттока
ДС по уплате налога на прибыль нужно правильно учитывать
остаток ОНА, возникшего от переноса убытка. Следовательно,
учитывать это обстоятельство нужно уже в начале работы.
Повторюсь, в дальнейших примерах (если не оговорено
иное) буду использовать перенос 100% убытка — так проще
и понятнее.
Пример с переносом убытка
(БУ и НУ равны)
Есть два возможных варианта:
1. Финансовые результаты (убытки) до налога одина-
ковы по БУ и по НУ, т. е. между БУ и НУ нет отличий.
2. По НУ возникает убыток, и при этом результаты БУ
и НУ разнятся, т.е. имеют место еще какие-то отли-
чия, которые приводят к возникновению постоянных
или временных налоговых разниц. Этот вариант рас-
смотрим позднее.
В первом варианте (см. таблицу 13.17 на с. 225), когда
БУ и НУ равны и оба дают убыток, моделирование переноса
убытка на будущее не представляет сложности. Поскольку
бухгалтерский и налоговый ОФР одинаковы, можно было бы
привести в примере только один из них, но я специально хочу
показать оба, чтобы у читателей вырабатывалось понимание
необходимости расчета ОНА от переноса убытка по данным
именно НУ, а не БУ (обратите внимание на строку 14). Един-
ственный отложенный налог, который здесь будет возни-
кать, — ОНА от переноса убытка.
224
Глава 13 Налог на прибыль
Таблица 13.17
С D Е f G Н
1 2 Расходы и доходы а БУ и НУ равны Год! Года ГодЗ ; Год4 Год 5
5" 4 5 ОФР БУ Выручка 100 300 500 300 300 300
6 Расходы -200) (200) (200) (200) (200) (200)
7 Прибыль до налога (100) 100 300 100 100 =SUM(H5:H6)
8 Налог на прибыль 20% 20 ” (20)" (60)’ (20)’ (20) —Н7*$С$8
9 Чистая прибыль (80) 80 240 80 80 =SUM(H7:H8)
IU 11 12 ОФР НУ Выручка 100 300 500 300 300 =Н5
13 Расходы (200) (200) (200) (200) (200) =Н6
14 Прибыль до налога (100) 100 300 100 100 =SUM{H12:H13)
15 Налог на прибыль (10)” (50)' (20)’ (20) —Н29
16 Чистая прибыль (МО) 90 250 80 80 =SUM(H14:H1S)
к 18 19 Баланс накопленного убытка 50% Убыток на начало 100 50 =G21
20 Изменение убытка 100 (50) (50) - - —MIN(H19;IF(H14>0;H14*$C$18;H14))
21 Убыток на конец - 100 50 — — — =SUM(H19:H20)
23 24 Баланс накопленного ОНА ОНА на начало 20 10 =G26
25 Изменение ОНА 20 (10) (10) - =H20*$C58
26 ОНА на конец 20 10 - - — =SUM(H24:H25)
// 28 Налогооблагаемая прибыль — 50 250 100 100 =H20*H14
29 Налог на прибыль - 10 50 20 20 =H28*$C$8
Еще раз обратите внимание на расчет текущего налога
на прибыль и на то, как для этого считаются накопленные
убытки (строка 20 здесь самая сложная).
В ячейке С18 задан норматив переноса убытка: 50%.
Еще раз напомню о способе быстрой проверки: посчи-
тайте налогооблагаемую прибыль за весь прогнозный период
(в нашем примере это 500 рублей — сумма по строке 14), затем
посчитайте общую сумму уплаченного налога (у нас это 100 руб-
лей — сумма по строке 29). Если уплаченный налог составит
20%, то расчет верный, если нет, ищите ошибку. Такой подход
оказывается полезным во многих случаях, не только при про-
верке правильности расчета налога на прибыль, так что поль-
зуйтесь им для проверки. Возможна ситуация, при которой
на конец прогноза у вас еще будут оставаться неиспользованные
убытки, тогда, разумеется, уплаченный налог не будет равен 20%.
225
Часть II Строим модель
Таблица 13.17 (продолжение)
АВС D Е F G н
1
2 Расходы и доходы в БУ и НУ Год1 Год 2 ГодЗ Год 4 ГодЗ
равны
эи
31 Бухгалтерский баланс
32 ДС — 240 320 400 =МАХ(Н42;0)
33 ОНА от переноса убытка 20 10 - - - =Н26
34 35 Активы 20 10 240 320 400 =SUM(H32:H33)
36 Прибыль (80) * 240 320 400 =SUM($D9:H9)
37 КК 100 10 - - - =-MIN(H42;0)
38 ЗУ Пассивы 20 10 240 320 400 =SUM(H36:H37)
40 <и Проверка - - - - - =H34-H38
42 Сведение баланса (100) (10) 240 320 400 =-(H33+-H36)
45
44 «о Проверка - - - - - =Н32-Н51
46 ОДДС прямой
47 Выручка 100 300 500 300 300 =Н5
48 Расходы (200) (200) (200) (200) (200) =Н6
49 Уплата налога на прибыль - (Ю) (50) (20) (20) =Н15
50 КК 100 (90) (Ю) — - =H37-G37
51 Остаток ДС - - 240 320 400 =SUM($047:H50)
53 ОДДС косвенный
54 Чистая прибыль (80) 80 240 80 80 =Н9
55 Изменение ОНА (20) 10 10 — - =G33-H33
56 Изменение КК 100 (90) (Ю) - - =H37-G37
57 .Остаток ДС - - 240 320 400 =SUM($D54:H56)
э» I
59 Проверка - - - — - =H51-H57
ои
61 Проверка налога
62 Текущий налог - (10) (S0) (20) (20) =-SUM(H63:H64)
63 Условный налог (20) 20 60 20 20 =-H8
64 ОНА 20 (Ю) (10) - - =H25
66 Проверка - — - =Н62-Н15
Одновременно ОНА и ОНО
В отчетности могут одновременно возникать ОНА и ОНО —
это тот случай, когда БУ и НУ отличаются. Например, если мы
в налоговом учете списываем в расходы большую амортизацию,
так что появляются убытки, то получаем два эффекта: ОНА
226
Глава 13 Налог на прибыль
из-за переноса убытка и ОНО из-за более высокой налоговой
амортизации. Амортизация может отличаться не только из-за
разницы в ее сроках в БУ и НУ, но и из-за применения аморти-
зационной премии (онаучитывается только в налоговом учете).
Рассмотрим такой пример.
Таблица 13.18
БУ НУ
Выручка 150 150
Амортизация ООО) (200)
Прибыль до налога 50 (50)
Налог на прибыль (20%) (10) -
Чистая прибыль 40 (50)
Здесь образуется ОНА в размере 10 рублей из-за возник-
шего в НУ убытка (10 = 50 х 20%). И здесь же образуется
ОНО в размере 20 рублей из-за того, что амортизация по НУ
выше амортизации по БУ (20 = (200 - 100) х 20%).
Не стану приводить формулы, расчеты должны быть мак-
симально понятны и в таком виде. Отчетность при этом будет
выглядеть так:
Таблица 13.19
Бухгалтерский баланс
ДС 150 Прибыль 40
ОНА 10 ОНО 20
Изменение ОС (100)
Активы 60 Пассивы 60
ОДДС прямой
Выручка 150
Уплата НП 0
Остаток ДС 150
ОДДС косвенный
Чистая прибыль 40
227
Часть II Строим модель
Окончание табл. 13.19
Амортизация 100
Изменение ОНА (10)
Изменение ОНО 20
Остаток ДС 150
Проверка налога
Текущий налог 0
Условный налог 10
ОНА 10
ОНО (20)
Нужно понимать, что ОНА и ОНО одновременно обра-
зовались как бы от одной операции, но, по сути, экономиче-
ских действий здесь было два. Во-первых, разница появилась
из-за различий между БУ и НУ, во-вторых — из-за возник-
новения убытка в НУ
Проверим правильность расчетов с помощью уже извест-
ной нам формулы:
Текущий налог = Условный налог + ОНА - ОНО =
= 0 = 10 + 10-20.
Если бы не было разницы в амортизации, а был лишь
убыток в НУ, то образовался бы только ОНА от переноса
убытка, без ОНО.
Также возможна ситуация, когда образуется два раз-
ных ОНА: от переноса убытка и от превышения БУ расхо-
дов над НУ расходами. В таком случае их лучше не смеши-
вать и в балансе показывать двумя разными строками, чтобы
не запутаться. Например:
Таблица 13.20
БУ НУ
Выручка 150 150
Амортизация (300) (200)
228
Глава 13 Налог на прибыль
Окончание табл. 13.20
БУ НУ
Прибыль до налога (150) (50)
Налог на прибыль (20%) 30 -
Чистая прибыль (120) (50)
Здесь ОНА в размере 10 рублей образуется из-за возник-
шего убытка в НУ (10 = 50 х 20%). И здесь же образуется
ОНА в размере 20 рублей из-за того, что амортизация по НУ
ниже амортизации по БУ (20 = (300 - 200) х 20%).
Отчетность при этом будет выглядеть так:
Таблица 13.21
Бухгалтерский баланс
ДС 150 Прибыль (120)
ОНА (перенос убытка) 10
ОНА (БУ расходы > НУ расходы) 20
Изменение ОС (300)
Активы (120) Пассивы (120)
ОДДС прямой
Выручка 150
Уплата НП 0
Остаток ДС 150
ОДДС косвенный
Чистая прибыль (120)
Амортизация 300
Изменение ОНА (10)
Изменение ОНА (20)
Остаток ДС 150
Проверка налога
Текущий налог 0
Условный налог (30)
ОНА 10
ОНА 20
229
Часть II Строим модель
Пример с переносом убытка
(БУ и НУ отличаются)
Теперь смоделируем ту логику, что рассмотрели в предыду-
щем разделе. Если по НУ есть убыток и БУ и НУ при этом
различны, то будут образовываться не только ОНА от пере-
носа убытка, но и ОНА/ОНО от разниц в этих двух видах
учета, что немного усложнит расчеты, но если быть внима-
тельным, то особых трудностей здесь быть не должно. В прин-
ципе, для моделирования такой ситуации у вас уже есть вся
необходимая информация, но, чтобы сделать повествование
полным, приведу пример моделирования и здесь. Перенос
убытка примем 100%-ным, дабы не перегружать пример без
особой необходимости.
Чтобы приблизить ситуацию к реальности и не зацикли-
ваться на примерах с разницей в амортизации, давайте рас-
смотрим аренду. Я уже упоминал, что это непростая тема,
Таблица 13.22
А В С D Е F G
г БУ и НУ различаются Гол 1 Гад 2 ОдЗ Гад*
Г 4 5 ОФР БУ Выручка 150 150 150 150 150
6 Амортизация ППА и проценты (100) (100) (100) (100)(100)
7 Прибыль до налога 50 50 50 50 =SUM(G5:G6)
8 Налог на прибыль 20%* (10)* (10)" (10)" (10) ~G7*$C$8
9 Чистая прибыль 40 40 40 40 =SUM(G7:G8)
IU 11 12 ОФР НУ Выручка 150 150 150 150 =G5
13 Лизинговый платеж (200) (200) — - —
14 Прибыль до налога (50) (50) 150 150 =SUM(G12:G13)
15 Налог на прибыль (10)' (30) =-G34
16 М Чистая прибыль (50) (5U1 140 120 =SUM(G14:G15)
18 19 Сводный баланс накопленного ОНА/ОНО Накопленные ОНА/ОНО на начало 20 60 80 =F21
20 Изменение накопленных ОНА/ОНО 20 40 20 - =(SUM(SD7.G7)-SUM(SD14:G14))*$C$8
21 Накопленные ОНА/ОНО на конец 20 60 80 80 =SUM(G19:G20)
23 24 Баланс накопленного убытка Убыток на начало 50 100 - =F26
25 Изменение убытка 50 50 (100) - =-MIN(G24;G14)
26 Убыток на конец 50 100 — - =SUM(G24:G25)
230
Глава 13 Налог на прибыль
Таблица 13.22 (продолжение)
Л А в , с D Е f G
2 БУ и НУ различаются Год1 Год 2 Год 3 Год 4
28 29 Баланс накопленного ОНА ОНА на начало 10 20 - =F31
30 Изменение ОНА 10 10 (20) - =G25*$C$8
31 ОНА на конец - 10 20 — - =CYMM(G29:G3O)
32 зз Налогооблагаемая прибыль - 50 150 =G25+G14
34 Налог на прибыль — — 10 30 «G33*$C$8
36 37 Бухгалтерский баланс ДС 40 160 »MAKC(G51;0)
38 ППА(ОС) 400 300 г 200 Г 100 г - -$С$38+СУММ($06:66)
39 ОНА от переноса убытка 10 20 — - =G31
40 ОНА (если БУ расходы > НУ расходы) — — — - »EC/1H(G2O<O;-G2O;O)
41 42 Активы 400 ш 220 140 160 «CyMM(G37:G40)
43 Прибыль 40 80 120 160 «CyMM($D9:G9)
44 Задолженность по аренде 400 200 Г _ г _ F - «SC$44+CyMM(SD13:G13)
45 ОНО (если НУ расходы > БУ расходы) 20 40 20 - “EC/1H(G2O>O;G2O;O)
46 КК 50 100 - - »-MHH(G51;0)
47 Пассивы 4QQ 310 220 160 -СУММ(С43:646)
48 49 Проверка - -G41-G47
ьи 51 Сведение баланса (50) (100) 40 160 ®(G43+G44+G45)-(G38+G39-G40)
52 53 Проверка - G37 G60
54 55 56 ОДДС прямой Выручка 150 150 150 150 «G5
57 Расходы (200) (200) - - =G13
м КК Г 50 Г 50 Г (100)’’ - =G46-F46
59 Уплата налога на прибыль - - (10) (30) =G15
60 ы Остаток ДС - - 40 160 =CyMM($D56:G59)
62 63 ОДДС косвенный Чистая прибыль 40 40 40 40 =G9
64 Амортизация ППА 100 100 100 100 -G6
65 Изменение ОНА от переноса убытка (10) (10) 20 - =F39G39
66 Изменение ОНА из-за разницы НУ и БУ - - - -F40-G40
67 Изменение ОНО из-за разницы НУ и БУ 20 20 (20) (20) =G45-F45
68 Изменение КК 50 50 (100) - =G46-F46
69 Изменение задолженности по аренде (200) (200) - - =G44-F44
70 /1 Остаток ДС т т 40 160 =CYMM(SD63:G69)
72 Проверка - - «G70-G60
О 74 75 Проверка налога Текущий налог 10 30 =G76+G77+G78-G79
76 Условный налог 10 10 10 10 -G8
77 ОНА от переноса убытка 10 10 (20) - =G3O
78 ОНА (если БУ расходы > НУ расходы) - - — - =G40F40
79 ОНО 20 20 (20) (20) =G45-F45
W 81 Проверка - - - =G75-(-G15)
231
Часть II Строим модель
углубляться в которую без особой нужды не хочется, но все же
дам немного вводных, так наш пример будет приближен
в жизни. Итак, в соответствии с требованиями ФСБУ 25
(упрощенная калька с МСФО 16), регламентирующими
учет арендных операций, при заключении договора пред-
мет аренды учитывается на балансе у арендодателя. В балансе
у арендатора при заключении договора аренда отражается
в пассиве как сумма всех дисконтированных арендных плате-
жей и в активе на ту же сумму как стоимость права пользова-
ния активом (ППА). Арендные платежи отражаются в ОДДС,
а в ОФР — амортизация ППА и расчетные проценты. Выгля-
дит немного сложно? Упростим: пусть аренда будет беспро-
центной, т. е. расходом в ОФР будет только амортизация;
также давайте уйдем от дисконтирования.
На примере это все будет выглядеть понятнее. Допу-
стим, заключен договор аренды ОС стоимостью 400 руб-
лей на 4 года, причем график арендных платежей состав-
лен так, что в первый и второй годы платится по 200 рублей,
а потом платежей нет. При этом амортизироваться ППА будет
равномерно на протяжении всего срока аренды — 4 года,
т.е. по 100 рублей в год. Обратите внимание, что если смо-
треть на весь срок договора аренды, то сумма арендных пла-
тежей в ОДДС должна быть равна сумме амортизационных
отчислений по ППА и расчетных процентов в ОФР (в нашем
случае процентные расходы равны нулю). В данной ситуации
это так и есть: обе суммы составляют 400 рублей, т. е. они
равны первоначальной стоимости арендуемого имущества.
В момент заключения договора (в год 0, или, как часто пишут,
в момент t = 0) баланс арендатора выглядит так: 400 рублей
в активе (право пользования активом — арендуемым иму-
ществом) и 400 рублей в пассиве (обязательство по аренде).
Также обратите внимание, что, поскольку БУ и НУ у нас
отличаются только на уровне расходов, временные разницы
можно рассчитать как произведение ставки налога и раз-
ницы в расходах по БУ и по НУ. В этом примере лизинговые
платежи (расход в НУ) выше амортизационных отчислений
232
Глава 13 Налог на прибыль
(расход в БУ), поэтому из-за разницы в расходах образуются
только ОНО, но я умышленно оставил в модели возможность
образования ОНА, чтобы сделать ее более гибкой и универ-
сальной (строки 40 и 66).
Предлагаю на этом разговор о переносе убытка считать
законченным, лишь в очередной раз напоминаю о важном
моменте, потому что он часто становится камнем преткнове-
ния: когда мы говорим, что переносится 50% убытка, то имеем
в виду, что накопленным убытком можно закрыть 50% налого-
облагаемой прибыли прибыльного года. Повторяю это, чтобы
вы не сделали типичной ошибки, когдатребование о 50% пони-
мают так, что в прибыльный год можно использовать 50%
ранее накопленного убытка вне зависимости от суммы при-
были этого года. Это неверное понимание сути переноса!
Перенос убытка в прошлое
Факультативный материал
Для справки. В западной практике, например в США,
есть интересное понятие, аналога которому в России нет:
перенос убытка в прошлое (net operating loss carry-back).
Суть его такова: плательщик налога имеет право пере-
нести убытки на 2 предыдущих прибыльных года (и полу-
чить возврат налога в текущем периоде), а оставшуюся
сумму убытка использовать на 20 лет в будущем (тот же
перенос убытка на будущее).
«Упрощенцы»
Компании, применяющие упрощенную форму бухгалтер-
ской отчетности, могут не следовать требованиям ПБУ 18/02,
т. е. в их отчетности не будет никаких ОНА/ОНО, а в ОФР
будут попадать реально уплаченные суммы налога на прибыль
(в англоязычной литературе может встретиться соответству-
ющий термин — flow through). Более того, если перед вами
233
Часть II Строим модель
стоит задача посчитать реальные денежные потоки, а не сле-
довать требованиям нормативных документов Минфина,
то такой упрощенный подход может быть вполне оправдан,
т. к. он позволяет справиться с задачей учета денежных пото-
ков и при этом экономит время, которое теперь не нужно тра-
тить на расчеты ОНА/ОНО. Во многих юрисдикциях исполь-
зование такого подхода считается недопустимым. Выглядеть
это будет так (внимание на строку 8):
Обратите внимание, что здесь в балансе получаем отри-
цательные остатки ДС. Это тот нечастый случай, когда
такое допустимо, ведь здесь нет цели построить полноцен-
ную отчетность, а есть — лишь привести исключительно
Таблица 13.23
А В С D Е F G Н
1 2 4 5 ОФР Выручка Год1 100,0 Год 2 100,0 ГодЗ 100,0 Год 4 100,0 ГодЗ 100,0 100,0
6 Расходы (120,0) (110,0) (60.0) (60,0) (50,0) (50.0)
7 Прибыль до налога (20,0) (10,0) 40,0 40,0 50,0 =SUM(H5:H6)
8 Налог на прибыль - - (2,0) (8,0) (10,0) =-Н32
9 IU Чистая прибыль (20,0) (10,0) 38“ 32,0 40,0 =Н7+Н8
11 12 Баланс ДС (20,0) (30,0) 8,0 40,0 80,0 =Н24
13 СК (20,0) (30,0) 8.0 40,0 80.0 =SUM($D9:H9)
15 1Ь Проверка - - - - - =Н12-Н13
17 18 ОДДС Выручка 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 =Н5
19 Расходы (120,0) (110,0) (60.0) (60,0) (50,0) =Н6
20 /1 Уплата налога - - (2,0) (8,0) (10,0) =-Н32
22 ДС на начало - (20,0) (30,0) 8,0 40,0 =G24
23 Чистый денежный поток (20,0) (10,0) 38.0 32,0 40,0 =SUM(H18:H20)
24 о ДС на конец - (20,0) (30,0) 8,0 40,0 80,0 =SUM(H22:H23)
26 Накопленный убыток, начало - 20,0 30,0 - - =G28
27 Изменение 20,0 10,0 (30.0) - - —M|N(H7;H26)
28 zy Накопленный убыток, конец - 20,0 30,0 - - - =SUM(H26:H27)
30 j 1 Налогооблагаемая прибыль - - 10,0 40,0 50,0 =IF(H28>0;0;H7+H27)
32 Налог на прибыль 20% - 2,0 8,0 10,0 =H30*$C$32
234
Глава 13 Налог на прибыль
иллюстративный пример. Дыру в балансе можно закрыть
с помощью, например, КК в размере убытка в год 1 и год 2,
как мы бы сделали это в реальной ситуации, но это принци-
пиально ничего не изменит: актив и пассив подрастут до нуля,
а суть примера останется той же. Я специально привожу при-
мер с отрицательными ДС, чтобы показать, что это порой
возможно и допустимо.
И снова обратите внимание на простой способ проверки
правильности расчетов: накопленный финансовый результат
до уплаты налога за весь прогнозный срок равен 100 (сумма
по строке 7), а это при ставке налога 20% должно вести
к уплате 20 рублей налога, что и происходит.
По сути, здесь есть только БУ, в который попадают
реально уплаченные налоги. Из этого примера напраши-
вается очевидный вывод: если мы игнорируем требова-
ния ПБУ 18/02 и отражаем в отчетности реально уплачен-
ные налоги (а не некие умозрительные сущности вроде
условного дохода по налогу на прибыль), то у нас не будет
здесь никаких ОНА/ОНО, при этом модельная отчетность
будет вполне честной и работающей. А если вдруг кому-то
в голову придет мысль зачем-то совместить отражение
в ОФР реально уплаченного налога и при этом попытаться
добавить в баланс ОНА, то ничего не выйдет: баланс-то сой-
дется, но такая конструкция не выдержит проверки прямым
ОДДС. Произойдет это потому, что активу (ОНА) не из чего
формироваться — нет «квазидохода», которым выступает
условный доход по налогу на прибыль в случае примене-
ния ПБУ 18/02.
Это все лишний раз доказывает, что само по себе све-
дение баланса может быть самообманом и косвенный
ОДДС часто не в силах «поймать» ошибку, поскольку стро-
ится по данным баланса. Так что все более-менее слож-
ные случаи нужно проверять с помощью прямого ОДДС:
если он дает иные результаты остатков ДС (не такие, как
в балансе), то нужно полагаться на данные прямого ОДДС,
а не баланса и начинать искать ошибку. А можно не вести
235
Часть II Строим модель
пустых рассуждений и не делать заведомо ошибочные рас-
четы: раз уж для малого предприятия не существует ПБУ
18/02, то не существуют и термины ОНА/ОНО; стало быть,
они и не появятся в балансе.
Я бы рекомендовал этот упрощенный подход к без-
условному использованию при моделировании, если бы
не одно но: если вам в начале работы сразу становится
известно, что между БУ и НУ будут значительные раз-
ницы, то уйти от полноценного моделирования с ОНА/
ОНО вряд ли получится. Словом, делайте вывод о возмож-
ности использования упрощенного метода, исходя из теку-
щей ситуации.
Но даже если вы решите, что различия по БУ и НУ
настолько велики, что игнорировать их не получится, можно
пойти компромиссным путем: считать параллельно два
ОФР — по БУ и по НУ. Сумму налога к уплате (текущего)
считать по НУ, а потом подставлять полученные значения
в строку налога в ОФР по БУ. Так вы сможете верно посчитать
реальные денежные потоки и при этом избавитесь от необ-
ходимости думать про ОНА/ОНО. Минусом будет полное
отсутствие ОНА/ОНО в балансе, но это, как мы выяснили,
не всегда такая уж серьезная потеря.
Подробное отражение
ОНА/ОНО в моделях
Согласно ПБУ 18/02, ОНА и ОНО можно показывать
в отчетности сальдированно (свернуто), но это возмож-
ность, а не обязанность. Таким образом, вполне возможна
ситуация, когда в балансе есть одновременно ОНА в активах
и ОНО в пассивах. Как это может произойти, мы только что
видели. Лучше в балансе показывать ОНА и ОНО отдельно;
более того, в отдельных строках показывать отложенные
налоги, образующиеся по разным причинам. Например,
одна строка называется «ОНА от переноса убытка на буду-
щее», другая — «ОНА от разницы в амортизации между БУ
236
Глава 13 Налог на прибыль
и НУ» и т.д. То же относится к ОНО за тем лишь исключе-
нием, что ОНО от переноса убытка не образуется. Такой под-
ход поможет лучше понимать происходящее, не запутаться
и при необходимости найти ошибку.
Текущий налог
Рассчитать текущий налог в модели можно тремя способами:
1. Корректировать налогооблагаемую прибыль по БУ
на вычитаемые и налогооблагаемые разницы, чтобы
выйти на налогооблагаемую прибыль по НУ, к кото-
рой и применить ставку налога.
2. Корректировать условный налог через ОНА и ОНО,
чтобы выйти на текущий налог.
3. Считать текущий налог напрямую по данным НУ
(прототипа налоговой декларации), вообще не при-
вязываясь к данным БУ.
Все подходы верны. Как видите, первые два базируются
на методе отсрочки и подразумевают корректировку резуль-
татов, полученных в БУ, а третий — это и не балансовый
метод в чистом виде, а лишь следствие обязательного веде-
ния налогового ОФР независимо от бухгалтерского. В модели-
ровании можно применять любой из подходов, но помните,
что первые два дают возможность проверить расчеты и лучше
понять суть различий между БУ (условным налогом) и НУ
(текущим налогом), этим они и ценнее. При расчетах всегда
необходимо помнить, что текущий налог в ОФР должен быть
равен результату расчетов в налоговой декларации по налогу
на прибыль.
Вот что об этом говорит ПБУ 18/02:
«Организация может использовать следующие способы
определения величины текущего налога на прибыль:
• на основе данных, сформированных в бухгалтер-
ском учете. При этом величина текущего налога
237
Часть II Строим модель
на прибыль должна соответствовать сумме исчислен-
ного налога на прибыль, отраженного в налоговой
декларации по налогу на прибыль;
• на основе налоговой декларации по налогу на при-
быль. При этом величина текущего налога на прибыль
соответствует сумме исчисленного налога на прибыль,
отраженного в налоговой декларации по налогу на при-
быль».
Словом, можно выводить сумму текущего налога через
правки налога условного, а можно просто рассчитывать
в налоговой декларации (или ее прототипе).
Убыток как актив
Факультативный материал
Мы убедились, что убыток в определенном смысле
актив, т. к. сего помощью можно будет уменьшить
будущие налоговые платежи, но этот вопрос стран-
ным образом перекликается с «преданьями старины
глубокой»: сейчас финансовый результат отражается
накопленным итогом в пассиве в строке «Нераспреде-
ленная прибыль (непокрытый убыток)», причем при-
быль увеличивает этот результат, а убыток уменьшает.
Я успел застать времена, когда прибыль отражалась,
как и положено, в пассиве, а убыток — в активе, но уже
без знака минус, разумеется. И это имело свой смысл
и рациональное обоснование: с прибылью все понятно,
это источник средств, а вот убыток — это использование
(пусть и неэффективное) средств, стало быть, в активе
ему и место. Потом финансовые власти решили, что
иностранцы нас не поймут, и перешли к уже привыч-
ной форме представления финансовых результатов
в балансе.
Эту информацию я привожу исключительно в целях
повышения общеэкономической эрудиции читателей.
238
ГЛАВА 13 НАЛОГ НА ПРИБЫЛЬ
Важно запомнить
Налоговый период по налогу на прибыль составляет
год, при этом отчетным периодом может быть квартал
или месяц по выбору налогоплательщика. Если в каче-
стве отчетного периода определен, например, квартал,
то отчетность по налогу предоставляется ежеквартально
нарастающим итогом с начала года, т.е. за 3, 6 и 9 меся-
цев. Так же вносятся и авансовые платежи. В итоге сумма
платежа в бюджет по итогам года определяется как про-
изведение годового финансового результата и налого-
вой ставки за вычетом ранее уплаченных авансовых пла-
тежей.
Как часто бывает в моделировании, результаты моде-
лей, построенных по годам и по кварталам, будут иден-
тичными, но возможны некоторые различия. Так, модель
с годовым шагом прогнозирования «не увидит» возмож-
ные убытки в одном из кварталов, следовательно, она
также «пропустит» возникающий от переноса убытка
ОНА. В результате может сложиться ситуация, что
по итогам прибыльного года в годовой модели у вас
будет уплата налога на прибыль, а в ежеквартальной —
уплата большей суммы налога и остаток ОНА в балансе
на конец четвертого квартала. При этом арифметически
результаты будут идентичными, но различными с финан-
совой точки зрения. Вывода из этих рассуждений два:
во-первых, стройте модель с таким шагом прогнозирова-
ния, который нужен вам в конкретном случае; во-вторых,
не забывайте о формальных требованиях к расчету
налога. Если вы по каким-то причинам решите стро-
ить модель с шагом в месяц, притом что платите налог
ежеквартально, то может произойти следующее: в при-
быльный первый месяц модель покажет вам необходи-
мость платить налог (и соответствующий отток из-за его
уплаты), хотя в реальности такой необходимости и оттока
не будет (ведь надо принимать в расчет финансовый
результат всего квартала). Поэтому либо учитывайте
239
Часть II Строим модель
верный налоговый период в модели, либо будьте готовы
к тому, что результаты моделирования станут расходиться
с реальностью. И подобные ситуации возможны не только
в случае с налогом на прибыль.
Прогнозирование отложенных налогов
Какое отношение отложенные налоги имеют к моделиро-
ванию? Самое прямое, и мы это уже выяснили. Реальные
денежные оттоки не совпадают с теми, которые отражаются
в финансовой отчетности, а это означает, что при расчете
потребности в финансировании нам надо учитывать именно
денежные, а не «бумажные» потоки. Сделать это непросто,
в первую очередь потому, что относительно несложно все
выглядело лишь в примере с одним объектом амортизации.
В жизни, однако, возникает куда больше проблем, связанных
с прогнозированием отложенных налогов.
Во-первых, когда закупается много основных средств,
такой расчет надо делать по каждому из них или по крайней
мере по каждой группе однородных (с одинаковыми сроками
амортизации) и приобретаемых в одно время ОС. Во-вторых,
помимо амортизации ОС есть другие различия в финансовом
и налоговом учетах, которые приводят к образованию вре-
менных разниц. На практике проблемы эти решают несколь-
кими способами.
Как мы уже выяснили, зачастую учитываются только
временные разницы, относящиеся к основным сред-
ствам, а все прочие просто игнорируются ввиду трудно-
стей, связанных с их адекватным прогнозированием. Раз-
ные ОС можно и нужно объединять в группы, однородные
по срокам амортизации и времени приобретения (хотя
даже такое упрощение может быть достаточно сложным).
Поскольку предугадать изменения отложенных налогов
в будущем очень сложно, то зачастую их прогнозируют,
привязывая к какому-то показателю, характеризующему
общую динамику бизнеса, — обычно к выручке, а иногда
240
Глава 13 Налог на прибыль
и к «бумажному» (условному) или «денежному» (текущему)
налогу на прибыль. Если учетная политика компании состав-
лена таким образом, что различия между обоими видами
учета несущественны, то будущие отложенные налоги
можно просто проигнорировать. Кроме того, далеко не все-
гда доступны интересующие нас данные — в таком случае
никаких отложенных налогов не прогнозируют, а уже имею-
щиеся просто оставляют равными их значению на послед-
нюю фактическую дату (это самый простой, но и самый
неправильный подход).
Итак, прогнозировать ОНА/ОНО можно следующим
образом:
1. Проще всего оставлять их на том уровне, который сло-
жился на последнюю отчетную дату, объясняя это тем,
что отложенные налоговые активы (обязательства) —
вещь сложная и плохо поддающаяся прогнозирова-
нию, и это не будет неправдой.
2. Можно считать их как процент от выручки.
3. Можно считать их как процент от подлежащих уплате
налогов.
4. Если вы поклонник точности и располагаете временем
и необходимыми данными, то можете как раз при-
менить расчет в явном виде. Как это сделать, мы уже
достаточно подробно разобрали в этой главе: срав-
нить доходы и расходы по БУ и НУ и на основании
этих данных рассчитать ОНА/ОНО.
К слову, биржевые и кредитные аналитики применяют
такой подход: если есть понимание, что ОНА со временем
обратятся в реальные (т.е. фактически сэкономят налог
на прибыль, уменьшив денежные платежи), то их при расчете
различных коэффициентов учитывают в составе собствен-
ных средств, а если есть уверенность, что в реальные пре-
вратятся ОНО, то их при анализе рассматривают в качестве
241
Часть II Строим модель
долгосрочного заемного капитала. Если уверенности отно-
сительно этих активов и обязательств нет, то при анализе их
просто игнорируют.
Денежные потоки и НУ
В этой главе появился новый термин — налоговый учет.
Теперь, когда у вас есть четкое понимание различий между
БУ и НУ, нужно отметить, что, хотя БУ оперирует некими
абстракциями и допущениями, из этого не следует однознач-
ный вывод, что НУ всегда лучше отражает реальное движе-
ние денег.
Я уже упоминал ФСБУ 25 — согласно ему, с 2022 г. все
компании должны отражать в отчетности арендуемое иму-
щество как «право пользования активом» (ППА). Это право
амортизируется так же, как и обычный актив. В БУ расходы
учитываются как амортизация ППА и проценты, а в НУ
(в соответствии с НК) расходы учитываются в размере лизин-
говых платежей.
Теперь рассмотрим пример. Некая компания заключила
договор лизинга на станок, который стоит 150 рублей. Срок
договора лизинга — 5 лет, в то время как срок полезного
использования этого станка — 15 лет. Для простоты пред-
положим, что процентная ставка по договору равна нулю
(проценты для простоты игнорируем, они ничего не добавят
к логике рассуждений). Итак, по БУ ежегодный расход (амор-
тизация права пользования активом) будет равен 10 рублям
(= 150 / 15), но ежегодно нужно будет платить лизинго-
вые платежи в размере 30 рублей (= 150/5). Получается,
что реальная ежегодная потребность в деньгах и составляет
30 рублей, что соответствует расходам по НУ.
Другой пример. Если вы взяли кредит, например, на строи-
тельство здания, то, согласно БУ, все связанные с ним расходы
(в т.ч. проценты по кредиту) нужно включить в стоимость зда-
ния, а вот НУ смотрит на это иначе: начисленные проценты
никогда не капитализируются в стоимость инвестиционного
242
Глава 13 Налог на прибыль
актива и списываются в расходы в момент их начисления.
В итоге может получиться такая ситуация: в ОФР по БУ
в те периоды, когда здание строится, расходов нет (они все
капитализируются), и пользователь модели, посмотрев на нее,
сделает неправильный вывод, что раз расходов в ОФР нет,
то и деньги не нужны. Но ведь проценты надо платить! А о том,
что их нужно платить, «не забывает» ОФР по НУ.
Но вот пример, доказывающий обратное: расходы
на рекламу нормируются для целей НУ, т.е. списать в умень-
шение налогооблагаемой прибыли можно не более 1%
от выручки, остальное — за счет чистой прибыли. Но ведь
компания может потратить на рекламу и больше, тогда ее
реальные расходы будут как раз в БУ.
Для того чтобы понимать отличие реальных денежных
потоков и бухгалтерских начислений, лучше строить оба ОФР
(и по БУ, и по НУ), но еще важнее руководствоваться здра-
вым смыслом и понимать, что является реальным денежным
расходом, а что — «бумажным».
Заключение
Завершая разговор о налоге на прибыль, еще раз напомню
простое правило, которое следует один раз понять и запо-
мнить, а потом применять при работе с отложенными нало-
гами: если бухгалтерская прибыль больше, чем налоговая,
то образуется ОНО (потому что в НУ списываются более
высокие расходы, чем в БУ), а если бухгалтерская прибыль
меньше, чем налоговая, образуется ОНА (поскольку в НУ
списываются более низкие расходы, чем в БУ). То же самое
другими словами: если какая-то разница ведет к занижению
уплачиваемого налога в текущий период, образуется ОНО
(ведь недоплаченный сейчас налог все равно придется пла-
тить в будущем), в противном случае — ОНА (переплачен-
ный налог уменьшит будущие выплаты). Убыток отчетного
периода переносится на будущее и ведет к образованию ОНА
(актива).
243
Финансовое моделирование в Excel
Такой ход рассуждений поможет не зубрить, куда отно-
сить временные разницы, а действовать обдуманно, что сни-
жает риск ошибки и придает осмысленность работе. Но если
предполагается несколько различий между БУ и НУ, то лучше
строить два ОФР: бухгалтерский и налоговый. Соответ-
ственно, и возникающие между ними временные разницы
использовать для расчетов отложенных налогов. Концепцию
отложенных налогов нужно один раз понять, тогда ею легко
будет пользоваться в работе.
Повторю еще одну важную мысль: ОНА и ОНО образу-
ются из-за разницы между БУ и НУ, но отражаются только
в бухгалтерской отчетности.
Факультативный материал
Попытки снизить налог на прибыль порой приводят
к курьезным диалогам:
— Проект А хуже, чем проект Б, потому что в нем
выше налог на прибыль!
— Да. Но проект А дает больше прибыли.
— Но ведь и налога платить придется больше, это же
плохо!
— Зато и прибыли получим больше, с нее и будем пла-
тить. В итоге ведь все равно мы будем в плюсе.
Это звучит почти анекдотично, но такие диалоги
я слышал неоднократно. Нацеленность на тактический
результат (снижение налоговых выплат) порой смещает
внимание с задачи стратегической (получения более
высокой прибыли).
Глава 14
Бремя долга
Долги — это плохо: берешь чужие деньги на время,
а отдаешь свои и навсегда.
Древняя шутка
Моделирование выплат по долгу
Бывают случаи, когда при наличии свободных денежных
средств необходимо заложить в бюджет возможность пога-
шения разных видов долгов (поочередно либо пропорцио-
нально). В англоязычной литературе поочередное погаше-
ние называется cash sweep (буквально — выметание денег).
Логика его проста: если у меня есть деньги, то я погашаю
самый важный долг (это может длиться несколько перио-
дов). Затем, покончив с этим долгом, перехожу к следу-
ющему по важности и т. д., и это продолжается до тех пор,
пока не покончу со всеми долгами.
Иными словами, здесь свободные деньги идут на погаше-
ние долгов, как в случае с «револьвером», только поэтапно,
каскадно. Логика моделирования тут довольно простая,
используется уже известная конструкция: -М IN (имеющиеся
ДС; сумма очередного долга). Главное тут не забывать о про-
центах, которые тоже необходимо гасить. В этом контексте
полезно знать часто встречающуюся в расчетах, связанных
с погашением долга, аббревиатуру CFADS (cash flow available
for debt service — денежный поток, доступный для обслужи-
вания долга; в данном случае под этим может подразуме-
ваться и имеющийся свободный остаток ДС, который можно
пустить на погашение долга).
245
Часть II Строим модель
Таблица 14.1
А В С D Е f G _____________________________
2 Год 1 Год 2 ГодЗ ЮА4 Год 5
ДС, доступном дм 300 0 зм о 300 0 300 0 300 0 300 0
4 погашения долга 1 (CFADS 1)
5
Погашение долгое, исходя на
6 свободных ДС
8 Долг 1 на начало 10% 500,0 250,0 - - - =G11
9 Начислено процентов 50,0 25,0 _ _ - =Н8*$С$8
Ю Погашение (300,0) (275,0) - - - =-MIN(SUM(H8:H9);H4)
11 Доят 1 на конец 500,0 250,0 - _ _ - =SUM(H8:H10)
12
13 14 ДС, доступные для погашения долга 2 (CFADS 2) 25,0 300,0 300,0 300,0 =МАХ(Н4+Н10;0)
15 Долг 2 на начало 10% 400,0 440,0 459,0 204,9 - =G18
16 Начислено процентов 40,0 44,0 45,9 20,5 - =Н15*$С$15
17 Погашение — (25,0) (300,0) (225,4) - =-MIN(SUM(H15:H16);H13)
18 19 Долг 2 на конец 400,0 440,0 459,0 204,® - - =SUM(H15:H17)
20 ДС, доступные после погашения прочих долгое - - - 74,6 300,0 =МАХ(Н13*Н17;О)
В этом примере я считаю проценты от суммы долга
на начало периода. Это не всегда верно: при большом шаге
прогнозирования считать нужно по средней сумме задол-
женности за период, но это упрощение позволяет здесь
избежать использования циклических ссылок либо макро-
сов. В этом примере не так уж важно, как считается сумма
процентов.
Здесь выплаты по долгам ведутся в размере всего доступ-
ного денежного остатка. Но по условиям договора погашение
долгов может быть структурировано таким образом, что либо
основная сумма долга погашается равными частями, либо
выплаты по кредиту производятся аннуитетными платежами.
Суть расчетов от этого сильно не изменится, но для полноты
картины рассмотрим и такие случаи.
В разговоре о долгах уместно вспомнить термин «капита-
лизация процентов». Важно учитывать, что этот термин можно
понимать двояко. Во-первых, под ним часто понимают просто
присоединение невыплаченного процента к сумме основного
долга. Во-вторых, и это куда интереснее, — капитализацию
246
Глава 14 Бремя долга
как удорожание инвестиционного актива на стадии его фор-
мирования.
Инвестиционный актив — незавершенное производство,
запасы; капитализация возможна только при его наличии.
Если же вы взяли кредит, который у вас на балансе числится
просто как ДС (например, на пополнение оборотных средств),
то проценгы по нему никак не будут капитали зироваться, т. к. нет
самого инвестиционного актива, а просто будут списаны в про-
чие расходы (убытки) периода. Иными словами, если вы строите
ОС за счет заемных средств, то сумма процентов должна быть
включена в стоимость ОС, но если вы взяли кредит на выплату
зарплаты, то проценты по такому кредиту должны быть спи-
саны в расходы, их «не во что» капитализировать.
Словом, каждый раз, когда встречается термин «капитали-
зация процентов», нужно понимать, о чем именно идет речь.
Погашение основной суммы долга равными частями
с капитализацией процентов на период привлечения долга:
Таблица 14.2
C D Е F G Н I
ИТОГО Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5
4
э
6
7
9
10
11
12
13
*|
15
ю
17
Погашение долга равными
частями
Количество лет погашения 3
Ставка процента 10%
Долг на начало
Привлечение долга
Капитализированные проценты 64,8
выплата долга (664,8)
Долг на конец —
Проценты текущего периода (133,0)
Итого платежи
- 315,8 664,8 443.2 221,6 =Н13
300,0 300,0
15,8 49,0 =AVERAGE(F9;F13)*$C$7
(221,6) (221,6) (221,6)-$F$13/$C$6
315.8 664,8 443.2 221.6 - =SUM(I9:I12)
(66,5) (44.3) (22,2) —I9*$C$7
(288,1) (265,9) (243,81=112+115
Размер основного долга одинаков в обоих случаях (см. таб-
лицы 14.2 и 14.3): это сумма полученных денег и капитали-
зированных процентов к моменту начала выплат. Но сумма
247
Часть II Строим модель
уплаченных процентов при выборе аннуитетных выплат все-
гда выше (в нашем примере: 137,2 > 133,0), т.к. основная
сумма долга гасится медленнее и процентов на нее начисля-
ется больше.
Использование аннуитетных платежей:
Таблица 14.3
А В CDEFGHI
I
2 ИТОГО Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 3
20
ZI
22
23
24
26
27
28
29
30
31
34
33
34
35
Аниуиттш ы< платежи
Количество лет погашения 3
Годы погашения 12 3
Ставка процента 10%
Долг на начало
Привлечение долга
Капитализированные проценты 64,8
Начисление процентов 137,2
Выплата долга с процентами (802,0)
Долг на конец
- 315,8 664.8 464,0 243,0 =Н31
300,0 300,0
15,8 49,0 =AVERAGE(F26;F31)*$C$24
66,5 46.4 24,3 —135
(267,3) (267.3) (267,3) =133
315,8 664.8 464,0 243,0 - =SUM(126:130)
Аннуитетные платежи
Тело долга
Проценты
(*02,0)
(664Д
(137,2)
(267.3) (267.3) (267.3) =PMT($C$24;$C22;$F$31)
(200,9) (220.9) (243,0) =PPMT($C24;I23;$C22;$F$31)
(66,5) (46.4) (24,3) =133-134
Срок выплаты долга здесь для упрощения жестко опре-
делен как 3 года.
Факультативный материал
Пониманию вопросов капитализации и списания процен-
тов в расходы помогает, как и во многих других вопросах,
знание принципов бухгалтерского учета.
Если инвестиционного актива нет. то возможны два
варианта развития ситуации:
• Должник вовремя платит начисленные проценты —
уменьшение ДС в активе компенсируется равновели-
ким снижением собственного капитала (напомню, что
при отсутствии инвестиционного актива проценты спи-
сываются в расходы, убытки периода вне зависимости
от фактической уплаты).
248
Глава 14 Бремя долга
• Должник не имеет возможности платить проценты.
В таком случае банк может согласиться прибавить
накопленный долг по процентам к сумме основного
долга. При этом в активе ничего не меняется, а в пас-
сиве рост долга компенсируется уменьшением соб-
ственного капитала (расходы-убытки).
Если инвестиционный актив есть, то опять же имеются
два варианта:
• Должник вовремя платит проценты. В пассиве баланса
долг перед банком остается тем же, а отнесение про-
центов на стоимость инвестиционного актива компен-
сируется уменьшением ДС; оба счета активные.
• Должник какое-то время не платит проценты, напри-
мер по условиям договора. В активе растет стоимость
инвестиционного актива, а в пассиве на ту же сумму
растет долг.
Все сказанное выше, как и сам термин «инвестиционный
актив», относится только к бухгалтерскому учету. В нало-
говом все начисленные проценты относятся в расходы
периода, никакой капитализации процентов в НУ не суще-
ствует. А разница между БУ и НУ ведет к образованию
отложенных налогов (эту тему мы подробно обсудили
в предыдущей главе, поэтому здесь я ее не касаюсь).
В общем, финансовый директор стремится к тому,
чтобы показать акционерам высокую прибыль и при этом
заплатитьменьше налогов. Сделать это можно, например,
относя расходы на будущее в БУ (в том числе с помощью
их капитализации) и списывая больше расходов в теку-
щий период в НУ.
Факультативный материал
При расчете CFADS (денежного потока, доступного для
обслуживания долга) не всегда нужно следовать фор-
мулам из учебников, но должно быть понимание сути
вопроса. Стандартная формула выглядит так:
249
Часть II Строим модель
CFADS = Операционный денежный поток
(без учета процентов по долгам) +
+ Инвестиционный денежный поток +
+ Получение долгового финансирования +
+ Взносы в собственный капитал.
Хитрость здесь может состоять вот в чем: из формулы
следует, что за счет нового кредита можно погашать уже
имеющийся основной долг и платить проценты по нему,
но в реальности банк ни за что не даст новый кредит для
погашения процентов по имеющемуся (хотя это может
сделать другой банк). Это нужно иметь в виду при опре-
делении CFADS.
Моделирование целевой
долговой нагрузки
С погашением мы разобрались, давайте теперь рассмотрим
привлечение ДС, т.е. смоделируем этап финансирования
проекта. В сделках проектного финансирования (и не только
в них) часто есть требование, касающееся структуры капитала:
например, 30% проекта финансируется за счет собственного
(акционерного) капитала и 70% за счет заемного (в разной
форме: кредиты, займы, облигации и пр.). Считать эти доли
можно по-разному. Для простоты можно принять допущение,
что изначально у нас имеется такая целевая структура капи-
тала. Следовательно, каждый следующий транш финансиро-
вания должен делиться в той же пропорции (30/70).
Однако такой подход не всегда точен, т. к. в каждый кон-
кретный момент структура капитала в балансе будет «пла-
вать», в том числе за счет накопленных, но не выплачен-
ных процентов, за счет финансовых результатов, которые
будут очевидно изменять общий размер собственного капи-
тала. Поэтому можно поступить иначе: включить в расчет-
ную модель такой алгоритм, который будет следить, чтобы
структура капитала всегда была в пропорции 30/70 по дан-
ным баланса, а не только по новым траншам.
250
Глава 14 Бремя долга
Если бы заемные деньги были бесплатными и компания
работала с нулевой прибылью, то проблем бы не было вовсе:
просто нужно было бы каждый год привлекать 70% денег
от кредиторов и 30% от акционеров, т. е. ничего в первона-
чальной логике расчета не изменилось бы. Но раз уж есть про-
цент по заемным деньгам, то его нужно учитывать при расчете
структуры капитала: именно постоянное соблюдение соотно-
шения собственных и заемных средств часто бывает требова-
нием кредиторов. Кроме того, можно по-разному учитывать
проценты: либо списывать их на расходы текущего периода,
либо капитализировать, т. е. прибавлять к сумме долга.
Поскольку на кредит начисляются проценты, которые
изменяют долю кредита в общей сумме финансирования,
то неизбежно будут возникать итерационные вычисления,
которые можно решить с помощью циклических ссылок или
макросов. Рассмотрим ниже оба варианта.
Таблица 14.4
А В С D Е __________________________________ F G Н J
2 Год! 1од2 ГодЗ ГодЗ ГодЗ
3"?--
Годовая потребность в деньгах,
4 всего
э
6 Кредиты за текущи й год
7 Взнос акционеров за текущий год
8 Итого:
У ।
10 Капитализация процентов 0
11 Ставка процента 10%
IZ 1
13 Капитал, всего:
14
15 Нераспределенная прибыль
16 Взнос акционеров за текущий год
I/
18 Кредит нарастающим итогом
Проценты по кредиту
19 нарастающим итогом
‘°
21 Кредит/Капитал 70%
22 Собственные средства / Капитал
23
24 Вспомогательные расчеты:
25 Целевой размер кредита
Необходимое кредитование в
26 текущем году
1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 1000.0
676,3 630,6 587,9 548,2 511,1 =125-Н25
323,7 369,4 412,1 451,8 488,9 =14-16
1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 =SUM(I6:I7)
- 966Д 1867/) 2 706,9 3490,0 4 220,2 =5UM( 114:119)
(33,8) (133,0) (293,1) (510,0) (779,8) =IF($C$1O=1;O;-SUM($E33:133))
323,7 693,1 1105,1 1557,0 2045,9 =SUM($E7:I7)
- 676,3 1306,9 1 894,9 2 443,0 2 954,1 =5UM($E6:I6)
- =IF($C$10=1;SUM($E33:I33);0)
70% 70% 70% 70% 70% =SUM(I18:I19)/I13
30% 30% 30% 30% 30% =SUM(I15:I16)/I13
676,3 1306,9 1 894,9 2 443,0 2 954,1 =I13*$C$21-I19
676,3 630,6 587,9 548,2 511,1 =I25-H25
251
Часть II Строим модель
Таблица 14.4 (продолжение)
А В CD Е F G Н 1
г ГоА1 Год 2 ГодЗ Год 4 Год 5
27
28 Справочно:
29 Кредит на начало - 676,3 1306.9 1894.9 2 443,0 =Н31
30 Изменение кредита 676.3 630,6 587.9 548,2 511,1 =16
31 Кредит на конец - 676,3 1306,9 1894,9 2443,0 2 954,1 =SUM(I29:I3O)
33 Проценты по кредиту 33,8 99.2 160,1 216.9 269,9 =AVERAGE(I29;I31)*$C$11
35 Справочно:
36 Акционерный капитал на начало - 323,7 693.1 1105,1 1557,0 =Н38
37 Взнос акционеров за текущий год 323,7 369.4 412.1 451,8 488,9 =17
38 Акционерный капитал на конец — 323,7 693,1 1105,1 1557,0 2 045,9 =SUM{I36:I37)
Поддержание целевой структуры капитала (используется
циклическая ссылка). В строках 21 и 22 как раз видна доля
собственного и заемного капитала.
Обратите внимание на ячейку СЮ: в ней производится
выбор между списанием процентов в расходы периода (сей-
час показан именно такой вариант) и капитализацией про-
центов. Выбор между расходованием и капитализацией
процентов здесь производится с помощью ввода цифры:
если «О», то списываются, если «1» — капитализируются
(это легко можно понять по строке 15: при списании про-
центов возникает убыток, в то время как при капитализа-
ции финансовый результат не изменяется, т. к. проценты
не попадают в ОФР, а прибавляются к сумме основного
долга). Далее в отдельной главе мы еще поговорим о «пере-
ключателях», которые можно использовать в подобных слу-
чаях вместо цифр «1» и «О».
Теперь ту же задачу — поддержание целевой структуры
капитала — решим с помощью макроса, который подставляет
значения в строку 6 из строки 26. На этот раз пусть проценты
капитализируются (см. таблицу 14.5).
Мы уже немного говорили о макросах в главе про цикличе-
ские ссылки. Если вы с макросами незнакомы, то код можете
пока не смотреть, вам для работы хватит и примера с цикличе-
ской ссылкой. Здесь представлен макрос, который был просто
252
Глава 14 Бремя долга
Таблица 14.5
А В С D Е F G Н I
2
4
6
7
8
У
10
11
и
13
14
15
16
18
19
zu
21
22
24
25
26
Год 1 Год 2 ГодЗ Год 4 Год 5
Годовая потребность в деньгах, всего 1000,0 1000,0 1 000,0 1000,0 1 000,0 1 000,0
Кредиты за текущий год 689,7 669,3 649,5 630,3 611,7 689,7
Взнос акционеров за текущий год 310,3 330,7 350,5 369,7 388,3 =14-16
Итого: 1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 1000,0 =SUM(I637)
Капитализация процентов 1
Ставка процента 10%
Капитал, всего: 1034,5 2136,9 3 305,3 4 537,6 5 832,1 =SUM(I15:I19)
Нераспределенная прибыль - - - - - =iF($C$10=l;0;-5UM($E33:133))
Взнос акционеров за текущий год 310,3 641,1 991,6 1 361,3 1749,6 =SUM($E7:I7)
Кредит нарастающим итогом ** 689,7 ' ”1358,9 ' ”2 008,4 ' ”2 638,7 ' ”3 250,4 =SUM($E6:I6)
Проценты по кредиту 34,5 136,9 305,3 537,6 832,1 =IF($C$101;SUM($E33:I33);0)
нарастающим итогом
Кредит/Капитал 70% 70% 70% 70% 70% 70% =SUM(I18:I19)/I13
Собственные средства / Капитал 30% 30% 30% 30% 30% =SUM(I15:I16)/I13
Вспомогательные расчеты:
Целевой размер кредита 689,7 1358,9 2 008,4 2 638,7 3 250,4 =IF(I15=O;I13*$C$21-I19;I13*$C$21)
Необходимое кредитование в 689,7 669,3 649,5 630,3 611,7 =125-Н25
текущем году
Таблица 14.5 (продолжение)
В С D Е F G ______________________ Н _______ 1
2
а
28 Справочно:
29 Кредит на начало
30 Изменение кредита
31 Кредит на конец
3Z.
33 Проценты по кредиту
54
35 Справочно:
36 Акционерный капитал на начало
37 Взнос акционеров за текущий год
38 Акционерный капитал на конец
39
Г<эд1 Год 2 ГвдЗ Г<эд4 Г°А5
689,7 1 358,9 2 008,4 2 638,7 =Н31
689,7 669,3 649,5 630,3 611,7 =16
- 689,7 1 358,9 2 008,4 2 638,7 3 250,4 =SUM(I29:I3O)
34,5 102,4 168,4 232,4 294,5 =AVERAGE(I29;I31)*$C$11
— 310,3 641,1 991,6 1361,3 =Н38
310,3 330,7 350,5 369,7 388,3 =17
310,3 641,1 991,6 1 361,3 1749,6 =SUM(136:137)
40
41
42
Макрос:
Подбор кредита
(нажать несколько раз при необходимости,
пока по строке 21 во все периоды будет 70%)
записан с помощью штатного рекордера. Код, который пишут
в VBA, выглядит немного иначе, хотя делает то же самое.
Задача макроса — разорвать циклическую ссылку. Штатный
рекордер даст вам приблизительно такой результат:
253
Часть II Строим модель
Sub MacrolO
RangeC‘E26:l26”). Select
Selection.Copy
RangeC‘E6”).Select
Selection.PasteSpecial Paste:=xlPasteValues
End Sub
По причине своей простоты макрос работает слабо, нужно
несколько раз нажимать клавишу F9 — до тех пор, пока не пре-
кратятся вычисления, но я умышленно показываю вам и его,
чтобы складывалось понимание, что проще, а что лучше. Чита-
тели, знакомые с VBA, могут здесь написать макрос, работа-
ющий с циклическими вычислениями: Do... Loop Until или
Do... Loop While. Мы уже встречались с такими ранее.
Само собой разумеется, что количество макросов (пра-
вильнее сказать — процедур в макросе) должно соответство-
вать количеству в модели кредитов (займов), по которым
считаются проценты, ведь в каждом из кредитов (займов)
необходим разрыв циклической ссылки.
Прочее
Бывают ситуации, когда компания вынуждена перекредитовы-
ваться, т.е. занимать деньги, чтобы расплатиться по другому
кредиту (займу). Нередко такое перекредитование в модели
возникает в силу логической ошибки: например, обслужи-
вание револьверного кредита ведет к большим процентным
расходам, и автор модели решает, что для финансирования
выплат этих процентов нужно взять дополнительный заем,
а для его обслуживания требуется еще больше револьверного
кредита. Теряется понимание, что происходит в модели, а еще
труднее объяснить происходящее другим.
На практике же могут встретиться совсем уж непростые
случаи: берется основной кредит в банке, по которому необ-
ходимо выплачивать проценты, но, поскольку у вновь обра-
зованной компании денег на выплату процентов нет, она
254
Глав* 14 Бремя долга
привлекает еще и заем для уплаты процентов по основному
кредиту. А для уплаты процентов по этому займу привлека-
ется еще один заем. Ситуация может усложняться тем, что
часть процентов по кредитам и займам должна уплачиваться,
часть — капитализироваться. В итоге подчас трудно разо-
браться в этом не только в файле Excel, но и выписывая всю
эту схему на лист бумаги.
Встречаются и ситуации, когда «моделист» закладывает
в модельвьшлаты дивидендов за счет заемных средств. Опять же,
такое возможно в жизни, но в модели этого лучше по возмож-
ности избегать либо надо четко понимать, что это не ошибка.
Очень важно не путать убытки и потребность в финан-
сировании. У компании могут возникать убытки из-за неде-
нежных расходов (амортизации), а также вполне денеж-
ные убытки, которые будут покрываться за счет имеющихся
денежных накоплений, но случаются и противоположные
ситуации, когда прибыльной компании не хватает денег
на финансирование своих потребностей. Я об этом уже писал
в начале книги, но нелишне напомнить и в главе про долг,
т. к. очевидные истины порой забываются, что ведет к ненуж-
ным вопросам, задаваемым автору модели.
Чего хотят кредиторы
Когда речь заходит о заемном финансировании, кредиторов
очень интересует вопрос о наличии денег у заемщика. Одним
из показателей достаточного количества денег является коэф-
фициент покрытия, более известный под английской аббре-
виатурой DSCR (debt service coverage ratio). Рассчитывается
он за какой-то период (как правило, за год или квартал) как
отношение денежного потока (чистых поступлений от опера-
ционной деятельности минус капитальные затраты) к сумме
погашения долга и выплат процентов.
Суть его довольно незамысловата: денежные потоки
до выплат по долгу должны превышать платежи в пользу
банка на определенную величину. Экономический смысл этого
255
Часть II Строим модель
прост: кредитор хочет понимать, что у заемщика будет некий
«запас прочности» после обслуживания долга, — не потому,
что кредитор заботится о заемщике, а просто на случай воз-
можных перебоев у заемщика с денежными потоками (упала
выручка, выросли затраты и т.п.), что может поставить под
вопрос способность заемщика погасить долг.
Например, если условиями кредитного договора задан
DSCR = 1,2, то необходимо следить, чтобы денежный поток
не опускался ниже этой величины. В случае нарушения воз-
можны санкции со стороны банка. Ничего особо нового
в плане моделирования тут нет, но часто расчет DSCR нужно
вставлять в модель и следить, чтобы он не опускался ниже
уровня, требуемого кредитором.
Проще понять смысл DSCR на простом числовом при-
мере. У компании есть денежный поток до обслуживания кре-
дитов в размере 120 рублей. Сумма процентов к уплате —
10 рублей, требуемое значение DSCR — 1,2. Получаем, что
компания может пустить на погашение этого кредита (и дру-
гих) 90 рублей (= 120 / 1,2 - 10), поддерживая требуемое
значение DSCR (1,2 = 120 / (90 + 10)).
Больше проблем может вызвать резервный счет для обслу-
живания долга (DSRA — debt service reserve account): условиями
кредитного соглашения может быть установлено, что заемщик
должен держать на счете в банке некую сумму (равную несколь-
ким будущим выплатам в части погашения долга и процентов).
Назначение резервного счета таково: если заемщик
в какой-то момент не сможет обслуживать долг, то креди-
тор возьмет деньги на погашение с этого резервного счета.
По мере погашения долга сумма остатка по нему будет все
меньше, т. е. сумма, замороженная на резервном счете, станет
уменьшаться. Если есть изменения в графике выплаты долга
или меняются условия финансирования, то начнет меняться
и сумма резервирования в DSR А. И вот здесь возможно воз-
никновение циклических ссылок: модель «смотрит вперед»
и определяет, что необходимо пополнить DSRA, при этом
такое пополнение вызовет необходимость в дополнительном
256
Глав* i* Бремя долга
привлечении средств, что, в свою очередь, увеличит расходы
на обслуживание долга в ближайшие несколько месяцев,
по которым и определяется сумма для DSRA.
Словом, все по уже известной схеме, но возникновение
циклической ссылки возможно лишь в случае, если тот же
кредитор дает деньги на пополнение DSRA (такое на прак-
тике встречается редко). Хорошим решением, помогающим
избежать итерационных вычислений, здесь будет допуще-
ние, что пополнение либо уменьшение DSRA производится
с другого счета (другим кредитором или акционером), не свя-
занного с основным долгом, по которому и считается DSRA.
Словом, тема эта чуть более сложная, нежели может пока-
заться на первый взгляд, так что здесь тоже нельзя терять
бдительность.
Факультативный материал
Термин «обслуживание долга» разными людьми трак-
туется по-разному. Его общепринятое определение:
выплаты процентов и причитающейся части долга.
Но, несмотря на это, некоторые его трактуют как выплату
лишь процентов и комиссий, подразумевая, что погаше-
ние части долга — это именно погашение, а не обслужи-
вание. Поэтому в диалоге лучше каждый раз уточнять,
что именно собеседник имеет в виду.
Факультативный материал
Я уже писал о пользе использования таблицы «Источники
и потребности» (sources and uses). Но и с такой на вид
простой таблицей могут возникнуть некоторые сложно-
сти в случае рефинансирования долгов.
Например, некий проект общей стоимостью 300 руб-
лей финансируется в течение 3 лет за счет привлекаемого
долга: в первый год за счет займа в размере 100 руб-
лей, а со второго года за счет кредита, причем во вто-
рой год за счет привлекаемого кредита рефинансируется,
т.е. гасится, первоначальный заем. Все очень просто:
257
Часть II Строим модель
Таблица 14.6
Год 1 Год 2 Год 3 итого
Потребности:
Капитальные затраты 100 100 100 300
Источники:
Заем 100 100
Кредит 100 100 200
ИТОГО 100 00 100 300
В этой таблице все указано верно: ежегодная потреб-
ность в финансировании капитальных затрат составляет
100 рублей, общая — 300. Все правильно, кроме одной
детали: из этой таблицы не видно, что в год 2 от банка
необходимо получить не 100 рублей, а 200, из кото-
рых 100 пойдут на продолжение строительства и 100 —
на погашение займа. Но если в таблице показать потреб-
ность в деньгах в год 2 в размере 200 рублей, то и общая
потребность составит не 300 рублей, а 400, что вызо-
вет у пользователей вопрос, отчего вдруг потребность
в финансировании проекта выросла на 100 рублей.
Возможное решение — разделить разные потребно-
сти так, чтобы не было разночтений и двусмысленностей:
Таблица 14.7
Год 1 Год 2 ГодЗ итого
Потребности:
Капитальные затраты 100 100 100 300
Погашение займа 100 100
ИТОГО 100 200 100 400
Источники:
Заем 100 100
Кредит (на капзатраты) 100 100 200
Кредит (на погашение займа) 100 100
ИТОГО 100 200 100 400
258
Глав* ц Бремя долга
На таком примере все эти расчеты выглядят несерьез-
ной арифметикой, но в сложном проекте непонимание
этого аспекта может вызвать много ненужных вопросов
и попортить нервы. Словом, тут надо быть осторожным,
внимательно расписывать все потребности и не запу-
таться в цифрах.
Важно запомнить
Обратите внимание, что если компания привлекает
заемное финансирование, то в прогнозной отчетности
не только могут, но и должны сосуществовать КК и долг
(в виде кредита, займа, облигационного займа и пр.).
Ранее мы рассматривали простые модели, в которых
КК выполнял роль «поставщика» всех заемных средств.
Но нужно помнить, что его основная роль — балансировка
потребностей в финансировании проекта или компании;
все же открытая кредитная линия банка, с которой можно
ассоциировать КК, на практике используется не так
часто, поэтому при необходимости учитывайте в модели
полноценный кредит или заем, а КК используйте лишь
как инструмент для покрытия кассовых разрывов или же
как индикатор потребности в дополнительных деньгах.
Важно запомнить
В главах 12-14 я был вынужден не только нарушить соб-
ственную рекомендацию относительно двух пустых строк
между разными блоками модели, но и уменьшить высоту
пустых строк в наиболее громоздких таблицах, чтобы сде-
лать их читаемыми в печатном варианте. Настоятельно
советую никогда не использовать этот прием в работе,
т.к. это затрудняет чтение модели и создает впечатление,
что ее автор пытается что-то спрятать. Этот же совет отно-
сится и к скрытию отдельных строк или столбцов.
Глава 15
Переложение данных
на годы и кварталы
Если каждый день будет приходить в голову по хорошей мысли,
можно умереть умным человеком.
В. Дорошевич. День в Монте-Карло
Выше я уже говорил, что смешивать в одной строке разные
размерности периодов неправильно. Вы наверняка видели
модели, где в 12 столбцах отражаются данные по месяцам,
а в 13-м — их годовой итог. Аналогичная ситуация по кварта-
лам: четыре столбца поквартальных данных и пятый — ито-
говый годовой, три столбца помесячных данных — итоговый
квартальный. Это может иметь смысл и даже быть удобным
в бумажном виде, но очень вредит при работе с моделью, т. к.
невозможно быстро «протянуть» (т. е. скопировать) по строке
формулу, трудно делать необходимые выборки данных и т.д.
Иными словами, составителю модели нужно разделять
данные разных периодов и размещать на разных страницах.
Все основные расчеты должны делаться на странице с мини-
мально необходимым временным интервалом: месяц, квар-
тал, в каких-то особых случаях неделя. Словом, шаг модели
определяется в зависимости от ее целей и задач. На следу-
ющих страницах файла данные при необходимости можно
агрегировать: помесячные — в поквартальные, покварталь-
ные — в годовые.
Здесь следует руководствоваться простым правилом: чем
точнее необходимые расчеты, тем короче должен быть вре-
менной интервал, ведь данные, скажем, по уплате НДС инте-
ресуют нас не раз в год, а ежемесячно или ежеквартально.
Т. е. если вы пытаетесь смоделировать деятельность компании
260
Глав* 15 Переложение данных на годы и кварталы
для решения казначейских задач (когда и сколько привлечь
денег), то лучше делать помесячные (или даже понедельные)
расчеты. А если строите модель для оценки акций, то и годо-
вых расчетов будет вполне достаточно.
Важно не забывать, что ОФР и ОДДС работают с интер-
вальными величинами, т. е. показывают данные за определен-
ный период. А бухгалтерский баланс дает дискретные данные,
т.е. на определенную дату. Из этого следует, что при переложе-
нии помесячных ОФР и ОДДС значения трех месяцев квар-
тала нужно складывать, а при переложении данных бухгалтер-
ского баланса надо брать данные последнего месяца квартала.
Простейшая иллюстрация: если есть данные по месяцам
с января и необходимо из них получить данные по квар-
талам, то данные ОФР и ОДДС за январь, февраль и март
складываются и в таком виде попадают в соответствующие
квартальные отчеты, а квартальные данные баланса равны
его данным на конец марта.
Исходя из этого, помесячные или поквартальные дан-
ные можно легко собрать с помощью формулы SLJMIF
(СУММЕСЛИ). Для этого лишь необходимо сделать похо-
жую временную шкалу на каждом из листов.
Приведу пример переложения поквартальных данных
в годовые, то же самое можно проделать и для переложе-
ния месяцев в годы или кварталы. Например, на листе «Квар-
талы» есть некие данные:
Таблица 15.1
А В С D Е F G Н 1 J
1 2 01.01.2024 01.04.2024 01.07.2024 01.10.2024 01.01.2025 01.04.2025 01.07.2025 01.10.2025 =13*1
3 31.03.2024 30.06.2024 30.09.2024 31 12.2024 31.03.2025 30.06.2025 30.09.2025 31.12.2025 =EOMONTH(J2;2)
4 2024 2024 2024 2024 2025 2025 2025 2025 =¥EAR(J3)
5
6 ОФР/ОДДС
7 Выручка 100 100 100 100 100 100 100 100 100
8 Расходы -70 -70 -70 -70 -70 -70 -70 -70 -70
9 Прибыль / ДС 30 30 30 30 30 30 30 30 =SUM(J7J8)
10
11 Баланс
12 ДС 30 60 90 120 150 180 210 240 =SUM($C9:J9)
13 Прибыль 30 60 90 120 150 180 210 240 =SUM($C9J9)
261
Часть II Строим модель
Тогда на листе «Годы» они будут сводиться с помощью
формул:
Таблица 15.2
А В с D
1
2 01.01.2024 01.01.2025 =СЗ+1
3 31.12.2024 31.12.2025 =EOMONTH(D2:11)
4 2024 2025 =VEAR(D3)
5
6 ОФР/ОДДС
7 Выручка 400 400 =5иМ1Е(Кварталы!$С$4^$4;Годы!0$4;Кварталы!$С7:$17)
8 Расходы -280 -280 =5иМ1Е(Кварталы!$С$4:$1$4;Годы!0$4;Кварталы!$С8:$18)
9 Прибыль/ ДС 120 120 =SU Ml Г(Кварталы !$C$4:$J $4; Годы !D$4; Кварталы !$C9:$J9)
10
11 Баланс
12 ДС 120 240 =5иМ1Е(Кварталы!$С$3:$1$3:Годы!0$3:Кварталы!$С12:$И2)
13 Прибыль 120 240 =5иМ1Е(Кварталы!$С$3:$1$3:Годы!0$3:Кварталы!$С13:$ИЗ)
Как видите, формулы здесь практически идентичны, с той
лишь разницей, что в случае ОФР и ОДДС в качестве кри-
терия суммирования используется обозначение года, а в слу-
чае баланса — последняя отчетная дата периода. Раньше
я использовал формулы HLOOKUP (ГПР), комбинацию
INDEX (ИНДЕКС) и MATCH (ПОИСКПОЗ) и пр., но с годами
отказался от них, ведь подход с использованием формулы
SUMIF (СУММЕСЛИ) заметно проще и надежнее.
Помните, что короткие периоды можно объединить
в более продолжительные, а вот обратная операция невоз-
можна, если не считать грубое разделение года на равные
части (на 12 месяцев, 4 квартала и т.п.). Это лишний раз
подтверждает тезис о необходимости сразу строить модель
с тем минимальным шагом, который вам будет необходим.
Имейте в виду, что не всегда сумма моделей по кварта-
лам либо полугодиям даст верную годовую модель: разницы
могут возникать из-за процентов по долгу в тех случаях, когда
внутри периодов имеет место капитализация процентных
расходов. Если проценты не копятся (нет капитализации),
т. е. вовремя платится ровно то, что начисляется, то частота
262
Глав* 15 Переложение данных на годы и кварталы
таких начислений и уплат никак не влияет на общую сумму
процентов. Если долг в 100 рублей по годовой ставке 10%
гасится равномерно в течение года, то сумма процентных
расходов за год составит 5 рублей вне зависимости от того,
как часто начисляются и платятся проценты: раз в полугодие,
раз в квартал, раз в месяц. Если же такой равномерности нет,
то сложение коротких периодов в более длительные может
быть неверным.
Факультативный материал
Чем короче шаг прогнозирования, тем информатив-
нее модель. Например, может случиться так, что в пер-
вый квартал возникает дефицит ДС, который покрыва-
ется во втором квартале, — при годовом шаге модели
этого попросту не будет видно. В результате, согласно
данным модели, в прогнозе все хорошо, но в реально-
сти компания столкнется с необходимостью привлекать
краткосрочное дополнительное финансирование. Но, как
и в остальном, выбор шага прогнозирования определя-
ется целями и задачами работы, для многих из которых
год — вполне нормальный выбор.
Часть III
Всякие
полезности
Глава 16
Включатели,
выключатели
и переключатели
В мире есть много вещей, которые мне не нужны.
Сократ
Excel содержит массу полезных функций, которые не только
помогут в построении хороших моделей, но и сделают удоб-
ным их использование. В числе таких полезностей — так на-
зываемые Form Controls («Элементы управления формы»).
Их идея достаточно проста: вы вставляете в модель «выклю-
чатели», «переключатели», «крутилки» и прочие полезные
элементы управления, которые не только позволяют несведу-
щему человеку быстрее разобраться в том, что именно можно
и нужно менять в модели для анализа различных сценариев,
но зачастую и не дают все тому же несведущему человеку
вносить в модель такие значения переменных, которым там
не место.
INSERT PAGE LAYOUT FORMULAS DATA REVIEW VIEW DEVELOPER
Record Micro
„ . .. “ References
Visual Macros
Basic Л Мвсго Security
Code
Рис. 16.1
Add-Ins COM Insert
Add-Ins
Add-Ins Form Controls
®
C3*>g silJITE'
ActiveX Controls
oCSHr-Hg
E) ® * qj j ft
[Г] Properties Lf'Map Propei
Л q] View Code <3 Expansion I
Design Source
Mode [Я] Run Dialog El Refresh Dat
XML
267
Часть III всякие полезности
Расскажу об этих функциях по порядку. В настройках
программы в разделе Customize Ribbon («Настройка ленты»)
добавляем раздел Developer («Разработчик»). В этом разделе
есть набор функций Form Controls («Элементы управления
формы»), который выглядит как на рисунке 16.1.
Сразу оговорю: существует похожий набор инструментов
ActiveX Controls (виден на рисунке, расположен ниже иско-
мого). Он предназначен для работы в среде VBA, т.е. требует
более серьезной подготовки, на него не смотрим.
Form Controls Check Box («Флажок») используется для
□ © включения и выключения той или иной
ячейки или целого блока расчетов, а также
для переключения между различными сце-
нариями. Например, в модели компании вы хотите заложить
возможность сравнивать варианты лизинга основных средств
и их покупки. В таком случае в соответствующих ячейках вы
указываете, что, например, в положении «включено» (галочка
есть) компания покупает оборудование, а в положении
«выключено» (галочки нет) — берет оборудование в лизинг.
Соответственно, в каждой из этих строк вы, используя
функцию IF (ЕСЛИ), прописываете формулу, основанную
на следующей логике: если включено, то надо брать данные А,
а если выключено, то данные В. Естественно, что в таком слу-
чае в модели необходимо иметь два разных расчета: один для
лизинга, другой для покупки. При включении-выключении
один из них будет участвовать в дальнейших расчетах, а дру-
гой — просто выключаться.
Это чрезвычайно удобная функция, и кроме работы над
задачами, где есть выбор (или-или), ее можно применить
и для более широких задач. Например, надо выбрать и купить
несколько станков. Добавляя галочки напротив любого
из них, вы можете увидеть, как его включение в расчет влияет
на результаты. Можно включить один, или все, или несколько
по выбору. Достаточно освоить эту функцию, и впоследствии
вы сэкономите массу времени при работе с моделями.
268
Глав* *16 Включатели, выключатели и переключатели
Другой вариант использования функции связан с издерж-
ками трансфертного ценообразования. Например, какая-то
компания продавала свою продукцию торговому дому вну-
три того же холдинга. Как это бывает, продукция оценива-
лась по системе «расходы плюс», и этот «плюс» был лишь
номинальным — например, 3-5%. Теперь холдинг решил
продать компанию, и потенциальный покупатель желает
видеть финансовую отчетность. То, что он видит, оптимизма
ему не добавляет — рентабельность низка до неприличия.
Менеджмент холдинга рассказывает о причинах и уверяет,
что в будущем дела продаваемой компании пойдут просто
замечательно, т.к. продажи будут рентабельны, и рисует
прогнозы продаж продукции по нормальным рыночным
ценам. Но покупателю, возможно, захочется видеть и то, что
было бы, если бы компания продавала продукцию по рыноч-
ной цене и раньше. Вот тут-то и будет полезна обсуждаемая
«выключалка». Вы готовите два набора исторической отчет-
ности продаваемой компании: один на основании официаль-
ной отчетности, другой — тот, которого в реальности не было,
но который «мог бы быть, если бы...» (порой можете услы-
шать его английское название: pro forma).
Form Controls Combo Box («Поле со списком»). Эта исклю-
с|Й1И ES СВ ® чительно важная функция относится к разряду
С АО
s ® средств «защиты от дурака», на которых мы
еще остановимся. Она дает возможность выби-
рать варианты только из предопределенного списка. Например,
если вы считаете, что ставка процента по кредиту может
меняться только в диапазоне от 10 до 15% годовых, то именно
этот диапазон вы с помощью данной кнопки и задаете. И тогда
пользователю не придет в голову поставить в качестве цены
кредита 1000 или -10% (бывает и такое).
Form Controls Scroll Ваг («Полоса прокрутки») позволяет
о Д И BjTjg ® менять тот или иной вводный параметр
13 Ao(aJ в предустановленном диапазоне.
269
часть III Всякие полезности
form Controls Spin Button («Счетчик») по функционалу
□ Е н Рс? ® ничем не отличается от Scroll Ваг, однако
С До s ®1 менее визуален, поскольку при прокручива-
нии не дает понимания того, насколько велик
его диапазон. Однако зачастую на странице смотрится более
аккуратно.
Form Controls Option Button («Переключатель») работает
q 310 ® cs(®) строго как выбор «или-или», здесь не полу-
Г*| ла g чится выбрать более одного варианта, как
в Check Box. Легко догадаться, что переклю-
чателей и самих вариантов выбора должно быть не менее
двух, иначе не из чего будет выбирать.
Мы уже поговорили об одном из способов «защиты
от дурака» — Combo Box. Еще один способ называется
Validation («Проверка вводимых значений»), или, на панели
инструментов, Data > > Data Validation («Данные» > > «Про-
верка вводимых значений»). Эта замечательная функция
поможет вам настроить любую ячейку таким образом, что
в нее можно будет внести только определенные данные, или
данные, находящиеся в определенном диапазоне, или исклю-
чительно те, которые не находятся в выбранном диапазоне.
Главное, над чем стоит подумать, прежде чем применять эту
функцию, — как сделать ее понятной пользователю. Поль-
зователь должен представлять, какие данные можно вносить
в ячейку, а какие нельзя. Можно настроить Data Validation так,
чтобы эта функция не только не позволяла вносить несураз-
ные значения («защита от дурака»), но и выдавала окно сооб-
щений с соответствующим предупреждением-напоминанием.
Упрощенная версия выпадающего списка (Data Validation
> > List) («Проверка данных» > > «Список»). Его минус, на мой
субъективный взгляд, такой: понять, что в ячейке есть выпада-
ющий список, можно, лишь наведя на нее курсор, или же
необходимо справа добавить пояснение вроде « < < < выберите
данные из выпадающего списка в ячейке слева», чтобы пользова-
тель мог понять, что такой выпадающий список существует.
Глава 17
Имена и другие
специальные
возможности Excel
Я бы обменял все свои технологии на встречу с Сократом.
С. Джобс
В Excel есть масса интересных и полезных вещей, которые
при моделировании абсолютно не нужны. К ним, например,
относятся Pivot Tables («Сводныетаблицы»). Но есть и такие,
которые можно и нужно использовать с максимальной отда-
чей. Среди них — Names («Имена»),
Я уже упоминал возможность задавать имена в главе про
НДС, пообещав позже рассказать, как это работает. Настало время
рассмотреть вопрос подробно. Начну издалека. В Excel есть два
стиля определения адреса ячеек: всем известный «морской бой»
(например, левая верхняя ячейка на странице имеет адрес А1)
и редко кем используемый относительный способ (та же самая
ячейка А1 будет задаваться адресом R1C1, т.е. row 1 column 1 —
строка 1 и столбец 1). Но даже «морской бой» не всегда удобен.
Например, во многих расчетах у нас значение ставки НДС ука-
зывается, к примеру, в ячейке С2 первой страницы модели.
Когда модель выходит за рамки одного экрана и уж тем
более одной страницы, возникает потребность все время дер-
жать в голове, что именно находится по адресу «Лист1’!$С$2»,
и периодически возвращаться к этой ячейке, чтобы напи-
сать новую формулу. Но можно этой ячейке присвоить имя,
например назвать ее НДС. Тогда каждый раз при написании
формулы, в которой надо использовать ставку НДС, вы вме-
сто ссылки на нужную ячейку просто пишете аббревиатуру
271
Часть III всякие полезности
НДС. Excel воспринимает ее как абсолютную ссылку на ячейку
С2 на листе 1. Написанные формулы будут также содержать
не адрес ячейки «ЛистГ!$С$2», а все то же обозначение НДС.
Задавать имена можно двумя способами: либо по упрощен-
ному варианту — в строке имен страницы (обратите внимание
на верхний левый угол таблицы 17.1), либо через панель инстру-
ментов Formulas > > Name Manager («Формулы» > > «Диспет-
чер имен»). Второй вариант хоть и более трудоемкий, зато пре-
доставляет широкий выбор средств для управления именами.
Удалять имена, кстати, можно только вторым способом.
Таблица 17.1
НДС ’ X ' fx 20%
А В С
1
2 | Ставка НДС
Это очень удобно для людей, слабо знакомых с моделью;
им не надо судорожно метаться по страницам файла и выис-
кивать, что же содержится по тому или иному адресу. Кстати,
заданное имя работает для всех страниц рабочей книги. Напри-
мер, определение НДС из брутто-суммы будет выглядеть так:
Таблица 17.2
Присваивать имена можно также константе, а не ячейке.
Например, присвоить имя НДС можно не ячейке со ставкой
налога, а непосредственно в окне присвоения имен.
272
Глав* 17 Имена и другие специальные возможности Excel
Рис. 17.1
Можно присваивать имена и текстовым константам —
это помогает экономить время при вводе текста. Например,
присвоив словосочетанию «Денежные средства» имя ДС, вы
в дальнейшем будете избавлены от необходимости каждый
раз в рабочей книге писать «Денежные средства». Достаточно
будет просто написать =ДС, и текстовое отображение само
появится в ячейке.
Имя можно присвоить не только значению в какой-либо
ячейке, но и строке или части строки — например, отобража-
ющей выручку или какую-то статью расходов по годам
(реже — части столбца, например названия строк ОФР или
ОДДС).
Вот простейший пример того, как это работает на прак-
тике:
Таблица 17.3
Е5 - : fx =штуки*цена
АВ С D Е F
1 штуки
2 | 5 10 15 20 |
3 [ 100 100 100 100 |
4 цена
5 500 1000 1500| 20001
273
Часть III всякие полезности
Допустим, у нас есть несколько периодов продаж и диа-
пазону В2:Е2 присвоено имя «штуки», а диапазону ВЗ:ЕЗ —
«цена». Обратите внимание, что имя присвоено всему диа-
пазону, а не каждой из его ячеек. Теперь в строке 5 мы пишем
формулу «=штуки*цена» (видна на рисунке) и получаем
выручку за каждый период. Это очень удобно, но нужно вни-
мательно следить за правильностью ссылок, особенно если
операции с именованными диапазонами ведутся на разных
страницах. Например, если у вас «штуки» на одной странице
начинаются со столбца В, то «цена» на другой странице и их
произведение на третьей странице тоже должны начинаться
со столбца В и иметь такой же размер, иначе из-за всех этих
несовпадений вместо правильного результата вы получите
ошибку типа #VALLJE!
Имена могут быть и формулами! Это бывает полезно
в случаях, когда в расчетах нужно повторять какую-то фор-
мулу или ее часть. Например, при дисконтировании или если
продолжить наш пример про штуки и цену, то так:
Таблица 17.4
А В С D Е
1 2 3 Год1 Год 2 ГодЗ
4 Штуки 5 10 15
5 б Цена с НДС 120 120 120
7 8 Стоимость с НДС 600 1 200 1 800 =штуки*цена
9 10 11 НДС в стоимости Ставка НДС 100 20% 200 300 =Е7*извл_ндс
Имя «извл_ндс» задано формулой «=$С$11/(1 + $С$11)».
Теперь, если у нас цены даны с НДС и мы хотим извлечь НДС
из суммы брутто-выручки, то просто умножим уже знакомое
нам значение на имя «извл ндс».
Глав* 17 Имена и другие специальные возможности Excel
Но имена лучше использовать скупо: встречаются модели,
где применяются десятки имен. Проверять логику таких моде-
лей сложно, особенно если имена заданы какими-то аббревиа-
турами, известными только их автору. На мой взгляд, исполь-
зовать имена лучше в ограниченных случаях: задать ставку
НДС (имя: ндс), ставку дисконтирования (имя: wacc) и т.д.
Если потом вы по какой-то причине решите избавиться
от имени и удалите его, то все ячейки, содержащие ссылку
на ячейку с именем, выдадут сообщение об ошибке #NAME?
или #REF! Ошибка #NAME? хоть и поправимая (достаточно
снова задать то же имя той же ячейке, какой оно было задано
до удаления), но все же не слишком приятная. А с ошибкой
#REF! иногда приходится возиться гораздо дольше.
Управлять именами можно в разделе «Диспетчер имен»
на вкладке «Формулы». Некоторые профессионалы советуют
не пользоваться инструментом «Имена» вообще. Я здесь уде-
лил ему достаточно времени, потому что считаю, что пользо-
ваться им можно и даже нужно, но без фанатизма.
Порой встречаются скрытые имена, которые не отобра-
жаются в окне «Диспетчер имен». Такие имена создаются
макросами либо надстройками Excel. Скрытые имена могут
быть безобидными, но порой из-за них возникают проблемы:
например, они не дают разорвать связи файла с внешними
данными. Решить такую проблему можно только с помощью
специального макроса, но эту тему я развивать не стану, жела-
ющие могут почитать об этом самостоятельно.
Hyperlinks («Гиперссылки») — функция очень удобная,
особенно для навигации по большой модели. На первом
листе файла нарисуйте алгоритм модели с указанием стра-
ниц (название в ячейке) и связей между ними (стрелки).
Отобразите стрелками информационные потоки между обо-
значенными страницами. Затем с помощью гиперссылок свя-
жите ваш рисунок со страницами. Делать это рекомендую
уже после того, как модель сформировалась и в ней не пред-
видится радикальных изменений. По сути, рисунок (графи-
ческое отображение алгоритма) должен быть очень похож
275
ЧАСТЬ III ВСЯКИЕ ПОЛЕЗНОСТИ
на ту схему, которую вы, возможно, начинали рисовать перед
тем, как приступили к работе в Excel. Главное его предназна-
чение — визуально показать пользователю логику построе-
ния модели (совсем необязательно бизнес-логику процесса).
В самом общем и упрощенном виде такая схема может иметь
следующий вид:
Рис. 17.2
Для ясности предположим, что ваша модель состоит
из семи страниц. На первой как раз расположена такая схема
(и страницу можно так и назвать: «Схема»). На второй —
вводные параметры для прогнозирования ОФР и баланса.
На третьей и четвертой — промежуточные расчеты и готовые
итоговые формы соответственно ОФР и баланса. На пятой —
ОДДС, и на шестой — расчет денежных потоков, NPV, IRR.
На последней — экономические показатели.
Человек, который никогда не видел модели, получит
представление о ее логике, просто взглянув на первую стра-
ницу. Но пойдем дальше и свяжем каждый из приведенных
на рисунке блоков с соответствующей страницей. Теперь
пользователь может быстро перейти на интересующую его
страницу простым щелчком мышки. Маленькая хитрость:
276
Глав* 17 Имена и другие специальные возможности Excel
в качестве ссылки берите ячейку А1 соответствующей стра-
ницы, тогда при клике вы попадете в самое ее начало. Более
того, эту же ячейку А1 на каждой странице можно назвать
«Схема» и связать гиперссылкой с соответствующей ячейкой
на странице «Схема». Получается вот что: находясь на пер-
вой странице, вы щелкаете на ячейку С8 и попадаете сразу
на страницу ОДДС. Изучили ее, увидели, что хотели, а потом
кликаете на слово «Схема» в ячейке А1 и снова попадаете
на первую страницу.
В модели, состоящей из 5-6 страниц, такие гиперссылки
скорее мелкое удобство, чем необходимость, однако в боль-
ших моделях такое усовершенствование будет очень и очень
полезным.
Conditional Formatting («Условное форматирование»)
удобно в тех случаях, когда есть необходимость видеть, что
какие-то важные ячейки вышли из-под контроля. Например,
актив баланса должен быть равен пассиву; остаток ДС по дан-
ным баланса должен сходиться с результатом ДС, получа-
емым в ОДДС. Если необходимые условия не выполняются,
то контрольные ячейки выдают соответствующий резуль-
тат — неравенство. Однако беда в том, что ошибку можно
не заметить. Во избежание этого имеет смысл форматиро-
вать проверочные ячейки таким образом, чтобы при невы-
полнении необходимого условия проблемные ячейки выде-
лялись, например, цветом, сигнализируя о необходимости
корректировок.
Еще одно из применений — «тепловые таблицы», т. е. таб-
лицы подстановки по одному или двум критериям, в кото-
рых ячейки раскрашены в зависимости от изменений. Из соб-
ственного опыта могу сказать: неоднократно возникали
ситуации, когда злоупотребление условным форматирова-
нием приводило к существенному замедлению и нестабиль-
ности работы Excel, поэтому читателю следует быть осторож-
ным в использовании условного форматирования.
Составителю моделей надо хорошо освоить и функцию
Custom Formatting («Пользовательские форматы»). Она
277
Часть III всякие полезности
дает возможность правильным и удобным способом пока-
зать тот или иной множитель (например, 2,3 X; кто-то ста-
вит символ «х» перед числом, кто-то — после, на суть это
не влияет). Нередко встречаются модели, в которых знак
умножения прописывается просто как буква «х». Разуме-
ется, такая ячейка работает не как число, а как текст, т. е. она
не влияет на результаты вычислений, они не влияют на нее
и каждый раз надо задавать такой множитель вручную. Про-
писав пользовательский формат О,Ох один раз, вы сможете
пользоваться им до бесконечности, экономя свое и чужое
время.
Protection («Защита страниц») — функция очень важ-
ная. Во-первых, она нужна для того, чтобы другой пользова-
тель модели не искушал себя желанием что-то «исправить»
в вашей работе. Во-вторых, часто у человека, проделавшего
серьезную работу, создавшего сложные, эффективные фор-
мулы и алгоритмы, нет никакого желания позволять кому-то
их использовать в собственных целях или, что еще хуже,
выдавать за свои.
Устанавливается защита достаточно просто: на панели
инструментов Review > > Changes > > Protect Sheet («Рецен-
зирование» >> «Изменения» >> «Защитить лист»). Там же
можно установить защиту и всего файла (Protect Workbook)
или некоторого диапазона ячеек. В рабочей книге можно
таким образом скрыть от чужих глаз все содержимое ячеек,
а также связи между ячейками. Сторонний человек на такой
странице увидит данные, но не сможет ни проверить фор-
мулы и связи, ни что-либо изменить.
После установки защиты модель продолжает работать.
А если оставить незащищенными страницы файла, в кото-
рых содержатся вводные параметры, то моделью можно будет
пользоваться и посторонним. Для относительно продвину-
того пользователя взломать пароль — задача несложная,
но в качестве полумеры можно как-то обезличить данные
в модели так, что, если она и попадет к недоброжелателю,
непосвященный человек мало что там поймет.
278
Глав* 17 Имена и другие специальные возможности Excel
Наиболее радикальный способ оградить плоды своих тру-
дов от посторонних — сохранить все таблицы как постоян-
ные значения. Все формулы при этом заменятся значениями
(такие файлы легко узнать по отсутствию формул и большому
количеству знаков после запятой). Но здесь появляется суще-
ственный минус: данный процесс необратим, т.е. с такой
моделью нельзя будет работать, ее можно будет только пока-
зывать в том состоянии и с теми данными, которые имелись
при копировании всех данных в виде числовых значений.
Еще один большой минус заключается в том, что проверить
и понять, откуда появились цифры, будет абсолютно невоз-
можно. Но, как я уже сказал, это радикальное средство, при-
бегать к которому вам вряд ли придется.
Глава 18
«Считалки»
Если вам показалось, что я выразился достаточно ясно,
вы неверно меня поняли.
А. Гринспен
В пункте меню Data > > What-If Analysis («Данные» > >
«Анализ “что если”») есть замечательный набор полезных
функций Goal-Seek («Подбор параметра»), Scenario Manager
(«Управление сценариями») и Data Table («Таблица подста-
новки»).
Goal-Seek («Подбор параметра») позволяет найти такое
значение вводного параметра, которое на выходе даст
желаемый результат того или иного блока расчета. По сути,
это инструмент «подгонки» результата, и в таком качестве
он нам не слишком интересен. Но нередко встречаются
ситуации, когда необходимо определиться с каким-то ввод-
ным значением, и тогда вместо того, чтобы идти путем
проб и ошибок, можно просто перепоручить эту работу
Excel (как в случае с итерациями, которые, кстати, исполь-
зуются и в Goal-Seek, не создавая при этом циклических
ссылок). Для удобства Goal-Seek часто прописывают в про-
стенькой процедуре макроса — тогда запускать его можно
простым нажатием кнопки на экране или заданной комби-
нации клавиш. Код макроса может быть приблизительно
таким:
Sub О
ЕапдеСцелевая ячейка).Соа15еек Соа1:=требуемое зна-
чение
СЬапд(пдСе11:=Еапде("изменяемая ячейка")
End Sub
280
Глав* 18 «Считалки»
Scenario Manager («Управление сценариями») — еще
одна интересная функция, которую хорошо бы изучить.
Суть ее такова: имея несколько (или много) вводных пара-
метров, вы задаете их значения совместно, привязывая эти
наборы значений к задаваемым сценариям. Например, при
анализе мы определили, что величина рабочего капитала
может меняться в диапазоне от 5 до 15% от выручки, про-
дажи — расти в диапазоне 0-15% в год, а маржа — меняться
от 20 до 35%.
Допустим, мы решили, что будем рассматривать три воз-
можных сценария: оптимистичный, реалистичный и пессими-
стичный. Оптимистичный будет определяться минимальными
инвестициями в рабочий капитал, максимальными ростом
продаж и маржей. В пессимистичном все наоборот, а реали-
стичный — нечто среднее между ними. Переключение меж-
ду сценариями можно осуществлять лишь одним простым
действием, и не надо будет менять каждый из параметров
в отдельности.
Однако часто возникают ситуации, когда такая жест-
кая детерминированность становится неудобной: пользова-
тель модели хочет более тонких настроек, желает «поиграть»
с теми вариантами, которые не предусмотрены сценариями.
Можно, конечно, создать не три сценария, а много, глав-
ное — не запутаться в них. Словом, функция эта очень полез-
ная, но, насколько часто вы будете ею пользоваться, зависит
исключительно от ваших потребностей и целей моделиро-
вания.
Data Table («Таблица подстановки») — очень эффектив-
ное средство для анализа чувствительности, позволяющее
создавать наглядные одномерные и двухмерные массивы
анализа для одного или двух параметров соответственно.
Рассмотрим, как работает данная функция. Например, вы
хотите посмотреть, как от ставки кредита и количества плате-
жей в погашение кредита зависит размер каждого из равно-
мерных платежей. Напомню, что данная задача решается
в Excel с помощью функции РМТ (П ЛТ). Вы прописываете
281
Часть III всякие полезности
функцию по заданным параметрам в ячейке В6. Затем указы-
ваете желаемый диапазон параметров для анализа: например,
в ячейках В7:В9 — кредитные ставки, а в ячейках С6:Е6 —
количество периодов до полного погашения кредита, после
чего выделяете весь диапазон, включая базовую формулу
в ячейке В6, и выбираете функцию Data Table («Таблица под-
становки»), В итоге получается такая таблица:
Таблица 18.1
X V ^~|[{=TABLE(C4;C3)}
9 11% 32,23 27,06 23,64
in
Как легко заметить, результат в ячейке D8 равен резуль-
тату базовой формулы из ячейки В6 (иначе и быть не может,
поскольку в одной и той же формуле используются одинако-
вые вводные параметры).
Суть функции Data Table («Таблица подстановки») состоит
в следующем: она автоматически заполняет массив С7:Е9 фор-
мулами, аналогичными той базовой, что находится в ячейке
В6, но с другими параметрами. В принципе, такую таблицу
можно заполнить формулами и вручную, но это отнимет у вас
больше времени. Обратите внимание, что выражение в строке
формул заключено в фигурные скобки: Excel делает это авто-
матически. Более подробно об этом рассказывается ниже.
Есть у этой функции существенный минус: по умолчанию
таблица подстановки пересчитывается при любом (!) изме-
нении в модели и такой пересчет занимает немало времени,
282
Глав*i8 «Считалки»
особенно на не очень мощных компьютерах. Избавиться
от автоматического пересчета можно в настройках вычисле-
ний Excel, включив опцию Automatic Except for Data Tables
(«Автоматически, кроме таблиц подстановки»). В целом
опция эта достаточно удобная и практичная.
Solver («Поиск решения») — функция, похожая на Goal-
Seek, но более продвинутая. По умолчанию она не активиро-
вана в Excel. Чтобы начать ее использовать, установите ее как
одну из надстроек (Add-Ins), об этом уже шла речь в начале
книги. Эта функция является элементом анализа вида «что
будет, если...» и позволяет создавать и сохранять сценарии.
Настоятельно рекомендую хорошо ознакомиться с этим
набором полезных функций и при необходимости пользо-
ваться ими.
Глава 19
Проверка
и стресс-тестирование
Чудеса иногда случаются, но над этим приходится очень много
работать.
X. Вейцмлн
У меня для вас есть два известия: хорошее и похуже. Хоро-
шее: модели в своем большинстве линейны (если не брать
в расчет операции наращения и дисконтирования), в них нет
логарифмов, производных и прочих сложных вычислений,
которые трудно проверить. Вряд ли вам придется модели-
ровать что-то сложнее степенной функции (при наращении
и дисконтировании).
Известие похуже: как ни старайся, ошибок при создании
модели избежать практически невозможно. Какие-то из них
найти и исправить очень трудно (особенно если они допу-
щены на этапе моделирования логики модели), какие-то даже
искать не надо — они сами торчат, как шило из мешка. Послед-
нее особенно верно в отношении взаимоувязки ОФР, бухгал-
терского баланса и ОДДС. Именно поэтому во всех моделях
необходимо иметь как минимум две строки проверки: во-пер-
вых, равенство актива и пассива баланса, во-вторых, равенство
данных об остатке денежных средств из ОДДС остатку денеж-
ных средств в бухгалтерском балансе (равенство результатов
прямого и косвенного ОДДС). Если отличие все же есть, при-
ступайте к поиску ошибки. Кстати, даже в небольшой модели
это может быть занятием непростым.
Как подойти к поиску ошибки, с чего начать? Проверяйте
каждую строку в ОДДС и всякий раз отвечайте на вопрос:
как должно отражаться каждое изменение, является ли оно
284
Глав* 19 Проверка и стресс-тестирование
оттоком или притоком ДС, исходя из экономической сути?
К сожалению, самый правильный вариант не всегда удается
найти быстро. На случай, если обнаружить ошибку таким обра-
зом не получается, есть несколько более-менее простых приемов.
Сначала ищите числовое значение разницы в этих двух
формах отчетности — иногда этого бывает достаточно. Если
нет, разделите разницу на два и ищите уже это число. Логика
такого деления проста: представьте, что, например, запасы
за текущий период увеличились на 20 рублей — в ОДДС
такое изменение должно пройти как -20 рублей. Однако
если вы напутали со знаками в формуле и вместо оттока
денежных средств имеете приток, то данные об остатке ДС
в ОДДС будут отличаться от остатка по данным баланса уже
не на 20 рублей, а на 40. С помощью деления на два вы полу-
чаете разницу в 20 рублей и начинаете искать уже ее — в этом
примере 20 будет найти проще, такая разница более заметна.
Помните, что при неправильном использовании бухгалтер-
ский метод двойной записи может удваивать ошибки.
Если и этот прием не помогает, временно обнулите цену
револьверного кредита — проценты часто не позволяют
видеть разницу, которая без них абсолютно очевидна. После
того как ошибка будет найдена и устранена, верните значе-
ния процентов по КК на место.
Определите, меняется ли расхождение от периода
к периоду. Найдите «вторую производную», т. е. посчитайте
разницу уже между расхождениями от периода к периоду —
часто это действие помогает найти проблему. Особое внима-
ние уделите тем периодам, в которые меняется либо разница,
либо «вторая производная» (разница разницы): внимательно
изучите ОФР и баланс, чтобы выяснить причину изменения.
Как правило, эти строки бывают неправильно заданы фор-
мулами в ОДДС — проверяйте их.
Более радикальные шаги в поиске ошибки в работе могут
быть такими: сохраняем файл как промежуточный, чтобы
не «ломать» уже имеющийся, и выключаем поочередно
все, что может приводить к сбоям, — убираем инфляцию,
285
Часть III всякие полезности
обнуляем ставку НДС, затем ставку налога на прибыль, потом
проценты по кредитам, следом сроки оборачиваемости деби-
торской и кредиторской задолженности (если заданы) и т. д.
Если даже после этих «ремонтных» мер причина расхож-
дения неочевидна, начните построчную проверку. Нивели-
руйте в балансе изменения между периодами по каждой
из его статей (только на время поиска ошибки!), временно
укажите чистую прибыль одинаковой по всем прогнозным
периодам (только на время поиска ошибки!). В конце кон-
цов вы наткнетесь на источник расхождения.
Если и после этого найти ошибку не удается, то идем еще
более радикальным путем: в сроках выручки и расходов ставим
какие-то небольшие и достаточно простые числа, например
1000 и 700 рублей соответственно. Теперь найти ошибку будет
намного проще, поскольку мы начинаем проверять уже саму
логику модели, не отвлекаясь на конкретные — как правило,
большие и «некрасивые» — величины выручки и расходов.
Когда модель заработала, начинаем возвращать по одному
ранее обнуленные параметры. Если на каком-то этапе появля-
ется ошибка, то мы хотя бы можем ее легко идентифицировать:
«Ага, вместо нулевой ставки НДС поставил, как и положено,
20%, но теперь баланс не сходится. Следовательно, проблема
связана с учетом НДС, на ней и сконцентрируемся». И таким
способом продолжаем продвигаться к цели. На последнем
этапе возвращаем реальные величины выручки и расходов.
Такой подход к работе над ошибками, помимо прочего, еще
раз демонстрирует, насколько полезно вводитьключевыепара-
метры в отдельных строках, т. е. прописывать ставки налогов
в явном виде, а не в самих формулах типа = 100*1,2.
Когда ошибка найдена и разница в ДС между балансом,
прямым и косвенным ОДДС больше не появляется (а это пер-
вый и очень важный тест на правильность взаимоувязки форм
отчетности), протестируйте модель, изменяя входные параме-
тры. Например, поиграйте со ставкой процента по револьвер-
ному кредиту, параметрами бухгалтерского баланса и пр. —
разницы по ДС возникать не должно.
286
Глав* 19 Проверка и стресс-тестирование
А можно провести и стресс-тестирование: введите пооче-
редно 1000; 1 000 000; 0; 1; -1; -1000; 1000,00001, потом вовсе
удалите значение в нужной ячейке. Несложно понять, почему
нужны такие или похожие вводные: очень большие, очень
маленькие, отрицательные значения, ноль. Все это поможет
убедиться в устойчивости работы модели. И при этом каж-
дый раз смотрите, насколько результат соответствует ожи-
даниям и может быть объяснен. Разумеется, такой подход
нужен не в каждом случае.
Самая неприятная ситуация случается, когда модель начи-
нает жить своей жизнью. Т. е. вы в какой-то момент пони-
маете, что не можете объяснить, почему изменения каких-то
параметров влекут именно такие изменения конечных резуль-
татов. Либо в модели «самозародилась» ненужная цикли-
ческая ссылка, что поправимо, поскольку ее можно найти
и «обезвредить», либо — и это значительно хуже — вы пере-
стали понимать логику модели. Исправление этой ситуации
может отнять много времени и сил. Хорошо, если есть кому
помочь в перепроверке большой сложной модели, но такая
возможность бывает не всегда.
Иногда при работе модель «падает» и все таблицы запол-
няются знаками ошибки #REF! Лечить эту неприятность
можно двумя способами. Можно внедрить в модель формулу
ISERROR (ЕОШИБКА), о которой я уже писал (она предна-
значена для отлавливания ошибок), а можно поступить еще
проще и радикальнее. Если во всех или в большинстве строк
появились значки #REF!, знайте, что причиной тому стал
механизм расчета процентов по револьверному кредиту.
Чтобы исправить ситуацию, введите в строку «Проценты
по револьверному кредиту» ОФР нули (вместо прямой ссылки
на расчет процентов по кредитам). Модель заработает. После
этого вновь привяжите строку «Проценты по револьверному
кредиту» к расчетной таблице. Такие неудобства возникают
из-за использования циклической ссылки, но, как мы уже
знаем, ее использование неизбежно и приносит больше
пользы, чем вреда.
287
Часть III всякие полезности
Старайтесь избегать слишком длинных формул. Формула
длиной в несколько строк будет малопонятной для большин-
ства пользователей файла. Гораздо проще ввести в модель
одну-две (можно и больше) дополнительные вспомогатель-
ные строки с промежуточными расчетами, которые избавят
от необходимости ломать голову, если вы захотите вспомнить,
что же имелось в виду при написании формулы. Если фор-
мула становится слишком длинной, если в ней появляется
множество скобок и вы теряете уверенность в том, что кон-
тролируете этот процесс (Excel сам подскажет, если скобок
недостаточно), то скопируйте эту формулу в Word и начните
построчно разбивать сообразно ее логике...
Стоп! Такие манипуляции были необходимы раньше, когда
я еще работал над первым изданием книги. Я вряд ли вспо-
мню, когда именно в программе появилась новая возможность,
но теперь ничего не нужно переносить в текстовой редактор,
формулы можно «разбирать» прямо внутри строки формул
(с помощью комбинации клавиш Alt + Enter) — они будут
работать даже в таком многострочном виде. Можно ставить
пробелы между символами, можно прямо в строке формул
переносить их части на новые строки. И формулы при этом
остаются работоспособными! Это очень полезно для наглядно-
сти в случае сложных длинных формул (которых все же лучше
избегать, разбивая вычисления на несколько вспомогательных
строк). Надо отдать должное разработчикам приложения —
они не стоят на месте. Выглядеть это может, например, так:
FILE
0в е ъ- <*• fc <3 & =
HOME INSERT PAGE LAYOUT FORMULAS DATA REVIEW VIEW
_. . tAoal Narrow -TlO A" a’ por'WrapT
1 Efe Copy - — 1 J
Format Painter 8 1 «• ’ A * ==Ь S Merge
Cbpacurd К rj Alignment
EI23 ’ X л/ fx =IF(SUM($J23:EH23)<=$023;
IF(EI$3>=$E23;MIN($D23-SUM($J23:EH23);
$D23/$F23);O);O)
* в C D E F
Рис. 19.1
288
Глав* 19 Проверка и стресс-тестирование
Теперь значительно проще понять логику формулы,
содержащей два условия и сложную функцию минимума,
и внести необходимые исправления. Бывает польза от такого
приема и в случае формул с большим количеством скобок:
хотя Excel сам раскрашивает скобки в разные цвета, помо-
гая найти пары, в некоторых случаях программа ошибается,
тогда и становится очевидной польза от возможности раз-
бивать формулы по строкам.
Стоит иметь в виду, что Excel может предложить соб-
ственные варианты исправления формулы, но принимать их
не торопитесь, а если приняли, то обязательно проверьте.
Логика, которой руководствуется программа, необязательно
совпадает с вашей, и автоматическое исправление ошибки
может радикально расходиться с тем, что на самом деле тре-
буется. Например, закрывающая скобка может быть встав-
лена совсем не туда, куда ее поставили бы вы.
Чем больше в модели проверок, тем лучше. Когда их
много, то можно вывести все проверки на отдельный лист
(или на лист с результатами, чтобы всегда были видны).
При этом полезно использовать условное форматирование,
чтобы возникновение ошибки было наглядно видно. Про-
верять можно и нужно многое. Повторю ранее сказанное:
актив равен пассиву, остаток ДС по балансу равен остатку
ДС в ОДДС, результаты ОДДС прямым и косвенным мето-
дами равны, размер амортизации ОС равен первоначальной
стоимости ОС, чистые активы больше уставного капитала, нет
одновременного наличия ДС и КК в балансе и т. д.
Имейте в виду, что если делаете проверку по строке
(например, сходимость баланса), то часто проверяется сумма
по годам, и если эта сумма отклонений по годам равна нулю,
то делается вывод о том, что в сходимости баланса нет оши-
бок. Но может быть так, что в один год баланс расходится
на 100 рублей, а в следующий — на -100 рублей. В итоге
получаем, что два года баланс не сведен, но при этом вроде бы
и нет ошибки, т. к. две ошибки нивелируют друг друга.
И если в математике «минус на минус дает плюс» — верное
289
ЧАСТЬ III ВСЯКИЕ ПОЛЕЗНОСТИ
утверждение, то в модели у вас будет просто две ошибки. Это
тоже необходимо контролировать.
Чтобы разобраться в модели, иногда полезно постро-
ить для начала ее прототип — очень упрощенную версию
или же просто ее ядро. В этом случае настоятельно рекомен-
дую использовать небольшие круглые числа — 100, 150, 200,
как это в книге делаю я. Такой подход дает возможность уви-
деть, что именно происходит, как движутся деньги, «прощу-
пать» каждую операцию и понять ее влияние на экономику
и финансы компании. И, лишь разобравшись досконально
с этим вопросом, можно переходить к постепенному услож-
нению для перехода к модели с реальными исходными дан-
ными.
Однако самое сложное в моделировании — не написать
сложную формулу (в конце концов, ее можно заменить несколь-
кими простыми), но понимать и держать в голове логику
модели и все взаимосвязи в ней, включая обратные, а это
дело действительно непростое. Если вы «нарисовали» модель
и отдали ее в качестве игрушки конечным пользователям —
это одно, но когда вы на совещании рассказываете о модели,
отвечаете на вопросы, тестируете ее в режимах, заданных
заказчиком, то времени на раздумья может и не быть, так что
готовиться к сложным вопросам следует заранее. А сделать
это можно, только тестируя модель в разных режимах еще
на стадии разработки и отвечая себе на вопросы, почему про-
исходят те или иные изменения и как их можно объяснить.
Кроме того, проверка модели на разных режимах и стресс-
тестирование — это прекрасная возможность обнаружить
собственную ошибку. Умение найти ошибку, признать ее
и своевременно исправить — еще одна серьезная сложность
в моделировании. Хорошей идеей будет предоставить свою
модель коллеге (а лучше нескольким), чтобы они рассмотрели
ее незамыленным взглядом, задали вопросы, которые могут
натолкнуть вас на новые идеи.
При проверке модели нужно обращать внимание
на сильно выделяющиеся из общего ряда значения. Если вы
290
Глав* 19 Проверка и стресс-тестирование
не смогли объяснить, почему в какой-то период некий пока-
затель вдруг сильно меняется, возможно, там была допущена
ошибка. Впрочем, даже если вы сумели объяснить природу
отклонения, это еще не страховка от возможной ошибки.
Следует помнить, что даже самые правильные алгоритмы
в модели порой дают результаты, которые могут показаться
неверными и даже контринтуитивными. Например, в слу-
чае ценообразования по методу «расходы плюс» увеличе-
ние наценки на 10 п.п. (процентных пунктов) может давать
непропорционально маленькое увеличение свободного денеж-
ного потока. Это необязательно ошибка, разгадка может быть
такой: увеличение наценки (плюс к свободному денежному
потоку) увеличивает выручку, а из-за роста выручки растет
дебиторская задолженность (минус к свободному денежному
потоку).
Или другой пример: повышение нормы эксплуатации обо-
рудования, с одной стороны, увеличивает выручку и прибыль,
а с другой — приводит к ускоренному износу оборудования
и расходам для его замены. В итоге аналитик ожидает полу-
чить один результат, а видит другой и начинает задаваться
вопросами. Приведенные примеры неуникальны, каждый
может вспомнить такие сложные зависимости, когда начи-
нают работать обратные связи, причем еще менее очевид-
ные. Единственный способ разобраться с подобной пробле-
мой — перепроверить все расчеты, выявить такие случаи
обратных связей и осмыслить их, исходя из экономической
логики, чтобы в дальнейшем не погружаться в мучительные
раздумья о том, почему полученные результаты отличаются
от ожидаемых.
Результаты всякой модели необходимо проверять на аде-
кватность с помощью... калькулятора. Да-да, именно так.
Excel — мощный инструмент, он, по сути, и выступает в роли
такого большого специально программируемого калькуля-
тора. Но результаты должны быть проверяемы, и их сле-
дует проверять с помощью простых вычислений. И если вы
не можете с помощью калькулятора, здравого смысла и листа
291
Часть III всякие полезности
бумаги получить результаты модели, то весьма вероятно, что
она работает некорректно и требует исправлений. Хотя в слу-
чае с дисконтированием, наращением и какими-то иными
вариантами использования степенной функции калькуля-
тор уже не поможет.
Бывают ситуации, когда найти ошибку не удается вовсе.
Иногда в таких случаях может прийти на помощь поиск кон-
кретного значения (расхождения) по всему файлу, запуска-
емый с помощью команды Find («Найти») на главной вкладке
или нажатием комбинации Ctrl + F. Например, расчетное зна-
чение прибыли отличается от целевого на 127 рублей. Если
вы в своих расчетах просто где-то упустили расход в том же
размере 127 рублей, то такой поиск покажет все значения
127, среди которых может оказаться и искомая ошибка. Воз-
можно, где-то искомое число 127 и всплывет, причем совсем
необязательно там, где мы его можем ожидать. Вместе с ним
число 127 будет найдено и во всех прочих местах, которые
к нашему случаю отношения не имеют.
Такой подход сработает, только если это отклоне-
ние не является суммой (например, прибыль отклоняется
на 127 рублей, потому что выручка изменилась на 150, а рас-
ходы — на 23). Словом, такой подход имеет смысл приме-
нять, когда ошибку вы найти не можете, впадаете в отчаяние
и не остается ничего иного, как попробовать вариант поиска
наобум.
Пользуйтесь округлением (функция ROUND — ОКРУГЛ)
при расчете процентов, т.к. иногда на экране вроде бы ноль,
но результаты явно неадекватные и даже неверные: ока-
зывается, там вовсе и не ноль, а нечто вроде 0,000000001.
А на эту ячейку может ссылаться какая-то формула, рассчи-
танная на то, что разница должна быть нулевой (например,
=IF(A1 =0;...), а у вас в А1 и не ноль вовсе, а просто очень
маленькая величина). Т.е. формула IF (ЕСЛИ) даст неверный
результат, а за ней еще одна, и еще. В итоге вроде все пра-
вильно, а из-за такой мелочи модель может работать криво.
Один из способов борьбы с такими досадными промахами
292
Глав* 19 Проверкам стресс-тестирование
состоит в добавлении формулы округления. Например, так:
=IF(ROUND(A1...)...).
Если при написании формулы вы зашли в тупик, то попро-
буйте такой прием: просто выпишите результат, к которому
хотите в итоге прийти, а потом уже начинайте составлять
формулу, которая приведет вас к нему. Такой подход позво-
лит вам перейти от решения головоломки к решению урав-
нения, что проще.
Наблюдение из практики: больше всего времени отни-
мают поиск и исправление простых просчетов: съехали
ссылки на нужные строки, случайно сослался не туда при
написании формулы, неверно ввел какое-то число, дважды
учел, например, инфляцию (и по строке цены товара, и потом
еще по строке выручки) и т.п., глупые ошибки из-за невни-
мательности. То, что на их исправление приходится тратить
время, еще полбеды, самая большая проблема в том, что их
надо сначала обнаружить и идентифицировать, а тут помо-
гает только тестирование модели на всех возможных режи-
мах и поиск объяснения каждого изменения ее результатов.
Очень полезная опция — Watch Window («Окно кон-
трольного значения»). Она позволяет просматривать значе-
ния неких целевых ячеек при внесении изменений в модель:
можно перемещаться по листам и видеть, что происходит
с целевыми показателями, без необходимости снова возвра-
щаться на лист с результатами. Например, вы хотите знать,
как изменение процентных ставок по кредитам на листе
«Финансирование» повлияет на чистые активы на листе «Фин-
отчетность». Это удобно сделать как раз с помощью этого
инструмента. «Окно контрольного значения» остается актив-
ным не только на других листах файла, но в других файлах
(необходимость его использовать там может возникнуть).
Часто бывает очень полезной функция Evaluate Formula
(«Вычислить формулу»). Найти ее можно в блоке Formula
Auditing («Зависимости формул»).
Нередко возникают ситуации, когда нужно сравнить рас-
четные результирующие значения при изменении вводных
293
Часть III всякие полезности
параметров. Причем сравнение должно быть наглядным,
т. е. на экране должны отображаться сразу два результата.
Решить такую задачу просто: внесите вводную, скопируйте
результат как значение в пустую ячейку рядом, потом поменяйте
вводную — сравнивайте старый и новый результаты и делайте
выводы. Но не всегда такой подход бывает удобным, особенно
если есть несколько результирующих значений, которые нам
интересны, или если модель будет передана людям, которые
не очень умеют или не хотят заниматься такой рутиной, как
копирование значений. На помощь может прийти макрос, кото-
рый возьмет на себя задачу «скопировать-вставить».
Рассмотрим очень упрощенный пример, в котором меня-
ется одна вводная (доля прибыли) и, соответственно, один
результат (прибыль):
Таблица 19.1
Е4 ’ X fx 20
А В CD Е
1
2 Выручка 100
3 Доля прибыли 20%
4 | Прибыль 20 | 201
Макрос
7
Суть использования макроса такова: вводим значение доли
прибыли в ячейку СЗ — 20%, в ячейке С4 (=С2*СЗ) автома-
тически считается прибыль — 20 рублей. Теперь запускаем
макрос нажатием на одноименную кнопку, и он копирует полу-
ченную прибыль в ячейку Е4. Если мы поменяем вводное зна-
чение, то в ячейке С4 будет посчитано новое значение при-
были, но старое останется на месте в Е4 — в таком виде их
удобно сравнить. После этого можно снова запустить макрос
(он сохранит новое значение прибыли в Е4), ввести в СЗ еще
какое-то значение доли прибыли и продолжить сравнение.
294
Глав* 19 Проверка и стресс-тестирование
Код макроса вы уже умеете писать, но все же покажу, как
он может выглядеть (очень упрощенный, но вполне рабочий):
Sub МакросЮ
Range("c4”).Copy
Range("e4”).PasteSpecial Paste:=xlPaste Values
End Sub
Я привожу здесь очень простой пример, когда все можно
легко посчитать в уме и удержать в памяти. Но представьте,
что в модели много ячеек, изменение которых нужно про-
контролировать. Тут уже без такого элементарного, но очень
полезного макроса не обойтись. Останется лишь для каждой
результирующей ячейки прописать в коде ту же процедуру
«копировать-вставить».
Речь выше шла о линейных вычислениях (плюс — минус,
умножить — разделить), с этим все относительно понятно
в плане проверки. Но жизнь иногда нелинейна: если сме-
шать ведро воды и ведро помоев, то получится два ведра
помоев, а если смешать литр воды и литр этилового спирта,
то в итоге получим не 2, а 1,9 литра водного раствора спирта
(кстати, именно этому и была посвящена одна из научных
работ Д. И. Менделеева, а не «изобретению водки», как при-
нято считать). А поскольку модели «оцифровывают» реальные
финансово-экономические явления, и они обречены иногда
быть нелинейными.
Нелинейные сложности встречаются при операциях нара-
щения, например при инфляции, и дисконтирования —
тут все зависит от соотношения ставок: если ставки равны,
то результат не меняется по сравнению с исходным. Но если
ставки начинают меняться, то результаты могут быть неожи-
данными. Важно понимать, что происходит быстрее: нараще-
ние или дисконтирование.
Кроме того, дисконтирование может полностью изме-
нить результат расчета на противоположный. Например,
вы рассматриваете два кредита на одинаковую сумму под
295
ЧАСТЬ III ВСЯКИЕ ПОЛЕЗНОСТИ
одинаковую ставку, один с коротким сроком погашения,
второй — с длинным. Очевидно, что чем короче срок, тем
меньше вы заплатите банку процентов, т.е. выгоднее не рас-
тягивать «удовольствие». Но если ставка дисконтирования
ваших будущих денежных потоков выше, чем ставка по кре-
диту, то выгоднее брать длинный кредит, т. к. проценты будут
нарастать медленнее, чем «съедаться» дисконтированием. Это
все банальности, но их тоже нужно держать в голове, пони-
мать и учитывать в работе. Проверить правильность работы
наращения и дисконтирования можно: достаточно прирав-
нять эти две ставки. Конечный результат в этом случае дол-
жен быть равен начальному. Мы еще столкнемся с этими
эффектами в главе про инфляцию.
Глава 20
Двоичные индикаторы
— [Вы] летчик?
— Иногда. Вообще-то я эндокринолог.
Диалог из кинофильма «Мимино» (реж. Г. Данелия)
Существует хорошая практика — использование индикато-
ров, часто называемых «бинарными флагами» (двоичность —
это элемент так называемой булевой алгебры), которые могут
принимать два значения: о или 1. Слово «бинарные» при этом
часто опускается — их называют просто «флагами». Несмотря
на умное название, это достаточно простой, но очень полез-
ный инструмент. Он порой помогает облегчить формулы
и сделать более наглядными некоторые зависимости (дей-
ствует как индикатор некоего события от его начала до окон-
чания).
«Флаги» хороши тем, что позволяют избавиться от фор-
мул IF (ЕСЛИ) простым умножением основного расчета: если
«флаг» есть, то он равен единице и нужная нам формула рабо-
тает, а если его нет, то умножаем на ноль, и тогда формула
просто обнуляется. Это упрощает многие формулы и делает
их более понятными. Кроме того, легче управлять многими
процессами, у которых установлены сроки, — «флаги» делают
их куда более наглядными. Рассматривайте «флаги» просто
как индикаторы наступления событий.
Например, есть несколько станков. Первый планируется
эксплуатировать с 2022 по 2025 г., второй — с 2023 по 2027 г.,
третий — с 2024 по 2026 г и т.д. Выручку от каждого из стан-
ков и расходы на его эксплуатацию можно рассчитать с помо-
щью формулы типа IF, рассуждая примерно таким обра-
зом: «Если прогнозный год находится в промежутке между
годом начала эксплуатации и годом окончания эксплуатации,
297
Часть III всякие полезности
то нужно учитывать выручку и соответствующие расходы
по этому станку, а если это не так, то считать выручку и рас-
ходы по этому станку равными нулю».
Такое решение вопроса тоже имеет право на существо-
вание, раньше я так и делал, но формула в этом случае ста-
новится более громоздкой, чем могла бы быть. А использо-
вание «флага» позволяет справиться с тем же заданием чуть
более элегантно: годы эксплуатации каждого станка задаются
на отдельной строке — это может быть цифра 1, например.
Тогда каждая строка, ассоциируемая с конкретным стан-
ком, умножается на строку с «флагом»: если в прогнозиру-
емый год «флаг» есть, то строка даст результат, а если «флага»
нет, то строка умножится на ноль и будет нулевой. Резуль-
тат получаем тот же, но без длинной формулы в нужной нам
ячейке, т. к. всю нагрузку по отслеживанию условий прини-
мает на себя формула «флага». Я встречал «флаги» и раньше,
но относительно недавно осознал, насколько полезен этот
инструмент, помогающий сделать моделирование более про-
стым и удобным.
В простейшем виде «флаги» выглядят так:
Таблица 20.1
А В COEFGH
1
2 2024 2025 2026 2027
3
4 Начало строительства 2024
5 Срок строительства 2 110 0 =1Р(Н$2<($С$4+$С$5);1;0)
6
7 Начало продаж 2026 0 0 1 1 =1Р(Н$2>=$С$7;1;0)
8
9
10 Продажи в год 5000 0 0 5 000 5 000 =$С$10*Н7
В строках 5 и 7 — те самые индикаторы-«флаги»,
а в строке 10 — результат их работы. В качестве индикато-
ров могут выступать не только единицы, но и другие сим-
волы. Главное, чтобы далее в расчетах (здесь в строке 10) они
воспринимались формулой именно как единицы. Помните,
298
Глав* 20 Двоичные индикаторы
что «флаг» всегда равен 1, а его отсутствие — нулю. Бывает
также полезной конструкция ЧИСЛО х (1 - «Флаг»), которая
показывает событие, обратное искомому, — например, годы
за пределами срока эксплуатации станка.
Помимо удобства, «флаги» обеспечивают еще и нагляд-
ность: их наличие или отсутствие помогает визуально оценить
начало, продолжительность и окончание каждого из собы-
тий (строки 5 и 7 в таблице 20.1, но их может быть намного
больше). Если вам не нравятся термины «флаги» или «инди-
каторы», можете называть их метками событий.
Глава 21
Отладка формул,
исправление ошибок
У каждой ошибки есть имя, фамилия и должность.
Л. Каганович
Создатели моделей допускают несколько основных типов
ошибок. Ниже рассмотрим каждый из них.
#DIV/0! (#ДЕЛ/О!) — ошибка деления на ноль. Возни-
кает при удалении данных (знаменателя), делении на пустую
ячейку и т. п. Избежать ее можно, если вместо формулы
= А1/А2, написать, например, =IF(A2 = 0;0;Al/A2). Можно
использовать и другие варианты: = IF(A2 =0;”па”;А1/
А2) — сокращение “па” часто можно встретить в модели-
ровании и представлении данных (от англ, not available
или not applicable — «недоступно» и «неприменимо» соот-
ветственно). Однако часто может встречаться и сокраще-
ние “пт”, что означает «не имеет смысла» (non-meaningful).
Можно использовать и более продвинутую формулу типа
= IF(ISERROR(A2 = 0;0;A1/A2)). Кстати, у функции IF есть
интересное свойство: если вы хотите задать условие, что
содержимое какой-то ячейки должно быть отличным от нуля,
то это условие можно записать как =IF(A2;A1/A2;O). В при-
менении к вышеприведенному примеру это будет укорочен-
ная версия формулы =IF(A2<>0;Al/A2;0).
#VALLJE! (#ЗНАЧ!) — эта ошибка возникает, если напи-
сана формула, ссылающаяся на текст или содержащая в себе
какие-то недопустимые значения. Появляется она также в слу-
чае, если при написании формулы массива создатель забы-
вает нажать клавиши Ctrl + Shift + Enter. Иногда она обра-
зуется, если Excel не успел пересчитать данные, — в этом
зоо
Глав* 21 Отладка формул, исправление ошибок
случае сообщение об ошибке пропадает при принудительном
пересчете (при нажатии клавиши F9).
#NAME! (#ИМЯ?) — ошибка возникает при использова-
нии в формуле несуществующего имени или его неправиль-
ного написания.
#REF! (#ССЫЛКА!) — такая ошибка появляется при уда-
лении ячейки, на которую ссылается формула. Практический
опыт свидетельствует, что данный тип ошибок — самый
неприятный, т. к. их исправление может отнять много вре-
мени и нервов.
#N/A! (#Н/Д) — ошибка возникает, либо если при исполь-
зовании функции Excel не соблюден ее синтаксис (упустили
какую-то обязательную ее часть), либо если в функциях
поиска (VLOOKUP, HLOOKUP, LOOKUP) задан неверный
интервал, либо когда вы пытаетесь использовать функцию,
которая имеется в надстройках (Add-Ins), но еще не установ-
лена.
#NULL! (#ПУСТО!) — эта ошибка образуется, когда фор-
мула пытается использовать пересечение двух диапазонов,
на самом деле не имеющих пересечения. К моделированию
финансовой отчетности не относится — по крайней мере,
в моей практике не попадалась ни разу.
#NUM! (#ЧИСЛО!) — такая ошибка появляется главным
образом при неправильном написании формулы (вместо чис-
лового формата аргумента пытаются использовать другой).
То же бывает в случаях, когда Excel не может вычислить функ-
цию IRR.
Помимо ошибок описанных типов встречаются те или
иные странности, которые могут раздражать, а иногда и озада-
чивать. Про одну из них я уже говорил — это ситуация, кото-
рая возникает, когда в больших формулах пропускается одна
скобка. Неприятные ситуации возникают и в случае, если
в пустой ячейке (например, В2) поставить пробел. Внешне
ничего не изменится: программа будет так же воспринимать
эту ячейку как пустую, если примените к ней соответству-
ющее условное форматирование, но если напишете формулу
зо1
Часть III всякие полезности
=IF(B2=0,•...), то она сработает так, будто там не ноль. Если
такой пробел проберется в строку с «флагами», это может
вызвать проблемы.
Осторожно обращайтесь с округленными значениями.
Например, можно допустить серьезную ошибку, прописав
в формуле условие равенства нулю или какому-то фиксиро-
ванному значению. В главе «Проверка и стресс-тестирование»
я уже показал, что избежать проблем в таких случаях помо-
жет применение формул с округлением.
Иногда при ссылке на ячейку с того же листа Excel пропи-
сывает ее полный адрес, т. е. к адресу ячейки добавляет назва-
ние листа. В этом нет никакой ошибки, но такое отображение
адреса усложняет чтение формул. Происходит это в случае,
если вы пишете формулу, ссылаясь на разные листы в файле.
Если писать формулу, используя только ячейки с этого же
листа, то такого не происходит. Я не знаю способа, как этого
избежать, разве что удалить лишнее через замену (опция
Replace).
Факультативный материал
Относительно недавно услышал неглупый совет: пока-
зывая отрицательное значение, в формуле для нагляд-
ности имеет смысл заменить знак минуса на «умножить
на минус один», т.е. вместо = -В2 лучше написать - -1*В2,
потому как в первом случае пользователь может не заме-
тить знак минуса после знака «равно». Либо можно напи-
сать - О - В2, т.е. вычесть из нуля — опять же для большей
наглядности. Насколько это нужно вам, решайте сами.
Глава 22
F-клавиши
Ничто не мешает думать и лежа.
И. А. Гончаров. Обломов
У F-клавиш функционал больше описанного здесь, но я при-
вожу лишь самое, на мой взгляд, интересное. То, что выде-
лено жирным шрифтом, наиболее полезно.
F1 — клавиша для вызова справки Excel.
F2 — чрезвычайно важная и нужная клавиша! Отметив
интересующую вас ячейку и нажав клавишу F2, вы увидите
все ячейки, влияющие на выбранную. Эти ячейки будут отме-
чены разноцветными границами. Кстати, если вдруг не знали:
редактировать формулу можно, не переписывая ее, а просто
перетаскивая окрашенные границы ячеек с помощью мыши
на нужное место. Если вы, находясь на нужной вам ячейке,
щелкнете курсором на строку формул, то добьетесь того же
эффекта, что и при нажатии клавиши F2.
F3 — вставка в ячейку имени из списка имен, уже исполь-
зуемых в рабочей книге.
F4 — повторение последней выполненной команды, что
часто бывает полезно. Второе и более интересное использо-
вание этой клавиши — задание абсолютных ссылок. Суще-
ствует четыре способа задавать ссылку на ячейку: ссылка
вида А1 (при копировании будут меняться и столбец,
и строка), ссылка вида $А$1 (ни столбец, ни строка меняться
не будут), ссылка вида А$1 (столбец будет меняться, а строка
не будет), ссылка вида $А1 (будет меняться строка, а стол-
бец останется неизменным). Если вы написали формулу
и хотите поменять способ ссылки какой-то ячейки в фор-
муле, это можно сделать очень просто: поставьте курсор
на название интересующей вас ячейки в строке формул
зоз
Часть III всякие полезности
и нажимайте F4 — способы ссылки будут меняться авто-
матически при каждом нажатии.
F5 — эта клавиша вызывает окошко Go То («Переход»),
а если внизу этого окошка кликнуть на надпись Special
(«Выделить»), появится очень интересное окно, обладающее
множеством полезных свойств. С его помощью можно найти
ячейки с комментариями, именами, условным форматиро-
ванием, «защитой от дурака» («Проверка данных») и форму-
лами, содержащими логические условия, ошибки и еще много
чего. Это порой очень полезно при аудите модели. Эта в выс-
шей степени полезная для работы функция выглядит так:
Go То Special
Select
[comments]
О Constants
О formulas
Numbers
Text
Logical!
P Errors
О Blanks
О Current {egion
О Current array
О Objects
? X
О Royf differences
О Column differences
О Precedents
О dependents
• Direct only
All levels
О lajt cell
О Visible cells only
О Conditional formats
О Data validation
• All
Same
Рис. 22.1
F6 — быстрый переход на другую панель, если вы разде-
лили экран на несколько панелей. На практике эта функция
используется редко.
F7 — проверка орфографии. В моделировании все кон-
центрируются на числовых значениях и часто пренебрегают
элементарным правописанием. Поверьте, орфографические
ошибки не добавят плюсов вашей работе, даже хорошей
с точки зрения экономики и финансов, так что в конце работы
над моделью не пренебрегайте проверкой орфографии.
304
Глав* 22 F-клдвиши
F8 — позволяет легко выделять большое количество
ячеек. Поставьте курсор в левый верхний угол диапазона,
который хотите выделить, нажмите F8 и с помощью стрелок
на клавиатуре выделите необходимый вам диапазон. Можно
поступить еще проще: после нажатия F8 щелкните мышью
на правую нижнюю ячейку нужного вам диапазона.
F9 — клавиша ручного пересчета, одна из самых полез-
ных. Иногда при работе с файлом вы не желаете, чтобы
Excel автоматически пересчитывал его до какого-то вре-
мени. В этом случае выбирайте режим ручных вычислений:
Formulas > > Calculation Options > > Manual («Формулы» > >
«Параметры вычислений» > > «Вручную»). После того как вы
прописали тот или иной блок модели (файл при этом не пере-
считывается), нажимаете клавишу F9 и запускаете пересчет.
Потом работаете дальше (файл по-прежнему не пересчиты-
вается) и снова в нужный вам момент запускаете пересчет.
Имейте в виду, что при нажатии F9 будет запущен пересчет
всех листов всех открытых файлов Excel.
Существует еще два варианта пересчета: Shift + F9 (пере-
счет активного листа) и Ctrl + Alt + F9 (так запускается «уси-
ленный» режим пересчета, при котором вычисляются все
листы всех открытых книг, даже если в них не вносились
изменения с момента последнего вычисления). Кстати, бла-
годаря пересчету порой при одном или нескольких нажатиях
клавиши F9 появляются стрелки, указывающие на цикличе-
скую ссылку (при отключенном режиме итерационных вычис-
лений).
Клавиша F9 может быть также использована для под-
счета отдельных частей формулы. Эта возможность заслу-
живает внимания! Поставьте курсор на интересующую вас
ячейку, в строке формул при этом появится формула, содер-
жащаяся в этой ячейке. Если теперь выделить интересующую
вас часть формулы и нажать F9, то вместо ссылок на ячейки
можно будет увидеть числовое значение этой части формулы.
Например, в строке формул у вас стоит =D10*C15-(E6-E5)
и вы хотите узнать результат выражения (Е6-Е5). Просто
305
Часть III Всякие полезности
выделите это выражение и нажмите F9. Допустим, резуль-
тат вычитания Е5 из Е6 равен 10,0. Тогда в строке формул вы
увидите =D10*C15 - 10,0. Однако будьте осторожны: если
после этих манипуляций нажать клавишу Enter, то формула
так и сохранится с плагом. Чтобы этого не произошло, необ-
ходимо нажать Esc.
То же можно проделать и с другими частями формулы.
Это великолепное средство для работы со сложными фор-
мулами, когда требуется проверить правильность разных их
частей. Можно выделять сколь угодно большие части формул;
главное здесь — правильно выбрать нужную часть большой
формулы, не напутав ничего со скобками. Это схоже с инстру-
ментом Evaluate Formula, но отображаются не результаты
частей формулы по порядку один за другим, а именно тот,
который выбрал пользователь.
F10 — активирует меню на панели инструментов.
Shift + Fl0 отображает контекстное меню для выбранной
ячейки — то же, что при нажатии правой клавиши мышки.
На практике функция используется редко.
Fl 1 — создает диаграмму из данных страницы. Функция
используется редко.
F12 — альтернатива операции File > > Save As («Файл» > >
«Сохранить как»). Нажатие клавиши активирует окно для
сохранения файла под другим именем.
Глава 23
Визуализация
Люди нуждаются в хорошей лжи,
потому что кругом слишком много плохой.
К. Воннегут
Excel позволяет строить графики на любой вкус, и с каж-
дой новой версией набор графиков становится все богаче.
Поскольку процедуры построения графиков подробно опи-
сываются в других книгах, остановимся здесь на одном их
виде — «водопаде» (waterfall — это слово часто употребляют
«моделисты»). Эта разновидность графиков, родственная
графикам типа «каскад», позволяет наглядно представлять
маржинальные изменения в модели и часто оказывается
востребованной для визуализации результатов моделиро-
вания.
Иными словами, часто встречаются ситуации, в кото-
рых надо показать, из чего какая-то определенная величина
состоит или как она прирастает своими частями. Например,
продажа одного вида продукции дает прибыль 40 рублей,
а если добавить второй вид, убыточный, то общая прибыль
упадет до 30 рублей. При добавлении третьего — до 60 руб-
лей и т.д. Проблема заключается в том, что стандартный пакет
Excel 2013 не предоставляет возможности строить подобные
диаграммы (начиная с версии Excel 2016 для этого есть уже
штатный инструмент).
Конечно, есть специальные программы, точнее над-
стройки (Add-Ins), купив которые можно безо всяких про-
блем рисовать любые графики такого типа, но можно обой-
тись и без них. В версиях Excel 2013 и ниже нужно проделать
небольшое упражнение, чтобы добиться того же результата,
но усилия того стоят. Но можно столкнуться с проблемой,
307
Часть III всякие полезности
что в разных версиях Excel фирма-разработчик использует
разные типы графиков и некоторые удачные порой не попа-
дают в новую версию. Так, в предыдущих изданиях я писал
о решении задачи с помощью «парящих брусков» (floating
bars), но потом с удивлением обнаружил, что их нет в вер-
сии Excel 2013. Поэтому приведенные ниже советы могут сра-
ботать не для всех. В таком случае могу лишь посоветовать
поискать решение самостоятельно либо использовать версии
не ниже Excel 2016.
Допустим, у нас есть такие данные по прибыли каждого
из продуктов:
Таблица 23.1
Продукт 1 40.0
Продукт 2 (10.0)
Продукт 3 30.0
Продукт 4 (20,0)
Продукт 5 30,0
Итого 70,0
Проведем небольшие манипуляции с исходными дан-
ными: отделим начало и конец, все приросты и снижения,
в итоге получим такую рабочую таблицу:
Таблица 23.2
А В С D Е F G
1
2 Значения Начало-Конец Пустые Приросты Снижения
3 Продукт 1 40,0 40,0
4 Продукт 2 (Ю.0) ' 30.0 - 10,0
5 Продукт 3 30,0 30.0 30,0 —
6 Продукт 4 (20,0) 40,0 — 20,0
7 Продукт 5 30,0 40.0 30,0 —
8 Итого 70,0 70,0
308
Глав* 23 Визуализация
Формулы в этой таблице выглядят так:
Таблица 23.2 (продолжение)
А В С D Е F G
1
2 Значения Начало-Конец Пустые Приросты Снижения
3 Продукт 1 40 =СЗ
4 продукт 2 -10 =MIN(SUM(C$3C3),SUM(C$3:C4)) =МАХ(С4;0) =-MIN(C4;0)
5 Продукт 3 30 =MIN(SUM(C$3:C4);SUM(C$3:C5)) =МАХ(С5;0) =-MIN(C5;0)
6 Продукт 4 -20 =MIN(SUM(C$3:C5);SUM(C$3 С6)) =МАХ(С6;0) =-MIN(C6;0)
7 Продукт 5 30 =MIN(SUM(CS3:C6):SUM(C$3.C7)) =МАХ(С7;0) =-MIN(C7;0)
8 Итого =SUM(C3:C7) =С8
Выделим диапазон D3:G8 и построим на его основе гра-
фик типа Stacked Ваг («Диаграмма с накоплением»). На полу-
чившемся графике уберем заливку пустых областей и сделаем
более наглядными зоны снижения. В итоге получим такой
результат:
Вклад каждого продукта
в общую прибыль
Крайние столбцы здесь — результаты на начало и конец,
белые — прирост, серые — снижение.
Это самый простой способ построить график «водопад».
Графики такого типа порой очень полезны и наглядны, осо-
бенно их любят всякого рода консультанты. Единственная
его слабость — он перестанет работать, если значения уйдут
в отрицательную зону. Если есть необходимость сделать более
продвинутый «водопад» для значений, который умеет рабо-
тать и со значениями ниже нуля, то это тоже реально, хотя
и на порядок сложнее.
309
Часть III Всякие полезности
Допустим, у нас есть такой график по прибыли на каж-
дый вид продукции:
Таблица 23.3
Продукт I 10,0
Продукт 2 (15,0)
Продукт 3 20,0
Продукт 4 (25,0)
Продукт 5 30,0
Итого 20,0
Необходимы будут такие вспомогательные расчеты:
Таблица 23.4
А В С D Е
1
2 Значения График 1 График 2
3 Продукт 1 10,0 — 10,0
4 Продукт 2 (15,0) 10,0 (5.0)
5 Продукт 3 20,0 (5.0) 15,0
6 Продукт 4 (25.0) 15,0 (Ю.О)
7 Продукт 5 30,0 (10,0) 20,0
8 Итого 20,0
А вот как выглядят формулы в этой таблице:
Таблица 23.4 (продолжение)
А В С D Е
1 Г
2 Значения График 1 График 2
3 Продукт 1 10 0 =SUM(C3:D3)
4 Продукт 2 -15 =ЕЗ =SUM(C4:D4)
5 Продукт 3 20 =Е4 =SUM(C5:D5)
6 Продукт 4 -25 =Е5 =SUM(C6:D6)
7 Продукт 5 30 =Е6 =SUM(C7:D7)
8 Итого =SUM(C3:C7)
зю
Глава 23 Визуализация
В итоге получим график «водопад» такого вида:
Вклад каждого продукта в общую прибыль
Рис. 23.2
Здесь столбцы показывают вклад каждого из продуктов
«в общий котел»: белые — прирост, черные — уменьшение.
В сумме 5 продуктов дали 20 рублей прибыли.
Алгоритм действий для построения такого графика:
1. Выделить диапазон D3:E7.
2. Создать Line Chart («График»),
3. Создать Up-Down Bars («Полосы повышения и пони-
жения») .
4. Сменить тип графика на Combo («Комбинированная
диаграмма»).
5. Выбрать Series 1 («Ряд 1») — Line, Series 2 («Ряд 2») —
Line, Series 3 («Ряд 3») — Clustered Column («Гисто-
граммы с группировкой»),
6. Убрать цвета для линий, чтобы были видны только
столбцы.
7. Выбрать цвета заливки и границ для положительных
и отрицательных изменений.
Иногда бывает полезным использование так называе-
мых спарклайнов. Например, вы работаете с длинными
311
Часть III Всякие полезности
временными рядами (с прогнозом выручки или расходов,
например) и нужно хотя бы приблизительно понимать дина-
мику изменений внутри ряда. На помощь придут спарклайны:
много места на странице они не занимают, т.к. каждый поме-
щается внутри ячейки, общее понимание динамики дают
и тем полезны.
Таблица 23.5
А В______________С D Е F G
1
2 Квартал 1 Кввртал 2 Квартал 3 Квартал 4
3 Выручка 100 120 150 90
4 Расходы (80) (80) (100) (120)
5 Прибыль — в 20 40 50 (30)
Отдельно хочу коснуться темы, не относящейся непо-
средственно к моделированию, но встречающейся сплошь
и рядом, а именно презентаций в формате Power Point. Пре-
зентации — вещь, вне всякого сомнения, удобная и полезная,
если бы не одно огромное но. Очень часто на «моделиста»
возлагают «почетную» миссию отобразить результаты расче-
тов в презентации. Казалось бы, в этом нет ничего дурного,
однако нередко работа над презентацией отнимает больше
времени, чем непосредственно моделирование. «А такой ли
шрифт? А не сделать ли чуть ярче цвета? А вот здесь рисунок
съехал на полмиллиметра! А вот в углу зияет пустое место,
чем его заполнить?» — и еще десятки подобных вопросов.
Порой доходит до курьеза: просят сделать снимки экрана
модели, вставить их в презентацию и рассказывать о модели
по презентации. И вдруг всех начинают интересовать
не финансово-экономические результаты, а вопросы оформ-
ления презентации. Это звучит нелепо, но такое встречается
на каждом шагу. Особенно презентации любят так называе-
мые «эффективные менеджеры», хотя иногда и некоторые
вполне здравые люди. Недаром во многих очень серьезных
учреждениях и у нас в стране, и за рубежом в последние годы
312
Глав* 23 Визуализация
просто запрещено использовать Power Point — для того,
чтобы работники концентрировали свои интеллектуальные
усилия на содержании, а не на форме.
Полезно запомнить
Часто заказчика интересует не сама модель, а ее резуль-
таты в печатном виде. Вы сделали таблицу в текстовом
редакторе, наполнили ее результатами расчетов, а потом
оказалось, что модель нужно пересчитать и вставить
в таблицу новые данные. Такое можетпроисходить много-
кратно, данных порой бывает много — все это отнимает
время и порождает ошибки. Решить вопрос можно про-
сто: создайте эту таблицу на отдельном листе в файле
с моделью и свяжите ее ссылками с нужными вам ячей-
ками в расчетных листах модели. При каждом пере-
счете модели таблица будет автоматически заполняться
актуальными результатами, а потом вы ее можете цели-
ком переносить в текстовой редактор. Совет простой,
но полезный.
Глава 24
Важнейшие
функции Excel
Многознание не научает быть умным.
Гераклит
Поместить раздел с рассказом о функциях после рассказа
о механике моделей с методологической точки зрения не со-
всем правильно. Однако, как уже было сказано во введении,
данная книга не является учебником по работе с Excel, следо-
вательно, нет нужды в подробном описании того, как созда-
ются и работают функции. На эту тему есть масса литера-
туры, в которой детально расписан каждый шаг, а справочную
информацию с практическими примерами предоставляет
и само приложение Excel. Моя задача — помочь вам сори-
ентироваться, что именно из всего многообразия возмож-
ностей надо использовать. Excel содержит десятки функций,
но для построения моделей вам потребуется не более 15-20,
еще с полсотни хорошо бы просто знать.
Все функции разбиты по разделам: финансовые, даты
и времени, математические и тригонометрические, статистиче-
ские, просмотра и ссылок, баз данных, текстовые, логические,
информационные, пользовательские, инженерные. Несколько
особняком стоят те функции, которые загружаются отдельно
при установке внешних надстроек (Add-Ins). Из всего этого
многообразия вам точно не пригодится как минимум один раз-
дел: инженерные. Ниже кратко перечислены функции, в кото-
рых уважающий себя пользователь Excel должен хорошо раз-
бираться. Те из них, без которых вообще нельзя представить
себе работу над мало-мальски серьезной моделью, я выделил
жирным шрифтом и сопроводил краткими комментариями.
314
Глава 24 Важнейшие функции Excel
Начнем с финансовых. Для начала надо хорошо освоить
функции амортизации, РМТ (ПЛТ), РРМТ (ОСТПЛТ), IPMT
(ПРПЛТ), RATE (СТАВКА), NPV (ЧПС), IRR (ВСД), XNPV
(ЧИСТНЗ), XIRR (ЧИСТВНДОХ). Две последние отличаются
от двух предыдущих не только лишней буквой, но и тем, что
позволяют считать NPV (net present value) и IRR (internal
rate of return) для непериодических денежных потоков. Часто
бывает удобно считать амортизацию долга с помощью фор-
мул, написанных вручную, особенно когда есть необходи-
мость заложить неравномерность выплат — как при лизин-
говых платежах, например. Суть неравномерности при этом
очень проста: первый платеж, например при лизинговых пла-
тежах, бывает больше последующих. В некоторых случаях
даже NPV приходится считать, прописывая формулы вруч-
ную, а не полагаясь на штатную версию.
Важнейший блок функций — логические, особенно
IF (ЕСЛИ), TRUE (ИСТИНА), FALSE (ЛОЖЬ), AND (И),
OR (ИЛИ). Функция IF — основа основ моделирования в Excel!
Без нее не удастся построить, пожалуй, ни одной мало-мальски
стоящей модели. Из рассмотренных ранее примеров видно, что
приходится прибегать и к двойному условию, по типу =IF(...,
IF(...), ...), и даже к тройному. Раньше Excel был способен
«осмыслить» до семи уровней условий (сколько сейчас — не про-
верял, но этой неважно; количество уровней условий, которое
способен осмыслить человек, исчерпается раньше, чем вычисли-
тельные возможности компьютера). Все семь уровней условий
совсем необязательно должны быть в одной формуле — они
имеют свойство накапливаться, так сказать. Например, если
в ячейке А1 есть три уровня условий =IF(..., IF(..., IF(...),...),
...) и ячейка Bl также содержит три уровня условий, самый ниж-
ний из которых учитывает результат вычислений в ячейке А1,
то в сумме мы имеем шесть (=3 + 3) уровней условий. Иными
словами, уровни условий имеют свойство складываться, хотя
на практике такая ситуация встречается крайне редко.
Иногда на практике функцию IF сокращают — я уже при-
водил пример такого сокращения в главе про отладку формул.
315
Часть III Всякие полезности
Вот еще пример. Вместо формулы =А1 *IF(A2>0; А2;0) может
встретиться такое: =А1 *(А2>0). Результат тот же, но подоб-
ный синтаксис может быть непонятен людям неподготов-
ленным. Кстати, бывают и другие сокращения: например,
вместо =(А1+А2+АЗ)>0 тот же результат даст выражение
=А1 +А2+АЗ>0. Но времени все это экономит мало, а вопро-
сов может вызвать много, поэтому советую не увлекаться
такого рода сокращениями.
Функции AND (И) и OR (ИЛИ) применяются в основном
в связке с функцией IF, задавая соответственно взаимодополня-
ющие или взаимоисключающие условия. Они абсолютно неза-
менимы в случаях, когда необходимо задать необходимость
одновременного выполнения нескольких условий (И) или
выполнения любого из поставленных условий (ИЛИ).
Из функций даты и времени вам могут пригодиться как
минимум две. Одна, EOMONTH (КОНМЕСЯЦА), позволяет
быстро прописать временной ряд таким образом, что каждый
месяц будет автоматически заканчиваться своим последним
днем, т.е., когда надо, будет появляться ЗО-е или 31-е число,
а в феврале будет 28 или 29 дней (часто это бывает нужным).
Другая функция, TODAY (СЕГОДНЯ), выдает текущую дату.
Чтобы сделать файл Excel «живым», т. е. заставить его еже-
дневно автоматически пересчитываться, свяжите какое-то
ключевое вычисление с функцией TODAY, и каждый день
у вас будет новый результат. Иногда возникает необходи-
мость и в функциях DATA (ДАТА), DAY (ДЕНЬ), MONTH
(МЕСЯЦ), NOW (ТДАТА), YEAR (ГОД).
Из математических функций нужны несколько:
ABS, SUM (СУММ), SUMIF (СУММЕСЛИ), SUMIFS
(СУММЕСЛИМН), SUMPRODUCT (СУММПРОИЗВ),
ROUND (ОКРУГЛ), ROUND-UP (ОКРУГЛВВЕРХ)
и ROUNDOWN (ОКРУГЛВНИЗ). Неплохо также знать про
существование CEILING (ОКРВВЕРХ) и FLOOR (ОКРВНИЗ).
Статистические функции: AVERAGE (СРЗНАЧ), COUNT
(СЧЕТ), COUNTA (СЧЕТЗ), COUNTIF (СЧЕТЕСЛИ),
MIN (МИН), МАХ (МАКС), LARGE (НАИБОЛЬШИЙ),
316
Глава 24 Важнейшие функции Excel
SMALL (НАИМЕНЬШИЙ). Функции MIN и МАХ использу-
ются не только для поиска минимального или максималь-
ного значения в массиве данных, но в первую очередь для
работы с логикой. Мы уже видели, что формулу IF(Al>0;
А1;0) можно заменить на более короткую МАХ(А1;0); похо-
жие действия можно выполнять и с функцией MIN. Иногда
имеет смысл использовать комбинации этих двух функций,
опять же в целях выполнения какой-то логической операции,
например MIN(MAX(A1;O);A2). Конструкции «максимин»
MAX(MIN(...);...) и «минимакс» MIN(MAX(...);...) бывают
очень полезны, но порой они сложны для понимания. «Мак-
симин» может использоваться, например, в таком расчете:
Погашение долга в текущем периоде =
= MAX (MIN(свободные ДС; остаток долга на начало
периода);0).
«Минимакс» также справляется с этой задачей, но выгля-
дит это чуть иначе:
Погашение долга в текущем периоде =
= MIN (МАХ (свободные ДС; О); остаток долга
на начало периода).
Конструкция -MIN(вы уже видели ее в действии)
одна из самых полезных при работе с такого рода задачами,
в силу привычки обычно я использую ее.
Формулы LARGE (НАИБОЛЬШИЙ) и SMALL (НАИ-
МЕНЬШИЙ) помогают ранжировать результаты.
Функции для работы со ссылками и массивами, которые
необходимо знать: CHOOSE (ВЫБОР), ROW (СТРОКА),
COLUMN (СТОЛБЕЦ), FORMULATEXT (Ф.ТЕКСТ),
HLOOKUP (ГПР), VLOOKUP (ВПР), INDEX (ИНДЕКС),
MATCH (ПОИСКПОЗ), OFFSET (СМЕЩ), INDIRECT
(ДВССЫЛ). CHOOSE — функция весьма полезная при добав-
лении в модель выключателей и переключателей, описан-
ных выше (Check Box и др.), а также при работе со сцена-
риями. Именно с ее помощью и происходит выбор какого-то
317
Часть III Всякие полезности
из вариантов. Единственный ее минус — она сильно «утя-
желяет» вид формул, которые работают «под ней». Популяр-
ные HLOOKUP, VLOOKUP непосредственно для построения
финансовой отчетности, как правило, используются нечасто,
хотя порой бывают полезными при работе с моделями, име-
ющими массивную операционную часть, особенно когда надо
каким-то образом правильно и понятно упорядочить большие
списки контрактов, покупателей и т.п. Многие профессио-
налы предпочитают использовать не HLOOKUP и VLOOKUP,
а комбинацию INDEX (MATCH которая более функ-
циональна и «всеядна» (с ее помощью, например, можно
искать данные слева и выше, в то время как HLOOKUP,
VLOOKUP ищут только ниже и справа соответственно).
Функция INDIRECT (ДВССЫЛ), кстати, может быть
весьма полезной, когда нужно считать результаты нараста-
ющим итогом по нескольким листам, если соответствующие
данные расположены в одноименных ячейках. Ей в помощь
будут формулы SHEET (ЛИСТ) и SHEETS (ЛИСТЫ), которые
определяют номер листа и количество листов соответственно.
В этом смысле INDIRECT — чуть ли не единственный спо-
соб решить такую задачу без помощи макроса. Непосред-
ственного отношения к моделированию эти функции, воз-
можно, и не имеют, потому подробно на них останавливаться
не стану, но знайте, что они могут пригодиться.
Функция OFFSET (СМЕЩ) особенно полезна при установ-
лении сдвига (временного лага) по расчетам по НДС. INDEX,
MATCH — помимо прочего, эти функции можно использо-
вать для перевода помесячной отчетности в квартальную или
годовую, хотя это и не лучший вариант, как мы уже видели.
FORMULATEXT позволяет видеть в отдельной ячейке фор-
мулу, которая написана в другой интересующей пользователя
ячейке (при использовании инструмента Show Formulas —
«Показать формулы» — отображаются формулы во всех ячей-
ках страницы, что не всегда нужно и удобно).
Из-за того, что я раньше мало интересовался текстовыми
функциями (и напрасно!), показать формулы в снимках
318
Глава 24 Важнейшие функции Excel
экрана было делом сложным и утомительным, а вот функция
FORMULATEXT значительно облегчила работу над книгой.
ROW и COLUMN удобно использовать для подсчета строк
и столбцов. Например, если надо определить, в какую сте-
пень возводить знаменатель при дисконтировании, то порой
удобнее использовать функцию COLUMN, а не вручную вве-
денное значение. Выглядеть это может приблизительно так
(число в ячейке Е4 как раз и будет использоваться как пока-
затель степени):
Таблица 24.1
Е4 - i Ji =COLUMN(E:E)-COLUMN($B:$B)
АВ С D Е F G Н
1
2 2024 2025 2026 2027
3
4 | 0 1 2[ 31
Однако такой подход может впоследствии сделать неудоб-
ной проверку формул, потому по возможности советую его
избегать. Лучше считать по разнице в годах (строка 2) либо
добавить служебную строку с порядковыми номерами годов
и считать разницы по ней.
Информационные функции: ISERROR (ЕОШИБКА),
ISNUMBER (ЕЧИСЛО), ISTEXT (ЕТЕКСТ), ISBLANK (ЕПУ-
СТО), IFERROR (ЕСЛИОШИБКА). Я уже показывал, как
работает ISERROR в моделях: в случае возникновения любого
типа ошибок (#N/A, #VALUE!, #REF!, #DIV/0!, #NUM!,
#NAME?, #NULL!) эта функция выдает результат FALSE.
ISERROR позволяет отлавливать ошибки и не давать им рас-
пространиться по модели.
Нередко при работе с циклическими ссылками возни-
кает ошибка типа #REF! Она может быстро распространиться
по всей модели, что не «лечится» даже удалением цикли-
ческой ссылки. В таком случае много времени приходится
319
Часть III всякие полезности
тратить на ручной разбор «завалов». А функция ISERROR
как раз может помочь избежать ненужных проблем. Выгля-
деть эта конструкция будет так: = 1Р(15ЕДДОД(формула);0;
формула). Родственные функции: ISERR (обнаруживает все
ошибки, кроме #N/A) и ISNA (обнаруживает исключительно
ошибки типа #N/A). Остальные информационные функции
весьма схожи, но для нас менее интересны.
Текстовые функции непосредственно с моделями
не связаны, но некоторые хорошо бы знать: LEFT (ЛЕВ-
СИМВ), LEN (ДЛСТР), MID (ПСТР), RIGHT (ПРАВСИМВ),
CONCATENATE (СЦЕПИТЬ), LOWER (СТРОЧН), PROPER
(ПРОПНАЧ), TEXT (ТЕКСТ), TRIM (СЖПРОБЕЛЫ), UPPER
(ПРОПИСН), VALUE (ЗНАЧЕН). Самая интересная во всем
этом перечне функция — TEXT. Вот как ее можно использо-
вать для визуализации фрагментов модели:
Таблица 24.2
ВЗ - | : | X у/ ="Продажие "&(С2)&" году при "&ТЕХТ(В4;"0%")&1'-ном росте*
а[в с
1
г ________________ 2025
3 | Продажи s 2025 году при 5%-ном росте
4 । 5 %
В ячейке ВЗ стоит формула, но содержимое ячейки чита-
ется как текст. Любые изменения в ячейках В4 и С2 будут
автоматически изменять и ячейку ВЗ. Получается в высшей
степени наглядно, особенно если нужно переносить таблицу
с этой фразой в текстовый редактор. Обратите внимание, что
функция TEXT (ТЕКСТ) задает ссылку и формат вставляемых
в текст значений, а фразы «Продажи в», «году при» и «-ном
росте» пишутся вручную.
Некоторые профессионалы считают, что в моделях нужно
избегать функций OFFSET (СМЕЩ), INDIRECT (ДВССЫЛ),
CHOOSE (ВЫБОР), а также следует заменить VLOOKUP
(ВПР) и HLOOKUP (ГПР) на комбинацию INDEX (ИНДЕКС)
320
Глава 24 Важнейшие функции Excel
и MATCH (ПОИСКПОЗ). Решать вам, лично я не вижу в их
использовании ничего криминального.
Формулы массива (array formulas) — интересная возмож-
ность Excel, хотя нельзя сказать, что она очень уж полезна
в работе с моделями. Если вам встречались формулы, заклю-
ченные в фигурные скобки, то это как раз они. Сфера примене-
ния таких формул широка, но в финансовом моделировании
они используются нечасто — разве что для промежуточной
обработки операционных таблиц. Например, вы решили
подробно описать доходы компании, которые складываются
из выполнения множества заказов для большого количе-
ства заказчиков. Суммирование этих данных можно выпол-
нять с помощью формул массива. Потребность в этом может
возникнуть и в случае подробного разбиения себестоимости
по нескольким продуктам на много статей расходов.
Несмотря на все но, я все же ненадолго остановлюсь
на формулах массива. Работает такая формула следующим
образом. Например, продается 5 единиц товара А по цене
10 рублей и 6 единиц товара Б по цене 12 рублей; в итоге
выручка составит 122 рубля.
Таблица 24.3
АВ С О
1
2 Продукт А Продукт Б
3
4 Цена 5 б
5 Количество 10 12
б Стоимость: 50 72 =D4*D5
7
8 ИТОГО: 122 {=SUM(C4:D4*C5:D5)1
9 ИТОГО: 122 =SUMPRODUCT(C4:D4;C5:D5)
После написания основы формулы =SUM(C4:D4*C5:D5)
поставьте курсор на формулы в строке формул и нажмите
Ctrl + Shift + Enter. При этом появятся фигурные скобки
и формула примет точно такой же вид, как на приведенной
321
Часть III Всякие полезности
выше таблице. Но будьте осторожны! Если вы еще раз поста-
вите курсор на строку формул, то фигурные скобки исчез-
нут и в ячейке D8 появится сообщение об ошибке #VALUE!
(#ЗНАЧ!). Исправить такую неприятность можно лишь
повторным нажатием комбинации Ctrl + Shift + Enter, когда
курсор находится в строке формул, или нажав кнопку Esc.
Обратите внимание, что тот же результат (при большей
устойчивости) можно получить с использованием функции
SUMPRODUCT.
А вот пример применения формул массива для визуа-
лизации аналитической части модели. Допустим, мы хотим
на странице анализа показывать пользователю, в какой
период деятельность компании становится прибыльной
(т.е. прибыль меняет знак с минуса на плюс). Это можно
увидеть и на странице финансовых расчетов, но этот способ
неудобен, особенно на стадии «калибровки» модели, когда
в готовый алгоритм вносятся измененные вводные параме-
тры, приближающие модель к жизни. Нужно это и на стадии
анализа сценариев (например, если мы изменим рост продаж
или плановую маржу, то увидим, на сколько периодов сме-
стится выход на безубыточность). Рассмотрим пример, в кото-
ром деятельность компании становится прибыльной в 2026 г.:
Таблица 24.4
2024 2025 2026 2027
Прибыль -100,0 -30,0 10,0 70,0
Задача формулируется так: надо в одной ячейке отобра-
зить, в каком именно году происходит изменение нужного
нам показателя (в нашем примере компания начинает полу-
чать прибыль в 2026 г.). Период выхода на прибыль обозна-
чим, например, цифрой 1. Формулы этого типа особенно
полезны для визуализации анализа типа определения точек
безубыточности, начала окупаемости и т. п. Задача реша-
ется достаточно просто. Покажу в одной таблице варианты
с использованием формул массива и без них:
322
Глава 24 Важнейшие функции Excel
Таблица 24.5
С D Е F G
2024 2024 2026 2027
Финансовый результат -100 -30 10 70
Изменение 0 10 =IF(AND(G4>0;F4<0);1;0)
Переход в плюс: 2026 {=MAX(IF(D5:G5;D2:G2)))
Переходе плюс 2026 =INDEX(D2:G2;1;MATCH(1;D5:G5))
Что здесь делает функция МАХ? Она как раз и выби-
рает цифру 1 как наибольшее значение в строке 5. Тот же
результат получаем с использованием конструкции
INDEX(MATCH — хороший повод привести пример
использования уже упомянутой выше комбинации, которая
делает то, что не могут HLOOKUP/VLOOKUP, — в данном
случае находить значение в строке выше.
Можно совместить формулы массива и уже известные нам
имена. Например, так:
Таблица 24.6
Диапазону B2:D4 присвоено имя «первые», a B6:D8 —
«вторые». Результирующий диапазон B10:D12 перемножает
323
Часть III Всякие полезности
попарно первые и вторые. В строке формул видна формула
в ячейке D10, в остальных ячейках диапазона B10:D12 все
то же самое. Здесь, как и всегда при работе с массивами,
нужно соблюдать их размерность. Представьте, например,
что массив «первые» — это матрица цен на три разных товара
в трех разных точках продаж, а «вторые» — матрица с коли-
чеством тех же проданных товаров, и пример сразу обретет
иное прочтение.
Замечание относительно формул массива: когда вы пока-
зываете содержимое ячеек, т.е. те формулы, которые в них
размещены (с использованием возможности Show Formulas —
«Показать формулы» или клавиши F2), то фигурные скобки
формул массива становятся невидны. Это еще один повод
быть осторожным в работе с ними.
Возможно, формулы массива не стоят уделенного им
здесь внимания, но составителю моделей нужно знать о них
и уметь их применять — на всякий случай. Я показал лишь
самые простые из них, причем в реальной, «боевой» обста-
новке. С каждой новой версией Excel их количество и каче-
ство растет. Однако злоупотреблять ими не следует, особенно
если файлом будет пользоваться человек, не имеющий пред-
ставления о работе с ними. Кроме того, большое количество
формул массива может серьезно тормозить работу про-
граммы.
Факультативный материал
Встречаются задачи, когда нужно суммировать данные
из одноименных ячеек на разных листах. Например,
вы ведете бюджеты по месяцам и нужно узнать сумму
нарастающим итогом в каждом последующем месяце
либо у вас есть однотипные листы с данными по разным
дочерним обществам холдинга и вы хотите найти сумму
какого-то общего показателя по ним. Сделать это можно
и вручную, и с помощью макроса, и используя функ-
цию INDIRECT (ДВССЫЛ), но самым простым решением
будет такое: начинаете писать формулу суммы =SUM(,
324
Глава 24 Важнейшие функции Excel
затем выбираете нужную вам ячейку на первом интересу-
ющем листе, а потом, удерживая нажатой Shift, отмечаете
все интересующие вас листы и нажимаете Enter. В итоге
получится формула, например, такого вида: SUM(Sheet1:
SheetS! А1), которая даст результат сложения ячеек А1
на листах с первого по пятый.
Факультативный материал
Я ничего не пишу в книге о комбинациях клавиш, при-
меняемых в Excel, на эту тему есть множество материа-
лов в сети, которые вы можете найти самостоятельно.
В виде исключения напомню лишь об одной, уже упо-
мянутой выше, — переключении в рабочем листе меж-
ду значениями ячеек и формулами: Ctrl + '. Это часто
бывает нужно для беглого просмотра формул, особенно
в чужой модели (если кто-то не понял, где искать зна-
чок «'», то он на одной клавише с буквой «ё»). Тот же
результат достигается нажатием на кнопку Show Formulas
(«Показать формулы») в разделе меню Formulas («Фор-
мулы»), Для индивидуальной ячейки (или нескольких)
лучше использовать функцию FORMULATEXT.
Глава 25
Специальные средства
для проверки моделей
Каждый, кто покупал «Газету для дураков», говорил, что он
покупает ее не потому, что считает себя дураком, а потому,
что ему интересно узнать, о чем там для дураков пишут.
Н.Носов. Незнайка на Луне
Excel предлагает ограниченный набор функций для провер-
ки моделей: отслеживание влияющих и зависимых ячеек,
оценка значений частей формулы в выбранной ячейке, ука-
зания на циклические ссылки. Для серьезной работы этого
недостаточно.
Разобраться в большой и сложной модели непросто.
Даже если вы сделали ее от начала до конца сами, по про-
шествии времени приходится вспоминать логику, заложен-
ную в отдельные формулы, общий принцип работы модели
(здесь очень полезным бывает использование гиперссылок).
Огромные усилия и масса времени могут иногда уходить
на постижение модели, созданной другим человеком, —
порой бывает проще заново создать модель самому, чем раз-
бираться в чужой.
Еще более сложная задача — отыскивать ошибки, умыш-
ленно допущенные в чужой модели. Такая ситуация может
возникнуть по разным причинам: например, вас хотят
обмануть или ваш коллега откровенно халтурил и вставлял
в модель заведомо неверные данные с целью облегчить себе
работу.
О некоторых способах проверки рассказано в части I книги.
Однако эти способы вряд ли помогут отыскать обман, умело
спрятанный в большой модели. В таком случае на помощь
326
Глава 25 Специальные средства для проверки моделей
приходят автоматизированные средства — программы
и макросы, выполняющие аудит моделей. Как правило, они
небесплатны, но все они стоят потраченных денег. Эти сред-
ства можно легко отыскать в интернете, набрав в поисковой
строке, например, Excel spreadsheets auditing tools. Ниже рас-
скажу о некоторых из них.
С момента выхода первого издания книги большинство
упомянутых в ней программ уже перестало существовать,
но появились новые. Это не реклама отдельных продуктов
и их разработчиков; предоставленная информация носит
исключительно ознакомительный характер.
Программа Rainbow Analyst знакома мне еще с 2007 г.
С тех пор ее функционал и представление в ней результатов
значительно улучшились. Она сканирует страницы модели
и выдает массу отчетов, нужных и не очень, но главное —
раскрашивает модель в разные цвета, наглядно показывая
строки (столбцы) с теми или иными отклонениями от общего
правила.
Например, «моделист» указал в строке 187 или 459 модели
прогноз количества клиентов, заданный некоей функцией.
Прогноз этот тянется на несколько периодов (столбцов)
вправо. Но в какой-то момент автор модели счел, что в опре-
деленный период количества клиентов недостаточно (что
отрицательно влияет на выручку и прибыль), и к формуле
в ячейке соответствующего периода приписал +10 (или 100,
или 1000). Иными словами, решил попросту вас обмануть.
При проверке логики расчетов вы не станете просматривать
каждую прогнозную ячейку, ограничившись первой в строке.
Теоретически такой обман можно устранить, протянув
(скопировав) формулу из первой ячейки вправо до конца
строки, но, если модель большая, такое действие в каждой
строке отнимает массу времени. Кроме того, вы все равно
не узнаете, в чем именно вас пытались обмануть. Как раз для
такого случая и нужна программа Rainbow Analyst: она окра-
шивает строки в определенные цвета и если обнаруживает,
что какая-то из ячеек в строке отличается по логике расчета
327
Часть III Всякие полезности
от соседних, то эта ячейка будет окрашена другим цветом.
Представьте, что строка длиной в 30-50 ячеек окрашена жел-
тым, а какая-то ячейка в середине — синяя. Пройти мимо
попросту невозможно! Вы обязательно начнете выяснять при-
чину такого отклонения и обнаружите обман.
Помимо этого, данный продукт обладает и другими полез-
ными свойствами, о которых можно прочитать на сайте разра-
ботчика: показывает взаимосвязи между страницами файла,
связи с другими файлами, ищет скрытые страницы, ищет
и анализирует макросы, показывает логику модели и т.д.
Далеко не все из этого можно сделать вручную, не говоря
уже о затраченном времени.
Другая полезная программа: ExcelAnalyzer — весьма
мощный продукт, более известный для работы с базами дан-
ных и таблицами. Касательно проверки моделей имеет схо-
жий с Rainbow Analyst функционал, но иное представление
результатов. У меня эта программа тоже была установлена
в 2020-2021 гг., так что я видел и ее в деле.
Продукт BreezeTree также похож по функционалу
на Rainbow Analyst, но более скуден по части аудита и пред-
ставления возможных ошибок. Лично никогда им не поль-
зовался.
Все описанные программы платные, но разработчики
предлагают пробный период (30-60 дней) для бесплатного
ознакомления с ними.
Имейте в виду, что все эти программы на английском
языке.
Глава 26
Способы работы
с циклическими
ссылками
Если меняются факты, я тоже меняю свое мнение.
А что делаете вы, сэр?
Дж. М. Кейнс
В главе $ я привел примеры причин возникновения цикли-
ческих ссылок. Чаще всего они появляются при определении
потребности в финансировании с учетом начисленных про-
центов по револьверному кредиту.
Мне известны пять способов работы с циклическими
ссылками (хотя далеко не всеми из них я пользуюсь), пока же
я рассказал только об итерационных вычислениях и макро-
сах, Рассмотрим все способы подробнее, чтобы была возмож-
ность сравнить их и найти наиболее подходящий для ваших
задач. В конце главы я расскажу, каким образом можно
вообще избежать возникновения циклических ссылок.
Итерационные вычисления
Это мы уже рассматривали достаточно подробно: когда
помимо нужной ссылки образуется еще и вредная цикличе-
ская, могут возникнуть проблемы. Порой ее потом непросто
найти и обезвредить. Проблемы могут возникнуть и в случае,
если в файле используется несколько — пусть и нужных —
циклических ссылок. К тому же в большой модели использо-
вание циклической ссылки может вызывать задержки в пере-
счете файла: любое изменение повлечет за собой пересчет
329
Часть III Всякие полезности
всей модели, что особенно неприятно при работе с большими
моделями на слабом компьютере. Многие не любят цикличе-
ские ссылки и требующиеся для их решения итерационные
вычисления — отчасти есть за что, но все же это полезная
возможность программы.
Таблица 26.1
А В С D Е F G
1 2 3 4 Долг на начало ИТОГО ГоА1 500,0 Год2 342,1 ГодЗ 167,6 =F6
5 Погашение долга 500,0 157,9 174,5 167,6 =G14
6 Долг на конец 7 500,0 342,1 167,6 - =G4-G5
8 Проценты на средний долг 9 10 Денежные потоки Операционный денежный 11 поток 10% 76,0 г 600,0 42,1 200,0 25,5 200,0 8,4 =(G4+G6)/2*$C$8 200,0 200,0
12 Процентные расходы Денежный лоток после 13 уплаты процентов 76,0 42,1 157,9 25,5 174,5 8,4 =G8 191,6 =G11-G12
14 Погашение долга Денежный поток после 15 уплаты долга 500,0 ' 157,9 Г 174,5 Г 167,6 =MIN(G13;G4) 24,0 =G13-G14
Напомню, что для начала работы с циклическими ссыл-
ками нужно включить режим итерационных вычислений.
Я уже достаточно много писал о плюсах и минусах использо-
вания итерационных вычислений. После знакомства с осталь-
ными способами работы с циклическими ссылками вы оце-
ните их главный плюс: простоту.
Если в модели есть несколько циклических ссылок, кото-
рые работают с разными блоками расчетов, то отключе-
ние режима итерационных вычислений в настройках про-
граммы покажет вам не все из них, а, скорее всего, только
первую. Чтобы обнаружить остальные, можно попробовать
такой прием: полностью удалите строку с первой встре-
ченной циклической ссылкой, и если есть еще одна, то она
станет видна. Все это лишь подтверждает тезис о том, что
330
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
циклические ссылки — опция полезная, но обоюдоострая.
Хуже того, несколько блоков циклических ссылок при одно-
временной работе кратно перегружают счетные возможно-
сти компьютера и могут привести к проблеме, когда вы пере-
станете понимать, что происходит, и пропустите ошибку. Все
это подтверждает, что циклические ссылки надо применять
скупо и четко понимая, для чего.
Возможные проблемы использования этого способа:
1. Есть риск, что модель будет работать нестабильно.
Если появилась ошибка #REF! (#ССЫЛКА!), то отмена
последнего действия может не сработать. Как посту-
пать в таких случаях, я писал выше в главе «Отладка
формул, исправление ошибок». Некоторые профессио-
налы утверждают, что в таком случае возможно появ-
ление ошибки #VALUE! (#ЗНАЧ!), но я с ней в таких
ситуациях не сталкивался.
2. Использование циклических ссылок может затруднить
применение таблиц подстановки.
3. Инструмент Goal-Seek («Подбор параметра») и неко-
торые другие могут не работать.
4. Если циклическая ссылка в файле не одна, то процесс
вычислений может существенно замедлиться.
5. Иногда функции не производят вычисления,
т. е. модель просто не работает.
Факультативный материал
Если итерационное вычисление образует сходящийся
ряд, т.е. имеет некий предел, к которому стремятся вычис-
ления (например, ряд вида п / 2 / 2 / 2 ... / 2 ... стре-
мится к нулю), это нормально, по крайней мере не особо
опасно, и модель будет просчитана. Но если итерации
образуют расходящийся ряд, т.е. не имеющий предела
или стремящийся к бесконечности (например, ряд вида
331
Часть III Всякие полезности
п х 2 х 2 х 2 ... х 2 ... стремится к бесконечности), то это
уже проблема: такая модель не будет просчитана. Для тех,
кто учил схемотехнику или теорию систем: сходящийся
ряд — аналог отрицательной обратной связи, расходя-
щийся — положительной.
Кроме того, еще одним результатом использования
циклических ссылок может быть переключение между
двумя значениями, но такое встречается реже (например,
если в коде макроса перепутана очередность выполне-
ния процедур). Это тоже плохой исход, модель с таким
циклом вычислений не будет просчитана.
Поиск решения
Solver («Поиск решения») — это, по сути, те же итерационные
вычисления, «вид сбоку». В реальной работе он будет неудо-
бен, т. к. для каждого пересчета нужно совершать несколько
действий. Solver («Поиск решения») — более продвинутая
версия функции Goal-Seek («Подбор значения»). В штатной
Таблица 26.2
А В С D Е F G
1 2 ИТОГО ГОД1 год 2 ГодЗ
3 4 Долг на начало 500,0 342,1 167,6 =Г6
5 Погашение долга 500,0 157,9 174,5 167,6 =G16
6 Долг на конец 500,0 342,1 167,6 - =G4-G5
В Расчетный процентный расход 10% 76,0 42,1 25,5 8,4 =*VERAGE(G4;G6)*$C$8
Фиксированный процентный 76,0 42,1 25Л 8,4 В,379481
3 расход (Solver/Поиск решения)
10 Разница (0,0) (0,0) (0,0) (0,0) =G8-G9
11 12 Денежные потоки
13 Операционный денежный поток 600,0 200,0 200,0 200,0 200,0
14 Процентные расходы 76,0 42,1 25,5 8,4 =G9
Денежный поток после уплаты 157,9 174,5 191,6 =6134514
15 процентов
16 Погашение долга 500,0 F 157,9 F 174,5 Г 167,6 =MIN(G15;G4J
Денежный поток после уплаты 24,0 =G15-G16
17 долга
332
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
версии Excel он не активирован, нужно самостоятельно акти-
вировать его в разделе надстроек (Add-Ins). Можно использо-
вать и Goal-Seek («Подбор значения»), но только если цикли-
ческая ссылка есть лишь в одной ячейке.
На вкладке Data («Данные») надо выбрать инструмент
Solver («Поиск решения»), затем настроить его следующим
образом:
Рис. 26.1
Верхняя часть окна настройки намеренно оставлена
пустой (поле Set Objectives —«Оптимизировать целевую
функцию»).
Смысл этих действий: значения в графе «Фиксирован-
ный процентный расход» (строка 9 в таблице 26.2) изменя-
ются до тех пор, пока разница между ними и значениями
в графе «Расчетный процентный расход» не будет равна нулю.
333
Часть III Всякие полезности
В строке 9 как раз и происходит автоматический подбор про-
центного расхода таким образом, чтобы в строке 10 были
нулевые разницы между расчетными и фиксированными про-
центами.
Возможные проблемы использования способа:
1. Неудобно пользоваться им каждый раз для пересчета
модели.
2. Не получится использовать инструменты Date Table
(«Таблица данных»), Scenario Manager («Диспетчер
сценариев») и некоторые другие.
3. Если вводные для Solver («Поиск решения») на разных
листах, вы не сможете получить результат.
4. Solver («Поиск решения») часто работает очень мед-
ленно.
Макрос
Макросы — это управляемые итерационные вычисления.
Они обладают небольшим неудобством: каждый раз для
пересчета результатов макрос нужно запускать. Зато запуск
только по команде не перегружает понапрасну вычислитель-
ные мощности компьютера. Из дополнительных минусов
(и они серьезны!) — потенциальная опасность, которую несут
в себе макросы. Я бы советовал вообще не запускать макрос,
если его код скрыт паролем или вы не знаете хотя бы основ
VBA, поскольку последствия могут быть самыми неприятными.
К тому же многие заказчики моделей против использования
макросов, как и циклических ссылок. Но главный минус —
необходимость хоть что-то знать про макросы, в то время как
большинство пользователей Excel ничего о них не знают и обхо-
дятся без них. Откровенно говоря, я и сам-то освоил основы
программирования на языке VBA относительно недавно и лишь
на уровне, достаточном для написания простого программного
кода или проверки чужого кода в моделях.
334
Глава зб Способы работы с циклическими ссылками
Здесь в строке 8 рассчитываются проценты, которые
потом копируются макросом в строку 9 для участия в даль-
нейших расчетах. Так разрывается циклическая ссылка.
Таблица 26.3
A 8 С D Е F G
1 2 ИТОГО ГОД1 Год2 ГодЗ
3 1
4 Долг на начало 500,0 342,1 167.6 =F6
5 Погашение долга 500,0 157,9 174,5 167,6 =G16
6 Долг на конец 500,0 342,1 167,6 — =G4-G5
7
8 Расчетный процентный расход 10% 76,0 42,1 25,5 8,4 =AVERAGE(G4;G6) *$C$8
9 Фиксированный процентный расход (макрос) 76,0 42,1 25,5 8,4 8,379501
10 Разница — - - — =G8-G9
11
12 Денежные потоки
13 Операционный денежный поток 600,0 200,0 200,0 200,0 200,0
14 Процентные расходы 76,0 42,1 25,5 8.4 =G9
15 Денежный поток после уплаты процентов 157,9 174,5 191,6 =G13-G14
16 Погашение долга 500,0 F 157,9 Г 174,5 ' 167,6 =*AIN(G15;G4)
17 Денежный поток после уплаты долга * - 24,0 =G15-G16
В предыдущих главах я уже писал про макросы и приво-
дил примеры их использования в моделях. Тогда примеры
кода программы были вполне рабочими, но упрощенными,
без определения переменных и создания именованных диа-
пазонов. Но раз мы уже поговорили про имена, можно вер-
нуться к обсуждению макросов на более серьезном уровне.
Для начала зададим имена диапазонам (как это делается,
смотрите в соответствующей главе):
calc = e8:g8;
fixed = e9:g9;
check = CIO.
Теперь для работы макроса нужно написать такой код:
Sub NewlQ
Dim calc, fixed, check As Variant
335
Часть III Всякие полезности
Set calc = RangeC'calc”)
Set fixed = RangeC’fixed”)
Set check = RangeC’check”)
Do
RangeC’calc”).Select
Selection.Copy
RangeC’fixed").Select
Selection.PasteSpecial Paste:=xlPasteValues
Loop While check <> 0
CellsCI, D.Select ‘необязательно
Application.CutCopyMode = False 'необязательно
End Sub
Кстати, четыре строки кода между Do и Loop можно заме-
нить одной:
fixed.Value = calc.Value.
Или, например, такой код макроса:
Sub New2()
Do
[calc].Copy
[fixed].PasteSpecial Paste:=xlPasteValues
Loop Until [check] = 0
Cellsfl, D.Select ‘необязательно
Application.CutCopyMode = False ‘необязательно
End Sub
Такие макросы не привязаны к номерам строк интересу-
ющих нас ячеек, поэтому будут работать и в случае, если вы
добавите новые строки выше строки 8 или столбцы левее С.
Ради этой возможности, собственно говоря, и нужны имена
или переменные.
Но я обещал не углубляться в работу с VBA, тем более
что есть книги, в которых об этом написано гораздо более
подробно и с лучшим знанием предмета. Добавлю лишь, что
при работе с большими моделями макрос производит много
336
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
вычислений, и тогда порой имеет смысл добавить в программ-
ный код отключение обновления экрана; при пересчете модели
не будет мелькающих чисел на мониторе, что позволит не рас-
ходовать вычислительные мощности компьютера понапрасну
и ускорит работу макроса. После того как макрос выполнил
свою работу, необходимо снова включить обновление экрана.
Отключение производится добавлением строки в начало
кода процедуры:
Application.ScreenUpdating = False
Чтобы снова включить обновление экрана, необходимо
в конце кода добавить строку:
Application.ScreenUpdating = True
Я, как правило, этим не пользуюсь, но в очень больших
моделях или при работе на маломощных компьютерах это
может быть оправданно.
Возможные проблемы использования способа:
1. Макросы — инструмент непростой даже в случае, если
вы пользуетесь штатным рекордером, а не пишете код
программы самостоятельно.
2. После запуска макроса опция отмены последних дей-
ствий уже недоступна. Поэтому если вы вносили какие-то
временные изменения в надежде потом отменить их,
то после работы макроса уже не сможете это сделать.
3. Не получится использовать инструменты Data Table
(«Таблица подстановки»), Scenario Manager («Диспет-
чер сценариев») и некоторые другие, т. к. получаемые
значения внесены фиксированно (в ячейке число,
а не формула).
4. В модели не получится использовать Goal-Seek («Под-
бор параметра») и Solver («Поиск решения») совместно
с макросом без использования других макросов.
337
Часть hi всякие полезности
Уравнение среднего размера
задолженности
Использование уравнения среднего размера задолженно-
сти — малознакомый для многих подход, но если вы потра-
тите немного времени и разберетесь, как оно работает, то,
возможно, станете использовать именно его. Здесь совсем нет
итерационных вычислений. Если будете использовать такой
подход, обязательно оставьте в модели пояснение о том,
как вы вышли на это уравнение, иначе несведущий человек
ничего не поймет. Этот подход полезный, но не слишком рас-
пространенный.
Таблица 26.4
А В С D Е F G
1 2 ИТОГО Год1 Год 2 ГодЗ
3
4 Долг на начало 500,0 342,1 167,6 =Еб
5 Погашен недолга 500,0 157,9 174,5 167,6 =G14
6 Долг на конец 500,0 342,1 167,б - =G4-G5
7
8 Расчетный процентный расход (формула) 10% 76,0 42,1 25,5 8,4 =(G4-G14/2)*$C$8
9
10 Денежные потоки
11 Операционный Денежный поток 600,0 200,0 200,0 200,0 200,0
12 Процентные расходы 76,0 42,1 25,5 8,4 =G8
13 Денежный поток после уплаты процентов 157,9 174,5 191,6 =G11-G12
14 Погашение Долга 500,0 F 157,9 * 174,5 * 167,6 =MIN((G 11-$C$8 *G4)/( l-$C$8/2) ;G4)
15 Денежный поток после уплаты долга - - 24,0 =G13-G14
Все внимание на строку 14, в ней и используется формула,
о которой нужно поговорить. Для начала введем несколько
переменных:
• О — остаток долга на начало периода;
• Rpmt — погашение долга;
• Int — процентный расход;
• г — ставка процента;
338
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
• OCF — операционный денежный поток;
• CFAI — денежный поток после уплаты процентов.
Используя эти переменные, получаем простые зависимо-
сти:
• Int = г х (О - Rpmt /2) — процентный расход равен
произведению ставки процента на средний остаток
долга за период;
• CFAI = (OCF - Int) — денежный поток после уплаты
процентов. Это разница между операционным денеж-
ным потоком и процентами по долгу;
• Rpmt = MIN (CFAI, О) — долг гасится на ту сумму, кото-
рая меньше из двух: денежного потока после уплаты про-
центов по долгу либо остатка долга на начало периода.
Все это мы проделали для того, чтобы перейти к выводу
необходимого нам уравнения. Я описываю все очень подробно,
потому что для многих такой подход будет внове, есть риск
упустить ход рассуждений:
• Шаг 1: Rpmt = OCF - г х (О - Rpmt / 2).
• Шаг 2: Rpmt = OCF - г х О + г х Rpmt / 2.
• Шаг 3: Rpmt - г х Rpmt / 2 = OCF - г х О.
• Шаг 4: Rpmt х (1 - г / 2) = OCF - г х О.
В итоге получаем уравнение, которое и используется
в строке 14:
OCF-rх О
1-г/2
Забегу немного вперед: это уравнение можно потом запи-
сать в виде пользовательской функции в VBA — на тот слу-
чай, если вам захочется автоматизировать процесс. Выгля-
деть это может так:
339
Часть III Всякие полезности
Function RPMT (OCF; О; г)
RPMT = (OCF - г * О) / (1 - г / 2)
End Function
Возможные проблемы использования способа:
1. Надо разобраться с тем, как работает уравнение. Чело-
век, который никогда с ним не встречался, поначалу
вряд ли что-то поймет.
2. Если размер долга плавает и мы постоянно то при-
влекаем заемные деньги, то их гасим (как в случае
с кредитной линией), придумать правильное уравне-
ние может быть очень непростым делом.
Пользовательская функция
Пользовательская функция задается самим пользователем
под его нужды (если не хватает функций, уже имеющихся
в программе). Можно написать пользовательскую функцию,
например, для определения налога по УСН (пример из самого
начала книги), а можно — для пересчета кубометров газа
в эквивалент литров дизельного топлива (по теплотворной
способности), но мы сейчас сосредоточимся на примере
с процентами.
Итак, вы создаете пользовательскую функцию на основе
уравнения из предыдущего раздела. Плюс: не нужно каждый
раз запускать макрос, она работает даже при отключенном
режиме итерационных вычислений. Минус: чтобы создать эту
функцию, нужно знать VBA. Данный способ проще алгебраи-
ческого и легко адаптируется под новые вводные. В первую
очередь необходимо понять, расчет какого параметра будет
произведен с помощью итеративной функции (в нашем слу-
чае это процентный расход, в тексте макроса — averageint).
Работа над пользовательской функцией сводится к:
1) обозначению формулы целевого параметра, упомяну-
того выше (average int);
340
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
2) обозначению формул вспомогательных параметров,
связанных с расчетом целевого.
Введя в строке формул =average_int, необходимо будет
задать три аргумента:
• Int rate — ставка процента;
• OCF — операционный денежный поток;
• open debt — остаток долга на начало периода.
Можно было бы оставить обозначения аргументов
такими же, как в случае с уравнением среднего размера долга,
но давайте для разнообразия их изменим.
Арифметика осталась той же:
• averageint (средний процентный расход) считается
как произведение среднего размера долга за период
и ставки по долгу;
• repayments (выплата по долгу) — меньшая из двух вели-
чин: операционного денежного потока после вычета
процентов либо остатка долга на начало периода;
• close debt (остаток долга на конец периода) — разница
между остатком долга на начало и суммой погашения
долга.
Путем итераций (установленное здесь их максимальное
число — 30) формула должна почти до нуля свести измене-
ние среднего процентного расхода между этой и предыду-
щей итерациями:
Код VBA:
Function average_int(int_rate, OCF, open_debt)
For Iteration = 1 To 30
last_int = average_int
average_int = (open_debt + close_debt) / 2 * int_rate
repayments = WorksheetFunction.Min(OCF —
average_int, open_debt)
341
Часть ill Всякие полезности
close_debt = open_debt — repayments
converge = Abs(average_int — last_int)
If converge < 0.000001 Then Exit Function
Next Iteration
End Function
По сути, формула также просчитывает циклические
ссылки, но уже без помощи включения режима итерацион-
ных вычислений.
Таблица 26.5
Л ь 8 С D Е F G
1 2 ИТОГО Год! Год 2 ГодЗ
3
4 Долг на начало 500,0 342,1 167,6 =F6
5 Погашение долга 500,0 157,9 174,5 167,6 =G14
6 Долг на конец 500,0 342,1 167,6 - =G4-G5
7
8 Расчетный процентный расход (формула VBA) 10% 42,1 25,5 8,4 =average_int($C$8;Gll;G4)
9
10 Денежные потоки
И Операционный денежный поток 600,0 200,0 200,0 200,0 200,0
12 Процентные расходы 76,0 42,1 25,5 8.4 =G8
13 Денежный поток после уплаты процентов 157,9 174,5 191,6 =G11-G12
14 Погашение долга 500,0 * 157,9 ' 174,5 * 167,6 =MIN{G13;G4)
15 Денежный поток после уплаты долга - - 24,0 =G13-G14
Здесь в строке 8 расчеты производятся с помощью поль-
зовательской функции.
Возможные проблемы применения способа:
1. Для написания такой функции нужно использовать
VBA.
2. Стороннему пользователю может быть непонятно,
откуда взялась эта функция, следовательно, понадо-
бится больше времени на проверку модели.
342
Глава зб Способы работы с циклическими ссылками
Чем этот способ лучше предыдущих:
1. Значение в ячейке постоянно обновляется (в отличие
от Solver и макроса, где обновлять значения нужно
вручную).
2. То, что значение ячейки — формула, позволяет
использовать такие инструменты, как Solver («Поиск
решения»), Goal-Seek («Подбор параметра») и т.д.,
а самое главное — таблицу данных для анализа чув-
ствительности.
3. Не нужно вручную выводить формулу, как в преды-
дущем способе.
Что использовать в работе?
Есть решение
Как видите, все пять способов дают одинаковый результат.
Пожалуй, самым интересным из этих способов будет алге-
браическое уравнение, потому как оно позволяет совсем
уйти от циклических ссылок и, соответственно, от итераций
в вычислениях.
Многие профессионалы и заказчики категорически
не приемлют использование циклических ссылок в моде-
лях. А еще большее их число не приемлет и макросы. Ведь
если модель с макросом попадает к пользователю, который
не знаком с языком программирования VBA, то он ее про-
сто не сумеет проверить. При желании ведь в макросе можно
прописать какие угодно команды, что несет прямой риск для
пользователя. Но бывают еще более сложные ситуации: неко-
торые заказчики требуют не использовать ни циклические
ссылки, ни макросы. И вот тут могут возникнуть проблемы.
Как я уже говорил, в финансовых моделях основная
задача итерационных вычислений — расчет процентов по кре-
дитам (для расчета процентов за период необходимо знать
среднее значение кредита на начало и на конец), которые
привлекаются на финансирование кассовых разрывов. Если
343
Часть III Всякие полезности
модель строится с шагом в год, то обойтись без итерацион-
ных вычислений либо макросов сложно — что-то из этого
нам все же понадобится. Затея считать процент от началь-
ного уровня кредита даст неверный результат: представьте,
что на 1 января сумма долга нулевая, а сразу после праздни-
ков 8 января привлекается большой кредит, который не будет
погашаться до конца года.
Если же сумма долга не меняется внутри периода
до последнего дня и периодичность начисления и выплаты
процентов и основной суммы долга четко определены дого-
вором (например, выплата долга и процентов происходит
в последний день квартала), то считать проценты с начала
периода (а не по среднему остатку) не только можно,
но и нужно! И единственным верным решением для модели
здесь будет сокращение шага прогноза до уровня того периода,
в котором банк начисляет проценты, в данном случае квар-
тала. И если все сделать подобным образом, то — ура! —
исчезает необходимость в расчете среднего процента; следо-
вательно, исчезнут и циклические ссылки.
Поясню это на очень простом примере. Допустим,
по условиям договора банк требует, чтобы погашение кре-
дита и выплата процентов по нему производились раз в пол-
года. Например, на 1 января есть долг в 100 рублей, при
этом 30 июня необходимо погасить половину этого долга,
а 31 декабря — оставшиеся 50 рублей. Следовательно,
30 июня проценты надо считать на всю сумму — на 100 руб-
лей, а не на среднюю задолженность по полугодию 75 рублей
(= (100 + 50) / 2). Похожие расчеты делаются и во втором
полугодии. Если стоимость кредита 10% годовых, то в пер-
вом полугодии будет уплачено 10 рублей, во втором — 5 руб-
лей, а не 7,5 и 2,5 соответственно, как было бы, если бы мы
ошибочно считали по среднему остатку. Работать такой под-
ход будет только при отсутствии движения по кредиту вну-
три периода: новый не берем, имеющийся до срока не гасим.
Отсюда вывод: стройте модель с тем шагом, который
заложен в условиях кредитного договора, тогда циклические
344
Глава 26 Способы работы с циклическими ссылками
ссылки не возникнут, а итерационные вычисления не пона-
добятся. Вряд ли выплаты будут чаще раза в месяц.
Но в случае револьверного кредита (и кредитных линий
вообще) этот совет может и не сработать. Вся суть кредит-
ной линии: брать долг по мере необходимости и возвращать
по мере возможности, для чего как раз нужно знать среднюю
сумму долга или же использовать остаток долга на начало
периода, но сокращать шаг прогноза. Но даже и в случае
револьверного кредита есть какая-то заданная дискрет-
ность, например месяц. Если так, то при шаге модели в один
месяц проблема решается, как описано выше: проценты счи-
таются по остатку «револьвера» на начало месяца. Если же
предполагается, что начисление процентов, выборка и пога-
шение основного долга ведутся на ежедневной основе (так
часто и бывает), то без режима итераций точно не обойтись,
а уж как итерации будут обсчитываться в модели, решайте
сами, теперь у вас для этого есть целый арсенал средств.
В завершение главы еще раз скажу пару слов о тех-
нике безопасности: держите опцию «Итерационные вычис-
ления» всегда выключенной и включайте ее только тогда,
когда точно знаете, что в модели используются циклические
ссылки. И, даже включив ее, проверяйте, так ли они рабо-
тают, как задумывалось, и нет ли там лишней «зацикленно-
сти». Не забывайте, что использование циклических ссылок
может создавать проблемы, применять их нужно с осторож-
ностью.
Также для безопасности включите в настройках
предупреждения о наличии макроса и запрет его автома-
тического запуска, поскольку в макросе может содержаться
опасный программный код. Если вы хоть что-то понимаете
в языке VBA, то просмотрите код до запуска макроса, если
нет — попросите тех, кто понимает. Если таких людей рядом
нет, то лучше не запускайте чужой макрос, не будучи уверены
в человеке, который прислал вам файл.
Часть IV
Продолжаем
строить модель
Глава 27
Макроархитектура
модели:холдинги
Те, кто постигает целое, также поймут и все части этого
целого, даже когда не хватает непосредственного технического
понимания, и распознают, и упорядочат их.
Р. Вагнер
Предыдущие части книги были посвящены механике моде-
лей, их оформлению. Кроме того, был дан целый ряд полез-
ных советов, которые наверняка пригодятся читателю в ра-
боте. Для построения простых моделей такого запаса знаний
наверняка окажется достаточно. Насколько модели будут
нуждаться в усложнении, зависит от тех задач, которые вы
ставите в каждом конкретном случае: это могут быть просто
некие ориентиры на будущее или вполне самостоятельные
прогнозы, подробно описывающие процессы и выдающие
значения, максимально близкие к реальности.
Когда вы работаете над моделью, так или иначе затрагива-
ющей холдинговую структуру, важно с самого начала четко
понимать, модель какой именно компании вы строите: мате-
ринской, дочерней или всего холдинга целиком. Группа ком-
паний (холдинг) — объединение юридических лиц, связан-
ных отношениями значительного влияния или контроля, при
этом само такое объединение не является юридическим лицом.
На практике часто бывает необходимо каким-то образом
смоделировать деятельность группы компаний (холдинга) или
слияние двух или нескольких компаний. Такого рода задачи
также можно решать в Excel, используя разобранный выше
набор средств. Возникающие при этом сложности можно раз-
делить на два типа:
349
Часть IV Продолжаем строить модель
• сложности с правильной оценкой устройства процес-
сов, движения денежных потоков, логики деятель-
ности и взаимодействия между предприятиями хол-
динга;
• необходимость знать бухгалтерский учет несколько
лучше, чем можно научиться из книг с оптимистич-
ными названиями вроде «Бухгалтерия за три дня».
Рассмотрим реальную ситуацию. Есть ИТ-холдинг, кото-
рый занимается написанием уникального программного обес-
печения и установкой его на компьютеры клиента, а также
обеспечением клиентов технической поддержкой и хостин-
гом (хранением информации клиентов на своих серверах).
Структура этой группы компаний может выглядеть, напри-
мер, так:
На рисунке изображена бизнес-схема ИТ-холдинга,
состоящего из четырех компаний. «Продажи» — лицо хол-
динга, компания, управляющая маркетингом, продажами,
взаимоотношениями с клиентами. Также она получает все
платежи от клиента за все (или почти все) услуги, которые
могут быть оказаны в рамках сотрудничества. Компания
«Интеллект» аккумулирует у себя всю интеллектуальную
собственность (авторские права и лицензии оформляются
350
Глава 27 Макроархитектура модели: холдинги
именно на эту компанию). Непосредственно сам программ-
ный продукт создается компанией «Разработка»: здесь рабо-
тают программисты, инженеры-наладчики и прочий техни-
ческий персонал. «Хостинг» оказывает услуги по хранению
данных клиента.
Узнав из рекламы, что ИТ-холдинг создает для клиентов
эффективные ERP-системы, которые полностью отвечают
потребностям и чаяниям заказчика, клиент приходит в ком-
панию «Продажи» (стрелка 1). Ее эксперты выезжают к нему,
изучают, что именно ему необходимо, оценивают объем работ
и составляют техническое задание. После этого компания
«Продажи» обращается в компанию «Интеллект» (стрелка 2),
которая является своего рода библиотекой уже созданных
холдингом продуктов. Если нужный продукт уже имеется,
то клиенту продают его. Если такого продукта нет, то «Интел-
лект» обращается к «Разработке» с запросом о создании необ-
ходимого продукта по предложенному техническому зада-
нию, уже составленному специалистами компании «Продажи»
(стрелка 3). Архитекторы разрабатываемой системы и про-
граммисты через какое-то время выдают готовый продукт,
который уходит клиенту по обратной цепочке (стрелки 4-6).
Заметим, что здесь компания «Разработка» выступает чем-то
вроде субподрядчика для компании «Интеллект», а «Интел-
лект», в свою очередь, — для «Продаж».
Пунктирными стрелками (9 и 10) показаны услуги, ока-
зываемые клиенту специалистами компаний «Разработка»
(установка и техническая поддержка продукта) и «Хостинг»
(услуги по хранению данных клиента).
Клиенту выставляется единый счет, причем выставля-
ется он компанией, являющейся лицом холдинга (в данном
случае компании «Продажи»), Именно эта «лицевая» ком-
пания (ее порой обозначают жаргонизмом «фронтующая»)
затем по цепочке расплачивается с остальными звеньями
холдинга. Цены внутри холдинга могут быть как трансферт-
ными, так и рыночными в зависимости от того, хотят акцио-
неры холдинга аккумулировать прибыль в одном месте или
351
Часть IV Продолжаем строить модель
нет. Логично будет предположить, что если прибыль где-то
и консолидируется, то оседает она или в «Продажах», или
в «Интеллекте».
Помимо того, что изображено на схеме, все компании
внутри холдинга могут вести самостоятельную деятельность
без привязки к остальным. Компания «Продажи» может про-
водить первоначальный анализ потребностей клиента, гото-
вить техническое задание и передавать его сторонним ком-
паниям на разработку (если это дешевле), зарабатывая при
этом на комиссии. «Интеллект» — тиражировать готовые про-
дукты и продавать их напрямую клиентам. «Разработка» —
создавать продукты по техническим заданиям самих клиен-
тов. Наконец, «Хостинг» может оказывать самостоятельные
услуги третьим лицам, сохраняя их базы данных на своем
оборудовании.
Итак, мы имеем четыре компании, а значит, и четыре
модели для каждой из них. Очевидно, что владельцу хол-
динга доставит мало удовольствия изучать данные по каждой
компании отдельно. Ему захочется видеть объединенные дан-
ные, которые показывают всю картину в целом. Консолидиро-
вать все четыре компании и получить пятую модель (в данном
случае получается, что 1 + 1 + 1 + 1 = 5; не путайте с тем,
что называют синергией!) возможно, только если мы опре-
делимся со всеми потоками между компаниями — не только
денежными, но и информационными и бизнес-потоками.
Это означает, что мы вновь возвращаемся к необходимости
рисовать на бумаге до того, как начнем моделировать в Excel,
чтобы четко понять все взаимосвязи между компаниями хол-
динга.
Рассмотрим более простой пример. Компания купила
несколько заводов и централизованно управляет ими
(и при этом является головной компанией холдинга). Где
будет оседать основная часть маржи, в головной компании
или на заводах, — вопрос финансовой инженерии и постав-
ленных акционерами задач. На практике владельцу холдинга
хочется консолидировать маржу в головной компании, в том
352
Глава 27 Макроархитектура модели: холдинги
числе чтобы иметь возможность перераспределять средства
между предприятиями (вопросам минимизации налогооб-
ложения посвящена специальная литература). Еще немного
усложним (т. е. приблизим к реальности) нашу схему: реали-
зация продукции производится через принадлежащий хол-
дингу торговый дом, который закупает продукцию у заводов
по низкой цене, реализует ее на рынке по рыночной цене
и при этом не только окупает свои расходы, но и аккумули-
рует основную часть маржи. Потом она может быть пере-
ведена в головную компанию холдинга — например, в виде
дивиденда.
Головная компания
Рис. 27.2
Здесь схема холдинга проще, но потребность в обобщен-
ных показателях у его владельца остается, и консолидировать
их все равно надо.
В России нет собственных положений по бухгалтерскому
учету, которые бы регламентировали учет операций консоли-
дации. Значит, в очередной раз придется использовать запад-
ный опыт. Прежде чем углубиться в бухгалтерские рассуж-
дения, выскажу простую, но чрезвычайно важную мысль,
необходимую для понимания принципов консолидации: когда
существует цепочка продаж между предприятиями холдинга,
мы не складываем выручки каждого из предприятий, а если
существуют расчеты между предприятиями холдинга (напри-
мер, одно задолжало другому), то мы не складываем такие
задолженности.
353
Часть IV Продолжаем строить модель
Проще говоря, если представить холдинг как единое пред-
приятие, то выручкой для него будет только то, что прода-
ется на сторону, третьим лицам (т. е. вовне). Только то, что
платится сторонним поставщикам и подрядчикам вне хол-
динга, будет учитываться в составе затрат (плюс затраты
на оплату труда, налоги, обслуживание внешних заимство-
ваний — все то, что не зависит от принадлежности предприя-
тий холдингу).
Например, в случае с ИТ-холдингом выручкой всего хол-
динга (т. е. консолидированной выручкой) будет считаться
только то, что указано в счете, выставленном клиенту ком-
панией «Продажи». Выручка каждого из предприятий в даль-
нейшей цепочке — лишь перераспределение полученных
от клиента средств внутри холдинга. Аналогичным образом
выручкой всего холдинга (т. е. консолидированной выруч-
кой) будет считаться только то, что получил от клиента тор-
говый дом, а выручка заводов А, В, С, равно как и средства
(например, дивиденды) головной компании, при консолида-
ции не учитываются. Вот если предприятия холдинга начнут
продавать продукцию вовне (т. е. третьим лицам) самостоя-
тельно, такую выручку нужно будет учитывать при консо-
лидации.
Что касается затрат (здесь я не провожу принципиаль-
ной границы между терминами «затраты» и «расходы», как
раньше, поскольку логика рассуждений одинаково подхо-
дит к обоим понятиям), здесь все не так просто. Затра-
тами ИТ-холдинга (консолидированными) будут счи-
таться (по цепочке); все затраты компаний «Разработка»
и «Хостинг», а также затраты на собственное содержание
(и только!) компаний «Продажи» и «Хостинг» (т. е только
те, которые уходят вовне).
Важно понять, что та часть себестоимости, которая при-
ходит по цепочке от других компаний внутри холдинга,
в составе консолидированных расходов учитываться не будет.
Таким образом, при составлении консолидированной отчет-
ности мы не будем учитывать те деньги, которые компания
354
Глава 27 Макроархитектура модели: холдинги
«Интеллект» заплатила за разработку продукта «Разработке»,
а также не будем учитывать деньги, которые компания «Про-
дажи» заплатила «Интеллекту». Однако не стоит забывать,
что в составе индивидуальной отчетности и «Интеллекта»,
и «Продаж» эти расходы учитываться будут.
Чтобы лучше представить разницу, вернемся к образу
холдинга как единого предприятия — некой закрытой
системы. Со стороны в нее попадают деньги только от кли-
ента, из нее на сторону уходят деньги только внешним
поставщикам, подрядчикам, в бюджет государства и креди-
торам. Все происходящее внутри: продажи, расчеты, в том
числе любые, связанные с владением (изменение уставного
капитала, дивиденды и пр.), — в консолидированной отчет-
ности не отражается.
Что является консолидированными расходами в производ-
ственном холдинге? По порядку с нижних звеньев цепочки:
полная себестоимость производства на заводах А, В и С, рас-
ходы на собственное содержание торгового дома (зарплата
менеджеров по продажам, аренда и т. п.) и расходы на содер-
жание аппарата в головной компании (зарплата директора,
секретаря, расходы на связь и т.п.). Те прямые расходы,
которые несет торговый дом, покупая продукцию на заво-
дах, в составе консолидированных расходов не учитываются.
Но при составлении отчетности самого торгового дома эти
расходы, несомненно, учитываются. Внутрихолдинговые рас-
четы взаимосокращаются, или, как говорят, схлопываются,
т. е. выручка одного предприятия холдинга есть часть себе-
стоимости другого.
Представьте, что деньги, полученные от клиента, — это
пирог, который дали компании — «лицу» холдинга (в пер-
вом случае — «Продажам», во втором — торговому дому).
Очевидно, что от того, на сколько частей пирог будет разре-
зан и кому достанется больший кусок, размер пирога никак
не зависит. Отсюда следует, что количество компаний в хол-
динге, т. е. длина цепочки продаж внутри холдинга, на кон-
солидированный результат никак не влияет.
355
Часть IV Продолжаем строить модель
На примере производственного холдинга ситуацию
можно графически проиллюстрировать так:
Что изображено на этом рисунке? Пунктирными
линиями показаны все связи холдинга с окружающим
миром. Стрелки, исходящие из блока, — расходы холдинга,
не связанные с деятельностью внутри группы (заводы поку-
пают комплектующие, оплачивают энергоресурсы, все
компании платят зарплату сотрудникам и налоги и т.д.).
Стрелка, входящая в блок снаружи от клиента, — это
единственный доход холдинга, т.е. те деньги, которые
будут перераспределяться внутри группы и пойдут как раз
на покрытие описанных выше расходов и на формирование
прибыли (которая может либо аккумулироваться в одной
из компаний, либо в небольших долях оставаться у каж-
дой компании). Операции, показанные стрелками вну-
три блока, на консолидированную отчетность не влияют
и в ней не учитываются.
Теперь перейдем непосредственно к моделированию
операций такого холдинга. Суть модели довольно проста
и прямолинейна: то, что является выручкой для самого низ-
кого звена в цепочке, одновременно является частью себе-
стоимости более высокого звена. Например, в случае нашего
356
Глав* 27 Макроархитектура модели: холдинги
промышленного холдинга взаимоотношения между торго-
вым домом и одним из заводов будут выглядеть следующим
образом:
Завод А
Торговый
Рис. 27.4
Как видно из рисунка, завод продает всю свою продук-
цию торговому дому. На левом прямоугольнике, обознача-
ющем завод, серая часть отражает себестоимость, а белая —
прибыль, остающуюся заводу. Обе части образуют выручку,
которая является частью себестоимости торгового дома (серая
часть правого прямоугольника, показывающего торговый
дом). Кроме затрат на приобретение товара у завода, торго-
вый дом несет и накладные расходы (аренда офиса, зарплата
сотрудников и пр.), которые показаны как заштрихованная
область. Помимо этого, он также получает какую-то часть
«общего пирога», т. е. прибыли, — она показана на рисунке
белым в правом прямоугольнике.
Здесь отражены только два звена цепи — две компании.
Разумеется, такая цепь может быть длиннее, как в примере
с ИТ-холдингом.
Что касается «начинки»блоков такой модели, она такая же,
как и в случае с одной компанией: у каждого из звеньев цепи
есть своя экономика, свои сроки оборачиваемости акти-
вов и пассивов, свои потребности в финансировании (или
наоборот — избыток денег, которые можно перераспреде-
лить в созданную специально для этого структуру холдинга).
Иными словами, модель каждого звена цепи (одной отдельно
взятой компании) — это обычная модель, рассмотренная
357
Часть IV Продолжаем строить модель
в книге ранее, с собственным движком и прогнозной отчетно-
стью. Новое здесь то, что выходные данные одной компании
становятся входными для другой (в данном случае выручка
завода = прямые расходы торгового дома).
В этом кроется одно из важных для осмысления обстоя-
тельств: что первично — выручка торгового дома или себе-
стоимость завода? Говоря иначе, откуда мы начинаем счи-
тать наш холдинг: с тех денег, которые планирует получить
торговый дом, или с себестоимости завода? Вопрос этот
не умозрительный, от ответа на него зависит, откуда начнет
строиться наша модель. Мы можем сначала посчитать себе-
стоимость производства на заводе (подход «снизу вверх»),
потом прибавить к ней некую плановую заводскую рента-
бельность (маржу) и получить выручку завода. Добавив к ней
собственные расходы торгового дома и его плановую маржу,
получаем общую выручку, по которой торговый дом будет
продавать товар клиентам, т. е. третьим лицам.
Или же, зная, что рынок может поглотить только опреде-
ленное количество товара, мы посчитаем все наоборот: имея
на входе общий потенциальный приток денег в торговый дом,
вычитаем ту маржу, которую хотим оставить в торговом доме
в итоге продажи, затем те расходы, которые понесет в про-
цессе своей деятельности сам торговый дом, остаемся с той
суммой денег, которая отойдет заводу (подход «сверху вниз»),
и после этого смотрим, насколько она адекватна для обес-
печения процесса безубыточного производства. Если денег
на входе на завод слишком мало, то необходимо искать реше-
ние. Альтернатив немного: или снижать себестоимость, если
это возможно, или ограничиться невысокой изымаемой рен-
табельностью.
Из этих рассуждений становится понятно, что по боль-
шому счету холдингу не так важно, по каким ценам проходят
сделки между его компаниями. Прибыль холдинга от этого
никак не изменится, а если все предприятия холдинга пла-
тят налог на прибыль по ставке 20%, то не изменится и налог
на прибыль. Решение, на какой из компаний аккумулировать
358
Глава 27 Макроархитектура модели: холдинги
прибыль всего холдинга, принимается исходя из неэкономи-
ческих мотивов.
Допустим, некое газодобывающее предприятие плани-
рует организовать новое направление бизнеса в виде мини-
холдинга по производству и продаже сжиженного природ-
ного газа (СПГ) на собственной заправке. Разумеется, все это
можно делать и в рамках одного предприятия, но на практике
разные виды деятельности часто разносят по разным «доч-
кам». Кроме того, когда возникнет потребность проанализи-
ровать эффективность единой компании, все равно придется
ее «разбирать на запчасти» для целей анализа. В рассматри-
ваемом примере есть три этапа создания стоимости:
1. Добыча природного газа (расходы — геологоразведка,
бурение и эксплуатация скважин, т. е. добыча природ-
ного газа, газоподготовка, доходы — поступления
за газ от завода по производству СПГ).
2. Производство СПГ (расходы — закупка природного
газа у добывающей компании, сжижение, транспорти-
ровка СПГ до заправочной станции, доходы — поступ-
ления денег за СПГ от заправочной станции).
3. Продажа СПГ (расходы — закупка СПГ у завода, ком-
мерческие расходы, доходы — поступления денег
за СПГ от покупателей).
Есть ограничение «снизу»: геолого-разведочные работы,
бурение и эксплуатация скважин, НДПИ. Есть также огра-
ничение «сверху»: некая рыночная ситуация, при которой
потребители либо переоборудуют свои автомобили под СПГ-
топливо, либо продолжают ездить на бензине. А вот все, что
между этими ограничениями, — дело самой компании. Как
будет распределяться маржа внутри холдинга между добыва-
ющей, перерабатывающей и продающей «дочками», решает
компания. И может оказаться, что добыча или переработка
сама по себе не очень-то и выгодна, но если смотреть на хол-
динг в целом (от скважины до покупателя), то все очень даже
359
Часть IV Продолжаем строить модель
неплохо. Основной вывод из этого примера: нужно понимать,
как перераспределяется стоимость внутри холдинга, и оце-
нивать его целиком, а для анализа себестоимости даже еди-
ную компанию следует рассматривать по переделам, видам
деятельности и пр.
В начале книги я неоднократно говорил, что уменьше-
ние ДЗ есть приток средств, что амортизация может рас-
сматриваться в качестве источника средств для компании.
Теперь давайте свяжем те рассуждения и разговор о хол-
динге и закольцуем тему. В некоторых холдингах принято,
что головная компания платит за товары (работы, услуги)
«дочке» только денежную часть затрат «дочки», т.е. в этот
список не попадает амортизация. На финансовой ситуации
«дочки» это никак не сказывается — полученных денег как раз
хватает на покрытие денежных затрат: закупку сырья, мате-
риалов, выплату заработной платы и пр., при этом копится
кредиторская задолженность материнской компании перед
дочерней. Такого рода накопление задолженности в холдинге
никого не волнует. Но когда у «дочки» возникнет потребность
в обновлении ОС, материнская компания финансирует это
обновление, просто погасив задолженность перед «дочкой»,
которая и была равна сумме неденежных расходов (аморти-
зации). Здесь нет ничего противозаконного, просто какому-то
холдингу так удобно. Подобного рода маневров может быть
много, их выбор зависит от конкретных задач конкретного
холдинга и изобретательности его финансистов.
Факультативный материал
Не всегда холдинги строятся исходя исключительно
из бизнес-задач. В 1990-е путем проб и ошибок была
придумана, а в нулевые стала почти повсеместной схема
холдинга, которая минимизировала риски, в особенно-
сти при попытках рейдерских захватов. В этой схеме
большая часть имущества холдинга принадлежала спе-
циальной компании под условным названием «балансо-
держатель», связь которой с внешним миром была
Збо
' Глава 27 Макроархитектура модели: холдинги
ограниченна, и производственные компании холдинга
брали это имущество в аренду у своей же «сестры».
В свою очередь производственные компании снижали
риски исков со стороны покупателей за счет осуществле-
ния всех продаж через торговый дом, который выступал
при этом комиссионером или агентом. Финансирование
группы шло, как правило, через специальную компанию,
вторая часть названия которой почти всегда содержала
слово «финанс»; именно она выступала эмитентом обли-
гаций или заемщиком в банках.
Акции всех этих компаний были в собственности
у кипрского офшора, а сам кипрский офшор принадле-
жал компании, зарегистрированной, например, на Бри-
танских Виргинских островах (БВО). Компания из БВО
нужна была в этой схеме, чтобы максимально «замести
следы» реального владельца холдинга, а кипрская компа-
ния — для «обеления» всей этой схемы, как находящаяся
в более респектабельной юрисдикции, ну и для миними-
зации налогов.
Если холдинг был вовлечен еще и в агрессив-
ную налоговую оптимизацию, то добавлялись некото-
рые элементы: закупка сырья, комплектующих велась
у своей же «сестры», зарегистрированной в низко-
налоговом офшоре, по завышенным ценам, так чтобы
большую часть маржи оставлять за рубежом. Либо пред-
назначенный для экспорта товар продавался офшорной
«сестре» по заниженной цене, а она уже его продавала
по рыночной, также оставляя маржу у себя. Или компа-
нии, генерирующие маржу внутри страны, финансиро-
вались почти полностью за счет займов «сестер» из-за
рубежа по таким ставкам, которые сводили их прибыль
почти к нулю. Также с помощью «прикормленных» оцен-
щиков «рисовалась» несуразно высокая стоимость патен-
тов, торговых знаков, других нематериальных активов,
и маржа выводилась в низконалоговые юрисдикции
в виде платы за их использование (нематериальными
361
Часть IV Продолжаем строить модель
активами владела иностранная компания холдинга и пере-
давала эти права за высокую плату, роялти, российским
«сестрам» того же холдинга). Постепенно законодатели
и налоговики закрыли все эти лазейки или серьезно
затруднили их использование.
Кроме того, с 2023 г. в России прекращено исполь-
зование института КГН (консолидированной группы
налогоплательщиков), когда большим холдингам разре-
шалось платить налог на прибыль как единой компании,
т.е. на все трансфертные (применяемые внутри холдинга)
цены налоговики не смотрели. Теперь и внутригрупповые
цены стали объектом внимания налоговиков на предмет
соответствия нормам раздела V.1 НК РФ, в котором гово-
рится о взаимозависимых лицах и налоговом контроле
сделок между ними.
Но и сейчас, пусть и в меньшей мере, возможен «твор-
ческий подход»: холдинговая структура может перенести
маржу с продающей компании на поставщика или подряд-
чика — участника холдинга. Тогда, например, на упреки
в том, что компания злоупотребляет своим положением
на рынке и завышает цены, она будет «кивать» на постав-
щика или подрядчика, из-за которого «просто не может
продавать дешевле», но о том, что этот поставщик или под-
рядчик — участник того же холдинга, упоминать не станет.
Это как если бы кто-то жаловался на бедность, со скорб-
ным видом показывая мелочь на ладони и при этом держа
толстые пачки крупных купюр во внутреннем кармане.
Более продвинутая версия этой же схемы — использо-
вать для тех же целей компанию, формально с холдингом
не связанную, но в которой конечным выгодоприобрета-
телем выступает все тот же владелец холдинга.
Факультативный материал
Я уже упоминал, что, хотя книга и называется «Финансо-
вое моделирование», модели из нее могут быть полезны
не только в финансовом, но и в экономическом плане.
362
Глав* 27 Макроархитектура модели: холдинги
Так, часто в рамках моделирования холдинга ставится
еще и задача определения эффективности работы вхо-
дящих в него компаний. Либо очень похожая, но более
узкая: определение эффективности подразделений вну-
три одной компании. Принципы, использованные в при-
веденных ниже примерах, одинаково хорошо работают
и для холдингов, и для внутреннего хозрасчета компаний.
Рассмотрим вопрос на примере коммерческого банка.
Почему банк? Дело в том, что на его примере легче понять
логику, т.к. он и покупает, и продает один и тот же обез-
личенный товар — деньги, что облегчает понимание кон-
цепции. Но такой подход с некоторыми модификациями
может быть применен и к компаниям из других отраслей.
Итак, председатель правления банка хочет разо-
браться в состоянии дел и задается вопросом об эффек-
тивности работы подразделений, занимающихся пас-
сивными (привлечение депозитов) и активными (выдача
кредитов) операциями. Первое подразделение показы-
вает графики с ростом депозитов, второе говорит, что
привлекаемые деньги очень «дороги» и невозможно их
«перепродать», т.е. выдать кредиты, добавив свою бан-
ковскую маржу.
Решение проблемы кроется в применении некоего
внутреннего посредника (также часто можно встретить
термин «центральный контрагент», таким в банке будет
казначейство) и трансфертных цен: первое подразделе-
ние «продает» привлеченные деньги казначейству, а вто-
рое деньги у казначейства «покупает».
Разумеется, эти операции проводятся не по-
настоящему, а исключительно в рамках определения
экономической эффективности. Цена покупки и продажи
формируется с помощью какого-то референтного значе-
ния, например «цены» денег на межбанковском рынке.
При этом цена и при покупке, и при продаже может кор-
ректироваться на некие дисконты и наценки. В итоге
получаем, что подразделение, привлекающее депозиты.
Збз
Часть IV Продолжаем строить модель
будет искать способы привлечь деньги «подешевле»,
а подразделение, выдающее кредиты, — «продать» деньги
«подороже». Ведь теперь каждое из них «знает цену день-
гам»: бонусы, а может, и сами рабочие места сотрудников
зависят от их вклада в общее дело.
Если такой подход не применять, то произой-
дет следующее. «Покупатели денег» будут говорить:
«Мы готовы привлечь сколько угодно денег, но под
высокую ставку, а все проблемы создают "кредитчики"».
А те в свою очередь будут возражать: «Мы готовы
выдать сколько угодно кредитов, но под низкую ставку,
в то время как “депозитчики" привлекают очень "доро-
гие" деньги; значит, это они во всем виноваты». В итоге
непонятно, кто виноват, все валят друг на друга, а желае-
мого результата нет.
Банк не единственное место, где может применяться
такой подход. Вот пример из практики: есть проектный
институт, в котором работает несколько проектных групп.
Задача: выработать методику оценки эффективности как
каждой проектной группы, так и каждого проекта.
Одно из решений — ввести нормирование опера-
ций в работе над проектами. Например, проектирование
системы вентиляции такого-то объекта должно занимать
70 часов, проектирование системы электроснабжения —
200 часов и т.д.
Если вас смущает термин «нормирование», могу пред-
ложить вполне рыночный англоязычный термин standard
costing, который можно вольно перевести как «ценообра-
зование по нормативам». В случае превышения расходов
по группе оно будет учитываться как сверхнормативный
расход той проектной группы, которая его допустила, —
это минус группе. А если будет простой группы в целом,
то это вина руководства всего института, которое
не загрузило работников группы, и цена простоя (часть
расходов на проектировщиков, приходящих на работу
«вхолостую») будет идти в минус руководству института.
364
Глав* 27 Макроархитектура модели: холдинги
При валовом методе учета расходов, когда приведен-
ные выше рассуждения не используются, «виртуальное»
отражение операций могло бы выглядеть так:
Д-т Расходы на проект — 100
К-т Зарплата сотрудников проектной группы — 100
Но это неверный подход, он не позволяет определить
ответственных за простой. А вот как должно выглядеть
то же, но с учетом изложенной выше логики:
Д-т Расходы на проект — 70
Д-т Убыток (ответственность руководства института) — 30
К-т Зарплата сотрудников проектной группы — 100
Разумеется, это не финансовый учет, а только управ-
ленческий, нужный лишь для решения нашего вопроса.
Он делается для выявления причин проблем, определе-
ния премий и пр., поэтому правильная вторая (составная)
проводка в бухгалтерскую отчетность не попадет.
Если же взглянуть на эти примеры более широко,
то приведенные здесь методы можно использовать для
анализа любых холдинговых или околохолдинговых
структур, т.е. таких, где есть зависимые друг от друга под-
разделения, несущие ответственность за какие-то отдель-
ные аспекты работы (либо за доходы, либо за расходы).
Факультативный материал
Опыт осмысления того, как распределяется прибыль или
добавленная стоимость, важен не только при рассмотре-
нии холдинговых структур, но и в макроэкономическом
анализе. Например, когда в качестве большого эконо-
мического достижения преподносится рост совокупной
прибыли банков, нужно помнить, что эту прибыль банки
изъяли у своих заемщиков (юридических и физических
лиц), которые за счет этих денег могли бы финансиро-
вать инвестиции и потребление.
Глава 28
Макроархитектура
модели: консолидация
...Другой доказывал, что внутри земного шара есть еще один
шар, гораздо больший по диаметру, чем наружный-
Я. Гашек. Похождения бравого солдата Швейка
Итак, мы построили несколько моделей по числу компаний
в холдинге, связали их между собой с учетом реальных эконо-
мических процессов и подошли к той точке, когда необходимо
видеть не только отдельные компании, но и картину всего хол-
динга целиком. Мы так долго ходили вокруг бухгалтерских
подходов к консолидации, что настало время о них рассказать.
Консолидированная финансовая отчетность — единая,
объединенная отчетность группы компаний. Из этого опре-
деления и будем исходить при рассмотрении вопроса.
Я уже писал, что в отечественной бухгалтерской прак-
тике тема консолидации не проработана примерно никак.
Есть федеральный закон, который так и называется, «О кон-
солидированной финансовой отчетности», но он носит рамоч-
ный характер. И закон, и Минфин по всем подобным вопро-
сам отсылают к МСФО, поэтому остается лишь использовать
опыт, накопленный за рубежом.
На Западе различают три степени участия в бизнесе дру-
гой компании, а следовательно, и три вида отражения такого
участия в отчетности. При доле владения в дочерней компа-
нии до 20% инвестиция в нее отражается просто как финан-
совое вложение по стоимости приобретения (если куплены
акции торгуемой компании, то периодически необходимо
будет производить переоценку такого вложения согласно
рыночным котировкам).
366
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
При доле владения от 20 до 50% применяется так назы-
ваемый equity method (в русском переводе «метод долевого
участия»). Суть его заключается в следующем: приобрете-
ние доли в другой компании отражается в балансе покупа-
теля пропорционально доле в чистых активах приобретенной
компании. Финансовые результаты купленной компании про-
порционально отражаются в ОФР покупателя и затем, соот-
ветственно, попадают в его баланс как нераспределенная при-
быль или непокрытый убыток. Одновременно увеличивается
(а в случае убытка уменьшается) стоимость вложений в куп-
ленную компанию, отражаемая в активах покупателя в строке
«Финансовые вложения».
Если купленная компания выплачивает дивиденды,
то компания-покупатель уменьшает свою балансовую ста-
тью «Финансовые вложения» на сумму полученных диви-
дендов. Звучит странно, не правда ли? Казалось бы, с какой
стати уменьшать сумму вложений, если получены дивиденды?
Но если подумать, все становится на свои места. Полученная
зависимой компанией прибыль увеличивает пассив покупа-
теля (по статье «Нераспределенная прибыль») и одновременно
увеличивает его актив на эту сумму (по статье «Финансовые
вложения»), а полученные дивиденды — это ведь использо-
вание прибыли дочерней компании. Словом, рассмотренный
метод — своеобразная «недоконсолидация».
Если компания приобретает более 50% акций (долей)
в другой компании, то тут и начинается настоящая, т. е. пол-
ная консолидация.
Факультативный материал
Строго говоря, помимо доли владения, существуют
и иные критерии для консолидации: влияние на при-
нимаемые решения дочернего общества (участие
в совете директоров, правлении), зависимость дохо-
дов дочернего общества от компании-инвестора
(когда та выступает единственным покупателем това-
ров дочернего общества), операционная зависимость
367
Часть IV Продолжаем строить модель
дочернего общества (отсутствие отдельного штата,
реальной работы и пр.). Может получиться, что мате-
ринская компания формально владеет долей менее 50%,
но по другим критериям очевидно контролирует дочер-
нее общество и должна включить его в консолидиро-
ванную отчетность.
Почему этот вопрос важен: у материнской компа-
нии могут быть мотивы не показывать, например, долги
в консолидированной отчетности, а оставить их «висеть»
на не консолидированном с ней дочернем обществе.
В предыдущей главе я рассказывал о холдинге; вопрос
консолидации относится к нему напрямую. Покажу, как это
делается в простом случае. Далее все примеры консолидации
будут уже для случаев слияний и поглощений.
Начну с самого элементарного примера. Допустим, ком-
пании А и В принадлежат одному владельцу и не совершают
операций между собой. Пусть агрегированные балансы ком-
паний выглядят таким образом:
Таблица 28.1
Компания А
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 300 Собственный капитал 500
Прочие активы 200 Займы 0
Итого 500 Итого 500
Таблица 28.2
Компания В
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 50 Собственный капитал 50
Прочие активы 100 Займы 100
Итого 150 Итого 150
368
Глав* 28 Макроархитектура модели: консолидация
Баланс объединенной компании будет складываться
из балансов обеих компаний:
Таблица 28.3
Компания АВ
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 350 (= 300 + 50) Собственный капитал 550 (= 500 + 50)
Прочие активы 300 (= 200 + 100) Займы 100 (= 0 + 100)
Итого 650 Итого 650
Случай элементарный: мы просто построчно сложили два
баланса. Такое происходит на практике, если мы консолиди-
руем не весь холдинг, а только его «низовую» часть в виде
не связанных друг с другом дочерних компаний (заводы
А, В, С из примера в предыдущей главе, скажем).
Процедура консолидации холдинговой структуры немного
сложнее:
1. Суммируются построчно статьи баланса, ОФР и ОДДС.
2. Производится взаимоисключение вложений материн-
ской компании в дочернюю.
3. Взаимопогашаются внутригрупповые расчеты (доходы
и расходы) и задолженности.
Допустим, материнская компания из своего уставного
капитала (500 рублей) ранее профинансировала создание
дочерней компании. «Дочка», в свою очередь, на эти деньги
купила некие производственные активы. С началом дея-
тельности дочерняя компания продает часть своей продук-
ции материнской компании, а другую часть — на рынке,
т. е. на сторону. Со своей стороны, материнская компания
продает все только на сторону третьим лицам.
369
Часть IV Продолжаем строить модель
Таблица 28.4
Материнская Дочерняя Холдинг
Выручка от третьих лиц 350 50 400 (= 350 + 50)
Выручка внутри холдинга - 150 0 (= 150 - 150)
Расходы на сторону -100 -200 -300 (= -100 - - 200)
Расходы внутри холдинга -150 - 0 (= 150 - 150)
Прибыль 100 0 100
Взаимопогашаемые обороты здесь показаны серой залив-
кой. А так будет выглядеть консолидация балансов:
Таблица 28.5
Материнская компания
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 100 Уставный капитал 500
Вложение в дочернюю компанию 500 Прибыль 100
Итого 600 Итого 600
Таблица 28.6
Дочерняя компания
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства - Уставный капитал 500
Производственные активы 500 Прибыль *
Итого 500 Итого 500
Серой заливкой в таблицах отмечены статьи, которые
взаимопогасятся и в консолидированный баланс не попадут.
Баланс объединенной компании будет суммой балансов каж-
дой из компаний, исключая вложения материнской компании
в дочернюю (для простоты игнорируем возможные взаим-
ные задолженности).
370
Глава 28 макроархитектура модели: консолидация
Таблица 28.7
Консолидированная отчетность холдинга
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 100 (= 100 + 0) Уставный капитал 500 (= 500 - - 500 + 500)
Вложение в дочернюю компанию 0 (= 500 - 500) Прибыль 100 (= 100 + 0)
Производственные активы 500
Итого 600 Итого 600
В этом примере для простоты сделано допущение, что
все расходы имеют денежный характер, т.е. не образуется
задолженность во взаимных расчетах. Если бы материнская
компания не заплатила дочерней за поставленные товары
(150 рублей), то при составлении консолидированного
баланса КЗ материнской компании (150 рублей) «схлопну-
лась» бы с ДЗ дочерней компании (на наш пример это бы
никак не повлияло).
Разговор о консолидации при покупке компаний будет
непростым. Для начала немного общих знаний. Исторически
было известно два метода консолидации: pooling of interest
method и purchase method, что можно перевести как «метод
объединения» и «метод покупки» соответственно. Если совсем
уж упрощать, то при методе объединения использовались
исторические оценки активов и обязательств, а при методе
покупки — рыночные. С большой долей условности можно
сказать, что метод объединения — это слияние (merger),
а метод покупки — поглощение (acquisition).
В 2001 г. метод слияния был запрещен сначала в США,
а затем и в Европе. Можно сказать, что в бухгалтерском
смысле от термина «слияния и поглощения» (М&А) остались
только «поглощения». Иными словами, в настоящее время
любая операция по слиянию бизнесов двух или нескольких
компаний, как бы она ни была структурирована с точки зре-
ния финансовой инженерии, должна отражаться в бухгалте-
рии как покупка одной компанией другой (или нескольких
371
Часть IV Продолжаем строить модель
других). Поскольку мы рассматриваем построение моделей
именно финансовой отчетности, то и будем пользоваться
методом покупки (purchase). Вообще-то мы не ограничены
в выборе решений, как моделировать консолидацию. Метод
объединения запрещен в бухгалтерском учете, но мы ведь
и не строим формальную бухгалтерскую отчетность, поэтому
не обязаны следовать всем официальным предписаниям,
к тому же разработанным в другой стране. Но расскажу
я все же только о методе покупки.
Начнем с самого простого случая консолидации при при-
обретении бизнеса: компания А покупает компанию В за счет
собственных средств, причем подразумевается, что на момент
покупки между компаниями не было никаких взаимных рас-
четов. При этом важно помнить несколько основных момен-
тов:
• собственный капитал консолидированной компании
равен собственному капиталу компании А (а не объ-
единенному!);
• долги консолидированной компании равны сумме дол-
гов компаний А и В;
• итог баланса консолидированной компании равен
сумме итогов компаний А и В за вычетом собствен-
ного капитала компании В (это следует из двух пре-
дыдущих пунктов).
Предположим для простоты, что собственный капитал
компании В, показанный в балансе, отражает реальную спра-
ведливую стоимость 100%-ной доли в компании В, т.е. ком-
пания А платит 50 рублей за 100%-ную долю в компании В.
Объединенный баланс компании показан в таблице 28.8.
Что здесь нового и интересного? Первое и основное —
собственный капитал объединенной компании равен соб-
ственному капиталу компании А, а не объединенному! Денеж-
ные средства равны сумме денег, имеющихся у А и В, минус
50 рублей, уплаченные акционерам В (300 = 300 + 50 - 50).
372
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
Прочие активы и долги — просто сумма соответствующих
строк балансов А и В.
Таблица 28.8
Компания А*
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 300 (= 300 + 50 - 50) Собственный капитал 500 (= 500 + 0)
Прочие активы 300 (= 200 + 100) Займы 100 (= 0 + 100)
Итого 600 Итого 600
При данном подходе абсолютно неважно, за счет каких
средств финансируется сделка. Это может быть наличность,
имеющаяся у А на момент покупки (самый простой слу-
чай), долги, которые взяла на себя А для ее совершения
(или долги, которые А взяла на В, как в случае с покуп-
кой за счет заемных средств, при которой долг «вешается»
на купленную компанию — так называемый leveraged buy-
out), выпуск новых акций компании А, которыми и опла-
чивается покупка (акционеры компании В вместо денег
получают акции компании А). Принципы составления кон-
солидированной отчетности никак не зависят от метода
финансирования покупки (поглощения).
Рассмотрим более сложный и более реальный случай:
компания А платит за 100%-ную долю в компании В больше
балансовой стоимости собственного капитала компании В —
условно говоря, больше 50 рублей. Допустим, стороны догово-
рились о цене 100 рублей. В таком случае применяется всем
известный термин «гудвилл» (goodwill), который слышали все,
но далеко не все понимают, что он в действительности значит.
Нефинансистами «гудвилл» переводится как «деловая репута-
ция», что с точки зрения здравого смысла близко к истине,
но слишком расплывчато. В финансах гудвиллом называют
Здесь и далее А* — компания А после покупки ею компании В и кон-
солидации с ней на своем балансе.
373
Часть IV Продолжаем строить модель
превышение цены покупки над справедливой рыночной стои-
мостью чистых активов приобретаемой компании. В нашем
случае это и происходит: собственный капитал (или чистые
активы) компании В в балансе отражается равным 50 руб-
лям (снова для простоты полагаем, что балансовая оценка
равна справедливой рыночной), а компания А платит за него
100 рублей.
С точки зрения бухгалтерского учета корректно смодели-
ровать гудвилл крайне сложно по той причине, что его размер
определятся не простым вычитанием стоимости чистых акти-
вов из цены сделки (100 рублей минус 50 в нашем случае).
Эта разница «размазывается» между активами при сделке:
активы купленной компании переоцениваются, а разница
между уплаченной и балансовой стоимостью отчасти «съеда-
ется» такой переоценкой. Лишь оставшаяся часть превыше-
ния цены называется гудвиллом.
Например, представьте, что после приобретения 100%-ной
доли в компании В за 100 рублей компания А провела пере-
оценку активов компании В и выяснила, что их реальная
рыночная стоимость не 100 рублей, как указано в балансе,
а 140. Получается, что от гудвилла осталось только 10 руб-
лей (= (100 - 50) - (140 - 100)). Тогда в консолидированном
балансе в строке «Прочие активы» будет значиться не 300 руб-
лей, а 340 (= 200 + 100 + 40), где 40 рублей — положитель-
ный результат переоценки прочих активов компании В.
Совершенно очевидно, что в момент построения модели
определить результаты переоценки практически невозможно,
а значит, невозможно и определить точную величину гуд-
вилла. По этой причине на практике для простоты можно
предположить, что стоимость активов приобретаемой ком-
пании отражает их реальную рыночную стоимость, и считать
гудвилл исходя из этой предпосылки. Альтернативой этому
может быть усложнение модели путем внедрения оценоч-
ных коэффициентов для переоценки каждого вида активов,
однако такой подход громоздок и не менее субъективен, чем
предыдущий.
374
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
Итак, вернемся к примеру. Консолидированный баланс
в случае с гудвиллом (но без переоценки) примет следующий
вид:
Таблица 28.9
Компания А*
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 250 (= 300 + 50 - -100) Собственный капитал 500 (= 500 + 0)
Прочие активы 300 (= 200 + 100) Займы 100 (= 0 + 100)
Гудвилл 50
Итого 600 Итого 600
Что здесь изменилось? Уменьшились денежные средства,
т. к. за 100%-ную долю в компании В было уплачено 100 руб-
лей. Также появилась строка «Гудвилл», которая, по сути,
и «абсорбировала» разницу таким образом, что валюта
баланса осталась прежней.
Если бы мы заложили в модель переоценку строки «Про-
чие активы» и результатом переоценки стало увеличение
стоимости прочих активов на 40 рублей (что мы рассматри-
вали выше), то консолидированный баланс выглядел бы так:
Таблица 28.10
Компания А*
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 250 (= 300 + 50 - - 100) Собственный капитал 500 (= 500 + 0)
Прочие активы 340 (= 200 + 140) Займы 100 (= 0 + 100)
Гудвилл 10
Итого 600 Итого 600
Как видно из этого и предыдущего сценариев, проис-
ходит просто перераспределение внутри активов, а валюта
баланса все равно остается прежней (при покупке 100%-ной
375
Часть IV Продолжаем строить модель
доли акционерного капитала): итог баланса компании А плюс
итог баланса компании В минус собственный капитал компании В.
Запомните это уравнение. Действует оно только в тех простых
случаях, когда между компаниями А и В нет взаимных расче-
тов и компания А приобретает 100%-ную долю в компании В.
Усложним наш пример. Допустим, компания А приоб-
ретает 80%-ную долю в компании В. Для лучшего понима-
ния принципа консолидации «неполной» компании пред-
положим, что 100%-ная доля была оценена по балансовой
стоимости, т. е. в 50 рублей. Здесь появляется новое понятие
«доля меньшинства» (minority interest), которое известно
в России больше с правовой, нежели с бухгалтерской точки
зрения.
Выше я уже писал, что при владении дочерней компанией
более чем на 50% мы сталкиваемся с необходимостью кон-
солидации ее отчетности с нашей. Но как быть, если мы вла-
деем не всеми 100, а лишь 80%? Ведь отражать в отчетности
по полной стоимости то, чем владеешь не полностью, непра-
вильно. Появляется соблазн показать в консолидированной
отчетности только ту долю, которой владеешь, т. е. учесть
дочернюю компанию пропорционально своей доле в ее капи-
тале. Но и US GAAP, и IFRS запрещают это делать (кроме
очень ограниченного списка случаев, которые мы здесь не рас-
сматриваем).
Вот тут-то и появляется термин «доля меньшинства».
В балансе строка «Доля меньшинства» показывается между
собственным и заемным капиталами, поскольку не является
в полном смысле ни тем ни другим. Ее экономический смысл
в переводе на обычный язык звучит так: «Да, мы отражаем
у себя на балансе дочернюю компанию целиком, но показы-
ваем (в пассиве), что ею также владеют и другие, а значит,
они могут рассчитывать и на соответствующую сумму акти-
вов». Проще говоря, показывая долю меньшинства в пас-
сиве баланса, мы как бы говорим пользователям бухгалтер-
ской отчетности, что реально принадлежащие нам активы
376
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
равны не всей валюте консолидированного баланса, а валюте
баланса, уменьшенной на долю меньшинства.
В цифрах объяснить это проще, поэтому вернемся
к нашему примеру. Поскольку для простоты мы считаем, что
собственный капитал компании А, отраженный в балансе,
соответствует ее рыночной стоимости, то, во-первых, у нас
не возникнет никакого гудвилла, а во-вторых, платить ком-
пания А будет 40 рублей (= 50 рублей х 80%), т.е. только
за ту долю, которую покупает. Доля меньшинства, показы-
ваемая в пассиве, рассчитывается так:
Доля меньшинства =
= (1 - Доля, приобретаемая компанией А) х
х Собственный капитал компании В.
Консолидированный баланс теперь примет следующий
вид:
Таблица 28.11
Компания А*
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 310 (= 300 + 50 - 40) Собственный капитал 500 (= 500 + 0)
Прочие активы 300 (= 200 + 100) Займы 100 (= 0 + 100)
Гудвилл 0 Доля меньшинства 10
Итого 610 Итого 610
Как видно из приведенного выше примера, валюта
баланса выросла по сравнению с предыдущими случаями,
причем ровно на долю меньшинства. Нет ли здесь ошибки?
Попробуем разобраться в природе этой нестыковки. Напо-
мню, что, приобретая долю более 50% (в данном случае 80%),
вы должны тем не менее консолидировать баланс с дочерней
компанией полностью.
Обратите внимание: за 80%-ную долю компания А
заплатила только 40 рублей, а не 50 (пропорционально,
377
Часть IV Продолжаем строить модель
т.е. 40 = 50 х 0,8). А это означает, что в строке «Денеж-
ные средства» у нас получается превышение (310 рублей,
а не 300, как было бы, если бы компания А потратила
50 рублей). Т.е. компания А консолидирует активы ком-
пании В полностью, хотя заплатила только за 80%-ную их
долю, — это и вызывает странное на первый взгляд увели-
чение итогового баланса. Этот рост активов компенсируется
увеличением баланса в строке «Доля меньшинства». С уче-
том этой доли управление консолидированного баланса при-
нимает такой вид: итог баланса компании А плюс итог баланса
компании В минус собственный капитал компании В плюс доля
меньшинства.
Усложним наш пример. Допустим, компания А платит
за долю 80% в компании В не 40 рублей, а, например, 120.
Теперь в нашем примере кроме доли меньшинства появится
и гудвилл (для простоты примем допущение, что прочие
активы не будут переоцениваться). Консолидированный
баланс будет выглядеть так:
Таблица 28.12
Компания А*
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 230 (= 300 + 50 - -120) Собственный капитал 500 (= 500 + 0)
Прочие активы 300 (= 200 + 100) Займы 100 (= 0 + 100)
Гудвилл 80 Доля меньшинства 10
Итого 610 Итого 610
Откуда взялось значение гудвилла, равное 80 рублям?
Логика здесь следующая: за 80%-ную долю компании В,
которая по балансу стоит 40 рублей, мы платим 120 руб-
лей. Вот эта разница в 80 рублей (= 120 - 40) и называ-
ется гудвиллом.
Математически это выглядит так: гудвилл равен цене
покупки, уплачиваемой компанией А, минус произведение
378
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
собственного капитала компании В на долю, приобрета-
емую компанией А. В цифрах из нашего примера: 80 = 120 -
- 50 х 80%. Очевидно, что если бы проводилась переоценка
прочих активов в сторону повышения, то величина гудвилла
уменьшилась бы в том же размере.
Предположим, у обеих компаний нет никаких задолжен-
ностей ни друг перед другом, ни перед третьими лицами.
Если между компаниями А и В на момент покупки были
взаимные расчеты, то они просто нивелируются. Например,
компания А была должна компании В 20 рублей за оказан-
ные ранее услуги. Соответственно, у компании А в балансе эта
сумма отражалась бы в строке «Кредиторская задолженность»,
а у компании В — «Дебиторская задолженность». При кон-
солидации баланс объединенной компании будет содержать
нули в обеих строках, поскольку объединенная компания А
является единым целым и не может иметь долгов внутри себя
(нельзя быть собственным должником). При этом если бы
у компаний были расчеты с третьими лицами, то они бы отра-
жались в балансе как есть.
Консолидированный ОФР компании строится следующим
образом: все внутренние расчеты игнорируются, все строки
складываются, но зато появляется еще одна строка — «Доля
меньшинства», которая в консолидированном ОФР показы-
вается как расход. В этой строке пользователь отчетности
(например, акционер) может увидеть, что, несмотря на рост
выручки объединенной компании (теперь это сумма выручки
компаний А и В), есть третьи лица (то самое «меньшинство»,
которое по-прежнему владеет частью купленной компании),
имеющие право на часть прибыли. Это право на долю при-
были и отражается в виде расходов в консолидированном
ОФР.
После столь длинного пояснения имеет смысл обобщить
способы отражения вложений в другие компании согласно
стандартам US GAAP и МСФО:
379
Часть IV Продолжаем строить модель
Таблица 28.13
Название метода Доля владения Отчет о финансовых результатах Бухгалтерский баланс
Финансовые вложения (Financial Investment) 0-20% Разница меж- ду ценой покупки и продажи финансового актива (возникает только при продаже) По цене приобретения, с отражением результатов переоценки в собственном капитале
Метод долевого участия (Equity Method) 20-50% Пропорциональная доля в финансовых результатах, полученные дивиденды отражаются как доход Пропорциональная доля в чистых активах, полученные дивиденды отражаются как уменьшение вложения
Полная кон- солидация (Consolidation, Purchase) > 50% Сложение двух отчетов (покупателя и «дочки»), отражение «доли меньшинства» в виде расхода, игнорирование всех взаимных расчетов Собственный капитал — от материнской компании, отражение «доли меньшинства» как промежуточной категории между долгом и собственным капиталом, удаление всех взаимных расчетов и вложений
Важно отметить, что если слияние-поглощение происхо-
дит не в начале года, то данные из ОФР должны учитываться
с момента этого самого слияния-поглощения, а не с начала
года. Иными словами, если компания А покупает компанию В
только в декабре, то в консолидированном ОФР не должны
учитываться выручка и себестоимость компании В до дека-
бря.
Вернемся к нашим компаниям — ИТ-холдингу и про-
изводственному холдингу. Начнем с более простого — про-
изводственного. Здесь нет никаких сложностей, потому как
вся деятельность холдинга, все связи и денежные потоки
внутри него абсолютно ясны. Самое нестандартное, что там
380
Глава 28 Макроархитектура модели: консолидация
может произойти, — продажа одним из предприятий про-
дукции не через холдинговую структуру (по вертикали),
а напрямую покупателю. В этом случае процесс консолида-
ции особо не усложнится и его можно будет легко модели-
ровать в Excel, надо лишь добавить такую «дополнительную»
выручку к общей выручке холдинга.
1
Рис. 28.5
Встречаются случаи, когда Excel оказывается бесполез-
ным или ненадежным. Один из них — так называемая дина-
мическая консолидация. Возьмем рассмотренный выше ИТ-
холдинг. Что здесь необычного, так это заложенная в его
основу бизнес-логика. Дело в том, что почти каждое пред-
приятие холдинга способно работать с остальными участни-
ками холдинговой группы в разных комбинациях.
Например, «лицо» холдинга — компания «Продажи». Она
может продать информационно-технологическое решение
целиком: заказать разработку продукта в компании «Интел-
лект», которая при отсутствии подобного продукта пере-
направит заявку в «Разработку», которая, в свою очередь,
разработает и установит продукт. Затем в дело может вклю-
читься и «Хостинг». Пока все идет по такой схеме, консоли-
дированная выручка холдинга равна выручке компании «Про-
дажи». Но ведь компания «Интеллект» может самостоятельно
381
часть IV Продолжаем строить модель
продавать третьим сторонам лицензии на имеющиеся у нее
продукты. «Разработка», в свою очередь, также может прода-
вать решения третьим сторонам, как и «Хостинг» свои услуги
по хранению данных. Может появиться связка двух компа-
ний: «Хостинг» и «Разработка», например.
Число таких комбинаций хоть и ограниченно, но велико.
При моделировании приходится учитывать одновременное
существование сразу многих моделей: некоторые из них
объединяют несколько компаний, другие состоят только
из двух или одной. Понять и смоделировать все эти взаимо-
связи можно только статически, т. е. на какой-то момент вре-
мени. Но ведь наша цель — моделировать будущее развитие,
а не фиксировать какой-то момент.
В заключение еще раз отмечу, что строить сложные дина-
мические модели в Excel категорически не рекомендуется,
поскольку с большой долей вероятности они будут «развали-
ваться» при каждом удобном случае.
Глава 29
Прогнозирование
в иностранной валюте
Скажите государю, что у англичан ружья кирпичом
не чистят.
Н. С. Лесков. Левша
Сразу оговорюсь, что слово «доллар» в главе — просто услов-
ное название иностранной валюты. Реальное соотношение
в паре «рубль-доллар» за годы работы над книгой многократ-
но и сильно менялось — и будет меняться, поэтому давайте
не будем привязываться к названиям и курсам конкретной
пары валют, а просто разберемся с принципами и подходами.
К слову сказать, в России действует ПБУ 3/2006 «Учет
активов и обязательств, стоимость которых выражена в ино-
странной валюте», но оно регламентирует учет в ситуациях,
когда у «рублевой» компании есть какие-то нерублевые
активы или обязательства. Нас же интересует совсем другой
вопрос: как перевести отчетность «рублевой» компании в дру-
гую валюту (или наоборот). Просто разделить (умножить) все
статьи отчетности на текущий курс валюты — решение про-
стое, но неверное, что будет видно из дальнейшего рассказа.
Среди множества мотивов, по которым люди используют
в своих прогнозах и моделях иностранную валюту, чаще всего
встречаются такие:
• совершение операций в иностранной валюте (в ней
могут быть номинированы продажи, осуществляться
расходы и т.п.);
• желание строить прогноз в стабильной валюте, мало
подверженной инфляции и колебаниям курса;
383
Часть IV Продолжаем строить модель
• наличие дочерних компаний, работающих за рубежом,
отчетность которых должна быть консолидирована.
Каждая из таких ситуаций требует отдельного рассмотре-
ния. Начнем с той, когда компания в силу специфики сво-
его бизнеса вынуждена платить поставщикам или получать
выручку в валюте другой страны. Все было бы нормально,
если бы доходы и расходы были номинированы в одной
валюте, например в долларах. Но если и доходы, и расходы
номинированы в различных валютах, то есть большой риск
попасть в ножницы изменения курса валют, что как мини-
мум приведет к неверному результату прогноза модели. Это
самый простой случай: вся задача сводится к тому, чтобы мак-
симально правильно определить форвардные курсы местной
и иностранной валют и в дальнейшем вести расчеты в одной
из них. Но вот тут-то и кроется подвох! Правильно опреде-
лить курс, например, пары «рубль-доллар» даже на ближай-
шую перспективу аналитики не могут.
С начала 1990-х многие привыкли вести параллель-
ную бухгалтерию в долларах, что было вызвано и высокой
инфляцией, и высокой волатильностью рубля по отноше-
нию к более стабильным валютам. Причем это делалось
даже в тех случаях, когда бизнес не имел никакого отно-
шения к доллару, т. е. и доходы, и расходы были «местного
производства». Это имело некоторое логическое объяснение
в условиях свободной купли-продажи долларов. Философия
такого пересчета была простой: «Вот когда уеду за границу,
какую-то сумму смогу с собой забрать в той валюте, кото-
рую принимают везде». В нынешней обстановке эта фило-
софия работает намного хуже, но, несмотря на это, многие
еще продолжают вести учет операций в России в иностран-
ной валюте, и я не берусь объяснять мотивы такого пове-
дения.
Еще одна непростая ситуация: мы хотим консолидиро-
вать данные нескольких дочерних компаний, одна из которых
находится, например, в Америке, а другая — в Германии. Как
384
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
сложить между собой рубли, доллары и евро? Какой курс при-
менить? Большинство людей поступают просто и без затей:
берется курс евро к американскому доллару на дату консо-
лидации, на него делятся или умножаются (в зависимости
от того, в какой форме, прямой или обратной, выражен курс)
данные дочерних компаний, а дальше применяется метод кон-
солидации, описанный ранее. Иногда вместо курса на момент
консолидации берется средний курс за истекший год. Как бы
то ни было, остается еще составить прогноз на будущее, а это
возвращает нас к описанной ранее проблеме: где взять досто-
верные данные относительно курса обмена доллара и евро
на рубль на несколько лет вперед?
Будем решать проблемы по мере их поступления. Сна-
чала определимся, по какому курсу трансформировать
отчетность в ту валюту, в которой у нас будет вся модель.
Поскольку в отечественной практике данный вопрос не про-
работан и по любым сложным вопросам Минфин отправляет
нас к иноземным первоисточникам, придется обращаться
к чужому опыту, используя чужие слова.
Итак, на Западе различают два метода перевода отчет-
ности из одной валюты в другую: temporal method (дру-
гое название remeasurement) и all-current method (другое
название translation). На русский язык эти термины можно
перевести как «временной метод» (или «метод переизмере-
ния») и «текущий метод» (или «метод прямого перевода»).
При выборе метода в каждом конкретном случае необхо-
димо определиться, какая валюта будет для иностранной
компании функциональной. Если операции иностранной
«дочки» тесно связаны с материнской компанией (находя-
щейся здесь) или валюта той страны, где работает «дочка»,
подвержена серьезной инфляции, то функциональной валю-
той признается валюта материнской компании и использу-
ется временной метод. Если иностранная «дочка» достаточно
самостоятельна, получает и тратит деньги в местной валюте,
то функциональной признается эта валюта и используется
текущий метод.
385
Часть IV Продолжаем строить модель
Сразу оговорюсь, что временной метод достаточно сло-
жен, поэтому его не рекомендуется использовать при модели-
ровании. Остановимся на более простом текущем методе. Он
интуитивно понятен и тем самым близок к методу, которым
пользуется большинство аналитиков. Все статьи ОФР пере-
водятся по средней обменной ставке (средней за тот период,
за который составлялся отчет), а все (или почти все) статьи
бухгалтерского баланса — по текущей ставке, т. е. по той,
которая действует на момент перевода. По текущей ставке
не переводится только уставный капитал — эта статья пере-
водится по своей исторической ставке, т. е. по той, которая
действовала на момент формирования (пополнения) устав-
ного капитала.
Логика этих действий вполне понятна: баланс всегда явля-
ется лишь «фотоснимком», т. е. запечатлевает какой-то кон-
кретный момент времени. Следовательно, его и надо перево-
дить по ставке, действительной именно на тот момент. ОФР
формируется в течение отчетного периода (года) и отражает
не положение вещей в конкретный момент, а то, как дела шли
в течение периода до определенного момента.
При использовании средней ставки за период формиро-
вания этого отчета (за год) подразумевается, что в течение
года выручка поступала и расходы производились относи-
тельно равномерно. Использование исторической ставки
для перевода уставного капитала тоже понятно: хочется
видеть, сколько денег было внесено при формировании
компании именно в тех деньгах, т. е. по тому обменному
курсу-
Разумеется, при таком подходе баланс не сойдется нико-
гда, поэтому в раздел «Собственный капитал» добавляется
строка «Накопленные правки перевода», которая, по сути,
является умышленным и оправданным плагом, но довольно
просто поддается моделированию. Допустим, мы имеем
дело с российской компанией, которая является дочерней
по отношению к американской. Баланс российской «дочки»
на 31 декабря 2023 г. выглядит так:
386
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
Таблица 29.1
АКТИВ Рубли ПАССИВ
дс 100,0 200,0 Уставный капитал
Актив 1 200,0 200,0 Прибыль
Актив 2 150,0 50,0 Долг
Итого 450,0 450,0 Итого
ОФР за 2023-й выглядит так:
Таблица 29.2
Рубли
Выручка 1000,0
Себестоимость -600,0
Прочие расходы -100,0
Процентный расход -50,0
Прибыль до налога 250,0
Налог на прибыль -50,0
Чистая прибыль 200,0
Обменный курс (рубль/доллар) в 2023 г. был таким
(условно):
Таблица 29.3
RUR/USD
Текущий 80,0
Средний 75,0
Исторический 50,0
Применяя средний за 2023 г. обменный курс (75 рублей
за доллар), получаем, что ОФР, пересчитанный в доллары,
будет выглядеть следующим образом:
Таблица 29.4
USD
Выручка 13,33
Себестоимость -8,0
387
часть IV Продолжаем строить модель
Окончание табл. 29.4
USD
Прочие расходы -1,33
Процентный расход -0,67
Прибыль до налога 3,33
Налог на прибыль -0,67
Чистая прибыль 2,67
Косвенный ОДДС будет рассчитываться из баланса, а пря-
мой — с применением среднегодового курса обмена, как
и ОФР. С балансом дело обстоит интереснее: в нем появляется
новая статья, относящаяся к собственному капиталу. В аме-
риканской практике она называется cumulative translation
adjustment, что можно перевести как «накопленные правки
перевода» (НПП). Баланс, конвертированный из рублей в дол-
лары по методу перевода, примет следующий вид (новая
строка выделена серым):
Таблица 29.5
АКТИВ Доллары ПАССИВ
ДС 1,25 4,0 Уставный капитал
Актив 1 2,50 2,67 Прибыль
-1,67 НПП
Актив 2 1,88 0,63 Обязательство
Итого 5,63 5,63 Итого
Теперь расскажу немного о том, что и как здесь счита-
ется. Как я уже говорил, все строки (кроме уставного капи-
тала) конвертируются по текущей ставке 80 рублей за доллар,
строка уставного капитала конвертируется по исторической
ставке 50 рублей за доллар.
Строка НПП является «подгоночной» (причем слово «под-
гоночная» здесь не несет негативной коннотации), т.е. ее
задача заключается в уравнивании актива и пассива за счет
собственного капитала. Величина -1,67 доллара возникла
не сама по себе, а путем отдельного расчета: это разница
388
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
между итогом активов и строками пассива «Уставный капи-
тал», «Прибыль» и «Долг» (-1,67 = 5,63 - 4,0 - 2,67 - 0,63).
Экономический смысл НПП таков: иностранная компания
вложила деньги в национальную компанию по одному курсу,
затем национальная валюта «просела» (в приведенном слу-
чае на 20% — с 50 до 80 рублей за доллар), следовательно,
фиксированная в национальной валюте выручка может быть
обменена на меньшее количество долларов — прямая потеря
для инвестора. Очевидно, что при росте курса местной валюты
иностранный инвестор получит прибыль через НПП.
Таблица 29.6
Dig - X » / fx 05ERROR(C2D-SUM| D16:D17;D19});0;C2aStl M( D16:D17)D19}}
А в с D E
14
15 Доллары
16 ДС 1,25 4.00 Уставный капитал
17 Актив 1 2.50 2,67 Прибыль
181 -1,67 ,НПП
19 Актив 2 1.В8 0,63 Долг
20 ИТОГО 5,63 5,63 ИТОГО
Формула ячейки D18 видна в строке формул страницы
Excel. Для корректного расчета здесь надо включить режим
итераций, а для нормальной устойчивой работы — восполь-
зоваться уже знакомой нам функцией ISERROR. Но можно
и избавиться от этой сложной формулы, добавив лишь одну
вспомогательную ячейку D22.
Таблица 29.7
022 ’ X ✓ fx =C20-SUM(016:017:01S)
АВ CD Е
14 15 16 17 1В 19 20 21 22 Доллары
ДС 1,25 Актив 1 2,50 Актив 2 1,88 ИТОГО 5,63 Разница (плаг в НПП) 4,00 Уставный капитал 2,67 Прибыль -1,67 НПП 0,63 Долг 5,63 ИТОГО
-1,67|
389
Часть IV Продолжаем строить модель
Здесь используется лишь «сердцевина» формулы из пре-
дыдущей попытки. Строка НПП баланса (ячейка D18) про-
сто копирует данные из вспомогательной ячейки D22. Отме-
тим, что при таком решении задачи включения режима
итераций не требуется. Иными словами, помимо описания
метода конвертации отчетности, подготовленной в другой
валюте, этот пример интересен еще и тем, что иллюстри-
рует, как в некоторых случаях можно уйти от цикличе-
ской ссылки. Если итог баланса в рублях разделить на итог
баланса в долларах, мы увидим, что курс конвертации итога
баланса равен действительному текущему курсу, т.е. 80 руб-
лям (= 450,0 / 5,63).
Но зачем, резонно спросите вы, городить огород, вместо
того чтобы каждую строку баланса в рублях просто разделить
на текущий курс? Действительно, с точки зрения арифметики
мы ничего не выиграли и не проиграли. Но использование
трех различных обменных курсов при переводе отчетности
вносит перераспределение в собственный капитал, делая
его более корректным — строка НПП помогает учесть два
интересных факта, необходимых пользователям отчетно-
сти: действительную чистую прибыль, полученную благодаря
использованию среднегодового курса 75 рублей за доллар,
а также историческую величину уставного капитала (который
по своей природе не может и не должен меняться с колеба-
ниями обменного курса, т.к. является величиной фиксиро-
ванной).
Если бы мы использовали текущий курс и для ОФР
(т.е. 80 рублей за доллар вместо 75), то чистая прибыль полу-
чилась бы равной 2,50 доллара, а не 2,67. И тогда бы вышло,
что мы проигнорировали факт удешевления рубля относи-
тельно доллара в течение года. Между тем убыток иностран-
ного инвестора от удешевления рубля составляет 0,17 доллара
(= 2,67 - 2,50). Суть этого убытка такова: если инвестор захо-
чет конвертировать прибыль своей российской «дочки» в дол-
лары, то из-за ослабления курса с 75 рублей до 80 сможет
купить на полученные 200 рублей прибыли не 2,67 доллара,
390
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
а только 2,5. Словом, рекомендуется использовать данный
способ ввиду его относительной простоты и достаточной точ-
ности.
Чтобы еще больше упростить себе жизнь, можно про-
игнорировать исторический курс обмена (тем более что его
не всегда возможно узнать) и использовать только два других:
текущий (для всех статей баланса) и средний (для всех ста-
тей ОФР). Разницу (которая непременно возникнет, потому
как чистая прибыль, посчитанная по среднему курсу, попадет
в баланс, рассчитанный по курсу текущему) следует также
отнести на счет собственного капитала. Такое упрощение,
однако, лишает нас возможности проводить полноценный
анализ.
Поскольку приведенный пример был максимально упро-
щен, напомню важнейшее балансовое уравнение: накоплен-
ная прибыль по балансу на конец периода считается как
накопленная прибыль на начало периода (в нашем случае
ее не было вовсе) плюс чистая прибыль за период в раз-
мере 2,67 доллара минус дивиденды (не использовались
в примере), т.е. 2,67 = 0 + 2,67 - 0.
Факультативный материал
Перейдем теперь к временному методу. Хотя его исполь-
зовать я не рекомендую, все же дам его краткое описа-
ние. Предлагаю читателям ознакомиться с этим методом
«для общего развития» (даже несмотря на тот факт, что
в 2008-2009, 2014 и 2023 гг. были серьезные случаи обес-
ценения национальной валюты, в свете чего использо-
вание временного метода может показаться оправдан-
ным). В нем используются все те же три обменных курса
(в реальной ситуации их количество практически неогра-
ниченно), но применяются они совсем иначе. Более того,
здесь у нас будет два плата (также умышленных и оправ-
данных, без негативной коннотации) — один в балансе,
а другой в ОФР. Моделировать их несложно, но с ходу
понять их суть может быть нелегко.
391
часть IV Продолжаем строить модель
Итак, имеем те же баланс и ОФР. Выбор курса кон-
вертации для каждой из статей непрост — в балансе при-
меняются следующие курсы:
• для монетарных активов и обязательств (ДС, финан-
совых вложений, дебиторской и кредиторской задол-
женности, кредитов и займов и т.п.) — текущий курс;
• для немонетарных активов и обязательств (все осталь-
ные) — исторический курс, причем в каждом случае
свой.
Поясню, что монетарные активы и обязательства — это
такие активы, которые непосредственно выражены
в деньгах или могут легко и быстро конвертироваться
в деньги, а немонетарные активы и обязательства — это
те, которые быстро конвертировать в деньги невозможно
(запасы, основные средства, а также долгосрочные кре-
диты и займы).
Для немонетарных статей применяется историческая
ставка, в каждом конкретном случае своя. Если вы поку-
пали основные средства 10 лет назад, значит, надо исполь-
зовать обменный курс десятилетней давности, если раз-
мещали 3 года назад все еще не погашенные облигации,
то следует применить курс обмена трехлетней давности,
и т.д.
В ОФР тоже есть свои сложности с выбором ставки
перевода. Выручка и накладные расходы пересчитыва-
ются по средней ставке за период (год), прямые расходы
и амортизация — по историческим ставкам на конкрет-
ный момент.
Итак, при применении временного метода у нас воз-
никает два плага: один в балансе (выглядит иначе, чем
при применении метода перевода), а другой — в ОФР.
Начнем с баланса, который при конвертации принимает
следующий вид:
392
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
Таблица 29.8
017 - X fx =C1»SUM(O16®13:D13)
А В С D Е
14
15 Доллары
16 ДС 1.25 4,00 Уставный капитал
17 Актив 1 4,00 3,25 ППрибыль
18 Актив 2 3,00 1,00 Обязательство
19 ИТОГО 8,25 8,25 ИТОГО
Плаг здесь в ячейке D17, т.е. прибыль за последний год
не приходит из ОФР, а считается именно как разница,
«сводящая» баланс. Обратите внимание, что здесь нет
строки НПП, использовавшейся при методе перевода.
Повторяю, все разбираемые в этих примерах плаги —
умышленные и оправданные.
Из всех активов только ДС мы считаем монетар-
ными (по определению) — они конвертируются по теку-
щей ставке (80 рублей за доллар). Статьи «Актив 1»
и «Актив 2» конвертируются по исторической ставке,
как и статьи «Уставный капитал» и «Долг» конвертиру-
ются по исторической ставке 50 рублей за доллар (для
простоты примем ее единой для всех этих статей).
Дальше — интереснее: полученная таким «синтети-
ческим» способом прибыль попадает в итоговую строку
Таблица 29.9
С31 X 1/ fx = А В >IF(ISERROR(C29+C30-C32);0;C29+C3D-C32) С D
23
24 Доллары
25 Выручка 13,33
26 Прямые расходы -8,00
27 Прочие расходы -1,33
28 Процентный расход -0,67
29 Прибыль до налога 3,33
30 Налог на прибыль -0,67
31 1 ФРК 0,58
32 Чистая прибыль 3,25
33
34 Разница (плаг в ФРК) -0,58 =С29+С30-С32
393
ЧАСТЬ IV ПРОДОЛЖАЕМ СТРОИТЬ МОДЕЛЬ
ОФР. Самое поразительное, что в такой конструкции
чистая прибыль не будет равна разнице между выручкой,
расходами и налогом на прибыль. Что же в таком случае
делать? Будем добавлять плаг, на этот раз в ОФР. Пере-
считанный из рублей в доллары ОФР — в таблице 29.9.
Что здесь любопытного? Как уже сказано, для данного
отчета должны использоваться различные обменные
курсы: выручка, прочие расходы, процентный расход
и налог на прибыльбыли пересчитаны по среднему курсу,
прямые расходы и амортизация (в этом примере ее нет) —
по историческому на момент их признания. Для упро-
щения я и прямые расходы конвертировал по среднему
курсу, предполагая, что они происходили равномерно
в течение года — все по среднему курсу 75 рублей.
Еще раз обращаю внимание, что при применении вре-
менного метода возникает необходимость в использова-
нии нескольких исторических курсов обмена даже для
прямых расходов. Чистая прибыль здесь не рассчиты-
вается, а результат в ячейке D32 появляется из баланса
(из ячейки D17).
Чтобы в ОФР сходились вычисления, туда добавля-
ется новая строка (выделена серым). Это и есть искомый
плаг. В ячейке С31 финансовый результат конвертации
(сокращенно ФРК, англ, translation gain/loss) считается
по аналогии с тем, что было показано выше, т.е., условно
говоря, «подгоняет себя» под ответ. Здесь применяется
знакомая нам функция ISERROR для «ловли» ошибок.
Разумеется, моделирование данного метода кон-
вертации происходит с использованием режима итера-
ций. Обратите внимание, что расчетная ставка по налогу
на прибыль при таких вычислениях порой сильно отли-
чается от нормативной. Это может произойти из-за при-
менения разных обменных курсов для доходов и статей
расходов — еще один минус применения временного
метода конвертации. Причина этого — учет себестои-
мости по историческому курсу. В реальности ситуация
394
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
может выглядеть так: во время выполнения долгосрочного
проекта местная компания тратит деньги по актуальному
курсу, затем происходит значительное снижение курса
национальной валюты. Таким образом, прибыль в дол-
ларах по проекту рассчитывается уже по новому курсу,
т.е. в нашем случае становится заметно меньше.
Как видно из рассмотренных примеров, два метода
дают достаточно разные результаты. Несмотря на то что
значения чистой прибыли по обоим методам могут быть
близки, при использовании временного метода появля-
ется строка ФРК, которая в значительной степени ниве-
лирует заниженное (по причине более дешевого в про-
шлом доллара) значение себестоимости.
Самое ценное в этом факультативном материале —
логика применения разных видов плагов; порой это
полезно в задачах совсем иного рода.
Кстати, пользователи финансовой отчетности, как пра-
вило, смотрят первым делом прибыль в ОФР, а уж потом
в балансе — изменения собственного капитала. Это значит,
что наиболее важные данные надо показывать именно в ОФР
а менее важные — в балансе. Общий эффект воздействия
изменений валютного курса на размер собственного капи-
тала будет одинаковым (или почти одинаковым, как в рас-
смотренных выше случаях), но цифры в ОФР скорее при-
влекут внимание.
Временной метод конвертации иностранных «дочек» при-
меняется, как правило, в более рискованных случаях, а зна-
чит, и должен быть более наглядным для потенциальных
инвесторов. Если вернуться немного назад, к методам отра-
жения операций дочерних и зависимых компаний, то тот же
принцип прослеживался и там: метод долевого участия
(equity method) и метод полной консолидации (consolidation
method) дают одинаковые результаты с точки зрения соб-
ственного капитала, но при использовании метода долевого
участия (как менее рискованного) прибыльная зависимая
395
Часть IV Продолжаем строить модель
компания будет показывать более «красивые» коэффици-
енты долговой нагрузки и возврата на активы, чем при пол-
ной консолидации. За рубежом, например, один из видов
бухгалтерских махинаций как раз и состоит в том, чтобы
хорошие результаты показать в ОФР, а плохие — в разделе
собственного капитала в балансе, куда аналитики обычно
смотрят лишь во вторую очередь. Регулирующие органы
при этом стараются максимально перекрыть такие лазейки
для бухгалтеров.
Приблизительно так конвертируется финансовая отчет-
ность. Повторю еще раз: учитывая множество данных,
требующихся для правильного использования временного
метода, не рекомендую его использование при моделиро-
вании. Гораздо удобнее текущий метод или даже его упро-
щенная (хотя и некорректная) форма, которая игнорирует
историческую ставку конвертации уставного — акционерного
капитала: баланс считается по курсу на отчетную дату, ОФР
целиком — по среднему курсу за период, а расхождения спи-
сываются в собственный капитал.
Выше я рассказал лишь об основах конвертации отчет-
ности. Все вышеописанное ни в коем случае не претендует
на полноту, а лишь даетобщее представление, которое должно
быть у финансиста, не занимающегося непосредственно бух-
галтерией.
Рассказ о конвертации финансовой отчетности на этом
можно закончить. Перейдем к вопросу прогнозирования
денежных потоков в иностранной валюте. Непосредственно
к бухгалтерским формам отчетности мой рассказ отноше-
ния не имеет, что не может не радовать читателей, не явля-
ющихся бухгалтерами. Большинство моделей утилитарны
и предназначены для того, чтобы в том или ином виде посчи-
тать денежные потоки, а зачастую еще и дисконтировать их
(как при оценке бизнеса, например).
Для простоты представим, что вы хотите правильно посчи-
тать денежный поток, генерируемый, например, в США. Свой
отчет вы ведете в рублях, и вам надо как-то включить в него
396
Глава 29 Прогнозирование в иностранной валюте
деньги, зарабатываемые в США (например, вы хотите оце-
нить текущую рублевую стоимость американской облигации).
Чтобы сделать это, вы можете пойти двумя путями, и оба
(при корректных расчетах) должны дать вам один и тот же
результат.
Предположим, что выплаты по облигации осуществляются
раз в год. Первый путь: к каждой будущей ежегодной долла-
ровой выплате применять соответствующий форвардный курс
пары «доллар-рубль», а затем дисконтировать эти рублевые
потоки по российской ставке дисконтирования. Можно посту-
пить иначе: те же ежегодные долларовые выплаты продискон-
тировать по американской ставке дисконтирования, а резуль-
тат конвертировать в рубли по спот-курсу (т. е. по тому курсу,
который действует на сегодня), при этом результаты должны
совпасть. Если вы способны угадать правильные форвардные
курсы на каждую дату долларовых выплат, то используйте
первый путь, а если такой подвиг вам не по плечу, идите вто-
рым путем и конвертируйте по спот-курсу уже дисконтиро-
ванную долларовую выплату.
Глава зо
Моделирование
в условиях инфляции
Экономика — лишь условие и средство человеческой жизни,
но не цель ее, не высшая ценность и не определяющая причина.
Н. А.Бердяев
Общие положения
Инфляция — общее повышение цен в экономике. Счита-
ется она разными способами, для разных целей и на осно-
вании разных данных; различают индекс потребительских
цен, индекс цен производителей и коэффициент-дефлятор.
Индексы инфляции (обычно это индекс-дефлятор), рас-
считываемые органами статистики, включают в себя изме-
нения цен и на железнодорожные рельсы, и на крем для
обуви, и на булочки с изюмом, и на тарифы ЖКХ. Насе-
ление чаще сталкивается с индексом потребительских цен,
который, как правило, выше официального индекса инфля-
ции.
Инфляция искажает отчетность и затрудняет сравнение
ее показателей по годам. Особенно это относится к высо-
кой инфляции — условно от 10% в год. Инфляция в России
по-прежнему остается немаленькой, но все же она далека
от той, при которой можно впадать в отчаяние. Инфляция
плоха уже тем, что долгосрочные активы вырастают в цене
и профинансировать их замену за счет амортизационных
начислений не получится. Помимо экономических факторов,
инфляция добавляет проблем при моделировании. Об этом
и поговорим.
Существует два метода составления прогнозной отчет-
ности в условиях инфляции:
398
Глава 30 Моделирование в условиях инфляции
• в реальных ценах (очищенных от эффекта повышения);
• в номинальных ценах (учитывающих инфляцию, точ-
нее ее ожидаемое-прогнозное значение).
Каждый из методов несовершенен, потому как ведет
к искажению отчетности по-своему. При прогнозировании
в реальных ценах мы сталкиваемся с тем, что налоги будут
посчитаны также в реальных ценах, но платить-то их при-
дется в более высоких номинальных, да и вообще все поступ-
ления-выплаты не будут иметь ничего общего с реальностью.
Следовательно, такая модель будет не полностью учитывать
оттоки денег, что приведет к искаженному определению (уве-
личению) размеров денежных средств (ДС) и занижению
потребностей в краткосрочных кредитах (КК). Т.е. для каз-
начейских функций реальные цены неинтересны.
Если все считать в номинальных ценах (т. е. тех, которые
окажутся в счетах поставщиков и будут учитывать повыше-
ние цен), то возникает следующая проблема: неадекватно
малые стоимости ранее купленных основных средств при-
ведут к неадекватно высокой прибыли (поскольку амортиза-
ция рассчитывается исходя из исторической, а не восстанови-
тельной стоимости основных средств), а также к завышенным
показателям оборачиваемости основных средств и рентабель-
ности. Поскольку модели строятся с утилитарными целями
(сделать оценку бизнеса, посчитать потребность в привлече-
нии средств, провести анализ деятельности), возникающие
ошибки способны затруднить принятие решения.
Проблему моделирования инфляции традиционно пыта-
лись обойти, пересчитывая все цены покупок и продаж в аме-
риканских долларах или иной устойчивой валюте, даже если
все доходы и расходы по проекту были целиком рублевыми.
Этот совершенно неправильный подход становится еще более
неправильным в период волатильности курсов валют. Напри-
мер, относительная устойчивость швейцарского франка —
еще не повод все считать в евро или франках.
399
Часть IV Продолжаем строить модель
В условиях относительно умеренной инфляции (какая
сегодня наблюдается в России) лучше всего ориентироваться
на прогноз в номинальных ценах, причем в рублях. Ведь если
все ваши доходы-расходы выражаются в рублях, то с какой
стати предполагать, что они будут изменяться пропорцио-
нально курсу другой валюты, к которой вы привязываетесь?
При моделировании в условиях инфляции всегда разумно
начинать с моделирования в реальных ценах, а потом добав-
лять темпы роста цен к доходам и расходам. Помимо про-
чего, прогноз в реальных ценах намного легче проверить
построчно. В итоге модель должна работать как в реальных
ценах (без инфляции), так и в номинальных (с учетом инфля-
ции) с возможностью переключаться между вариантами.
Не забывайте только, что инфляцию нужно считать с уче-
том наращения, т. е. сложного процента. Нередко встречается
ошибка с удвоением инфляции по каким-то статьям: напри-
мер, проинфлировали цену товара, а потом еще и выручку
целиком; тут поможет только внимательность в работе и при
проверке.
В простых случаях все расходы и доходы растут одинаково
и инфляция не оказывает влияния на экономику компании.
Таблица 30.1
Без инфляции С инфляцией
Год1 Год 2 Год 3 Год1 Год 2 Год 3
Инфляция 0% 0% 0% 5% 5% 5%
Накопленная инфляция (коэффициент) 0,00 0,00 0,00 1,05 1.10 1.16
Цена закупки 100,0 100,0 100,0 105,0 110,3 115,8
Наценка 10% 10% 10% 10,0% 10,0% 10,0%
Цена продажи 110,0 110,0 110,0 115,5 121,3 127,3
Прибыль 10,0 10,0 10,0 10,5 11,0 11,6
Рентабельность 9,09% 9,09% 9,09% 9,09% 9,09% 9.09%
400
Глава зо Моделирование в условиях инфляции
Рентабельность одинакова и без инфляции, и с инфля-
цией, что и требовалось доказать. Здесь пока нет постоян-
ных расходов в виде амортизации, о ней поговорим отдельно.
Добавляет сложности и такой факт: выручка может расти
в одном темпе, а разные виды расходов — в другом (напри-
мер, базовую заработную плату вы будете увеличивать, навер-
ное, в соответствии с уровнем потребительских цен, а цены
поставщиков — с уровнем роста цен производителей и т. д.).
Поэтому при применении номинального метода имеет смысл
по отдельности прогнозировать темпы роста доходов и основ-
ных пунктов расходов (очевидно, что цены на разные ресурсы
и растут неодинаково).
Проблема при работе с инфляцией может заключаться
в том, что некоторые статьи расходов не нужно инфлировать
совсем:
• Амортизацию, т. к. это неденежные расходы прошлого,
лишь распределенные на несколько лет.
• Проценты по имеющимся кредитам (займам), т. к. кре-
диторы (заимодавцы) уже включают предполагаемый
уровень инфляции в процентную ставку. Поэтому
будьте готовы к тому, что реальные показатели будут
непропорциональны номинальным. Широко использу-
ются кредиты с плавающими ставками, привязанными
к какому-то из показателей: ключевой ставке ЦБ, ставке
на межбанковском рынке, уровню инфляции, уровню
цены базового актива (например, золота), курсу рубля
к некоей валюте или корзине валют и т.д. В этом слу-
чае в кредитных договорах прописываются формула
и порядок определения ставки и в модель нужно доба-
вить прогнозы изменения используемых показателей.
Предполагается, что эти показатели в той или иной
мере отражают инфляцию, хотя это не всегда так.
• Тарифы по долгосрочным контрактам (например,
арендный договор), если в них по какой-то причине
не предусмотрена индексация и т. п.
401
Часть IV Продолжаем строить модель
Начнем с амортизации. Даже если прогнозируется одинако-
вый рост доходов и расходов, из-за неинфлируемой амортиза-
ции показатели прибыльности в номинальных ценах окажутся
выше, остаточная стоимость ОС в прогнозе будет искаженной
(по сравнению с ситуацией, когда мы считали бы амортизацию
от восстановительной стоимости). Это станет искажать пока-
затели оборачиваемости ОС. Хуже того, заниженная аморти-
зация будет завышать налогооблагаемую прибыль, что приве-
дет к неадекватно высоким налоговым выплатам в прогнозе.
Если в компании не проводится периодическая пере-
оценка ОС, то для целей анализа можно в своих расчетах
самостоятельно применить такую «как бы переоценку».
Неинфлируемые процентные расходы, в свою очередь,
также повлияют на прибыльность. Из-за того, что не все
расходы инфлируются, при переключении с реальных цен
(без инфляции) на номинальные (с инфляцией) финансо-
вые результаты будут, как правило, лучше — это нужно учи-
тывать в работе. Это утверждение верно при условии, что
темпы инфляции расходов не выше темпов инфляции дохо-
дов. Чтобы избежать искажений по процентным расходам,
приходится заниматься приведением номинальных ставок
процента к реальным. Делается это простым делением:
„ (1 + Номинальная ставка)
Реальная ставка процента = ————=------т----?—— -1.
(1 + Темп инфляции)
Процедуру эту надо провести для каждого года. Можно
и упростить расчет — из процентной ставки конкретного
года просто вычесть прогнозный темп инфляции того года.
На практике, впрочем, для реальных цен дефлирование про-
центов делают нечасто.
В умных книгах можно прочесть, что денежные потоки
(а амортизация, напомню, в их расчет не входит) пересчи-
тываются из реальных в номинальные простым умножением
на выражение (1 + темп инфляции). Звучит вроде убеди-
тельно, но ведь инфляция влияет на налогооблагаемую базу,
402
Глава зо Моделирование в условиях инфляции
а следовательно, и на размер налога на прибыль. Неизмен-
ная (по сути, заниженная) амортизация в номинальных
ценах будет завышать как налогооблагаемую базу, так и налог
на прибыль, а это уже настоящие денежные потоки, т. е. амор-
тизация косвенно влияет на денежные потоки.
Факультативный материал
Из официального нормативного обеспечения в Рос-
сии есть лишь ФСБУ 2018 г. для организаций государ-
ственного сектора «Бухгалтерская (финансовая) отчет-
ность с учетом инфляции», в котором есть интересные
подходы для учета экономического эффекта инфляции:
определяются монетарные активы (ДС, выданные займы,
ДЗ) и монетарные обязательства (полученные кредиты
и займы. КЗ), разница между ними составляет чистую
монетарную позицию. Изменение чистой монетарной
позиции из-за инфляции за год относится на финансо-
вый результат (если говорить о применяемых подходах
совсем уж кратко). Это достаточно интересный для само-
стоятельного факультативного чтения документ. Напомню,
что с терминами «монетарные активы» и «монетарные
обязательства» мы уже встречались в разговоре о вре-
менном методе в предыдущей главе.
Факультативный материал
При инфляции обесцениваются деньги, равно как и ДЗ
и КЗ. это понятно. Причем заемщик от инфляции выигры-
вает. а кредитор проигрывает. Владелец ОС всегда проиг-
рывает. т. к. условного «амортизационного фонда» — сумм
амортизационных отчислений от уже имеющегося деше-
вого ОС — не хватит на покупку более дорогого нового.
В некоторых отраслях проблему частично помогает
решить применение бартера, но не в уродливых формах
денежного суррогата, как это было в 1990-е гг. Напри-
мер. есть объединенная энергосистема двух или несколь-
ких регионов, участники которой покрывают пиковые
403
Часть IV продолжаем строить модель
напряжения друг у друга, беря электрическую мощность
взаймы. По окончании периода проводится клиринг
и определяется, кто кому сколько должен, но делается
это не в денежных единицах, а в единицах поставленной
мощности: «По итогам месяца ты мне должен 100 МВт-ч
мощности, в следующем месяце вернешь». В этом случае
неважно, как изменились цены, расчет будет произведен
тем же товаром. Когда эта схема применяется в трансгра-
ничных сделках, то удается обойти еще и проблему коле-
баний стоимости национальных валют. Подобный подход
применим к разным отраслям с единообразными товарами.
Это, безусловно, управленческое решение, но «моде-
листу» надо знать и о таком варианте работы с пробле-
мой.
«Так как же считать, в реальных или номинальных ценах,
если у каждого из подходов есть свои минусы?» — спросите
вы. Мой ответ: делайте оба расчета, но окончательное реше-
ние надо принимать, основываясь на результатах в номиналь-
ных ценах, ибо они ближе к действительности (особенно если
заложенный в расчеты прогноз инфляции позже сбудется).
Расчеты в реальных ценах пусть остаются для проверки моде-
лей и каких-то экономических расчетов оборачиваемости
и пр., но осуществлять свою хозяйственную деятельность
компания будет все равно по номинальным ценам.
Учет зарубежной инфляции
Отдельную сложность может представлять понимание того,
как учесть зарубежную инфляцию в прогнозе местной
фирмы. Например, российская торговая сеть импортирует
товар из страны, где есть своя инфляция, и потом перепродает
его здесь с некоей фиксированной наценкой. При этом надо
понимать, что в России тоже есть инфляция, которая может
быть выше, чем в стране, откуда поступает импорт (разница
между темпами инфляции в разных странах называется
404
Глава зо Моделирование в условиях инфляции
инфляционным дифференциалом). Важным параметром тут
будет обменный курс, который, по идее, должен учитывать
этот самый дифференциал, но так бывает не всегда.
Кроме того, в разных странах, например, зоны евро темпы
инфляции разные, но это никак не учитывается в курсе пары
«рубль-евро». Можно ли доверять прогнозу курса, который
публикует Министерство экономического развития или инве-
стиционные аналитики, — риторический вопрос. Словом,
понять, как и что считать в такой ситуации, порой непросто.
Как бы то ни было, если у вас есть прогноз курса интересу-
ющей вас валюты, используйте его, в противном случае
делайте предположение о прогнозном уровне инфляции в той
стране и считайте прогнозный курс через инфляционный
дифференциал. В подобных случаях нужно выстроить цепь
событий и сразу перейти на какую-то единственную валюту
для дальнейших расчетов (функциональную — ту, в которой
и строится прогноз). В нашем случае логично, что это будет
рубль. Тогда цепь рассуждений должна быть такой:
Таблица 30.2
А В с D Е Е G
1
2 ГсдО Год1 Год 2 ГедЗ
3
4 Инфляция в Европе 5% 5% 5% 0,05
5 Инфляция в России 10% 10% 10% 0,10
6 Разница в инфляции (дифференциал) 5% 5% 5% =G5-G4
7 Курс обмена 100,00 105,00 110,25 115,76 =F7*(1+G6)
8 9 Цена в Европе(евро) 10,00 10,50 11,03 11,58 =F9*(1+G4)
10 Изменение 0,05 0,05 0,05 =G9/F9-1
и
12 Цена в Европе (рубли) 1000,00 1102,50 1 215,51 1 340,10 =G9*G7
13 Изменение 0,10 0,10 0,10 =G12/F12-1
14
15 Таможенная граница РФ
16
17 Цена в России (рубли) до наценки 1000,00 1102,50 1 215,51 1 340,10 =G12
18 Изменение 0,10 0,10 0,10 =G17/F17-1
19
20 Цена с наценкой в России 10% 1100,00 1 212,75 1 337,06 1474,11 =G17*(1+$C$2O)
21 Изменение 0,10 0,10 0,10 =G2O/F2O-1
405
Часть IV Продолжаем строить модель
Допустим, некий товар в Европе дорожает каждый год на 5%
из-за местной инфляции. Но из-за того, что в России инфля-
ция выше, курс рубля по отношению к евро каждый год сни-
жается — изменение курса задается с помощью инфляцион-
ного дифференциала (строка 7). В итоге складывается рублевая
цена товара, на которую влияет не только инфляция в Европе,
но и изменение обменного курса. Имейте в виду, что, скорее
всего, российский импортер будет закладывать в цену и свои
ожидания относительно европейской инфляции и падения курса
рубля, с тем чтобы получить рублевую цену за товар, достаточ-
ную для покупки того же количества товара в следующем году,
но уже по новой цене и иному обменному курсу. В модели это
изменение может бьпъ учтено в строке 17 дополнительным умно-
жением на 1,05 (прогноз инфляции в Европе — чтобы компен-
сировать удорожание товара в евро) и еще раз на 1,05 (инфля-
ционный дифференциал — чтобы компенсировать рост курса
евро). На практике же импортер это изменение может учесть
в наценке (в строке 20). В представленном в таблице 30.2 при-
мере такие возможные изменения в строках 17 и 20 не показаны.
Еще раз: использование инфляционного дифференциала —
лишь одна из научных гипотез установления курса валют.
В долгосрочной перспективе эта гипотеза плюс-минус рабо-
тает, в краткосрочной — нет. Чтобы не погружаться глубоко
в историю, можно вспомнить, как менялся курс рубля по отно-
шению к основным валютам и какая перед этим и после была
инфляция. Корреляция если и была, то слабая: в 2014 г. курс
рубля упал вдвое по отношению к доллару США, но цены
на импортные товары выросли значительно менее, чем в два
раза, даже спустя время, достаточное для реализации товар-
ных запасов, купленных по старому низкому курсу.
И снова про нелинейность
Учет инфляции добавляет в модель нелинейность. Если цена
продажи и себестоимость растут одинаковыми темпами,
то при отсутствии неденежных расходов (ведь не всякий
406
Глава зо Моделирование в условиях инфляции
бизнес использует ОС, т. е. не имеет расхода в виде аморти-
зации) ничего не изменится, маржинальность в каждый год
прогноза будет той же, что и без инфляции, а если аморти-
зация есть, то маржинальность будет расти, т. к. амортизация
не инфлируется. Но в случае, если расходы растут быстрее,
чем выручка, будет уже невозможно предугадать конечный
результат — он зависит от доли амортизации в структуре
себестоимости, от общей маржинальности бизнеса, от соот-
ношения темпов роста выручки и денежных расходов.
Без сомнения, можно вывести некую математическую зави-
симость, которая учитывала бы все эти факторы и их влия-
ние на конечный результат, но вряд ли у такой формулы будет
практическое применение. Из всего вышесказанного можно
сделать вывод: степенная функция, применяемая для нараще-
ния и дисконтирования, может серьезно осложнить понимание
результатов модели и их интерпретацию. Вот как может выгля-
деть нелинейность (для экономии места я убрал большинство
столбцов, но оставшиеся хорошо демонстрируют тенденцию):
Таблица 30.3
А В С D Е F G Н I J К L М N О ₽
1 2 1 2 6 13 ... 17 ... 40 50
1
4 цена продажи 100,0
5 Закупки 40,0
б Амортизация 40,0
7
8 Инфляция цены 3,0% 1.0 1,03 1,06 ... 1.19 ... 1,47 ... 1,65 ... 3,26 ... 4,38
9 Инфляция закупок 5,0% 1.0 1,05 1,10 ... 1,34 ... 1,89 ... 2,29 ... 7,04 ... 11,47
10
и Без инфляции
12 цена продажи 5 000,0 100 100 ... 100 ... 100 ... 100 ... 100 ... 100
13 Закупки 2 000,0 40 40 ... 40 ... 40 ... 40 ... 40 ... 40
14 Амортизация 2 000,0 40 40 ... 40 ... 40 ... 40 ... 40 ... 40
15 Прибыль 1 000,0 20 20 ... 20 ... 20 ... 20 ... 20 ... 20
16 Маржинальность 20% 20% 20% ... 20% ... 20% ... 20% ... 20% ... 20%
17
is С инфляцией
19 Цена продажи 11618,1 103.0 106,1 ... 119,4 ... . 146,9 ... 165,3 ... 326,2 ... 438,4
20 Закупки 8 792,6 42.0 44,1 ... 53,6 ... 75,4 ... 91,7 ... 281,6 ... 458,7
21 Амортизация 2 000,0 40.0 40,0 ... 40.0 ... 40 0 ... 40,0 ... 40,0 ... 40,0
22 Прибыль 825,5 21,0 22,0 ... 25,8 ... 31,4 ... 33,6 ... 4,6 ... -60,3
23 Маржинальность 7% 20% 27% ... 22% ... 27% ... 20% ... 7% ... -74%
407
Часть IV Продолжаем строить модель
В ячейках С16 и С23 показана средняя маржинальность
за прогнозный период.
Внимание на строку 23: маржинальность сначала растет,
а потом начинает снижаться. Это понятно, ведь темпы инфля-
ции выше для закупок (денежных расходов), но вот скорость
перехода маржинальности к росту и дальнейшему падению
зависит не только от соотношения инфляции цены и инфля-
ции закупок, но и, как я уже сказал, от структуры себестои-
мости, т.е. соотношения денежных (инфлируемых) и неде-
нежных (неинфлируемых) расходов.
Вывод из всего вышесказанного: степенная функция
делает модель нелинейной и учит не торопиться с выводами
о ее результатах.
Логично предположить, что если мы учитываем инфля-
цию в денежных потоках (в числителе), то должны учитывать
ее и в ставке дисконтирования (в знаменателе). Это можно
сделать либо простым сложением рассчитанной ставки дис-
контирования и темпов роста цен, либо для большей точно-
сти перемножением:
Ставка дисконтирования с учетом инфляции =
(1 + Ставка дисконтирования без учета инфляции) х
х (1 + Темп инфляции).
Глава 31
Работа «в четыре руки»
...Он охотно берет самое тяжелое бремя
и безропотно взваливает его на чужие плечи.
Дж. К. Джером. Трое в лодке, не считая собаки
Мне нередко приходилось работать над большими моделя-
ми, которые требуют недель кропотливого труда. Более того,
бывают ситуации, когда модель может обеспечить работой
на пару недель нескольких человек. Как эффективно рабо-
тать над моделью в команде, дополняя друг друга и при этом
не мешая? После того как вы разобрались с поставленной
задачей, обдумали и обсудили ее, нарисовали блоки модели
на листе бумаги или на доске, самое время распределить зада-
чи между членами команды. Каждая задача должна быть мак-
симально автономной. Например, один занимается блоком
«Выручка», другой — блоком «Приобретение и амортизация
основных средств» и т.д. В конце дня «полуфабрикаты» бло-
ков сводятся в единую модель, причем сводить разные блоки
в модель должен один человек, наиболее опытный по части
моделирования. Затем он раздает модель с соединенными
между собой полуготовыми блоками участникам команды,
и они продолжают работать каждый над своим блоком. И так
до тех пор, пока модель не будет готова.
Важный совет: сохраняйте варианты модели (если рабо-
таете над отдельным блоком, то блока) после каждого важ-
ного шага в работе. При всех своих замечательных свой-
ствах Excel — вещь непредсказуемая: в самый неожиданный
момент может появиться окошко «Программа выполнила
недопустимую операцию и будет закрыта». Бывает очень
неприятно, когда таким образом теряются труды нескольких
часов. Итак, регулярно сохраняйте результат своей работы,
409
Часть IV Продолжаем строить модель
причем не просто нажимая на значок «дискета» в меню,
а именно как другой файл под другим именем.
Чтобы не запутаться во множестве промежуточных вари-
антов, назовите модель, например, АВС АБ 20240701. Рас-
шифровываться это будет так:
• АВС — модель фирмы (проекта) АВС;
• АБ — инициалы того, кто именно работает над кон-
кретным блоком;
• 20240701 — дата в обратном порядке (год, месяц,
число). При использовании такого формата ваши
модели при сохранении могут быть выстроены в зави-
симости от даты их создания;
• 1 — номер модели (блока) до первого сохранения.
Поработали час-два — сохраните под именем АВС_
АБ_20240701_2, потом под тем же именем, но в конце
теперь укажите _3, и т.д. Лучше удалить ставшие ненуж-
ными промежуточные варианты позже, чем потерять
результат многочасового кропотливого труда.
Количество специалистов, участвующих в работе над
моделью, нельзя увеличивать пропорционально объему
работы. Во-первых, работу можно до какой-то степени
делить на разные блоки только на начальном этапе, потом
заниматься сведением всех блоков воедино все равно будет
один человек. Во-вторых, никто не отменял простой житей-
ский закон: «Девять женщин не могут родить ребенка за один
месяц».
Глава 32
Околонаучная
организация труда
Неэффективная экономика безнравственна.
Плакат в аудитории института, в котором я учился
В свое время был такой замечательный термин: «научная
организация труда» (НОТ). Он подразумевал использование
рациональных методов и подходов к повышению эффек-
тивности труда: как лучше организовать трудовой процесс,
как наладить взаимодействие внутри трудового коллектива
и между трудовыми коллективами и пр. Не претендуя на на-
учность, приведу здесь несколько наблюдений и практиче-
ских советов по организации работы.
Начну с очевидных утверждений. Количество трудозатрат
на одну модель зависит от нескольких факторов: сложности
описываемой бизнес-логики, объема необходимых вводных
данных, требуемой степени детализации расчетов и пр. Работа
может занять как несколько часов, так и несколько месяцев.
Исключительно важно в любой модели (либо в сопрово-
дительной документации) указывать, какую задачу должна
решить модель, какова цель моделирования. Это может
быть, например, оценка компании, определение потребно-
сти в финансировании, выбор экономически обоснованного
тарифа и пр. С этого нужно начинать работу над моделью,
это же нужно потом четко прописать таким образом, чтобы
любой пользователь, незнакомый с моделью, мог быстрее
вникнуть в суть.
В случае мало-мальски сложной модели хорошо бы
подготовить пояснительную документацию («инструкцию
по эксплуатации», «памятку пользователю» и т.п.), в которой
411
Часть IV продолжаем строить модель
детально расписана логика модели, применяемые допуще-
ния, основные вводные параметры и ключевые показатели,
используемая методика БУ и НУ и прочая важная информа-
ция. Это будет полезно не только пользователям, незнако-
мым с моделью, но и самому «моделисту»: с большой долей
вероятности уже через месяц он сам забудет детали модели,
а через полгода будет смотреть на нее как на нечто новое.
Единственный минус такого подхода — придется этот
дополнительный текстовой файл всегда хранить рядом с моде-
лью. Как альтернативный вариант, можно попробовать всю
эту информацию в каком-то сжатом виде включить в саму
модель на отдельном листе.
Из моего опыта: если вам говорят, что можно сделать про-
стую модель, которая при этом будет учитывать все возмож-
ные параметры, не верьте этому, потому что потом на обсуж-
дениях ее начнут критиковать за то, что не учтено одно или
другое, нет возможности поменять режимы и т. д. Поэтому при
получении такого задания настраивайтесь на то, что модель
будет сложной, а следовательно, потребует соответствующего
времени на ее создание. Либо настаивайте на том, что модель
будет упрощенной, но при этом даст неплохое приближение
конечного результата. Добавление нового параметра, а тем
более новой степени свободы (лизинг или кредит, по начис-
лению или по кассовому методу, тариф «расходы плюс» или
рыночный и пр.) увеличивает сложность модели в разы,
а иногда и на порядки (закон снижения отдачи на вложения
действует и здесь). Соответственно, модели бывают либо про-
стые, либо сложные; среднего, как правило, не дано.
Руководствуйтесь таким правилом: если сроки сжатые,
делайте простую модель, останется время — дополните
и усложните ее. Лучше представить приблизительный резуль-
тат, чем закопаться в деталях и не показать никакого.
Два очень полезных действия при начале работы: во-пер-
вых, потребуйтетехническое задание (или подобный документ,
описывающий, чего именно заказчик или начальник хочет
от модели), во-вторых, каким-то образом заставьте людей,
412
Глава 32 Околонаучная организация труда
которые предоставляют исходные данные для модели, задо-
кументировать их. Когда дело дойдет до обсуждения резуль-
татов модели, то на неизбежный вопрос кого-то из руководи-
телей или коллег, почему вы берете такие исходные данные
и считаете так-то, а не так-то, вы смело и с чистой совестью
сможете ответить: «Действую на основании техзадания и пре-
доставленных вами данных. Вот мой запрос о предоставле-
нии информации, вот ваш ответ».
Каким образом вы будете это документировать, зависит
от конкретной организации, в которой вы работаете. Где-то
с бюрократической дотошностью фиксируется каждое дей-
ствие, где-то правила менее формальные. Кроме того, при
обсуждении точно фиксируйте все предложения и перед
завершением собрания еще раз огласите всем присутству-
ющим: «По итогам сегодняшнего обсуждения я вношу такие
изменения в модель: первое, второе,третье... Если есть воз-
ражения или предложения, прошу их высказать сейчас».
Даже такой подход не застрахует вас от переделок модели,
но если этого не делать, то будет еще хуже. Без этого вы
рискуете бесконечно переделывать работу, потому что мно-
гие заказчики ведут себя по принципу «дайте то, подайте это,
сделайте наоборот» либо потому, что сами толком не пони-
мают, чего хотят, либо чтобы обвинить вас в том, что работа
не выполнена или выполнена плохо.
Не стесняйтесь задавать вопросы, не бойтесь призна-
ваться, что чего-то не поняли. И даже если вам кажется, что
все понятно, перефразируйте суть задания и спросите руко-
водителя или заказчика, верно ли вы все поняли. Мне прихо-
дилось бывать в ситуациях, когда вроде все обсудили, а потом
выяснялось, что каждый понял все по-своему. Поэтому лучше
какое-то время выглядеть занудой, чем потратить несколько
часов или дней и потом услышать, что результат всей вашей
работы никуда не годится, потому что от вас ждали совсем
иного. Помните, что часто руководитель или заказчик сам
толком не знает, чего именно он хочет, даже если уверенно
формулирует: «Хочу, чтоб было “ух”!» Иногда имеет смысл
413
ЧАСТЬ IV ПРОДОЛЖАЕМ СТРОИТЬ МОДЕЛЬ
попросить небольшой тайм-аут для осмысления задания,
чтобы все хорошо обдумать, а затем на повторной встрече
обсудить уже более конкретно.
Нужно ли в модели учитывать все возможные варианты
развития событий? Пожалуй, нет, хотя решение должно прини-
маться в каждом конкретном случае. Например, вряд ли стоит
моделировать перенос убытка на будущее и ОНА/ОНО, если
вы предполагаете, что проект точно будет прибыльным; моде-
лирование налога на прибыль достаточно сложное и трудо-
затратное дело. А если вдруг появятся убытки?.. Ну, если про-
ект вдруг станет убыточным, сделаете новую модель.
Также нет особой необходимости в моделировании НДС,
если вы оцениваете акции. Да, вы не настолько точно сможете
вести учет денежных потоков, не учитывая сдвиг на квартал
в уплате НДС, но гораздо более значительные отклонения
кроются в выборе темпов роста цен, ставки дисконтирова-
ния и определения стоимости в постпрогнозный период —
в основном на стоимость акций будет влиять именно все это,
а не сдвиг расчета по НДС. Очень часто модель нужна лишь
для того, чтобы «прицелиться». Этим и должен диктоваться
уровень ее сложности.
Одна из самых непростых ситуаций — когда вам нужно
свести прогноз с фактическими данными. Обычно это бывает
необходимо, когда к вашей готовой модели предоставляют
фактические данные за прошедший год и просят включить
их в нее. Скажу сразу, что данные никогда не сойдутся. При-
чины могут быть разными: неверные допущения и предпо-
сылки, неточные исходные данные, «черные лебеди» и даже
нарастающая энтропия — жизнь всегда сложнее и много-
граннее наших представлений о ней. Я не знаю универсаль-
ного рецепта, как избежать этой ситуации, — разве что делать
максимально реалистичные прогнозы и быть внимательным
в работе. Но проблема даже не в этом; первая сложность,
с которой вам придется столкнуться, будет заключаться в раз-
нице форматов прогнозного и фактического отчетов. Количе-
ство, названия и содержание статей окажутся разными (и это
414
Глава 32 Околонаучная организация труда
относится ко всем формам отчетности), и придется потратить
массу времени, чтобы согласовать и «смонтировать» их. Это
я к тому, что порой из модели стараются сделать еще и хра-
нилище фактических данных.
Немного расскажу о ныне популярном agile-подходе
в управлении проектами. Его, как известно, придумали про-
граммисты, чья работа в чем-то похожа на работу «модели-
стов». Суть его проста: когда поступает заказ на новый про-
дукт (компьютерную программу), не следует тратить время
на доскональное изучение всех возможных нюансов, лучше
сделать работающий прототип, а потом, по мере необходи-
мости и возникновения у заказчика новых требований, про-
сто усложнять программный код.
Это очень элегантный и даже работающий метод, но под-
ходит он точно не ко всем сферам жизни. При написании
финансовой модели такой подход может быть даже вред-
ным: быстро написанную модель в Excel не всегда усовершен-
ствовать так же легко, и на ее «доводку» может уйти больше
времени, чем на создание новой. Исходя из своей практики,
скажу, что и компромисс не всегда возможен: мы имеем либо
относительно простую модель, которая учитывает лишь все
значимые параметры и варианты, либо модель, над которой
всерьез думали, прежде чем подходить к компьютеру.
Пример? Самый простой: представьте ситуацию, когда
фондоемкое производство предлагают смоделировать как
профинансированное в кредит, а потом вдруг — как арен-
дованное. Очевидно, что логика модели серьезно меняется
(арендные платежи против выплат по кредиту и амортиза-
ции), на внесение изменений требуется время. После этого
инициатор проекта (заказчик) говорит, что часть оборудо-
вания надо покупать, а часть арендовать, а потом меняет
эти части местами и т. д. Тут можно поступить по-разному:
либо сразу построить простую модель «на коленке», а потом
заменить ее такой же простой (и еще одной, и еще...), либо
с самого начала закладывать возможность переключения
в модели режимов «покупка-аренда», а это требует времени,
415
Часть IV Продолжаем строить модель
и agile-подход уже не срабатывает. Это самый простой при-
мер; наверняка многие из вас могут дополнить его случаями
из своей практики. Резюме: применяйте agile-подход с умом,
а в большинстве случаев не «эджайльте» вовсе. Модель в Excel
все же отличается от программного кода.
Очень полезно иметь под рукой набор «консервов» — гото-
вых алгоритмов для тех расчетов, которые обычно вызывают
сложности и к которым приходится все время возвращаться:
НДС, налог на прибыль и пр. (этот перечень индивидуален
для каждого). Такой набор может быть представлен несколь-
кими моделями или лишь наиболее сложными их частями.
Когда вы сталкиваетесь со сложным вопросом и нет времени
вспоминать, как вы делали это в прошлый раз, смело обра-
щайтесь к «консервам» и используйте их в работе. Выберите
те подходы, которые не только правильны, но и максимально
вам понятны.
Никогда не пренебрегайте помощью коллег, пусть даже
менее опытных в моделировании, чем вы. Во-первых, в про-
цессе работы нередко возникают ситуации, когда взгляд
замыливается и становятся не видны даже очевидные и эле-
ментарные ошибки, а во-вторых, при долгой напряженной
умственной работе может наступить состояние ступора, когда
хорошо известный и много раз проработанный вопрос вдруг
ставит в тупик. В таком случае помощь коллеги со свежим
взглядом — очень действенный и чуть ли не единственный
способ найти и исправить ошибку.
Когда-то давно в среде чиновников услышал выражение:
«Каждая бумага должна отлежаться», — т.е. не нужно бро-
саться делать работу. Тогда я посчитал эту фразу выражением
бюрократической лени и волокиты, но с годами понял, что
в ней есть очень правильный посыл: над проблемой нужно
подумать, а на это требуется время. Когда вы начали думать
над какой-то непростой задачей, то даже при переключении
на совсем иную деятельность ваш мозг продолжает работать
над ней. Происходит это не явно, а где-то «в глубинах под-
сознания». Главное условие здесь — дать понять сознанию,
416
Глава 32 Околонаучная организация труда
что проблема действительно важная: сначала усиленно поду-
мать над вопросом, потом еще, а затем можно и переклю-
чаться — сознание будет искать решение в автоматическом
режиме. И решение придет, причем, может быть, совсем
не такое, какое вам представлялось. Не знаю, как именно,
но это работает, с чем многие из вас наверняка и сами стал-
кивались в жизни.
У актеров есть шутка: «Не знаешь, как играть, — играй
странно». В работе же я предлагаю действовать ровно наобо-
рот: если не знаете, как моделировать, моделируйте просто,
т. е. понятно, линейно, прозрачно. Пусть даже логика будет
упрощенной, зато всем понятной, такой, которую вы легко
можете донести до других, объяснить; потом при необходимо-
сти ее можно и усложнить. И уж точно не следует использо-
вать в своих моделях чужие алгоритмы, суть работы которых
вы не понимаете; вы не сможете ни проверить их, ни отве-
тить на вопросы пользователей, как они работают.
Глава 33
Промежуточный итог
Учитесь и читайте. Читайте книги серьезные.
Жизнь сделает остальное.
Ф. М. Достоевский
Вот, пожалуй, и все, что я могу сказать об основах финансо-
вого моделирования. Я — противник точки зрения, согласно
которой в книге надо представить создание одной модели
от начала до конца и отдать ее в таком усредненном виде чи-
тателю, который после этого начнет мыслить исключительно
в парадигме этой одной модели. По мере сил я постарался
показать максимально широкий набор методик, инструмен-
тов и средств их применения для создания самых разных
моделей финансовой отчетности. Не бывает двух одинаковых
компаний, как и двух одинаковых ситуаций — операционная
часть каждой новой модели будет отличаться от всех пре-
дыдущих — порой сильно, порой не очень. Основа любой
модели отчетности — несколько методов сведения балан-
са, основанных на разных формулах; обойти их вам никак
не удастся, если только не придумаете свои. В остальном —
дерзайте, знаний у вас уже достаточно для решения самых
непростых задач.
Каждая модель имеет свою цель: например, определить
стоимость компании или собственного капитала, величину
тарифа, предельно допустимую цену ресурса, потребность
в финансировании, проверить, как некие события могут
повлиять на финансовый результат или финансовую устой-
чивость и пр. Часто модели строятся, чтобы получить ответы
сразу на несколько вопросов. При начале работы над моде-
лью нужно четко понимать, какие задачи она должна решать.
Желательно также осознавать масштаб грядущих изменений
418
Глав* 33 Промежуточный итог
и усложнений, потому что вносить их на более поздних ста-
диях будет значительно сложнее.
Модель — это всего лишь вспомогательный инструмент
для принятия управленческих решений. Сама по себе она
не может заменить управленца и выполнить его работу. Это
следует понимать прежде всего заказчику, чтобы не возникала
бестолковая, хотя и реальная ситуация, когда вам заявляют
что-то вроде: «Ваша модель показывает, что моей компании
нужен кредит, но банк не даст мне кредит, поэтому пересчи-
тайте мне модель так, чтобы в кредите не было потребно-
сти». Это сигнал не о том, что вам нужно переделать модель,
а о том, что заказчику необходимо принимать либо экономи-
ческие решения (например, повышать рентабельность, чтобы
хватало собственных средств), либо финансовые (например,
искать максимально дешевый источник финансирования),
либо исключительно управленческие (например, сменить
руководителей направлений).
Для успешной работы в качестве «моделиста» первичны
именно профессиональные финансово-экономические зна-
ния, потом хорошее логическое мышление, а навыки напи-
сания формул в Excel — дело необходимое, но это лишь
навыки, им обучиться проще, чем специальным предметам.
Иными словами, такая работа требует широкого профессио-
нального кругозора.
Можно быть хорошим специалистом в области эконо-
мики, финансов и учета, но не уметь моделировать, даже
не уметь работать в Excel. Но быть финансовым «моделистом»
и не разбираться в экономике, финансах и учете не полу-
чится.
Важно запомнить
Я уже писал, но повторю, поскольку это важно: всегда
будьте готовы ответить, в первую очередь самим себе,
на вопросы по экономике моделируемого процесса,
из которых самый важный — почему прибыль есть, а денег
при этом нет. (Варианты ответа могут быть разными: либо
419
часть IV Продолжаем строить модель
прибыль «зависла» в запасах, ДЗ, либо расходов не было,
но были большие затраты. Это обычная ситуация с покуп-
кой ОС и пр.) Обратный вопрос тоже возможен, но его
задают реже, хотя ответ и на него бывает полезен.
Помните о тех, для кого предназначена модель! Людям,
слабо разбирающимся в Excel, совсем неинтересно бродить
по страницам, выуживая информацию. Большие и сложные
таблицы с огромным количеством чисел их попросту пугают.
Их интересует, что есть на входе и на выходе, а «черный
ящик» расчетов им совсем не нужен.
В завершение напомню о нескольких принципиальных
вещах, о которых я уже писал, — под занавес столь долгого
разговора их имеет смысл повторить.
• Активируйте необходимые надстройки (Add-Ins), если
до сих пор почему-то этого не сделали.
• Приучитесь работать с циклическими ссылками, но упо-
требляйте их редко, дозированно и только «по пред-
писанию врача», т.е. когда их использование действи-
тельно необходимо и вы можете их контролировать.
Циклические ссылки имеют свойство «самозарож-
даться», возникать из-за ошибок и невнимательности
пользователя, и когда это происходит, то при включен-
ном режиме итераций вы их если и увидите, то только
в виде странных результатов расчетов. Для проверки
периодически отключайте режим итераций и прове-
ряйте, не появились ли циклические ссылки там, где
их наличие не планировалось.
• Оформляйте модели правильно, используйте цветовую
кодировку содержимого ячеек с данными. Внесенные
вручную значения отражаются в модели синим цветом.
Все вычисляемые значения (за которыми стоят фор-
мулы) показываются черным цветом. Числа, содержа-
щие прямую ссылку в той же книге, окрашены в зеле-
ный. Значения, ссылающиеся на внешний источник
420
Глава 33 Промежуточный итог
(другой файл ит. д.), обозначаются красным цве-
том. Значения, получаемые по результатам работы
макроса, — коричневым, фиолетовым, да хоть бы
и розовым, лишь бы были заметны и отличались
от других данных цветом.
• Заведите привычку использовать правильные форматы
для разных наборов данных на странице, так чтобы,
глядя на таблицу данных, можно было понять, какие
из чисел обозначают годы (не нужно применять раз-
делитель тысяч), штуки (не нужно показывать десятич-
ные), деньги и т.д.
• Блок вводных параметров расположен отдельно от стра-
ниц расчетов.
Вводные Пользовательские
параметры отчеты
А
Рис. 33.1
421
Часть IV Продолжаем строить модель
• Соблюдайте принцип «Одна строка — одна формула»;
он должен использоваться в 99,9% случаев, кроме тех
очень редких, когда его использование делает формулу
строки слишком громоздкой.
• Старайтесь делать формулы максимально устойчивыми
к изменениям вводных параметров, тестируйте каждую
относительно сложную формулу на работоспособность
в разных режимах.
• Используйте единый формат на всех страницах модели
(см. главу «Оформление»), не используйте варианты
радужной раскраски: заливка ячеек цветом должна
быть дозированна и ограниченна.
• Вычисления делайте с максимально коротким шагом
прогноза, который может быть оправдан с точки зре-
ния цели модели. Если вы знаете, что где-то вам пона-
добятся данные по месяцам, то стройте всю модель
на уровне месяцев, и т. п.
• Полезно добавить схему модели в сам файл с моделью
(в виде отдельного листа, связанного с другими листами
гиперссылками). Такое дополнение в идеале должно
умещаться на экране (при стандартном масштабе),
из него должна быть понятна принципиальная схема
модели и основные этапы расчетов, а также какие дан-
ные в этих расчетах используются. В самом верху боль-
шими буквами можно написать цель модели, например
«подобрать тариф», «посчитать стоимость собственного
капитала», «рассчитать потребность в финансировании»
и пр. Смысл этой схемы — быстро ввести пользова-
теля в курс дела и дать ему понять, что и где искать
в модели.
• Оставляйте первую строку и первый столбец пустыми.
Иными словами, начинайте модель с ячейки В2, а не А1.
Пустые строка и столбец вам могут пригодиться в про-
цессе работы, да и страница так выглядит лучше.
422
Глава 33 Промежуточный итог
• Везде, где только возможно и оправданно, пишите
единицы измерения, иначе по прошествии времени
сами же будете гадать, что это, и путаться в числах.
• Используйте комбинации клавиш — это полезный
навык. Тратить много времени на их изучение точно
не нужно, но все же неплохо бы научиться работать
в Excel без помощи мышки.
• Начинайте временную шкалу на разных страницах с одно-
именного столбца. Например, у вас на нескольких стра-
ницах есть расчеты по годам для будущих значений. Так
пусть на всех страницах первый год начинается, допу-
стим, со столбца F (или иного, но важно, чтобы соблю-
далась последовательность по всем листам). Такой подход
очень упрощает работу с моделью: вы всегда будете знать,
что F — год 1 на каждом из листов, где есть годы, и т.д.
• Задавайте цветовую кодировку листам в книге — ввод-
ным, расчетным, результирующим, вспомогательным
и пр.
• Когда приходится работать с большими временными
рядами (длинный прогноз на много периодов вперед,
т.е. справа), выносите суммы слева от рядов, чтобы
не приходилось «бегать» по модели далеко вправо
в поисках сумм по строкам.
Таблица 33.1
Итого
Цена 5000 100 100 100
Расходы 2000 (70) (70) (70)
Прибыль 1000 30 30 30
Здесь формулы в столбце «Итого» просто суммируют рас-
положенные справа данные по соответствующим строкам.
• Используйте итоговые данные по строкам в ОФР
и ОДДС для общей оценки адекватности модели,
423
Часть IV Продолжаем строить модель
для лучшего понимания экономики проекта в целом,
а также для проверки правильности исчисления нало-
гов (я об этом неоднократно писал в соответствующих
главах об НДС и налоге на прибыль).
• Следуйте «правилам хорошего тона» относительно
линейности модели. Во-первых, формулы по возмож-
ности должны ссылаться только на то, что располо-
жено выше них (и левее). Это не всегда возможно,
но к этому нужно стремиться. Во-вторых, нужно избе-
гать «цепных ссылок». Допустим, в модели есть ввод-
ная — ставка по кредиту, которая затем использу-
ется в модели неоднократно. Так вот, в основе каждой
последующей ссылки должна быть именно эта перво-
начальная ячейка, а не вторичные ссылки на нее.
• Создайте для себя и храните в виде отдельных фай-
лов «банк сложных алгоритмов», проще говоря — «кон-
сервов». У каждого они будут свои: способы сведения
баланса, учета НДС в сложных ситуациях, переноса
убытка на будущее и т. д. Впоследствии вы сможете
к ним обращаться, чтобы освежить в памяти и исполь-
зовать в своих моделях готовые алгоритмы, благо у вас
теперь есть приличный выбор как моих, так наверняка
и своих «консервов».
• Заведите привычку сохранять файл с моделью с некоей
периодичностью — раз в 10-15 минут. Это занимает
секунду, но убережет от потери результатов многочасо-
вой работы в случае зависания программы, отключения
электричества и прочих неприятностей.
• Используйте удобный, наглядный и неутомительный
для глаз формат, при котором нулевые значения пока-
заны прочерком (-), отрицательные — без знака минус,
но в скобках, имеется разделитель разрядов «тысячи-
миллионы-...», один знак после запятой. (Если в ячей-
ках миллионы и миллиарды, то знак после запятой
424
Глав* 33 Промежуточный итог
не нужен. В настройках формата ячеек он задается так:
# ##0,0_);(# ##0,0);-_). Выглядеть это будет так:
Положительные 1 000,0
Отрицательные (1 000,0)
Ноль -
Кстати, если при таком формате видите 0,0 или (0,0),
знайте, что это не ноль вовсе, а какая-то малая величина,
отличная от ноля. Имейте в виду, что она может создать проб-
лемы в формулах типа «если ноль, то...».
• При работе с большими таблицами, имеющими много
показателей в течение многих прогнозных перио-
дов, очень полезно для удобства закреплять верхнюю
(с датами) и левую (с показателями) части листа.
• Иногда встает проблема размера модели. Уменьшите
размер файла, сохранив его не в обычном формате
.xlsx, а в двоичном — .xlsb. Я не специалист в обла-
сти ИТ и не знаю физику процесса, т. е. что при этом
происходит, но в результате получаем работоспособный
файл меньшего размера, работающий быстрее.
• Используйте десятичные значения для того, чтобы
не запутаться при проверке из-за округлений. При этом
помните, что при работе с большими числами цифры
после запятой будут только мешать.
Также помните о том, чего при построении модели
не надо делать никогда.
• Не вставляйте цифры в ячейки с формулами. Этот фокус
называется «плаг», я уже писал о нем в начале книги,
и он используется теми, кто не может свести модель
к желаемому результату — например, добиться сбалан-
сированности актива и пассива. Выглядит эта вставка
следующим образом: =А10+В12/В10+2695,874. Если
вы имеете дело с большой моделью и такой плаг
425
часть IV Продолжаем строить модель
спрятан где-то в ее недрах, то найти его практически
невозможно, по крайней мере вручную. Такой плаг
можно «убить», просто скопировав первую ячейку
в каждой строке на все последующие (стоящие правее
нее). Как бы то ни было, вставлять плаг означает откры-
вать дорогу последующим проблемам. Самое неприят-
ное свойство плагов — то, что они рано или поздно
дадут о себе знать.
Факультативный материал
Плаги — это плохо. Однако на практике иногда доводилось
попадать в ситуации, когда в условиях ограниченного
времени не удавалось найти ошибку в ОДДС: в первый
год разница с остатком ДС по балансу была незначи-
тельной и постоянной при любых вводных. Приходилось
идти на добавление плага в формулу и писать коммента-
рий вроде такого: «Внимание! Здесь умышленно оставлен
плаг, потом я к нему вернусь и обязательно исправлю».
Есть более изощренный вариант использования плага —
вбить какое-то «подгоночное» значение в пустую ячейку,
установив цвет шрифта как белый. И уже не число, а ссылку
на такую ячейку-невидимку вставить в формулу, значение
которой требуется подогнать под желаемое. Найти такую
ячейку можно — выделите всю страницу, и белые значения
ячеек проступят на темном фоне, — но ведь надо знать, что
бывает и такое.
• Не применяйте формулы длиной в несколько строк,
лучше делать промежуточные итоги и использовать
в дальнейших вычислениях их.
• Не прописывайте разные формулы в одной строке.
Формула должна быть написана таким образом, чтобы
ее можно было «протянуть», т.е. скопировать во все
ячейки справа. То же самое, хотя и не столь обяза-
тельно, относится к вертикальному копированию.
426
Глава зз промежуточный итог
• Не вставляйте в помесячные данные столбцы с годо-
выми итогами (это простое правило вытекает из пре-
дыдущего).
• Не используйте имена страниц рабочей книги, состо-
ящие из нескольких слов и цифр: при ссылке на ячейки
на этой странице формулы на других страницах смо-
трятся ужасно! Кроме того, понять эти ссылки будет
невозможно. Например, вместо названия «Годовой
отчет по группе» используйте для страницы назва-
ние «ОтчГруп». Избегайте цифр в названиях листов
и по возможности делайте названия листов корот-
кими — длинные названия с цифрами, попадая в фор-
мулы, сильно затрудняют их восприятие.
• Не злоупотребляйте слияниями ячеек, лучше их вообще
не использовать.
• Не используйте прерывистые линии в качестве границ
ячеек, от них рябит в глазах, и при этом плохо видны
данные в ячейках.
• Не удаляйте ни одну ячейку, предварительно не убедив-
шись, что на нее не ссылаются другие. Это очень просто
проверить с помощью блока кнопок Formula Auditing
(«Зависимости формул») на панели инструментов.
• Очень важное правило, которое теперь, ближе к концу
книги, будет звучать понятнее: не связывайте блоки
модели большим количеством связей (ссылок), как
на рисунке внизу:
Блок 1
Блок 2
Рис. 33.2
427
часть IV Продолжаем строить модель
Ограничьтесь минимально необходимым их количеством.
Это становится очень важным при вырезании отдельных бло-
ков, их замене и т. д. Если связей много, то придется тратить
массу времени, заменяя один блок другим, меняя ссылки,
стараясь не допустить появления ошибок типа #REF!. Схе-
матично правильный подход может и должен выглядеть так:
Рис. 33.3
Нельзя строить связи между блоками таким образом:
Рис. 33.4
И уж точно не следует создавать нечто подобное:
Рис. 33.5
428
Глава зз Промежуточный итог
В модели с такой структурой не сможет разобраться
никто, включая ее автора.
Факультативный материал
Щелчок правой кнопкой мыши в левом нижнем углу
экрана Excel открывает окно со списком листов актив-
ного файла. Это очень удобно для навигации в моделях
с большим количеством листов.
В работе часто придется сталкиваться со схемами струк-
туры сделки — теми самыми картинками из кружочков и ква-
дратиков, соединенных стрелочками, которые вы наверняка
видели или даже рисовали при структурировании сделок.
В них необходимо выделять самые главные, сутевые взаимо-
связи. Для финансовой модели важно показывать именно
потоки денег, а не доли владения, информационные потоки
и т. п. — они лишь загромождают схему и затрудняют ее
понимание. Кроме того, научитесь выделять основную идею
(а она почти всегда есть). Если денежные потоки идут через
какие-то компании транзитом, то на начальном этапе их
можно просто проигнорировать, а когда все станет понятным,
то снова принять их в расчет. Крайне полезно и приобрести
навык рисования финансовых схем.
Ниже представлен пример очень несложной структуры
сделки. Не ищите в ней особой глубины, разговор здесь
Поручительство
Рис. 33.6
429
Часть IV Продолжаем строить модель
о другом, главное — финансовые потоки, их я для нагляд-
ности отметил жирными линиями. Остальные стрелки
(сплошные — договоры, прерывистые — доли владения)
тоже важны, но они «не про деньги», потому в моделирова-
нии малоинтересны.
Запомните простую аксиому: ни одна модель не подтверж-
дается практикой полностью и далеко не все подтверждаются
хотя бы приблизительно. Я специально вынес этот парадок-
сальный тезис в конец рассказа о моделях, чтобы не обес-
куражить отдельных читателей с самого начала и чтобы
они не решили, что моделировать не нужно совсем. Нужно!
Но ожидать, что реальность будет такой же, как прогноз,
точно не следует.
Здесь же хочу подвести к важному выводу: не «мельчите».
Поясню, что имеется в виду. Делайте модель, которая отра-
жает реальность принципиально, в общих чертах, а уже потом
работайте над шлифовкой и калибровкой, но даже на послед-
нем этапе не впадайте в излишнюю «мелочность».
Неоднократно приходилось быть свидетелем неле-
пых сцен, когда, например, «моделисту» пеняли на то, что
он неверно учел дополнительный день в високосном году,
что — о ужас! — дало неверный результат расчета процентов
к уплате, хотя при этом не были точно определены ни сумма
кредита, ни его ставка. Но нет же, все пропало, не учтен один
день! Люди часто спорят о долях процентного пункта про-
гнозной инфляции, хотя прогноз выручки и структура себе-
стоимости взяты с потолка. После прочтения глав про оценку
бизнеса вы убедитесь, что количество таких степеней сво-
боды намного больше, а это делает результаты расчетов все
менее надежными. Таких примеров вы и сами можете при-
вести множество. Вывод: смотрите на модель в целом, «по-
крупному», не дайте мелочам отнять у вас время, необходи-
мое для задач действительно важных. Модель должна помочь
«прицелиться», а не описывать реальность до копейки.
Не создавайте из модели памятник своим математиче-
ским способностям или подобие машины Голдберга — очень
430
Глава 33 Промежуточный итог
сложного механизма, который выполняет простую и беспо-
лезную работу. Если в какой-то части модели можно обой-
тись простым, но надежным алгоритмом расчета, то его
и используйте. Если можно обойтись ручным вводом дан-
ных и вы точно знаете, что это никоим образом не поме-
шает работе модели, то введите данные вручную. Это отча-
сти противоречит сделанному ранее заявлению, что хорошая
модель должна максимальное количество расчетов выполнять
сама и ручной ввод данных надо минимизировать, но ситуа-
ции бывают разными. В конце концов, модель создается
для человека, а не человек для модели. Мастерство состоит
не в том, чтобы придумать очень сложный алгоритм расчета
и написать под него много очень сложных формул (хотя это
тоже безусловный признак мастерства), но в том, чтобы
по возможности простыми средствами построить модель, аде-
кватно описывающую изучаемый объект, а оставшееся время
потратить на более серьезный анализ и размышления о сути
рассматриваемых явлений.
Модель не может и не должна быть самоцелью, это всего
лишь счетный инструмент для принятия решений.
Единственный (да, именно единственный!) способ
научиться строить модели — начать это делать. Начинайте
с простых, а потом постепенно их усложняйте. Если нет реаль-
ного проекта, придумайте его и потом моделируйте то, что
задумали. Можно прочесть уйму умных книг, но, пока вы
не начнете воплощать свои знания в Excel, толку от них будет
немного.
Факультативный материал
Есть вещи, которые не влияют на результат, но помогают
лучше понять, что есть что в таблицах с цифрами. Реко-
мендую пользоваться подчеркиванием — одной чертой
в случае промежуточного результата (например, валовая
прибыль в ОФР) и двумя — в случае финального резуль-
тата (например, чистая прибыль в ОФР); это полезный
вид форматирования итоговых значений.
431
Часть IV Продолжаем строить модель
На практике может также встретиться «иноземное»
обозначение разрядности чисел: разряды тысяч и мил-
лионов обозначают на письме (да и в файлах) буквами.
Например, тысячи — буквой К, миллионы — буквой М,
миллиарды — В или ММ. Т.е. пять тысяч долларов будет
показано как $5К, пять миллионов — $5М. Словом, если
встретите такое, теперь будете знать, о чем идет речь.
Сформируйте ясное представление об экономике про-
цесса! Вникайте в отдельные бизнес-процессы и всю бизнес-
модель целиком. Не начинайте работать в Excel до того, как
такое понимание придет. Прежде чем пытаться что-либо
описать на языке формул и цифр, необходимо четко пони-
мать, что же именно вы описываете. По этой причине работу
над моделью логичнее всего начинать с ее эскиза, наброска
на листе бумаги. Не забывайте, что ни Excel, ни компьютер
сами по себе не способны думать. Их функция — избавить
вас от рутинных расчетов. Вы же, хотя и считаете намного
медленнее и склонны допускать ошибки, способны мыслить.
Помните, что любую сложную, нетривиальную задачу
можно и нужно свести к задаче канонической. На практике
это означает следующее: когда перед вами стоит какая-то
задача (скажем, надо полностью или частично смоделиро-
вать бизнес в Excel), разбейте ее на компоненты, разберитесь,
откуда деньги приходят, куда они уходят и как оборачиваются
в компании с момента прихода до ухода.
Разбейте исходя из своего понимания всю бизнес-модель
на процессы и постарайтесь понять, как они соответствуют
организационному строению бизнеса (отделов, управле-
ния), — бизнес-процессы и бизнес-единицы далеко не все-
гда совпадают.
Задавайте вопросы! Лучше потратить день, расспрашивая
инициаторов проекта, чем потом несколько дней на исправ-
ление готовой, но, увы, неправильной модели. Кроме того,
верно сформулированные вопросы помогут инициаторам про-
екта увидеть собственные ошибки и вовремя их исправить.
432
Глава 33 Промежуточный итог
Только когда у вас в голове, а затем и на бумаге появится
четкая картина происходящего, можно приступать к работе
в Excel. Скажем, если вам говорят: «Прибыль по проекту
будет 100 рублей, в кредит возьмем 200 рублей на год или два
по ставке плюс-минус 10% — вот данные для твоей модели»,
это вовсе не значит, что вы должны бежать к компьютеру
и заносить в него эти данные. Скорее всего, эти цифры были
посчитаны на коленке и существуют только в чьем-то вооб-
ражении.
Моделируйте проект так, как считаете правильным сами.
Если результаты вычислений вдруг выявят, что в кредит
нужно брать 300 рублей и выплачивать 100 рублей в каче-
стве процентов по нему, а вместо прибыли будет убыток,
то с этими цифрами идите к человеку, ответственному за про-
ект, и смело говорите, что его предположения были неверны.
Словом, не принимайте на веру чьи-то приблизительные рас-
четы и уж тем более не подгоняйте под них результаты своей
модели.
Требуйте от заказчика техническое задание: список тре-
бований к функционалу вашей модели и результатам расче-
тов модели. Это дисциплинирует заказчика и поможет вам
избежать ненужных переделок. В противном случае требо-
вания к модели будут все время меняться, а сроки останутся
теми же; все это приведет к ненужным переделкам и недо-
вольству сторон друг другом.
Я уже говорил, что зачастую прогнозный баланс не пред-
ставляет большого интереса. Это относится и к ОФР,
но в гораздо меньшей степени. Основная задача любого
бизнеса — генерировать денежные потоки в пользу его вла-
дельцев. В большинстве случаев прогнозная отчетность стро-
ится, чтобы узнать, сколько денег поступит, кому эти деньги
достанутся, когда возникнет потребность в дополнитель-
ных деньгах, во что обойдется покрытие этой потребности
и пр. Если вы строите модель для подсчета денежных пото-
ков, то всегда держите в уме, что в итоге вы должны полу-
чить именно корректно рассчитанные денежные потоки,
433
Часть IV Продолжаем строить модель
а не идеальный с точки зрения бухгалтерского учета баланс
(хотя баланс часто помогает избежать ошибок в расчетах).
Надо стремиться к тому, чтобы прогнозная отчетность была
как минимум «похожа на настоящую», но сверхзадача моде-
лирования заключается в создании инструмента принятия
решений, а не красивой картинки.
Парадоксальный, но очень важный совет: научившись
строить сложные подробные модели, учитывающие все воз-
можные параметры и сценарии, заново учитесь строить про-
стые модели. Да-да, именно в таком порядке! Сложные боль-
шие модели нужны далеко не всегда, но умение их строить,
знание всех тонкостей и деталей экономики, учета, финан-
сов предостережет вас от ошибок в простых моделях — вы
уже будете понимать, что именно важно и насколько важно,
а чем можно пренебречь, не потеряв в качестве и точности
прогноза.
Профессиональное развитие может быть таким: сначала
вы идете от простого к сложному, накапливая знания и пони-
мание процессов, а потом от сложного к простому, но уже
на гораздо более высоком уровне профессионализма. Это
похоже на то, как работает опытный аналитик: он не счи-
тает кучу показателей при анализе бухгалтерской отчетно-
сти — ему достаточно бегло взглянуть на нее, чтобы сказать,
как обстоят дела у компании и куда она движется. Я неодно-
кратно сталкивался с ситуациями, когда простая, на вид несу-
разная и явно непрофессиональная модель в 100 строк давала
куда лучший прогноз, чем «учитывающая все-все-все» модель
на нескольких листах по 1000 строк на каждом, не говоря уже
о том, что простая модель была понятна и прозрачна.
Не пытайтесь создавать «модель Вселенной»! Степень
подробности вашей модели должна быть разумно обоснован-
ной — помните о балансе затрат и результатов. Лучше иметь
модель, которая дает приблизительный, но правильный резуль-
тат, чем дающую результат очень точный, но неправильный.
Перед тем как сесть за работу, вспомните о целях, которые
стоят перед вами. Рассчитывайте свое время и силы, а также
434
Глава зз Промежуточный итог
степень детализации тех или иных данных и блоков модели.
Если вы потратите половину всего времени на подробное
моделирование какого-то процесса, который имеет мизер-
ное влияние на бизнес, это будет нерациональное использо-
вание ресурсов и неумение расставлять приоритеты в работе.
Завершу разговор о моделировании старым анекдотом.
Однажды биолога, статистика и физика попросили за прилич-
ное вознаграждение придумать способ предсказывать исход
скачек. Через месяц каждый из них докладывает о резуль-
татах.
Биолог: «Я разработал таблицу, по которой, зная биологи-
ческие данные коней, их породы, места выпаса, корма, родо-
словную и пр., можно предсказать победителя».
Статистик: «Я построил регрессию, по которой, зная пре-
дыдущие забеги, можно предсказать коня-победителя».
Физик: «Для окончания работы мне нужно еще два
года и миллион долларов, но к настоящему моменту уже
готова модель, описывающая движение сферического коня
в вакууме».
Так вот, не занимайтесь моделированием «сферических
коней», тем более в вакууме. Любая модель утилитарна
и не должна быть вещью в себе. Стройте такие модели, кото-
рые помогают решать проблемы, а не создают их.
С годами я понял, что анекдот можно дополнить, доба-
вив к действующим лицам управленца, и тогда он станет еще
более жизненным.
Управленец: «Сейчас этот вопрос обсуждается в разных
дирекциях и департаментах нашей корпорации. Возможно,
к концу года будет согласовано, какое именно подразделение
назначат ответственным за выполнение задания. После этого
наши юристы начнут готовить договор на оказание консуль-
тационных услуг».
Так что порой лучше даже представить результат своей
работы в виде такого «коня в вакууме», с этим можно рабо-
тать, совершенствовать модель и доводить до ума. В любом
случае лучше хоть какой-то результат, чем его отсутствие.
Часть V
Оценка
и окрестности
Глава 34
Новое введение
Определяйте значение слов — и вы избавите свет от половины
его заблуждений.
А. С. Пушкин*
На тему оценки бизнеса написаны сотни, если не тысячи книг,
многие из которых содержательны и полезны. Но все же,
«не мысля гордый свет забавить», попробую внести свою
лепту в эту область финансов, основываясь на собственном
профессиональном опыте. Надеюсь, мне удастся сказать не-
что если не новое, то полезное для начинающих практиков.
В этой части я коснусь вопросов оценки бизнеса, непосред-
ственно про Excel говорить будем мало. Зачем же она нужна,
ведь книга посвящена Excel? А вот зачем. Модели, которые
мы разобрали в первой части книги, строятся не для того,
чтобы поупражняться в моделировании, но очень часто —
для целей оценки бизнеса. Потому пройти мимо этого раз-
дела финансов было бы неправильно. Структура изложения
здесь и в предыдущих частях книги принципиально разли-
чается: я не буду детально разбирать каждый шаг, каждую
формулу — для этого существуют другие прекрасные изда-
ния уважаемых авторов.
Цель дальнейшего повествования — немного рассказать
о практике оценки, о типичных и распространенных ошиб-
ках, встречающихся в работе, дать практические рекоменда-
ции, либо не упоминающиеся в учебниках, либо изложенные
в главах, до которых добираются не все читатели. Не обойду
вниманием и теоретические аспекты, это никогда не лишне.
Речь пойдет главным образом об оценке, проводимой при
* В одном из писем А. С. Пушкин приписал эту фразу Декарту.
439
Часть V Оценкам окрестности
покупке либо продаже бизнеса, ведь оценка акций — заня-
тие в чем-то похожее, но все же иное.
Как и в предыдущих частях книги, мы здесь рассмотрим
многие вопросы из смежных областей знания, в отрыве
от которых тема оценки — лишь «сферический конь
в вакууме». Познание мира развивается, углубляется и спе-
циализируется, и это нормально. Но чем глубже мы погружа-
емся в одну предметную область, тем хуже слышим специали-
стов из других — мы даже разговариваем с ними на разных
языках. Давайте попытаемся объединить картины мира,
существующие в представлении разных специалистов, посмо-
треть на проблему с нескольких точек зрения. И делать это
необходимо, постоянно обращаясь к другим наукам.
В отличие от предыдущих глав в этой части будет мало
материала по бухгалтерии, поэтому те, кто ее не любит,
могут вздохнуть с облегчением. Но зато часто станут затра-
гиваться вопросы юридические. Финансы как наука (или, если
угодно, ремесло) существуют не в безвоздушном простран-
стве. Любая компания действует в некоей правовой среде,
из чего вытекает простой принцип: финансист должен раз-
бираться не только в формулах и расчетах, но и в отдельных
разделах законодательства страны, в которой работает.
Изучить все разделы права невозможно, да и не нужно,
но стоит знать основные положения Гражданского кодекса
(первой и второй частей), важнейшие разделы законов
об акционерных обществах, об обществах с ограниченной
ответственностью, о рынке ценных бумаг, о несостоятельно-
сти (банкротстве) и т. д. — это минимальный «джентльмен-
ский набор», без которого часть представленного материала
может показаться неясной. Понимание определенных юри-
дических норм необходимо для представления о том, как
структурируются сделки. В теории структурирование никак
не влияет на оценку бизнеса, но на практике разные струк-
туры сделки могут кардинально изменить экономические
и финансовые эффекты, которые повлияют на цену бизнеса
(стоимость и цена не всегда совпадают, разумеется).
440
Глава 34 новое введение
Важная оговорка: существуют разные понятия оценки.
Есть та, которая регулируется федеральным законодатель-
ством, проводится в соответствии со стандартами и служит
для официальных целей (судебных разбирательств, привати-
зации, обязательной оферты при выкупе акций и т.п.). Для ее
выполнения необходимо иметь лицензию и состоять в само-
регулируемой организации. Есть иная оценка, ее проводят
инвестиционные банки, фонды прямых инвестиций, обыч-
ные компании, заинтересованные в покупке другого бизнеса
или продаже своего, и т. п. Такая оценка ограничивается лишь
мнением того, кто ее проводит, она намного более гибкая,
и ее легче подстроить под конкретную ситуацию. Вот о ней
я и расскажу.
Разницу между официальной и инвестиционной оцен-
кой можно проиллюстрировать на таком примере. Когда-то
давно коллеги проводили оценку нескольких госпредприя-
тий для последующей приватизации. К тому времени в дело-
вой прессе уже давно появлялась информация, что ставки
отчислений во внебюджетные фонды будут изменены
со следующего года. Об этом говорили премьер-министр,
председатель бюджетного комитета Госдумы, но на момент
проведения оценки изменений в Налоговом кодексе не было.
Любой аналитик инвестиционной компании использовал бы
в прогнозе новые ставки отчислений, но коллеги-оценщики
четко следовали стандартам — в соответствии с ними необ-
ходимо было использовать те ставки, которые действовали
на момент оценки. Вот такое противоречие — конфликт
формы и содержания.
Надо признать, что оценка зависит от того, на чьей стороне
выступает оценщик — покупателя или продавца, нравится
нам это или нет. Есть много исследований, подтверждающих,
что известная шутка («Оценить? Легко! А мы покупаем или
продаем?») вовсе и не шутка, а суровая правда жизни. Более
того, должно быть четкое понимание, что отчет об оценке
бизнеса — это не бирка с ценой в магазине. Оценка никогда
не бывает выражена в конкретной сумме (кроме случая, когда
441
Часть V оценка и окрестности
ее проводят официальные оценщики) и всегда располагается
в некоем диапазоне «от и до», который зависит от множества
факторов: определения и реализуемости синергии, неопре-
деленности относительно интеграции покупаемой компании
и т. п. Более того, на этапе переговоров о покупке бизнеса все-
гда возникают дополнительные вводные, которые могут кар-
динально перекроить всю картину сделки.
Глава 35
(Не)много теории
Законы математики, имеющие какое-либо отношение
к реальному миру, ненадежны, а надежные математические
законы не имеют отношения к реальному миру.
А. ЭЙНШТЕЙН
Для начала, как водится, немного теории. Эту главу имеет
смысл прочесть тем, кто либо мало сталкивается на практике
с оценкой, либо «знал, но забыл». В любом случае изложен-
ный материал требует от читателей знания предмета «корпо-
ративные финансы». Это будет очень сжатое, а потому и весь-
ма неполное изложение обширного материала, касающееся
лишь сути вопроса. Цель — освежить его в памяти читателей,
а за всеми подробностями лучше обратиться к учебникам.
Будет много иностранных терминов и сокращений, это
в данном случае вынужденная мера: какие-то термины
не имеют устоявшегося перевода на русский язык, какие-то
переводятся совсем уж длинными фразами, поэтому, чтобы
не плодить новые сущности, буду придерживаться термино-
логии, широко применяемой в литературе и на практике.
Постараюсь, однако, воздержаться от новояза вроде «мони-
торинг форсайтов» или «паттерны в коворкинге».
Существует несколько основных подходов к оценке:
затратный, доходный и сравнительный. В свою очередь, они
делятся на методы. На практике для наших целей затратный
подход используется редко, разве что в случае, когда ком-
пания на грани банкротства, или, например, при покупке
активов в сельском хозяйстве (обычно покупателя интере-
сует земля либо право ее аренды, а не компания продавца).
В доходном подходе нас будет интересовать метод дисконти-
рованных денежных потоков (есть и другие), который, в свою
443
Часть V Оценка и окрестности
очередь, делится на несколько разновидностей. Сравнитель-
ный метод тоже важен, рассмотрим и его.
Теория стоимости
Немного коснусь истории вопроса. В середине прошлого века
профессора Миллер и Модильяни выдвинули гипотезу, что
в мире без налогов, банкротств и асимметричной информа-
ции стоимость компании не будет зависеть от того, как ком-
пания финансируется, за счет собственных средств или заем-
ных. Немного напоминает «сферического коня в вакууме»?
Не спешите усмехаться; оба этих джентльмена впоследствии
стали нобелевскими лауреатами.
На данном этапе нам следует знать важное уравнение,
которое лежит в основе оценки бизнеса:
TEV = Е + D,
где TEV — стоимость бизнеса (total enterprise value), Е — стои-
мость собственного капитала (equity), D — стоимость заемного
капитала (debt). Согласно первой теореме этих профессоров,
TEV остается неизменной, в то время как пропорции каждого
из слагаемых в правой части уравнения могут менягься (притом
что их общая сумма остается неизменной). Иногда TEV обо-
значают как EV (enterprise value) и FV (firm value), но я в даль-
нейшем буду придерживаться обозначения TEV (потому что
EV можно спутать с equity value, a FV — с future value).
По мере приближения теории к жизни все выглядит
несколько иначе: проценты по долгу (кредитам, облигациям)
относятся на себестоимость, а значит, уменьшают налогообла-
гаемую прибыль. Такое уменьшение налогооблагаемой прибыли
называется «налоговый щит» (tax shield) и рассчитывается так:
Tax Shield = I х t,
где 1 — сумма процентов по долговым обязательствам, at —
ставка налога на прибыль.
444
Глава 35 (Не)много теории
Очевидно, что подобное уменьшение уплачиваемых нало-
гов увеличивает стоимость бизнеса. При таком подходе напра-
шивается вывод, что компании выгодно брать больше креди-
тов (или выпускать облигаций), и это верно, но тут вступает
в силу ограничение: рост заемных средств ведет к тому, что
инвесторов (как акционеров, так и кредиторов) начинает бес-
покоить, справится ли компания с обслуживанием растущего
долга, и они повышают цену своего капитала для компании
(акционеры хотят более низких цен на акции при новых раз-
мещениях либо требуют более высоких дивидендов, креди-
торы повышают процент по новым кредитам либо требуют
более высокий купон по облигациям). Словом, находится
некое равновесие, при котором складывается оптимальная
для компании структура капитала, когда выгода от налого-
вого щита уравнивается с ростом стоимости капитала. Эта
сухая теория имеет важное значение для практики оценки.
Вместе с тем важно помнить, что стоимость бизнеса сама
по себе мало кого волнует, всех интересует стоимость соб-
ственного капитала (того самого equity), ведь при сделках
покупают в большинстве случаев именно акции (если речь
не идет о выкупе долга). Из приведенного выше уравнения
легко рассчитать стоимость собственного капитала:
Е = TEV - D.
В дальнейшем мы вернемся к этой формуле и немного
ее усложним.
Важно иметь в виду, что и в теории, и на практике цена
заемного капитала практически всегда ниже, чем цена соб-
ственного. Объяснений тут два: эффект налогового щита
(поскольку проценты по долгу уменьшают налогооблагаемую
прибыль) и тот факт, что у кредиторов есть залог либо пре-
имущественное право требования в случае банкротства. Это
не догма, но знание этой разницы на данном этапе помогает
понять мотивацию сторон при многих сделках.
Давайте условимся, что стоимостью капитала в дальней-
шем будем называть его размер: D, Е — величины, всегда
445
Часть V Оценка и окрестности
выраженные в деньгах (при этом надо помнить, что исполь-
зуются рыночные оценки D и Е, если таковые имеются, а если
их нет, то их определяют по данным бухгалтерского баланса).
А ценой капитала будем называть ту доходность (выражен-
ную в процентах), которой требуют инвесторы: ке — доход-
ность, требуемая акционерами, kd — доходность, требуемая
кредиторами (держателями облигаций). Разделение поня-
тий «стоимость» и «цена» на данном этапе позволит потом
не путаться в терминах.
Повторю еще раз для закрепления: сама по себе стои-
мость фирмы (TEV) имеет смысл скорее научный и позна-
вательный. Инвесторы обычно не рассуждают таким обра-
зом: «Хочу купить фирму А, поэтому первым делом выкуплю
ее акции у нынешних собственников (Е), а затем выкуплю
ее долги у кредиторов, свободные деньги на счетах фирмы
уменьшат мои траты». В реальной жизни так не бывает. Поку-
пателя интересует в первую очередь стоимость акций (Е),
поэтому формула стоимости обретает практический смысл,
лишь будучи записанной в виде: Е = TEV - D. А уж как вы
посчитаете TEV — это ваш выбор (используя мультиплика-
торы, DCF или что-то еще).
Когда речь заходит о долге (D), все учебники пишут,
что D — это заемные средства (кредиты и займы, в том числе
облигационные и т.п.) и в эту сумму не включается кредитор-
ская задолженность. При расчете денежных потоков и раз-
мера чистого долга (о нем я подробно расскажу позже) при-
нято разделять и по-разному использовать в расчетах долги
перед кредиторами и задолженность перед поставщиками,
подрядчиками.
Все это верно, но нужно понимать, что грань между дол-
гом и кредиторской задолженностью порой очень тонкая.
В обычном упрощенном понимании долг платный и долго-
срочный, а кредиторская задолженность бесплатная и кратко-
срочная. Но и кредиторская задолженность тоже может быть
платной (товарный кредит), а долги могут быть беспроцент-
ными, да и со сроками не всегда все так уж просто. Довод, что
446
Глава 35 (Не)много теории
кредиторская задолженность всегда относится к операцион-
ной деятельности, а долг — к инвестиционной, неверен, ведь
и долг может относиться напрямую к операционной деятель-
ности — например, если берется целенаправленно на финан-
сирование оборотного капитала. В этой главе рассматрива-
ется в качестве примера аптечная сеть, в которой лекарства
поставлялись фармдистрибьюторами на условиях бесплатной
полугодовой отсрочки платежа. При таких условиях ника-
кой кредит не нужен. Эти рассуждения никак не опровергают
необходимость разделения задолженности, но призваны под-
черкнуть некоторую условность такого разделения.
Факультативный материал
Стоит заметить, что теория Миллера и Модильяни не един-
ственная, описывающая оптимальную структуру капитала.
Существует, например, теория иерархии, которая утверж-
дает, что для финансирования новых вложений сначала
необходимо использовать накопленную прибыль, а если
прибыли недостаточно, то привлекать заемное финан-
сирование и лишь потом, если полученных денег будет
недостаточно, выпускать новые акции. Но в парадигме
теории Миллера и Модильяни живет большинство совре-
менных финансистов, поэтому ее нужно знать и понимать.
Вторая буква греческого алфавита
Несколько слов об определении цены капитала. Итак, если
с ценой заемного капитала все относительно понятно (самое
простое — под какой процент банк готов дать компании кре-
дит), то ценасобственногокапитала считается в большинстве
случаев с использованием модели САРМ (capital asset pricing
model). В отечественных переводных изданиях можно встре-
тить аббревиатуру МОДА (модель оценки долгосрочных акти-
вов) . Это неплохой перевод, но я все же буду использовать
аббревиатуру САРМ как более устоявшуюся.
447
Часть V Оценка и окрестности
Выглядит это так:
ke = kf + beta х (km — k^,
где — безрисковая ставка на рынке (часто это доходность
десятилетних облигаций казначейства США), beta — бета-
коэффициент, km — средняя доходность по рынку. Множи-
тель (km - kf) часто сводят к кр — рыночной премии (разница
между средней доходностью рынка и kf). Но главную про-
блему во всем этом уравнении всегда вызывает бета-коэф-
фициент, о нем сейчас и поговорим.
Бета-коэффициент (далее beta) — отношение коэффи-
циента ковариации анализируемого актива (акции) и рынка
к коэффициенту дисперсии рынка. Очень простое опреде-
ление, которое все прояснило, верно? Простым языком —
это сравнительный коэффициент риска (вариации, измен-
чивости) анализируемого актива (акции) по отношению
к рынку. Этот показатель рассчитывается и публикуется
финансовыми агентствами по торгуемым на бирже акциям.
При большом желании можно его посчитать самостоя-
тельно. Если beta = 1, то волатильность актива равна вола-
тильности рынка; beta >1 — волатильность актива выше,
чем у рынка; beta <1 — волатильность актива ниже, чем
у рынка; beta = 0 — нет корреляции между движениями
актива и рынка; beta <0 — актив движется в противо-
положном рынку направлении.
Но нас не интересует механика его расчета, нам нужно
понять вот что: если вы хотите определить beta для неторгу-
емой компании, то нужно найти beta для максимально похо-
жей торгуемой компании. Поскольку у разных компаний раз-
ный уровень закредитованности, то найденный коэффициент
beta (назовем его levered beta, еще называют equity beta) сна-
чала надо «раздеть», т.е. представить в том виде, каким он
был бы, если бы не было долга, а потом этот «голый» beta
(назовем его unlevered beta, другое название asset beta) при-
менить для уровня долга анализируемой компании. Levered
beta (beta L) и unlevered beta (beta U) соотносятся так:
448
Глава 35 (Не)много теории
beta U =
beta L_____
1 + (1-t) х£
Е
Соответственно,
beta L = beta U x (1 + (1 - t) x j?)-
Beta L выше, чем beta U, — это видно из формулы: мно-
житель (1 + (1-t) х D/Е) всегда больше единицы. К тому же
выводу можно прийти и логически: увеличение долга ведет
к увеличению риска.
Например, вы хотите найти beta для неторгуемой ком-
пании А, у которой отношение долга к собственному капи-
талу равно D/E = 3:1. Для этого находите аналогичную
(максимально похожую) торгуемую компанию В, по кото-
рой beta публикуется: допустим, beta = 1,5 (это будет
levered beta компании В), и у нее отношение долга к соб-
ственному капиталу D/E = 1:1. Вычисляете unlevered beta
компании В:
1 + (1 - 0,2) х -±-
Теперь применяем полученный unlevered beta компании В
для нахождения levered beta компании А:
2,82 = 0,83 х (1 + (1 - 0,2) х у).
Следовательно, для определения цены собственного капи-
тала интересующей нас компании А мы будем использовать
полученное значение beta, равное 2,82. Ставка налога в этом
примере принята на уровне 20%.
Значение ке считается, разумеется, с использованием
beta L, т. е. с учетом той долговой нагрузки, которую несет
анализируемый актив.
Не все знают, что beta можно считать и для долга (debt
beta), но обычно его принимают равным нулю, т.е. игнорируют.
449
Часть V Оценка и окрестности
Но, строго говоря, unlevered beta компании — это средне-
взвешенное от levered beta и debt beta:
Е D
beta U = — x beta L + —-— x beta D.
D + E D + E
Имея значение beta, мы можем посчитать цену собствен-
ного (акционерного) капитала, а когда есть и она, можно вычис-
лить средневзвешенную стоимость всего капитала (WACC —
weighted average cost of capital), которая и используется как
коэффициент дисконтирования в большинстве случаев:
WACC=D^EXk-+DTEX ‘^<1-»-
Иногда в этой формуле отдельным элементом выделяют
цену капитала по привилегированным акциям, но мы это
опустим.
Помимо модели САРМ есть еще две известные: модель
Фама-Френча (по фамилиям ее авторов) и модель теории
арбитражного ценообразования (arbitrage pricing theory),
но мы их рассматривать не будем, они не добавят ничего
к пониманию предмета. Интересующиеся читатели могут
ознакомиться с ними самостоятельно.
Зачем искать TEV и вычитать из него D, вместо того чтобы
сразу найти Е? С этим мы разберемся позже. Имейте в виду,
что когда мы будем говорить о денежных потоках, то будет
подразумеваться денежный налог на прибыль (тот самый
cash tax, о котором мы говорили в книге ранее; отложенные
налоги ОНА/ОНО иногда используются для корректировок,
но для простоты мы от них абстрагируемся).
Денежные потоки
Теперь перейдем на более прикладной уровень: поговорим
о денежных потоках. Акционера интересует не бухгалтер-
ская прибыль, а то, сколько он может получить от компании
в виде дивидендов либо роста стоимости акций (в том слу-
чае, если компания реинвестирует всю полученную прибыль;
450
ГЛАВА 35 (НЕ)МНОГО ТЕОРИИ
но и тогда должна быть уверенность, что проекты прибыльны
и увеличат денежные потоки в будущем). Для оценки денеж-
ных потоков используют несколько разных моделей.
FCFF (free cash-flow to firm) — свободный денежный
поток компании, его иногда обозначают просто как FCF. Рас-
считывается так:
FCFF = NI + I х (1 -1) + Depr +/- LNWC - Capex,
где NI — чистая прибыль (net income), Depr — амортизация
(depreciation), ANWC — изменения в чистом рабочем капи-
тале (текущие активы кроме денежных средств минус текущие
обязательства кроме долга; большие текущие активы — отток
средств, отрицательные текущие активы — приток — вспо-
мните первую часть книги), Capex — капитальные вложения.
Этот же показатель можно рассчитать так:
FCFF = EBIT х (1-t) + Depr +/- KNWC - Capex,
где EBIT—прибыль до вычета процентов по заемному капиталу
и налогов. Обратите внимание, что EBIT х (1 -1) = ЕВТ х (1 -
- t) + I х (1 - t) = NI + I x (1 - t). Это простое разложение
формулы пригодится нам в дальнейшем.
К слову сказать, часто выражение EBIT х (1 -1) называют
NOPLAT (net operating profit less adjusted tax) или NOPAT
(net operating profit after tax), так что, встретив такие аббре-
виатуры, знайте, о чем идет речь. Строго говоря, имеются раз-
личия в расчете NOPLAT и NOPAT на величину изменения
в отложенных налогах, но часто на практике эти два показа-
теля принимают равными.
При знакомстве с формулой расчета FCFF многие зада-
ются вопросом, почему в слагаемом I х (1 -1), т.е. при опреде-
лении чистой прибыли кредитора, используется та же ставка
налога, что и для налогообложения прибыли самой компа-
нии. А если прибыль кредитора облагается налогом по иной
ставке или не облагается вовсе? Единственный относительно
вразумительный ответ, который приходит на ум: это лишь
допущение, что ставка налога едина для всех.
451
Часть V Оценка и окрестности
Напомню, почему элемент расходов «амортизация» при-
бавляется при расчете: основные средства были куплены
ранее, этот отток средств уже произошел, но теперь они
частями переносятся на стоимость, притом фактических отто-
ков уже нет. Получается, что в чистую прибыль нужно вер-
нуть этот неденежный расход текущего периода.
Данную модель денежных потоков на практике исполь-
зуют чаще всего, для дисконтирования применяют WACC —
средневзвешенную стоимость капитала. В результате сложе-
ния всех прогнозных FCFF получают стоимость компании
TEV, из которой можно получить величину собственного
капитала, отняв долг.
Обратите внимание, что FCFF — это денежные потоки
не только для акционеров, но и для кредиторов (слагаемое
I х (1 - t)), т.е. компания здесь рассматривается как некая
«денежная машина», которая генерирует деньги для всех инве-
сторов — акционеров и кредиторов.
У этого метода есть важное ограничение: поскольку мы
используем WACC на весь прогнозный (и постпрогнозный)
период, структура капитала компании не должна сильно отли-
чаться от той, которую использовали при расчете WACC.
Например, применять FCFF для компаний, проходящих через
реструктуризацию, не следует.
Важно понять и запомнить, что изменение структуры
финансирования никак не влияет на размер FCFF: неважно,
в какой пропорции будет делиться этот денежный поток меж-
ду акционером и кредитором, — его сумма от этого не изме-
нится. Если в модели она меняется, ищите ошибку.
FCFE (free cash flow to equity) — свободный денежный
поток на собственный капитал, т. е. эти денежные потоки идут
владельцам не всего капитала компании, а только акционер-
ного. Формула для расчета такова:
FCFE = NI + AD + Depr +/- kNWC - Capex,
где AD — прирост долга (собственно, здесь речь идет о «чистом
долге», но о нем мы поговорим позже). Какое отношение
452
Глава 35 (Не)много теории
прирост долга имеет к акционерам? Логика такова: акцио-
неры могут финансировать выплаты дивидендов за счет заем-
ных средств. Появилось слагаемое AD, но исчезло I х (1 -1).
Очевидно, что раз это иной денежный поток, то и для дис-
контирования должна применяться иная ставка — не WACC,
а ке, цена собственного капитала.
Важное уточнение: при дисконтировании суммы всех про-
гнозных (и постпрогнозных) FCFE мы получаем стоимость
собственного капитала Е без промежуточного результата TEV.
Как видно из формулы, здесь нет процентов по заемным сред-
ствам ни в каком виде, т.к. FCFE — денежные потоки только
для акционеров. Данная разновидность денежных потоков
хорошо подходит для компаний, у которых выплата процен-
тов на заемные средства — основная, а не финансовая дея-
тельность. Например, для банков.
Теперь посмотрим на проблему несколько иначе. Стои-
мость компании можно рассматривать как стоимость двух
составляющих: стоимости компании без учета долговой
нагрузки (Vu) и непосредственно самого налогового щита
(^Тах Shield) ‘
TEV = V + VT а. ...
и Tax Shield
Мы помним, что стоимость компании также можно выра-
зить как сумму стоимостей собственного и заемного капи-
тала, т. е., по сути, это взгляд на компанию под двумя раз-
ными углами:
D + Е = V + VT a jj.
и Tax Shield
Такое наглядное отделение налогового щита нужно для
того, чтобы дисконтировать его отдельно и по другой ставке
(рассмотрим это чуть ниже).
CCF (capital cash flow) — денежные потоки на капи-
тал. Здесь нужно вернуться к понятию налогового щита,
ибо на нем все и строится. Логика расчета такова: денежные
потоки рассматриваются как две отдельные составляющие:
453
Часть V Оценка и окрестности
денежные потоки, которые были бы при отсутствии заемного
финансирования, плюс налоговый щит.
Обе составляющие дисконтируются по цене собственного
капитала без учета заемных средств (cost of unlevered equity).
Это хороший способ расчета стоимости компании, поэтому
ниже попробуем разобрать его чуть подробнее, а сейчас для
простоты приведем формулу:
CCF = FCFF + Tax Shield = FCFF + 1 х t.
Это наиболее наглядная иллюстрация. Но имеет смысл
посмотреть на вопрос и так:
CCF = NI + 1 + Depr +/— &NWC - Capex.
Как видите, здесь элементом формулы выступает процент-
ный доход, не уменьшенный на ставку налога, т. е. I вместо
I х (1 - t), как было в случае модели FCFF.
Вспомните, что при расчете FCFF одним из слагаемых
было I х (1 -1), т.е. проценты за пользование заемным капи-
талом попадали в формулу без налогового щита I х t, вот он
здесь и появляется (очевидно, что I = I х (1 - t) + I х t).
Для понимания этой модели придется немного углубиться
в вопрос, что такое cost of unlevered equity, и подробно разо-
браться с понятиями levered и unlevered. Наиболее точный пере-
вод слова levered в финансовом контексте — «учитывающий
заемные средства», a unlevered, соответственно, «не учитыва-
ющий заемные средства». Давайте в данном случае для про-
стоты использовать иностранные термины, чтобы фразы
не были слишком громоздкими и трудными для восприятия.
Итак, levered cash flow — денежный поток, из которого
вычли проценты по заемным средствам, a unlevered cash
flow — из которого их не вычли. Пока для понимания мате-
риала этого достаточно, но к этому вопросу я еще вернусь.
Поскольку такой подход к расчету денежного потока отли-
чается от широко распространенного FCFF, и ставка дискон-
тирования должна быть иной. Здесь будет применяться так
называемый доналоговый WACC (pre-tax WACC):
454
Глава 35 (Не)много теории
F Г)
Pre-tax WACC — —---— х k + ----— х k,.
D + Е с D + Е d
Как видите, множитель с налогом (1 - t) исчез.
Или же в терминах модели САРМ ставку дисконтирова-
ния для CCF можно выразить как unlevered к,:
Unlevered ke = kf + beta U x (km - k^.
Здесь мы избавились от необходимости учитывать влия-
ние долга оцениваемого актива на стоимость собственного
капитала. Можете проверить, но примите на веру, что:
Pre-tax WACC = Unlevered k .
Таким образом, считать ставку дисконтирования для CCF
можно двумя способами.
К чему такие сложности? Неужели недостаточно FCFF
и WACC, которые всем известны и даже понятны? Дело в том,
что, когда вы используете FCFF-модель при изменяющейся
структуре капитала, теоретически верно было бы пересчи-
тывать WACC для каждого периода, причем в WACC надо
не только менять вес собственного и заемного капитала,
но и (что значительно хуже) каждый раз пересчитывать beta
с учетом нового долга — без этого расчет цены собственного
капитала станет неверным. (Для каждого периода будет своя
levered — точнее говоря, re-levered beta, т. е. та, с которой
убрали влияние долга, но потом снова добавили влияние уже
иной суммы долга.)
Образуется итерационный процесс (о циклических ссыл-
ках еще не забыли?): чтобы получить значение beta, нужно
знать стоимость собственного капитала и долга, а стоимость
собственного капитала можно получить, лишь зная значе-
ние beta для текущего периода (если нет рыночной оценки
компании).
Этот процесс в Excel легко автоматизируется, но дело
в том, что почти никто этого не делает. Модель CCF позволяет
не думать об изменениях в структуре капитала, по крайней
мере в том, что касается пересчета beta и цены собственного
455
Часть V Оценка и окрестности
капитала, — ведь в качестве ставки дисконтирования исполь-
зуется unlevered beta, на который пропорциональный уровень
долга никак не влияет.
Насколько катастрофическими могут быть ошибки при
использовании FCFF для оценки компании с меняющейся
структурой капитала? Они не приведут к необратимым
последствиям — желающие могут поэкспериментировать
с этим сами. Стоит ли после этого использовать CCF-модель?
Считаю, что да. Единственный ее минус — есть риск столк-
нуться с тем, что многие про CCF ничего не слышали, и при-
дется тратить время на объяснения.
Само собой разумеется, что, как и в случае с FCFF-моде-
лью, мы получаем стоимость всей компании (TEV), из кото-
рой надо вычесть чистый долг для определения стоимости
собственного капитала.
Эту модель еще называют compressed APV — «сжатой»
APV. Но если есть сжатая APV, то должна быть и несжа-
тая? А вот и она — чуть более усложненная по сравнению
с предыдущей: модель скорректированной текущей стоимо-
сти (adjusted present value model, или APV). По сути, только
что рассмотренная модель CCF — это лишь частный случай
APV. Как и в случае с CCF, денежные потоки здесь также
делятся на FCFF и tax shield, но дисконтируются уже по раз-
ным ставкам: FCFF — по ставке unlevered k, a tax shield —
е
по к..
□
Эта модель лучше в том плане, что позволяет оценивать
компании, у которых прогнозное соотношение собственного
и заемного капитала сильно разнится от периода к периоду.
Результат по модели APV, как правило, выше, чем в случае
CCF, — из-за более низкой цены заемных средств по сравне-
нию с собственными. При выборе между APV и compressed
APV (CCF) порой лучше предпочесть первую для большей
точности, хотя вторая проще.
Для наглядности сведем данные по разным моделям
денежных потоков в таблицу 35.1.
456
Глава 35 (Не)много теории
Таблица 35.1
Модель Расчет Ставка дисконтирования Результат
FCFF = NI + 1 х (7 - t) + Depr +/- ANWC - Capex или = EBIT x (7 - 0 + Depr +/- ANWC - Capex WACC TEV (нужно вычесть чистый долг для нахождения Е)
FCFE = NI + AD + Depr +/-ANWC - Capex ке Е
CCF = NI + 1 + Depr +/-ANWC - Capex или = FCFF + Tax Shield ka (unlevered ke) TEV (нужно вычесть чистый долг для нахождения Е)
FCF (в модели APV) = FCFF + Tax Shield кз для FCFF и ke для tax shield TEV (нужно вычесть чистый долг для нахождения Е)
Все модели дают одинаковый результат Е, за исключе-
нием APV — там он, как правило, чуть выше.
Все эти модели объединены общим термином DCF
(discounted cash flow). Поэтому когда вы слышите о модели
оценки по методу DCF, то в большинстве случаев речь идет
о FCFF, но все же каждый раз лучше уточнять, что именно
имеется в виду. Часто встречается термин FCF (free cash
flow) — в зависимости от контекста это может быть и FCFF,
и FCFE, и CCF — надо четко понимать, что конкретно име-
ется в виду, но чаще всего под этим подразумевают опять же
FCFF.
Всего существует не менее десятка моделей дисконти-
рованных денежных потоков, мы рассмотрели лишь наибо-
лее часто встречающиеся. Какой из них пользоваться? Боль-
шинство практиков выбирают FCFF, я же считаю возможным
использовать любую в зависимости от специфики оценива-
емой компании. Для банков и подобных финансовых инсти-
тутов используйте FCFE, т. к. для них уплаченный процент —
цена «сырья». В случаях сильных колебаний долга используйте
APV. Но, как я уже писал, выбирая иные модели, нежели
457
ЧАСТЬ V ОЦЕНКА И ОКРЕСТНОСТИ
FCFF, будьте готовы, что вам придется прочитать короткую
лекцию о разных определениях денежных потоков и различ-
ных ставках дисконтирования.
Раз уж зашла речь о дисконтировании, будет уместным
напомнить, что правильнее дисконтировать денежные потоки
на середину года, т. к. они обычно распределены в течение
года более-менее равномерно.
Помните, что финансовые модели FCFF, CCF, APV могут
давать результаты, которые неопытному пользователю пона-
чалу могут показаться парадоксальными: даже при явно убы-
точной бизнес-модели общая стоимость компании может
оставаться положительной. В чем ошибка? А ее нет: такие
модели считают стоимость компании целиком (как суммы
стоимостей собственного и заемного капиталов), и при вычи-
тании стоимости долга из TEV все становится на свои места:
стоимость собственного капитала компании может быть отри-
цательной даже при том, что общая стоимость TEV положи-
тельная. Такого «парадокса» нет, например, в модели FCFE.
Важно запомнить
В умных книгах вы наверняка читали, что стоимость ком-
пании — сумма ее дисконтированных денежных потоков.
И это почти правда. Почти — потому что это относится
только к новому проекту, а не к уже существующей ком-
пании. В действительности стоимость компании равна
сумме того, что она принесет в будущем (дисконтиро-
ванным денежным потокам для акционеров и кредито-
ров), и того, что есть уже сейчас (имеющие стоимость
активы, первоначально сформированные за счет акционе-
ров и кредиторов, а также «нажитые» компанией за пре-
дыдущие годы). Это будет хорошо видно в разделе про
экономическую стоимость.
Разумеется, если мы говорим о стоимости компании,
то используем денежные потоки на компанию (FCFF,
CCF), а если разговор идет о стоимости для акционе-
ров, то брать в расчет нужно FCFE и считать только
458
Глава 35 (Не)много теории
те активы, которые при «разводе» инвесторов отойдут
именно акционерам.
Я еще вернусь к этому вопросу позже в этой главе.
В разговоре о денежных потоках следует помнить, что
нужно различать понятия «свободный денежный поток»
(только что рассмотренные FCFF, FCFE, CCF и т.д.) и «чистый
денежный поток» (изменение остатков ДС в ОДДС за отчетный
период, что мы подробно разбирали в первых главах книги).
Они могут быть близки по значению и даже равны, но только
в том случае, если у компании нет долгов (соответственно,
и процентных расходов) и дивидендов. Исходя из приведен-
ных выше уравнений чистый денежный поток отличается
от FCFF на сумму прироста долга и процентов за минусом
налогового щита (как вы помните, в FCFF не учитывается
ADebt, зато учитывается I х (1-t)). Эту разницу легко объ-
яснить, если помнить, что FCFF поступают не только акционе-
рам, но и кредиторам. При этом чистый денежный поток равен
FCFE (за исключением операций, связанных с акционерным
капиталом, которые в FCFE не учитываются, — дивидендов,
выкупа акций и изменений уставного капитала).
Факультативный материал
Есть иные способы рассчитать FCFF и FCFE, помимо при-
веденных выше, например такой:
FCFF = Операционный денежный поток - Capex +
+ I х С1 - t),
FCFE = Операционный денежный поток - Capex +
+ Чистые заимствования.
По сути, тут нет ничего нового, просто использовавшиеся
ранее слагаемые Nl, Depr и ANWC мы объединили в еди-
ный операционный денежный поток. Понимая экономиче-
скую суть денежных потоков, вы сами сможете вывести
из различных показателей уравнения получения денеж-
ных потоков.
459
Часть V Оценка и окрестности
Если долга нет и не предвидится, можно использо-
вать такое уравнение и для FCFF, и для FCFE (очевидно,
что они в таком случае будут равны):
FCFF = FCFE = Операционный денежный поток - Capex.
Довольно часто на практике такой упрощенный расчет
денежного потока используется и при наличии долга, что,
конечно, не очень правильно.
На известную формулу денежного потока (FCFF):
FCFF = EBIT х (1 - t) + Depr - Capex +/- ANWC
можно посмотреть и под другим углом:
FCFF = EBIT х (1 - t) - Рост инвестированного капитала,
где сумма (Depr - Capex +/- ANWC) и есть рост инвести-
рованного капитала.
Не забывайте, что Capex — это не просто разница
остатка ОС между двумя периодами, ведь капитальные
затраты учитывают еще и начисленную амортизацию.
Я уже говорил об этом, но имеет смысл это напомнить
на простом примере:
Таблица 35.2
Год1 Год 2
Остаток ОС 100 150
Амортизация 30
Капзатраты составили не 50 рублей (= 150 - 100),
а 80 (= 150-100 + 30).
Еще раз, чтобы лучше запомнить:
FCFF = Доходы инвесторов (акционеров и кредиторов)
после уплаты налогов - Инвестиции в компанию.
460
Глава 35 (Не)много теории
Чистый долг
Я обещал вернуться к понятию «чистый долг». Представьте
себе компанию, у которой на счетах есть денежные сред-
ства, но при этом имеются долги, например перед банками.
Очевидно, что это обычная практика: свободные денежные
средства порой нельзя потратить на погашение долга, они
нужны для финансирования текущей деятельности, а долг
предполагается гасить в соответствии с графиком (в самом
упрощенном случае это могут быть одни и те же деньги: ком-
пания взяла кредит в банке и пока не начала его тратить,
т. е. одновременно на одну и ту же сумму выросли пассивы
и активы). Но если у компании есть и долг, и денежные сред-
ства, то нужно эти два элемента взаимно погасить. Для этого
из долга компании вычитаются денежные средства на сче-
тах (покупатель ведь не собирается покупать деньги на счете
компании за свои деньги). Тогда уже известная нам формула
приобретает законченный вид:
Е = TEV-NetD,
где netD — чистый долг, т. е. долг за вычетом остатков денеж-
ных средств на счетах, или, на языке формул:
Net D = D- Cash.
Легко понять, что если сумма свободных денег больше,
чем величина заемных средств, то такое превышение и будет
называться «избыточные деньги» (excess cash). В этом случае
сумма долга полностью покрывается свободными денежными
средствами и, по сути, может считаться нулевой:
Е = TEV + Excess Cash.
«Избыточные деньги» — некие накопленные денежные
резервы, которые не требуются для нормального функцио-
нирования бизнеса.
Тут еще важно отметить, что при оценке за скобки выво-
дятся непроизводственные активы (non-operational assets).
461
Часть V Оценка и окрестности
которые не влияют на способность компании зарабатывать
деньги. Они не учитываются в модели оценки и добавляются
уже сверху. Простейший пример — пакеты акций (долей)
в других компаниях. Ну или более редкие примеры: футболь-
ная команда, загородная база отдыха, картинная галерея, при-
надлежащие компании и т.п.
Е = TEV-Net D + Non-operational Assets.
Здесь, кстати, может возникнуть вопрос, как быть, если
чистый долг больше, чем TEV (самая простая причина —
компания взяла долг и весь потратила). Получается, что
стоимость собственного капитала отрицательная? Арифме-
тически — да, и это как бы означает, что продавец акций
должен еще доплатить покупателю. Разумеется, в жизни
такого не бывает (за крайне редкими, скорее умозрительными
исключениями), поэтому при отрицательной стоимости соб-
ственного капитала ее следует признать нулевой.
Нередко в формулировках об оценке бывает двусмыслен-
ность. Например, как понимать фразу «Мы оцениваем стоимость
компании А в 100 рублей с учетом долга»? Ее можно понять
так: компания А стоит 100 рублей (TEV), и если из них вычесть
весь долг (который есть в отчетности и будет обнаружен при
комплексной проверке — due diligence), то получим стоимость
акций (долей), которую и заплатим нынешнему владельцу.
А можно ту же фразу понять иначе: стоимость собственного
капитала (акций, долей) компании А составляет 100 рублей,
и мы уже учли (вычли из TEV) стоимость известного нам долга.
Повторюсь, само по себе значение TEV мало кому интересно,
но используется для расчета стоимости акций. Вывод: говорите
так, чтобы всем было понятно, что именно вы имеете в виду.
Вернемся к понятиям levered и unlevered и рассмотрим
их чуть подробнее. Они часто встречаются и на практике,
и в литературе — кто-то ими пользуется, кто-то обходится
без них, и это порой может вызвать путаницу. Итак, unlevered
cash flow — денежный поток до вычета процентов по заем-
ным средствам. (FCFF — типичный пример unlevered cash
462
Глава 35 (Не)много теории
flow, некоторые его так и обозначают: UFCF. CCF — то же
самое.) Levered cash flow — денежный поток после вычета
процентов по заемным средствам и той части долга, что при-
ходится на анализируемый период. Соотносятся они просто:
Levered Cash Flow =
= Unlevered Cash Flow -
- Проценты no заемным средствам -
- Выплаты no основной сумме долга.
У этих двух величин очень разные задачи. Unlevered FCF
показывает, сколько компания «генерирует» денег, не учиты-
вая структуру ее финансирования, — это нужно для оценки.
Levered FCF — сколько денег у компании остается после всех
выплат, включая обслуживание и платежи по долгу, — это
нужно больше для кредитного анализа.
Также порой встречается понятие unlevered net income
(UNI). Этот показатель считается как чистая прибыль без
учета выплаченных процентов по заемным средствам,
т.е. UNI = EBIT х (1 - t) = NI + I x (1 - t). Логично, что
понятие levered net income — это сама net income (NI). Мой
совет: не используйте термины levered и unlevered без необ-
ходимости (а такая необходимость возникает при операциях
с beta, например). Вместо unlevered cash flow говорите FCFF
или CCF и т.п., так будет понятнее всем.
И еще раз про чистый долг
Если вам показалось, что с понятием «чистый долг» все про-
сто, то вам это лишь показалось. Напомню основную формулу:
Е = TEV-NetD,
откуда мы легко получаем выражение:
TEV = E + D- Cash
или, что то же самое:
TEV = Е + Net D,
463
Часть V Оценка и окрестности
где
Net D = D- Cash.
Я намеренно решил разбить вопрос о чистом долге на два
раздела, потому что с финансовой интерпретацией выше-
приведенной формулы нужно быть осторожным, т.к. бездум-
ное следование арифметическим действиям может приве-
сти к ошеломляющим результатам. Представьте фирму, весь
капитал (и активы) которой — 100 рублей наличностью, вне-
сенные учредителем. Какова стоимость фирмы? Очевидно,
что 100 рублей. Но если использовать формулу, то получаем,
что TEV = 100 + 0 - 100 = 0. У фирмы есть 100 рублей,
но она стоит 0? С какой стати?
А если та же фирма на эти деньги купит какое-то имуще-
ство, то вычитаемое Cash будет равным нулю. Тогда получим,
что та же самая фирма стоит уже 100 рублей. Как это воз-
можно?! А если будет не Cash, а нечто среднее между день-
гами и имуществом, например вексель, полученный от треть-
его лица, или срочный банковский депозит, или иностранная
валюта, или складская расписка? Неужели изменение формы
актива влияет на стоимость фирмы?
Продолжим этот странный пример. Та же компания
берет кредит в размере 100 рублей и какое-то время держит
эту сумму на счете, не вкладывая ни во что. Согласно фор-
муле TEV = Е + D - Cash, получается, что стоимость ком-
пании опять же равна 0(= 100 + 100- 200), хотя и акцио-
нер, и кредитор вложили в нее по 100 рублей и эти деньги
никуда не исчезли, они в полной сохранности. На эту тему
имеет смысл порассуждать...
Вспомним, что стоимость фирмы (TEV) — это сумма тре-
бований к ней акционеров (Е) и кредиторов (D). В нашем слу-
чае Е = 100 руб. и D = 100 руб., т.е. и TEV должна быть равна
200 руб., т. к. и акционер, и кредитор имеют право на 100 рублей.
Интерпретировать формулу TEV = Е + D - Cash следует
так: если мы покупаем вышеупомянутую фирму за 200 рублей
(платим акционеру за его долю и выкупаем долг кредитора),
4б4
Глава 35 (Не)много теории
то получаем после покупки те же 200 рублей в виде актива
под названием «деньги», т. е. нам покупка 200 рублей обошлась
в 200 рублей, мы ничего не выиграли и не потеряли. Или же
мы можем купить долю акционера за 100 рублей и получить
актив фирмы в виде 200 рублей, 100 из которых — долг, кото-
рый должен быть со временем погашен. Такая операция экви-
валентна покупке 100 рублей за 100 рублей.
«Разве можно покупать деньги?» — спросит вниматель-
ный читатель. Для ответа на этот вопрос вернемся к фирме
с векселем. Вексель — это денежный эквивалент, мы ведь
его можем купить за деньги. А если это не вексель, а ино-
странная валюта? Аналогично. Итак, вывод: вышеприведен-
ную формулу надо читать финансово — мы купили фирму
за деньги, и если ее активы представлены исключительно
денежными средствами, то мы их получили при покупке,
и, по сути, сделка нам обошлась в 0 рублей.
Фирма имеет некую фундаментальную (экономическую)
стоимость — стоимость ее активов, на которые могут пре-
тендовать и акционеры, и кредиторы. Итак, акционер может
продать свою фирму за 100 рублей, а может забрать свои
100 рублей и продать фирму за 0 рублей. То же относится
и к кредитору: он может переуступить выданный кредит
за ту же сумму. Как бы то ни было, после сделки каждый
из них уйдет со своими честными 100 рублями.
Смысл всех этих рассуждений — напомнить, что любые
готовые формулы нужно применять с умом и учитывая кон-
кретные обстоятельства.
Отсюда вывод: когда речь идет об оценке бизнеса, всегда
нужно «на берегу» договориться о понятиях и четко осозна-
вать, идет речь о стоимости фирмы как сумме требований
к ней акционеров и кредиторов (общие вложения в фирму;
скорее понятие экономическое) или о цене фирмы, т. е. сумме
денег, которые необходимо за нее уплатить тем же акционе-
рам и кредиторам (понятие финансовое).
Итак, формула TEV = Е + D есть базовая формула стои-
мости. А вот формула TEV = Е + D - Cash обретает реальный
465
Часть V Оценка и окрестности
смысл только после перестановки в виде Е = TEV - Net D,
потому что покупателя интересует не стоимость фирмы (TEV),
а именно цена акций, за которые он при покупке фирмы
и платит (а продавец, продавая фирму, забирает из нее имею-
щиеся деньги). Значение TEV мало кого интересует, это лишь
промежуточный результат для нахождения Е. Найдите TEV
с помощью DCF-модели, мультипликатора, уберите чистый
долг — и получите стоимость акций.
Факультативный материал
Может ли холдинговая компания стоить дешевле, чем ее
«дочка» (речь о стоимости собственного капитала)? Это
вопрос того же порядка, что и «Может ли компания быть
убыточной, если один из ее товаров прибыльный?». Ответ
на оба вопроса: да, может.
Например, некий холдинг состоит из дочерней компа-
нии и материнской (головного офиса). Стоимость дочер-
ней компании — 100 рублей (ее акции не торгуются,
а стоимость определена как рыночная стоимость акти-
вов). У нее очень незамысловатый баланс:
Таблица 35.3
АКТИВ ПАССИВ
Денежные средства 100 Уставный капитал 100
Итого 100 Итого 100
Баланс материнской компании может выглядеть, напри-
мер, так:
Таблица 35.4
АКТИВ ПАССИВ
Вложения в дочернюю компанию ТОО Долг 1000
Прочие активы 0 Убытки (900)
Итого 100 Итого 100
466
Глава 35 (Не)много теории
Как мы помним из главы о консолидации, все строки
баланса складываются, кроме вложений одной компании
в капитал другой (в нашем примере 100 рублей и 100 руб-
лей) и взаимных задолженностей (в нашем примере их
нет), — эти строки взаимопогашаются.
Очевидно, что собственный капитал холдинговой ком-
пании (акции, доли) ничего не стоит. В приведенном при-
мере дочерняя компания заработала деньги, а головной
офис залез в долги и все деньги пустил по ветру; не такая
уж редкая история.
Факультативный материал
Скажу пару слов про NPV: порой приходится сталкиваться
с устойчивым, но неверным мнением, что NPV показывает
доход инвестора от проекта на горизонте прогнозирова-
ния. Однако положительное значение NPV — это «сверх-
доход», он показывает, сколько денег в абсолютном значе-
нии инвестор получит при условии, что будет полностью
покрыта требуемая им доходность. Т.е. если ставка дис-
контирования для FCFE равна цене акционерного капи-
тала (пусть это будет, например, 15%), то значение NPV
100 рублей будет означать, что акционер получил жела-
емые 15% годовых на вложенный капитал и сверх того еще
100 рублей. Если значение NPV равно О, то это не зна-
чит, что инвестор ничего не заработал, это лишь говорит
о том,что инвестор заработал ровно столько, сколько
стоит его капитал, ни больше ни меньше.
Экономическая стоимость
Есть модель совсем иного рода: в ней считают не денежные
потоки, как мы только что рассмотрели, а экономическую
прибыль. Говоря простым языком, это отдача на инвестиро-
ванный капитал. Она так и называется — модель экономиче-
ской прибыли (Economic Profit Model). В практике оценки она
встречается редко, но полезна своей наглядностью: рассуждая
467
Часть V Оценка и окрестности
о денежных потоках, легко забыть об экономике проекта,
а эта модель как раз только об экономике и говорит. Здесь
возникают новые понятия:
• инвестированный капитал (IC, invested capital), равный
сумме собственных и заемных средств (Е + D);
• доходность на инвестированный капитал (ROIC, return
on invested capital), равная EBIT x (1 - t) / IC.
Экономическую прибыль по прогнозным годам можно
рассчитать двумя способами:
1. Economic Profit = IC х (ROIC - WACC).
2. Economic Profit = EBIT x (I -1) - IC xWACC.
Тогда
TEV = IC0 + X Economic Profitn.
T. e„ в отличие от предыдущих моделей, стоимость компа-
нии здесь рассматривается совершенно в другой парадигме —
как сумма того, что вложили (1С0), и того, что заработали
(X Economic Profitn).
Рекомендую включать расчет экономической прибыли
(особенно первый вариант формулы) в модель оценки как
иллюстративный материал — такой расчет наглядно демон-
стрирует создание (разрушение) стоимости по годам.
Чем отличается ROA от ROIC (доходность на активы
от доходности на инвестированный капитал)? Часто (но не
всегда!) под активами понимают валюту баланса и в зна-
менателе формулы ROA используют именно итог баланса,
в то время как под инвестированным капиталом понимают
сумму собственных и заемных средств (без учета кредитор-
ской задолженности, как в случае ROA). Соответственно,
в формуле ROIC в знаменателе будет сумма Е + D.
Про модель экономической прибыли надо четко пони-
мать следующее: ее результат в идеале совпадет с результа-
том DCF, но ряд прогнозных значений экономической при-
были совсем не похож на ряд потоков денежных средств.
468
Глава 35 (Не)многотеории
Иными словами, результат один, но промежуточные вычис-
ления и промежуточные итоги абсолютно разные. Кроме
того, эта модель знакома меньшему числу людей, поэтому
будет сложно объяснить пользователям, что это такое
и почему надо пользоваться ею, а не DCF.
Существует также очень похожая модель оценки остаточ-
ной прибыли (residual income model). Она отличается лишь
тем, что в ней используется не EBIT х (1 - t), а операцион-
ная прибыль до налогообложения.
Факультативный материал
Существует «секта» финансистов, утверждающих, что
актив имеет стоимость только тогда, когда может прино-
сить деньги, а если что-то денег не приносит, то и стои-
мости оно не имеет. Адепту этой идеи предлагаю выйти
на рынок недвижимости, где есть множество инвести-
ционных квартир, в которых не живет ни собственник,
ни арендаторы, и провозгласить: «Ваши квартиры денег
вам не приносят, хуже того — необходимо тратить деньги
на коммунальные платежи, т.е. для вас это чистый убыток.
Раз так, то будет благоразумным с вашей стороны просто
отдать эти квартиры мне и избавить себя от ненужных
трат». А после этого пусть еще раз внимательно обду-
мает смысл первого слагаемого в формуле TEV = Invested
Capital, + У Economic Profit.
Факультативный материал
Теперь, после краткого знакомства с основными терми-
нами и положениями теории экономической стоимости,
имеет смысл вернуться к вопросу о разных способах рас-
чета ее денежных потоков. Тут можно вывести следующие
уравнения, не самые распространенные:
ROIC = NOPAT / IC,
NOPAT = ROIC х IC и
IC = NOPAT / ROIC.
469
Часть V Оценка и окрестности
Напомню, что NOPAT = EBIT х (1 - t). А поскольку FCFF =
= EBIT х (1 -1) - Рост инвестированного капитала, то мето-
дом подстановки получаем:
FCFF = NOPAT - g|C х |С,
где д|С — темп роста инвестированного капитала.
Последовательно производя замену переменных, полу-
чаем:
FCFF = NOPAT - g|C, х |С,
FCFF = NOPAT - g|C x NOPAT / ROIC,
FCFF = NOPAT x (1 - g|C / ROIC).
Здесь важно понимать, что glc — темп роста именно инве-
стированного капитала IC, а не компании. Основной вывод
из всей этой арифметики такой: FCFF можно посчитать
еще и через учет относительных величин — темпа роста
инвестиций в капитал и рентабельности инвестирован-
ного капитала.
Посмотрим, как это работает, на простом примере.
Пусть мы вложили 1000 рублей (1С) и ежегодно получаем
доход 100 рублей (NOPAT), т.е. доходность (ROIC) = 10%.
Если рост потребности во вложениях равен рен-
табельности инвестированного капитала, т.е. gic = 10%,
то ничего не нужно ни дополнительно вносить, ни изы-
мать — бизнес окупает сам себя:
FCFF = NOPAT X (1 - g|c / ROIC) =
= 100 x (1 - Ю% / 10%) = О.
Иначе говоря, вся прибыль пошла на финансирование
дополнительных вложений в основные и оборотные сред-
ства.
Если рост потребности во вложениях ниже рента-
бельности инвестированного капитала, например gic = 5%.
то можно без ущерба для бизнеса изъять 50 рублей
из полученной прибыли. Еслид|С = 15%, т.е. рост вложений
470
Глава 35 (Не)много теории
опережает отдачу на капитал, то нужно дополнительно
внести в бизнес 50 рублей (увеличить IC).
Такого рода расчеты могут показаться слишком слож-
ными для понимания, но посмотрите на них с точки зре-
ния обычного здравого смысла: если бизнес забирает
больше, чем приносит, то его нужно дополнительно
финансировать, а если бизнес приносит больше, чем
забирает, то образуется доступный для изъятия излишек.
Выше было все то же, но на языке формул, что позволяет
делать выводы с результатами вычислений на руках. Такие
расчеты могут быть полезны для анализа и иллюстрации
влияния вложения в капитал на денежные потоки.
Факультативный материал
Итак, мы поговорили о двух полноценных концепциях
стоимости:
• Стоимость требований инвесторов (акционеров и кре-
диторов) к компании, что, по сути, представляет собой
затратный подход к оценке:
TEV = Е + D.
• Приведенная стоимость всех будущих денежных пото-
ков, т.е. в чистом виде доходный подход:
TEV = X Дисконтированные FCFF +
+ Непроизводственные активы.
А теперь давайте попытаемся их свести воедино и посмо-
треть, что из этого получится:
Е + D = ТЕХ/ = X Дисконтированные FCFF +
+ Непроизводственные активы,
и, исходя из этого, попробуем «поженить» левую и пра-
вую части уравнения.
Рассмотрим пошагово упрощенный пример:
1. Акционер вносит 100 рублей в уставный капитал
компании.
471
Часть V Оценка и окрестности
2. Кредитор дает в долг 100 рублей (для простоты
предположим, что кредит беспроцентный).
3. Компания на имеющиеся 200 рублей покупает
товар.
4. Компания продает купленный товар за 250 рублей.
5. Компания гасит долг перед кредитором.
Влияние каждого шага на стоимость компании привожу
в таблице ниже. Поскольку в нашем упрощенном примере
нет амортизации, процентов по кредиту, капитальных
затрат, FCFF будет состоять только из прибыли и изме-
нений оборотного капитала (о налоге на прибыль тоже
на время забываем).
Таблица 35.5
Операция TEV = Е + D TEV = (Nl + ANWC) + + непроизводственные активы
Взнос в уставный капитал 100 =100 + 0 100 = (0 + 0) + 100
Получение кредита 200 = 100 + 100 200 = (0 + 0) + (100 + + 100)
Покупка товара 200 = 100 + 100 -200 = (0 - 200) + 0
Продажа товара с прибылью 250 = (100 + 50) + + 100 250 = (50 + 200) + 0
Погашение долга 150 = (100 + 50) + 0 150 = (0 + 0) + 150
Как видно из таблицы, две первые операции не оказывают
никакого влияния на FCFF, что вполне объяснимо: внесение
денег никоим образом не отражается на денежных пото-
ках, но формирует непроизводственные активы, которые
становятся производственными лишь после начала опера-
ционной деятельности (покупки и последующей продажи
товара). После окончания цикла свободные деньги снова
переходят в категорию непроизводственных активов.
Из этого примера можно сделать несколько важных
выводов:
472
Глава 35 (Не)много теории
• Стоимость компании равна не просто сумме приведен-
ных будущих денежных потоков, а сумме этих потоков
и непроизводственных активов (первоначальных вло-
жений), как в формуле экономической стоимости. Это
важно понимать и учитывать в работе.
• Стоимость компании, рассчитанная затратным мето-
дом, не на каждом этапе равна стоимости, рассчитан-
ной доходным методом, но на полном экономическом
цикле эти две величины совпадут.
• Для анализа нет нужды в прогнозировании будущих
FCFF и стоимости в постпрогнозный период, доста-
точно рассматривать только реальные потоки.
Две концепции определения стоимости следует рассма-
тривать именно как концепции, которые вовсе не обя-
зательно пытаться свести математически. Приведенный
пример — хорошая пища для ума, но если уделять ему
слишком много внимания, то он может стать «жвачкой для
ума» (что тоже порой бывает полезно). Главное в таких
случаях — не увлекаться ею в ущерб по-настоящему важ-
ным вопросам. Все, что я мог бы сказать об этом, уже ска-
зано до меня Альбертом Эйнштейном: «Математика — наи-
более совершенный способ водить самого себя за нос».
Стоимость компании
в постпрогнозный период
Прогноз финансовых потоков делается на некий обозримый
период времени. Как правило, он не превышает 10, макси-
мум 15 лет. Но, логично предполагая, что компания будет
существовать и работать и после этого, сумму всех дальней-
ших денежных потоков (terminal value) надо рассчитывать
не в явном виде, а с помощью различных формул. Наиболее
известна формула Гордона, которая есть во всех учебниках.
Здесь кроется определенный подвох, на который поку-
паются многие аналитики: темпы роста в постпрогнозный
473
Часть V Оценка и окрестности
период принимаются слишком высокими, что противоречит
не только здравому смыслу, но и математике — ведь если
компания отныне и во веки веков будет расти быстрее сред-
них темпов роста экономики, то в отдаленном будущем она
поглотит всю мировую экономику.
Темпы роста мировой экономики на протяжении послед-
них 100 лет были около 3% в год, из этого и надо исходить.
Более того, не каждый бизнес следует оценивать исходя
из предположения, что он будет функционировать вечно, —
многие компании создаются для решения определенных задач
и не рассчитаны на «бессмертие». Исходя из этого, часто сле-
дует использовать другой подход: стоимость в постпрогноз-
ный период рассчитывать с помошью мультипликатора.
Например, если мы думаем, что для данной компании сле-
дует применять мультипликатор TEV/EBITDA и считаем, что
его нормальное значение для данной индустрии в будущем
составит х 5, то вместо формулы Гордона применяем такой
вариант расчета: EBITDAt+1 х 5, где t + 1 — год, следующий
за последним прогнозным. Полученное значение и будет
оценкой компании в постпрогнозный период.
Длительность детального прогноза должна соответство-
вать периоду времени, на протяжении которого рост компа-
нии (доходы, прибыль, денежные потоки) достигает некоего
устойчивого состояния. После этого уже допустимо пре-
кращать делать подробный прогноз и перейти на совокуп-
ную оценку в постпрогнозный период. Другое дело, что для
новых компаний, венчурных проектов не всегда понятно,
когда наступит это устойчивое состояние. Детальный про-
гноз на срок более 10 лет для такой компании выглядит
довольно несуразно. Поэтому прогноз финансовых резуль-
татов и оценка таких компаний — занятие нетривиальное.
И делается эта оценка с помощью иных методов, о которых
мы поговорим позже.
Вряд ли есть какое-то точное значение доли, кото-
рую должна занимать стоимость в постпрогнозный период
в общей стоимости компании, но если она превышает 80%,
474
Глава 35 (Не)много теории
то в большинстве случаев это попытка «подтянуть», завы-
сить стоимость компании. Бывают и исключения: стоимость
компании в первые годы отрицательная, потом выправляется
и стабилизируется, при этом сумма денежных потоков в про-
гнозном периоде может оставаться отрицательной, и лишь
большая положительная стоимость в постпрогнозный период
делает оценку положительной. Такое бывает. Но подобные
случаи надо рассматривать очень пристально.
Повторюсь: хотя в большинстве случаев финансисты
и исходят из предположения, что компания будет работать
вечно (going concern assumption — это определение часто
встречается в литературе), далеко не все фирмы имеет смысл
оценивать исходя из этого. Некоторые компании заведомо
и осознанно создаются на ограниченный период времени,
а некоторые просуществуют конечное число лет — просто
потому, что у них нет экономического будущего изначально
(вспомните хотя бы популярные лет 15-20 назад интернет-
кафе: они существовали лет 10 и постепенно совсем исчезли,
и таких примеров можно привести много). Подобные случаи
также следует учитывать, когда мы говорим о постпрогноз-
ном периоде.
Сколько стоит капитал
Вернемся к разговору о средневзвешенной цене капитала
(WACC), которую используют для дисконтирования FCFE
При ее расчете, как мы помним, часто возникают проблемы
с определением цены собственного капитала (к.). Казалось бы,
и там все понятно: используем модель САРМ. Однако она
хорошо работает для торгуемых компаний, когда бета-коэф-
фициент можно просто найти в специализированных источ-
никах. Если таких публикаций нет, то можно его рассчитать
самостоятельно.
Можно также взять публикуемый бета-коэффици-
ент по аналогичным компаниям, но и он не всегда бывает.
Или действовать по учебнику: поискать бета-коэффициент
475
Часть V Оценка и окрестности
для похожих торгуемых иностранных компаний, потом вве-
сти поправки на страновой риск, инфляционный дифферен-
циал, размер компании, скидки за неторгуемость на рынке
(неликвидность) и т. д.
Словом, на этапе расчета цены собственного капитала
и позже WACC многие аналитики, желающие действовать
строго «по науке», очень часто увязают: это и потеря времени,
и отсутствие гарантий точности. Данный подход порой оправ-
дан при использовании специалистами, занимающимися
фундаментальным анализом торгуемых компаний. На прак-
тике же часто стоит иная задача — оценить небольшую ком-
панию, которая сама не торгуется, или сравнить ее с торгу-
емыми не представляется возможным. Это как раз пример
из отрасли прямых инвестиций (private equity — широко рас-
пространенный термин). Как быть в этом случае?
Практическое решение проблемы состоит в том, чтобы
задать цену собственного капитала произвольно, исходя
из здравого смысла и собственных требований к отдаче
на капитал. Например, мы хотим купить компанию за свои
средства и считаем нормальной рентабельность капитала
на уровне 20% годовых — эту величину и применяем в каче-
стве к,. Обратите внимание, что здесь берется не цена соб-
ственного капитала оцениваемой компании, а цена собствен-
ного капитала инвестора, т. е. компании-покупателя.
Именно такой подход и используют аналитики в фон-
дах прямых инвестиций, причем ставки там применяются
весьма немилосердные, даже в странах с развитой экономи-
кой (от 25%, а часто и выше). Причем нередко не считают
отдельно ке и kd, чтобы получить из них WACC, а сразу приме-
няют ставку дисконтирования, которая даже не WACC — про-
сто ставка дисконтирования, некая интегральная величина,
отражающая представления аналитика о цене инвестирован-
ного капитала и риске инвестиции. Разумеется, эта ставка
берется не с потолка, а тоже рассчитывается, но без исполь-
зования САРМ, а путем прибавления к базовой (безрисковой)
ставке разных «довесков» за разного рода риски.
476
Глава 35 (Не)много теории
Далее я подробно расскажу о том, как проводят оценку
в фондах прямых инвестиций, но сейчас еще раз обратите
внимание на этот практический момент: цену капитала
отнюдь не всегда нужно считать по формулам из учебника.
Здесь есть некий риск произвольности при выборе ставки дис-
контирования, защитой от него будет лишь здравый смысл.
«Так что же, — спросите вы, — получается, что WACC
считать и не нужно? Зачем же тогда этому вопросу посвя-
щено столько времени в книге?» Отвечаю: если есть данные
для расчета — считайте. Но часто данных нет, поэтому начи-
нается игра в поправки (премии и дисконты), что не добав-
ляет точности, зато отнимает массу времени, главным обра-
зом на этапе определения необходимого бета-коэффициента;
при этом все эти поправки будут очень субъективными. Тут
имеет смысл напомнить, что во времена СССР нормативная
ставка фондоотдачи (по сути, аналог ROIC) для новых про-
ектов была определена в 15% годовых, притом что кредиты
на пополнение оборотных средств предприятий предостав-
лялись государственными банками под ставку не выше 3%
годовых.
Факультативный материал
Возвращаясь к разговору о beta и — более широко —
о модели оценки собственного капитала САРМ, я хочу
заострить внимание на одном крайне важном концепту-
альном аспекте. Вся эта модель выросла из портфельной
теории, важнейшая идея которой — сделать выбор, какие
ценные бумаги купить и в каких пропорциях, чтобы сфор-
мировать оптимальный (эффективный) портфель ценных
бумаг, т.е. такой, который либо обеспечивает максималь-
ную доходность при заданном риске, либо минимизирует
риск при заданной доходности. Модель рассматривает
совокупный р иск как су м му систематического риска (при-
сущего всему рынку; риска, который невозможно убрать
диверсификацией, т.е. простым добавлением в портфель
дополнительных ценных бумаг) и несистематического
477
Часть V Оценка и окрестности
риска (присущего только рассматриваемой ценной
бумаге, который диверсифицируется — «растворяется»
в портфеле с акциями разных компаний):
Общий риск акции = Систематический
риск + Несистематический риск.
Тут под словом «система» следует понимать рынок акций
целиком. Так вот, под риском в этой модели подразуме-
вается не риск инвестиций в какую-то отдельную компа-
нию, не случай, когда на ней инвестор может потерять
деньги, а влияние такой инвестиции на портфель из цен-
ных бумаг — ключевой момент. Все это есть в учебниках,
поэтому останавливаться на этом не будем. Нас интере-
сует другое.
Такое деление риска на составляющие не только
важно в теоретическом плане, но и имеет очень четкое
практическое применение, которое часто может сму-
тить финансиста. Дело в том, что beta выражает только
систематический риск, т.е. поведение акции по отноше-
нию ко всему рынку акций. Это необходимо понимать!
А понять это лучше всего на условном примере.
Представьте фирму, работающую в некоей высоко-
рисковой области, например разрабатывающую и про-
изводящую ракетные двигатели. Очевидно, что риски
такой фирмы велики: в разработку вложены большие
деньги, но результат пока неочевиден. А теперь пред-
ставьте вторую фирму, которая давно и успешно занима-
ется нефтедобычей, ее технологии отработаны и понятны.
У какой из них beta будет выше? Казалось бы, ответ оче-
виден: у первой, поскольку ее риски выше. Но это не так:
beta может быть выше у нефтедобывающей компании,
поскольку ее деятельность тесно связана с рынком
(растет экономика, увеличивается добыча нефти и цены
на нее). Т.е. цена ее акций будет в большой степени повто-
рять динамику фондового рынка. Если такую акцию доба-
вить в портфель из разных ценных бумаг, то общий риск
478
Глава 35 (Не)много теории
портфеля не снизится. А вот первая фирма имеет высокий
несистематический риск, но при этом движение ее акций
меньше связано с движением рынка (низкий системати-
ческий риск), стало быть, и beta у нее может быть ниже
при прочих равных условиях.
Кстати, ради научной точности пример можно и раз-
вернуть. Представьте горнодобывающую компанию,
занимающуюся разведкой месторождения, которое то ли
существует, то ли нет, а если и существует, то его запасы
полезных ископаемых неизвестны. Риски такого проекта
очень высоки (но не beta!). Сравните такую компанию
с большой процветающей корпорацией, производящей
мобильные телефоны. Очевидно, что риск у первой ком-
пании выше, но beta выше у второй.
Другой пример: компания производит антидепрес-
санты. Казалось бы, разработка и производство в фармако-
логии сопряжены со многими рисками, значит, коэффи-
циент beta такой компании будет высоким, но это не так.
У компании высокий несистематический риск (суще-
ствует вероятность, что препарат не будет разработан
или не пройдет испытания и инвестор потеряет вложен-
ные деньги), а вот ее систематический риск (выраженный
через beta) может быть невысоким. Такая компания вообще
может работать контрциклически по отношению к рынку,
т.е. ее beta может быть даже отрицательным, потому как
тысячи несущих убытки трейдеров станут больше поку-
пать такого рода препараты как раз в период падения
рынка, а когда все в экономике хорошо и фондовый рынок
растет, то и спрос на них будет небольшой (и цена акций
компании,соответственно, тоже ниже). Это несколько умо-
зрительный пример, но он позволяет уловить суть.
Такие «контринтуитивные» примеры не являются пра-
вилом. Чаще значение beta и величина несистематиче-
ского риска какого-то актива изменяются равнонаправ-
ленно. Но понимать разницу между систематическим
и несистематическим рисками все же очень важно.
479
Часть V Оценка и окрестности
Еще раз: beta — отношение коэффициента ковариа-
ции анализируемого актива (акции) и рынка к коэффи-
циенту дисперсии рынка. Запоминать это определение
не нужно (как и не нужно считать beta самостоятельно),
кроме ключевого слова «ковариация», т.е. совместное
с рынком изменение. Иными словами, beta не учиты-
вает совокупный риск акции (актива), он не для этого
не задумывался, а учитывает лишь ее систематический
риск.
Использование САРМ подразумевает, что инвестору
все равно, в какие активы (ценные бумаги) вкладывать
свободные средства. Такой инвестор формирует «эффек-
тивный портфель», исходя из соотношения доходности
и риска, причем этот портфель периодически должен
пересматриваться и корректироваться. В реальной жизни
многие инвесторы ставят перед собой совсем иные задачи
(особенно в отрасли прямых инвестиций, о чем речь пой-
дет ниже в отдельной главе): они хотят инвестировать
в конкретную отрасль или даже компанию и при этом
достаточно надолго, а не «порхать» с акции на акцию.
А если так, то какое отношение имеет любой из показа-
телей уравнения САРМ (kf, km, beta) к доходности соб-
ственного капитала этих инвесторов? И если к, и кт еще
могут служить показателями успешности такого инве-
стора, то beta для него — ничто.
Нельзя приклеить на компанию бирку с единой для
всех расчетной ке. Цена собственного капитала одного
и того же актива для каждого своя, весьма субъективная,
каждый инвестор определяет ее исходя из своих пред-
ставлений о бизнес-риске компании и пр. И к реальной
цене собственного капитала beta имеет мало отношения.
Словом, крайне важно понимать ограничения на исполь-
зование САРМ для оценки собственного капитала компа-
ний. Эта модель далеко не универсальна и имеет весьма
узкую область применения. К тому же на практике ке
«обвешивают» разного вида дисконтами, премиями,
480
Глава 35 (Не)много теории
поправочными коэффициентами, что в итоге дает резуль-
тат с виду наукообразный, но не имеющий отношения
к реальности.
Также предлагаю подумать над вопросом со звездоч-
кой: как считать ке при отрицательном значении beta.
Факультативный материал
Еще один важный момент, который не имеет прямого
отношения к оценке, но при этом важен для обще-
экономического кругозора: изначально финансовый
рынок задумывался как средство привлечения финан-
совых ресурсов в компании для финансирования неких
проектов. Об этом и сейчас пишут в учебниках, утверж-
дая, что финансовые рынки и банки — лишь посредники
между предпринимателями и инвесторами.
Поначалу все так и было. Но уже давно первичные
размещения ценных бумаг, т.е. средства, которые и полу-
чает компания, составляют лишь небольшую долю общего
объема торгов ценными бумагами, а большая часть торгов
приходится на вторичный рынок, где владельцы ценных
бумаг продают их друг другу (очевидно, что эти деньги
никак не попадают компании-эмитенту, они лишь пере-
распределяются между трейдерами).
По большому счету компании-эмитенту все равно,
по какой цене торгуются ее акции на рынке. Текущий
курс и его динамика интересны лишь топ-менеджерам,
бонусы которых привязаны к курсу акций, а также
акционерам компании, если они кредитуются под залог
акций этой компании. И если раньше состояние эко-
номики сильно влияло на рынок (оно и сейчас влияет,
но гораздо в меньшей степени и через более сложные
механизмы), то потом произошло разделение, обособ-
ление состояния экономики как таковой и финансового
рынка, известное в западной экономической литературе
под термином decoupling (разъединение, разрыв свя-
зей). А в последние десятилетия наблюдается обратный
481
Часть V Оценка и окрестности
эффект: определяющим стало уже состояние финансо-
вого рынка. Обвал на рынке способен ввергнуть в кризис
даже здоровую экономику. (Один из механизмов — держа-
тели акций могут кредитоваться под залог пакетов ценных
бумаг, следовательно, колебания цены акций и облигаций
влияют на объем и цену кредита, что в конечном итоге
оказывает давление на устойчивость экономики и дина-
мику ее развития.)
Иными словами, теперь можно сказать, что зачастую
«хвост виляет собакой». Это нужно понимать, чтобы
не путать причину со следствием и не повторять за учеб-
никами экономики, что состояние финансового рынка —
лишь производная от состояния экономики. Когда такого
понимания нет, появляются комментарии биржевых ана-
литиков вроде «Рынок растет, потому что инвесторы
устали от пессимизма» или «Рынок падает, потому что
инвесторы утратили аппетит к риску».
Строго говоря, выбор способа финансирования не влияет
на оценкукомпании — вспомните гипотезу Миллера—Модиль-
яни. Увеличение доли долга, конечно же, ведет к удорожа-
нию заемных средств (а также акционерного капитала) и уве-
личению налогового щита, так что независимость оценки
от финансирования можно использовать для проверки
модели на устойчивость, меняя структуру капитала (и сохра-
няя его цену фиксированной) — unlevered FCFF должны
оставаться теми же. А если еще и обнулить ставку налога
на прибыль (так мы обнуляем действие налогового щита),
то вся модель должна «стоять как вкопанная». Не влияет
на оценку и дивидендная политика компании — это тоже
один из методов проверки модели: изменение доли чистой
прибыли, выплачиваемой в качестве дивидендов (dividend
payout ratio), не должно менять оценку, что вполне логично.
Также логично предположить, что структура сделки уж точно
не будет влиять на оценку. Но это сухая теория, а вот как это
бывает на практике.
482
Глава 35 (Не)много теории
Пример из практики. Один предприниматель при-
глашает второго для участия в проекте — компания будет
вести оптовую торговлю продуктами питания. Есть нала-
женные связи с поставщиками, есть выходы на менедже-
ров по закупкам в сетях общепита. Предложение простое:
«Твои деньги — мои идеи и их воплощение». Оценку выпол-
няют вполне грамотные оценщики: как водится, применяется
модель FCFF, стоимость в постпрогнозный период — порядка
90% от общей.
Участвовать оба хотят в равных долях, т. е. новому парт-
неру предлагается 50% в ООО, взамен он должен внести
в компанию 10 млн рублей (деньги пойдут на первоначаль-
ную закупку партии продуктов). Поскольку у инициатора про-
екта таких денег нет (чтобы иметь аналогичную долю, он дол-
жен был бы внести те же 10 млн рублей), новому участнику
ООО предлагается выдать компании заем на эту сумму (ком-
пания имеет минимальный уставный капитал в 10000 руб-
лей, т. е. каждый из участников вносит по 5000 рублей; это
простая формальность, мы ее в дальнейшем не учитываем).
Т. е. все финансирование фирмы — как раз заем, предостав-
ленный новым акционером. Срок займа — 5 лет, начало его
погашения — через 3 года равными частями.
Поначалу все идет неплохо, даже выплачиваются какие-то
дивиденды. Но через полтора года начинаются проблемы,
еще через полгода они приводят к коллапсу и прекращению
деятельности компании. Давайте абстрагируемся от возмож-
ных злоупотреблений и откровенного воровства и подумаем:
что не так с этим проектом? Виновата ли только неудачная
рыночная конъюнктура, на которую сетовал инициатор про-
екта, или же есть вина и инвестора? Начинать надо с отчета
об оценке — по сути, здесь речь идет об оценке интеллек-
туальной собственности, ведь инициаторы проекта «внесли
в капитал» свои налаженные деловые связи с покупателями.
Модель оценки показывала ежегодный кратный прирост про-
даж на ближайшие 10 лет, в постпрогнозный период рост
ожидался на уровне 5%, денежные потоки дисконтировались
483
Часть V Оценка и окрестности
по ставке порядка 15%. Это могло бы быть неплохой моде-
лью для студенческой курсовой, но не для подобного случая.
Во-первых, для таких компаний не должно быть никакого
постпрогнозного периода: подобные бизнесы долго не живут,
а если и живут, то в дальнейшем находят финансирование
иного рода. Во-вторых, ставка дисконтирования в подобной
модели должна быть до 30-50%, это нормальная рентабель-
ность капитала для инвестора в проекте такого риска (это
что касается оценки).
А теперь поговорим о структуре сделки. В такого рода
проектах держатель долга никак не застрахован. Да, у него
есть преимущество перед акционерами, теоретически при
банкротстве он имеет больше прав, чем они, но при банк-
ротстве подобных компаний в конкурсную массу не попадет
вообще ничего, все имущество компании — стол да компью-
тер, а продукты питания идут через нее транзитом, лишь
ненадолго задерживаясь на складе.
Значит, инвестор в такого рода проекте должен: а) не при-
нимать предлагаемую ему оценку либо требовать ее значи-
тельного снижения (исключения постпрогнозного периода
и использования высокой ставки дисконтирования) или
б) требовать значительно более высокой доли в проекте.
В подобных случаях единственное решение — требовать
от инициатора проекта серьезного денежного участия в нем:
«Я очень ценю твои деловые связи и знание рынка, но, если
что-то пойдет не так, давай тонуть вместе, ты тоже дол-
жен разделить потери». Такой подход несколько отрезвляет
инициаторов подобных проектов и мобилизует их на более
плодотворную работу, хотя и не является гарантией того, что
бизнес не прогорит.
Этот пример наглядно иллюстрирует, что хоть в теории
структура сделки не влияет на оценку, на практике она все-
гда должна учитываться. Предвижу возражения: «Но ведь есть
истинная стоимость проекта (актива)! Вы смешиваете поня-
тия стоимости и цены, структура сделки и методы финанси-
рования никак не могут влиять на стоимость». Приведу еще
484
Глава 35 (Не)много теории
один короткий пример и потом выскажу свое мнение о стои-
мости подобных проектов.
Пример из практики. В середине нулевых, когда еще
не было бесплатного интернета, смартфонов и планшетов,
два предпринимателя пришли в инвестиционную компа-
нию с проектом установки в аэропортах Европы термина-
лов для загрузки медиаконтента: песен, клипов, фильмов,
аудиокниг. Идея была такой: пассажиры в ожидании самолета
от нечего делать будут покупать медиаконтент в небольших
терминалах. Надо было решить вопрос с правообладателями
о продаже контента, но это было посильной задачей. Все, что
принесли с собой инициаторы проекта, — идея и расчеты
на коленке. Руководство инвестиционной компании заинтере-
совалось проектом и согласилось над ним работать (выделить
сотрудников для составления бизнес-плана, расчета финан-
совой модели и поиска инвестора) и даже финансировать
его на первом этапе (так называемое посевное финансиро-
вание — seed financing). Причем у компании было условие:
она даст деньги для старта проекта, если сами предпринима-
тели вложат в него 50000 долларов каждый.
Было много встреч на этапе разработки модели и опреде-
ления цены, и инициаторы проекта так вжились в роль, что
стали считать его уже существующим и вполне успешным —
даже на совещаниях и мозговых штурмах требовали повы-
шения прогнозов роста (притом что еще не было ни одного
действующего терминала!). И в какой-то момент они заявили:
«А почему это мы стоим меньше, чем Mail.ru Group? Чем мы
хуже?» История закончилась установкой нескольких термина-
лов в аэропорту Рима. Все первоначальное финансирование
ушло на представительские расходы. Серьезного инвестора
на это начинание так и не нашли.
А теперь обещанный вывод из этих двух историй: про-
екты такого рода (с нуля, или еще называемые green-field)
могут стоить ровно столько, насколько в них верит инвестор,
т. е. от нуля до бесконечности. Нет у них никакой истинной
стоимости. Если выверите, что инициаторы проекта способны
485
Часть V Оценка и окрестности
построить серьезный бизнес, если они подкрепляют это пред-
варительными договоренностями с будущими покупателями
и заказчиками, то можете принять к сведению их обеща-
ния и учесть их в финансовой модели, задав некий дисконт
по своему разумению.
Угроза потерять собственные деньги немного остужает
пыл и заставляет инициаторов проекта относиться к нему
серьезнее, но и это не всегда срабатывает. Наверняка чита-
тели встречали людей, которые фонтанируют идеями старт-
апов с легкостью необыкновенной, но это не значит, что хоть
какая-то из них достойна не то что вложения денег, но и про-
сто времени на ее изучение. Предложите им создать за свои
деньги действующий прототип, и тут же половина таких
«предпринимателей» навсегда исчезнет из вашего поля зре-
ния.
Еще раз: стоимость таких проектов зависит от способ-
ности инициаторов убеждать и доказывать, а также от уме-
ния инвестора анализировать и прогнозировать и от его веры
в инициаторов. В подобных проектах нет никакой определен-
ной стоимости! И всегда в таких случаях необходимо требо-
вать от инициатора проекта вложить со своей стороны сумму,
которая будет для него чувствительной. Если он готов риско-
вать собственными деньгами, оценку порой можно немного
повысить. Такая вот неявная связь оценки и структурирова-
ния. А еще это хорошая иллюстрация к словам о недолгой
жизни некоторых видов бизнеса: через несколько лет настала
эра смартфонов и общедоступного интернета, которая сделала
продажу цифрового контента в терминалах неактуальной.
В разговоре о работе на паритетных началах имеет смысл
упомянуть о ситуации, с которой так или иначе сталкивались
все предприниматели. Если два человека совместно зарабо-
тали 2000 рублей, то они без проблем их разделят. Но если
те же двое людей совместно заработали 2 млн, разделить их
поровну будет уже сложнее: начнутся ссоры, скрупулезные
подсчеты вклада каждого в общую прибыль. А в случае, когда
на 100 заработанных миллионов претендует 10 человек, эту
486
Глава 35 (Не)много теории
сумму никогда не удастся разделить поровну, участники про-
цесса не договорятся — распри, раздор, взаимные обвинения
и претензии неизбежны. Вопрос переходит из области ариф-
метики в область психологии. Операции с большими день-
гами перестают быть линейными, и это всегда нужно иметь
в виду. Непосредственного отношения к моделированию этот
феномен не имеет — тут важнее юридическое оформление
отношений, но его полезно держать в голове и финансистам.
EBIT и EBITDA
Поговорим немного о широко используемых показателях
EBIT и EBITDA. «Родом» они из уже неоднократно упоми-
навшейся теории Миллера и Модильяни. При использова-
нии EBIT и EBITDA структура финансирования и пропорция,
в которой будут делиться доходы от деятельности компании
между акционерами и кредиторами, считаются неважными
и в расчет не принимаются.
Как в этом свете правильно понимать концепцию оценки?
Представьте, что вы начали бизнес (пока неважно, как он
финансируется и сколько это финансирование стоит). Напри-
мер, вы покупаете товар за 100 рублей и продаете за 150 руб-
лей. Хороший бизнес? Да, вроде неплохой. Это и есть уро-
вень EBIT. На следуюшем этапе вы определяете, во что вам
обходится финансирование.
Весь фокус в том, что акционеры могут потерпеть без
дивидендов, а вот кредитор, не получающий процентов, тер-
петь не станет. На очередном этапе вы платите проценты кре-
дитору и спускаетесь ниже, на уровень ЕВТ. Деньги еще оста-
лись, не все отдали кредиторам? Хорошо. Тогда вы платите
налог на прибыль и переходите на самый низкий уровень —
чистой прибыли, из которой и будут платиться дивиденды.
Отсюда следует очевидный, но важный вывод: если в про-
екте «не работает экономика» на уровне EBIT, то он не может
быть рентабелен для акционера. При этом рентабельность
проекта на уровне EBIT вовсе не гарантирует, что акционер
487
Часть V Оценка и окрестности
получит хоть что-то, ведь вся доходность может быть съедена
высокими процентными расходами. Положительное значение
EBITDA говорит лишь о том, что проект как минимум окупа-
ется на уровне денежных (переменных) расходов, но никаких
гарантий по доходности ни для кредиторов, ни для акцио-
неров нет.
Показатели EBIT и EBITDA нужны для сравнения компа-
ний с разным уровнем долга. Логика здесь может быть такой:
«У компании А большой долг, она платит много процентов,
поэтому у нее низкая чистая прибыль, а у компании В нет
долга, она не платит проценты, у нее высокая чистая при-
быль. Как оценить и сравнить эффективность обеих компа-
ний? По показателю чистой прибыли их сравнить не полу-
чится из-за разницы в структуре капитала и процентных
расходах, поэтому давайте сравнивать по показателю, кото-
рый нивелирует долговую нагрузку компании А. В какой-то
момент она погасит свои долги, тогда те деньги, которые сей-
час идут на выплату процентов, станут прибылью. Зато сей-
час с помощью EBIT и EBITDA мы можем сравнить доходы
компаний, абстрагируясь от долга».
Определение рентабельности по EBITDA (EBITDA margin)
позволяет сравнивать эффективность компаний в плане
денежных расходов, т. е. вне зависимости от разницы в их
уровнях фондовооруженности (поскольку амортизация «выве-
дена за скобки») и структуре капитала (т. к. не учитываются
процентные расходы). Определение рентабельности по EBIT
(EBIT margin) справляется только со второй частью задачи.
Нередко приходится сталкиваться с ошибочным мнением,
что EBITDA — это аналог денежных потоков, но в действи-
тельности EBITDA никак не учитывает капитальные затраты,
вложения в оборотный капитал, выплаты процентов и нало-
гов, поэтому с денежными потоками имеет мало общего.
Да, в этом показателе учтены прибыль и амортизация (источ-
ники финансирования для компании), но все же EBITDA для
получения в итоге чистых либо свободных денежных потоков
нуждается во многих корректировках (с вычетом капитальных
488
ГЛАВА 35 (Не)МНОГО ТЕОРИИ
затрат, вложений в оборотный капитал, процентов по креди-
там, налога на прибыль, погашения долга и прибавлением
поступления долга).
С некоей долей условности можно сказать, что
EBIT х (1 - t) так же относится к чистой прибыли, как ROA
к ROE.
Факультативный материал
Следует ли учитывать ОНА/ОНО в расчете NWC? Какую
ставку налога применять при расчете денежного потока
(FCFF/FCFE), номинальную (маржинальную) или эффек-
тивную?
Рассмотрим пример.
Таблица 35.6
БУ НУ Разница между БУ и НУ
Выручка 100 100 -
Амортизация (30) (60) 30
Прибыль до налога 70 40 30
Налог на прибыль (14) (8) 6
Чистая прибыль 56 32 24
Расходы в НУ больше расходов в БУ, значит, образуется
ОНО = (60 х 30) х 20% = 6.
Остаток денег составил 92 рубля:
ОДДС косвенный = ЧП + Амортизация + ЛОНО =
= 56 + 30 + 6 = 92.
ОДДС прямой = Выручка - Налог, уплаченный по НУ =
= 100 - 8 = 92.
Сумма текущего (денежного) налога в нашем примере
задана, но при необходимости ее можно рассчитать
от условного (бумажного) налога:
Текущий налог = Условный налог + ЛОНО — ЛОНО =
= 14 + О - 6 = 8.
489
Часть V Оценка и окрестности
Эффективная ставка налога Оэффе1<т) получается 11,42%
(= 8 / 70).
Теперь FCFF можно рассчитать двумя способами: от ЧП
и от EBIT (в нашем примере ЧП = EBIT, т.к. нет долга
и, соответственно, процентов по долгу), применяя раз-
ные подходы к учету ОНА/ОНО:
FCFF = Чистая прибыль + Амортизация +/- ANWC =
= 56 + 30 + 6 = 92.
FCFF = EBIT х (1 - Т,ффвкт) + Амортизация =
= 70 х (1 - 11,42%) + 30 + О = 62 +30 + О = 92.
Вывод: можно использовать два подхода для учета ставки
по налогу на прибыль при расчете FCFF:
А. Использовать номинальную (по НК) ставку налога
и учитывать ДОНА/ОНО в ANWC. Этот подход понят-
нее, но требует вычисления ОНА/ОНО.
В. Использовать расчетную эффективную ставку и тогда
не учитывать ДОНА/ОНО в ANWC, т.к. все налого-
вые эффекты будут учтены с помощью эффектив-
ной ставки налога. Применение этого подхода избав-
ляет от необходимости считать ОНА/ОНО для расчета
FCFF/FCFE.
Доход акционера
Если с ценой заемного капитала все более-менее понятно
(например, с тем, под какой процент банк готов дать кре-
дит), то цену акционерного капитала в реальной жизни сле-
дует понимать так.
Представим, что акционер оценивает стоимость своего
капитала в 20%. В этом случае он либо будет покупать акции
(доли в компаниях), исходя из того, что получит дивиденд,
обеспечивающий ему доходность в 20% годовых, либо ста-
нет ждать, что цена акций (долей) вырастет на 20% за год,
либо будет комбинация этих вариантов. Но это слишком
490
Глава 35 (Не)много теории
общий, поверхностный подход, потому рассмотрим вопрос
чуть подробнее.
Что из нижеперечисленного наиболее полно отражает
понятие «денежные потоки для акционера»:
• дивиденды (минус стоимость приобретения акций);
• разница между стоимостью покупки и стоимостью про-
дажи акций;
• FCFE;
• прибыль плюс амортизация минус капзатраты минус вло-
жения в оборотный капитал?
Исторически сложившийся и наиболее понятный под-
ход таков: доход инвестора, купившего акции, равен сумме
дивидендов и разницы в ценах продажи и покупки. Нереа-
лизованный доход (рост котировок, на который акционер
не отреагировал продажей) не учитывается, т.к. это вовсе
и не денежный поток: на инвестора никак не влияют коле-
бания курса акций, если он не проводит операций с этими
акциями, а рост возможностей кредитоваться под залог акций
(сделка РЕПО) мы здесь не рассматриваем. Поскольку после
продажи акций инвестор перестает быть акционером, наи-
более правильно смотреть только на дивиденды. Но бывают
фирмы, которые принципиально не платят дивиденды. Сле-
довательно, этот подход не всегда подходит.
Стандартная и привычная формула FCFE — здесь все
хорошо, за исключением одной детали: это все же некая
абстракция. Особенно показательно слагаемое AD — при-
рост долга, которое подразумевает, что акционеры могут
взять кредит и потратить его на выплату себе дивидендов.
Очевидно, что это невозможно или сопряжено с рядом
сложностей, поскольку такого рода решения принимают
не акционеры, а органы управления компанией, да и кре-
диторы часто запрещают выплаты акционерам до погаше-
ния долга.
491
часть V Оценка и окрестности
Есть облегченный вариант FCFE: прибыль плюс амор-
тизация минус капзатраты. Это более простая версия FCFE,
не содержащая в себе проблемы AD, но здесь упускается
из виду ANWC, которое может быть значительным. Если же
полноценно учитывать изменения чистого оборотного капи-
тала, то расчет становится громоздким и уже совсем не облег-
ченным.
Вывод: если вы акционер большой публичной компа-
нии, для личных расчетов используйте дивидендный доход.
Если же вы анализируете стоимость всего акционерного капи-
тала для определения справедливой цены, используйте либо
FCFE, либо его облегченный вариант.
В конце этого раздела скажу пару слов о понятиях и смыс-
лах, которые мы вкладываем в слова. Многие люди, поку-
пая на бирже акции какой-то компании, искренне считают,
что инвестируют в эту компанию. Запомните: покупка цен-
ных бумаг эмитента на вторичном рынке напрямую никак
не сказывается на эмитенте. Конечно, можно говорить, что
формируется рынок, который определяет цену последующих
размещений эмитента, но это все глубоко вторично. Поку-
пая ценные бумаги, вы платите какому-то трейдеру, компа-
ния-эмитент этих денег никогда не увидит. Все это совсем
уж очевидно, и я бы не стал это упоминать, если бы подоб-
ное заблуждение не было широко распространено даже среди
финансистов.
Глава зб
Сценарный анализ
Nihil datfortuna mancipio*.
Сенека
Часто в процессе работы над оценкой и сравнением проектов
возникает необходимость оценить риски, с ними связанные,
ведь риски напрямую влияют на достоверность прогноза.
Учитывать их можно по-разному: через ставку дисконтиро-
вания, корректировочные коэффициенты, определение веро-
ятностей и пр. Все без исключения подходы имеют единый
недостаток: заложенные в них оценки субъективны, так что
любой оппонент может вдоволь на них «оттоптаться».
Один из самых необычных подходов, с которыми вы
можете столкнуться на практике, — понижение значимости
данных в зависимости от времени. Суть его в следующем: чем
дальше от момента прогноза отстоит период, тем на мень-
ший коэффициент умножается значение интересующего нас
показателя.
Первоначальные данные:
Таблица 36.1
Год1 Год 2 ГодЗ Итого
Доходы (прогноз) 100 100 100 300
Вероятность 75% 50% 25%
Доходы (с учетом фактора времени) 75 50 25 150
Внешне это очень напоминает дисконтирование, но в его
основе заложена совсем иная логика: данные прогноза умень-
шаются не исходя из цены инвестированного капитала, а из-за
* Судьба ничего не дает навечно (лат.).
493
Часть V Оценка и окрестности
снижения достоверности прогноза с ростом количества про-
гнозных периодов.
Минусы такого подхода очевидны:
1. Занижаются и доходы (поступления), и расходы
(выбытия), в то время как в реальной ситуации рас-
ходы имеют тенденцию расти, а доходы — падать
(одно из следствий принципа консерватизма).
2. Упор на достижение тактических целей, т.е. велик
риск отвергнуть хорошие проекты на том лишь осно-
вании, что они планируются к реализации чуть позже.
Вместо стратегического управления используется так-
тика «схватить то, что ближе лежит». Положительное
качество: учитывается важный фактор неопределен-
ности — время.
При рассмотрении инвестиционных проектов иногда
используют и поправочные коэффициенты к денежным пото-
кам. Суть подхода заключается в том, что корректировки
денежных потоков производятся исходя из стадии завер-
шения проекта и стадии контрактации на момент оценки
проекта. Чем выше степень неопределенности, тем сильнее
завышаем расходы и занижаем доходы. Для условного строи-
тельного проекта это может выглядеть так:
Таблица 36.2
Стадия проекта Поправочный коэффициент
Утвержденный бизнес-план 2.00
Проектно-изыскательские расходы 1.75
Строительно-монтажные работы 1,50
Пусконаладочные работы 1,25
Для доходов коэффициент (множитель) уменьшает про-
гнозные поступления в зависимости от стадии согласования
контракта.
Глава зб Сценарный анализ
Таблица 36.3
Стадия контрактации Поправочный коэффициент
Подписан обязывающий контракт по схеме «бери или плати» 0.9
Подписан рамочный контракт без определенных объемов поставки 0,7
Ведутся переговоры по контракту 0,5
Нет контракта (покупатель не определен) 0,3
Ставка дисконтирования при этом не меняется. Количе-
ство рассматриваемых стадий для капитальных затрат и для
доходов может быть больше, чем в приведенном выше при-
мере.
Минусы такого подхода:
1. Проект может состоять из нескольких частей, кото-
рые находятся на разных этапах выполнения (одни
объекты уже функционируют, другие строятся, тре-
тьи еще проектируются), определение «средней»
степени завершения проекта становится трудоем-
ким.
2. Есть риск отвергнуть хороший проект только потому,
что он на ранней стадии, и принять плохой, потому
что он близок к завершению.
Еще один подход: использование поправок к ставкам дис-
контирования. Суть его вот в чем: для разных видов риска
определяются поправки, которые затем прибавляются к базо-
вой ставке дисконтирования. В итоге получаем кумулятив-
ную ставку дисконтирования, которая применяется к разнице
между притоками и оттоками денег:
г = г. + г, + г, + ... + г ,
кумулятивная 0 12 и’
где г0 — базовая ставка дисконтирования, гг г2 ... гп — пре-
мии за разные виды риска.
495
Часть V Оценка и окрестности
Перечень рисков открытый, он зависит от отрасли, спе-
цифики проекта и пр., а ставки премий задаются методом
экспертных оценок.
Плюсы такого подхода — возможность учесть разные фак-
торы риска, минусы — субъективность при определении ставок.
Ну и самый распространенный подход, основанный
на определении сценариев — как правило, трех: базового,
пессимистического и оптимистического. Выполнение каждого
из них определяется с использованием некой вероятности.
Таблица 36.4
Значение до учета риска Вероятность наступления Взвешенный по риску
Базовый 100 50% 50
Оптимистический 120 20% 24
Пессимистический 70 30% 21
Результат (математическое ожидание) 95 (= 50% х ЮО + 20% х х 120 + 30% х 70)
Меняя вероятность наступления каждого из событий, мы
можем рассмотреть разные сценарии реализации проекта.
Два последних подхода к сценарному анализу и работе
с неопределенностью более-менее наукообразны, ну или
по крайней мере чаще применяются. Про первые два доста-
точно знать, что они существуют и могут встретиться, а в неко-
торых случаях даже пригодиться. При этом, повторяю, все
эти подходы могут быть подвергнуты критике за явную или
мнимую субъективность в определении поправочных коэф-
фициентов и вероятностей.
Важно запомнить
Когда есть необходимость задать некие сценарии реали-
зации проекта, то корректировать можно либо денежные
потоки по проекту (числитель), либо ставку дисконтиро-
вания (знаменатель), но нельзя делать это одновременно.
Глава 37
Оценка
бизнеса по частям.
Оценка
компаний с убытками
Не все, что может быть подсчитано, имеет значение,
и не все, что имеет значение, может быть подсчитано.
У. Б. Кэмерон
Многие компании, зарегистрированные как одно юридиче-
ское лицо, ведут очень разную деятельность. Иногда для этого
есть причины, но часто такое происходит из-за непонимания
необходимости корпоративной реструктуризации. Помимо
юридических рисков (например, судебный иск к компании
по одному виду деятельности ставит под угрозу остальные),
это еще проблемы при оценке: как оценивать компанию,
у которой под одной крышей и торговля, и производство,
и даже оказание услуг? По-хорошему разные виды деятель-
ности нужно распределять по нескольким компаниям (акцио-
неры при этом остаются те же). Следует отметить, что при
оценке бизнеса по частям к разным частям (подразделениям,
дивизионам и пр.) компании необходимо применять разную
ставку дисконтирования (а значит, и разные бета-коэффици-
енты, каждый из которых придется определять отдельно).
Во многих случаях такие части серьезно разнятся по степени
риска.
Одна из трудностей оценки по частям — нередко невоз-
можно правильно разделить накладные (общепроизвод-
ственные и общехозяйственные) расходы. Кроме того, линии
497
Часть V Оценка и окрестности
бизнеса могут быть переплетены сложнее, чем кажется: про-
дукция (и даже отходы) одной будут сырьем для другой и т. п.,
также может иметь место внутрихолдинговая кооперация.
При оценке компании по частям полезно для наглядно-
сти использовать модель добавленной экономической стои-
мости — тогда сразу будет видно, где именно создается и где
разрушается стоимость.
Как быть в «нелинейных» случаях? Вот пример из прак-
тики. Владелец региональной розничной сети решил продать
бизнес (компания вела торговлю в 22 магазинах, два из кото-
рых были в собственности, остальные — в аренде). Покуп-
кой заинтересовалась крупная федеральная сеть. Когда дело
дошло до оценки, консультанты региональной сети предста-
вили потенциальному покупателю свой вариант, в котором
считалась стоимость бизнеса (модель FCFF) и сверх того цена
недвижимости (двух магазинов). Что здесь не так? Ответ:
нельзя компанию рассматривать и как источник денежных
потоков, и как активы — это все равно что корову оцени-
вать как источник молока и мяса одновременно. Поэтому
будет верно провести оценку так: продавец может оставить
себе объект недвижимости и сдавать его покупателю в аренду,
а тот станет на этом объекте вести бизнес.
В модель оценки нужно заложить расходы на аренду (это
снизит оценку для покупателя, т. к. увеличиваются его буду-
щие расходы и уменьшаются денежные потоки). А если тре-
буется избавиться и от недвижимости, то ее можно оценить
и продать отдельно — этому же покупателю или иному. Обра-
тите внимание, что здесь мы не просто применяем подход
оценки бизнеса по частям, но и устраняем влияние одной
части на другую (добавляем расходы на аренду двух собствен-
ных магазинов) — это главный вывод из данного примера.
Сколько стоит убыточный бизнес? Ответ «ничего» неве-
рен. Во-первых, бизнес может быть убыточным на началь-
ных стадиях своего развития, в периоды кризисов — это
нормальная ситуация, главное, чтобы бизнес-модель была
правильной и кризис не длился вечно. Во-вторых, даже
498
Глава 37 Оценка бизнеса по частям. Оценка компаний с убытками
хорошие управленцы могут ошибиться в оценке ситуации
и модели бизнеса: построили молокозавод, а оказалось, что
все сырье в округе уже скупают конкуренты. Тут надо заду-
маться о вертикальной интеграции и купить молочную ферму,
а она потянет за собой вопрос о производстве собственных
кормов — на это денег нет и не предвидится. А потенциаль-
ный покупатель обладает и сырьем (молоком), и «сырьем для
сырья» (кормами для коров), и у него этот же молокозавод
будет вполне прибыльным. Об интеграции и синергии пого-
ворим позже, а пока вернемся к вопросу оценки убыточной
компании.
Пример из практики. Есть некая быстрорастущая сеть
аптек, развитием которой занимается команда менеджеров,
имеющих успешный опыт в подобных проектах. Единствен-
ный инвестор предоставляет финансирование в достаточном
объеме, к тому же есть рамочная договоренность с феде-
ральной сетью розничных магазинов, на площадях которых
можно открыть множество аптечных пунктов. На момент
оценки была открыта приблизительно половина аптек от их
запланированного количества, т. е. проект был на стадии
активного роста, когда о прибылях речь не идет.
Консультантами была произведена оценка проекта, стои-
мость получилась приличной, но тут разразился жаркий кон-
цептуальный спор: один из потенциальных инвесторов воз-
мутился тем, что убыточная компания имеет стоимость.
Пришлось долго его убеждать, что компания не может ничего
не стоить, т.к. ее бизнес-модель очень прибыльна: сеть аптек
берет лекарства и БАД у фармдистрибьюторов на условиях
товарного кредита с отсрочкой платежа 4-8 недель. Товар
продается с наценкой от 200 до 600%, не считая относительно
небольшого списка жизненно важных лекарств, цены на кото-
рые регулируются государством. Убытки — временное явле-
ние, это лишь некапитализируемые расходы (те, которые
нельзя отнести на стоимость основных средств для посте-
пенной амортизации в будущем), необходимые для откры-
тия новых аптечных пунктов, но через год развертывание
499
Часть V Оценка и окрестности
сети планируется завершить, и такие расходы уменьшатся.
И как эта компания может стоить дешево?! Подобная бизнес-
модель — мечта любого предпринимателя: получить товар
бесплатно, продать его с большой наценкой и лишь через
некоторое время вернуть деньги. Это доступное объяснение
на уровне здравого смысла, без умных рассуждений о денеж-
ных потоках. А как это же можно выразить, например, в тер-
минах FCFF? Вспомним формулу:
FCFF = EBIT х (1 -1) + Depr +/- К NWC - Capex.
Элемент ANWC ранее мог показаться малопонятным
и неважным, но в этом примере он имеет ключевое значе-
ние: именно за счет товарных кредитов финансируется дея-
тельность нашей компании. В данном примере аптеки откры-
ваются на арендованных площадях, т.е. Capex минимальный
(только на торговое оборудование), соответственно, и эле-
мент формулы Depr минимальный — давайте для упроще-
ния их опустим. Тогда формула приобретает вид:
FCFF = EBIT х (1-t) +/- bNWC.
Убытки, выражаемые здесь как EBIT х (1 - t), много-
кратно перекрываются возрастающими товарными креди-
тами, так что денежные потоки FCFF положительные на весь
срок прогноза. Этот пример с аптечной сетью хорошо иллю-
стрирует важность привлеченного (не путать с заемным!)
капитала, т. е. элемент формулы ANWC стал определяющим.
Разумеется, никакой бизнес не может существовать, если
убытки постоянные, — любой владелец тут же его ликвиди-
рует. Также на этом примере можно наглядно увидеть, что
прибыль и денежные потоки суть разные величины в каждый
конкретный момент. На протяжении жизненного цикла ком-
пании они по определению должны уравняться, но в периоды
активного роста либо реструктуризаций могут отличаться
очень сильно.
Те же выводы можно сделать, не используя понятия
денежных потоков. Уже упомянутая ранее формула (вторая
500
Глава 37 оценка бизнеса по частям. Оценка компаний с убытками
теорема) Миллера и Модильяни имеет очень даже приклад-
ное значение:
ROE = ROA + (ROA -kJ х D/E,
где ROE — рентабельность собственного капитала, ROA —
рентабельность активов, kd — цена заемных средств, D и Е —
суммы заемного и собственного капитала соответственно.
Коэффициент D/E — так называемый финансовый рычаг
(leverage), но на практике его чаще именуют плечом (отсылка
к термину «плечо рычага» из курса механики). Если, напри-
мер, брокер предоставляет клиенту два заемных рубля на каж-
дый рубль клиента, то говорят, что клиент работает с двой-
ным плечом.
Обратите внимание на элемент (ROA - kd). В нашем при-
мере с аптечной сетью ROA составлял до 25% при нулевом kd.
Тогда даже при полном отсутствии заемных средств (D = О
означает D/E = 0, что означает (ROA - kd) х D / Е = 0) ROE
была не меньше тех же 25%. По сути, это более осмыслен-
ное повторение сказанного ранее: даже временно убыточный
бизнес не может иметь отрицательную или нулевую стои-
мость, если он основан на бизнес-модели, ориентирован-
ной на работу на чужих бесплатных ресурсах. Из этой фор-
мулы легко понять, что, работая с минимумом собственного
капитала, т.е. максимально используя, помимо привлечен-
ного капитала, еще и финансовый рычаг (заемные средства),
можно добиться того, что IRR (internal rate of return) для вла-
дельца бизнеса будет стремиться к бесконечности.
Здесь нужно вспомнить и эффект финансового рычага,
который заключается в следующем: при повышении доли
заемных средств растет доходность собственного капи-
тала. Из этого следует, что для повышения отдачи на вло-
женные собственные средства нужно привлекать больше
заемных средств. Если вернуться к формуле, то множи-
тель (ROA - kd) показывает способность проекта давать
достаточную отдачу для того, чтобы расплатиться по кре-
дитам, а множитель D/Е выступает как «усилитель» этой
501
Часть V Оценка и окрестности
способности в пользу акционера. Но нельзя забывать, что
рычаг работает в обе стороны: если проект прибыльный
(ROA > kd), то увеличение доли долга будет кратно увели-
чивать отдачу на акционерный капитал, а если убыточный
(ROA < kd), то кратно уменьшать.
Глава 38
На что смотрят
при поглощении.
Ложные друзья
оценщика
Что мы знаем о лисе?
Ничего. И то не все.
Б. Заходер
Когда речь заходит об оценке компании, часто встает смеж-
ный вопрос: оценку-то сделали, но она легко применима,
когда речь идет о покупке за деньги, а как быть, если есть
желание заплатить собственными акциями (точнее, акциями
уже новой, объединенной компании)? Сколько акций пред-
лагать? И как такая покупка повлияет на показатели при-
были на акцию (EPS) и отношения цены акции к прибыли
на акцию (Р/Е)? Ведь именно на них ориентируются многие
аналитики, акционеры и менеджеры.
Разберем ситуацию на примере, когда компания А хочет
купить компанию В. Краткая информация о них представлена
в таблице:
Таблица 38.1
Компания А Компания В
Чистая прибыль 1000 400
Цена акции 10 15
Количество акций 500 100
Капитализация 5000 1500
503
Часть V Оценка и окрестности
Для простоты предположим, что цена акций (рыночная
или расчетная) отражает реальную стоимость, при покупке
не возникает синергетических эффектов и не выплачивается
премия от этой стоимости, а вся сделка проходит без исполь-
зования денег — только за акции. Очевидно, что при таких
ограничениях акции компании объединенной А* будут стоить
столько же, сколько и акции компании А. Если это торгуемая
компания, то могут быть некоторые колебания цены акций —
в зависимости от того, как на сделку реагирует рынок, но они:
а) необязательны и б) краткосрочны. В случае с неторгуемой
компанией колебаний не будет никаких, ибо влиять на цену
некому.
Так мы приходим к понятию «коэффициент конвертации»:
сколько акций новой компании должны получить акционеры
компании В за одну свою акцию. Ответ прост: 1,5 — это част-
ное от деления цены акции В на цену акции А. Акционер
компании В получает за каждую акцию 1,5 акции А. Выхо-
дит, что компания А должна выпустить 150 новых акций для
совершения сделки. А какими будут EPS и Р/Е?
Представим данные расчетов в новой таблице:
Таблица 38.2
Компания А Компания В Компания А*
Чистая прибыль 1000 400 1400
Цена акции 10 15 10
Количество акций 500 100 650
Капитализация 5000 1500 6500
EPS 2,00 4,00 2,15
Р/Е х5,00 хЗ,75 х4,64
Здесь существует два варианта расчета показателей, оба
в два действия, но отличаются они разным подходом и после-
довательностью.
Вариант 1: а) сначала надо найти цену акции А* — сло-
жить стоимость капитала А и В и разделить на количество
акций А*, что в итоге дает 10 рублей (= (5000 + 1500) / 650)
504
Глава 38 На что смотрят при поглощении. Ложные друзья оценщика
за акцию; б) затем определить значение Р/Е для новой ком-
пании 4,64 (= 10 / 2,15).
Вариант 2: а) сначала находим Р/Е новой компании 4,64
(= 6500 /1400); б) затем считаем цену новой акции — 10 руб-
лей (= 2,15 х 4,64).
Иногда на практике встречается иная версия варианта 2:
аналитик предполагает, что Р/Е компании А* останется
на том же уровне, что был у компании А, т.е. 5,00, тогда рас-
четная цена акции будет 10,8 рубля (= 5,00 х 2,15). Пред-
лагаю все же им не пользоваться.
Я завел разговор о широко используемых показателях
с умыслом: часто решения о покупке бизнеса принимаются
на основании анализа прибыли на акцию (EPS). Принято счи-
тать, что если при покупке прибыль на акцию (EPS) новой
компании будет выше, то имеет место прирост стоимости
(accretion) — надо покупать, а если прибыль на акцию будет
ниже, то это разводнение (dilution) — такая покупка невы-
годна. Так на это смотрят и менеджеры, и акционеры (как
правило, с краткосрочными портфелями или спекулянты).
И у тех и у других часто бывает сиюминутная мотивация:
менеджеры получают бонусы за рост EPS, акционеры могут
продать акции дороже, потому как EPS нередко используется
для оценки акций. И менеджеры, и акционеры ориентиру-
ются на отраслевых аналитиков, ведь EPS — один из самых
публикуемых показателей в рыночных обзорах. Использо-
вание EPS может быть оправданно при оценке портфельных
инвестиций, но оценка компании для стратегического инве-
стора — задача совсем иного рода, я упоминал об этом выше.
Попытка «поймать» рост EPS часто оказывается неверным
подходом: компания-цель с высокой прибылью на акцию,
повышающей EPS новой компании (А*), может иметь плохие
темпы роста в ближайшие годы, а компания с низкой в дан-
ный момент EPS может, напротив, иметь прекрасные пер-
спективы. Очевидно, что нужен более глубокий анализ с уче-
том темпов роста прибыли приобретаемой компании, иначе
есть риск купить плохую компанию или не купить хорошую.
505
Часть V Оценка и окрестности
Предположим, что та же компания А делает выбор меж-
ду покупкой уже знакомой нам компании В и новой компа-
нии С. Компания С очень похожа на компанию В, но у нее
намного ниже прибыль на момент сделки.
Таблица 38.3
Компания А Компания В Компания А + В Компания С Компания А + С
Прибыль 1000 400 1400 100 1100
Цена акции 10 1S 10 1S 10
Кол-во акций S00 100 6S0 100 6S0
Капитализация S000 1S00 6S00 1S00 6S00
EPS 2,00 4,00 2.1S 1,00 1,69
Р/Е XS.00 x3,7S х4,64 X1S,00 х5,91
Из таблицы 38.3 видно, что покупка компании В выгодна,
EPS растет с 2,00 до 2,15 (accretion), а компании С — невы-
годна, EPS падает с 2,00 до 1,69 (dilution). Однако имеется
прогноз роста прибыли по обеим этим компаниям: предпола-
гается, что у В он составит 3% в год, а у С — 10% в год. Пред-
положим, что чистая прибыль А без приобретений росла бы
на 5% в год. Тогда получаем такой прогноз:
Таблица 38.4
Год 1 Год 2 ГодЗ Год 4 Год 5 Год 6
EPS для А 2,00 2,10 2,21 232 2,43 2.SS
EPS для А + В Z1S 2,22 2,29 23S 2,42 2, SO
EPS для А + С 1,69 1,86 2.0S 22S 2,48 273
Уже год 5 EPS компании А + С будет выше, чем при обоих
альтернативных вариантах (ничего не покупать или купить В).
Беда, однако, в том, что такой простой анализ не всем
и не всегда интересен: акционеры крупных публичных
обществ часто настроены на то, чтобы продать акции при
росте их котировок, а не держать их долгие годы. Соответ-
ственно, и менеджмент компании-покупателя понимает, что
506
Глава 38 На что смотрят при поглощении. Ложные друзья оценщика
премировать его будут исходя в том числе и из динамики EPS.
Ситуация выглядит иначе, если у компании есть крупный
стратегический инвестор, — он руководствуется иными кри-
териями, нежели краткосрочный рост значения EPS. Вывод
прост: решение о покупке должно основываться на фунда-
ментальной оценке, анализе и четком понимании, что поку-
пается и для чего.
Глава 39
Что покупаем?
Инвестор — это неудачливый спекулянт.
Афоризм
Казалось бы, это праздный вопрос: мы хотим купить акции
вот этой компании, что тут непонятного? Но на практике бы-
вают сложности. Я уже описывал простейшие холдинговые
структуры — вспомните приведенные примеры групп компа-
ний в сфере производства и ИТ. Необходимо четко понимать,
что именно покупаешь, когда речь идет о таких или подобных
группах. Группы часто структурируются так, чтобы активы,
денежные потоки, маржа, обязательства, ответственность
и пр. «висели» на разных компаниях, т. е. существует большой
риск купить компанию, после приобретения которой выяс-
нится, что это просто пустая оболочка: все денежные потоки
идут мимо, имущество взято в аренду, даже торговая марка
и адрес корпоративного сайта принадлежат другим. Но это
уже совсем тяжелый случай, который решается проведением
комплексной финансово-правовой экспертизы (due diligence).
Бывают случаи не столь одиозные, но все же любопытные.
Пример из практики. Одна очень (даже очень-очень!)
большая инфраструктурная компания решила скорректиро-
вать собственную стратегию, чтобы серьезно заявить о себе
на рынке так называемой 3PL-логистики (third party logistics;
если простыми словами, то это такой «продвинутый» вари-
ант логистики, когда логистическая компания берет на себя
не только перевозку и хранение, но еще и обработку грузов,
доставку их от поставщиков клиентам и от клиентов поку-
пателям, управление складскими запасами клиента и мно-
гое другое). Попытки развивать это направление внутри
компании не особо удались, но тут появилась информация,
508
Глава 39 Что покупаем?
что некий крупный иностранный концерн, имеющий пред-
ставительство в России, собирается продавать дочернюю
логистическую компанию («дочку» на 100%, порядка 70%
выручки которой поступает за услуги, оказываемые концерну-
владельцу, остальные 30% она сама зарабатывает на стороне).
Сделка в итоге была закрыта, причем доля в 67% в устав-
ном капитале обошлась покупателю в неприлично большие
деньги (сотни миллионов евро). Давайте на минуту остано-
вимся и задумаемся, что такое бизнес логистической компа-
нии. Если уж совсем упрощать, то это:
а) компьютерная программа, которая отслеживает цепи
доставки, контролирует запасы у клиента на складах
(когда нужно, без напоминания их пополняет и отгру-
жает готовую продукцию). Эта программа должна
быть глубоко интегрирована в ERP, информационную
базу клиента. "Словом, это весьма сложный продукт
не столько в техническом, сколько в организационном
плане;
б) менеджеры с большой базой контактов перевозчиков,
таможенных брокеров и пр.
Имущества такая компания, как правило, имеет немного
(так называемый assets light approach, подход к управлению
компанией, при котором используется минимум производ-
ственных фондов), для перевозок использует либо авто-
мобили, взятые в лизинг, либо сторонних перевозчиков.
Если коротко, то это серьезный и сложный бизнес, основан-
ный на знаниях и навыках персонала и менеджмента, о рис-
ках при покупке подобных компаний мы уже говорили. При
этом всеми подчеркивалось как несомненное достоинство,
что приобретаемая компания почти не имеет имущества (пре-
словутый assets light).
Поучительная часть истории такова: поскольку продавец
нуждался в этой логистической компании, на ней во мно-
гом держался его бизнес, то стороны согласовали, что
509
Часть V Оценка и окрестности
в ближайшие 3 года после покупки эта логистическая ком-
пания будет продолжать оказывать услуги продавцу на тех же
условиях и в том же объеме, что и ранее, т.е. ее выручка
и прибыль были, по сути, зафиксированы. Что в итоге полу-
чил за свои деньги новый совладелец (та самая очень большая
инфраструктурная компания)? Юридически — обыкновен-
ные акции. А по сути? А по сути — некий квазисинтетиче-
ский инструмент: на 2/з — привилегированная акция или
даже облигация, на */з — обыкновенная акция (на операциях
на стороне). По окончании оговоренных 3 лет фиксирован-
ного контракта логистической компании с прежним владель-
цем произошла бы виртуальная «конвертация» этого инстру-
мента в обыкновенную акцию.
Оценивать такую сделку для покупателя можно по-
разному. С одной стороны, хорошо, что имеется хоть неболь-
шая, но гарантированная прибыль на ближайшие 3 года.
К тому же логистические услуги легко масштабируются,
так что при должном управлении процессом интеграции логи-
стическая компания распространит 3PL и на бизнес нового
владельца, к тому же тот получит хороший опыт в этом
направлении бизнеса. Но, с другой стороны, потенциал для
роста прибыли на ближайшие 3 года ограничен (напомню,
что 2/з ожидаемой в ближайшие 3 года прибыли зафикси-
рованы в контракте с прежним владельцем), нет никакого
понимания, как интегрировать такую компанию (разные ERP-
системы, бюрократическая волокита и пр.).
Кроме того, ключевые менеджеры новоприобретенной
компании могут уйти, а без них работа если не остановится,
то серьезно усложнится, ведь искать новых придется долго.
Надо сказать, что обычно при таких сделках продавец обя-
зывается в течение какого-то срока не переманивать клю-
чевых менеджеров из проданной компании и не брать их
на работу, если уйдут сами, но ведь они могут уйти в какую-то
третью компанию, не существует юридических механизмов,
чтобы удержать их от увольнения. Не дорогая ли получи-
лась «обучающая игра»? Может, проще было бы не покупать
510
ГЛАВА 39 ЧТО ПОКУПАЕМ?
эту логистическую компанию за ошеломительную сумму,
а «купить» менеджеров?
В несомненном выигрыше оказался продавец: за ним
остался блокирующий пакет акций логистической компании
и при этом он получил большие деньги от продажи и зафик-
сировал на 3 года собственные расходы на логистику.
На этом примере можно рассмотреть и вопрос синер-
гии — пожалуй, самого многострадального слова в бизнес-
среде. Его так часто и не по делу используют, что оно скоро
станет ругательством. При этом если спросить кого-то, что
это слово означает, то часто в ответ можно услышать: «Ну...
это когда один плюс один равно не два, а три... как-то так».
Понятное дело, что с таким пониманием далеко не уедешь.
Итак, синергия может проявляться лишь в двух вариантах:
по доходам (увеличение продаж через кросс-продажи; усиле-
ние переговорной позиции при общении с покупателями, что
дает возможность повышения доходов; более легкий выход
на новые рынки с более высокой добавленной стоимостью
и т. п.) и по расходам (экономия на постоянных расходах; уси-
ление позиции в переговорах с поставщиками, что дает воз-
можность снизить расходы; увеличение способности брать
долги, так называемое debt capacity, и пр.).
Таким образом, в каждом случае синергия определяется
и просчитывается с некоторой степенью допущения. Другой
синергии не бывает. Например, диверсификацию вряд ли
можно назвать синергией (а ведь часто называют!), потому
как сама по себе диверсификация — довольно нейтральное
бизнес-решение, если она не влечет за собой увеличения
доходов или снижения расходов. Часто встречающиеся объ-
яснения синергии как «доступа к новым технологиям, исполь-
зования передового опыта приобретаемой компании» и т. п.
нельзя назвать аксиомами: подобные вещи могут давать
синергетический эффект, но он опять же нуждается в рас-
чете, ибо ни технологии, ни опыт сами по себе не увеличи-
вают прибыль компании-покупателя. Нужно четко понимать,
как это все встроить в свою бизнес-модель, а уже это четкое
511
Часть V Оценка и окрестности
понимание можно перевести на язык роста собственной стои-
мости.
Синергия явным образом влияет на оценку в каждом кон-
кретном случае: при покупке одной компании она может воз-
никать, при покупке другой — нет. Более того, при покупке
одной и той же компании синергия может иметь место для
одного покупателя, но не существовать для другого. Это
еще раз подтверждает тезис о том, что оценивать компании
по шаблону невозможно, оценка во многих случаях инди-
видуальна.
Оценка возможных синергий при слияниях и поглоще-
ниях — это не просто умозрительное занятие, которое сво-
дится к заявлениям вроде «Всем станет лучше». Нет, она тре-
бует тщательного расчета. Достаточно сказать, что большое
число провалившихся сделок М&А потому и провалилось,
что их участники не смогли точно посчитать, что слияние
дает и что отнимает. Более того, суммарные синергии могут
делиться между покупателем и продавцом в разной про-
порции. Отсюда следует железное правило сделок слияний
и поглощений:
Синергия = Выгода покупателя + Выгода продавца.
Его экономический смысл в том, что покупатель
не может уплатить продавцу сумму больше стоимости при-
обретаемой компании и потенциальных синергий, иначе он
будет «разрушать» собственную стоимость. Соответственно,
если покупатель платит не больше стоимости приобрета-
емой компании, то все выгоды (потенциальная синергия)
достаются ему (премия продавцу в таком случае равна
нулю):
Выгода покупателя = Синергия — Премия продавцу.
С учетом этого можно вывести и следующее уравнение:
TEV,D = TEV. + TEVB + Синергия - Цена,
уплаченная за покупаемую компанию,
512
Глава 39 Что покупаем?
где TEVab — стоимость объединенной компании, ТЕУА—стои-
мость покупающей компании (acquirer), TEVB— стоимость
покупаемой компании (target).
Таким образом, если продавец заплатил больше стоимо-
сти компании, то продавцы (акционеры купленной компа-
нии) получают премию, которая равна:
Премия = Цена, уплаченная за компанию В — TEVB.
Это элементарные арифметические действия, но они заслу-
живают того, чтобы их понять: потенциальная синергия
делится между покупателем и продавцом в момент сделки,
все дело в пропорции. Если покупатель переплатил, то своей
покупкой он «разрушил», потерял часть собственной стои-
мости, а если сумел заключить сделку, не заплатив никакой
премии продавцу, то вся выгода от потенциальной синергии
достается ему.
Также необходимо сказать несколько слов по вопросу,
который часто вызывает недопонимание: кому идут упла-
ченные покупателем деньги? «Продавцу, разумеется», — ска-
жет кто-то из читателей и будет неправ. В каких-то случаях
мы действительно платим продавцу, при этом собственный
капитал компании никак не меняется, меняется лишь вла-
делец. Но часто покупателем выступает инвестор, который
заинтересован в развитии компании, т. е. деньги он платит
не продавцу, а именно в компанию (выкупает дополнитель-
ную эмиссию акций), при этом увеличивается собственный
капитал компании и меняется структура владения. Прежний
владелец не перестает быть владельцем, но теперь становится
совладельцем.
Так вот, первый случай имеет английское название
cash-out («деньги вовне»; старый акционер получил их
на свой личный счет, компания не получила ничего), а вто-
рой — cash-in («деньги внутрь», т. е. деньги пришли в компа-
нию и будут использованы на ее развитие, старый акционер
не получил на руки ничего, но остался совладельцем боль-
шей компании). Понимание этого крайне важно не только
513
ЧАСТЬ V ОЦЕНКА И ОКРЕСТНОСТИ
для финансовых расчетов, но и в качестве управленческой
меры — согласитесь, что продавец, остающийся в бизнесе,
во-первых, вызывает намного больше доверия, а во-вторых,
не уносит с собой накопленный опыт и знания.
Часто встречаются и комбинации этих двух вариантов.
Глава 40
Модели оценки
прямых инвестиций
Обеспечьте 10%>, и капитал согласен на всякое применение,
при 20%) он становится оживленным, при 50%> положительно
готов сломать себе голову, при 100%) он попирает ногами все
человеческие законы, при 300% нет такого преступления,
на которое он не рискнул бы, хотя бы под страхом виселицы.
<... > Доказательство: контрабанда и торговля рабами.
Т. Дж. Даннинг
Существует целая отрасль финансов, которую называют «пря-
мые инвестиции». Обычно под этим понимают инвестиции
в компанию напрямую, причем с целью контроля, а не толь-
ко пассивного получения дохода — в этом их ключевое отли-
чие от портфельных инвестиций, когда акции покупаются
на бирже или внебиржевом рынке. Выполняют такую работу
либо специализированные фонды прямых инвестиций, либо
заинтересованные компании (в случае поглощений внутри
своей индустрии, например).
В этой отрасли серьезное место занимают сделки по покупке
компаний на заемные деньги (LBO — leveraged buy-out). Схе-
матически они выглядят так. Инвестор хочет купить крупный
пакет акций компании А (больше контрольного), но не имеет
достаточно денег (или хочет воспользоваться выгодами нало-
гового щита при использовании кредита). Тогда он обращается
в банк за кредитом, а в качестве залога предоставляет имуще-
ство еще не купленной компании А.
В очень упрощенном виде операция может выгля-
деть так: за одним столом сидят покупатель, акционер
компании А и банкир, они одновременно подписывают
515
Часть V Оценка и окрестности
договоры: а) купли-продажи акций, б) кредита и в) залога
имущества в обеспечение по кредиту. В итоге: а) продавец
уходит с деньгами (теми, что дал банкир), б) акции компа-
нии А переходят инвестору, в) кредит «вешается» на баланс
компании А, г) ее имущество заложено в банке. Мы посте-
пенно подходим к сути этой хитрой операции: такая
сделка интересна инвестору в том случае, если он видит
потенциал «выжать» компанию и в будущем после пога-
шения кредита продать ее значительно дороже (нередко
по частям).
На рисунке 40.1 видно, как изменяется пропорциональная
величина долга и растет стоимость собственного капитала.
Здесь нам наиболее интересна не схема сделки, а модель
оценки, используемая такими инвесторами, — она разительно
отличается от тех моделей, которые мы уже рассмотрели.
Там тоже строится прогноз денежных потоков, но на этом
сходство заканчивается. Давайте поэтапно опишем алгоритм
оценки, а потом проиллюстрируем в цифрах.
1. Определяется максимальный размер кредита, который
может быть выдан компании (debt capacity). Суще-
ствуют формулы расчета, но самый простой способ —
посчитать, способна ли компания погасить долг перед
кредитором в установленный им срок. Например,
банк готов предоставить финансирование на 3 года.
Тогда считаем прогнозные денежные потоки, все
516
Глава 40 Модели оценки прямых инвестиций
свободные средства при этом идут на обслуживание
и погашение долга (тут и пригодится понятие levered
free cash flow). Максимально возможная сумма, кото-
рую можно вернуть в заданный срок (в нашем при-
мере — 3 года), и будет та самая debt capacity. Часто
ее выражают в виде мультипликатора от EBIT или
EBITDA (на практике говорят, например, «у компании
сейчас долг два EBITDA, есть возможность довести
до трех»). Строго говоря, в этих случаях разделяют
долг на разные категории (старший и субординиро-
ванный, а также мезонинное финансирование, если
есть), но я это действие игнорирую по двум причи-
нам: для простоты и потому, что в России отсутствует
такое деление на категории (далее я подробно рас-
скажу об этом). Для чего нужно знать размер макси-
мально возможного долга? Вспомните, что заемный
капитал почти всегда дешевле, к тому же он создает
эффект налогового щита.
2. Определяется год, когда будет погашен кредит, исполь-
зованный для закрытия сделки. Для этого года при-
нимается некий мультипликатор, например EBITDA
(либо иной показатель), в соответствии с которым
будет рассчитываться стоимость компании в год про-
дажи.
3. Определяется прогнозная оценка компании в год
выхода (с помощью выбранного мультипликатора,
в нашем случае это TEV/EBITDA).
4. Определяется прогнозная оценка собственного капи-
тала компании в год выхода (Е = TEV - D). Заметьте,
что значение D здесь тоже прогнозное (прогноз на год
выхода).
5. Полученное значение Е дисконтируется на текущий
момент — так и получаем стоимость собственного
капитала.
517
Часть V Оценка и окрестности
6. Далее можно прибавить сумму искомого долга к дис-
контированной стоимости собственного капитала,
чтобы посчитать, по какому мультипликатору совер-
шается сделка, — но это уже отчасти дополнительная
опция, оценку мы получили в предыдущем пункте.
Теперь для лучшего понимания рассмотрим это в цифрах.
Таблица 40.1
Год 1 ГОД 2 ГодЗ Год 4 Год 5
EBITDA 400,0 420,0 441,0 463,1 486,2
Амортизация (100,0) (100,0) (100,0) (100,0) (100,0)
Процентный расход 10% (138,5) (113,8) (85,4) (52.7) (17.7)
Налог на прибыль 20% (32.3) (41.2) (51.1) (62,1) (73,7)
Чистая прибыль 129,2 164,9 204,5 248,3 294,8
Деньги для погашения долга (чистая прибыль + амортизация) 229,2 264,9 304,5 348,3 394,8
График погашения долга
Долг на начало 1500,0 1270,8 1005,9 701,4 353,1
Выплаты (229,2) (264,9) (304,5) (348,3) (353,1)
Долг на конец 1270,8 1005,9 701,4 353,1 -
Свободные деньги - - - - 41,7
Debt/EBITDA хЗ,2 x2,4 Xi,6 x0,8 xO.O
EBITDA / Interest expenses x2,9 хЗ,7 X 5.2 x8,8 na
Я намеренно максимально упростил пример: есть только
один тип долга, который гасится в прогнозный период, нет
никаких инвестиций ни на развитие, ни даже на поддержание
работы компании — все свободные средства идут на погаше-
ние долга. Это упрощение в данном случае допустимо — нам
нужно просто понять логику расчета.
518
Глава 40 Модели оценки прямых инвестиций
Итак, есть компания, EBITDA которой будет расти на 5%
в год. Максимально допустимый размер долга оценен в хЗ,5
EBITDA, соответственно, инвесторы заняли почти впри-
тык — 1500 рублей (или хЗ,2 EBITDA). Согласно прогнозу,
к концу года 5 компания полностью рассчитается с долгами
(появятся свободные средства), в этот год ее EBITDA составит
486,2 рубля. Но прогноз — это лишь первый этап. Далее инве-
стор исходит из расчета, что в год полного погашения долга
и перепродажи компании стратегическому инвестору мульти-
пликатор TEV/EBITDA составит х5,0. В итоге получаем:
Таблица 40.2
Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5
TEV/EBITDA в год выхода х5,0
TEV в год выхода 2431,0
Собственный капитал (Е) в год выхода 2431,0
Целевая доходность 50%
Собственный капитал (Е) при входе 480,2
TEV при входе (Е + D) 1980,20
TEV/EBITDA при входе х5,0
Поясним расчеты. TEV равен собственному капиталу (Е)
в 2028 г., т.е. 2431 рубль (= 486,2 х 5), поскольку в нашем
упрощенном примере инвестор рассчитывает полностью
погасить все долги до конца года. Для получения требуемой
доходности 50% сегодня за акции компании можно запла-
тить не более 480,2 рубля (получаем путем дисконтирования
2431,0 по ставке 50% годовых). TEV на момент входа в сделку
и мультипликатор TEV/EBITDA (последние две строки таб-
лицы) нужны исключительно для ориентирования на рынок —
соответствует ли сделка рыночным коэффициентам.
519
Часть V Оценка и окрестности
Совпадение TEV/EBITDA при входе и выходе в нашем
примере случайно, мультипликатор на выходе может
быть выше, если инвестор смотрит на сделку с большим
оптимизмом. Здесь совпадение можно интерпретировать
как некую консервативную оценку инвестиции (выходим
из сделки с тем же мультипликатором, с которым вошли
в нее), мультипликатор при выходе может быть и выше
нынешнего.
Кандидатами на продажу при такого рода сделке будут
компании либо со стабильным денежным потоком, либо
с большим потенциалом для роста, но в любом случае
с не очень хорошим менеджментом и «уставшими» акцио-
нерами, желающими монетизировать свое участие в компа-
нии и уйти на покой. В любом случае важнейшим условием
такой сделки будет мнение инвестора, что компания недо-
оценена и он знает, как сделать ее дороже, либо уверен, что
выгоднее ее продать по частям. После покупки инвестор пре-
дельно сократит расходы и заморозит развитие — все его
действия будут направлены на максимально выгодный выход
из сделки через 3-5 лет, когда компанию продадут стратеги-
ческому инвестору.
Тут уместно еще раз напомнить, что корректировать
можно либо денежные потоки в проекте (числитель), либо
ставку дисконтирования (знаменатель), но не то и другое
одновременно.
Остается добавить, что при оценке сделок в сфере прямых
инвестиций можно использовать и модель APV, о которой мы
уже говорили, хотя она на порядок сложнее. И совершенно
точно в моделях оценки такого рода не будет стоимости
в постпрогнозный период, да и прогнозный период будет
достаточно коротким.
В сфере венчурных инвестиций модель оценки непохожа
на ранее рассмотренные, мотивация инвестора здесь иная,
также сказывается отсутствие заемного капитала. В проек-
тах, будущее которых туманно и не поддается осмысленному
прогнозированию, инвестор исходит из потребности проекта
520
Глава 40 Модели оценки прямых инвестиций
в деньгах для дальнейшего развития и собственных финан-
совых возможностей.
Например, есть проект на самой ранней стадии, изучив
который инвестор решает, что готов рискнуть и вложить
в него 5 млн рублей. Есть также некие относительно похо-
жие проекты на более продвинутых стадиях, которые сейчас
оцениваются в xlO TEV/EBITDA. Инвестор прогнозирует,
что проект выйдет на устойчивый рост через 5 лет (и ком-
панию можно будет продать), когда EBITDA будет равна
10 млн рублей. Если рассчитывать, что мультипликатор
останется тем же, то в будущем стоимость компании соста-
вит 100 млн рублей (= 10 х 10; для простоты предполо-
жим, что у компании нет долгов, т.е. TEV = Е). На сегодня
у компании есть 1000 акций, владеет ими единственный
предприниматель. Допустим, все деньги пойдут на разви-
тие компании, а не нынешнему акционеру (cash-in). Далее
расчеты будут выглядеть так:
1. Дисконтирование (100 млн рублей) по требуемой
инвестором ставке 50% дает результат 13,7 млн руб-
лей — это стоимость собственного капитала на момент
оценки.
2. Тогда получается, что инвестор сейчас покупает долю
в 38% (= 5,0 / 13,7).
3. Количество акций, которые нужно выпустить в рамках
допэмиссии: 613 (= 1000 / (1 - 38%) - 1000).
4. Цена новой акции составит: 8157 рублей (= 5 млн руб-
лей /613 акций).
Получаем, что расчетная оценка компании до финанси-
рования равна 8,157 млн рублей (= 1000 акций х 8157 руб-
лей за акцию) — ее еще называют pre-money valuation.
А оценка компании после финансирования равна 13,157 млн
рублей — так называемая post-money valuation. Pre-money
и post-money — очень важные термины для понимания,
когда речь идет о сделках cash-in. Т. е. вопрос «Сколько стоит
521
Часть V Оценка и окрестности
компания, в которую ты вложил деньги?» требует уточнения:
«До финансирования или после него?»
Как видите, здесь упор делается не на стоимость компа-
нии как таковую, а на ту долю, которую инвестор получит
при сделке, — совсем иной подход к оценке. Это продик-
товано самой природой венчурных сделок и всевозможных
стартапов.
Глава 4i
Технологии
высокие и не очень
Главный ресурс современной экономики — это дурак.
Ему можно продать все.
В. Катасонов
Эта глава заметно выбивается из основной темы повествова-
ния, но я считаю нужным немного поговорить о технологиях.
Ее имеет смысл прочесть аналитикам, работающим или жела-
ющим работать в венчурных фондах либо фондах прямых
инвестиций, ориентированных на высокие технологии, и вот
почему: по роду деятельности им приходится сталкиваться
с разработками, которые их инициаторы называют иннова-
ционными, прорывными, не имеющими аналогов, судьбо-
носными, дерзновенными, опережающими время и пр. Всему
этому верить на слово не стоит.
Мне возразят: дескать, оценивать риски и сохранять
здоровый скепсис при инвестировании — дело акционеров
и менеджеров, а «моделист» лишь работает над моделью.
Но ведь именно при разработке модели делаются предпо-
ложения о поступлениях и выбытиях денег и материальных
ресурсов, поэтому все же считаю важным включить эту главу
в книгу. В разговоре на эту тему есть риск скатиться в фор-
мат газетной публикации, поэтому постараюсь на конкрет-
ных примерах показать, что инновации далеко не всегда так
уж инновационны, а научная или технологическая значи-
мость какого-то реально прорывного изобретения не опре-
деляет его коммерческого успеха.
Прогресс в науке и технологиях был всегда: изобрете-
ние колеса, выплавка металла, появление ткацкого станка,
523
Часть V Оценка и окрестности
парового двигателя, электричества, полупроводников и т. д. —
каждое из подобных изобретений кардинально меняло жизнь
человечества. В наше время создается впечатление, что про-
гресс пошел совсем уж невероятными темпами. Некото-
рые говорят о «сингулярности», когда вот-вот произойдет...
что именно произойдет и что будет после этого, непонятно,
но звучит завораживающе.
Работа над проектом любой сложности и связанным
с любой технологией требует хотя бы поверхностного пони-
мания той отрасли, которую пытаешься проанализировать.
Для этого необходимы специальные знания, но знать все
нереально: финансисту-экономисту это не под силу. Поэтому
сушествует специализация. Отраслевые специалисты занима-
ются только своими вопросами, если и не становясь экспер-
тами в отрасли, то все же являясь людьми не совсем с улицы.
Но на практике часто приходится работать с моделями
для компаний из очень разных отраслей — от угледобычи
до интернет-магазинов. По-хорошему при работе над любым
проектом оценки надо иметь в команде консультанта-технаря,
т.е. человека, который может ничего не понимать в финансах,
зато знает свою предметную область. А лучше даже несколь-
ких таких технарей, независимых друг от друга. Чтение отрас-
левых статей в интернете — дело полезное, но лишь на более
продвинутом этапе, для поддержания знаний и отслеживания
тенденций. Но и этого порой недостаточно.
Приведу несколько примеров необходимости понима-
ния технологий и последствий их неправильного понима-
ния. Вспомните, как глава одной из американских компаний
утверждала, что ее компания по одной капле крови способна
делать более сотни анализов (что было и остается невыполни-
мым) . Специалисты-гематологи говорили о невозможности
такого «чуда», но рынок голосовал за этот проект деньгами,
и основатель проекта успела стать миллиардером, прежде чем
обман раскрылся и дама надолго села в тюрьму.
В последние годы ситуация повторяется, например,
с ЗО-принтерами. Многие стали считать, что на таком
524
Глава 41 Технологии высокие и не очень
устройстве можно распечатать все что угодно, от искусствен-
ного сердца до жилого дома или марсохода. Про искусствен-
ное сердце не скажу, но вот качественный бетон, например,
можно получить только на крупных комбинатах, его много
часов держат в пропарочных камерах со специальным режи-
мом температуры и влажности. Заливать бетон на строитель-
ной площадке, может, и дешевле, но его качество будет ниже.
А с помощью ЗО-принтера (по сути, запрограммированного
бетононасоса) можно залить лишь выставочный образец,
качественный дом таким образом не построишь.
Разные технологии производства и обработки металла
придуманы и используются не потому, что металлургам и тех-
нологам нечем заняться: холоднокатаный прокат отличается
от горячекатаного, а деталь можно изготовить методами
литья, литья под давлением, обработки на металлорежущих
станках, ковки, штамповки с последующей закалкой или отпу-
ском и т. д. И каждый раз это будет изделие с разной струк-
турой металла и разными свойствами. Но большинство энту-
зиастов новых технологий не учились в технических вузах,
так что подобные «мелочи» они считают не заслуживающими
интереса.
Сейчас на пике популярности электромобили, но еще
во времена СССР успешно эксплуатировались автопогруз-
чики, работающие на кислотных аккумуляторных батареях
(литий-ионных аккумуляторов тогда вообще не существо-
вало, но это не меняет сути). Гибридные автомобили —
не изобретение последних лет, именно по такому прин-
ципу устроены все тепловозы. На конкурсе приложений для
смартфонов побеждает приложение, ежедневно предлага-
ющее новые слова пользователю, желающему изучить
иностранный язык, хотя такое же было у меня на рабочем
компьютере, работающем под MS DOS, в середине 1990-х.
Умные холодильники, отслеживающие количество и срок
годности еды и при этом самостоятельно заказывающие еду
в магазине, — это не прогресс, это в чистом виде суррогат
прогресса и коммерция.
525
Часть V Оценка и окрестности
Иначе говоря, жидкокристаллические дисплеи были
реальным прогрессом, а количество камер и их пикселей
в смартфоне — исключительно маркетинг.
Помимо этого, опыт работы на рынке и лидерские
позиции — не гарантия успеха. Возьмем хотя бы случаи
из интернет-индустрии. Бывшего лидера, американскую
компанию AOL, сейчас никто и не вспомнит. Yahoo проиг-
рала гонку Google, которая, в свою очередь, не смогла заста-
вить взлететь социальную сеть Google+. Nokia с Олимпа ушла
в небытие с операционной системой Symbian, а пришедшая
ей на помощь Microsoft тоже провалилась с Windows Mobile.
Примеров множество, но вывод ясен: ни бездонные бюджеты,
ни самые грамотные аналитики и управленцы не обеспечат
победу проекту, но отсутствие анализа и понимания, завы-
шенные ожидания и амбиции менеджеров — гарантирован-
ный путь к провалу.
В конце прошлого века нобелевский лауреат по эконо-
мике Роберт Солоу провел большое исследование, в кото-
ром показал, что применение персональных компьютеров
на работе не ведет к повышению производительности труда.
В нулевые годы к подобным выводам пришла консалтинговая
компания McKinsey. Самое популярное возражение: «Да ведь
сейчас вычислительная мощность средненького смартфона
выше суммарной вычислительной мощности всех супер-
компьютеров мира, использовавшихся полвека назад!» Это
верно, но задайте себе вопрос: на что тратится эта вычисли-
тельная мощность? На что тратится пропускная способность
сетей, если, по многочисленным исследованиям, 80-90%
мирового интернет-трафика — это контент категории «для
взрослых», фото котят и прочие мемы?
Пример, который может быть ближе читателям: электрон-
ные таблицы Excel позволяют быстро пересчитывать огром-
ные массивы данных одним нажатием клавиши; значит ли
это, что производительность труда высокая? А вот и необяза-
тельно! Excel может без устали тысячи раз считать и пересчи-
тывать большие финансовые модели, но здесь-то и кроется
526
Глава 41 Технологии высокие и не очень
подвох: часто работа сводится к таким бесконечным пере-
счетам, написанию десятков презентаций и меморандумов
для коллег и руководства, а дело не продвигается. Собира-
ются совещания, на которых принимаются решения, для их
исполнения в модель вносятся корректировки, и снова пере-
счет, пересчет, пересчет... Работы много, Excel безошибочно
все считает, но на выходе — звенящая пустота. Что-то подска-
зывает, что подобная ситуация знакома многим. Вот о какой
«производительности» я веду речь.
Я не против технического прогресса, но призываю раз-
личать прогресс и симулякры. Уже в XXI в. было несколько
финансовых пузырей в сфере высоких технологий, самый мас-
штабный — еще в нулевые (начало нынешнего века озна-
меновалось крахом доткомов — новоявленных интернет-
компаний, в результате чего миллионы инвесторов потеряли
деньги). Совершали ошибки и теряли собственные (и чужие!)
деньги весьма неглупые люди, считавшие, что уж они-то
точно могуг оценить риски и сорвать куш. Многие и сорвали,
но по большей части не инвесторы, а спекулянты, действу-
ющие по принципу игры «горячая картошка».
В последние годы мы то же самое наблюдали с полез-
ной технологией хранения данных в распределенном рее-
стре, которую быстро превратили в чисто спекулятивный
инструмент (различные виды электронных валют). При этом
еще вчера казавшиеся умными экономисты вдруг начинали
всерьез утверждать, что «добыча» интернет-денег способна
обеспечить рост и процветание экономики, а также всеоб-
щее благоденствие. Сейчас, похоже, массовое помешатель-
ство в этом направлении понемногу утихает, но зато возникло
новое — технологии искусственного интеллекта. Остается
лишь посмотреть, чем закончится этот бум.
Также сейчас мы наблюдаем очередной акт развития
«зеленой повестки», навязываемой всему миру под видом спа-
сения человечества. О ветряках и солнечных батареях все уже
слышали, о связанных с ними рисках тоже, но далеко не все
знают, что углеродный след, оставляемый при производстве
527
Часть V Оценка и окрестности
солнечных батарей, больше, чем при сжигании соответству-
ющего эквивалента углеводородного топлива. Раздаются
призывы перейти на использование водородных двигате-
лей, но ничего не говорится о том, сколько нужно потра-
тить энергии на производство водорода путем электролиза
воды, а потом на его хранение и транспортировку. Но на этом
апологеты зеленой энергетики не останавливаются — пред-
лагают получать водород не из воды и даже не из метана
(что было бы куда более оправданно), а из «промежуточ-
ного водородоносителя» аммиака, который, в свою очередь,
будет производиться из метана или опять же из электро-
лизного водорода и азота воздуха. Откуда возьмется энер-
гия на весь этот праздник? Из солнечных батарей, которые...
смотрите выше. Ну или «из розетки». Коэффициент полез-
ного действия? Потери энергии на каждом этапе производ-
ства? Нет, не слышали.
Есть и другие благоглупости: например, в качестве обос-
нования необходимости строительства высокоскоростных
железнодорожных магистралей называется развитие граж-
данской инфраструктуры вдоль такой магистрали. Но весь
фокус в том, что вдоль скоростного железнодорожного пути
никакая инфраструктура образоваться не может: поезд лишь
соединяет станции, проходя перегоны без остановок.
Примеров нелепостей, курьезов, непонимания сути
вопроса, подверженности массовому психозу можно приво-
дить много, но у меня нет задачи заниматься тут развенча-
нием технологических мифов — я не инженер, да и книга
о другом. Всеми этими примерами я лишь постарался
немного показать необходимость «включать голову», пусть
даже кажется, что все вокруг сошли с ума.
Многие рассматриваемые здесь вопросы оказывают влия-
ние не только на оценку конкретных проектов, но и на струк-
турный дисбаланс в экономиках стран и на макропоказа-
тели. Скажем, в США при расчете инфляции уже много лет
используются так называемые гедонистические индексы, суть
которых проще всего объяснить на примере. Допустим, цены
528
ГЛАВА 41 ТЕХНОЛОГИИ ВЫСОКИЕ И НЕ ОЧЕНЬ
на компьютеры выросли на 10%, но статистики вам говорят,
что в реальности они упали на 10%, объясняя это так: «Ком-
пьютер стал производительнее на 20%, при этом подорожал
всего лишь на 10%, т.е. фактически он подешевел». Но вам
не нужен рост производительности, для ваших задач вполне
хватало и старой. Однако ваше мнение никого не интере-
сует — это очень удобный способ манипулирования.
Заканчивая этот разговор, могу лишь посоветовать оче-
видное: изучайте матчасть в своей области, консультируйтесь
с грамотными специалистами, не имеющими заинтересован-
ности в рассматриваемом вами проекте, относитесь со скеп-
сисом к новым технологиям, которые «уже завтра гарантиро-
ванно изменят мир», а также старайтесь по мере сил заглянуть
немного вперед — может оказаться, что анализируемой вами
«многообещающей и прорывной» технологии уже наступает
на пятки новая, которая одним махом обнулит ваши инве-
стиции.
Глава 42
Сравнительный подход.
Мультипликаторы
Всяк суетится, лжет эа двух,
И всюду меркантильный дух.
А. С. Пушкин. Евгений Онегин
Мультипликаторы (multiples) — коэффициенты (множите-
ли), рассчитанные по похожим компаниям либо по сходным
сделкам в одной отрасли экономики, которые позволяют из-
бежать сложных расчетов денежных потоков и оценить ком-
панию, сравнив какой-то ее показатель с таким же показате-
лем другой компании. Например, это могут быть продажи,
EBIT, EBITDA, чистая прибыль и т.д. По данному вопросу есть
много полезной литературы, к которой можно обратиться
для изучения вопроса, я же хочу добавить свои пять копеек
в эту тему. Исходя из собственного опыта, скажу, что помимо
чисто финансовых мультипликаторов есть множество отрас-
левых и, работая над оценкой компании из определенной
отрасли, надо иметь четкое представление о применимых
коэффициентах. В банках используют размер собственного
капитала, в логистике — количество обработанных за год
контейнеров, в рознице — продажи (либо трафик покупате-
лей), в производстве цемента — плановую мощность произ-
водства в год, в брокерском бизнесе — количество клиентов,
в горнодобывающей отрасли — запасы и качество место-
рождения (содержание необходимого ископаемого в руде)
и т.д. Узнать эти показатели можно, лишь основательно
изучив специфику отрасли и ее экономику (бизнес-модель).
Обычно крупную розничную сеть при покупке магазина
его прибыль интересует в последнюю очередь; ей важно
530
Глава 42 Сравнительный подход. Мультипликаторы
понимать, какой здесь имеется потенциал для получения
выручки (количество покупателей умножить на среднюю
сумму чека), а уж специалисты этой сети сами знают, как
повысить рентабельность и довести ее до целевого показа-
теля (работая с поставщиками, выстраивая логистическую
цепочку, используя проверенные способы мотивировать пер-
сонал и пр.). Поэтому «общечеловеческие» мультипликаторы
вроде Р/Е, TEV/EBITDA в этой отрасли малоприменимы,
и первый же вопрос аналитика «Какая у магазина EBITDA?»
звучит попросту непрофессионально. Сеть-покупатель сама
сможет подтянуть финансовые показатели к своим целевым,
но ее интересует именно ресурс продаж.
Следует понимать, что такая оценка почти всегда «при-
стрелочная», за ней последует полноценная финансовая
модель. Но она именно предварительная, чтобы определить,
стоит ли продолжать общение и заниматься серьезными рас-
четами.
В работе с мультипликаторами нужно: а) точно выби-
рать аналоги внутри отрасли (мультипликаторы для цемент-
ных заводов с «сухой» и «мокрой» технологиями отличаются
в 1,5 раза, формат магазинов «у дома» сильно отличается
от формата гипермаркетов, и у них будут разные мульти-
пликаторы); б) отбрасывать значения, сильно выбивающиеся
из общего ряда.
В 2013 г. один известный интернет-банк на IPO был
оценен рынком в пять собственных капиталов, в то время
как почти все отечественные банки торговались на уровне
не выше одного собственного капитала: рынок его оценил как
ИТ-компанию, а не как банк. Насколько это оправданно —
другой разговор, но факт остается фактом.
Сравнительный подход (мультипликаторы) имеет под
собой основание: в любой отрасли средняя компания, по идее,
мало отличается от других: схожая бизнес-модель (эконо-
мика), схожие риски. Эта схожесть ведет к тому, что ком-
пании одного порядка (занимающиеся продажами, финан-
сами, полезными ископаемыми и пр.) так или иначе придут
531
Часть V Оценка и окрестности
к средним показателям EBITDA и EBIT (крайне грубый про-
образ денежных потоков), а затем и к схожей норме чистой
прибыли. Но это верно лишь в теории, суровая реальность
заставляет искать иные подходы.
Даже в рамках одной индустрии к выбору компаний-
аналогов нужно подходить с осмотрительностью. Скажем,
мультипликатор Р/S не отражает маржинальность бизнеса.
А поскольку, например, нефтегазохимическая отрасль в Рос-
сии (со своими ресурсами) и Европе (с покупными ресур-
сами) имеет разную экономику производства, то в этом слу-
чае нельзя использовать мультипликатор Р/S для сравнения
российской и европейской компаний.
Мультипликаторы TEV/EBIT и TEV/EBITDA позво-
ляют сравнивать компании с разной структурой капитала,
но наследуют от EBIT и EBITDA их недостатки — игнори-
рование реальных денежных потоков (капитальных затрат,
оттоков средств на погашение долга, изменений оборотного
капитала). Мультипликаторы торгуемых компаний (самый
известный из которых — Р/Е) имеют искажения, связанные
с рыночной конъюнктурой и колебаниями курсов акций.
Вообще, все мультипликаторы, имеющие в знаменателе
прибыль, наименее достоверные, потому что прибылью —
последней строкой в ОФР — легче всего манипулировать,
искусственно завышая или занижая расходы. Труднее мани-
пулировать объемом продаж, и еще труднее — денежными
потоками, поэтому это необходимо учитывать в работе.
А если есть возможность оперировать натуральными показа-
телями (штуки, кубометры, тонно-километры и т. п.) и удель-
ными (я писал о них в начале книги), то полезно использо-
вать их.
Глава 43
«Финансист в законе»
Мне не нужно, чтобы юрист говорил мне, чего я не могу.
Я плачу им, чтобы они говорили мне, как я могу сделать то,
что хочу.
Дж. П. Морган
В начале этой части я подчеркивал необходимость понима-
ния юридической составляющей финансовой работы. Давай-
те немного на этом остановимся.
Простой пример. В американских учебниках по финан-
совому менеджменту часто упоминаются термины «стар-
ший долг» (senior debt) и «младший, подчиненный долг»
(subordinated debt), на этом основываются многие рас-
четы, например для оценки проектов по выкупу компаний
на заемные средства (LBO). Но в российской практике нет
таких понятий, все однородные требования считаются равно-
ценными, т. е. у кредиторов (заимодавцев, владельцев обли-
гаций) одинаковые права, ни у кого нет приоритета, поэтому
применять в лоб подходы и формулы из переводных учеб-
ников не всегда получится.
Необходимо сделать оговорку: в последние годы в оте-
чественное законодательство привнесено много новаций,
которые приближают его к английскому праву (common law)
по гибкости правовых конструкций. Вопреки распространен-
ному мнению, многие компании структурировали (и продол-
жают это делать) сделки в английском праве не только для
ухода от налогов (офшоры — предмет отдельного разговора)
или чтобы скрыть реального выгодоприобретателя (бенефи-
циара), но и потому, что сложные сделки по покупке компа-
ний структурировались в английском праве намного более
гибко и удобно.
533
Часть V Оценка и окрестности
В рамках этого правового сближения некоторые термины
и нормы становятся рабочими и у нас. Так, если вернуться
к понятиям старшего и подчиненного долга, теперь креди-
торы могут договориться об очередности погашения обя-
зательств компании перед ними (с 2015 г. в ГК включена
ст. 309.1 «Соглашение кредиторов о порядке удовлетворе-
ния их требований к должнику», которая, однако, не рабо-
тает при банкротстве), т.е. кто-то из них может согласиться
«подвинуться», например в очереди при ликвидации компа-
нии. Также в 2015 г. в законе «Об акционерных обществах»
появилась ст. 32, согласно пункту 6 которой непубличные
АО могут создавать разные типы привилегированных акций.
Это все не аналогично понятиям старшего и подчинен-
ного долга, но определенно движение в этом направлении.
Даже если кредиторы придут к соглашению об очередности,
то это соглашение именно между кредиторами, компания
о нем может и не знать, не говоря уже о сторонних оценщи-
ках. Так что ранжировать долги в нашей практике бессмыс-
ленно. А термин «субординированный долг» в России суще-
ствует, но лишь в банковской сфере и относится к некоторым
кредитам ЦБ, выдаваемым банкам.
Этот небольшой экскурс в юридические новшества мы
совершили для понимания важности изучения некоторых раз-
делов права. Более того, знать нужно не только нормы права,
но и то, как они применяются в реальности и как такое право-
применение влияет на инвесторов.
Порой приходится слышать: «Мы не боимся дать компа-
нии денег в долг, потому что в случае возникновения проблем
подадим в суд и обанкротим должника — тогда-то он точно
нам все вернет». Или: «Если не вернете долг до конца месяца,
мы вас обанкротим». Люди, рассуждающие подобным обра-
зом, не имеют ни малейшего представления ни о процедуре
банкротства как таковой, ни о сложившейся практике. Креди-
торы третьей очереди (в эту категорию попадают почти все
юридические лица) при банкротстве если и получат деньги,
то не ранее чем через год, да и то «похудевшие» процентов
534
Глава 43 «Финансист в законе»
на 90. Т.е. с рубля долга кредиторы третьей очереди на прак-
тике получают менее 10 копеек — и это в том случае, если
у должника есть хоть какое-то имущество. А акционеры при
банкротстве компании, кстати, не получают ничего.
Не будем углубляться во все новации российского корпо-
ративного права, этот раздел — лишь напоминание, что надо
отслеживать данные вопросы и ориентироваться в них. А что
надо знать, так это некоторые нормы закона «Об акционер-
ных обществах», хотя бы в части понимания прав держате-
лей разных пакетов акций. Кратко приведу основные поро-
говые значения.
Таблица 43.1
Размер пакета Дополнительные права акционера
От 1% Право обратиться в суд с иском к члену совета директоров или исполнительного органа о причинении убытков обществу
От 2% Право вносить вопросы в повестку дня годового общего собрания акционеров и выдвигать кандидатов в члены совета директоров
От 10% Право требовать проведения внеочередного общего собрания акционеров или аудита
От 25% Блокирующий пакет. Помимо прочего — право доступа ко всем документам общества
От 30% Право направить оферту остальным акционерам на выкуп их акций
От 50% Контрольный пакет. Утверждение годовых отчетов, распределение прибылей, контроль над крупными сделками и т.д.
От 75% Квалифицированное большинство. Полный контроль над обществом, включая вопросы реорганизации, ликвидации, внесения изменений в устав и т.д.
От 95% Обязанность принудительного выкупа акций у миноритарных акционеров
Интерес здесь представляют пороговые значения:
25% + 1 акция, 50% + 1 акция и 75% + 1 акция. Для целей
управления (абстрагируемся от распределения прибыли, ее
может и не быть на каком-то этапе) акционеру все равно,
535
Часть V Оценка и окрестности
покупать 25% + 1 акция или 50% - 1 акция, как и 50% +
+ 1 акция или 75% - 1 акция. В этих диапазонах его права
одинаковы. Но и это не все, эти пороги имеют важное зна-
чение для целей оценки! Согласитесь, что если существуют
такие пороговые значения владения, то они чего-то стоят.
Здесь нет никаких формализованных методов расчета,
но на практике можно встретить 25-40% премии за пакет
свыше контрольного (50% + 1) и 15-20% — за пакет свыше
блокирующего (25% + 1). Имеет место и обратный расчет:
если новый акционер не может получить контрольный или
блокирующий пакет, то в таких случаях часто применяются
скидки: 20-30% и 10-20% соответственно. Взаимосвязь меж-
ду премиями и скидками такая:
Скидка за отсутствие контроля = 1 -=---------------.
J г 1 + Премия за контроль
Это уравнение не следует считать догмой: каждый инве-
стор подходит к размеру премий и скидок индивидуально.
Раз речь зашла о скидках, имеет смысл упомянуть
и о скидках за неликвидность (они могут составлять от 20
до 40%). Опять же, здесь нет никакой точной формулы, это
сугубо практика, которая разнится от случая к случаю.
Здесь надо сделать важное уточнение: в больших компа-
ниях с размытой структурой собственности пакет даже меньше
блокирующего может иметь огромный вес при принятии реше-
ний. Но такие компании нечасто становятся объектом сделок
купли-продажи.
Непонимание корпоративного права можно проиллю-
стрировать на таком примере из практики. Несколько
лет назад на околоправительственном уровне и в дело-
вой прессе настойчиво обсуждался вопрос о приватизации
миноритарного (около 5%) пакета акций ОАО «Российские
железные дороги», 100%-ным владельцем которого было
и остается государство. Помимо вопроса, зачем это нужно
государству, возникает более практический вопрос: как эта
536
Глава 43 «Финансист в законе»
бизнес-конструкция может функционировать с таким соста-
вом акционеров?
Дело в том, что РЖД ведет большое строительство
за счет не только амортизационных отчислений и прибыли,
но и средств, выделяемых государством разными способами
на невозвратной основе. Если государство решает профинан-
сировать строительство железнодорожной инфраструктуры
и предоставляет деньги в виде вклада в уставный капитал РЖД,
капитал-то вырастет, но доля государства как единственного
акционера останется неизменной — 100%. Если же появля-
ются новые акционеры с пакетом акций 5%, то при каждом
предоставлении денег государством либо они должны будут
пропорционально увеличить свои пакеты, выкупив свою часть
новой эмиссии акций, либо их доля размоется ниже начальной.
Тогда возникает вопрос: а зачем это нужно акционерам?
Они ведь приобретают акции не для того, чтобы выкупать
очередную дополнительную эмиссию, а чтобы зарабаты-
вать. Если же деньги будут предоставляться государством
на иных условиях (отличных от увеличения уставного капи-
тала), то в дураках оказывается государство: оно кормит «без-
билетников» — миноритарных акционеров. В итоге данные
дискуссии прекратились, но надолго ли? Это показательный
пример того, как непонимание не самых сложных юридиче-
ских конструкций может порождать весьма «нетривиальные»
идеи в головах.
Стоит сказать немного и об изменениях в налоговом
ландшафте, произошедших со времени выхода первого изда-
ния книги. Тогда на ура работали незатейливые схемы нало-
говых оптимизаций (а это прямо влияло на оценку!). Что-то
вроде: а) инвестировать в собственную компанию заемные
средства из офшора, сведя ее чистую прибыль почти до нуля
(проценты за заем оседали в другой собственной компании
в офшоре, где низкие налоговые ставки), либо б) прода-
вать всю продукцию с минимальной наценкой через другую
собственную компанию в офшоре, выводя туда всю маржу
(тот же эффект).
537
Часть V Оценка и окрестности
В 2011 г. в Налоговом кодексе появился раздел V.I.
«Взаимозависимые лица», в 2013-м — понятие и нормы
«тонкой капитализации» (ст. 269 НК), в 2014-м — понятие
и нормы налогообложения контролируемых иностранных
компаний (ст. 309.1 НК) и т.д. С тех пор реализовывать такие
«лобовые» схемы стало затруднительно. Выше налоги — ниже
оценка, так что нас это касается напрямую.
Еще раз: это не обзор изменений в отечественном корпо-
ративном праве и уж тем более не попытка пересказать его
на нескольких страницах. Это лишь напоминание, что знать
право нужно не только юристам.
Факультативный материал
Кстати, об увлечении англицизмами. На мой взгляд,
использование иноязычных аббревиатур, например JSC
вместо АО и пр., по меньшей мере странно. Когда мы
пишем названия иностранных компаний, то оставляем их
как есть, скажем Ltd., Inc., Pic., Corp., AG, GmbH, SA., BV, Oy
и пр. Мы же не пытаемся перевести аббревиатуру на рус-
ский (и уж тем более расшифровать ее), а оставляем эту
работу пользователю аналитических отчетов. Поэтому
если нужно аббревиатуру организационно-правовой
формы отечественной компании перевести на иностран-
ный язык, то. на мой взгляд, разумнее написать ее лати-
ницей в соответствии с нашим законодательством, при
необходимости делая сноску с указанием приблизитель-
ного соответствия для иностранных юрисдикций (напри-
мер. ООО правильнее писать как ООО, не пытаясь вместо
этого использовать LLC или Ltd., ведь между ООО и LLC
или Ltd. далеко не полное соответствие). По моему мне-
нию, все аббревиатуры такого рода имеет смысл остав-
лять как есть, не создавая новые сущности. Ведь немецкая
компания с AG в названии не меняет его при написании
документов на английском языке.
Глава 44
Игры в модели.
Манипуляции
На лекции по высшей математике профессор обращается
к студентам: «Представьте п-мерное пространство. Если вам
это трудно, то представьте хотя бы т-мерное пространство».
Анекдот
Если вам кажется, что манипуляции сознанием — пре-
рогатива СМИ и рекламщиков, то это не так. Самый про-
стой пример — пресловутая фраза «отрицательный рост
экономики», ставшая уже классикой жанра. Манипуляции
совсем не обязательно лживы по форме. Например, во фра-
зе «Люди в СССР не имели смартфонов и доступа к сети
интернет» нет ни слова неправды, но это тоже очевидная
манипуляция.
Казалось бы, как все это может соотноситься с таким
сугубо прикладным занятием, как оценка? А вот может! Здесь
мы не будем говорить об использовании заведомо ложных
прогнозов при построении моделей — это не манипуляции,
а обман. Но вот, например, визуализация и инфографика
в моделях — опции полезные и подкупающие наглядностью
подачи материала, но порой они выполняют скрытую отри-
цательную, даже манипулятивную функцию. Когда в файле
с моделью есть специальная страница, где пользователи могут
наблюдать за графическим изменением показателей, меняя
ключевые факторы, это очень удобно. Но если таких факторов
и показателей становится много, это отличный способ рас-
сеять внимание, увести его от главного. Очень часто полно-
ценная дискуссия по такой модели не может состояться,
потому что пользователи (как правило, нефинансисты) только
539
Часть V Оценка и окрестности
и делают, что «играют» с моделью, меняя входные параме-
тры (которые часто умышленно избыточны), и смотрят как
зачарованные на меняющиеся графики и таблицы, забывая
о серьезных вопросах. И это не шутки, такое наблюдалось
много раз в разных компаниях.
Мне как-то довелось быть невольным участником долгой
дискуссии об определении формулы сложной алгебраической
функции, которая как бы описывала представления одного
из менеджеров о прогнозном росте продаж товара компа-
нии (так называемая S-кривая), в то время как в модели,
да и в самой бизнес-схеме оставались нерешенными куда
более насущные вопросы. Это тоже может служить спосо-
бом манипуляции — так называемое «отвлечение на негод-
ный объект».
Имеет смысл поговорить и о таком немаловажном
моменте, как передача файла с моделью другим лицам, осо-
бенно супротивной стороне переговоров. Риск здесь есть,
причем не только в том, что у вас могут «позаимствовать»
какой-то хитроумный алгоритм или элегантную формулу,
которой вам не хочется делиться (это тоже не всегда при-
ятно). Если вы, например, оценили компанию, которую
хотите купить, и собираетесь на переговоры, то совсем
не обязаны предоставлять модель менеджерам или владель-
цам продаваемой компании: переговоры могут превратиться
в долгие и часто пустые споры о выбранных вами прогноз-
ных предположениях (известный вариант манипуляций
на переговорах — утопить противника в деталях, утомить
спорами о второстепенных вопросах). Все зависит от вашей
переговорной позиции: если она сильнее, чем у партнеров,
не показывайте им свою модель, говорите только о резуль-
татах вычислений и одновременно требуйте их модель.
Да-да, рекомендую придерживаться именно такого под-
хода, «двойных стандартов»: свои модели не предоставляйте,
но с партнеров по переговорам требуйте. Наотрез отказы-
ваются давать финансовую часть модели? Требуйте хотя бы
операционную.
540
Глава 44 Игры в модели. Манипуляции
При работе с чужой моделью нужно четко понимать,
на что именно стоит смотреть, какая информация необхо-
дима, а какая служит лишь для создания «дымовой завесы».
Очень часто нужно ориентироваться не на денежные пока-
затели, а на количественные. Простой «денежный» пример
из макроэкономики: курс рубля в 2014 г. упал вдвое, соот-
ветственно снизился и ВВП в долларовом эквиваленте, но это
вовсе не означает, что реальное производство товаров и услуг
стало наполовину меньше.
Также лукавыми часто могут быть относительные показа-
тели: про «эффект низкой базы» знают все, но часто в работе
забывают, глядя на невероятные темпы роста какой-то малень-
кой компании на первоначальном этапе. Это напрямую отно-
сится к мультипликаторам, например коэффициенту Р/Е:
падение прибыли делает его больше (хотя бы на первом
этапе), что неверно трактуется некоторыми неопытными ана-
литиками как рост привлекательности компании. Необходимо
помнить такие простые понятия из статистики, как среднее,
медиана и мода, и знать, в каких случаях какое из них сле-
дует применять (к слову сказать, чаще всего в наших расчетах
нужна именно медиана). Не стану углубляться в разбор всех
возможных вариантов «относительно честных» игр со стати-
стическими данными, лишь напомню, что нужно на все смо-
треть с разных углов и соотносить результаты математических
вычислений с реальной ситуацией.
Обилие информации не всегда помогает. С одной сто-
роны, можно по крупицам создать полноценную картину,
с другой (и так бывает чаще всего) — большое количество
данных образует так называемый эффект «белого шума»,
когда пользователь считает, что знает много, но эта инфор-
мация дает лишь иллюзию информированности и мешает
сосредоточиться на важном.
Прекрасная иллюстрация «белого шума» — ежечасные
сводки с биржи типа «акции такой-то компании обвалились
на 0,5%, рубль потерял 10 копеек к доллару, но потом “оты-
грал” 3 копейки». Эта информация могла бы быть интересна
541
Часть V Оценка и окрестности
тем, кто торгует на бирже, но трейдеры и так видят все изме-
нения котировок в режиме реального времени. Специалистам,
занимающимся фундаментальным анализом, такая информа-
ция нужна лишь изредка. И уж совсем нельзя слушать тех, кто
занимается техническим анализом, — возможно, он и имеет
смысл в краткосрочных биржевых спекуляциях, но к реаль-
ной стоимости никак не относится. Поэтому «вредный совет»
таков: если хотите, чтобы вашу модель никто толком не стал
изучать, включите в Excel обновляемые данные из сети
об изменении каких-то показателей (курсов валют, котиро-
вок акций конкурентов, прогноза изменения ставок ЦБ и т.п.)
и сделайте их яркими, бросающимися в глаза — гарантиро-
ванно никто не обратит внимания ни на суть, ни на резуль-
таты, ни на недостатки вашей модели.
Глава 45
На что смотреть
Цена — это то, что вы платите.
Ценность — это то, что вы получаете.
У. Баффетт
В модели оценки важно проверять, насколько реальны и не-
противоречивы ключевые показатели. Случай из практики:
при оценке логистического контейнерного терминала (их еще
называют сухими портами) из модели продавца получалось,
что контейнер прибывает туда на автотранспорте каждые 5 ми-
нут в течение 24 часов 7 дней в неделю. Т. е. любая заминка
в цепи доставок — гололед, авария, ремонт дороги и т.п. —
ставила под вопрос доставку контейнеров, а стало быть, стои-
мость компании, т.к. стоимость подобной логистической ком-
пании зависит от количества обработанных (перегруженных)
контейнеров. После того как это узкое место в операционной
части модели было обнаружено, продавец согласился пере-
смотреть модель, сделав ее более консервативной.
Важно не забывать о природе стоимости компаний, о ее
базовых предпосылках. Давайте вернемся немного назад,
к разделу, где мы рассуждали о теоретических аспектах
оценки. Вспомните формулу экономической стоимости:
Economic Value = IC х (ROIC - WACC).
Из нее следует, что компания тем дороже, чем:
• выше сумма первоначальных инвестиций (IC — invested
capital);
• выше доходность проекта (ROIC);
• ниже цена капитала (WACC).
543
Часть V Оценка и окрестности
Два последних параметра можно рассматривать как
разницу между доходностью и ценой капитала (ROIC -
WACC) — дифференциал ставок. Даже беглого взгляда
на один этот показатель достаточно, чтобы сделать предва-
рительный вывод о привлекательности проекта (стоимости
компании): чем выше дифференциал, тем дороже компания
(при прочих равных условиях).
Вспомним базовую формулу стоимости бизнеса как суммы
собственного и заемного капитала:
TEV = Е + D.
Эта формула отражает стоимость «в статике», а коль скоро
мы хотим получить ее с учетом развития компании, то эту же
стоимость можно выразить несколько иначе:
где g — темп роста.
Путем ряда преобразований, которые мы здесь опускаем,
получаем:
TEV = EBIT х (1-t) х (I- )
Затем получаем другую важную формулу стоимости ком-
пании:
EBIT х (1 -1) х (1 - _L_
TEV = -_________________™
WACC-g
Эта формула полезна своим экономическим смыслом —
в ней есть все фундаментальные факторы стоимости:
• отдача на инвестированный капитал (ROIC);
• цена капитала (WACC);
• прогнозные темпы роста (g).
544
Глава 45 На что смотреть
Такой взгляд на стоимость полностью соотносится
с нашими предыдущими рассуждениями о разных моделях
оценки, но нужен скорее не для использования в качестве оце-
ночной модели, а для понимания экономической природы
создания стоимости. Из этого следует вывод: не всегда при
работе над новым проектом необходимо погружаться в вычис-
ления денежных потоков; взгляните для начала на ключевые
параметры: какую доходность бизнес может принести, сколько
стоит капитал и есть ли перспективы роста. Это все пропис-
ные истины, но на практике о них часто забывают. Так что
разными словами я лишь повторяю один важнейший совет:
изначально на проект следует смотреть взглядом экономиста.
А вот взгляд финансиста подскажет, что сумму инве-
стированного капитала (invested capital) желательно макси-
мально наполнить заемным капиталом, вкладывая меньше
собственного (в разумных пределах; вспомните связанные
с этим риски и уже рассмотренное понятие debt capacity).
Такой подход будет максимизировать доход на собственный
капитал, и тому подтверждение — уже рассмотренная фор-
мула (вторая теорема Миллера-Модильяни):
ROE = ROA + (ROA -kJ х D/E.
Здесь уместно заметить, что эта же формула дает ответ
на часто задаваемый вопрос, может ли компания использо-
вать заемное финансирование, цена которого выше, чем рен-
табельность самой компании. Нередко приходится слышать,
что это невозможно, такие дорогие кредиты загонят компа-
нию в убытки. Но это не всегда так. Все дело в соотношении
заемных и собственных средств и в дифференциале (разнице)
между ценой заемных средств и рентабельностью операций.
В определенных рамках даже очень дорогие кредиты будут
лишь уменьшать доходность вложений акционеров (ROE),
оставляя компанию по-прежнему прибыльной. Повторюсь,
такое возможно лишь до определенного предела как уровня
долга, так и разницы ставок. Этот предел в каждом случае
необходимо рассчитывать.
545
ЧАСТЬ V ОЦЕНКА И ОКРЕСТНОСТИ
При таком взгляде на задачу оценки все эти формулы
обретают новое значение: это уже не нечто скучное, что необ-
ходимо заучивать, чтобы забыть после экзамена, а очень даже
прикладные математические конструкции, позволяющие
вникнуть в суть проблемы.
Закончим этот рассказ простыми выводами, которые,
хоть и выглядят банальными, все же должны быть твердо
усвоены. Максимизировать доходность на собственный капи-
тал от инвестиций можно при выполнении таких условий:
• высокая доходность активов;
• низкая цена капитала;
• высокие темпы роста;
• максимально возможное использование заемного капи-
тала.
Работая над оценкой компании, нужно изучать не только
ее показатели, но и состояние дел в отрасли и в смежных
отраслях, а также общее состояние экономики. При этом все-
гда стоит соблюдать некий баланс и помнить про опасность
избыточной информации — «белого шума».
Также следует упомянуть об одном отличии между ана-
лизом и оценкой крупных торгуемых компаний и небольших
компаний, покупаемых в рамках сделок прямых инвести-
ций. Суть этого отличия такова: аналитики, отслеживающие
стоимость акций большой торгуемой компании, заклады-
вают в свои расчеты объявленные компанией планы роста,
и если эти планы выполнены, то цена акций от этого не растет
(выполненные планы лишь подтверждают правильность про-
гноза и, соответственно, оценки). Если же планы не выпол-
нены, то цена акций снижается. А в случае прямых инвести-
ций и тем более венчурных проектов выполнение планов
может склонить инвестора пересмотреть стоимость акций
в сторону повышения.
В предыдущих главах мы подробно анализировали раз-
личные формы финансовой отчетности и их взаимосвязь.
546
Глава 45 На что смотреть
При работе над проектом оценки часто бывает полезен
дедовский метод обобщения информации — упрощенный
финансовый план, который показывает источники средств
и их использование (вспомните таблицу 8.4). Выглядеть он
может, например, так:
Таблица 45.1
Использование средств Источники средств
Капитальные затраты 70 Уставный капитал SO
Текущие расходы SS Заем от акционеров SO
Покупка лицензии S Возмещение НДС 10
Свободные деньги 10 Кредит 30
Итого: 140 Итого: 140
Получается некая простая интегрированная форма пред-
ставления того, откуда деньги поступят и на что пойдут. Сло-
вом, в некоторых случаях, особенно при анализе новых про-
ектов (при покупке компании, например), этот наглядный
и упрощенный план поступлений и использования средств
может быть эффективным дополнением к формализован-
ной отчетности. Применять такую простую форму хорошо
при работе с новыми проектами, без детализации приходов-
расходов по периодам.
Это может показаться анекдотичным, но мне не раз при-
ходилось сталкиваться с основателями венчурных компаний,
которые желали привлечь финансирование, но на вопрос
«Для чего вашей компании деньги, на что вы собираетесь их
тратить?» ответа дать не могли, более того — этим вопросом
даже не задавались: «Хотим много денег, потому что наша
идея хороша!» Если инициатор проекта не способен быстро,
пусть и приблизительно, заполнить такую форму, то разго-
вор о деньгах и инвестициях в компанию на этом можно пре-
кращать.
Я неоднократно говорил, что, работая над новым проек-
том оценки, важно сразу оценить бизнес-модель, лежащую
547
Часть V Оценка и окрестности
в его основе. Это всегда полезно, т.к. подобное понимание
облегчает дальнейшую работу. Например, есть множество
видов бизнеса, участники которых много получают и много
отдают, оставляя себе лишь небольшую наценку (иными сло-
вами, создавая небольшую добавленную стоимость). Напри-
мер, брокерский бизнес, лизинговые компании, банки, даже
оптовая торговля и пр. — вы можете сами назвать еще с деся-
ток таких отраслей. Чем они интересны и что их объеди-
няет? А вот что: деньги через такие компании идут транзитом,
оставляя относительно небольшую стабильную маржу. Это
их общее свойство позволяет несколько упростить процесс
моделирования бизнеса — исходить не из валовых поступ-
лений и выплат, а из маржи.
Например, лизинговая компания имеет портфель про-
ектов, обеспечивающих ежегодное поступление 100 рублей
лизинговых платежей, из которых 90 рублей идут на пога-
шение кредитов, взятых в банках для покупки оборудова-
ния, переданного в лизинг, а оставшиеся 10 рублей остаются
на покрытие текущих расходов и как прибыль. Вместо того
чтобы прогнозировать притоки-оттоки по каждому проекту,
можно просто строить дальнейшие расчеты, основываясь
на прогнозе продаж и предполагая, что по новым проектам
маржа будет составлять 10%. Такой подход хоть и требует
стабильности всех прогнозируемых показателей, но сильно
облегчает жизнь во многих случаях.
Все вышеприведенные примеры объединены с одной
целью: читателю следует понимать, что при начале работы
над оценкой не следует сразу бросаться строить полновес-
ную модель и считать в ней свободные денежные потоки.
Начинать надо с изучения экономики компании, ее бизнес-
модели — это поможет не только лучше понять, как фор-
мируется стоимость, но и сэкономить время, чуть изменив
алгоритм работы. Я много раз об этом говорил, но эта про-
стая истина стоит повторения!
Даже не будучи макроэкономистом, нужно пони-
мать порядок величин в экономике: ВВП страны, размер
548
Глава 45 На что смотреть
и структуру доходов бюджета, внешний долг, государствен-
ный и частный, объем и структуру внешней торговли и пр.
Это не только нужно для общеэкономической эрудиции,
но и пригодится в работе над многими проектами. Кроме
того, нужно понимать и состояние анализируемой отрасли.
Если вы занимаетесь оценкой или просто финансовым моде-
лированием, например банка, то крайне важно иметь пред-
ставление о совокупных активах банковской системы, сово-
купных депозитах населения и юридических лиц, структуре
доходов в банковском бизнесе (процентных и непроцентных),
средних ценах капитала (и в активах, и в пассивах), доле про-
срочек по выданным кредитам, основных показателях веду-
щих банков и т. п. И так по каждой отрасли. Без этого можно
«не увидеть за деревьями леса» и допустить в моделях глу-
пые ошибки.
Как я уже писал, для оценки одной и той же компании
возможно применять разные подходы и методы. Разумеется,
их результаты могут разниться весьма сильно. Для нагляд-
ности их можно отразить графически, например, так:
549
ЧАСТЬ V ОЦЕНКА И ОКРЕСТНОСТИ
Серые прямоугольники — результаты применения раз-
ных методов оценки. Чем больше разброс предположений
при применении метода, тем шире диапазон возможных зна-
чений (и тем выше столбик на графике). Теперь аналитику
предстоит решить, какому из методов придать больший вес,
чтобы определить рабочий диапазон стоимости (горизонталь-
ный участок, выделенный пунктиром). Обратите внимание,
что этот рабочий диапазон никогда не определяется как сред-
нее арифметическое от используемых методов, здесь необ-
ходим более вдумчивый подход. Важно также понимать, что
результат оценки — это не бирка в магазине, где указана точ-
ная цена (я об этом уже писал). Стоимость — всегда именно
диапазон, в границах которого и будет вести переговоры про-
водившая оценку сторона.
В заключение этого раздела напомню о способах про-
верки оценочной модели. Проверить модель можно через
изменение:
• выплат дивидендов: изменение коэффициента диви-
дендных выплат (dividend payout ratio) не влияет
на оценку (!), это можно использовать как способ про-
верки устойчивости модели;
• структуры капитала: поскольку при этом WACC
не будет меняться автоматически, то и стоимость тоже
не должна меняться. Изменение структуры капитала
влияет на оценку посредством a) WACC и б) налого-
вого щита (tax shield). Если обнулить ставку налога
на прибыль и сохранять WACC неизменным, то ана-
логично можно тестировать устойчивость модели: при
изменении структуры капитала оценка (в модели FCFF)
не должна меняться. И даже если оставить ставку налога
ненулевой, то при изменении структуры капитала FCFF
не должен меняться, ведь основные слагаемые FCFF —
это как раз чистая прибыль и множитель I х (1-t),
т. е. изменение одного компенсируется равновеликим,
но противоположным изменением другого.
Глава 46
Мифы об оценке
Что было, то и будет; и что делалось, то и будет делаться,
и нет ничего нового под солнцем.
Книга Екклезиаста.
Глава 1, стих 9
Миф 1. Оценка всегда количественная, а потому объектив-
ная и точная.
Миф 2. Чем больше сложных вычислений, тем точнее
оценка.
Миф 3. Хорошая модель живет вечно.
Миф 4. Результат оценки у разных аналитиков должен
совпадать.
Миф 5. В оценке важен результат, а не процесс.
Миф 6. Рынок всегда прав.
Миф 7. Рынок всегда неправ.
Прокомментирую эти заблуждения разом, тем более что
все они (кроме последнего) базируются на парадигме пол-
ной познаваемости мира. Английскому физику Дж. Резер-
форду приписывают фразу: «Есть только одна наука — физика
(вариант: математика), все остальное — собирание марок».
Люди, сделавшие эту фразу своим девизом, создали науку
экономику, которая использует серьезный математический
аппарат, но при этом не отвечает на многие злободневные
вопросы (и заодно почти похоронили науку политэкономию,
которая на многие вопросы отвечала).
Следует понимать, что экономика — общественная наука,
сколько бы противники этого ни вводили в нее математиче-
ских подходов. Среда, в которой взаимодействуют тысячи эко-
номических субъектов и есть внешние факторы (политика, кли-
мат, ход истории, настроение участников, наконец!), не может
551
Часть V Оценка и окрестности
быть описана системой уравнений и заключена в модель. Более
того, информация, как принято говорить, асимметрична,
т. е. каждый из аналитиков по-своему видит факты и трактует
их. Если бы это было не так, весь мировой экономический
процесс давно был бы спрогнозирован до последнего человека
и рубля, но этого не происходит и не предвидится.
Любая модель отражает сиюминутный взгляд на компа-
нию: появление новых продуктов, изменение технологий,
моды, предпочтений и прочего может довольно быстро
изменить весь ландшафт, делая любой прогноз устаревшим.
Модели не учитывают влияние случайностей, «черных лебе-
дей» и просто нестандартные ситуации. Не всегда помогает
и применение стресс-тестов, что хорошо было продемонстри-
ровано на примере краха инвестиционного фонда Long-Time
Capital Management, созданного и управлявшегося нобелев-
скими лауреатами, открывшими модель оценки опционов
(желающие могут изучить вопрос). Этот крах чуть не обру-
шил фондовый и денежный рынки США в конце 1990-х.
Процесс оценки не менее важен, чем ее результат, — при
условии правильного экономического анализа проекта или ком-
пании, — т. к. в процессе такого анализа очень хорошо уда-
ется найти проблемные места, точки потери стоимости, точки
потенциального роста и т. п. Этим фундаментальный анализ
и построение модели выгодно отличаются от оценки срав-
нительным методом, который помогает сэкономить время,
но не отвечает на вопросы «почему» и «как». Что же касается
необходимости сверять свои расчеты с рынком (в случае тор-
гуемой компании), то это делать полезно, но совершенно точно
нельзя подгонять под него расчеты. Рынок может делать неверо-
ятные ошибки, хотя бы и в своих краткосрочных расчетах: как
создавать пузыри, так и недооценивать активы. Это неплохо бы
помнить апологетам гипотезы об «эффективном рынке».
Относительно последнего мифа: есть такой подход, неко-
торые его называют smart money, — всегда играть против
рынка, но его мы подробно рассматривать не будем в силу
его экзотичности. Так вот, именно этот подход и базируется
на мифе о постоянной неправоте рынка.
Заключение
(заключительное)
Feci quod potuifaciant meliora potentes*.
Крылатое выражение
Эта часть книги, как и задумывалось, получилась не совсем
про Excel: таблиц читателям должно было хватить в предыду-
щих главах. Надеюсь, мне удалось осветить вопросы оценки
бизнеса более-менее понятно, а также показать, что «скуч-
ные» финансовые формулы нужны не только для того, чтобы
забыть их после экзамена, но и для понимания экономиче-
ской сути явлений.
Заканчивая беседу, хочу напомнить, что «моделист» —
профессия интегральная. Она подразумевает владение мно-
гими навыками в смежных областях и большой объем знаний:
в экономике — понимание основ, в финансах — как проис-
ходит движение денежных потоков, в бухгалтерии — знание
универсального делового языка чисел, в области права — зна-
комство с «окружающей средой» бизнеса. Финансовое моде-
лирование вполне доступно здравому человеку с нормальным
профильным образованием и умением мыслить логически.
Как показывает жизнь, не автор выбирает тему, а тема
выбирает автора. Звучит несколько пафосно, потому
поясню. Признаюсь, я не выбирал работу с Excel. В 2005 г.
я, не проработав и года, ушел из очень крупной и респекта-
бельной международной компании, где приходилось делать
много сложных, как мне тогда казалось, расчетов и таблиц
в Excel. Но уже на следующем месте работы я занимался
приблизительно таким моделированием, о котором пишу
Я сделал все, что мог. Кто может, пусть сделает лучше (лат.).
553
Финансовое моделирование в Excel
в этой книге, и Excel стал основным рабочим инструмен-
том. Тогда-то я понял, что если избежать работы с элек-
тронными таблицами не удается, то хорошо бы начать в них
разбираться. И первое, и второе издания книги я писал под
негласным девизом «Я сказал все, что знал. Дальше — без
меня!», искренне желая оставить моделирование и заняться
иными задачами в финансах. Теперь я и не хочу зарекаться.
Отсюда важный вывод, уж не знаю, кем сформулирован-
ный: «Любите тех, с кем живете, если нет возможности жить
с теми, кого любите».
Когда я только начинал свой путь в моделировании, то,
узнав, как сводится отчетность, решил, что знаю уже все
и ни с кем не поделюсь этим знанием, ибо это мое «конку-
рентное преимущество». Это помрачение, к счастью, быстро
прошло. Знания — удивительная субстанция, ими можно
делиться сколь угодно, не становясь при этом беднее, но даже
нечто приобретая. Во время работы над этим изданием (как
и над предыдущими) я многое переосмыслил, открыл для
себя с другой стороны, многое вспомнил, так что работа над
книгой еще и обогатила меня самого в плане знаний. В моде-
лировании нет запатентованных алгоритмов и формул — все
давно придумано, даже то, что вы для себя открыли во время
работы. И то, что придумаете вы сами, станет достоянием
ваших коллег. И это правильно, это хорошо. Если вы приду-
маете что-то действительно полезное, с открытым сердцем
делитесь этим. Чем грамотнее будут ваши коллеги, тем легче,
удобнее и приятнее станет работать и вам.
Предыдущее издание книги я закончил большой, отчасти
залихватской метафорой о кинопроцессе и жизнеутвержда-
ющим советом доводить работу до степени творчества. Это
все, конечно, неплохо и верно, но надо помнить, что в основе
любого творческого процесса лежит ремесло, т. е. труд-
ная кропотливая работа. Моделирование и есть ремесло,
пусть и в большой степени творческое. В этот раз попробую
обойтись без лирических отступлений и ограничусь просто
несколькими мыслями и советами.
554
Заключение (заключительное)
Подготовка к работе — тоже работа. Английский физик
Дж. Резерфорд однажды сказал практиканту, хваляще-
муся тем, что все время работает: «А когда же вы думаете?»
Не жалейте времени на то, чтобы как следует подумать, в том
числе и перед тем, как начинать работу, и во время работы.
Это время не пройдет впустую, потом вы его сэкономите
больше, избавив себя от ненужных переделок и исправле-
ния ошибок.
В начале книги я писал о том, что вам ее стоит прочитать,
чтобы впоследствии не изобретать велосипед. Теперь скажу
иначе: не бойтесь изобретать велосипед! Именно так и при-
ходит понимание, так и формируется навык моделирования.
Не сомневаюсь, что ваши алгоритмы будут лучше тех, о кото-
рых вы узнали из книги. По крайней мере, они будут более
понятны именно вам.
Всегда держите в уме сверхзадачу (термин, использу-
емый главным образом в режиссуре) моделирования. Сверх-
задача — та стратегическая задача, ради которой все и зате-
вается и которую нужно в итоге решить (оценить стоимость
акций компании, привлечь финансирование, т. е. доказать
инвесторам, что их деньги к ним вернутся с прибытком,
выявить потребности в деньгах для казначейских целей,
найти узкие места в деятельности компании и т.д.). Такой
подход поможет не утонуть в мелких деталях и удержит
на верном курсе.
Не впадайте в распространенные профессиональные
пороки, которые условно можно назвать «цифроблудием»
(желание постоянно уточнять вводные данные для бесконеч-
ного пересчета модели, вместо того чтобы заниматься реали-
зацией проекта) и «цифробесием» (навязчивое суждение, что
любой шаг непременно нужно просчитать, используя матема-
тические приемы). Жизнь одновременно и сложнее, и проще,
чем любая модель.
Чтобы делать что-то просто и при этом качественно, нужно
сначала научиться делать это сложно. И лишь потом, имея зна-
ния, опыт и навыки, серьезно их осмыслив и переосмыслив,
555
Финансовое моделирование в Excel
вы сможете решать, где и как можно пойти на упрощение
без ущерба для качества. Посмотрите на настоящего мастера
в любом деле: там, где новичок, взявшись за дело, что-то сло-
мает и разобьет, сделает десяток суетливых, беспорядочных
и неловких движений, мастер сделает одно — точное и с виду
простое. Люди несведущие тут же скажут: «Да это, оказыва-
ется, просто! Я тоже так сумею!» Но за видимой простотой
скрываются месяцы или даже годы упорных занятий, неудач,
поражений, работы над ошибками и постоянного совершен-
ствования. Научиться чему-то сможете только вы сами, но эта
книга может указать путь к мастерству.
Есть старый анекдот о том, как один поэт средней руки,
в порыве вдохновения исписав за ночь стихами тетрадь, утром
заявил, усталый и счастливый, что тему любви в мировой поэ-
зии можно считать закрытой. Я далек от мысли, что своей
книгой закрываю тему финансового моделирования, но поста-
рался рассказать о многом из того, что знаю и умею сам.
К тому же финансовое моделирование, в отличие от любви
и поэзии, тема конечная; каждый сам в практической работе
и на основании реальных задач определяет для себя необхо-
димые границы интереса и глубину погружения.
Отдаю себе отчет, что вскоре после выхода этого изда-
ния снова начну критиковать свою же работу — нужно было
сказать еще о том и об этом, где-то сместить акценты, при-
вести больше примеров; но в какой-то момент работу все же
нужно остановить. Если, прочитав книгу, вы потом будете
держать ее на рабочем столе, время от времени в нее загля-
дывая, то я со своей задачей справился. Пришло время при-
ниматься за следующую.
Жаров Дмитрий
Финансовое моделирование в Excel
Главный редактор Сергей Турко
Руководитель проекта Анна Деркач
Дизайн обложки Юрий Буга, Денис Изотов
Корректоры Ольга Улантикова, Мария Смирнова
Компьютерная верстка Максим Поташ кин
Подписано в печать 04.09.2024. Формат 60x90/16.
Бумага офсетная №1. Печать офсетная.
Объем 35 печ. л. Тираж 1500 экз. Заказ № 7615.
ООО «Альпина Паблишер»
123060, Москва, а/я 28
Тел. +7(495)980-53-54
e-mail: info@alpina.ru
www.alpina.ru
ООО «Альпина Паблишер»,
115093, г. Москва, вн. тер. г. муниципальный округ Замоскворечье,
ул. Щипок, д. 18, ком. 1; ОГРН 1027739552136
Знак информационной продукции
(Федеральный закон № 436-ФЗ от 29.12.2010 г.)
0+
Отпечатано с готовых файлов заказчика в АО «Первая Образцовая типография»,
филиал «УЛЬЯНОВСКИЙ ДОМ ПЕЧАТИ»
432980, Россия, г. Ульяновск, ул. Гончарова, 14
Владимир Ваянии
Аналитическая фабрика
Как настроить финансовую аналитику
под задачи бизнеса
Владимир Волнин
«Очевидно, что каадая компания уникальна и то, что было раз-
работано для одной, не подходит для другой. Аналитик должен уметь
мыслить нестандартно, выходить за рамки уже устоявшихся шабло-
нов, креативить и изобретать, предлагать руководству новый взгляд
на старые показатели, видеть взаимосвязи и уметь их отображать,
подходить к изучаемым процессам с разных сторон».
О чем книга
Финансовый анализ — одна из важнейших составляющих в работе финансовой
службы любой компании. Оттого, насколько прозрачным будет бизнес, насколько
визуализирована его специфика в управленческой отчетности, зависят реальный
успех и достижение целевых показателей компании. Владимир Волнин, финансо-
вый директор с огромным опытом работы в разных отраслях, считает, что в будущем
финансовые службы любой компании должны трансформироваться в «аналити-
ческие фабрики», которые будут обеспечивать потребности всех подразделений.
Таким образом можно будет настроить финансовую аналитику под задачи бизнеса.
В этом издании он подробно разбирает бухгалтерскую и стоимостную модели ана-
лиза эффективности компании, описывает логику комплексной оценки ликвидности
и финансовой устойчивости бизнеса, а также знакомит читателя с новейшими под-
ходами к финансовому анализу в России и за рубежом.
Почему книга достойна прочтения
• Рассказано, как трансформировать современные финансовые службы в «ана-
литическую фабрику», чтобы сделать отчетность максимально прозрачной
и информативной для руководителей компании.
• Представлены различные методики финансового анализа, приводятся мнения
экспертов, результаты аналитических исследований, статистика, разработки рос-
сийских и зарубежных специалистов, самого автора, использована современная
российская нормативно-правовая база.
• Книга насыщена иллюстрациями, таблицами, схемами, большим количеством
практических примеров и прикладным аналитическим материалом.
Кто автор
Владимир Волнин — кандидат экономических наук, доцент, финансовый директор
с огромным практическим опытом работы в разных отраслях.
Книги издательской группы «Альпина»
вы всегда можете купить на сайте* alpina.ru
ООО «Альпина Паблишер». 115093, г. Москва, вн. тер. г. муниципальный округ Замоскворечье, ул. Шипок, д 18. кон. 1. ОГРН 1027739552136
Ге v
Гмчйвл»
СТОИМОСТНОЕ ’
HHBEWOHE'
В HIM
ЙПРИНЦИПМ
A\\
АНДРЕЙ MOB —
Стоимостное инвестирование
в лицах и принципах
Елена Чиркова
О чем книга
Елена Чиркова — управляющий фондом акций GEIST,
партнер Movchan’s Group — в своей книге рассказывает
о стоимостном инвестировании в новом ракурсе.
Автор опирается на мнения инвесторов с задокументированными результатами, кото-
рые сильно обыграли рынок. Среди них такие знаменитые фигуры, как Уоррен Баффет.
Бенджамин Грэм, Питер Линч, Фил Каррет, Джон Темплтон, и менее известные в России
имена — Марти Уитман, Сет Кларман и многие другие. Большое внимание уделяется
вопросуактуальности стоимостного инвестирования в наши дни, когда великолепные
результаты показывают и вложения в акции роста. Читатель сможет сформировать свое
мнение относительно лучших стратегий на фондовом рынке и избежать многих ошибок,
свойственных и новичкам, и опытным инвесторам.
Кто автор
Елена Чиркова — руководитель фонда акций GEIST, и.о. главного инвестиционного директора
и партнер Movchan's Group. Специалист по корпоративным финансам, финансовым рынкам
и оценке ценных бумаг с 30-летним стажем. Работала начальником управления привлечения
инвестиций в капитал «Банка Москвы», советником в NMR Rothschild [инвестиционном банке
Ротшильда), директором департамента оказания финансовых услуг Deloitte, вице-президентом
инвестиционно-банковского отдела в компании «Тройка Диалог», приглашенным ученым на
экономическом факультете Гарвардского университета. Работает в Школе финансов факуль-
тета экономических наук Национального исследовательского университета «Высшая школа
экономики». Автор многочисленных статей и книг по экономике и финансам, включая книгу
«Философия инвестирования Уоррена Баффета», изданную McGraw-Hill Education Окончила
экономический факультет МГУ и его аспирантуру, училась на магистерской программе по
экономике в The Claremont Graduate School (Калифорния. США), к.э.н.
Книги издательской группы «Альпина»
вы всегда можете купить на сайте* alpina.ru
ООО «Альпина Паблишер». 115093. г. Москва, ен. тер. г. муниципальный округ Замоскворечье, ул. Шипок, д 18. ком. 1: ОГРН 1027739552136
ДМИТРИЙ ЖАРОВ — экономист с двадцатилетним стажем
работы в области финансового моделирования, оценки
стоимости компаний и структурирования сделок.
Финансовое моделирование — это ремесло, необходимое
в любом бизнесе без исключения. И, как в любом ремес-
ле, здесь много нюансов, отличающих мастера от профана.
Стать мастером можно только через многолетнюю практи-
ку, но понять суть мастерства можно, прочитав предложен-
ную книгу. Аналогов ей на рынке очень мало или вообще
нет.
Александр Икрамов, начальник управления стратегии,
вице-президент банка ВТБ
Успех создания финансовой модели состоит в правиль-
ном сочетании трех факторов: методического (правиль-
ное понимание целей модели, процедуры формулировки
бизнес-задачи и ее решения), финансового (корректное
отражение сути моделируемых показателей и бизнес-
процессов) и технического (архитектура и дизайн модели,
вычислительные блоки и проверка на ошибки). Все эти эле-
менты представлены и раскрыты в книге, причем на удив-
ление легким языком. Книга предлагает читателю смотреть
на модель как на инструмент, постепенно переходя от цели
создания к разработке и использованию.
Если вы никогда не занимались финансовым модели-
рованием, прочтите книгу с начала и до конца — вы по-
строите вашу первую модель правильно и с минимальным
количеством ошибок. Если вы давно занимаетесь финансо-
вым моделированием, тоже прочтите: наверняка почерпнете
несколько идей, которые сделают разработку бизнес-плана
на следующий год или стратегии проще и комфортнее. Это
будет работать, даже если вы не используете Excel: инфор-
мация легко применима для любой другой платформы.